SỬ DỤNG CÔNG CỤ PHÁI SINH VÀ HIỆU QUẢ HOẠT ĐỘNG DÀI HẠN CỦA DOANH NGHIỆP IPO

MỤC LỤC Dẫn nhập 1 1. Giới thiệu 1 1.1. Cơ sở hình thành 1 1.2. Nội dung nghiên cứu 3 1.3. Kết quả nghiên cứu 5 1.4. Ý nghĩa nghiên cứu 5 1.5. Bố cục bài nghiên cứu 6 2. Tổng quan về các nghiên cứu liên quan trước đây 6 2.1. Bằng chứng về hiệu quả hoạt động dài hạn của doanh nghiệp IPO 6 2.2. Phòng ngừa rủi ro tài chính và ảnh hưởng của nó đến giá trị doanh nghiệp 9 3. Phương pháp nghiên cứu 11 3.1. Dữ liệu và thống kê mô tả 11 3.2. Ước tính lợi nhuận của IPO 14 3.3. Mô hình ba nhân tố của Fama-French 17 3.4. Hồi qui chéo 20 4. Nội dung và các kết quả nghiên cứu 20 4.1. Kết quả kiểm định đơn biến 20 4.2. Kết quả mô hình 3 nhân tố Fama – French 22 4.3. Kết quả hồi qui chéo 24 5. Kết luận 26 Tài liệu tham khảo 29 Phụ lục – Bảng biểu 32 DẪN NHẬP Trong bài nghiên cứu này, tác giả xem xét vai trò của quản lý rủi ro doanh nghiệp thông qua việc sử dụng các công cụ phái sinh tài chính ảnh hưởng đến hiệu quả kinh doanh dài hạn của một mẫu các doanh nghiệp khai khoáng ở Úc đã phát hành cổ phiếu ra công chúng trong khoảng thời gian 1994 - 2004. Tác giả tìm thấy bằng chứng rằng các doanh nghiệp sử dụng công cụ phái sinh nói chung tốt hơn các doanh nghiệp không sử dụng công cụ phát sinh trong khoảng thời gian 5 năm sau khi niêm yết. Khi kết hợp với rủi ro tỉ giá hối đoái và giá hàng hóa, hai loại rủi ro mà các doanh nghiệp khai khoáng Úc thường gặp, tác giả tìm ra các bằng chứng thuyết phục chứng tỏ các doanh nghiệp sử dụng công cụ phái sinh không có rủi ro khác thường hoạt động tốt hơn so với các doanh nghiệp không sử dụng công cụ phái sinh (không dùng biện pháp phòng ngừa rủi ro). Hơn nữa, trong tổng thể các doanh nghiệp có sử dụng các công cụ phái sinh, các doanh nghiệp có biện pháp loại bỏ rủi ro tỷ giá có xu hướng hoạt động tốt hơn so với những doanh nghiệp vẫn để lại rủi ro tỷ giá lớn. Kết quả của tác giả bổ sung cho các nghiên cứu đã có tranh luận rằng việc phòng ngừa rủi ro thông qua việc sử dụng các công cụ phái sinh tài chính có vai trò làm gia tăng giá trị doanh nghiệp. 1. GIỚI THIỆU 1.1 Cơ sở hình thành Đặt vấn đề Tác giả ủng hộ quan điểm cho rằng quản trị rủi ro doanh nghiệp bằng cách sử dụng các công cụ tài chính phái sinh là một yếu tố xác định hiệu quả dài hạn của doanh nghiệp IPO khi xem xét một mẫu các doanh nghiệp IPO trong lĩnh vực khai khoáng ở Úc. Cụ thể tác giả kiểm chứng xem liệu doanh nghiệp sử dụng các công cụ phái sinh đạt được lợi nhuận cổ phiếu cao hơn so với doanh nghiệp tương tự không sử dụng các công cụ phái sinh trong khoảng thời gian 5 năm sau khi niêm yết. Tác giả không chỉ tập trung vào sự khác biệt giữa các doanh nghiệp sử dụng và không sử dụng các công cụ phái sinh, mà còn xác định liệu các doanh nghiệp sử dụng các công cụ phái sinh hiệu quả có được thị trường đánh giá cao hơn so với doanh nghiệp sử dụng công cụ phái sinh không hiệu quả. Tác giả định nghĩa các doanh nghiệp sử dụng công cụ phái sinh hiệu quả là những doanh nghiệp sử dụng các công cụ phái sinh thành công trong việc làm giảm rủi ro đến một mức không phát hiện được. Ngược lại, các doanh nghiệp sử dụng công cụ phái sinh không hiệu quả là các doanh nghiệp sử dụng các công cụ tài chính phái sinh nhưng rủi ro sót lại vẫn nhiều. Tổng quan các nghiên cứu liên quan