Tiểu luận môn mua bán sáp nhập và thoái vốn chiến thuật chống thâu tóm

Nhiều sự ủng hộ hiện nay tới từ một nghiên cứu bởiStraska và Waller đã cho thấy các công ty với khả năng thương lượng thấp có thể cảithiện vị trí của họ và cổ đông tiềm năng có được bởi

Bài dịch thô chương 5:

CHIẾN LƯỢC CHỐNG THÂU TÓM

Trường Đại học Kinh tế Thành phố Hồ Chí Minh

Khoa Tài chính doanh nghiệp Môn: Mua bán, sáp nhập và thoái vốn GVHD: TS Nguyễn Thị Uyên Uyên

CHIẾN LƯỢC CHỐNG THÂU TÓM

Chiến lược chống mua lại đã phát triển mạnh mẽ trong một phần tư thế kỷ qua.Các công ty thôn tính đã đạt đến cấp độ thù địch mới trong những năm 1980 Nhữngngười hiếu chiến cao được tổ chức cùng với nhiều đổi mới trong nghệ thuật thâu tómcông ty Mặc dù các chiến lược thâu tóm thù địch cấp cao, phương thức bảo vệ củacác công ty thì bắt đầu phát triển chậm hơn.Và kết quả các công ty bị đe dọa gia tăng

sự ứng dụng các nguồn lực tài chính, tuy nhiên bảo vệ chống thâu tóm trở nên kỹlưỡng và khó xuyên qua hơn Trước cuối những năm 1980, nghệ thật bảo vệ chốngmua lại trở nên rất tinh vi Phần lớn các ngân hàng đầu tư tổ chức đội ngũ các chuyêngia bảo vệ, những chuyên gia này làm việc với giám đốc của các công ty lớn để dựngnên sự phòng thủ đáng gờm điều mà có thể chống lại sự thâu tóm mạnh mẽ của lànsóng sáp nhập Sau khi thiết lập phòng thủ đa dạng, đội ngũ của các ngân hàng đầu tưcùng với đối tác công ty luật sẵn sàng để được gửi đi tư vấn quản lý các mục tiêutrong sức nóng của trận chiến để có các hành động thích hợp áp dụng nhằm ngăn chặncác nhà thầu Trước những năm 1990, hầu hết các công ty lớn của Mỹ đã có sẵn mộtvài hình thức bảo vệ chống thâu tóm Bảo vệ chống thâu tóm cỏ thể chia thành hailoại: biện pháp phòng ngừa và biện pháp chủ động Biện pháp phòng ngừa được thiết

kế để giảm khả năng thâu tóm thù địch bằng tài chính thành công, trong khi biện phápchủ động được thực hiện sau một nỗ lực thâu tóm thù địch

Chương này giới thiệu các biện pháp bảo vệ chống thâu tóm thường được sửdụng Vấn đề gây tranh cãi là tác động của các biện pháp này đến sự giàu có của cổđông được xem xét chi tiết Đối lập của các biện pháp bảo vệ tranh luận rằng trườngphái này thực hiện các biện pháp cố thủ sự quản lý và làm giảm giá trị đầu tư của cổđông Những người theo trường phái này nhìn thấy hoạt động bố ráp, hoặc phiên bảnhiện đại hơn, hoạt động của các quỹ đầu tư, cũng như một cuộc bầu cử nhằm tìm kiếm

để giữ sự quản lý “trung thực” Trường phái này cũng tranh luận rằng các giám đốc sẽquản lý công ty hiệu quả hơn, điều này dẫn đến kết quả là sự gia tăng trong giá trị cổphần khi mà các giám đốc cảm thấy bị đe đọa bởi các hoạt động bố ráp Tuy nhiên,người đề xướng các biện pháp bảo vệ chống thâu tóm tranh luận rằng các hoạt độngnày

ngăn ngừa hoạt động bố ráp thù địch bởi các nhà đầu tư không đầu tư dài hạn và giátrị công ty nhưng chỉ là các nhà đầu cơ tìm kiếm để rút ra lợi ích ngắn hạn khi hy sinhtương lại có thể mất hàng thế kỷ để xây dựng của công ty Vì vậy những người khởixướng không miễn cưỡng thực hiện các hoạt động sẽ làm giảm quyền hạn của cổ đôngngắn hạn vì trong mắt họ, họ không công bằng với cổ đông dài hạn và các bên liênquan khác chẳng như người lao động và cộng đồng địa phương Tuy nhiên bằngchứng về hiệu ứng tài sản cổ đông không cung cấp sự đồng thuận, để lại vấn đề chưađược giải quyết Một vài nghiên cứu muốn làm rõ hiệu ứng tài sản cổ đông bất lơi,trong khi các nghiên cứu khác thất bại trong việc tìm ra tác động bất lợi vào vị trí củacác cổ đông Chương này bao gồm kết quả của hầu hết các nghiên cứu chính tronglĩnh vực này để người đọc có thể đưa ra đánh giá độc lập.

LÝ THUYẾT QUẢN LÝ CỐ VỊ CHỐNG LẠI LÝ THUYẾT LỢI ÍCH CỦA CỔ ĐÔNG

Lý thuyết quản lý cố vị (management entrenchment hypothesis) đề xuất rằng cổ

đông không tham gia chia lãi có kinh nghiệm làm giảm sự giàu có khi giám đốc tiếnhành các hoạt động ngăn chặn các nỗ lực chiếm quyền kiểm soát công ty Giả thuyếtnày yêu cầu các giám đốc của công ty tìm kiếm để duy trì vị trí của họ thông quanviệc sử dụng các biện pháp bảo vệ chủ động và phòng ngừa Theo quan điểm này, tàisản cổ đông giảm khi phản ứng với sự tái định giá cổ phiếu công ty bởi thị trường

Lý thuyết lợi ích của cổ đông (shareholder interests hypothesis) đôi khi cũng

gọi là lý thuyết hội tụ lợi ích, ngụ ý rằng sự giàu có của cổ đông tăng khi giám đốctiến hành các hoạt động để ngăn ngừa sự thay đổi trong tầm kiểm soát Sự thật là giámđốc không cần phải dành nguồn lực để ngăn chặn các nỗ lực thâu tóm được xem xétnhư là tiết kiệm chi phí Tiết kiệm chi phí có thể đến dưới hình thức của tiết kiệm thờigian quản lý hiệu quả, giảm chi phí trong cuộc chiến ủy nhiệm, và bộ phận quan hệnhà đầu tư nhỏ hơn Lý huyết lợi ích của cổ đông có thể mở rộng đến cho thấy rằngbảo vệ chống thâu tóm có thể sử dụng để tối đa hóa giá trị cho cổ đông thông qua quátrình đấu giá

Giám đốc có thể yêu cầu rút ra sự bảo vệ nếu không nhận được một yêu cầu mà trong

đó có lợi ích của cổ đông

Hiệu ứng tài sản cổ đông của nhiều chiến lược bảo vệ chống thâu tóm, cảphòng ngừa và chủ động, đều kiểm tra cùng với cái nhìn về ngụ ý của giá trị của hai lýthuyết cạnh tranh này Nếu việc thiết lập để tạo ra sự bảo vệ chống thâu tóm dẫn đếnmột sự sụt giảm trong sự giàu có của cổ đông, điều này giúp sức cho một vài sự ủng

hộ đối với lý thyết quản lý cố vị Tuy nhiên, nếu sự giàu có của cổ đông tăng sau khithực hiện sự bảo vệ thì lý thuyết lợi ích của cổ đông giành được sự tin tưởng Morck,Shleifer, và Vishny kiểm tra giá trị của hai lý thuyết cạnh tranh này tách biệt khỏi việcxem xét sự bảo vệ chống thâu tóm.1 Các nhà nghiên cứu xem xét sự cố vị của giámđốc cùng với nhiều yếu tố có liên quan khác, chẳng hạn như nhiệm kỳ quản lý cùngvới tính chất công ty, và trạng thái như một người sáng lập, và các yếu tố khác chẳnghạn như sự hiện diện của phần lớn các cổ đông bên ngoài hoặc một nhóm hoạt độngcủa các giám đốc bên ngoài Nghiên cứu kiểm tra mối quan hệ giữa hệ số Tobin’s q –giá trị thị trường của tất cả các chứng khoán của công ty chia cho chi phí thay thế củatất cả các tài sản – như là biến độc lập và cổ phần của hội đồng quản trị trong mẫu 371công ty trong Fortune 500 công ty năm 1980 Các nhà nghiên cứu tìm ra rằng hệ sốTobin’s q tăng khi cổ phần sở hữu tăng Tương quan cùng chiều không thống nhất khi

áp dụng với phần trăm tỷ lệ sở hữu giữa 0% và 5% cùng như đối với phần trăm tỷ lệ

sở hữu cao hơn 25%, trong khi tương quan nghịch chiều đúng với phần trăm tỷ lệ từ5% tới 25% Tương quan cùng chiều cho tất cả phần trăm tỷ lệ sở hữu, ngoại trừ vùng

từ 5% tới 25%, ủng hộ lý thuyết lợi ích của cổ đông, vì phần trăm sở hữu cao ngụ ýquản trị cố vi càng nhiều, điều này dẫn tới cho thấy có liên quan với giá trị chứngkhoán cao hơn ngoại trừ vùng từ 5% tới 25% Tuy nhiên, kết quả xung đột cho vùnggiữa 5% tới 25%, Morck, Shleifer, và Vishny cung cấp sự ủng hộ yếu hơn cho lýthuyết lợi ích của cổ đông Nhiều sự ủng hộ hiện nay tới từ một nghiên cứu bởiStraska và Waller đã cho thấy các công ty với khả năng thương lượng thấp có thể cảithiện vị trí của họ và cổ đông tiềm năng có được bởi áp dụng hoạt động chống thâutóm.2

QUYỀN CỦA HỘI ĐỒNG MỤC TIÊU ĐỂ CHỐNG LẠI: MỸ SO VỚI PHẦN CÒN LẠI CỦA THẾ GIỚI

Luật của Mỹ làm cho hội đồng quản trị của các công ty Mỹ nhiều thời gian đểchống lại công ty thâu tóm thù địch và thực hiện một mảng của hành động lẩn tránh.Dưới luật

của Mỹ hội đồng có thể đưa ra sự chống lại như là một phần của cái mà họ xem như làtrách nhiệm được ủy thác của họ Điều này khác so với các hành động được trông thấynhư thế nào tại các vùng khác, chẳng hạn như Vương quốc Anh, khu vực đồng Euro,

và Canada Trong những khu vực pháp ly này luật pháp hướng tới quyền của cổ đông

và hội đồng thì bị hạn chế nhiều hơn trong các hành động bảo vệ mà họ có thể thựchiện Tại các nơi này luật pháp có xu hướng thích các yêu cầu trực tiếp đến cổ đông và

để cổ đông quyết định Tại Mỹ luật cho phép các nhà quản lý thực hiện đánh giá củariêng họ về điều gì tốt nhất cho cổ đông Khi hội đồng quản trị gần với quản trị cố vịthì việc này có thể đối lập với lợi ích của cổ đông

CHIẾN LƯỢC BẢO VỆ CHỐNG THÂU TÓM

Chiến lược bảo vệ chống mua lại trở nên phổ biến trong các công ty Mỹ Hầuhết 500 công ty Fortune xem xét và phát triển kế hoach bảo vệ trong trường hợp công

ty trở thành mục tiêu của một cuộc công ty thâu tóm thù địch Mấu chốt của hoạt động

là mục tiêu tiềm năng có thể tăng cường sự chuẩn bị Điều này có nghĩa là có mộtchiến lược bảo vệ đã được thiết kế sẵn và một đội ngũ bảo vệ được lựa chọn Điều nàybao gồm trong luật bên ngoài của công ty, các ngân hàng đầu tư, luật sư ủy quyền vàmột công ty đại chúng có liên quan Một cách lý tưởng, nhóm này có thể gặp, có lẽ làmột năm một lần, và phác thảo chiến lược nhóm sẽ phát triển trong trường hợp có mộtcuộc công ty thâu tóm không mong muốn Chiến lược này có thể được xem lại dựatrên các thay đổi trong phạm vi M&A cũng như những thay đổi khác, chẳng hạn như

xu hướng M&A

Mục tiêu tiềm năng sẽ muốn chuẩn bị một vài điều thuộc về “hồ sơ công ty”.Văn bản này có thể phát thảo tiềm năng bị tổn hại của công ty và sẽ đề nghị một chiếnlược cho việc đối phó với các cuộc công ty thâu tóm thù địch Văn bản này sẽ mô tảcác văn bản dưới luật có liên quan và điều lệ công ty Điều này là một phần rất quantrọng của sự chuẩn bị sẵn sàng của công ty cũng như là cuộc chiến thâu tóm có thểchuyển biến nhanh bất ngờ và mục tiêu tiềm năng cần có chiến lược bảo vệ được

chuẩn bị sẵn trước Thực tế, có rất nhiều công ty đánh giá sự thâu tóm gây tổn hại củacác công ty đại chúng và thông tin thị trường.

