ẢNH HƯỞNG CỦA SỞ HỮU NƯỚC NGOÀI ĐẾN TÍNH THANH TOÁN CỦA THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM LUẬN VĂN THẠC SĨ.PDF

Augusto de la Torre Juan Carlos Gozzi và Sergio L... Spread, Depth và Price Sensitivity.

KHOÁN VI T NAM

LU N V N TH C S KINH T

Tp H Chí Minh – N m 2013

L I CAM OAN

N TÍNH THANH KHO N C A TH TR NG CH NG KHOÁN

VI T NAM’’ là công trình nghiên c u c a chính tác gi , n i dung đ c đúc k t

t quá trình h c t p và các k t qu nghiên c u th c ti n trong th i gian qua, s

L I C M N

Tôi chân thành c m n Ban Giám Hi u và Khoa ào t o Sau i h c Tr ng

i h c Kinh t Thành ph H Chí Minh đã t o đi u ki n thu n l i cho tôi

h c t p và nghiên c u trong su t th i gian qua

Tôi chân thành c m n các Th y Cô Tr ng i h c Kinh t Thành ph H Chí Minh đã nhi t tình gi ng d y cho tôi trong su t quá trình tham gia h c t p

t i Tr ng

Tôi chân thành c m n Cô - TS Tr n Th H i Lý đã t n tình ch b o, góp ý

và đ ng viên tôi trong su t quá trình th c hi n lu n v n

Tôi chân thành c m n gia đình, b n bè, đ ng nghi p đã t o đi u ki n thu n

l i nh t đ tôi hoàn thành lu n v n này

Xin trân tr ng c m n

Tác gi lu n v n

Lê Th Thùy Linh

S giao d ch ch ng khoán Vietnam Index

FINST Foreign ownership S h u c a nhà đ u t n c ngoài

FINST Change in foreign ownership Thay đ i trong s h u c a nhà đ u t n c ngoài

l ch chu n

Illiqid Illiquidity Ch s đo l ng thi u tính thanh kho n

DANH M C CÁC B NG STT KÝ HI U TÊN HÌNH

6 B ng 4B Trình bày ma tr n t ng quan c a các ch s FINST, FINST, r, , Tover,

Ln(MCAP) c a t ng c phi u theo tháng

7 B ng 5A K t qu ki m đ nh nh h ng c a thanh kho n lên t l s h u c a nhà đ u

M C L C

TÓM T T 1

1 GI I THI U 2

2 T NG QUAN CÁC NGHIÊN C U TR C ÂY 5

3 D LI U, PH NG PHÁP VÀ MÔ HÌNH NGHIÊN C U 18

3.1 D li u 18

3.2 Ph ng pháp nghiên c u 19

3.3 o l ng s h u c a nhà đ u t n c ngoài 19

3.4 o l ng tính thanh kho n c a c phi u 20

3.5 Các bi n khác 21

3.6 Mô hình nghiên c u 22

4 N I DUNG VÀ K T QU NGHIÊN C U 26

4.1 Th ng kê mô t 26

4.2 K t qu nghiên c u 34

4.2.1 nh h ng c a thanh kho n lên s h u n c ngoài 34

4.2.2 nh h ng c a s h u n c ngoài lên thanh kho n 39

5 K T LU N 42

5.1 Các k t qu chính 42

5.2 Các hàm ý t k t qu nghiên c u 44

5.2.1 i v i ho ch đ nh chính sách 44

5.2.2 i v i đ u t c phi u 45

5.3 H n ch c a đ tài và h ng phát tri n 45

DANH M C TÀI LI U THAM KH O 47

PH L C 50

TÓM T T

Bài nghiên c u này đ c th c hi n nh m ki m đ nh m i quan h nhân

qu gi a s h u nhà đ u t n c n c ngoài và thanh kho n c a th tr ng

ch ng khoán Vi t Nam Câu h i đ t ra là có hay không s h u nhà đ u t

n c ngoài nh h ng lên thanh kho n c a th tr ng ch ng khoán Vi t Nam

và nh h ng này là tích c c hay tiêu c c? D li u nghiên c u là s li u liên quan c phi u niêm y t t i SGDCK TP.HCM và SGDCK Hà N i trong kho ng th i gian t ngày 01/01/2010 đ n15/08/2013 B d li u g m 703 c phi u giao d ch trên sàn ch ng khoán TP.HCM và Hà N i T ng s m u quan sát đ c chia thành 5 nhóm d a trên MCAP trung bình trong giai đo n nghiên

c u c a t ng c phi u: m i nhóm g m 140 m u, riêng nhóm 5 là 143 m u quan sát Tác gi tìm th y k t qu nghiên c u nh sau:

 Nhóm c phi u có l i nhu n cao thu hút nhà đ u t n c ngoài

h n, trong khi bi n đ ng giá cao h n làm gi m mong mu n n m gi c phi u

c c đ n thanh kho n c phi u trong t ng lai Tuy nhiên, n u t l này t ng

đ n m t m c đ nh t đ nh s gây ra nh h ng x u đ n thanh kho n trong

t ng lai c a c phi u

T khoá: s h u nhà đ u t n c ngoài, thanh kho n

1 GI I THI U

Thanh kho n c phi u nhìn có v r t đ n gi n và d hi u Tuy nhiên,

th c t cho th y không đ n gi n, có r t nhi u khái ni m khác nhau đ c nêu lên b i nh ng nhà nghiên c u và nh ng nhà đ u t chuyên nghi p