Sức thuyết phục trong ước đoán của tác giả rằng việc sử dụng các biện pháp phòng ngừa rủi ro có thể giải thích hiệu quả trong dài hạn của các doanh nghiệp IPO xuất phát từ các lý thuyết phòng ngừa rủi ro nền tảng. Trong khuôn khổ lý thuyết được phát triển bởi Smith và Stulz (1985) và Mayers và Smith (1987), miễn là thị trường có các chi phí như thuế thu nhập doanh nghiệp và chi phí kiệt quệ tài chính, việc phòng ngừa rủi ro có thể nâng giá trị doanh nghiệp bằng cách giảm các chi phí khác nhau liên quan đến sự biến động trong lợi nhuận và lưu chuyển tiền tệ của doanh nghiệp. Cốt lõi của những lập luận này là việc phòng ngừa rủi ro làm thông suốt nguồn thu nhập và dòng tiền và do đó làm giảm “rủi ro đuôi trái” cho các doanh nghiệp lựa chọn phòng ngừa cho các rủi ro tài chính của họ. Khả năng để tránh “rủi ro đuôi trái” đại diện cho một nguồn gia tăng giá trị quan trọng cho các doanh nghiệp khi một số kết quả không mong đợi có xu hướng xuất hiện trong tình trạng kiệt quệ tài chính. Đầu tiên, các doanh nghiệp phải chịu chi phí ký kết hợp đồng cao hơn đáng kể trong việc thực hiện các hoạt động kinh doanh của họ, chẳng hạn như giữ chân lao động có tay nghề cao, đàm phán tài chính, hoặc thu hút khách hàng mới. Thứ hai, các doanh nghiệp kiệt quệ có xu hướng từ bỏ dự án có NPV dương (NPV), thường được gọi là vấn đề "thiếu đầu tư", hoặc do tính thanh khoản không đảm bảo (Froot, Scharfstein, và Stein 1993) hoặc miễn cưỡng đầu tư bởi vì lợi ích của việc thực hiện các dự án sẽ do trái chủ hưởng thay vì cổ đông, đây là một biểu hiện của vấn đề người đại diện (Smith 1995). Cuối cùng, kiệt quệ tài chính có thể dẫn đến phá sản, có thể tốn kém do các chi phí trực tiếp như chi phí pháp lý, hành chính và kế toán. Tuy nhiên mức độ gia tăng giá trị có được do phòng ngừa rủi ro tài chính thay đổi tùy theo tính chất tài chính và cách phòng ngừa rủi ro của các doanh nghiệp. Nói cách khác, như Mackay và Moeller (2007) đã khéo léo giải thích, "các tác động định giá của việc sử dụng phòng ngừa rủi ro của doanh nghiệp phải được đánh giá bằng cách so sánh giá trị mà hoat động phòng ngừa rủi ro có thể thêm vào là bao nhiêu ". Cụ thể hơn, giá trị của việc sử dụng biện pháp phòng ngừa rủi ro được xác định bởi sự kết hợp giữa mức độ của sử dụng biện pháp phòng ngừa và sự gia tăng giá trị có thể có nếu các doanh nghiệp phòng ngừa cho tất cả rủi ro của họ. Theo giả dụ ngây thơ rằng tất cả các doanh nghiệp đều có cùng mức độ sử dụng các công cụ phái sinh (ti lệ % rủi ro phòng ngừa là như nhau), từ lập luận trên, có thể suy ra rằng các doanh nghiệp có “rủi ro đuôi trái” cao hơn sẽ hưởng lợi nhiều hơn từ việc sử dụng các biện pháp phòng ngừa. Những doanh nghiệp này thông thường là doanh nghiệp nhỏ, có thanh khoản thấp, và có rủi ro kinh doanh / rủi ro mất khả năng chi trả cao hơn. Kết luận bên trên thúc đẩy tác giả tập trung vào một mẫu của các doanh nghiệp IPO để điều tra câu hỏi nghiên cứu quan trọng: liệu việc sử dụng biện pháp phòng ngừa rủi ro sẽ giúp nâng cao hiệu quả doanh nghiệp. Dù thực tế là các doanh nghiệp IPO về mặt lý thuyết được dự đoán là đối tượng chủ yếu được hưởng lợi từ các biện pháp phòng ngừa do đặc điểm tài chính của chúng, bằng chứng thực nghiệm cho đến nay chủ yếu liên quan đến các doanh nghiệp thành lập (xem, ví dụ, Allayannis và