Hệ thống cảnh báo sớm: giám sát cổ đông và giao dịch mẫu

Một trong những bước đầu tiên trong phát triển sự bảo vệ phòng ngừa chốngthâu tóm là phân tích sự phân phối sở hữu cổ phần của công ty Một nhóm cổ đôngchắc chắn, chẳng hạn như người lao động, xu hướng trung thành với công ty và có thể

sẽ bầu chọn chống lại công ty thâu tóm thù địch Các tổ chức đầu tư thường đầu tưvào chứng khoán để đạt được mức sinh lợi mục tiêu và có thể háo hức tận dụng lợi thếgiá tốt và các điều khoản của một yêu cầu thù địch Nếu một công ty quan tâm tới việctrở thành mục tiêu của một cuộc công ty thâu tóm thù địch, công ty này có thể giámsát chặt chẽ giao dịch chứng khoán của công ty Một sự gia tăng đột ngột và khôngmong muốn trong số lượng giao dịch có thể báo hiệu sự hiện diện của một công tythâu tóm người đang cố gắng tích lũy cổ phần trước khi thông báo về mục đích củamình Chẳng hạn như một thông báo thường làm cho giá cổ phiếu tăng, vì vậy lợi íchcủa công ty thâu tóm là tích lũy các nhiều cổ phần càng tốt trước khi thông báo

Các loại hình chiến lược chống thâu tóm

Thực tế, việc thiết lập các hoạt động phòng ngừa là một hoạt động trong cácbức tường Bức tường cao hơn và chịu đựng tốt hơn cần được tiếp tục thiết kế và thiếtlập vì các âm mưu thôn tính, và các ngân hàng đầu tư và các người tư vấn luật của họ,dành năng lượng của họ cho việc thiết kế các phương thức cân bằng những kế hoạchphòng thủ này Các sự phòng thủ này đôi khi được gọi là thuốc xua cá mập (sharkrepellants)

Trong các hoạt động phòng ngừa được thảo luận trong chương này bao gồm:Chiến lược thuốc độc (poison pill) Các chứng khoán được phát hành bởi cáccông ty mục tiêu tiềm năng để làm cho công ty ít giá trị hơn trong mắt của một nhàthầu Có hai dạng chung nhất của viên thuốc độc: flip-over và flip-in Chiến lược này

có thể là một sự bảo vệ hiệu quả được thực hiện nghiêm túc bởi bất kỳ nhà thầu thùđịch nào Thực tế, chiến lược này có thể hiệu quả khi quyền của cổ đông hoạt độnggây áp lực tới nhiều công ty để gỡ bỏ chiến lược

Sửa đổi điều lệ công ty (corporate charter amendments) Công ty mục tiêu cóthể sửa đổi điều lệ đa dạng trong điều lệ công ty điều này sẽ gây ra khó khăn chongười đạt được thù địch để mang đến sự thay đổi trong kiểm soát quản lý của mụctiêu Một vài sự thay đổi được thảo luận là đại đa số, hội đồng quản trị so le, cung cấpgiá hợp lý, và vốn kép.

Chiến lược thuốc độc thế hệ đầu tiên : kế hoạch cổ phần ưu đãi

Chiến lược thuốc độc được phát minh bởi luật sự về thâu tóm nổi tiếng MartinLipton, người sử dụng các chiến lược này trong năm 1982 để bảo vệ El Paso Electricchống lại General American Oil và lần nữa trong năm 1983 trong khi Brown Foremanchống lại Lenox trong cuộc thi thâu tóm Brown Foreman là công ty rượu lớn thứ tưtại Mỹ, tiếp thị các thương hiệu như là rượu whiskey Jack Daniels, rược cognacMartel, và rượu sâm banh Korbel, và tạo ra doanh thu 900 triệu đô mỗi năm Lenox làmột nhà sản xuất lớn ở Trung Quốc Cổ phần của Lenox được giao dịch tại mức giáxấp xỉ 60 đô mỗi cổ phần trên sàn giao dịch chứng khoán New York Brown Foremantin rằng cổ phần của Lenox đang bị định giá thấp và đưa ra đề nghị 87 đô cho mỗi cổphần của Lenox Mức giá này cao hơn gấp 20 lần so với thu nhập trên mỗi cổ phầnnăm ngoái là 4.13 đô Đề nghị hấp dẫn này rất khó để từ chối Lipton đề nghị rằngLenox yêu cầu cổ tức trên mỗi cổ phần thường một cổ tức cổ phần ưu đãi có thểchuyển đổi thành 40 cổ phần của Brown Foreman nếu Brown Foreman thâu tómLenox Cổ phần chuyển đổi này có thể là công cụ chống thâu tóm hiệu quả vì, nếuchuyển đổi, cổ đông pha loãng nghiêm trọng 60% vị trí sở hữu cổ phần của gia đìnhBrown

Loại viên thuốc độc Lenox sử dụng để đỡ đòn Brown Foreman được gọi là kế hoạch cổ phần ưu đãi (preferred stock plan) Mặc dù họ có thể giữ không cho công ty

thâu tóm thù địch tiếp cận, chiến lược thuốc độc thế hệ đầu tiên có nhiều bất lợi Thứnhất, người phát hành có thể chuộc lại chiến lược này chỉ sau một khoảng thời giangia tăng, có thể kéo dài đến 10 năm Một bất lợi chính là gây ra tác động bất lợi trênbảng cân đối kế toán Điều này là bởi khi nhà phân tích tính toán đòn bẩy của công ty,

cổ phần ưu đãi có thể thêm vào nợ dài hạn, vì vậy cho đòn bẩy của công ty nặng hơn

và vì vậy rủi ro hơn trong mắt nhà đầu tư sau khi thực hiện kế hoạch cổ phần ưu đãi

Trong những năm gần đây Brown Foreman theo đuổi sự thâu tóm có nhiều ýnghĩa chiến lược hơn Trong năm 2000, Brown Foreman mua 45% Finlandia Vodkacủa công ty Finland và mua 55% phần còn lại trong năm 2004 Trong năm 2006,Brown Foreman mua thương hiệu Chambord (thành phần chính của công ty cốc-taiKir Royale) từ công ty rượu Pháp Chambord Jacquin và Cie, và trong năm 2007Brown Foreman mua công ty rượu Mexico Tequila Herradura và trong năm 2011Brown Foreman đạt được thương hiệu vodka Maximus.

Chiến lược thuốc độc thế hệ thứ hai: flip-over rights

Chiến lược thuốc độc chưa trở nên phổ biến cho đến năm 1985, khi nhà pháttriển của chiến lược thuốc độc, Martin Lipton, hoàn thiện chiến lược này Chiến lượcmới không bao gồm việc phát hành cổ phần ưu đãi, vì vậy, bằng việc dễ dàng sử dụnghơn, chiến lược sẽ hiệu quả hơn Chiến lược cũng loại trừ bất cứ tác động bất lợi màviệc phát hành cổ phần ưu đãi có thể tác động đến bảng cân đối kế toán cũng như cácnhà phân tích thường xuyên đối mặt tại thu nhập chứng khoán cố định

Chiến lược thuốc độc hoàn hảo dưới dạng các đề nghị quyền cho phép ngườinắm giữ mua cổ phiếu trong việc đạt được công ty tại mức giá thấp Các quyền là dướidạng quyền chọn được phát hành bởi công ty, cho phép người nắm giữ mua một lượng

cổ phiếu nhất định với giá cụ thể trong một khoản thời gian nhất định Chứng chỉ đặcquyền sử dụng trong chiến lược thuốc độc hiện đại được phân phối cho cổ đông như là

cổ tức và có hiệu quả sau khi khởi động kế hoạch Một sự khởi động kế hoạch có thể

là một trong những điều sau đây:

sản rừng, vì vậy tránh được chiến lược thuốc độc flip-over Crown Zellerbach đang có.Chiến lược thuốc độc flip-over được thiết kế để ngăn ngừa thâu tóm 100%, điều màGoldsmith tránh thực hiện Trớ trêu thay, chiến lược thuốc độc làm cho CrownZellerbach khó khăn trong việc tìm ra hiệp sĩ trắng (white knight) và cổ phiếu củacông ty chịu thiệt hại Điều này cải thiện vị trí hàng giá rẻ của Goldsmith, và ông ấy

có thể thương lượng thâu tóm toàn bộ hợp lý, tiếp theo bởi việc bán ra tài sản củaCrown Zellerbach, bao gồm Camus Mill, công ty ông ấy bán cho công ty JamesRiver.3

Sau khi việc sử dụng chiến lược thuốc độc được ủng hộ tại tòa, các công ty lớnlao vào áp dụng chiến lược viên thuốc độc bảo vệ của chính công ty Trong nhữngnăm 1990, chiến lược phòng vệ thuốc độc là nơi phổ biến (hình 5.1)

Các công ty thực hiện chiến lược thuốc độc

Hình 5 1 Áp dụng chiến lược thuốc độc: 1983-2014 Nguồn: Dữ liệu chứng khoán Thomson Financial, 06 tháng 03, 2015.

Chiến lược thuốc độc thế hệ thứ ba: chiến lược thuốc độc flip-in

Chiến lược thuốc độc flip-in có nhược điểm là chỉ có hiệu quả nếu công ty thâutóm đạt được 100% mục tiêu; chiến lược không hiệu quả trong ngăn ngừa việc đạtđược quyền kiểm soát nhưng thấp hơn 100% lợi ích mục tiêu Cho rằng hầu hết công

ty thâu tóm muốn nắm giữ 100% cổ phần của mục tiêu để tiếp cận không hạn chếnguồn lực của mục tiêu., cung cấp flip-over có thể ngăn ngừa nhiều, nhưng khôngphải tất cả, kiểm soát giao dịch Quy định thuốc độc flip-in là một thiết kế đổi mới đểđối phó với vấn đề của nhà thầu không cố gắng mua 100% của mục tiêu Với quy địnhflip-over, công ty

thâu tóm có thể tránh sự tác động của chiến lược thuốc độc đơn giản bằng không phảimua toàn bộ cổ phần đang lưu hành của mục tiêu

Quy định flip-in cho phép người nắm giữ quyền đạt được cổ phần trong mụctiêu, cũng như phản đối quyền flip-over, điều cho phép người nắm giữ đạt được cổphần trong công ty thâu tóm Quyền flip-in được thiết kế để pha loãng công ty mụctiêu bất kể công ty thâu tóm hợp nhất mục tiêu trong công ty của mình Chiến lượcngày có thể hiệu quả trong việc đối đầu với âm mưu thôn tính tìm kiếm để đạt được sựảnh hưởng quyền kiểm soát trong công ty mục tiêu trong khi không đạt được kiểmsoát đa số Âm mưu thôn tín không nhận được lợi ích của các quyền, trong khi cổ

đông thì có Vì vậy sự xuất hiện của quyền flip-in tạo ra sự thâu tóm kiểm soát rất đắtđỏ.

Kế hoạch flip-over có thể cũng chứa đựng quyền flip-in, vì vậy kết hợp với lợithế của kế hoạch flip-over, chiến lược được sử dụng để chống lại thôn tín thù địch100%, với kế hoạch flip-in, chiến lược được sử dụng để chống lại thâu tóm cổ phầnkiểm soát không phải là thâu tóm 100% cổ phần

Kế hoạch rút vốn (Back-End Plans)

Một biến đổi của chiến lược thuốc độc chủ đề là kế hoạch rút vốn (back-end plans) Kế hoạch rút vốn đầu tiên được phát triển vào năm 1984 Dưới kế hoạch rút

vốn, cổ đông nhận được quyền cổ tức, điều cho cổ đông khả năng trao đổi quyền cùngvới một cổ phần cho tiền mặt hoặc chứng khoán ưu tiên bằng nhau về giá trị thành giárút vốn cụ thể đã quy định bởi nhà phát hành của hội đồng quản trị Các quyền này cóthể thực hiện sau khi công ty thâu tóm mua cổ phần trong việc mở rộng phần trămnhất định trong cổ phần đang lưu hành của công ty mục tiêu Giá rút vốn được thiếtlập trên giá thị trường, vì kế hoạch rút vốn thiết lập mức giá thấp nhất cho việc thâutóm Tuy nhiên hội đồng quản trị phải có niềm tin tốt trong việc thiết lập giá hợp lý

Kế hoạch rút vốn được sử dụng để giới hạn sự hiệu quả của các đề nghị công ty

thâu tóm hai tầng Thực tế, cái tên rút vốn (back-end) ám chỉ kế hoạch của đề nghị hai

tầng Tuy nhiên, đưa ra đề nghị hai tầng bị ép buộc xem xét và xung đột với WilliamsAct, chiến lược ít liên quan hơn

Kế hoạch biếu quyết (Voting Plans)

Kế hoạch biểu quyết được phát triển đầu tiên trong năm 1985 Chiến lược nàyđược thiết kế để ngăn ngừa bất kỳ công ty bên ngoài nào đạt được kiểm soát bầu cửcủa công ty Với các kế hoạch này công ty phát hành cổ tức của cổ phần ưu đãi Nếubất kỳ công ty bên ngoài nào đạt được một phần trăm đáng kể cổ phần của công ty,người nắm giữ cổ phần ưu đãi trở nên được quyền biếu quyết vượt Chiến lược nàyngăn ngừa người nắm giữa lô lớn cổ phiếu, đoán chừng công ty thâu tóm thù địch,khỏi việc đạt được mục tiêu kiểm soát biểu quyết Tính hợp pháp của các kế hoạch

này được thử thách thành công tại tòa Vì vậy, chiến lược ngày không được sử dụngphổ biến.

