CHÍNH SÁCH CỔ TỨC VÀ MỐI TƯƠNG QUAN VỚI GIÁ CỔ PHIẾU CỦA CÁC DOANH NGHIỆP TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH

TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TPHCM LỚP ĐÊM - CAO HỌC KHÓA 23  PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU KHOA HỌC Đề tài: CHÍNH SÁCH CỔ TỨC VÀ MỐI TƯƠNG QUAN VỚI GIÁ CỔ PHIẾU CỦA CÁC DOANH NGHIỆP TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHỐN THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH GVHD: TS Võ Thị Q NHĨM TÀI CHÍNH 3: gồm thành viên 1/ Phan Thị Xuân Diệu 2/ Diệp Hoàng Anh 3/ Phạm Thị Thu Hà 4/ Huỳnh Thị Kim Anh TP.HCM, Tháng năm 2012 MỤC LỤC A- VẤN ĐỀ NGHIÊN CỨU B- MỤC TIÊU NGHIÊN CỨU C- CÂU HỎI NGHIÊN CỨU D- CƠ SỞ NGHIÊN CỨU CÁC KHÁI NIỆM 2 ĐO LƯỜNG CHÍNH SÁCH CỔ TỨC 3 CÁC CHÍNH SÁCH CHI TRẢ CỔ TỨC 4 CÁC PHƯƠNG THỨC TRẢ CỔ TỨC 5 CÁC LÝ THUYẾT VỀ CỔ TỨC E- PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU 12 TÀI LIỆU THAM KHẢO .16 A- VẤN ĐỀ NGHIÊN CỨU Vào tháng năm 2004, nhà thầu lớn lĩnh vực không gian vũ trụ quốc phịng Northrop Grumman (NG) cơng bố kế hoạch khen thưởng cho tất cổ đông cơng ty kết hoạt động kinh doanh tốt thời gian gần Theo kế hoạch này, NG thực ba sách cụ thể sau: Tăng mạnh mức cổ tức hàng quý lên 15%, từ 40% lên 46%/ cổ phần Tiến hành chia cổ phần thành hai cổ phần Tiếp tục mua lại 700 triệu cổ phần thường Các nhà đầu tư công ty hân hoan vui mừng, đẩy giá cổ phiếu tăng lên thêm 1,6% ngày cơng bố Vậy liệu sách cổ tức có thật ảnh hưởng đến giá trị cổ phiếu công ty hay không? Theo lý thuyết Merton Miller Franco Modigliani (1961), sách cổ tức hồn tồn khơng ảnh hưởng đến giá trị cổ phiếu công ty Nhưng lý thuyết gắn với giả định thị trường vốn hiệu hồn hảo (một thị trường khơng có thuế, khơng có chi phí giao dịch, khơng có chi phí phát hành, thông tin cân xứng …) Vậy với thị trường vốn khơng hồn hảo ngày nay, sách cổ tức có ảnh hưởng đến giá trị cổ phiếu công ty không? Một nghiên cứu Khaled, Chijoke Aruoriwo (2011) cho thấy có mối quan hệ thuận chiều tỷ lệ cổ tức thị giá cổ phần (dividend yield) với giá trị cổ phiếu, có mối quan hệ ngược chiều tỷ lệ chi trả cổ tức (dividend payout ratio) với giá trị cổ phiếu công ty niêm yết thị trường chứng khoán Anh B- MỤC TIÊU NGHIÊN CỨU Có thể thấy Việt Nam thị trường khơng hồn hảo liệu sách M&M có cịn hay khơng, khơng ảnh hưởng đến giá trị cổ phiếu nào? Đã có nghiên cứu sách cổ tức cơng ty Việt Nam chưa có nghiên cứu cụ thể vai trị sách cổ tức giá trị cổ phiếu công ty Việt Nam Do vậy, để góp phần giúp nhà quản trị tài cơng ty Việt Nam có thêm sở để định phân phối cổ tức, nghiên cứu xây dựng kiểm định mơ hình biểu diễn mối quan hệ sách cổ tức với giá trị cổ phiếu thông số liệu công ty niêm yết Sở giao dịch chứng khốn TP