Weston năm 2005; Carter, Rogers, và Simkins năm 2006, và Jin và Jorion năm 2006). Tương tự, bằng chứng thực nghiệm về mối quan hệ giữa giá trị doanh nghiệp và phòng ngừa rủi ro tài chính vẫn không có trong các nghiên cứu. Một số nghiên cứu trình bày về một mức phí khi sử dụng các công cụ phái sinh (Allayannis và Weston 2001; Kim, Mathur, và Nam năm 2006; và Carter, Rogers, và Simkins năm 2006), trong khi các nghiên cứu khác đã thành công hạn chế trong việc chứng minh rằng có một mối quan hệ dương giữa việc sử dụng biện pháp phòng ngừa và giá trị doanh nghiệp (Jin và Jorion, 2006 2007; Bartram, Brown, và Conrad 2011). Mackay và Moeller (2007) đã chứng minh rằng các công cụ phái sinh có thể làm tăng giá trị, nhưng việc gia tăng giá trị là có điều kiện đối doanh nghiệp phòng ngừa một số rủi ro và để các rủi ro khác không được phòng ngừa. Sự khác biệt trong các kết quả nghiên cứu thực nghiệm này có thể được tương thích bằng cách thừa nhận rằng việc giá trị cuối cùng được thêm vào là một hàm số của mức độ sử dụng các biện pháp phòng ngừa và giá trị tối đa để đạt được từ các biện pháp đó. Đối với các yếu tố đầu tiên, các doanh nghiệp có thể sử dụng hoặc không thể sử dụng các biện pháp phòng ngừa ở mức tối ưu của họ, trong khi giá trị tối đa của việc sử dụng biện pháp phòng ngừa phụ thuộc vào các đặc điểm và tính bất ổn của nguồn rủi ro tiềm ẩn được phòng ngừa một các hiệu quả. 1.2 Nội dung nghiên cứu Tác giả chọn tập trung các doanh nghiệp IPO trong lĩnh vực khai khoáng thay vì sử dụng một mẫu các doanh nghiệp IPO trong nhiều ngành nghề. Việc lựa chọn mẫu của tác giả căn cứ trên một cân nhắc quan trọng về vấn đề nội sinh được nêu bởi Aretz và Bartram (2010) và Bartram, Brown, và Conrad (2011). Có hai khía cạnh để nội sinh có thể ảnh hưởng đến việc giải thích của các kết quả. Thứ nhất, việc phòng ngừa có thể là kết quả, chứ không phải là một yếu tố quyết định giá trị doanh nghiệp và/hoặc hiệu quả của doanh nghiệp. Thứ hai, trong tính toán với dữ liệu đa lĩnh vực, sự khác biệt trong giá trị doanh nghiệp có thể là do sự khác biệt trong các đặc điểm tài chính của các doanh nghiệp thuộc các ngành khác nhau chứ không phải do doanh nghiệp có sử dụng các biện pháp phòng ngừa rủi ro hay không. Bằng cách tập trung vào một ngành công nghiệp duy nhất, tác giả đi theo các phương pháp tiếp cận của Jin và Jorion (2006) để đảm bảo rằng tất cả các doanh nghiệp trong mẫu thì có rủi ro cũng như đặc điểm tài chính và đặc điểm hoạt động tương tự nhau. Kết quả là, bất kỳ sự khác biệt trong giá trị doanh nghiệp và hiệu quả doanh nghiệp là do sự khác biệt trong cung cách quản lý rủi ro chứ không phải sự khác biệt trong đặc điểm tài chính. Sự lựa chọn các doanh nghiệp IPO trong lĩnh vực khai khoáng một phần cũng được thúc đẩy bởi thực tế là các rủi ro tài chính của các doanh nghiệp này ở Úc khá minh bạch và được xác định rõ. Đặc biệt, các doanh nghiệp này ở Úc thường có rủi ro doanh nghiệp số dựa trên sự biến động giá cả hàng hóa. Ngoài ra, kể từ khi giá cả hàng hóa thường được niêm yết bằng đô la Mỹ, các doanh nghiệp này cũng đối mặt với những biến động trong tỷ giá Đô la Úc / đô la Mỹ (AUD / USD). Mặc dù hoạt động tương tự nhau và thiết lập các rủi ro tương đối thống nhất, nhưng không có gì đảm bảo rằng tất cả các doanh nghiệp trong mẫu của tác giả phải