Chiến lược thuốc độc phát hành máy móc

Chiến lược thuốc độc được phát hành bằng phân phối cổ phần thường như làmột cổ tức của một quyền cho mỗi cổ phần họ nắm giữ Người nắm giữ quyền mua cổphần nhận được quyền mua một cổ phần trong thời gian thực hiện điển hinh là 10năm Các quyền mua cổ phần ban đầu có thể mua lại và giao dich với cổ phần thườngnhưng không thực hiện lúc ban đầu Kế hoạch quyền mua cổ phần thường được thựchiện bởi hội đồng quản trị không cần sự chấp thuận của cổ đông Tuy nhiên, việc thựchiện quyền mua cổ phần của cổ đông tạo áp lực cho các công ty mà hội đồng quản trị

áp dụng chiến lược này để bảo vệ sự chấp thuận của cổ đông trong thời gian hợp lý,chẳng hạn như một năm

Cho đến khi xảy ra sự khởi động, chẳng hạn như thông báo của công ty thâutóm về ý định mua 15% hay 20% cổ phần của nhà phát hành (không cần sự đồng ýcủa hội đồng quản trị) hoặc đưa ra đề nghị 30% cổ phần của công ty, giao dịch quyềnmua cổ phần với cổ phần thường và không có quyền mua cổ phần riêng được pháthành Nhà đấu thần không thể không có được lợi ích của quyền mua cổ phần

Tuy nhiên, khi một sự khởi động diễn ra, các quyền mua cổ phần tháo gỡ và trởnên có thể thực hiện Tại thời điểm chứng chỉ quyền mua cổ phần được gửi tới cổđông Tuy nhiên, giá thực hiện của quyền mua cổ phần được thiết lập cao vì vậy cácquyền mua cổ phần không có giá trị khi không có giá trị khi thực hiện quyền mua cổphần này Tuy nhiên, có sự cướp cò lần thứ hai xảy ra khi công ty thâu tóm tiến gầntới mua cổ phần của công ty mục tiêu Hiện tại các quyền mua cổ phần chuyểnnhượng giữa những người nắm giữ quyền mua cổ phần để mua cổ phần với giá “giảm50%”

Như ghi chú vừa rồi, nhà phát hành có thể bán lại quyền mua cổ phần sau sựkhởi động thứ nhất với một lượng danh nghĩa, chẳng hạn như 0.02 đô cho mỗi quyềnmua cổ phần, nếu nhà phát hành quyết định rằng điều này có lợi Ví dụ, nếu nhà pháthành nhận được một lời mời thầu xứng đáng, sự tồn tại của quyền mua cổ phần có thể

là sự ngăn cản một cuộc thương lượng có lợi và nhà phát hành có thể muốn loại bỏcác quyền này Tuy nhiên, khi sự khởi động thứ hai diễn ra, quyền mua cổ phần khôngcòn được bán lại bởi hội đồng quản trị.4

Ví dụ đơn giản về chiến lược thuốc độc máy móc

Xem xét một ví dụ rất đơn giản về chiến lược thuốc độc flip-in máy móc Giả

sử một công ty A công ty thâu tóm công ty B và mục tiêu là một chiến lược thuốc độc.Giả sử xa hơn rằng chiến lược thuốc độc có gia thực hiện (Pe) là 60 đô, trong khi giá

cổ phần của công ty mục tiêu là (Ps) 10 đô Và tổng số cổ phần có thể mua như sau:

Pe = $60 và Ps = $10, vì vậy số cổ phần có thể mua là Pe/(Ps/2) = $60/($10/2)

= $60/5 = 12 cổ phần

Điều quan trọng để ghi nhớ là khi hội đồng quản trị ấn định mức giá thực hiện,thường với sự trợ giúp của việc định giá công ty, điều này không đặt ra một giá trịgiao dịch xấp xỉ giá thâu tóm Chiến lược cố gắng xem xét giá trị dài hạn của cổ phầntrong suốt vòng đời của kế hoạch Thường một khoảng gấp ba hay năm lần giá trị hiệntại của cổ phần có thể là một qui tắc, nhưng giá này có thể cao hơn đối với công tytăng trưởng và thấp hơn đối với một công ty sung mãn Vì vậy ví dụ này là thuộc vềmột công ty có nhiều định hướng tăng trưởng

Giả định rằng có 1,000 cổ phần đang lưu hành (SO) trước khi công ty thâu tóm

và công ty thâu tóm mau 200 cổ phiếu đang lưu hành, vì vậy còn 800 cổ phần khôngnằm trong tay công ty thâu tóm Sau đó chiến lược thuốc độc cho phép mỗi cổ phầntrong số 800 cổ phần này được sử dụng để mua 12 cổ phần mới, cho tổng số là 9600

cổ phần Nếu tất cả chứng chỉ đặc quyền được thực hiện, sau đó tổng số cổ phần đanglưu hành sẽ là 1,000 + 9,600 = 10,600 cổ phần

Phân tích một cách đơn giản giá trị vốn cổ phần của công ty mục tiêu trước khithực hiện chứng chỉ đặc quyền là $10 x 1,000 cổ phần hay là $10,000 Việc thực hiệnchứng chỉ đặc quyền cộng thêm vào giá trị vốn cổ phần một lượng là $60 x 800 cổphần hay là $48,000 Tại điểm này tổng giá trị vốn cổ phần là $10,000 + $48,000 hay

là $58,000 Công ty có 10,600 cổ phần đang lưu hành vì vậy giá trị mỗi cổ phần là

$58,000/10,600 hay là $5.47

Giá trị giảm của mỗi cổ phần cho việc cổ đông kiểm soát như sau:

($10.00 - $5.47) = 0.453 hay là 45.3%

Giá trị cổ phần mất đi không được nắm bắt đầy đủ tổng giá trị mất đi của việc

cổ đông kiểm soát Thêm vào đó việc mất đi một phần đáng kể của giá trị của mỗi cổphần, việc cổ đông kiểm soát cũng mất đi một lượng đáng kể trong việc kiểm soátcông ty mục tiêu Sau khi chứng chỉ đặc quyền được thực hiện, công ty có 10,600 cổphần đang lưu hành Trước khi thực hiện chứng chỉ đặc quyền, cổ đông kiểm soát sởhữu 20% của công ty (200/1,000) Sau khi thực hiện chứng chỉ đặc quyền, cổ đông

“kiểm soát” hiện tại sở hữu 1.89% công ty (200/10,600)

Chiến lược thuốc độc và sự chấp nhận của cổ đông

Các giám đốc có thể nhanh chóng cho phép một chiến lược phòng vệ thuốc độckhông cần chính thức yêu cầu sự chấp nhận của cổ đông Trong nhiều năm bảo vệ nàytồn tại trong 10 năm trước khi các chiến lược được làm mới Thực vậy, chiến lược này

là báo hiệu “Không bán” cho các công ty Tuy nhiên, cổ đông có quyền biện hộ, chảnghạn như Institutional Shareholders Services (ISS), phản đối thực hiện chiến lược thuốcđộc không phân biệt Cổ đông nhận ra rằng, có lẽ đã sử dụng, chiến lược có thể làmtăng giá trị cho cổ đông Tuy nhiên, mối quan tâm là chiến lược này cũng có thể được

sử dụng để làm gia tăng các giám đốc Vì vậy, cổ đông có xu hướng phản đối thuốcđộc tồn tại nhiều hơn một năm mà không cần sự cho phép của cổ đông

Một chiến lược thuốc ngậm (chewable pill) cho phép biểu quyết của một cổ

đông trên liệu công ty thâu tóm thâu tóm đặc thù có nên được che đậy bởi chiến lượcthuốc độc của công ty Chiến lược này giúp ngăn ngừa chiến lược thuốc độc khỏi việc

sử dụng để cố vị các nhà quản lý

Một chiến lược thay đổi khác là một kế hoạch “TIDE” (đánh giá giám đốc độclập trong ba năm) Kế hoạch là nơi kế hoạch chiến lược thuốc độc chứa đựng một sựcung cấp theo yêu cầu rằng giám đốc độc lập của công ty xem xét lại kế hoạch ba nămmột lần để đánh giá nếu kế hoạch đang phục vụ cho lợi ích của cổ đông Nếu các giámđốc độc lập quyết định rằng kế hoạch không còn phục vụ cho lợi ích của cổ đông nữa,

kế hoạch có thể cung cấp cho các giám đốc khả năng hủy bỏ kế hoạch

Cổ phần ưu đãi để trống cổ tức (Blank Check Preferred Stock)

Mặc dù một hội đồng quản trị có thể cho phép phát hành quyền mua cổ phần,khả năng để phát hành cổ phần là bắt buộc trong điều lệ công ty Vì lý do này, hộiđồng có thể sửa đổi điều lệ thành lập cũng như tạo ra và dự trữ một lượng nhất định cổphần ưu đãi có thể được phát hành trong trường hợp quyền mua cổ phần được thựchiện.5 Điều này ngăn ngừa hội đồng quản trị khỏi sự dụ đỗ sự chấp nhận của cổ đông

để sửa đổi điều lệ để cho phép sự phát hành cổ phần để đáp ứng quyền mua cổ phần.Một đề nghị cho cổ đông chấp nhận có thể tương đương một sự trưng cầu dân ý chobản thân chiến lược thuốc độc Điều này cũng có nghĩa là sự trì hoãn tăng thêm vàkhông chắc chắn và sẽ làm suy yếu một cách hiệu quả chiến lược phòng vệ thuốc độc.Hội đồng quản

trị thường có quyền để quyết định biểu quyết, cổ tức và quyền chuyển đổi của các cổphần

Cổ phần ưu đãi để trống cổ tức (Black check preferred stock) cũng có thể sửdụng để kết hợp với chiến lược bảo vệ chống sở hữu toàn bộ Ở đây hội đồng quản trị

có thể nhanh chóng phát hành cổ phần cho một bên thân thiện, chẳng hạn như kếhoạch người lao động sở hữu cổ phần hoặc một nhà đầu tư bên ngoài không quan tâmđến quyền kiểm soát Các nhóm quyền cổ đông, chẳng hạn như ISS, không ủng hộquyền của cổ phần ưu đãi để trống cổ tức nếu các quyền này được sử dụng như chiếnlược bảo vệ chống thâu tóm

Bàn tay thần chết, Bàn tay chậm, và Không can thiệp (Dead Hand, Slow Hand, and No Hand Provisions)

Chiến lược thuốc độc có thể bị vô hiệu hóa bởi mục tiêu của hội đồng quản trị.Công ty thâu tóm có thể cố gắng sử dụng yếu tố này để bù đắp chiến lược thuốc độcbởi một đề nghị công ty thâu tóm ban đầu điều mà ngẫu nhiên loại bỏ chiến lượcthuốc độc Đề nghị càng cao, hội đồng quản trị phải chịu nhiều áp lực loại bỏ chiếnlược phòng vệ thuốc độc Bàn tay thần chết (Dead hand provisions) tạo ra động lực đểbán lại chiến lược thuốc độc cho các giám đốc người là mục tiêu của hội đồng quản trịkhi chiến lược thuốc độc được áp dụng hoặc người được chỉ điểm bởi hội đồng quản

trị Thậm chí nếu các giám đốc bị lật đổ, họ vẫn duy trì quyền biểu quyết để kiểm soátviệc mua lại chiến lược thuốc độc Tại nhiều bang tòa án vẫn không chấp nhận sự canthiệp bàn tay chết.6 Ví dụ, sự can thiệp bàn tay chết là phạm luật tại Delaware.7

Sự can thiệp bàn tay chậm đóng vai trò một giới hạn trong một khoảng thờigian khi chỉ các giám đốc ưu tiên có thể bán lại chiến lược thuốc độc Khoảng thờigian hạn chế thường là 180 ngày.8 Một vài bang, chẳng hạn như Pennsylvania, nhưngkhông phải là Delaware, cho phép sự can thiệp bàn tay chậm Không can thiệp giớihạn khoảng thời gian cho việc bán lại cho một mẫu thời gian chắc chắn

Shadow Pill

Một công ty thâu tóm không thể đơn giản nhìn vào mục tiêu của công ty và kếtluạn từ sự thật rằng công ty có thể không có một chiến lược thuốc độc hiện có rằngcoogn ty sẽ không đối mặc với một sự bảo vệ Công ty mục tiêu có thể đơn giản chấpnhận một chiến lược thuốc độc sau khi cuộc công ty thâu tóm đã diễn ra Đối với cáccông ty lớn, điều này có thể được thực hiện trong một ngày tại buổi họp của hội đồngquản trị trong đó các thành viên chấp nhận chiến lược thuốc độc.9 Sự thật là các công

ty thâu tóm nên cẩn thận khi ước tính sự bảo vệ của công ty mục tiêu

Tính hợp pháp của chiến lược thuốc độc

Trong tháng 11 năm 1985 cầm quyền trong tòa án Delaware Supreme, tòa ánduy trì tính hợp pháp của việc sử dụng chiến lược thuốc độc của HouseholdInternational Tại thời điểm này Household sở hữu việc kinh doanh đa dạng, bao gồmcông ty tài chính Household, Von’s Grocery, và National Car Rental Hội đồng quảntrị tìm cách phòng ngừa một sự thâu tóm bởi cổ đông lớn nhất của họ và thành viêncủa hội đồng quản trị của Household – John Maran Ông ấy tranh luận rằng việc sửdụng chiến lược thuốc độc là phân biệt đối xử là không công bằng trực tiếp đối vớiông ấy và cuộc công ty thâu tóm Tuy nhiên, vị trí của tòa án Delaware tại Moran v.Household International là chiến lược thuốc độc không cần thiết giữ khoảng cách vớicác công ty thâu tóm; hơn thế, họ cho các công ty mục tiêu cơ hội để tìm kiếm công tythâu tóm cao hơn.10

