NQ THANH LAP TIEU BAN DAU TU TAI CHINH NAM 2017

Tiểu luận Đầu tư tài chính GVHD: TS.Lê Đạt Chí Nhóm 16 – Cao học TCDN Đêm 1 – Khóa 20 Trang 1 BÀI KIỂM TRA QUÁ TRÌNH – CAO HỌC K20 MÔN: ĐẦU TƯ TÀI CHÍNH NHÓM 16 – CAO HỌC LỚP TCDN ĐÊM 1 – KHÓA 20 DANH SÁCH NHÓM 1. Bùi Anh Chính 2. Bùi Thị Thanh Hương 3. Nguyễn Thị Thanh Hảo 4. Nguyễn Thị Hoa Đề yêu cầu: Mới đây, Citigroup vừa công bố bản báo cáo với tiêu đề “Global Economic Outlook and Strategy” đến năm 2015. Các anh chị hãy phân tích và đưa ra các số liệu để làm rõ quan điểm về nền kinh tế của Pháp trong báo cáo này: “France will miss deficit targets as growth will fall below expectations” BÀI LÀM Với tình hình kinh tế khu vực Eurozone đang trong giai đoạn khó khăn nhất trong như hiện nay, tỷ lệ thất nghiệp cao kỷ lục 10.9% trong 15 năm qua, sản lượng công nghiệp Eurozone đã giảm mạnh nhất trong vòng 3 năm gần đây. Khu vực Eurozone lại đang đứng trước nguy cơ khủng hoảng kép “chính trị - kinh tế” như bầu cử tại Hy Lạp, Ailen trưng cầu dân ý về hiệp ước Eurozone, cuộc bỏ phiếu tín nhiệm Chính phủ tại Séc và Romani, sự ra đi của liên minh cầm quyền của Thủ tướng Mark Rutte của Hà Lan, tỷ lệ nợ xấu của ngân hàng Tây Ban Nha đã đạt kỷ lục mới 8.16%,… Gần đây nhất là báo cáo đánh giá về tình hình kinh tế châu Âu 1 của Ủy ban châu Âu (the European Commission – viết tắt là EC) vừa công bố ngày 07/11/2012 thì EC dự báo kinh tế Eurozone gồm 17 thành viên sẽ giảm 0,4% trong năm 2012, do khủng hoảng nợ công ở khu vực này đang làm giảm lòng tin và đẩy tỷ lệ thất nghiệp lên mức kỷ lục. Chìm vào vòng xoáy của khủng hoảng thì Pháp - một trong những thành viên tích cực nhất tại khối Eurozone - cũng đang đối mặt với các khó khăn nghiêm trọng của nền kinh tế, như mục tiêu tăng trưởng chậm lại, thâm hụt ngân sách tăng, hạ bậc xếp hạng tín nhiệm,… Nếu chỉ tính riêng cán cân thương mại, thì Pháp đang đối mặt với vấn đề thâm hụt thương mại từ năm 2004 đến nay, riêng năm 2011 ước khoảng 73 tỷ EUR. Theo báo cáo “Macroeconomic inbalance – France”, tháng 06/2012 của European Commission (EC), thị phần xuất khẩu của Pháp giảm 19.4% giữa giai đoạn 2005 - 2010, nhiều hơn mức chuẩn 6%. Con số này đã đẩy Pháp vào một trong những nước có thị phần xuất khẩu giảm nhiều nhất, chỉ sau Anh (-24%), Hy Lạp (-20%), tương đương Cộng 1 Báo cáo dự báo Pháp được dự báo sẽ tăng trưởng nhẹ 0,2% năm 2012 và 0,4% năm 2013, trong khi kinh tế Italia giảm 2,3% trước khi tăng trưởng trở lại vào năm 2014, Đức tăng trưởng 0,8% năm 2012 và 2013, trước khi đạt mức tăng 2% vào năm 2014 (trích cafef.vn) Tiểu luận Đầu tư tài chính GVHD: TS.Lê Đạt Chí Nhóm 16 – Cao học TCDN Đêm 1 – Khóa 20 Trang 2 hòa Síp (-19%). Ngoài ra, Pháp còn có mức nợ công cao, năm 2010 là 82% GDP, trên mức chuẩn 60% GDP. Nợ lĩnh vực tư nhân cũng tăng đáng kể từ năm 2000, đạt 160% GDP trong năm 2010, bao gồm 105% là của các tổ chức phi tài chính (non-financial) và 55% bởi hộ gia đình. Biến động trong nợ công còn thể hiện tăng trưởng kinh tế trong tương lai