đối mặt với rủi ro đã đề cập. Ví dụ như một số doanh nghiệp khai khoáng vẫn đang trong giai đoạn thăm dò và ít chịu rủi ro về giá cả hàng hóa và tỷ giá. Nếu doanh nghiệp chưa có rủi ro tài chính dự kiến thì có ít lí do cho rằng phòng ngừa rủi ro có thể thêm giá trị và việc thêm các doanh nghiệp này vào mẫu có thể làm sai lệch việc diễn dịch kết quả. Tương ứng, tác giả áp dụng một mô hình thị trường gia tăng đã được sử dụng rộng rãi trong các bài nghiên cứu (Adler và Dumas 1984; Allayannis và Ofek năm 2001; Bartram, Brown, và Minton 2010) để xác định tầm quan trọng của rủi ro chênh lệch tỷ giá cho các doanh nghiệp trong mẫu của tác giả. Căn cứ vào hồ sơ rủi ro và việc sử dụng các công cụ tài chính phái sinh của các doanh nghiệp, tác giả phân mẫu thành bốn nhóm khác nhau: - Nhóm phòng ngừa có hiệu quả: các doanh nghiệp sử dụng các công cụ phái sinh và không có rủi ro sót lại (nhóm 1); - Nhóm phòng ngừa không hiệu quả: các doanh nghiệp sử dụng các công cụ phái sinh và có rủi ro sót lại (nhóm 2); - Nhóm không phòng ngừa: các doanh nghiệp không sử dụng các công cụ phái sinh và có rủi ro sót lại (Nhóm 3); - Nhóm không rủi ro: các doanh nghiệp không sử dụng các công cụ phái sinh và không có rủi ro sót lại (Nhóm 4). Phân tích của tác giả chủ yếu tập trung vào ba loại đầu tiên vì tác giả tin rằng thất bại của tác giả khi quan sát việc sử dụng công cụ phái sinh trong nhóm các doanh nghiệp không rủi ro là nhóm này không có rủi ro dự kiến. 1.3 Kết quả nghiên cứu Sử dụng mô hình ba nhân tố Fama-Frence để kiểm định quy mô doanh nghiệp và tỷ lệ giá trị sổ sách trên giá trị thị trường, tác giả tìm thấy bằng chứng rất mạnh mẽ rằng nhóm phòng ngừa hiệu quả (Nhóm 1) hoạt động tốt hơn nhóm có nhiều rủi ro nhưng không phòng ngừa (Nhóm 3). Kết quả thể hiện khi phân tích cả rủi ro về tỷ giá và giá hàng hóa đối với trường hợp sử dụng trọng số và không trọng số (trọng số bằng nhau). Khoảng cách về hiệu quả hoạt động nằm trong khoảng 1.87% - 3.75% mỗi tháng tùy theo mô hình thiết lập. Nếu xem xét cụ thể vào việc phòng ngừa rủi ro tỷ giá, kết quả của tác giả tiếp tục cho thấy nhóm phòng ngừa hiệu quả rủi ro tỷ giá (sử dụng công cụ phái sinh và loại bỏ rủi ro đến một mức độ thống kê không đáng kể), hoạt động tốt hơn nhóm phòng ngừa không hiệu quả (sử dụng công cụ phái sinh nhưng vẫn còn chịu rủi ro chênh lệch tỷ giá một cách đáng kể). Chênh lệch thu nhập có thể đến khoảng 5.92% mỗi tháng. Điều thú vị quan sát được là hiệu quả của nhóm phòng ngừa không hiệu quả và nhóm không phòng ngừa không có sự biệt đáng kể. Kết quả hồi quy chéo khẳng định vai trò làm tăng giá trị của công cụ tài chính phái sinh cụ thể cho mẫu IPO này. Tổng hợp lại, kết quả của tác giả cho thấy rằng việc sử dụng các công cụ tài chính phái sinh trong phòng ngừa rủi ro liên quan với hiệu quả hoạt động dài hạn tốt hơn cho các doanh nghiệp IPO. Ngoài ra, thị trường không đánh giá cao các doanh nghiệp phòng ngừa không hiệu quả (làm cho có) như là các doanh nghiệp đã loại bỏ rủi ro tài chính một cách hiệu quả. 1.4 Ý nghĩa nghiên cứu Với tập hợp các kết quả này, tác giả làm phong phú thêm hiểu biết về khả năng là gia tăng giá trị của các công cụ tài chính phái sinh khi áp dụng cho một loại doanh nghiệp mới: các doanh nghiệp IPO. Lý thuyết phòng ngừa rủi ro dự đoán rằng các doanh nghiệp IPO có một xu hướng hưởng lợi rõ rang từ phòng ngừa rủi ro nhờ các đặc điểm tài chính của họ. Tác giả xác nhận bằng thực nghiệm rằng các doanh nghiệp này thực sự được hưởng lợi từ việc phòng ngừa rủi ro tài chính. 