Tòa án Delaware không ủng hộ chiến lược thuốc độc khi chiến lược được sửdụng trước quy trình công ty thâu tóm Đây cũng là vị trí của tòa án Delaware trongcông ty thâu tóm Pantry Pride đối với Relvon, tại đây tòa án tìm ra rằng việc sử dụngchiến lược thuốc độc của Revlon trước khi quy trình đấu giá trong đề nghị hợp lý hơnvới Forstmann Little trong khi ngăn chặn Pantry Pride công ty thâu tóm.11 Tương tự,trong năm 1988, nhà phát hành người Anh Robert Maxwell thử thách thành côngchiến lược phòng vệ thuốc độc của nhà phát hành Macmillian Một tòa án Delawarephán quyết rằng chiến lược phòng vệ thuốc độc của Macmillan phân biệt đối xử mộtcách không công bằng đối với đề nghị của Maxwell cho công ty xuất bản New York.Tòa án kết luận rằng chiến lược thuốc độc nên được sử dụng để thúc đẩy một cuộcbán đấu giá Trong quan điểm của tòa án, chiến lược thuốc độc của Macmillan ngănngừa một cuộc công ty thâu tóm hiệu quả Cũng trong 1988, một tòa án Delaware đưa

ra một quyết định tương tự khi tòa án phán quyết rằng chiến lược thuốc độc củaInterco không công bằng đối với kế hoạch tái cấp vốn khi phân biệt đối xử với lời mờithầu của Rales

Trong năm 2014 hoạt động của giám đốc quỹ đầu tư David Leob, và quỹ đầu tưcủa ông ấy Third Point, thách thức một sự xâm lược đặc biệt việc sử dụng chiến lượcthuốc độc bởi nhà bán đấu giá tên tuổi Sotheby’s Sotheby’s áp dụng chiến lược thuốcđộc đã giới hạn sự nắm giữ cổ phần của Loeb’s tới 10% trước khi phát sinh tác độngbất lợi của chiến lược phòng vệ thuốc độc của công ty nhưng cho phép các nhà đầu tưthụ động khác nắm giữ lên tới 20% mà không bị tác động bởi chiến lược thuốc độc.Leob kiện rằng điều này rõ ràng là không công bằng Câu hỏi của Chancery trước tòaDelaware rằng liệu một công ty có thể sử dụng chiến lược phòng vệ thuốc độc rằnghoạt động mục tiêu của các quỹ đầu tư Trong vấn đề cầm quyền trong ngày 02 tháng

05, 2014, Judge Donald Parson phán quyết rằng các công ty có thể sử dụng chiến lượcthuốc độc trong phương pháp này

Khi tòa án của Mỹ thường ủng hộ việc sử dụng chiến lược thuốc độc khi họkhông chiếm trước quy trình bán đấu giá, các quốc gia khác nhấn mạnh hơn tới quyềncủa cổ đông không xem xét các chiến lược này Ví dụ, tại Anh và liên minh châu Âu

EU không ủng hộ chiến lược thuốc độc

Chiến lược thuốc đốc lỗ hoạt động ròng (Net operating loss (NOL) poison pills)

Một công ty với tình trạng tài chính nghèo nàn có thể cung cấp giá trị bằng việccho phép chủ sở hữu của các NOLs để bù đắp thu nhập khác trong tương lai và làmgiảm khoản chịu thuế NOLs là các khoản giảm thuế điều mà có thể bù đắp lợi nhuậnhai năm qua và cho tới 20 năm tiếp theo Tuy nhiên, IRS có sự hạn chế trong việc sửdụng trong trường hợp sở hữu cổ phần thay đổi IRS xác định sự thay đổi sở hữu 50%hoặc nhiều hơn thay đổi số cổ phần sở hữu trong giai đoạn ba năm Tuy nhiên, chỉ các

cổ đông mà IRS nhắm tới (dành cho sự thay đổi sở hữu 50%) là những cổ đông nắmgiữ 5% cổ phần đang lưu hành hoặc nhiều hơn trong khoản thời gian ba năm Vì vậyNOLs có giá trị ngưỡng của cổ phần thấp hơn

Trong Selectia, Inc v Versata, Inc tòa án Delaware áp dụng chuẩn Unocal khitòa án kết luận rằng công ty sử dụng chiến lược thuốc độc là hợp pháp – trong trườnghợp này một giá trị ngưỡng kích hoạt thấp là 4.99% - để bảo vệ NOLs.12

Quyết định này quan tâm rằng tòa án không có vấn đề với sự thật rằng giá trịcủa các NOLs không được thiết lập rõ ràng Trường hợp này cũng quan tâm đến việc

có một cách thức hiếm thấy tại đó công ty thâu tóm thực tế khởi động một chiến lượcthuốc

Như đã ghi chú, chiến lược NOL thường có giá trị ngưỡng thấp, thường là4.99% và chiến lược này chứa đựng sự cung cấp cho một sự kiện rằng một hay nhiềuhơn cổ đông 5% gia tăng vị trí của họ trong khoản thời gian ba năm Sự khởi động giátrị ngưỡng thấp mang ý nghĩa hiệu quả rằng hội đồng quản trị mục tiêu chấp nhận yêucầu để cổ đông 5% hoặc nhiều hơn được gia tăng sở hữu của họ

Chiến lược thuốc độc và cuộc chiến ủy nhiệm (Poison Pills and Proxy Fights)

Trong khi một chiến lược thuốc độc có thể tạo ra một sự công ty thâu tóm thùđịch như một đề nghị mời thầu tốn kém nếu không được kích hoạt, không ngăn ngừamột cuộc chiến ủy nhiệm Điều này tạo ra một cơ hội cho các nhà hoạt động tìm kiếm

sự kiểm soát của hội đồng quản trị, điều này lần lượt có thể dẫn tới vô hiệu hóa chiến

lược thuốc độc Chúng ta sẽ quay lại với việc phát hành tại phần sau của chương nàysau khi thảo luận về hội đồng phân loại.

Số lượng các chiến lược thuốc độc

Số lượng các công ty được báo cáo sử dụng chiến lược thuốc độc giảm trongnhững năm gần đây Shark Repellent báo cáo rằng 12% trong số 5000 công ty S&P sửdụng chiến lược thuốc độc, trong khi thấp hơn 8% của 500 công ty S&P có kế hoạchnày Điều này không bất ngờ khi thấy các kế hoạch này có thể diễn ra nhanh như thếnào Rất nhiều công ty có kế hoạch “sẵn sàng hành động” “trên kệ”, kế hoạch có thể

sử dụng khi đe dọa thâu tóm xuất hiện

Tác động của chiến lược thuốc độc đến giá cổ phiếu

Rất nhiều nghiên cứu đã kiểm tra tác động của việc thực hiện chiến lược thuốcđộc tới giá cổ phiếu Các nghiên cứu sớm cho thấy, chẳng hạn như một nghiên cứubởi Malatesta và Walking xem xét tác động của việc thông báo áp dụng chiến lượcthuốc độc trên 132 công ty giữa năm 1982 và 1986, tìm ra rằng chiến lược phòng vệthuốc độc làm giảm sự giàu có của cổ đông.13 Malatesta và Walking tìm ra rằng chiếnlược phòng vệ thuốc độc xuất hiện làm giảm sự giàu có của cổ đông và các công tythông báo chiến lược phòng vệ thuốc độc nhỏ trên trung bình, nhưng ý nghĩa thống kêbất thường suất sinh lợi âm (-0.915%) trong vòng hai ngày trước hoặc sau ngày thôngbáo Khi các công ty này bỏ rơi kế hoạch chiến lược thuốc độc, các công ty thể hiệnsuất sinh lời dương bất thường

Kết quả của Malatesta và Walking cung cấp một vài ủng hộ cho lý thuyết quản

lý cố vị trong các công ty thực hiện chiến lược thuốc độc có xu hướng có tình trạng tàichính dưới mức trung bình Các nhà nghiên cứu này cũng tìm ra rằng trung bình phầntrăm quản lỹ sở hữu thấp hơn đáng kể đối với các công ty sử dụng chiến lược thuốcđộc so với trung bình ngành Điều này ủng hộ lý thuyết quản lý cố vị Việc tìm ra củaMalatesta và Walking được ủng hộ bởi các nghiên cứu sớm hơn, chẳng hạn nhưnghiên cứu của Michael Ryngaert của 380 công ty sử dụng chiến lược phòng vệ thuốcđộc giữa 1982 và 1986.14 Ryngaert tìm ra ý nghĩa thống kê của giá cổ phiếu giảm từviệc công ty thực hiện chiến lược phòng vệ thuốc độc và nhận ra mục tiêu của việc

thâu tóm Ryngaert cũng phân tích tác động tới giá cổ phiếu của công ty mục tiêu củaviệc thách thức pháp luật thực hiện chiến lược phòng vệ thuốc độc Ông ấy cũng chú ýsuất sinh lợi âm của 15 trong 18 quyết định của tòa án quản lý chuyên nghiệp (duy trìtính pháp lý của chiến lược thuốc độc) và suất sinh lợi dương của 6 trong 11 quyếtđịnh thâu tóm cao cấp (vô hiệu hóa chiến lược thuốc độc) Nghiên cứu của Ryngaertcũng chạm tới sự hiệu quả của chiến lược thuốc độc như là một sự bảo vệ chống thâutóm Ông ấy tìm ra rằng công ty thâu tóm thù địch có vẻ như bị đánh bại bởi các công

ty đang có chiến lược thuốc độc Ba mươi mốt phần trăm các công ty bảo vệ bằngchiến lược thuốc độc duy trì độc lập sau khi nhận được công ty thâu tóm không đạtyêu cầu, so sánh với 15.7%

của một nhóm các công ty không sử dụng chiến lược bảo vệ thuốc độc cũng nhậnđược công ty thâu tóm không

đạt yêu cầu Hơn nữa, trong 51.8% công ty thâu tóm không đạt yêu cầu, các công tybảo vệ bằng chiến lược thuốc độc nhận được công ty thâu tóm gia tăng, điều màRyngaert cho là do sự hiện diện của chiến lược phòng vệ thuốc độc Việc tìm ra nàythích hợp với các nghiên cứu khác, chẳng hạn như nghiên cứu của Georgeson đượcbàn tới tiếp theo

Nghiên cứu sau đó và hoàn thiện hơn bởi Comment và Schwert chỉ ra rằngchiến lược thuốc độc không nhất thiết phải gây ra tổn hại cho cổ đông.15 Họ tìm ratrong trường hợp dựa trên tác động của chiến lược thuốc độc tới chi phí thâu tóm.Chúng ta sẽ bàn tới ngay sau đây

ORACLE GIỮ KHÔNG CHO LẠI GẦN BỞI CHIẾN LƯỢC THUỐC ĐỘC CỦA PEOPLESOFT

Tháng 6 năm 2003, công ty viết phần mềm lớn thứ hai tại Mỹ (sau Microsoft),công ty Oracle, công ty thâu tóm tại mức giá ban đầu là 7.7 tỉ đô cho đối thủ và công

ty lớn thứ ba PeopleSoft Cả hai công ty bán phần mềm văn phòng được sử dụng đểcung cấp sự quản lý cũng như là các lĩnh vực kế toán khác Lawrence Ellison, giámđốc điều hành rất hiếu chiến của Oracle, kiên trì theo đuổi PeopleSoft, công ty vung rachiến lược phòng vệ thuốc độc mạnh mẽ để giữ không cho Ellison lại gần Cuộc chiến

thâu tóm diễn ra trong khoảng một năm rưỡi, trong khi PeopleSoft có thể ngăn ngừaOracle khỏi việc hoàn thành thâu tóm dựa vào sức mạnh của chiến lược thuốc độc.

Hội đồng quản trị của PeopleSoft từ chối đề nghị của Oracle như là một đềnghị không đủ và từ chối loại bỏ chiến lược thuốc độc Sau đó Oracle theo đuổi vụkiện tụng tại Delaware để buộc PeopleSoft phải phá hủy sự bảo vệ này Trong quátrình đấu tranh thâu tóm Oracle gia tăng giá đề nghị một cổ phần ban đầu từ $19 lênđến $26, giảm xuống còn $21, và sau đó tăng lên $24 PeopleSoft cũng sử dụng mộtbức bảo vệ tiểu thuyết khi PeopleSoft đề nghị khách hàng của mình, trong trường hợp

có một sự thâu tóm thù địch từ Oracle, giảm giá năm lần cho phí bản quyền mà kháchhàng phải trả cho phần mềm PeopleSoft của họ PeopleSoft bảo vệ sự bảo vệ này bằngviệc bảo các công ty thâu tóm thù địch gây khó khăn cho PeopleSoft trong việc tạodoanh số: Khách hàng lo lắng rằng nếu họ mua phần mềm của PeopleSoft có thểkhông được tiếp tục bwoir Oracle trong trường hợp có sự thâu tóm của Oracle khiOracle có sản phẩm cạnh tranh tương tự và không khuyến khích để tiếp tục phần mềmcủa đối thủ Trớ trêu thay, Oracle thật sự muốn cơ sở khách hàng của PeopleSoft, chứkhông phải sản phẩm của PeopleSoft hoặc thậm chí rất nhiều người lao động

Cuộc chiến thâu tóm trở nên gay gắt, với sự quản lý của các công ty tiến hànhtấn công cá nhân chống lại lẫn nhau Quản lý của PeopleSoft được gọi là Ellison một

“Darth Vader” của ngành PeopleSoft sở hữu hội đồng quản trị thậm chí chán ngấyvới việc xử lý cuộc chiến điều mà đòi hỏi giám đốc điều hành của công ty, CraidConway, lùi bước

Cuộc chiến này diễn ra khoảng một năm rưỡi, nhưng thậm chí PeopleSoft ngãquỵ vào tháng 1 năm 2005 Một tuần sau đó Oracle bắt đầu gửi thông báo sa thải tớihàng nghìn người lao động của PeopleSoft Trong khi chiến lược thuốc độc khôngtrực tiếp giúp những người lao động này, cổ đông của PeopleSoft hưởng lợi bởi giáthâu tóm cao hơn 10.3 tỉ đô Người lao động hưởng lợi gián tiếp khi cuộc chiến kéodài cho phép nhiều người lao động xây dựng kế hoạch việc làm khác Cuộc chiến thâutóm này làm nổi bật tính hiệu quả của việc sử dụng chiến lược phòng vệ thuốc độc vàcũng cho thấy chiến lược này hữu ích như thế nào khi gia tăng giá trị cho cổ đông.Tuy nhiên, trong khi nhấn mạnh sự hiệu quả của chiến lược thuốc độc, cuộc chiến này

cũng cho thấy rằng thậm chí một chiến lược thuốc độc sẽ không nhất thiết để cách xamột công ty thâu tóm xác định người sẵn sàng trả nhiều hơn và giá cao hơn.