qua việc thắt chặt chi tiêu và gánh nặng thuế cao tạo áp lực lên sự ổn định của thị trường tài chính. Thêm đó là các vấn đề về cạnh tranh đã níu đà tăng trưởng của kinh tế Pháp. Theo báo cáo đánh giá của IMF ngày 29/10/2012 2 cho rằng viễn cảnh tăng trưởng của pháp duy trì mong manh, phản ánh viễn cảnh ảm đảm chung của Châu Âu. IMF dự báo rằng tăng trưởng GDP thực của Pháp chỉ đạt 0.4% năm 2013, thấp hơn mức dự báo của Citigroup 0.5% trong năm 2013, viện thống kê INSEE của Pháp dự báo tăng trưởng GDP của Pháp là 0.2% cho cả năm 2012 IMF cũng cảnh báo Pháp đang đối mặt với sự sụt giảm nghiêm trọng về vấn đề cạnh tranh liên quan đến các đối tác giao dịch của họ. Lỗ hổng cạnh tranh này (competitiveness gap) phản ánh không chỉ vấn đề xuất khẩu sụt giảm, mà còn mức lợi nhuận biên thấp của các công ty, nó đang kìm hãm khả năng đầu tư, c6NG TY CO PHAN DA( r r Vr NA rA 84 'I HUONG MAr VA /NQ-VNTB 56 ,,/D xA HQI cHU NGHiA VIET NAM Eoc lap - T\r - Henh phric CONG HoA 7'p 116Chi Minh, nsayJzthAns 06ndm 20t7 NGHI QUYTT V/v phd duyQt thnnh $p Ti6u Ban DAu Tu Tdi Chinh nim 2017 rrot EoNc QUAN ]'Rr CONG'I'Y cO PHAN TI{UdNc MAI & DAU TTI VI NA TA BA Can cl Eieu le Cong ry co phdn Thuong m4i vd Eau tu VI NA TA BA dA duqc D?i hoi ddng c6 ddng COng ty th6ng qua ngdy 18 th6ng 06 ndm 2015; Can cu Nghi quyet s6 0a \e-\'NTB.lii duqc Dai hOi cd ddng lhuong ni6n nam 2017 th6ng qua ngdy 31 th6ng 03 nem 20i7; CAn cr:r 05 ndm 2017 ljien c bAn hop H6i ddng qurln a C6ng ty cO tri s6 AJBB HEQT \,TITB ngdy 3l th6ng phan 'fhuong mai vd Ddu [rVINATABA, QUYIiT NGHI: Didu Phd duy6t tbdnh lAp Tidu Ban D6u nr rdi chinh n6m 2017 vqi nhu cAc nhan su saLr I Ong L0 Khrl Tuy€n I Ong Nguy€n Dirc Ong Thrr llo;ng | Ong frAn Ph6 Chn Tich HDQT Thuan Long Trong Tdi - Trudng ban Thenh Vicn HDQT -Thdnh vi6n Thhnh Vien HDQT - Thani r idn Thdnh Vien HDQT Thdnh vi6n DiAu Iidu Ban DAu tu tdi chinh c6 hich nhi€m thuc hiCn c6c hoat dong dAu tu theo dirng Quy ch6 ddu tu di duoc H6i qudn tri phd duyet, tren co so than hong, bdo todn v6n, sLr dung v6n c6 hi€u que iu rrdch nlidm truoc HQi ddng quan tri vd c6c hoat ddne dau tu dd va DiAu Nghr quy6t nAy c6 hi6u ltrc kd tir ngdy k! vd thuc hiQn bdo clo cho HOi d6ng qudn tri cdc phiCn hop sau./ DdNG QUAN TRI - t-tD2T IJKS, -C& phdng ban Ciine q,: Lua YT,Ihu ki HDQT - TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP.HCM VIỆN ĐÀO TẠO SAU ĐẠI HỌC  MÔN ĐẦU TƯ TÀI CHÍNH GVHD : TS Trần Thị Hải Lý Nhóm thực hiện : Lớp Cao Học TCDN ngày – K22 1. Trương Ngọc Quỳnh Trang 2. Hồ Thị Đoan Trang 3. Trần Văn Hùng 4. Võ Trung Nhân Mô hình định giá tài sản vốn CAPM: Lý thuyết và bằng chứng Page 2 NHẬN XÉT CỦA GIẢNG VIÊN ………………………………………………………………………………… ………………………………………………………………………………… ………………………………………………………………………………… ………………………………………………………………………………… ………………………………………………………………………………… ………………………………………………………………………………… ………………………………………………………………………………… ………………………………………………………………………………… ………………………………………………………………………………… ……………………………………… ………………………………………………………………………………… ………………………………………………………………………………… ………………………………………………………………………………… ………………………………………………………………………………… …… ………………………………………………………………………………… ………………………………………………………………………………… ………………………………………………………………………………… ………………………………………………………………………………… …… Mô