Robert F Stambaugh (2002) đ a ra khái ni m v thanh kho n c phi u

nh sau: “Thanh kho n c phi u là m t khái ni m r t r ng và không rõ ràng,

nh ng nhìn chung nó ph n ánh kh n ng giao d ch m t kh i l ng l n c phi u m t cách nhanh chóng t i m t m c phí th p và không có s d ch chuy n v giá”

Chiara Coluzzi, Sergio Ginebri và Manuel Turco (2008) cho r ng r t khó hi u và gi i thích v thanh kho n c phi u và đã đ a ra khái ni m nh sau: “Thanh kho n c phi u là kh n ng giao d ch mà không b nh h ng

Thanh kho n c phi u đ c xem nh m t dòng máu c a th tr ng

ch ng khoán, góp ph n đ m b o th tr ng tài chính c ng nh n n kinh t v n hành m t cách thông su t ây là m t n i dung r t chung và tr u t ng vì

b n thân nó có nhi u tính ch t khác nhau

Nhìn chung, các nhà đ u t n c ngoài t i Vi t Nam ho t đ ng gi ng

nh các nhà đ u t t ch c b i theo Coval & Moskowitz (1999); Dahlquist & Robertsson (2001) t ch c đ u t n c ngoài chi m m t t l l n đ u t n c ngoài Vi t Nam, có h n ch quy n s h u n c ngoài, các nhà đ u t n c

ngoài đ c phép s h u đ n 30% trong các ngân hàng th ng m i và 49% trong các công ty niêm y t

Nh chúng ta bi t, th tr ng tài chính t i các n c đang phát tri n không lành m nh nh nh ng n n kinh t tiên ti n Thi u thanh kho n đ c coi là m t y u t quan tr ng cho s bi n đ ng cao trong th tr ng m i n i và

là m t tr ng i đáng k cho s phát tri n th tr ng tài chính Theo lý thuy t

đ c xây d ng b i Stulz (1999a, 1999b), s tham gia c a các t ch c tài chính qu c t l n s t ng tính thanh kho n th tr ng trong n c thông qua công b thông tin t t h n và giao d ch sôi đ ng h n Vì v y, m c a th

tr ng tài chính trong n c cho các nhà đ u t qu c t , là m t ph n c a t do hóa tài chính, đ c mong đ i s làm t ng tính thanh kho n c a th tr ng

hi u tác đ ng c a s h u đ u t n c ngoài đ i v i thanh kho n c a th

tr ng ch ng khoán Vi t Nam K t qu này h tr cho các chính sách m c a

đ u t n c ngoài nh m m c đích t ng c ng thanh kho n c a th tr ng

ch ng khoán Ngoài ra, b i vì tính thanh kho n v n là m t n i dung r t chung

và tr u t ng do b n thân nó có nhi u tính ch t khác nhau Nên k t qu này

r t có ý ngh a đ i v i nhà đ u t trong vi c đánh giá và so sánh tính thanh kho n c a các lo i c phi u nh m đ a ra quy t đ nh sáng su t khi đ u t

K t c u c a bài nghiên c u nh sau:

-Ph n 1: Gi i thi u

-Ph n 2: T ng quan các nghiên c u tr c đây

-Ph n 3: D li u, ph ng pháp và mô hình nghiên c u

-Ph n 4: N i dung và k t qu nghiên c u

-Ph n 5: K t lu n

2 T NG QUAN CÁC NGHIÊN C U TR C ÂY

Marshall E Blume và Donald B Keim (2012) đã s d ng tài li u nghiên c u c a Thomson 13F v s h u c phi u c a các t ch c t i th

tr ng ch ng khoán M t n m 1982 đ n n m 1995 và m r ng m u thêm t

n m 1996 đ n n m 2010 Tác gi th y r ng s tham gia c a các t ch c t i th

tr ng ch ng khoán M trong nh ng th p k g n đây đóng vai trò ngày càng

t ng trong vi c gi i thích s thay đ i trong thanh kho n c a th tr ng c phi u Trong bài nghiên c u, tác gi s d ng ph ng pháp c a Amihud (2002) đ đo l ng ch s thi u tính thanh kho n Ph ng pháp đo l ng ch

s th hi n thi u tính thanh kho n c a Amihud cho c phi u i trong quý q

đ c tính nh sau:

Illiqidiq =

V i ri,t là l i nhu n hàng ngày cho c phi u i vào ngày t; dolvolit là kh i

l ng đô la giao d ch cho c phi u i vào ngày t; và Niq là s ngày mà c phi u

i đ c giao d ch trong quý q Tác gi yêu c u N l n h n b ng 40 ngày đ

Lilian Ng, Fei Wu, Jing Yu, và Bohui Zhang (2011) cho r ng quy n s

c a các t ch c n c ngoài đã phát tri n nhanh chóng nh m t b c ti n c a

t do hóa th tr ng ch ng khoán trong th p k qua V i s hi n di n đáng k

c a các c đông chi ph i n c ngoài, tác gi xem xét tác đ ng tr c ti p c a quy n s c a các c đông chi ph i n c ngoài lên thanh kho n c phi u c a công ty v i m u xem xét là các công ty qu c t t 40 qu c gia trong giai đo n

t n m 2002 đ n n m 2007 Tác gi đo l ng tính thanh kho n c phi u b ng

b n bi n pháp khác nhau: chênh l ch giá mua bán có hi u l c (effective spread), chênh l ch giá mua bán niêm y t (quoted spread), ch s đo l ng tính thi u thanh kho n c a Amihud (2002) và doanh s c a ch ng khoán Tác

gi đã ghi l i các hi u ng thanh kho n tiêu c c c a quy n s h u n c ngoài trong ph n l n các n c ch n m u Tác gi ti n hành phân tích sâu h n đ tìm ra nh ng l i gi i thích có th cho tác đ ng tiêu c c c a c đông chi ph i

n c ngoài đ n thanh kho n ch ng khoán Nghiên c u này tìm th y:

 S hi n di n c a s h u t ch c n c ngoài làm gi m s l ng

c phi u t do giao d ch có s n cho công chúng, đi u này cho th y s h u c a các t ch c n c ngoài làm suy gi m ho t đ ng giao d ch c phi u

 H n n a, tác đ ng tiêu c c đ n thanh kho n c a s h u nhà đ u

t n c ngoài th hi n rõ nh t các công ty v i môi tr ng thông tin không lành m nh và các công ty t i các n c có thông tin công b ch t l ng th p

Nh ng phát hi n này phù h p v i quan đi m cho r ng s h u t ch c n c ngoài là nguyên nhân gây ra thông tin b t cân x ng và do đó không khuy n khích s tham gia c a các nhà đ u t l t sóng d n đ n gi m thanh kho n c phi u

Prasun Agarwal (2007) xem xét m i quan h gi a quy n s h u c a các t ch c và tính thanh kho n c a c phi u, t p trung ch y u vào l i th thông tin c a các t ch c L i th thông tin c a các t ch c có th nh h ng

đ n tính thanh kho n thông qua hai kênh: l a ch n b t l i và hi u qu thông

tin “L a ch n b t l i” là k t qu c a gia t ng thông tin b t cân x ng Tuy nhiên, “hi u qu thông tin” l i là k t qu c a s c nh tranh gi a các t ch c Trong bài nghiên c u, tác gi s d ng b n ph ng pháp sau đây đ đo l ng tính thanh kho n: c tính Gibbs (c_BMA) đ c đ xu t b i Hasbrouck (2004, 2006), Illiqid đ c đ xu t b i Amihud (2002), chênh l ch giá mua bán có hi u l c (effective spread), chênh l ch giá mua bán niêm y t (quoted spread) Tác gi tìm th y b ng ch ng c a m t m i quan h phi tuy n gi a

ph n n m gi c phi u công ty c a các t ch c và các bi n pháp đo l ng tính thanh kho n c phi u khác nhau B ng ch ng v m i quan h phi tuy n th

hi n hai đ i t ng trên cùng t n t i và t ng tác v i nhau K t qu c a bài nghiên c u cho th y quy n s h u t ch c có tác đ ng đ n tính thanh kho n,

nó có tác đ ng tích c c đ n thanh kho n, đ n m t m c đ nh t đ nh Cu i cùng, tác gi ghi nh n r ng đ c đi m t ch c đ u t , ch ng h n đi m gi i h n

đ u t và e ng i r i ro, c ng nh h ng đ n thanh kho n Thanh kho n gi m

m t v i r i ro l a ch n b t l i, d n đ n m t s suy gi m v tính thanh kho n

 S h u c a t ch c đ u t nh h ng tích c c đ n thanh kho n Tuy nhiên, v i m c đ s h u v t quá 35% - 40%, ti p t c gia t ng s h u

t ch c đ u t gây ra m t s s t gi m tính thanh kho n (chênh l ch giá t ng)

 Bác b gi thi t r ng, quy n s h u t ch c đ u t không ph i là nguyên nhân gây ra tính thanh kho n, tác gi cho r ng nh ng thay đ i trong

s h u t ch c s giúp d đoán nh ng thanh đ i v tính thanh kho n

 H n n a, khi ki m tra tính đ ng nh t gi a các t ch c v tính thanh kho n, tác gi phát hi n ra r ng:

Tính thanh kho n suy gi m khi gia t ng m r ng đ u t và ch tìm th y

b ng ch ng y u v tính thanh kho n c a c phi u nh h ng đ n lo i s h u

và vi c m r ng đ u t c a t ch c đ u t ;

Nhà đ u t càng t ng lo ng i r i ro s d n đ n k t qu là tính thanh kho n suy gi m cùng v i suy gi m hi u ng hi u qu thông tin

Geert Bekaert, Campbell R Harvey, Christian Lundblad (2007) xem xét m i quan h gi a thanh kho n và l i nhu n k v ng Tác gi tìm th y có

m t m i quan h ngày càng rõ v s thay đ i m t cách có h th ng trong thanh kho n đ i v i l i nhu n k v ng Tác gi xem xét v n đ này cho các

th tr ng mà thanh kho n đ c bi t gi vai trò quan tr ng, nh th tr ng m i

n i Tác gi s d ng mô hình VAR và ph ng pháp h i qui cho 18 qu c gia

m i n i K t qu đ a ra:

 Có s thay đ i m t cách có h th ng trong thanh kho n đ i v i

l i nhu n k v ng

 S t do hóa có th làm t ng tính thanh kho n, và nh h ng đ n

m i quan h gi a l i nhu n và tính thanh kho n

 N u thanh kho n đ c đ nh giá, m t mô hình hai y u t th

tr ng và r i ro thanh kho n có th là m t mô t t t v l i nhu n k v ng

Augusto de la Torre Juan Carlos Gozzi và Sergio L Schmukler (2007) xem xét s phát tri n c a th tr ng ch ng khoán d i tác đ ng c a toàn c u hóa.Trong th p k qua, nhi u qu c gia đã th c hi n nh ng c i cách quan

tr ng đ thúc đ y phát tri n th tr ng v n trong n c Nh ng c i cách này

bao g m t do hóa th tr ng ch ng khoán, các ch ng trình t nhân hóa, và thi t l p các khung pháp lý và giám sát B t ch p nh ng n l c c i cách m nh

m , k t qu ho t đ ng c a th tr ng v n m t s n c đã gây th t v ng nghiên c u xem c i cách đã có nh ng tác đ ng trên th tr ng v n, tác gi phân tích tác đ ng c a sáu c i cách th tr ng v n nh m phát tri n th tr ng

ch ng khoán trong n c và qu c t hóa K t qu đ a ra:

 Phân tích th c nghi m c a tác gi cho th y r ng nh ng c i cách giúp gia t ng v n, th ng m i, huy đ ng v n trên th tr ng đ a ph ng Các

b ng ch ng nh v y cho th y nh ng c i cách đang tác đ ng tích c c đ n phát tri n th tr ng ch ng khoán trong n c, trái v i tuyên b r ng chúng không

 Phát hi n c a tác gi c ng cho r ng toàn c u hóa tài chính có th gây ra m t thách th c l n cho các nhà ho ch đ nh chính sách, c ng nh

nh ng n l c c a h đ thúc đ y phát tri n th tr ng ch ng khoán trong n c

mà d ng nh chuy n ho t đ ng nhi u h n n c ngoài S di c c a giao

d ch sang th tr ng qu c t có th làm nh h ng đ n tính thanh kho n c a các công ty v n còn ho t đ ng trong th tr ng n i đ a và kh n ng huy đ ng

v n đ thành l p công ty m i

S Ghon Rhee và Jianxin Wang (2009) xem xét m i quan h gi a s

h u c a nhà đ u t n c ngoài và thanh kho n c a th tr ng ch ng khoán t i Indonesia.Tác gi tìm th y, t tháng M t n m 2002 đ n tháng Tám n m 2007,

t ch c n c ngoài n m gi g n 70% giá tr c phi u t do chuy n nh ng

c a th tr ng ch ng khoán Indonesia, ho c 41% t ng v n th tr ng So v i cùng k , tính thanh kho n trên th tr ng ch ng khoán Jakarta c i thi n đáng

k v i m c trung bình biên đ giao d ch gi m h n m t n a và đ sâu trung bình t ng h n g p đôi Bài nghiên c u này có ba đ c đi m nh sau:

Th nh t, s d ng s h u c a nhà đ u t n c ngoài đ i v i t ng c phi u riêng l nh m t th c đo tr c ti p s hi n di n c a nhà đ u t n c ngoài t i th tr ng trong n c nh m phân tích m i quan h gi a y u t n c ngoài và tính thanh kho n

Th hai, s d ng ba ph ng pháp đ đo l ng thanh kho n g m: biên

đ giao d ch, chi u sâu th tr ng, và bi n đ ng giá c a m i đ n v giao d ch

Th ba, ki m tra quan h nhân qu Granger gi a s h u n c ngoài và tính thanh kho n Các nghiên c u tr c đây đã ch ra r ng c phi u có tính thanh kho n thu hút các nhà đ u t n c ngoài t i th tr ng m i n i Nghiên

c u này khám phá quan h nhân qu này theoh ng ng c l i b ng cách ki m tra xem s tham gia c a nhà đ u t n c ngoài có t ng c ng tính thanh kho n th tr ng hay không

K t qu nghiên c u cho th y:

 S h u nhà đ u t n c ngoài có tác đ ng tiêu c c đ n thanh kho n trong t ng lai: m t s gia t ng 10% quy n s h u t ch c n c ngoài trong tháng hi n t i có liên quan đ n kho ng 2% t ng lên trong biên đ giao

d ch, 3% gi m trong chi u sâu, và 4% gia t ng trong đ nh y c m c a giá trong tháng t i, đi u này thách th c quan đi m cho r ng các t ch c n c ngoài t ng tính thanh kho n cho th tr ng m i n i

 Tác gi c ng gi i thích nguyên nhân vì sao t do hóa tài chính

di n ra đã làm thanh kho n th tr ng ch ng khoán Jakarta c i thi n đáng k

tuy nhiên s c i thi n thi n này không xu t phát t nguyên nhân t ng s h u

c a nhà đ u t n c ngoài B i vì, t do hóa th tr ng luôn luôn đi kèm v i

nh ng thay đ i kinh t v mô, th ch và pháp lý Nó có th làm t ng thanh kho n thông qua các c i cách chính sách thay vì m c a cho nhà đ u t n c ngoài

 Trong khi s h u c a nhà đ u t n c ngoài có tác đ ng tiêu c c trong c ba bi n pháp đo l ng thanh kho n trong n a đ u c a th i k ch n

m u, tác đ ng tiêu c c c a nó v n còn lên chi u sâu th tr ng trong n a th i

k th hai Tác đ ng đ n thanh kho n c a các t ch c tài chính trong n c b

v n d ng đ đo l ng đ thanh kho n c phi u, tuy nhiên m i th tr ng

ch ng khoán s có nh ng ph ng pháp đ c thù Do v y trong đ tài nghiên

c u này, tác gi đã đ xu t m t s ph ng pháp hi u qu đ đo đ thanh kho n c a các c phi u niêm y t t i SGDCK TP.HCM, qua đó giúp các nhà

đ u t xây d ng danh m c đ u t v i r i ro thanh kho n th p nh t Theo t ng

h p c a tác gi Ph m ình Hoàng v các ph ng pháp đo l ng thanh kho n

c a c phi u nh sau:

“B n ch t c a đ thanh kho n là r t tr u t ng và không th quan sát

đ c, do v y khái ni m này c n ph i đ c đo l ng b i nhi u công th c khác nhau Khi dùng nhi u công th c khác nhau, k t qu s r t ph c t p

M t cách t ng quát, các công th c đo đ thanh kho n đ c chia thành

nh ng cái đ n chi u và nh ng cái đa chi u Nh ng th c đo m t chi u ch

mô t duy nh t m t bi n c a đ thanh kho n, ng c l i nh ng th c đo đa chi u s mô t nhi u bi n s khác nhau trong cùng m t th c đo.”

 Nh ng công th c đo l ng đ thanh kho n m t chi u

 Th c đo đ thanh kho n liên quan đ n kh i l ng giao d ch

 Nh ng th c đo đ thanh kho n liên quan đ n th i gian

Nh ng th c đo liên quan đ n th i gian cho th y nh ng giao d ch ho c các l nh đ c th c hi n nh th nào Do v y, nh ng th c đo nào trong s này có giá tr càng l n thì đ thanh kho n càng cao

- S l ng giao d ch trong m t đ n v th i gian:

Th c đo này dùng đ đ m s l ng giao d ch trong kho ng th i gian t t-1 đ n t Th c đo này có th đ c đ o ng c thành th i gian ch gi a các giao d ch

T ng t nh th c đo s l ng giao d ch trong m t kho ng đ n v th i

gian, th c đo s l ng l nh trong m t đ n v th i gian (No t ) đ c dùng đ

đ m s l ng các l nh đ c nh p vào s l nh trong m t kho ng th i gian t

t-1 đ n t:

 Nh ng th c đo đ thanh kho n liên quan đ n chênh l ch

S chênh l ch gi a giá mua và giá bán là m t m c x p x chi phí ph i gánh chu khi giao d ch Ngoài ra phí giao d ch và thu nhà đ u t ph i thanh toán đ c xem nh là chi phí đ th c hi n ngay l p t c m t giao d ch Th c

đo chênh l ch này th ng đ c nghiên c u d a trên c s d li u hàng ngày

Nh ng y u t quy t đ nh m c chênh l ch gi a giá mua và giá bán là nh ng thông tin v l i nhu n c a các doanh nghiêp đ c thông báo

Nh ng th c đo liên quan đ n chênh l ch có giá tr càng nh nói lên

r ng đ thanh kho n càng cao

- Chênh l ch tuy t đ i, chênh l ch giá ho c chênh l ch giá niêm

 Nh ng công th c đo l ng đ thanh kho n đa chi u

Nh ng th c đo đ thanh kho n đa chi u k t h p nh ng đ c đi m khác nhau c a các th c đo đ thanh kho n m t chi u Có m i l m th c đo

đ c gi i thi u, b n th c đo đ u tiên k t h p chênh l ch t s và kh i

l ng m u s Do v y nh ng th c đo này càng cao thì đ thanh kho n càng th p

d c c a giá niêm y t đ c tính b ng cách l y đ chênh l ch chia cho log c a đ sâu d c càng cao thì đ thanh kho n càng th p V m t hình v , th c đo này là đ d c c a đ ng th ng gi a giá mua và giá bán

đ c niêm y t

 Ch s thanh kho n t ng h p:

C ng t ng t th c đo đ d c, ch s t ng h p (CLt) đo đ d c c a giá niêm y t Th c đo chênh l ch t ng đ i đ c tính v i giá gi a s là t

s , m u s là th c đo đ sâu giá tr i u này cho th y CL đ c l p v i giá

th c t c a c phi u n u th c đo chênh l ch tuy t đ i không b nh h ng

b i giá c phi u tuy t đ i thông qua đ n v y t giá nh nh t Ch s t ng h p càng l n thì đ thanh kho n càng y u