1.5 Bố cục bài nghiên cứu Phần 1 giới thiệu tóm lược về đề tài nghiên cứu và một số vấn đề liên quan. Phần 2 cung cấp một cái nhìn tổng quan về các bài nghiên cứu liên quan đến hiệu suất dài hạn của doanh nghiệp IPO và mối quan hệ giữa phòng ngừa rủi ro tài chính và giá trị cổ đông. Phần 3 là phần mô tả dữ liệu và phương pháp luận. Phần 4 trình bày những phát hiện của tác giả, và phần 5 đưa ra kết luận của nghiên cứu. 2. TỔNG QUAN VÈ CÁC BÀI NGHIÊN CỨU LIÊN QUAN TRƯỚC ĐÂY 2.1 Bằng chứng về hiệu quả hoạt động dài hạn của doanh nghiệp IPO Hơn 2 thập kỷ qua, các nhà nghiên cứu đã rất quan tâm đến vấn đề kém hiệu quả trong dài hạn của các đợt phát hành chứng khoán ra công chúng lần đầu được đưa ra đầu tiên bởi Ritter (1991) và Loughran and Ritter (1995). Brav and Gompers 1997, Wu and Kwok 2007 nghiên cứu mức độ của việc kém hiệu quả thay đổi tuỳ thuộc vào khoảng lấy mẫu các loại IPOs. Schultz 2003, Gregory, Guermat and Al-Shawawreh 2011, nghiên cứu quan trọng hơn là ở cách tính cổ tức ở thị trường thứ cấp, việc kém hiệu quả trong dài hạn là hiện tượng kèm theo được ghi nhận khá phổ biến khi IPOs. Tuy nhiên kết luận ít thuyết phục hơn đó là nhân tố nội sinh và ngoại sinh có thể dự đoán được hiệu quả IPO trong dài hạn. Loughran and Ritter (2000) đưa ra giải thích hành vi đối với việc kém hiệu quả đã được quan sát, lý do vì sao các nhà quản lý có thể lợi dụng nhà đầu tư quá lạc quan về triển vọng trong tương lai của các doanh nghiệp IPO và chọn cách phát hành các cổ phần khi chúng về cơ bản là được đánh giá cao. Giá cổ phần quay về giá trị đúng đã dẫn đến việc kém hiệu quả trong dài hạn. Trong khi đó, một vài nhà nghiên cứu Paudyal, Saadouni and Briston 1998, Jelic and Briston 2001 đã tìm thấy mối tương quan nghịch giữa cổ tức ban đầu của IPO và hiệu quả trong dài. Còn những nhà nghiên cứu khác như (Ahmad-Zaluki, Campbell and Goodacre 2007), hay (Lee, Taylor and Walter 1996) thì cho thấy mối tương quan thuận và thậm chí còn là tương quan phi tuyến tính. Một vài nhân tố được xem là nhân tố quan trọng đối với hiệu quả trong dài hạn, chẳng hạn như nguồn vốn thu về từ IPO, danh tiếng của tổ chức bảo lãnh phát hành và việc điều chỉnh sổ sách cũng được xem như là chi phí phải trả theo ý mình muốn. Brav and Gompers (1997) chỉ ra rằng nguồn vốn được mang lại từ các đợt IPO thì hiệu quả hơn nguồn vốn được mang lại từ các nguồn huy động vốn tương tự với cùng lợi tức như nhau. Gần đây, Levis (2011) cũng chứng minh rằng hiệu quả trong dài hạn của nguồn vốn tư nhân thu được từ các đợt IPO vượt trội so với các loại khác từ IPO, bao gồm vốn kinh doanh thu được từ IPO. Liên quan đến danh tiếng của các tổ chức bảo lãnh phát hành, Carter, Dark, and Singh (1998) đã chứng tỏ vai trò quan trọng của các tổ chức bảo lãnh phát hành trong việc dự đoán lợi tức trong dài hạn. Đặc biệt, các chứng khoán phát hành được bảo lãnh bởi các tổ chức bảo lãnh phát hành có uy tín thì sẽ tốt hơn các nhà bảo lãnh với mức xếp hạng thấp hơn. Mức độ mà doanh nghiệp lựa chọn để báo cáo chi phí phải trả theo ý mình để tăng lợi nhuận cũng đóng góp phần quan trọng