Tác động của chiến lược thuốc độc tới chi phí thâu tóm

Hai nghiên cứu quan tâm tới tác động của chiến lược thuốc độc tới chi phí thâutóm thường được trích dẫn được tiến hành bởi Georgeson và Company, một công tyđạt yêu cầu ủy quyền lớn Trong một nghiêu cứu được công bố vào tháng ba năm

1988, công ty cho thấy rằng các công ty được bảo vệ bởi chiến lược thuốc độc nhânđược chi phí thâu tóm cao hơn 69% so với các công ty không được bảo vệ trong cuộcchiến thâu tóm Nghiên cứu này so sánh chi phí trả cho các công ty bảo vệ chiến lượcthuốc độc so với chi phí trả cho các công ty không được bảo vệ Các công ty được bảo

vệ trong mẫu

của Georgeson nhận được phí cao hơn 78.5% tại nơi cổ phần của công ty được giaodịch sáu tháng trước cuộc chiến Các công ty không được bảo vệ nhận được phí caohơn 56.7% Công ty tiến hành một nghiên cứu sau trong tháng 11 năm 1977, phân tíchgiao dịch từ năm 1992 tới 1996 Kết quả là tương tự, mặc dù sự khác biệt giữa chi phíthì thấp hơn Chi phí trả cho công ty được bảo vệ bằng chiến lược thuốc độc trungbình cao hơn 8 điểm phần trăm, hoặc là 26% so với chi phí trả cho các công ty khôngđược bảo vệ bằng chiến lược thuốc độc

Sự khác biệt đối với các công ty vốn nhỏ lớn hơn so với các công ty vốn lớn.Tác động cùng chiều của chiến lược thuốc độc tới chi phí thâu tóm được tìm thấytrong cả hai nghiên cứu của Georgeson cũng được xác nhận vởi nghiên cứu khoa học.Comment và Schwert cũng tìm ra rằng chiến lược thuốc độc có liên quan đến chi phíthâu tóm cao hơn.16 Nói chung, Varaiya tìm ra rằng chiến lược chống thâu tóm là mộtphần của việc xác định chi phí thâu tóm.17 Đối với các công ty có chiến lược bảo vệ,

cổ đông của công ty mục tiêu có thể nhận được chi phí thâu tóm cao hơn Tuy nhiên,trong các trường hợp nơi mà chiến lược thuốc độc phòng ngừa một sự thâu tóm, cổđông sẽ mất đi cơ hội nhận được chi phí thâu tóm

Chiến lược thuốc độc và quy trình bán đấu giá

Sự thật là chiến lược thuốc độc dẫn tới chi phí thâu tóm cao hơn đã được ủng

hộ bởi nghiên cứu khác trong mối quan hệ giữa chiến lược thuốc độc và quy trình bánđấu giá.18 Một trong những lý do mà chiến lược thuốc độc dẫn đến chi phí thâu tómcao hơn là chiến lược tạo điều kiện cho quy trình bán đấu giá Bradley, Desai và Kim

đã cho thấy rằng bán đấu giá dẫn đến chi phí thâu tóm tăng thêm 11.4%,19 trong khiComment và Schwert tìm ra chi phí thâu tóm được công thêm tương đương với 13%.Chiến lược phòng vệ thuốc độc thường bị phá vỡ khi các công ty thâu tóm gia tăng giácông ty thâu tóm hoặc đưa ra đề nghị trả toàn tiền mặt hấp dẫn Đề nghị toàn tiền mặtcũng liên quan đến 12.9% chi phí thâu tóm cao hơn.20 Để đối phó với giá gia tăngđược tạo ra bởi bán

đấu giá có thể được kết hợp với phần bù lại hấp dẫn, chẳng hạn như một đề nghị toàntiền mặt, hội đồng của công ty mục tiêu thường bị áp lực phải vô hiệu hóa chiến lượcthuốc độc

Kết luận của các nghiên cứu về chiến lược thuốc độc tác động đến sự giàu

có của cổ đông

Sự đồng thuận của các nghiên cứu là việc thực hiện chiến lược phòng vệ thuốcđộc xu hướng có liên quan tới suất sinh lợi âm, mặc dù âm không nhiều, của cổ phầncủa công ty mục tiêu Tuy nhiên, chúng ta phải nhớ rằng những nghiên cứu này tậptrung vào một khoảng thời gian ngắn xung quanh ngày thông báo áp dụng kế hoạch

thuốc độc Các công ty bảo vệ bằng chiến lược thuốc độc cuối cùng bị thâu tóm có thể

nhận được suất sinh lợi cao hơn như là kết quả của chiến lược phòng vệ thuốc độc.Chi phí thâu tóm cao hơn này không phản chiesu trong nội dung của nghiên cứu tậptrung vào suất sinh lợi ngắn hạn xung quanh ngày thông báo kế hoạch phòng vệ thuốcđộc

Poison Puts

Poison puts là một sự thay đổi độc đáo dựa trên chiến lược thuốc độc Chiến

lược này bao gồm việc phát hành trái phiếu bao gồm một put option có thể thực hiện

chỉ trong trường hợp xảy ra thâu tóm không thân thiện Một quyền chọn bán cho phépngười nắm giữ bán một chứng khoán đặc biệt cho một cá nhân hoặc công ty kháctrong một khoảng thời gian nhất định và với mức giá cụ thể Công ty phát hành hy

vọng rằng việc đổi tiền mặt từ trái phiếu của cổ đông, điều tạo ra nhu cầu tiền mặt lớncho công ty bị sáp nhập, sẽ làm cho tương lai của việc thâu tóm ít hấp dẫn nhất Tuynhiên, nếu công ty đi thâu tóm công ty khác thuyết phục được trái chủ không bán lạitrái phiếu của họ, việc bán trái phiếu có thể tránh được Thêm vào đó, nếu các tráiphiếu được đề nghị tại mức cao hơn lãi suất hiện hành, khả năng bán lại trái phiếu sẽkhông cao.

Xu hướng hiện tại của việc thực hiện chiến lược thuốc độc

Khi chúng ta thảo luận trong chương 13, công ty nhà nước trở thành sự tậptrung của nhiều sự chú ý trong hơn 10 năm qua Người ủng hộ quyền của cổ đông vàcác nhà đầu tư nhanh nhẹn chẳng hạn như quỹ đầu tư, gia tăng áp lực lên công ty đểcân bằng lại sự bảo vệ chống thâu tóm của họ Khi chiến lược thuốc độc được xem là

sự bảo vệ

mạnh nhất, có rất nhiều áp lực đối với các công ty không muốn làm mới kế hoạchthường có chu kỳ sống là 10 năm Điều này được thể hiện trong hình 5.1 và 5.2 Nhiềucông ty đã chọn không làm mới kế hoạch đã được thực hiện trong thập kỉ trước vàthực hiện một kế hoạch mới chỉ khi một sự đe dọa xuất hiện Các công ty này được

gọi là thực hiện in play Ví dụ, các công ty có thể là mục tiêu của các nhà đầu tư

nhanh nhẹn, chẳng hạn như quỹ đầu tư, có thể tìm kiếm để thực hiện lợi thế của lỗhoạt động ròng kéo theo sau đó, có thể bảo vệ lợi ích của cổ đông bằng việc nhanhchóng thực hiện một chiến lược thuốc độc Tuy nhiên, các công ty tìm kiếm để tối đahóa giá trị có thể không muốn thực hiện một chiến lược thuốc độc cho phép công tygiảm khả năng sinh lợi của việc bị thâm tóm tại giá thâu tóm tốt Mối quan tâm này đãkéo giảm tổng số lượng kế hoạch chiến lược thuốc độc được thực hiện tại các công tyvốn lớn.21

Hiệu quả trong hợp nhất chiến lược thuốc độc của các công ty tại cuối năm

Hình 5 2 Chiến lược thuốc độc trong thực tế tai year end Nguồn: FactSet Shrk Repellent, www.sharkrepellent.net.

Hội đồng quản trị và chiến lược thuốc độc

Hội đồng quản trị của một công ty có quyền vô hiệu hóa chiến lược phòng vệthuốc độc Vì vậy, nếu một công ty thâu tóm có thể thay đổi mục tiêu của hội đồngquản trị, thì có thể đi qua chiến lược thuốc độc Vì thế khi chiến lược thuốc độc là một

sự phòng vệ mạnh mẽ, nếu công ty thâu tóm tin rằng rằng mình có thể, có lẽ thôngqua hoạt động và quy trình ủy quyền, thay thế mục tiêu của hội đồng quản trị, chiếnlược thuốc độc sẽ trở nên ít ghê gớm hơn Tuy nhiên, nếu mục tiêu có thể bao gồm sựphòng vệ khác chúng ta sẽ thảo luận ngắn, một hội đồng quản trị so le, một sự phòng

vệ gây

khó khăn cho việc thay đổi toàn bộ hội đồng, sau đó sự kết hợp này có thể là một sựphòng vệ khá mạnh mẽ Tuy nhiên, có lẽ áp lực lớn nhất một công ty thâu tóm sửdụng đối với mục tiêu của hội đồng quản trị là thâu tóm giá cao, đề nghị trả toàn tiềnmặt

Sửa đổi điều lệ công ty

Trước khi thảo luận chi tiết sửa đổi điều lệ công ty thì việc phân biệt giữa điều

lệ công ty và văn bản dưới luật của công ty sẽ hữu ích Các văn bản dưới luật thường

được thiết lập bởi hội đồng quản trị, và hội đồng có thể đặt ra quy luật quan trọng về

cách thức công ty hoạt động Ví dụ, hội đồng có thể chỉ ra khi nào các giám đốc họp

và hội nghị cổ đông hằng năm của công ty sẽ điễn ra tại đâu và vào lúc nào Họ cũng

có thể cụ thể các vị trí quản lý và giám đốc của công ty hiện hữu và các giám đốc cóthể bị thay thế như thế nào Một điều lệ công ty, đôi khi cũng được gọi là điều lệ thànhlập doanh nghiệp, là một văn bản cơ bản hơn đề ra trước mục tiêu của công ty và cácloại cổ phần khác nhau mà công ty có thể có Thay đổi điều lệ thành lập doanh nghiệpthường yêu cầu phải có biểu quyết của cổ đông Các thay đổi quan trọng hơn nhưcông ty hoạt động như thế nào có thể phải đề ra trước trong điều lệ công ty chứ khôngphải văn bản dưới luật Từ một quan điểm M&A, một hành động chẳng hạn như mộthội đồng quản trị so le, chúng ta sẽ thảo luận ngay sau đây, cần phải có trong điều lệcông ty Để có được điều lệ này phải có sự chấp nhận của cổ đông Nếu không cótrong điều lệ công ty trước một cuộc công ty thâu tóm thù địch, cổ đông không chắc sẽchấp nhận điều lệ này

Sự thay đổi trong điều lệ công ty thường là công cụ chống thâu tóm Mức độcông cụ có thể thực hiện phụ thuộc vào luật của bang, luật này đa dạng theo các bang.Điều lệ công ty thay đổi thường yêu cầu sự chấp nhận của cổ đông Phần lớn sửa đổiđiều lệ công ty để chống thâu tóm được chấp nhận Chỉ trong trường hợp hiếm là hoạtđộng yếu kém thì cổ đông sẽ chịu đựng điều lệ chống thâu tóm Điều này một phần vì

sự quản lý thường được tổ chức nhiều hơn trong nỗ lực ngăn cản trước hơn là những

cổ đông có thể phản đối đề nghị thay đổi điều lệ Một lý do quan trọng khác là các cổđông có xu hướng chấp nhận các thay đổi này là phần lớn các cổ đông của các công tylớn tại Mỹ là các định chế, cái mà trong quá khứ được biết sang phần quản lý Một vàibằng chứng đề nghị rằng xu hướng này đang bắt đầu thay đổi Hơn nữa, các định chếnhư là một vai trò không thống nhất trong việc ủng hộ sự quản lý