LR1t= =

Trong đó:

rt : là % thu nh p, t c là m c thay đ i c a giá giao d ch trong kho ng th i gian t t-1 đ n t

Vt: là giá tr giao d ch đ c tính b i công th c 1.2

Ch s thanh kho n dùng đ so sánh giá tr giao d ch và giá tuy t đ i thay đ i trong m t kho ng th i gian nh t đ nh Giá tr giao d ch càng t ng thì

s thay đ i c a giá có th càng đ c kh p d h n Do đó các ch s thanh kho n càng cao thì đ thanh kho n càng m nh Ch s thanh kho n 1 đ c s

d ng r ng rãi đ đo đ thanh kho n c a ch s NASDAQ N u thu nh p trong

m t kho ng th i gian nào đó b ng 0 thì th c đo ch s thanh kho n 1 s b ng

Ch s thanh kho n 3 đ c dùng đ tính m c thay đ i giá trung bình

c a m t giao d ch Trong khi ch s thanh kho n 1 và 2 ph thu c vào giá

tuy t đ i c a c phi u, ch s 3 gi i quy t đ c v n đ này b ng cách s d ng

2009 T quan đi m c a thông tin b t đ i x ng, bài vi t xem xét m i quan h

gi a m c đ s h u n c ngoài và các thu c tính c a các công ty niêm y t

Vi t Nam trong ch ng khoán Thành ph H Chí Minh Các k t qu c a bài nghiên c u ch ra r ng các nhà đ u t n c ngoài có s thích đ i v i c phi u các công ty l n, các công ty v i ch s giá tr s sách trên giá tr th tr ng cao

và các doanh nghi p có đòn b y th p Các nhà đ u t n c ngoài c ng tránh các công ty có c đông chi ph i và thích đ u t vào các công ty mà h có th

có nh h ng K t qu này có ý ngh a là các nhà đ u t n c ngoài thích đ u

t vào các công ty mà h có th tránh đ c thông tin b t đ i x ng

3 D LI U, PH NG PHÁP VÀ MÔ HÌNH NGHIÊN

3.1 D li u

D li u nghiên c u đ c trích ngu n t các website (www.hnx.vn;

www.hsx.vn; http://cafef.vn/ ; http://fpts.com.vn/ ) Th i k m u là t ngày 01 tháng 01 n m 2010 đ n 15 tháng 08 n m 2013 B d li u g m 753 c phi u giao d ch trên sàn ch ng khoán TP.HCM và Hà N i Sau khi lo i b 44 m u

c phi u có s ngày giao d ch trong tháng nh h n ho c b ng 5 và 6 m u c

VFMVFA) S m u quan sát còn l i là 703 m u Tác gi c ng ki m tra các c phi u mà l i nhu n ho c đ l ch chu n ho c doanh thu l n h n 200% K t

qu cho th y d li u nghiên c u trong kho n th i gian m u không có c phi u nào r i vào tr ng h p trên 703 m u quan sát đ c chia thành 5 nhóm d a trên MCAP trung bình trong giai đo n nghiên c u c a t ng c phi u: m i nhóm g m 140 m u, riêng nhóm 5 là 143 m u quan sát

B d li u đ u tiên là s l ng c phi u n m gi hàng ngày c a nhà

đ u t n c ngoài, s l ng s phi u đang l u hành (outstanding share) và giá đóng c a đã đi u ch nh t i ngày giao d ch Ph n tr m c phi u t do giao

d ch trên t ng giá tr c phi u đang l u hành t i ngày 15 tháng 08 n m 2013

B d li u th hai là tóm t t giao d ch ch ng khoán hàng ngày, bao

g m giá cao, giá th p, giá đóng c a đã đi u ch nh, kh i l ng giao d ch, giá

tr giao d ch, kh i l ng c phi u mu n bán, và kh i l ng c phi u c n mua

Các d li u đ c tính trung bình theo tháng B i vì, các c ch kinh t liên k t gi a s h u t ch c và tính thanh kho n bao g m: đ l n c a thông tin b t cân x ng, thanh kho n b th t ch t t các giao d ch l n, và s thay đ i trong chi n l c kinh doanh Nh ng y u t này có xu h ng ti n tri n ch m

theo th i gian và các m i quan h không có kh n ng sinh ra hàng ngày Do

đó chúng ta xem xét m i quan h gi a s h u n c ngoài và thanh kho n c phi u theo tháng

c phi u n m gi c a nhà đ u t n c ngoài t i ngày giao d ch chia cho t ng

s l ng c phi u đang l u hành T l này đ c tính trung bình cho t ng c phi u theo tháng d a trên s ngày giao d ch c a c phi u đó trong tháng (FINSTt) FINSTk đ c tính d a trên FINSTt trung bình cho t ng nhóm c phi u trong tháng

 FINST: bi n đ ng t l s h u c a nhà đ u t n c ngoài hàng tháng cho t ng c phi u b ng FINSTt tr FINSTt-1 FINST k (theo nhóm cphi u) đ c tính trung bình hàng tháng d a trên FINST trung bình cho t ng nhóm c phi u trong tháng