đến hiệu quả trong dài hạn. Teoh, Welch, and Wong (1998) cho thấy rằng càng tích cực ghi nhận chi phí theo ý mình thì hiệu quả trong dài hạn sẽ càng kém. Các nhà nghiên cứu như Chan, Cooney, Kim, and Singh (2008) xem những nhân tố này một cách đồng thời và cung cấp hổ trợ bằng chứng rằng những người thắng trong IPO là những người với chi phí phải trả thấp, huy động vốn và thuê tổ chức phát hành bảo lãnh bởi các tổ chức tài chính có uy tín. Mức độ quốc tế hoá của việc phát hành cổ phần cũng có vẻ như đóng một vai trò trong dự báo hiệu quả IPO trong tương lai. Wu and Kwok (2007) cung cấp bằng chứng rằng không chỉ làm cho IPO quốc tế kém hiệu quả so với thị trường mà còn kém hiệu quả đối với việc huy động tương tự ở nội địa nước Mỹ. Gao, Mao, and Zhong (2006), mặt khác họ minh họa rằng một mức độ cao hơn về sự bất đồng ý kiến, đo lường khi giá cổ phiếu biến đổi trong vòng 25 ngày phát hành, thì cũng có liên quan với kém hiệu quả của IPO trong dài hạn. Vấn đề chính của bài nghiên cứu về hiệu quả IPO trong dài hạn là vấn đề hiệu quả được đo lường như thế nào. Bài nghiên cứu đã cho thấy rằng mức độ kém hiệu quả hay vượt mong đợi thì khá nhạy cảm với phương pháp sử dụng bằng cách đo lường cổ tức. Nói rõ ràng hơn, sử dụng cổ tức theo những chuẩn mực khác nhau thì sẽ tạo ra mức độ biến động trong mối quan hệ với hiệu quả IPO. Thêm nữa, sử dụng phương pháp trọng số đều so với phương pháp trọng số của giá cũng tạo ra kết quả khác nhau đáng kể. Một vài nghiên cứu của Brav and Gompers 1997; Levis 2011; Gregory et al. 2010 cũng cho thấy rằng trọng số đều thì có vẻ liên quan đến việc kém hiệu quả hơn khi so với trọng số giá trị. Kết quả này thì khá chủ quan, xem rằng kém hiệu quả thì thông thường là tập trung ở những doanh nghiệp nhỏ hơn. Brav and Gompers (1997) chẳng hạn chứng minh rằng kém hiệu quả là một biểu hiện của những doanh nghiệp mà có giá trị thị trường so với giá trị sổ sách nhỏ và thấp bất chấp là những doanh nghiệp đó có IPO hay không. Những nghiên cứu gần đây thì có khuynh khướng phân biệt giữa cổ tức theo sự kiện và cổ tức theo tháng trong việc đo lường hiệu quả của IPO. Cổ tức theo sự kiện chính là cổ tức trên một chiến lược đầu tư mà ở đó một lượng tiền bằng nhau được đầu tư vào mỗi lần và mọi lần IPO khi nó được phát hành ra công chúng. Ngược lại, cổ tức theo thời gian đo lường cổ tức theo một chiến lược mà ở đó số lượng tiền bằng nhau được đầu tư vào mỗi tháng trong một danh mục đầu tư của các đợt phát hành IPO mới. Schultz (2003) không ủng hộ cổ tức theo sự kiện, từ khi IPO có xu hướng tập trung đúng lúc thị trường phát hành đang nóng khi mà giá cổ phiếu đặc biệt cao. Schultz (2003) giới hạn việc tập trung của IPO đúng lúc “pseudo market timing” và đề cập đến một sự thật rằng càng nhiều doanh nghiệp cổ phần hoá khi họ có thể nhận được một mức giá cao hơn đối với cổ phẩn của họ và nếu giá đó vẫn giữ tăng, thì sẽ càng nhiều doanh nghiệp đi vào thị trường cho đến khi giá bắt đầu giảm. Và kết quả là, sử dụng đo lường cổ tức theo phương pháp sự kiện thì đưa đến kết quả là hiệu quả trong dài hạn giảm. Cổ tức hình thành bằng cách sử dụng danh mục đầu tư cổ tức theo tháng khắc phục được vấn đề hội tụ và hình như là tốt hơn cổ tức theo sự kiện. Sử dụng một mẫu lớn về IPOs trước khi NASDAQ tạo thành, Gompers and Lerner (2003) cho