hình định giá tài sản vốn CAPM: Lý thuyết và bằng chứng MỤC LỤC MÔ HÌNH ĐỊNH GIÁ TÀI SẢN VỐN (CAPM): Lý thuyết và bằng chứng 5 Logic của CAPM 6 Các kiểm định thực nghiệm trước đây 12 Kiểm định phần bù rủi ro 13 Kiểm định Beta thị trường có giải thích tỉ suất sinh lợi kỳ vọng 17 Các kiểm định gần đây 20 Giải thích: định giá bất hợp lý hay rủi ro 22 Vấn đề đại diện thị trường 28 KẾT LUẬN 32 Phần nghiên cứu mở rộng 33 I/ Mục tiêu bài nghiên cứu 33 II/ Nội dung 34 1. Logic của CAPM 34 Nguyên lý phân cách 35 Mô hình CAPM cổ điển 35 Mô hình CAPM Sharpe-Lintner 36 Fischer Black (1972) 36 Lý do kiểm định mô hình bằng thực nghiệm 36 2. Các kiểm định thực nghiệm trước đây 37 2.1 Các yếu tố được kiểm định 37 2.2 Kiểm định thực nghiệm 37 2.2.1 Ước lượng beta 37 2.2.2 Hệ số chặn 38 2.2.3 Mối quan hệ giữa beta và tỉ suất sinh lợi trung bình 39 2.2.4 Beta thị trường có giải thích tỉ suất sinh lợi kỳ vọng, không có một yếu tố nào khác có sức mạnh giải thích (phần dư là 0) 41 2.3 Kết luận cho kiểm định thực nghiệm 42 3. Những mâu thuẫn được giải quyết bằng các mô hình thay thế 42 4. Giải thích những mâu thuẫn của CAPM do với kiểm định thực nghiệm 44 Vấn đề đại diện thị trường Định giá bất hợp lý 5. Mở rộng các mô hình thay thế 47 5.1 Mô hình ICAPM - Merton (1973) 47 5.2 Mô hình ba nhân tố Fama và French (1993, 1996) 48 5.2.1 Những phát hiện bất thường khi áp dụng CAPM 48 5.2.2 Những nhân tố khác ngoài phần bù rủi ro thị trường có ảnh hưởng đến tỷ suất sinh lợi chứng khoán 49 5.2.3 Giải thích các biến trong mô hình: 51 5.2.4 Những vấn đề còn bỏ ngỏ của mô hình 52 Page 3 Mô hình định giá tài sản vốn CAPM: Lý thuyết và bằng chứng 5.3 Mô hình 4 nhân tố - Carhart (1997) 53 5.4 Các nghiên cứu gần đây 54 6. CAPM và Lý thuyết kinh doanh chênh lêch giá APT 54 6.1 Các giả định của mô hình CAPM 54 6.2 Mở rộng các giả định của CAPM 56 6.3 Những phê phán CAPM từ các nhà nghiên cứu mô hình đa nhân tố 57 6.4 Lý thuyết định giá kinh doanh chênh lệch (Arbitrage pricing theory) 58 MÔ HÌNH ĐỊNH GIÁ TÀI SẢN VỐN (CAPM): Lý thuyết và bằng chứng Mô hình định giá tài sản vốn (CAPM) của William Sharpe (1964) và John Lintner (1965) đánh dấu sự ra đời của Lý thuyết định giá tài sản (giải Nobel cho Sharpe năm 1990). Bốn thập kỷ sau, CAPM vẫn được sử dụng rộng rãi trong các ứng dụng, chẳng hạn như ước tính chi phí sử dụng vốn cho các công ty và đánh giá hiệu quả hoạt động quản lý danh mục đầu tư. Nó là trung tâm của các khóa học Quản trị Kinh doanh MBA. Thật vậy, nó thường là mô hình định giá tài sản duy nhất được dạy trong các khóa học. 1 Sự hấp dẫn của CAPM là nó cung cấp những dự đoán mạnh mẽ và hài lòng một cách trực giác về cách đo lường rủi ro và mối quan hệ giữa tỉ suất sinh lợi kỳ vọng và rủi ro. Thật không may, các nghiên cứu