3.4 o l ng tính thanh kho n c a c phi u

tài nghiên c u s d ng ba ph ng pháp đ đo l ng thanh kho n

g m: spread (chênh l ch giá mua bán), depth (chi u sâu th tr ng) và price sensitivity (bi n đ ng giá c a m i đ n v giao d ch) Ba ph ng pháp này có liên quan ch t ch v i đ c đi m thanh kho n nh đã trình bày b i Kyle (1985) Ba ph ng pháp này c ng thu c m t trong s các ph ng pháp mà tác gi Ph m ình Hoàng (2010) đã đ xu t các ph ng pháp hi u qu đ đo

đ thanh kho n c a các c phi u niêm y t t i SGDCK TP.HCM Ba ph ng pháp đ c tính nh sau:

 Spread là chênh l ch giá mua bán c a c phi u i vào ngày d,

đ c đ nh ngh a nh sau:

Si,d = (Aski,d - Bidi,d)/[( Aski,d + Bidi,d)/2]

V i Ask i, d và Bid i,d là giá chào bán và giá đ t mua t t nh t vào cu i ngày d tài nghiên c u l y giá kh p l nh cao nh t và giá kh p l nh

l nh

là giá cao và th p c a c phi u i vào ngày d, V i, d là giá

tr giao d ch hàng ngày (theo t VN )( V i,d = q i,d *p i,d ) ây là m t bi n

th c a t l AMIVEST d a trên l i nhu n tuy t đ i và kh i l ng giao

d ch

Các ph ng pháp đo thanh kho n hàng tháng: Si, t; Di, t và PSi, t là m c trung bình c a các ph ng pháp đo hàng ngày Si, d ; Di, d và PSi, d nh đ nh ngh a trên

Spread, Depth và Price Sensitivity Ln (L): l y log giá tr L

 L: bi n đ ng c a các ch s đo thanh kho n trung bình cho t ng

c phi u hàng tháng (các ph ng pháp đo Spread, Depth, Price Sensitivity)

b ng Lt tr Lt-1 Các ch s L đ c tính trung bình cho t ng nhóm c phi u trong tháng ( Lk)

V i Close price-adjusted và open price-adjusted l n l t là giá đóng

c a đã đi u ch nh cu i tháng và giá đóng c a đã đi u ch nh đ u tháng

 TOVER: t l doanh thu, b ng giá tr giao d ch hàng tháng chia

t ng giá tr v n hóa trên th tr ng

 MCAP: v n hóa th tr ng, đ c tính theo đ n v tri u đ ng cho

t ng ngày giao d ch c a m i c phi u MCAP đ c s d ng tính giá tr v n hóa th tr ng c a t ng c phi u trung bình trong tháng MCAPt MCAPk: v n hóa th tr ng trung bình cho t ng nhóm c phi u đ c tính d a trên MCAPt Ln(MCAP) : l y log giá tr MCAP

3.6 Mô hình nghiên c u

Ph ng trình (1) ki m đ nh tác đ ng c a thanh kho n trong quá kh

 FINSTk,t = 1 FINSTk,t-1 + 2 FINSTk,t-2 + 3 rk,t + 4 k ,t + 5 TOVER k ,t + 6 Ln(MCAPk ,t-1 ) + 7 Ln (Lk,t-1) (1)

Ph ng trình (2) ki m đ nh tác đ ng c a bi n đ ng thanh kho n trong quá kh Ln(Lk,t-1) lên m c đ thay đ i c a s h u c a nhà đ u t n c ngoài

th i đi m hi n t i FINSTk,t, v i [rk ,t ; k ,t × (10)-2; TOVER k ,t × (10)-2; Ln(MCAPk ,t-1 ) × (10)-2 ] là các bi n ki m soát

 FINSTk,t = 1 FINSTk,t-1 + 2 FINSTk,t-2 + 3 rk ,t + 4 k ,t × (10)-2 + 5 TOVER k ,t× (10)-2 + 6 Ln(MCAPk ,t-1 ) × (10)-2 + 7 Ln (Lk,t-1) (2)

Ph ng trình (3) ki m đ nh tác đ ng c a s h u c a nhà đ u t n c ngoài trong quá kh FINSTk,t-1 lên thanh kho n c a ch ng khoán th i đi m

hi n t i Ln (Lk,t) , v i [rk ,t ; k ,t ; TOVER k ,t ; Ln(MCAPk ,t-1 ) ] là các bi n

ki m soát

 Ln (Lk,t) = 1 Ln (Lk,t-1)+ 2 Ln (Lk,t-2) + 3 rk ,t + 4 FINSTk,t-1 ×

rk ,t + 5 k ,t + 6 FINSTk,t-1 × k ,t + 7 TOVER k ,t + 8 FINSTk,t-1 × TOVER

12 (FINSTk,t-1)2 (3)

Ph ng trình (4) ki m đ nh tác đ ng c a thay đ i s h u c a nhà đ u t

n c ngoài trong quá kh FINSTk,t-1 lên thanh kho n c a ch ng khoán th i

đi m hi n t i Ln (Lk,t) , v i [rk ,t ; k ,t ; TOVER k ,t ; Ln(MCAPk ,t-1 ) ] là các

bi n ki m soát

 Ln (Lk,t) = 1 Ln (Lk,t-1)+ 2 Ln(Lk,t-2) + 3 rk ,t + 4 FINSTk,t-1 ×

TOVERk,t + 9 Ln(MCAPk ,t-1 ) + 10 FINSTk,t-1 × Ln(MCAPk ,t-1 ) + 11 FINSTk,t-1+ 12 ( FINSTk,t-1)2 (4)