thấy rằng mặc dầu một vài bằng chứng về việc kém hiệu quả khi sử dụng cổ tức theo sự kiện, nhưng một phân tích cổ tức theo tháng cũng cho thấy không có hiệu quả khác thường Tuy nhiên sử dụng thời gian theo tháng thì không sao, đều được chấp nhận như thời gian theo sự kiện. Gregory et al. (2010) đánh dấu một số lượng cổ phiếu phát hành có liên quan đến phân tích thời gian theo lịch, bao gồm, giữa những cái khác, các bài kiểm tra về thống kê không thuyết phục, phần dư của phương sai và sự thất bại phản ảnh kinh nghiệm nhà đầu tư. Với lý do này, cổ tức theo sự kiện va cổ tức theo tháng được xem như là bổ sung cho nhau hơn là thay thế nhau trong các bài nghiên cứu mà giải quyết hiệu quả trong dài hạn của IPO. 2.2. Phòng ngừa rủi ro tài chính và ảnh hưởng của nó đến giá trị doanh nghiệp Các lý thuyết phòng ngừa rủi ro của doanh nghiệp bắt nguồn từ lý thuyết MM (1958) trong thị trường vốn hoàn hảo, phòng ngừa rủi ro doanh nghiệp không thể làm tăng giá trị, khi mà cổ đông dễ dàng lặp lại việc này ở mức độ cá nhân. Tuy nhiên, khi mà giả định về thị trường vốn hoàn hảo bị mất đi, có nhiều tranh luận cho rằng phòng ngừa trở thành công cụ tăng cao giá trị bằng việc giảm thiểu các chi phí liên quan đến độ biến động cao trong dòng tiền, ví như các khoản thuế mong đợi, chi phí đầu tư dưới mức và chi phí kiệt quệ tài chính. Các nghiên cứu trước đây kiểm tra trực tiếp giá trị của việc phòng ngừa bằng cách điều tra rằng có phải quyết định phòng ngừa phụ thuộc vào số đặc tính của doanh nghiệp mà nó đại diện cho thiên hướng sử dụng các công cụ phòng ngừa, ví như tỉ lệ đòn bẩy, độ thanh khoản, cơ hội phát triển, và kích cỡ doanh nghiệp. Nhiều chứng cứ cho rằng việc sử dụng công cụ phòng ngừa bằng các sản phẩm tài chính phái sinh nhằm mục tiêu gia tăng giá trị để đáp lại các rủi ro như phải trả thuế cao hơn, đầu tư dưới mức do thiếu thanh khoản, hay kiệt quệ tài chính. [...]... tăng giá trị của công cụ tài chính phái sinh Tuy nhiên, hoạt động chiếm ưu thế được tập trung vào nhóm các công ty có sử dụng công cụ phòng ngừa rủi ro Các doanh nghiệp sử dụng công cụ phòng ngừa có hiệu quả thường hoạt động tốt hơn các doanh nghiệp không sử dụng công cụ phòng ngừa Các doanh nghiệp sử dụng công cụ phòng ngừa có hiệu quả thường hoạt động tốt hơn các doanh nghiệp sử dụng công cụ phòng ngừa... Bảo lãnh phát hành 0.41 BẢNG 2: HOẠT ĐỘNG SỬ DỤNG CÔNG CỤ PHÁI SINH VÀ ĐẶC ĐIỂM CỦA CÁC DOANH NGHIỆP IPO TRONG LĨNH VỰC KHAI KHOÁNG Bảng này trình bày các dữ liệu mô tả cho các hoạt động sử dụng công cụ phái sinh và đặc điểm tài chính của các công ty mẫu - Phần A cho thấy số lượng và tỷ lệ phần trăm của các công ty không sử dụng công cụ phái sinh, sử dụng công cụ phái sinh trong một năm, hai năm, năm... các doanh nghiệp không dùng công cụ phái sinh Nó cũng được thiết lập trong các tài liệu sử dụng phái sinh là một chức năng của quy mô doanh nghiệp, nơi các doanh nghiệp lớn hơn được vị trí tốt hơn về nguồn lực tài chính và nhân lực để thực hiện công cụ phái sinh Phần A của Bảng 2 cũng phân việc sử dụng công cụ phái sinh theo sự liên tục của nó Cụ thể, 6,67% của các doanh nghiệp sử dụng công cụ phái sinh. .. - Phần B cho thấy tổng số công ty sử dụng và không sử dụng công cụ phái sinh theo năm - Phần C trình bày đặc điểm tài chính của công ty sử dụng và không sử dụng