Brickley, Lease, và Smith chỉ ra rằng loại chắc chắn của các tổ chức đầu tư,chẳng hạn như ngân hàng, các công ty bảo hiểm, và tổ chức tín dụng, dường như biểuquyết trong khẩu vị của chấp nhận của giám đốc hơn là các tổ chức khác, chẳng hạnnhư quỹ tương hỗ, quỹ hưu trí đại chúng, tổ chức từ thiện và các quỹ thành lập 22 Cácnhà nghiên cứu tin rằng loại nhà đầu tư sau này độc lập về quản lý hơn rằng họ thườngkhông chuyển hóa thu nhâp từ dòng kinh doanh được kiểm soát bởi giám đốc Nhìn

chung, khi đề nghị thay đổi điều lệ rõ ràng làm giảm sự giàu có của cổ đông, các tổchức thường rõ ràng tìm cách phản đối sự thay đổi

Quy trình ủy nhiệm chấp nhận thay đổi được thảo luận trong chương 6 Mộtnghiên cứu sau này của Brickley, Lease, và Smith khám phá các giám đốc bị hạn chếnhiều hơn bởi quá trình biểu quyết trong những tình huống nào.23 Họ tìm ra rằng mặc

dù tỷ lệ văn bản được thông qua bởi các nhà quản lý là cao, các giám đốc có xu hướngđưa ra đề nghị chỉ khi họ thấy được khả năng được thông qua cao Thêm vào đó, trongmột nghiên cứu của 670 điều lệ của 414 các công ty chống thâu tóm, họ cho thấy rằngcác giám đốc bị hạn chế nhiều hơn bởi việc biểu quyết khi áp dụng theo hai trườnghợp sau: (1) công ty nhỏ với sở hữu tập trung, (2) công ty với cổ đông bên ngoài lớn,(3) khi thông tin về khả năng tác động tiêu cực tới sự giàu có của cổ đông thu hút sựchú ý của truyền thông, và (4) công ty có quy định bầu cử minh bạch

Chúng ta sẽ kiểm tra hiệu ứng tài sản cổ đông của nhiều loại thay đổi đặc thù

đa dạng Tuy nhiên, nhìn chung nghiên cứu về sự thay đổi chỉ ra tác động tiêu cựctheo sau các văn bản.24 Khi chúng ta nghiên cứu về hiệu ứng tài sản của thay đổi đặcbiệt, chúng ta sẽ thấy rắng họ có xu hướng khác biệt và đa dạng hóa các yếu tố, chẳnghạn như sức mạnh của sự phòng vệ đặc biệt, có xu hướng xác định liệu rằng có các tácđộng đáng kể không

Một vài điều lệ công ty chống thâu tóm thường thay đổi như sau:

 Điều kiện hội đồng quản trị so le

 Quy định đại đa số

 Quy định giá hợp lý

Sửa đổi hội đồng quản trị so le

Một quy trình bầu chọn trực tiếp cung cấp cho mỗi giám đốc quyết định bầu cửtại hội nghị cổ đông thường niên Khi một hội đồng quản trị so le hay bí mật, chỉ mộtphần trăm chắn chắn, chẳng hạn như 1/3, sẽ tới cuộc bầu chọn trong một năm, vì vậymỗi giám đốc được chọn xấp xỉ ba năm một lần.25 Hội đồng quản trị so le yêu cầu sựchấp nhận của cổ đông trước khi có thể được thực hiện

Một hội đồng quản trị bí mật hay so le là một sự bảo vệ chống thâu tóm gâytranh cãi Tại đầu những năm 2000 phần lớn các công ty đại chúng Mỹ có hội đồngquản trị so le, cũng được gọi là hội đồng quản trị đa thành phần, hiện nay phần lớn cáccông ty có hội đồng quản trị công khai hoặc hội đồng quản trị đồng nhất Một sựphòng vệ hội đồng quản trị đa so le đa dạng hóa các điều kiện của một hội đồng quảntrị ì vậy chỉ một vài, chẳng hạn như 1/3, các giám đốc cỏ thể được chọn trong bất kỳnăm nào Điều này có thể quan trọng trong một cuộc chiến chống thâu tóm vì vai tròcủa hội đồng quản trị có thể làm cho các thành viên có thiện cảm với giám đốc hiệntại Thật ra, hội đồng quản trị có thể bao gồm nhiều thành viên trong ban quản lý Khimột công ty thâu tóm đã mua phần lớn quyền kiểm soát, hội đồng quản trị so le có thểngăn cản ông ấy khỏi việc chọn các giám đốc, người sẽ thuyết phục mục tiêu của công

ty thâu tóm cho các công ty, chẳng hạn như việc bán tài sản để trả các khoản nợ hiệntại trong quá trình thâu tóm Trong một cuộc chiến ủy nhiệm hội đồng quản trị so leyêu cầu sự nổi loạn để chiến thắng nhiều hơn một cuộ chiến ủy nhiệm tại hai đại hội

cổ đông để giành quyền kiểm soát công ty mục tiêu Điều này có thể tạo ra nhiều sựkhông chắc chắn như là một chỗ có thể xuất hiện thay thế cho chỗ cần khoảng thờigian hai năm, thời gian cần thiết để giành quyền kiểm soát một hội đồng quản trị so le

Xu hướng tiến tới hội đồng quản trị công khai đã phần nào đáp ứng lại áp lựcbởi những người ủng hộ quyền cổ đông Thật ra, áp lực đáng kể đến từ Dự án quyền

cổ đông Harvard cái mà bắt đầu các nỗ lực trong mùa ủy quyền năm 2010 Dự án nàylàm việc với các tổ chức nhà đầu tư chắng hạn như quỹ hưu trí để bước đầu đề nghị ủyquyền đế tạo áp lực cho các công ty công khai hội đồng quản trị của công ty Dự ánnày cam kết rằng 98 hội đồng quản trị của 500 trong công ty S&P 500 và 500 công tytrong Fortune 500 công khai như là kết quả của những nỗ lực trong mùa ủy nhiệm giaiđoạn 2012 – 2014 Tuy nhiên, dự án đã thu hút nhiều sự chỉ trích hơn.26

Các công ty, chẳng hạn như công ty Chesapeake Energy, Hewlett-Packard vàVerizon công khai hội đồng quản trị để đáp lại áp lực từ bên ngoài Xu hướng nhiềuhơn tại các công ty lớn, công ty S&P 500, hơn là các công ty nhỏ Trong khi hơn phânnửa công ty S&P 500 có hội đồng quản trị kín năm 2000, phần trăm này giảm xuốngdưới 20% tại cuối năm 2013 (xem hình 5.3) Tuy nhiên, tại các công ty đại chúng nhỏ

hơn chẳng hạn như các công ty trong S&P Small Cap 600, số lượng các công ty vớihội đồng quản trị kín chỉ là dưới 1/2 (xem hình 5.3)

Theo luật tại Delaware, giám đốc kín khổng thể bị loại bỏ trước khi điều kiệnhết hiệu lực Tuy nhiên, thành viên của hội đồng quản trị công khai có thể bị loại bỏbởi biểu quyết đại đa số từ cổ đông Cũng như sự thay đổi các điều lệ công ty khác,hội đồng quản trị so le không phải là một sự phòng vệ đủ mạnh để dừng một âm mưuthôn tính; hơn nữa, đây là thường là một sự lựa chọn phòng vệ cái mà cùng với nhaulàm cho một sự thâu tóm khó khăn và đắt đỏ hơn để thực hiện được Thêm vào đó,trong những năm gần đây cổ đông càng liên quan tới việc chấp nhận hội đồng quản trị

so le, đặc biệt là khi đề nghị đến sau một công ty thâu tóm thù địch đã được tiến hành

Hình 5 3 Hội đồng quản trị tại cuôi năm của S&P500 (bao gồm các công ty không phi kết hợp tại Mỹ) Nguồn: FactSet SharkRepellent, www.sharkrepellent.net

Hội đồng quản trị tiềm năng ít mạnh mẽ hơn là một hội đồng quản trị khônggiới hạn số lượng thành viên Ở đây một cổ đông kiểm soat có thể thắng một cuộcbiểu quyết và thay thế 1/3 hội đồng nhưng cũng có thể tăng số lượng thành viên hộiđồng và đặt đại diện riêng cho mình trong các vị trí của hội đồng quản trị mới Để làmđược điều này, ông ấy có thể phải có được đại đa số biểu quyết của hội đồng quản trị

Điều này được gọi là hội đồng quản trị so le không cẩn thận (leaky staggerd board).

Một điều lệ của công ty nên thiết lập bốn điều lệ cho việc xác định số lượng thànhviên của hội đồng quản trị Tuy nhiên, nếu điều lệ này được giải quyết chỉ bởi văn bảndưới luật của công ty, sau đó một cổ đông kiểm soát có thể có khả năng thay đổinhưng văn bản dưới luật này để cho phép gia tăng số lượng thành viên của hội đồngquản trị Các công ty mục tiêu tiềm năng cần đảm bảo điều lệ công ty bao gồm cácquy tắc, cũng như cấm sự thay đổi các giám đốc vì bất kì lý do khác hơn là nguyênnhân hợp lý Theo luật Delaware giả định rằng có một hội đồng quản trị mật có cácthành viên hội đồng quản trị chỉ bị loại bỏ bởi các lý do mà điều lệ không đề cập đến

Xu hướng gần đây trong hoạt động và thâu tóm phòng thủ

Cho đến gần đây cấu trúc bảo vệ, chẳng hạn như sự kết hợp giữa chiến lượcthuốc độc và hội đồng quản trị so le đưa ra cho các nhà quản lý của đòn bẩy mục tiêuquan trọng thông quan công ty thâu tóm thù địch Ngày nay điều này vẫn tiếp tục Tuynhiên, trong những năm gần đây sự đe dọa đối với mục tiêu không tới nhiều hơn từcác công ty thâu tóm tìm kiếm để thâu tóm công ty nhưng từ các hoạt động Chúng ta

sẽ thảo luận về hoạt động của các quỹ đầu tư hoạt động chi tiết trong Chương 7 Tuynhiên, một vài bình luận được sắp xếp như là có liên quan đế hoạt động và bảo vệ thâutóm

Các hoạt động có thể đạt được một sự nắm giữa đáng kể trong mục tiêu nhưngkhông cần thiết để khởi động một chiến lược thuốc độc Họ cũng có thể làm việc với

cổ đông tổ chức lớn để gây áp lực cho hội đồng quản trị để tạo ra sự thay đổi chẳnghạn như không chỉ công khai hội đồng quản trị nhưng đạt đại diện cho các hoạt động

này trong hội đồng quản trị Khi một hoạt động có thể không thích thú trong việc đạtđược mục tiêu, hoạt động này có thể muốn mục thiêu bị bán cho một công ty thâu tómkhác Hành động của các nhà hoạt động làm giảm mức độ thuận tiện của hội đồngquản trị mục tiêu tiềm năng đã có sức mạnh trong bảo vệ thâu tóm.

Nghiên cứu hội đồng quản trị so le

Tác động của hội đồng quản trị so le tới sự giàu có của cổ đông đã là đề tài củarất nhiều nghiên cứu trong hơn 20 năm Một vài nghiên cứu sớm hơn, chẳng hạn nhưmột nghiên cứu được tiến hành bởi deAngelo và Rice, dường như tìm ra một vài bằngchứng của hiệu ứng tài sản âm Họ nghiên cứu một mẫu 100 công ty trong đó có 53công ty có hội đồng quản trị so le.27 Tuy nhiên, mẫu của họ bao gồm các hình thứcthay đổi chống thâu tóm khác nhau, mặc dù hội đồng quản trị so le tạo ra phần trămđáng kể trong xem xét sự thay đổi Những kết quả này cũng được làm giảm bớt bởi ýnghĩ thống kê thấp Các nghiên cứu sớm khác bởi Ruback thất bại trong tìm ra một ýnghĩa thống kê mối quan hệ giữa hiệu ứng giá cổ phiếu âm và cung cấp hội đồng quảntrị so le.28 Nghiên cứu của ông ấy thể hiện 1% giảm trong giá cổ phiếu là kết quả củaviệc cung cấp văn bản của một hội đồng quản trị so le; nhưng kết quả này không có ýnghĩa thống kê

Một nghiên cứu sau này của Bhagat và Jefferis xem xét 344 công ty thực hiệnhội đồng quản tri so le cùng với các sự bảo vệ khác.29 Họ không tìm ra bằng chứngcủa hiệu ứng tài sản cổ đông đáng kể theo sau việc thực hiện các sự bảo vệ khác, baogồm hội đồng quản trị so le Tuy nhiên, một lần nữa, nghiên cứu này không chị tậptrung vào hội đồng quản trị so le nhưng tập trung hơn một nhóm đa dạng các hoạtđộng phòng vệ chống thâu tóm ngăn ngừa khác nhau

Nghiên cứu bởi Bebchuck và Cohen tìm ra mối quan hệ âm giữ giá trị công ty,cũng như đo lường bởi hệ số Tobin’q, và việc thực hiện hội đồng quản trị so le.30 Họtập trung vào giai đoạn giữa 1995 và 2002 Nghiên cứu này ngụ ý rằng hội đồng quảntrị so le làm giảm giá trị công ty Các kinh nghiệm nghiên cứu gần đây đã tiến tới mộtkết luận tương tự.31 Thực tế, Olubunmui Faleye, phân tích một mẫu lớn gồm hơn 2000công ty với hội đồng quản trị so le, tìm ra rằng với hội đồng quản trị so le thể hiệndưới mức những công ty không có hội đồng quản trị như vậy và các công ty như trên

thì có vẽ ít sa thải giám đốc điều hành vì kết quả hoạt động nghèo nàn Nghiên cứunày thích hợp cho việc xem xét rằng hội đồng quản trị so le củng cố quản lý Cũngnhư nhiều nghiên cứu M&A, có các bằng chứng trái ngược cho thấy một quan sát kém

rõ ràng hơn Cremers, Litov và Sepe phân tích một lượng lớn dữ liệu trong suốt năm