Hồ Chí Minh giai đoạn 2005-2010 C- CÂU HỎI NGHIÊN CỨU Cụ thể, nghiên cứu xem xét: Có mối quan hệ tỷ lệ cổ tức thị giá cổ phần (Dividend yield) với giá trị cổ phiếu hay khơng? Nếu có mối quan hệ nào? Có mối quan hệ tỷ lệ chi trả cổ tức (Dividend payout ratio) với giá trị cổ phiếu hay không? Nếu có mối quan hệ nào? D- CƠ SỞ NGHIÊN CỨU CÁC KHÁI NIỆM 1.1 Cổ tức (Dividends) Cổ tức hiểu phần lợi nhuận sau thuế công ty dành để chi trả cho cổ đơng (chủ sở hữu cơng ty) 1.2 Chính sách cổ tức (Dividend policy) Chính sách cổ tức sách ấn định phân phối lợi nhuận giữ lại tái đầu tư chi trả cổ tức cho cổ đông Lợi nhuận giữ lại cung cấp cho nhà đầu tư nguồn tăng trưởng lợi nhuận tiềm tương lai thông qua tái đầu tư, cổ tức cung cấp cho họ phân phối Nó ấn định mức lợi nhuận sau thuế công ty đem phân phối nào, phần trăm giữ lại để tái đầu tư dùng để chi trả cổ tức cho cổ đơng Vì thế, sách cổ tức có ảnh hưởng đến số lượng vốn cổ phần cấu trúc vốn doanh nghiệp (thông qua lợi nhuận giữ lại) chi phí sử dụng vốn doanh nghiệp ĐO LƯỜNG CHÍNH SÁCH CỔ TỨC 2.1 Tỷ lệ lợi nhuận trả cổ tức (Dividend payout ratio) Tỷ lệ lợi nhuận trả cổ tức tỷ số phản ánh công ty trả cổ tức phần cho cổ đông từ lợi nhuận sau thuế Cách tính: Tỷ lệ lợi nhuận trả cổ tức = Cổ tức / Thu nhập ròng (cùng thời kỳ) Phần lợi nhuận không trả cho nhà đầu tư dành cho việc đầu tư nhằm cung cấp tăng trưởng lợi nhuận tương lai Các nhà đầu tư tìm kiếm thu nhập cao tăng trưởng vốn có giới hạn thích cơng ty có tỷ lệ trả cổ tức cao Tuy nhiên, nhà đầu tư tìm kiếm tăng trưởng vốn thích tỷ lệ trả cổ tức thấp thu nhập lãi vốn bị đánh thuế thấp (tại nước Mỹ) Các công ty tăng trưởng cao thời kỳ đầu trình hoạt động thường có tỷ lệ trả cổ tức thấp không Đến họ hoạt động ổn định giai đoạn trưởng thành họ lại có xu hướng đền bù lại cho nhà đầu tư từ lợi nhuận 2.2 Tỷ lệ cổ tức thị giá cổ phần (Dividend Yield) Tỷ lệ cổ tức thị giá cổ phần gọi dividend yield hay Lợi nhuận chia giá cổ phiếu, biểu thị lợi nhuận mà cơng ty phải có để thu hút nhà đầu tư, nhà đầu tư thường dùng tỷ suất lợi nhuận để so sánh thu nhập từ cổ phiếu hình thức đầu tư tài sản khác Các quỹ đầu tư thường cân danh mục đầu tư với chênh lệch hình thức đầu tư Để làm điều này, họ cân nhắc thay đổi tỷ suất lợi tức hàng ngày Tỷ lệ cổ tức thị giá cổ phần phản ánh tiền nhà đầu tư kiếm tính riêng từ cổ tức cổ phiếu phổ thông dựa giá thị trường Cách tính: Tỷ suất cổ tức = cổ tức năm / giá thị trường cho cổ phiếu CÁC CHÍNH SÁCH CHI TRẢ CỔ TỨC 3.1 Chính sách lợi nhuận giữ lại thụ động Chính sách xác nhận doanh nghiệp nên giữ lại lợi nhuận doanh nghiệp có hội đầu tư hứa hẹn tỷ suất sinh lợi cao tỷ suất sinh lợi mong đợi mà cổ đơng địi hỏi Ngồi ra, ngun lý giữ lại lợi nhuận thụ động đề xuất cơng