thực nghiệm hiếm hoi của mô hình cũng đủ để làm mất hiệu lực ứng dụng của mô hình. Vấn đề thực nghiệm của mô hình CAPM có thể phản ánh những thất bại về mặt lý thuyết, do rất nhiều giả định đơn giản hóa. Nhưng những thất bại cũng có thể bởi những khó khăn trong việc kiểm định tính hợp lệ của mô hình. Ví 1 Mặc dù mỗi mô hình định giá tài TRƯỜNG ĐH KINH TẾ TP HỒ CHÍ MÍNH Khoa: TÀI CHÍNH DOANH NGHIỆP GV phụ trách: GVC.TS Trần Thị Hải Lý Học phần: ĐẦU TƯ TÀI CHÍNH Chủ đề bài nghiên cứu: MÔ HÌNH ĐỊNH GIÁ TÀI SẢN VỐN – LÝ THUYẾT VÀ BẰNG CHỨNG Danh sách nhóm số 5-2: 1) Võ Thị Thúy Diễm 2) Trần Thân Bích Hợp 3) Phan Thị Thanh Kiều 4) Trần Thị Trang 5) Trương Phú Trí Đề tài: Mô hình định giá tài sản vốn – Lý thuyết và bằng chứng MỤC LỤC TÍNH HỢP LỆ CỦA CAPM: 2 KIỂM TRA THỰC NGHIỆM BAN ĐẦU 8 CÁC THỬ NGHIỆM GẦN ĐÂY 16 SỰ GIẢI THÍCH: GIÁ KHÔNG HỢP LÝ HOẶC RỦI RO 18 TÀI LIỆU THAM KHẢO NHẬN XÉT CỦA GIÁO VIÊN Đề tài: Mô hình định giá tài sản vốn – Lý thuyết và bằng chứng BẢNG PHÂN CÔNG STT Công việc Người thực hiện Đề tài: Mô hình định giá tài sản vốn – Lý thuyết và bằng chứng 01 Giới thiệu+Tính hợp lệ của CAPM Võ Thị Thúy Diễm 02 Kiểm tra thực nghiệm ban đầu Trần Thân Bích Hợp 03 Các thử nghiệm gần đây Trần Thị Trang 04 Sự giải thích: Giá không hợp lệ hoặc rủi ro Trương Phú Trí 05 Vấn đề đại diện thị trường+Kết luận Phan Thị Thanh Kiều Đề tài: Mô hình định giá tài sản vốn – Lý thuyết và bằng chứng Giới thiệu Mô hình định giá tài sản vốn của William Sharpe(1964) và John Lintner(1965) đánh giá sư ra đơì của lý thuyêt định giá tài sản ( kết quả trong giải Nobel của Sharpe vào năm 1990). Bốn thập kỷ sau, CAPM vẫn còn được sử dụng rộng rãi trong các ứng dụng chẳng hạn như ước tính chi phí vốn cho công ty và đánh giá hiệu quả của danh mục đầu tư. Nó là trung tâm của khóa học đầu tư MBA. Thật vậy, nó thường là mô hình định giá tài sản được dạy trong các khóa học này. Sự hấp dẫn của CAPM là nó cung cấp một cách trực giác và mạnh mẽ về việc làm thế nào để đo lường rủi ro và mối quan hệ giữa rủi ro và lơi nhuận kỳ vọng. Thật vậy, lý thuyết thực nghiệm của mô hình thì quá nghèo để làm mất hiệu lực cách nó sử dụng trong các ứng dụng. Vấn đề thực nghiệm của CAPM có lẻ là phản ánh những thất bại về lý thuyết, kết quả của nhiều giả định đơn giản. Nhưng chúng cũng có thể bị gây ra bởi những khó khăn trong việc thực hiện các bài kiểm định của mô hinh. Ví dụ, CAPM nói rằng rủi ro của một cổ phiếu nên được đo tương đối với việc hiểu danh mục thị trường mà về nguyên tắc có thể không chỉ bao gồm tài sản tài chính mà còn hàng tiêu dùng, bất động sản và vốn con người. Thậm chí nếu chúng ta có một cái nhìn hẹp về mô hình và giới hạn phạm vi hoạt động của mình đối với tài sản tài chính. Điều đó hợp pháp để giới hạn nhiều hơn danh mục đầu tư thị trường đối với cổ phiếu thường của Mỹ( một sự lựa chọn điển hình), hoặc thi trường sẽ được mở rộng bao gồm trái phiếu và các tài sản tài chính trên khắp thế giới chăng? Cuối cùng chúng tôi cho rằng liệu vấn đề của mô