1978 – 2011 và thật tìm ra rằng, từ một quan điểm cắt ngang, các công ty với hội đồngquản trị so le lảm giảm giá trị công ty phản ánh bởi giá trị hệ số Tobin’s q.32 Tuynhiên, từ một quan điểm chuỗi thời gian thì không phải trường hợp này Việc xem xéttác động cảu một hội đồng quản trị so le tới giá trị q theo thời gian, họ tìm ra rằng thựchiện một hội đồng quản trị so le làm tăng và một hội đồng quản trị đồng nhất làmgiảm giá trị q Họ giải thích những kết quả này như là sự phản ánh cam kết của công

ty với giá trị dài hạn và hội đồng quản trị so le ngăn ngừa sự tấn công với định hướngngắn hạn tới công ty với một yêu cầu định hướng dài hạn hơn – chẳng hạn nhữngcông ty đầu tư lớn vào R&D

Quy định đại đa số (supermajority provisions)

Điều lệ của công ty bắt buộc số lược cổ phần biểu quyết cần thiết để thay đổiđiều lệ công ty hoặc để chấp nhận các thông báo quan trọng chẳng hạn như các sự sápnhập Giao dịch khác có thể yêu cầu cổ đông chấp nhận là thanh lý công ty bằng việcbán các tài sản quan trọng, kinh doanh của công ty, hoặc giao dịch với các bên quantâm hoặc cổ đông lớn Định nghĩa cổ đông lớn có thể rất đa dạng, nhưng hầu hết đều

có nghĩa là một cổ đông nắm giữ trên 5% -10% số lượng cổ phần đang lưu hành củacông ty

Quy định đại đa số cung cấp một lượng biểu quyết đại đa số cao hơn để chấpnhận một vụ sáp nhập – thường 80% hoặc 2/3 chấp thuận Phiên bản cực đoan hơncủa quy định này yêu cầu 95% số biểu quyết Quy định đại đa số có thể được soạnthảo để yêu cầu một phần trăm cao hơn nếu quy mô cổ phần nhà đất thầu nắm giữ lớnhơn Quy định này hiệu quản hơn khi các nhà quản lý, hoặc các nhóm khác có xuhướng rất ủng hộ nhà quản lý hoặc các thương vụ như là sáp nhập, nắm giữ một sốlượng đầy đủ số lượng cổ phần để tạo ra sự chấp nhận của vụ sáp nhập thì khó khănhơn Ví dụ, nếu kế hoạch giám đốc và người lao động sở hữu cổ phần (ESOP) nắmgiữ 22% số lượng cổ phần đang lưu hành và điều lệ của công ty yêu cầu 80% chấp

nhận để sáp nhập, sẽ rất khó để hoàn tất vụ sáp nhập nếu 22% còn lại không chấpnhận.

Quy định đại đa số thường chứa đựng các khoản giải thoát, đôi khi được

gọi là board out clauses, điều cho phép công ty từ bỏ hoặc hủy bỏ quy định đại đa số.

Các điều khoản giải thoát phổ biến nhất cung cấp quy định đại đa số không bị ảnhhưởng bởi các vụ sáp nhật điều mà được chấp nhận bởi hội đồng quản trị hoặc các vụsáp nhập với một sự phụ thuộc Hầu hết các điều khoản giải thoát được soạn thảo cẩnthận vì vậy các thành viên của hội đồng quản trị người mà các bên quan tâm có thểkhông biểu quyết với phần còn lại của hội đồng quản trị với văn bản liên quan Một ví

dụ về chất lượng của bên quan tâm sẽ là âm mưu thôn tính người mà nắm giữ 12% cổphần của một công ty mục tiêu, điều này cho phép một âm mưu thôn tín chỉ huy mộthoặc một vài ghế trong hội đồng quản trị Điều khoản giải thoát sẽ ngăn ngừa âm mưuthôn tín khỏi việc thực hiện các biểu quyết khỏi sự chấp nhập đề nghị sáp nhập

Quy định đại đa số hầu hết thường sử dụng trong kết hợp với các sự thay đổiđiều lệ chống thâu tóm của công ty khác Các công ty thường ban hành quy định đại

đa số cùng với hoặc sau khi học tiến hành các việc thay đổi các điều lệ công ty khác.Nếu quy định đại đa số yêu cầu một sự đa số để thay đổi điều lệ công ty, âm mưu thôntính khó khăn để xỏa bỏ các quy định chống thâu tóm khi mà tiến hành quy định đại

đa số Quy định đại đa số hiệu quả hơn khi chống lại các đề nghị riêng lẻ Đề nghị cho100% của mục tiêu có xu hướng phủ nhận hiểu quả của hầu hết quy định đại đa số.Các ngoại lệ có thể xảy ra khi các nhóm chắn chắn trung thành với mục tiêu nắm giữmột phần trăm lớn hơn sự khác biệt giữa 100% và giá trị ngưỡng đại đa số

Tính pháp lý của quy định đại đa số

Các tòa án duy trì tính pháp lý của quy định đại đa số khi quy định được thực

hiện để thuyết phục sự chấp nhận của cổ đông Ví dụ, trong công ty Seibert v Gulton

Industry, tòa án duy trì một quy định đại đa sốt yêu cầu 80% biếu quyết chấp nhận đểchấp nhận một cuộc thâu tóm bởi cổ đông 5%.33 Quy định yêu cầu sự chấp nhận đại đa

số trước khi âm mưu thôn tính chiến được ngưỡng 5% Các tòa án chỉ ra rằng thực tế

rõ ràng rằng các cổ đông bản thân họ thực hiện quy định đại đa số và sự tiếp cận rõràng khả năng “không chấp nhận” của họ nếu cổ đông chọn

Quy định đại đa số hiệu ứng tài sản cổ đông

Nghiên cứu sớm hơn về hiệu ứng tài sản cổ đông của việc thay đổi chống thâutóm, rất nhiều nghiên cứu bao gồm quy định đại đa số, tìm ra rằng tác động âm xungquanh thông báo thực hiện của họ DeAngelo và Rice34 và Linn và McConnell35 đềutiến hành trong năm 1983 và thất bại để tìm ra hiệu ứng giá cả âm đáng kể cho việcxem xét các sự thay đổi chống thâu tóm đa dạng Tuy nhiên, những nghiên cứu nàyhơi mâu thuẫn bởi Jarrell và Poulsen, người đã chỉ ra rằng các nghiên cứu khác chỉxem xét ca3c phiên bản sớm hơn của quy định đại đa số, những quy định này khôngbao gồm một điều khoản giải thoát.36 Họ tìm ra rằng các quy định đại đa số sau này,nhưng quy định bao gồm điều khoản giải thoát, liên quan đến một ý nghĩa thống kê

âm với suất sinh lợi 5% Tuy nhiên, các quy định đại đa số không bao gồm điều khoảngiải thoát không thể hiện suất sinh lợi âm đáng kể

Trong năm 1987, một nghiên cứu làm sáng tỏ tính hiệu quả của hội đồng quảtrị so le và quy định đại đa số Poun kiểm tra hai mẫu với 100 công ty mỗi mẫu; mộtnhóm có hội đồng quản trị so le và hội đồng quản trị mật, trong khi nhóm điều khiểukhông có Kết quả của ông ấy thể hiện sự thường xuyên của thâu tóm là 28% đối vớinhóm tiến hành thay đổi chống thâu tóm nhưng 38% đối với nhóm điều khiển khôngđược bảo vệ.37 Kết quả tìm được của các nghiên cứu này được ủng hộ bởi môt nghiêncứu bởi Ambrose và Megginson, những người tìm ra rằng công ty với sự thay đổi đại

đa số ít có khả năng trở thành mục tiêu của một thương vụ thâu tóm đáng kể

Quy định giá hợp lý

Quy định giá hợp lý là một sự sửa đổi điều lệ công ty yêu cầu để đạt được phảitrả cho cổ đông tối thiểu thấp nhấp là bằng giá thị trường hợp lý cho cổ phiếu củacông ty Điều này có thể tuyên bố một giá nhất định hoặc trong trường hợp hệ số tỷsuất thu nhập của công ty (P/E) Đây có thể là một sự tuyên bố một số nhân của thunhập trên mỗi cổ phần của công ty Số nhân P/E được chọn thường lấy được từ lịch sử

tỷ số P/E hoặc dựa trên sự kết hợp của tỷ số P/E của công ty và của ngành Quy địnhgiá hợp lý thường được kích hoạt khi công ty thâu tóm đưa ra một đề nghị Khi giáhợp lý bắt buộc từ một điều kiện của giá đặc biệt, điều này thường tuyên bố rằng cổ

đông phải nhận được thấp nhất là tối đa hóa giá bởi công ty thâu tóm khi mà họ muaphần đang nắm giữ.

Rất nhiều luật doanh nghiệp tại các bang đã bo gồm quy định giá hợp lý sẵn

Sự thay đổi giá hợp lý đối với điều lệ công ty tranh luận quy định giá hợp lý trong luậtcủa bang Tại các ban mà quy định giá hợp lý tồn tại, quy định giá hợp lý của công ty

có thể từ bỏ hầu hết quy định giá hợp lý

Quy định giá hợp lý thường hữu dụng khi công ty mục tiêu là một mục tiêu của

đề nghị công ty thâu tóm hai chiều Yêu cầu của người công ty thâu tóm để trả giá phùhợp thấp nhất giúp phủ nhận áp lực của một đề nghị hai phía để áp đặt Tuy nhiên, khichúng ta đã ghi nhận, đề nghị hai chiều thì không còn quan trọng đối với sự thâu tóm.Đây là lý do tại sao ngày nay quy định giá hợp lý không còn phố biến Vì rằng quyđịnh giá hợp lý là một sự bảo vệ chống thâu tóm tương đối yếu, và không bất ngờ rằngnghiên cứu về hiệu ứng tài sản cổ đông không tìm thấy tác động đáng kể theo sau việcthực hiện

Hiệu ứng tài sản cổ đông của quy định giá hợp lý

Nghiên cứu về tác động của quy định giá hợp lý tới sự giàu có của cổng đông

vì vậy đã thất bại trong việc thể hiện mối quan hệ giữa sự thay đổi giá hợp lý và giá cổphần Jarrell và Poulsen báo cáo một sự thay đổi nhỏ như mang ý nghĩa thống kê (âm)-0.65% trong giá cổ phiếu đáp lại sự thay đổi trong việc thực hiệu giá hợp lý.39 Điềunày không có nghĩa là họ tìm thấy rằng dấu hiệu mong muốn (âm), kết quả của họkhông đủ mạnh để tuyên bố tự tin rằng không có bất kỳ mối quan hệ nào giữa quyđịnh giá hợp lý và giá cổ phiếu

Vốn đôi (Dual Capitalization)

Vốn đôi là việc tái cấu trúc vốn thành hai loại cổ phần với quyền biểu quyếtkhác nhau Tái cấu trúc vốn có thể tiến hành chỉ khi có sự chấp nhận của cổ đông Cónhiều lý do đa dạng để có nhiều hơn một loại cổ phiếu hơn là việc để phòng ngừa một

sự thâu tóm thù địch Ví dụ, General Motors (GM) sử dụng loại cổ phần E của họ đểtách biệt hiệu quả hoạt động và phần bù cho cổ đông của sự chia tách EDS của công

ty GM cũng có cổ phần loại H cho sự chia tách Hughes Aircraft General Motors đã

lâu đã tách biệt với sự đa dạng hóa Một ví dụ khác của vốn đôi là công ty FordMotor, công ty có cổ phần loại A và cổ phần loại B, với cổ phần loại B có 16.561quyền biểu quyết cho mỗi cổ phần trái ngược với cổ phần loại A, cổ phần mà có mộtbiểu quyết trên một cổ phần Quyền biểu quyết của cổ phần loại B càng lớn cho phépnhững cổ đông này nắm giữ tới 40% sức mạnh biểu quyết trong công ty thậm chí khi

họ chỉ nắm giữ 2% tổng số cổ phần phát hành

Tuy nhiên, từ quan điểm của một sự chống thâu tóm, mục đích của vốn đôi làtạo ra quyền biểu quyết nhiều hơn so với nhóm cổ đông có thể thông cảm với cái nhìncủa nhà quản ly Sự quản lý thường làm tăng quyền biểu quyết trực tiếp trong mộtcông ty vốn đôi bằng việc đạt được cổ phần có quyền biểu quyết cao Một cấu trúcvốn đôi thường phát nhà hành một loại cổ phần khác có quyền biểu quyết cao hơn sovới cổ phần đang lưu hành hiện hành Cổ phần với quyền biểu quyết cao hơn có thể có

10 hoặc 100 biểu quyết của một cổ phần Cổ phần này thường được phân phối bởi sựphát hành của cổ phiếu có quyền biểu quyết cao cho tất cả các cổ đông Cổ đông đượcquyền chuyển đổi cổ phần này cho một cổ phần thường Hầu hết các cổ đông chọnchuyển đổi cổ phiếu có quyền biểu quyết cao cho cổ phiếu thường vì siêu cổ phiếu cóthể thiếu thị trường hoặc trả cổ tức thấp Tuy nhiên, các nhà quản ly, những ngườicũng có thể là một cổ đông, có thể không chuyển đổi cổ phiếu có quyền biếu quyếtcao co cổ phần thường Trong quản lý kết quả này làm tăng quyền kiểm soát bầu cửtrong công ty

Tại sao cấu trúc vốn hai lớp được chấp nhận?