ty “tăng trưởng” thường có tỷ lệ chi trả cổ tức thấp công ty giai đoạn sung mãn (bão hịa) Nói cách khác, sách lợi nhuận giữ lại thụ động ngụ ý việc chi trảcổ tức doanh nghiệp nên thay đổi từ năm sang năm khác tùy thuộc vào hội đầu tư có sẵn Tuy nhiên, hầu hết doanh nghiệp thường cố gắng trì mức cổ tức ổn định theo thời gian Điều nghĩa doanh nghiệp bỏqua nguyên lý sách lợi nhuận giữ lại thụ động, mà cổ tức trì ổn định hàng năm theo hai cách: - Thứ nhất, doanh nghiệp giữ lại lợi nhuận với tỷ lệ cao năm có nhu cầu vốn cao Nếu đơn vị tiếp tục tăng trưởng, giám đốc tiếp tục thực chiến lược mà không thiết phải giảm cổ tức - Thứ hai, doanh nghiệp vay vốn để đáp ứng nhu cầu đầu tư tăng tỷ lệ nợ vốn cổ phần cách tạm thời để tránh phải giảm cổ tức Nếu doanh nghiệp có nhiều hội đầu tư tốt suốt năm sách vay nợ thích hợp so với cắt giảm cổ tức Sau đó, năm tiếp theo, doanh nghiệp cần giữ lại lợi nhuận để đẩy tỷ số nợ vốn cổ phần lại mức thích hợp 3.2 Chính sách cổ tức tiền mặt ổn định Hầu hết doanh nghiệp cổ đơng thích sách cổ tức tương đối ổn định Tính ổn định đặc trưng miễn cưỡng việc giảm lượng tiền mặt chi trả cổ tức từ kỳ sang kỳ khác Tương tự, gia tăng tỷ lệ cổ tức thường bị trì hỗn giám đốc tài cơng bố khoản lợi nhuận tương lai đủ cao đến mức độ thỏa mãn cổ tức lớn Như vậy, tỷ lệ cổ tức có khuynh hướng theo sau gia tăng lợi nhuận đồng thời thường trì hỗn lại chừng mực 3.3 Các sách chi trả cổ tức khác Ngồi sách lợi nhuận giữ lại thụ động cổ tức tiền mặt cố định, doanh nghiệp cịn sử dụng số sách cổ tức khác như: - Chính sách cổ tức có tỷ lệ chi trả khơng đổi Nếu lợi nhuận doanh nghiệp thay đổi nhiều từ năm sang năm khác cổ tức dao động theo - Chính sách chi trả cổ tức nhỏ hàng quý cộng với cổ tức thưởng thêm vào cuối năm Chính sách đặc biệt thích hợp cho doanh nghiệp có lợi nhuận nhu cầu tiền mặt biến động năm với năm khác, hai Ngay doanh nghiệp có mức lợi nhuận thấp, nhà đầu tư trông cậy vào mức chi trả cổ tức đặn họ; cịn lợi nhuận cao khơng có nhu cầu sử dụng nguồn tiền dơi này, doanh nghiệp công bố mức cổ tức thưởng cuối năm Chính sách giúp ban điều hành linh hoạt giữ lại lợi nhuận cần mà thỏa mãn nhu cầu nhà đầu tư muốn nhận mức cổ tức “bảo đảm” Như vậy, có nhiều sách cổ tức để doanh nghiệp lựa chọn cho phù hợp với dòng tiền, lưu lượng tiền tệ nhu cầu đầu tư đơn vị Mặc dù xếp ưu tiên thấp sách tài trợ sách đầu tư, việc chọn sách cổ tức địi hỏi xem xét cẩn thận ảnh hưởng trực tiếp đến lợi ích cổ đông tới phát triển công ty Sau thống chọn sách chi trả cổ tức, việc mà Đại hội đồng cổ đông nhà quản lý doanh nghiệp phải cân nhắc là: lựa chọn phương thức chi trả cổ tức CÁC PHƯƠNG THỨC TRẢ CỔ TỨC Thông thường, có phương thức chi trả cổ tức là: cổ tức tiền mặt, cổ tức cổ phiếu, cổ tức tài sản Trong đó, phương thức đầu phổ biến 4.1 Cổ tức trả tiền mặt Hầu hết cổ tức trả dạng tiền mặt Cổ tức tiền mặt trả tính sở cổ phiếu, tính phần trăm mệnh giá Mệnh giá giá trị ấn định giấy chứng nhận cổ phiếu theo điều lệ hoạt động công ty Trả cổ tức tiền mặt làm giảm tiền mặt dẫn đến giảm tài sản giảm vốn lợi nhuận, nghĩa làm giảm vốn cổ phần cổ đơng Ví dụ: mệnh giá 10.000 đồng Tỷ lệ chi trả 10% Nghĩa cổ phiếu nhận cổ tức 10.000x10%=1.000 đồng Cổ đông sở hữu 100 cổ phiếu nhận tiền cổ tức 100x1.000= 100.000 đồng 4.2 Cổ tức trả cổ phiếu Trả cổ tức cổ phiếu doanh nghiệp đưa thêm cổ phiếu doanh nghiệp theo tỷ lệ Đại hội đồng cổ đông thông qua Doanh nghiệp không nhận khoản tiền tốn từ phía cổ đơng Hình thức trả cổ tức cổ phiếu áp dụng doanh nghiệp dự định giữ lợi nhuận cho mục đích đầu tư muốn làm an lịng cổ đơng Ví dụ: doanh nghiệp tun bố trả cổ tức cổ phiếu 10% năm Nghĩa cổ đông hành sở hữu 100 cổ phiếu có thêm 10 cổ phiếu Việc trả cổ tức cổ phiếu giống việc tách cổ phiếu Cả hai trường hợp làm số lượng cổ phần tăng lên giá trị cổ phần giảm xuống Trả cổ tức cổ phiếu làm tài khoản chủ sở hữu tăng lên phần lợi nhuận giảm xuống Trong tách cổ phiếu làm giảm mệnh giá cổ phần 4.3 Cổ tức trả tài sản Doanh nghiệp trả cổ tức cho cổ đông thành phẩm, hàng bán, bất động sản hay cổ phiếu cơng ty khác doanh nghiệp sở hữu Hình thức xảy thực tiễn CÁC LÝ THUYẾT VỀ CỔ TỨC 5.1 Chính sách cổ tức giá trị Doanh nghiệp theo lý thuyết M&M Theo lý thuyết đoạt giải Nobel kinh tế M&M (Merton Miller Franco Modigliani-1961) sách cổ tức hồn tồn khơng làm ảnh hưởng đến giá trị doanh nghiệp, mà giá trị doanh nghiệp lại tùy thuộc vào định đầu tư Nhưng kết luận M&M gắn với giả định thị trường vốn hiệu hoàn hảo: - Khơng có thuế: theo giả định này, nhà đầu tư không bận tâm việc họ nhận thu nhập cổ tức hay thu nhập lãi vốn - Khơng có chi phí giao dịch: giả định ngụ ý nhà đầu tư vào chứng khoán doanh nghiệp chi trả khơng chi trả cổ tức bán lại (khơng có phí tổn) số cổ phần mà họ muốn bán để chuyển đổi lãi vốn thành thu nhập thường xuyên - Khơng có chi phí phát hành: doanh nghiệp khơng trả chi phí phát hành cho việc phát hành chứng khốn mới, họ thụ đắc vốn cổ phần cần thiết với chi phí, khơng kể họ giữ lại lợi nhuận hay chi trả cổtức Đôi việc chi trả cổ tức đưa đến nhu cầu bán cổ phần theo định kỳ - Chính sách đầu tư tài trợ cố định: nghĩa cho dù doanh nghiệp có dư tiền khơng thể đem số tiền đầu tư thêm mà mua lại cổ phần chia cổ tức mà Hoặc doanh nghiệp thiếu tiền doanh nghiệp khơng thể vay thêm mà phát hành thêm cổ phần để tài trợ cho dự án Hai ông khẳng định thay đổi quan sát giá trị doanh nghiệp kết định cổ tức thật nội dung hàm chứa thơng tin hay tác động phát tín hiệu sách cổ tức Có nghĩa thay đổi