hình phản ánh những yếu kém trong lý thuyết hoặc thực nghiệm, sự thất bại của mô hình CAPM trong thực nghiệm cho thấy hầu hết các ứng dụng của mô hình không hợp lý Chúng ta bắt đầu đưa ra các hợp lý của CAPM, tập trung về những dự đoán giữa rủi ro và TSSL. Sau đó chúng ta quay lại lịch sử của những thực nghiệm và nó nói gì về những thiếu sót của CAPM, đặt ra những thách thức được giải thích bằng các mô hình thay thế. [Nhóm 5-2-Lớp TCDN Ngày] Page 1 Đề tài: Mô hình định giá tài sản vốn – Lý thuyết và bằng chứng Tính hợp lệ của CAPM: CAPM được xây dựng trên mô hình sự lựa chọn danh mục đầu tư được phát triển bởi Harry Markowitz(1959). Trong mô hình của Markowitz, nhà đầu tư lựa chọn một danh mục đầu tư tại thời điểm t-1 cho ra một lợi nhuận ngẫu nhiên tại thời điềm t. Trong mô hình, các nhà đầu tư ngại rủi ro và khi lựa chọn danh mục đầu tư chỉ quan tâm đến giá trị trung bình và phương sai của lợi nhuận đầu tư vào một khoảng thời gian. Kết quả, nhà đầu tư lựa chọn danh mục đầu tư ” trung bình- phương sai – hiệu quả” trong tính chất 1 là tối thiểu hóa phương sai của danh mục đầu tư với lợi nhuân kỳ vọng cho trước và thứ hai là tối đa hóa TSSL với phương sai cho trươc. Vì vậy , cách tiếp cận của phương thức Markowitz thường gọi là “ mô hình trung bình phương sai”. Mô hình danh mục đầu 1 TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HỒ CHÍ MINH VIỆN ĐÀO TẠO SAU ĐẠI HỌC KHOA TÀI CHÍNH  BÀI NGHIÊN CỨU MÔ HÌNH ĐỊNH GIÁ TÀI SẢN VỐN (CAPM) VỚI HIỆP PHƯƠNG SAI THAY ĐỔI THEO THỜI GIAN “A Capital Asset Pricing Model with Time - Varying Covariances” -Engle et al. (1988)- Giảng viên hướng dẫn: TS. TRẦN THỊ HẢI LÝ Lớp: TCDN Ngày_K22 Nhóm thực hiện: 1. TRỊNH QUANG CÔNG 2. BÙI THỊ THÙY DƯƠNG 3. MAI THỊ HUỲNH MAI 4. CHUNG NGỌC NGHI 5. NGUYỄN THỊ ÁNH NGỌC THÁNG 02/2014. MÔ HÌNH ĐỊNH GIÁ TÀI SẢN VỐN (CAPM) VỚI HIỆP PHƯƠNG SAI THAY ĐỔI THEO THỜI GIAN TIM BOLLERSLEV, ROBERT F. ENGEL, JEFFREY M. WOOLDRIDGE Mô hình định giá tài sản vốn (CAPM) cung cấp nền tảng lý thuyết cho việc định giá tài sản với tỷ suất sinh lợi không chắc chắn. Chi phí giảm thiểu rủi ro cho những nhà đầu tư ngại rủi ro tỷ lệ với rủi ro không thể đa dạng hóa, được đo lường bằng hiệp phương sai giữa tỷ suất sinh lợi của tài sản và tỷ suất sinh lợi của danh mục thị trường. Trong bài nghiên cứu này, mô hình phương sai có điều kiện thay đổi tự hồi quy tổng quát đa biến (multivariate GARCH) được dùng để ước lượng cho tỷ suất sinh lợi của tín phiếu, trái phiếu và cổ phiếu mà trong đó, tỷ suất sinh lợi kỳ vọng tỷ lệ với hiệp phương sai có điều kiện của từng tỷ suất sinh lợi trong một danh mục đã được đa dạng hóa hoàn toàn hoặc danh mục thị trường. Kết quả cho thấy hiệp phương sai có điều kiện biến đổi theo thời gian và là một yếu tố quan trọng quyết định đáng kể đến phần bù rủi ro thay đổi theo thời gian. Beta cũng được hàm ý là biến đổi theo thời gian và có thể dự báo được. Tuy nhiên, có bằng chứng cho rằng những biến khác, chẳng hạn như sự thay đổi trong tiêu dùng cũng được