 : đ l ch chu n (bi n đ ng giá)

TOVER: t l doanh thu hàng tháng

Ln (MCAP): Log v n th tr ng

Trình t x lý các bi n:

FINST: đ c tính toán d a trên d li u s l ng c phi u n m gi c a nhà

đ u t n c ngoài đ i v i t ng mã c phi u theo ngày t ngày 01 tháng 01

n m 2010 đ n ngày 15 tháng 08 n m 2013 chia cho t ng s l ng c phi u đang l u hành c a mã c phi u đó t i ngày giao d ch D li u này đ c ti p

t c tính trung bình theo tháng cho t ng mã c phi u theo tháng FINSTt FINSTt đ c s d ng đ tính trung bình cho t ng nhóm c phi u theo tháng FINSTk

L: ch s đo thanh kho n đ c tính d a trên 3 ph ng pháp Spread, Depth và Price Sensitivity nh nêu trên T ng t nh FINST các giá tr đo thanh kho n S, D và PS c ng đ c tính theo ngày cho t ng mã c phi u Sau đó, d

li u này đ c s d ng tính trung bình theo tháng đ i v i t ng mã c phi u St,

Dt và PSt và cu i cùng là tính trung bình theo nhóm c phi u cho t ng tháng

Sk, Dk và PSk.

r, , TOVER và Ln(MCAP): có trình t x lý t ng t L và FINST v i công

th c tính nh đã nêu m c 3.5

% c phi u t do giao d ch t i ngày 15/08/2013

(Ngu n: k t qu phân tích c a tác gi )

B ng 1 báo cáo tình hình s h u c a nhà đ u t n c ngoài theo nhóm

c phi u và c a 10 c phi u l n nh t D li u dòng 1 trình bày t l ph n tr m trung bình c phi u t do giao d ch trên t ng s c phi u đang l u hành t i ngày 15 Tháng Tám 2013 G n 50% c phi u đang t do giao d ch, t l này

gi m d n đ i v i các nhóm c phi u có MCAP cao D li u dòng 2 th hi n

t l s h u c a nhà đ u t n c ngoài trên t ng v n hóa th tr ng t i ngày

15 tháng 08 n m 2013 Có m t s thích rõ ràng c a nhà đ u t n c ngoài đ i

v i c phi u giá tr cao S h u c a nhà đ u t n c ngoài t ng lên khi chúng

ta di chuy n lên nh ng nhóm c phi u có giá tr MCAP cao M c trung bình

n m gi c a c đông n c ngoài t ng t 7.1% c phi u trong nhóm 4 lên

đ n 18.5% trong nhóm c phi u hàng đ u G n 30% giá tr c phi u đang l u hành trong m i c phi u hàng đ u Vi t Nam đ c n m gi b i các t ch c

n c ngoài T l s h u c a nhà đ u t n c ngoài qua các n m đ c trình bày trong d li u dòng 4 T n m 2010 đ n n m 2013, t l này t ng nh Dòng d li u cu i cùng trình bày giá tr n m gi trung bình qua các n m c a nhà đ u t n c ngoài theo đ n v tri u đ ng Trung bình n m 2013, t ch c

n c ngoài n m gi 547 nghìn t đ ng trong nhóm c phi u các cty l n,

nh ng ch có 2 nghìn t đ ng trong các nhóm nh

B ng 2: Th ng kê mô t các ch s đo l ng thanh kho n trên th tr ng

B ng 2 trình bày các ch s đo l ng thanh kho n theo trung bình có

tr ng s nh nhau cho m i n m Trong giai đo n m u, thanh kho n đã gi m

nh trên th tr ng ch ng khoán Vi t Nam T n m 2010 đ n n m 2013, Spread t ng t 4.05% lên đ n 5.44%, Depth gi m t 3.962 xu ng còn 1.229 t

đ ng, Price Sensitivity t ng t 0.326 lên đ n 4.134 trên m i t đ ng giao d ch Thanh kho n gi m qua các n m th hi n rõ nh t trong nhóm 1 N m 2010,

ho t đ ng giao d ch ch ng khoán di n ra sôi n i, s l ng c phi u mua bán trong ngày l n nên đ sâu th tr ng n m này cao đ t bi n so v i các n m khác So sánh các ch s đo l ng thanh kho n trong cùng m t n m (t 2010

đ n 2013), c phi u trong nhóm hàng đ u, có MCAP trung bình trong giai

đo n nghiên c u l n h n b ng 500 ngàn t đ ng, luôn th hi n tính thanh kho n t t h n so v i các nhóm c phi u còn l i K t h p d li u t b ng 1 cho th y, t l s h u c a nhà đ u t n c ngoài cao nh t trong nhóm 5 i u này th hi n các c đông n c ngoài th ng đ u t vào các c phi u có tính thanh kho n cao