Các công ty ngay đầu tiên phải nhận được sự chấp nhận của cổ đông trước khi

họ tạo ra một cấu trúc vốn đôi Tuy nhiên, nếu kết quả cuối cùng của việc tái cấp vốn

là quan tâm đến sức mạnh biểu quyết trong tay của một nhóm nhỏ người có thể luôn ởbên trong, có thể tự hỏi cổ đông sẽ sẵn lòng đồng ý cấu trúc vốn cổ phần như vậy Câutrả lời thẳng thắn là – cổ đông tìm kiếm lợi ích tài chính từ cổ tức cao hơn và có thểkiểm soát không cao Nghiên cứu cũng cho thấy rằng các công ty thuyết phục tái cấpvốn hai thành phần dường như làm tốt hơn trong một vài cách (không tốt như vậytrong cách khác) hơn làm một nhóm các công ty khác – công ty mua lại bằng đòn bẩytài chính (LBO), cũng thay đổi cấu trúc vốn của họ khi gia tăng kiểm soát trong tay

của các nhà quản lý Lehn, Netter, và Poulsen cho thấy rằng, các công ty trong mẫu,trong giai đoạn 1977-1987, các công ty hai thành phần chi tiêu vốn nhiều hơn mặc dùcông ty LBO cho thấy tình trạng tài chính tốt hơn 40 Tuy nhiên, các công ty với hailoại cổ phần và công ty tiến hành một LBO vì phản đối các công ty không thực hiện.

Hiệu ứng tài sản cổ đông của vốn hai thành phần

Jarrell và Poulsen kiểm tra 94 công ty tái cấp vốn với hai loại cổ phần có quyềnbiểu quyết khác nhau giữa 1976 và 1987.41 40 công ty được niêm yết trên sàn giaodịch chứng khoán New York, với 26 công ty trên sàn giao dịch chứng khoánAmerican và 31 quầy giao dịch Nghiên cứu tìm ra suất sinh lợi âm bất thường đáng

kể là 0.82% trong một thời gian ngắn xung quanh việc thông báo vốn đôi Jarrell vàPoulsen cũng báo cáo rằng hiệu ứng âm được quan sát tại các công ty có sự tập trungcao hơn vào cổ phiếu được nắm giữ bởi người nội bộ (30% -50% nắm giữ nội bộ).Vốn đôi sẽ hiệu quả hơn trong việc hợp nhất kiểm soát trong tay các quản lý khi cácquản lý đã sở hữu phần trăm cổ phần công ty đáng kể Thật ra suất sinh lợi âm caohơn khi các quản ly đã nẵm giữ sẵn nhiều cổ phần ngụ ý rằng quản lý cố vị rất có khảnăng (điều mà ngụ ý rằng tiềm năng cho việc công ty thâu tóm thành công thấp hơn),thị trường phản ứng bằng việc định giá thấp cổ phiếu

Shum, Davidson, và Glascock tìm ra rằng, mặc dù việc thực hiện vốn đôi cóthể không tạo ra hiệu ứng tài sản đáng kể cho cổ đông, khi việc thực hiện của họ làmcho cổ đông ban đầu mất quyền kiểm soát mà không nhận được bù đắp đổi lại, đây làcác tác động âm.42 Bacon, Cornett, và Davidson tìm ra rằng cách thị trường phản ứnglại vốn đôi phụ thuộc vào có bao nhiêu giám đốc độc lập trong hội đồng quản trị.43 Khicác giám đốc độc lập được bầu, phản ứng của thị trường là dương Điều này ngụ ýrằng thị trường tin rằng nếu một hội đồng quản trị độc lập lớn hơn chấp nhận vốn đôi,khi sự bảo vệ xa hơn lợi ích của cổ đông và không có quản lý cố vị Khi công ty nhànước được thảo luận trong chương 12, chúng ta sẽ thấy rằng sự giàu có của cổ đôngđược tăng lên khi hội đồng quản trị được bầu bởi các giám đốc độc lập

Hầu hết nghiên cứu gần đây đã không đúc kết hai loại trong sự thuận lơi Vìchúng ta sẽ bàn tới trong chương 13, Masulis, Wang, và Xie phân tích một mẫu lớncủa 503 công ty hai loại trong khoảng thời gian 1995 – 20003 Họ tìm ra rằng sự khác

nhau càng lớn giữa quyền biểu quyết nội bộ và quyền dòng tiền, sự giàu có của cổđông có vẻ như giảm nhiều hơn.44 Thêm vào đó, khi sự khác nhau càng tăng, phần bùcủa giám đốc điều hành tăng và xu hướng thuyết phục phá hủy giá trị tăng trưởngM&A Họ cũng tìm ra rằng tính hiệu quả của đầu tư vốn thấp hơn tại vốn đôi Điềunày dẫn đến họ đưa ra kết quả theo cảm giác là vốn đôi tạo điều kiện cho sự cố vịquản lý và cho phép các nhà quản lý cam kết trong xây dựng đế chế và phá huy giả trịM&As.

Quy định chống Bán lại cổ phần cho công ty (greenmail)

Sự thay đổi điều lệ chống bán lại cổ phần cho công ty (greenmail) giới hạn khảnăng của công ty mục tiêu trong việc trả bán lại cổ phần cho công ty (greenmail) chomột công ty thâu tóm tiềm năng Một vài sự thay đổi cho phép một lượng tối đa,chẳng hạn như giá thị trường Trong trường hợp một cuộc chiến thâu tóm, điều thườngdẫn đến giá cổ phiếu tăng, điều này có thể vẫn cung cấp cho một cổ đông thù địch lợiích từ hoạt động của ông ấy Bán lại cổ phần cho công ty (greenmail) được thảo luậnsau trong chương này với kich hoạt bảo vệ chống thâu tóm

Hạn chế trong khả năng kêu gọi một cuộc bầu cử

Nếu có các sự hạn chế rõ ràng trong điều lệ công ty, hầu hết các bang yêu cầucác công ty tổ chức một đại hội cổ đông đặc biệt nếu có một phần trăm chắc chắn các

cổ đông đề nghị đại hội này Như các hội nghị có thể sự dụng như là một diễn đàn nhờ

đó các cổ đông nổi loạn cố gắng có được quyền kiểm soát công ty Tại đại hội cổđông, bảo vệ chống thâu tóm chẳng hạn như chiến lược thuốc độc có thể bị tháo do74lCác đại hội này có thể cũng sử dụng để thúc đẩy cuộc chiến ủy nhiệm Tạo ra cơ hộicho các công ty thâu tóm rằng sự hiện diện của đại hội cổ đông, các công ty có thể cốgắn để thay đổi điều lệ để hạn chế khả năng tạo ra các cuộc đại hội Một vài hạn chếcực đoan hơn hạn chế khả năng triệu tập đại hội cổ đông do hội đồng quản trị hoặc chỉkhi phần trăm cổ đông chắc chắn tham dự cạo hơn đề nghị đại hội Thêm vào đó, điềunày có thể là hạn chết áp đặt trên các loại cổ phiếu được phát hành có thể được nânglên tại đại hội cổ đông

Nghiên cứu thay đổi chống thâu tóm và quyền sở hữu quản lý

McWilliams tiến hành nghiên cứu tác động của quyền sở hữu quản lý cổ phần

và hiệu ứng tài sản cổ đông của thay đổi chống thâu tóm.45 Cô ấy kiểm tra 763 sự thayđổi được thực hiện bởi 325 công ty trên sàn giao dịch chứng khoán New York vàAmerican Nghiên cứu của McWillams được thúc đẩy một phần bởi sự khao kháo giảithích tại sao nhiều nghiên cứu khoa học sớm hơn thất bại trong việc tìm ra ý nghĩathống kê giá cổ phần phản ứng với việc thực hiện thay đổi chống độc quyền Cácnghiên cứu sớm này không xem xét tới sở hữu cổ phần của quản lý, thay đổi theocông ty

Kết quả McWillams thể hiện mối quan hệ âm giữa sỡ hữu cổ phần của quản lý

và việc thông qua đề xuất thay đổi chống độc quyền (với các điều ngoại lệ của quyđịnh giá hợp lý) Giá cổ phiếu phản ứng lại đề xuất thay đổi là dương khi sở hữu cổphần của quản lý gần 0 khi mà phần trăm sở hữu tăng Cô ấy kết luận rằng thị trườnggiải nghĩa các đề xuất khi hạ thấy khả năng xảy ra thâu tóm khi được đề nghị bởi công

ty có cổ phần sở hữu bởi quản lý cao

Cổ phần Vàng (Golden Shares)

Các điều kiện đầu tiên của cổ phần vàng ban đầu xuất hiện trong những năm

1980 khi Vương Quốc Anh tư nhân hóa các công ty chắc chắn Cổ phần vàng được sửdụng trong việc tư nhân hóa British Aerospace và British Telecom

Với việc tư nhân hóa nhiều công ty nhà nước, một vài quốc gia miễn cưỡng để

ôm chặt toàn bộ sở hữu các công ty này trên thị trường tự do Tại Châu Âu và Châu Ámột vài quốc gia phải dùng đến đến việc nắm giữ cổ phần vàng, chẳng hạn như mộtdạng quyền biểu quyết đáng kể, trong các công ty khi công ty bị tư nhân hóa Cácquốc gia cam kết điều này là cần thiết, đặc biệt là khi họ thấy được lãi suất chiến lượccủa các cổ phần và họ sợ những lãi suất này sẽ bị cam kết nếu các cổ đông bên ngoàiđạt được quyền kiểm soát kinh doanh Một sự thay đổi cổ phần thực ra là luận để vượtqua hạn chế về số lượng cổ phần hoặc biểu quyết bất kỳ cổ đông nào có thể kiểm soát

Chính phủ Anh nắm giữ cổ phần vàng tại BAA, cảng hàng không Anh, đượcthông báo một cách hợp pháp bởi tòa án Châu Âu dựa trên vị trí mà các cổ phần hạn

chế sự dịch chuyển tự do vốn trong Châu Âu Điều này cũng tương tự với luật tại TâyBan Nha khi chính phủ nắm giữ cổ phần tại Endesa, Repsol và Telefonica.

THAY ĐỔI LOẠI HÌNH THÀNH LẬP CÔNG TY

Vì các bang khác nhau của Mỹ có luật chống thâu tóm đa dạng trong đồng ý sựbảo vệ, một công ty có thể chọn chuyển địa chỉ pháp lý của công ty vì vậy công tyđược bảo vệ bởi luật của bang khác quy định chống thâu tóm mạnh hơn Điều nàythường hoàn thành bởi công ty tạo ra một công ty phụ tại bang mới và sau đó hợp nhấtcông ty mẹ vào công ty chi nhánh Tuy nhiên, tái kết hợp chặt chẽ tại một bang khác

có luật chống thâu tóm mạnh hơn, sẽ không bảo đảm sự độc lập của công ty Ví dụ,Singer chuyển bang của công ty tái kết hợp từ Connecticut sang New Jersey, một bang

có luật chống thâu tóm mạnh mẽ Việc di chuyển này không giúp Singer ngăn ngừaviệc cuối cùng bị thâu tóm bởi Paul Bilzerian trong năm 1988 Dù sao, tái kết hợp cóthể gây khó khăn cho việc thâu tóm của công ty thâu tóm Vị trí món hời mạnh hơn cóthể giúp mục tiêu có giá tốt hơn cho cổ đông

Hiệu ứng tài sản cổ đông của tái kết hợp công ty

Netter và Poulsen kiểm tra hiệu ứng tài sản cổ đông của thông báo tái kết hợpcông ty trên 36 công ty từ 1986 tới 1987.46 Họ chia mẫu của họ thành hai nhóm: 19công ty tái kết hợp từ California và 17 công ty vẫn duy trì Họ chỉ ra rằng California làbang mà quyền của một cổ đông với luật của bang bảo vệ lợi ích của cổ đông Cùngvới việc cung cấp quyền biểu quyết tích lũy, một sự cấm chống lại hội đồng quản trịkín, và quyền khác của cổ đông, chẳng hạn như khả năng loại bỏ các giám đốc màkhông cần nguyên nhân hoặc triệu tập đại hội cổ đông Netter và poulsen lý giải rằngnếu có hiệu ứng giá cổ phiếu, hiệu ứng này sẽ lớn hơn khi tái kết hợp từ California tớiDelaware Kết quả của họ thất bại trong việc công bố bất cứ hiệu ứng tài sản cổ đôngkhác từ 36 công ty tái kết hợp trong mẫu của họ hoặc từ mẫu phụ tại California Dựavào cơ bản của nghiên cứu của họ, chúng ta có thể kết luận rằng sự thay đổi lớn hơncung cấp cho nhà quản lý trong tái kếp hợp tại Delaware không làm giảm sự giàu cócủa cổ đông

KÍCH HOẠT BẢO VỆ CHỐNG THÂU TÓM