xem xét trong thông tin của nhà đầu tư khi ước lượng phân phối có điều kiện của tỷ suất sinh lợi. I. Giới thiệu. Mô hình định giá tài sản vốn (CAPM) được đề ra đầu tiên bởi Sharpe (1964) và Lintner (1965) cùng với những đề xuất về tối ưu hóa phương sai trung bình của Markowitz (1952), CAPM đã cung cấp một lý thuyết đơn giản nhưng thuyết phục về việc xác định giá trị thị trường của tài sản trong hơn 20 năm. Mô hình đơn giản nhất của nó dự báo rằng tỷ suất sinh lợi kỳ vọng của một tài sản dựa trên lãi suất phi rủi ro sẽ tỷ lệ thuận với rủi ro không thể đa dạng hóa (β) được đo lường bằng hiệp phương sai của tỷ suất sinh lợi tài sản với một danh mục bao gồm tất cả các tài sản có sẵn trên thị trường. Những giả định của mô hình được đề cập ở đây bao gồm: (1) Tất cả nhà đầu tư lựa chọn những danh mục hiệu quả có phương sai trung bình trong cùng một khoảng thời gian, mặc dù họ không cần phải có những hàm hữu dụng đồng nhất; (2) Tất cả nhà đầu tư có kỳ vọng đồng nhất về giá trị trung bình, phương sai, hiệp phương sai của tỷ suất sinh lợi; (3) Thị trường hoàn toàn hiệu quả, không có chi phí giao dịch, có thể phân chia được, không có thuế hay bất kỳ cản trở nào trong việc vay và cho vay ở lãi suất phi rủi ro. Các kiểm định thực nghiệm mô hình CAPM có xu hướng tập trung vào giả định 1 trong khi củng cố giả định 2, bao gồm giả định cho rằng những phân phối thông thường là cố định theo thời gian và toàn bộ thị trường là thị trường vốn cổ phần (equity). Những kiểm định này nhìn chung cho rằng phần bù rủi ro của những tài sản riêng lẻ được giải thích bằng các biến độc lập hơn là hiệp phương sai ước tính. Cụ thể hơn, các biến phương sai, quy mô doanh nghiệp và thời điểm đầu tư vào tháng 1 được xem là các biến có ý nghĩa giải thích cho tỷ suất sinh lợi kỳ vọng. Ví dụ các bằng 2 chứng thực nghiệm: Jensen (1972) với nhiều bài nghiên cứu từ rất lâu trước đây, Ross (1978), Roll và Ross (1980), Chen (1983) và Schwert (1983) với những bài nghiên cứu gần đây. Một lý giải cho thất bại của CAPM trong việc giải thích một cách đầy đủ phần bù rủi ro A CAPITAL ASSET PRICING MODEL WITH TIME- VARYING COVARIANCES GVHD: TS. Trần Thị Hải lý Nhóm thuyết trình: 1.Trịnh Quang Công 2.Bùi Thị Thùy Dương 3.Mai Thị Huỳnh Mai 4.Chung Ngọc Nghi 5.Nguyễn Thị Ánh Ngọc Contents I. Introduction II. Econometric Methods III. Data Description IV. Model Estimates V. Diagnostic Tests VI. Conclusions I. Introduction The assumptions: 1. All investors choose mean-variance efficient portfolios with a one period horizon, although the need not have identical utility functions 2. All investors have the same subjective expectations on the means, variances, and covariances of returns 3. The market is fully efficient in that there are no transaction costs, indivisibilities, taxes, or constraints on borrowing or lending at a risk-free rate. In this paper we focus attention on the possibility that agents may have common expectations on the moments of future returns but what these are conditional expectations and therefore random variables rather than constants.  