công cụ phái sinh, nơi mà công ty sử dụng công cụ phái sinh được định nghĩa là một công ty có sử dụng công cụ phái sinh ít nhất một trong năm năm sau khi niêm yết  Độ lệch chuẩn doanh thu là độ lệch chuẩn hàng năm của lãi cổ phiếu hàng tháng... hàng hóa của doanh nghiệp, tác giả có thể phân chia doanh nghiệp thành 4 nhóm dựa trên (i) việc sử dụng công cụ phái sinh, và (ii) hồ sơ rủi ro (ii) 4 nhóm đó là: - Nhóm 1: phòng ngừa hiệu quả (có sử dụng công cụ phái sinh và không còn rủi ro) - Nhóm 2: phòng ngừa không hiệu quả (có sử dụng công cụ phái sinh và có rủi ro còn lại lớn) - Nhóm 3: không phòng ngừa (không sử dụng công cụ phái sinh, có rủi... phòng ngừa không hiệu quả Doanh nghiệp sử dụng công cụ phòng ngừa không hiệu quả hoạt động không tốt bằng doanh nghiệp không sử dụng công cụ phòng ngừa Điều này thực sự hấp dẫn, bởi vì định giá công ty trên thị trường dựa trên giá trị được phân phối qua công cụ phái sinh dường như đối lập với việc công ty có sử dụng công cụ phái sinh hay không Các kết quả của tác giả đồng tình với luận điểm của Moeller... sơ bộ về vai trò của phòng ngừa rủi ro doanh nghiệp ảnh hưởng đến hiệu suất dài hạn của các doanh nghiệp IPO, tác giả chạy một thử nghiệm lợi nhuận trung bình của doanh nghiệp sử dụng công cụ phái sinh và không sử dụng công cụ phái sinh trong một nhóm Trong phần trước, tác giả ghi nhận hai biện pháp đo lường của hiệu suất dài hạn BHAR và CAR - cho mục đích so sánh Tuy nhiên, việc sử dụng CAR đã được... việc sử dụng phái sinh không thực sự làm giảm rủi ro doanh nghiệp (Guay 2001; Jin và Jorion 2006) Hơn nữa, tác giả tìm thấy bằng chứng hỗ trợ việc tìm kiếm được chấp nhận rằng việc sử dụng công cụ phái sinh chỉ ra rằng các doanh nghiệp lớn hơn có nhiều khả năng sử dụng các công cụ phái sinh hơn so với các doanh nghiệp nhỏ hơn Như một dấu hiệu ban đầu về hiệu suất, doanh nghiệp sử dụng công cụ phái sinh. .. nghiệp như là doanh nghiệp sử dụng phái sinh tổng thể nếu nó sử dụng các công cụ phái sinh trong ít nhất một năm trong năm năm sau khi niêm yết Theo định nghĩa này, 44 doanh nghiệp được phân loại là doanh nghiệp sử dụng phái sinh và còn lại là doanh nghiệp không sử dụng Kết quả trong Phần C cho thấy một phát hiện thú vị là doanh nghiệp sử dụng công cụ phái sinh có lợi nhuận biến động thấp Phát hiện này là... nó sử dụng bất kỳ hợp đồng phái sinh nào trong năm tài chính Tất cả các doanh nghiệp khác được phân loại như doanh nghiệp không sử dụng công cụ phái sinh Do những biến đổi trong cách các doanh nghiệp báo cáo việc sử dụng phái sinh của họ, nên không thể để có được những mức độ các công cụ phái sinh này được sử dụng Ví dụ, mặc dù một số doanh nghiệp cho thấy việc sử dụng phái sinh, họ không tiết lộ số . với doanh nghiệp sử dụng công cụ phái sinh không hiệu quả. Tác giả định nghĩa các doanh nghiệp sử dụng công cụ phái sinh hiệu quả là những doanh nghiệp sử dụng các công cụ phái sinh thành công. biện luận rằng quản trị rủi ro doanh nghiệp thông qua sử dụng hiệu quả các công cụ phái sinh có thể là một nhân tố quyết định đến hiệu quả dài hạn của doanh nghiệp IPO. Sử dụng phái sinh tài chính. chính và nhân lực để thực hiện công cụ phái sinh Phần A của Bảng 2 cũng phân việc sử dụng công cụ phái sinh theo sự liên tục của nó. Cụ thể, 6,67% của các doanh nghiệp sử dụng công cụ phái sinh