y t : the vector of excess returns of all assets in the market measured as the nominal return during period t  µ t and H t : vector and conditional covariance matrix of these returns give information available at the time t-1  ω t-1 : vector of value weights at the end of the previous period  The excess return on the market: y Mt = y’ t ω t-1 .  The CAPM requires: µ t = δ H t ω t-1 (1)  With: δ = constant σ 2 Mt = ω’ t-1 H t ω t-1 µ Mt = ω’ t-1 µ t , (1) => µ Mt = δ σ 2 Mt (2)  β t = H t ω t-1 /σ 2 Mt substituting in (1), (2) => µ t = β t µ Mt (3)  In the special case: E (y t ) = δ V (y t )ω – δ 3 V(H t ω) ω II. Econometric Methods  Model: The multivariate GARCH (GARCH-M)  For y t N x 1, GARCH (p-q) – M: (4)   (5)  (6)  The GARCH (1,1) model becomes:  III. Data Description  Bills (6-month Treasury bills), bonds (20-year Treasury bonds), stocks  Quarterly percentage returns from the first quarter of 1959 through the second quarter of 1984 (102 observations)  The Standard and Poor’s 500 equity series was used with Citibase interest rates.  New York Stock Exchange value-weighted equity returns are used with Salomon Brothers bill and bond yields [...]... forecast return VI Conclusions   The conditional covariance matrix of the asset returns is strongly autoregressive  Information in addition to past innovations in asset returns is important in explaining premia and heteroscedasticity  Lagged excess holding yields and innovations in consumption appear to have some explanatory power for asset returns The expected return or risk premia for the assets are...  A better measure might be the nondiversifiable risk as given by the conditional covariance with the market  The next test considers the lagged excess holding yields as explanatory variables for each of three risk premia => rejects the formulation of the CAPM given in (8)  Use information in addition to past innovations in forming their expectations  This ability of the lagged dependent variable... preferential tax treatment as previously mentioned  Figures 4-6 are the estimated betas  The beta for stocks is close to one, that for bonds is slightly above one and that for bills is close to zero  Substantial movement over the sample period V Diagnostic Tests  LM test involves the inclusion of the own conditional variances in each of the three equations for the conditional expectation of the...Mean of Excess holding yield Excess return Max Return Min Standard deviation Time Rate Time Rate Q1/1980 0.142% 0.356 Q2/1980 2.046% Bond 0.761% 6.255 Q2/1980 22.274% Stock 0.995 % 2.225 Q1/1975 3.746% Q3/1980 -0.777% Q4/1980 Bill (6 month) -0.462% -0.515% Q2/1980 -18.461% Q3/1980 -14.422% Q3/1974 -8.642% IV Model Estimates • The negative premia observed for bonds and equities in some... heteroscedasticity  Lagged excess holding yields and innovations in consumption appear to have some explanatory power for asset