chi trả cổ tức tiêu biểu tín hiệu cho nhà đầu tư đánh giá ban điều hành lợi nhuận dòng tiền tương lai doanh nghiệp Ví dụ, cắt giảm cổ tức xem truyền đạt thông tin bất lợi triển vọng lợi nhuận doanh nghiệp M&M dựa vào lập luận hiệu ứng khách hàng để bảo vệ cho kết luận Theo đó, doanh nghiệp thay đổi sách cổ tức số cổ đơng qua doanh nghiệp khác có cổ tức hấp dẫn Do đó, giá cổ phần sụt giảm tạm thời Nhưng nhà đầu tư khác thích sách cổ tức cho cổ phần doanh nghiệp bị bán giá mua thêm cổ phần Trong giới M&M, giao dịch diễn tức khắc khơng có tổn phí, kết giá trị cổ phần giữ nguyên không đổi 5.2 Lý thuyết ưu tiên thuế Hầu hết nhà kinh tế cho giới khơng có thuế nhà đầu tư bàng quan với việc nhận cổ tức hay lãi vốn Nhưng thực tế, thu nhập từ cổ tức bị đánh thuế cao nhiều so với thu nhập từ lãi vốn Vì logic rút kết luận nhà đầu tư khơng thích nhận cổ tức Điều phản ánh giá cổ phiếu Những yếu tố khác không đổi, giá cổ phiếu công ty trả cổ tức thấp giá cổ phiếu công ty giữ lại thu nhập để tái đầu tư Lý thuyết ưu tiên thuế thuế cổ tức thuế lợi nhuận phân phối nhà đầu tư chi phí quan trọng xem xét đến nhà quản trị đưa định chi trả cổ tức Đặc biệt là, khác biệt thuế cổ tức thuế lợi nhuận giữ lại nhìn nhận giống khác biệt thuế lợi nhuận phân phối thu nhập giữ lại Cho ví dụ, thuế lợi nhuận phân phối cao thuế đánh lợi nhuận giữ lại điều giảm giá trị doanh nghiệp chi trả cổ tức so với doanh nghiệp không chi trả cổ tức Vì mà lý thuyết ủng hộ cho sách cổ tức thận trọng, đề nghị doanh nghiệp muốn trả tiền mặt cho cổ đơng nên thực cách mua lại cổ phiếu Thế điều trở nên bối rối nhận thấy việc mua lại cổ phần gia tăng kể từ năm 1980 (Allen and Michaely, 1995, Jagannathan, Stephens and Weisbach, 2000, and Fama and French, 2001), việc mua lại cổ phiếu thay cho sách cổ tức (Fama and French, 2001, DeAngelo, DeAngelo and Skinner, 2000) Tuy nhiên, Miller Scholes (1978) dự trữ thu hoạch thuế Mỹ, nhà đầu tư bị đánh thuế cổ tức khơng khác biệt sách thuế 10 ưu tiên cho thu nhập từ lãi vốn Có nhóm khách hàng chịu tác động sách thuế Đối với cổ đơng chịu mức thuế thấp họ ưa thích cơng ty có sách chi trả cổ tức cao Những cổ đông lựa chọn hãng dựa vào ưu họ Cũng khơng có hãng thỏa mãn hết tất nhu cầu cổ đơng, khơng hãng gia tăng giá trị việc thay đổi sách cổ tức Mà việc thay đổi sách cổ tức, hãng tạo thay đổi nhóm khách hàng điều dĩ nhiên tác động đến chi phí sử dụng vốn Vì nhóm khách hàng tác động đến giả thuyết ủng hộ sách cổ tức khơng liên quan đến giá trị doanh nghiệp 5.3 Lý thuyết sách cổ tức tiền mặt cao ( bird in the hand) Lý thuyết sách cổ tức tiền mặt cao nhà đầu tư thích tỷ lệ chi trả tiền mặt cao thường đầu tư vào cổ phần có cổ tức cao hai lý sau - Cổ tức tiền mặt rủi ro lãi vốn vốn khả xảy tương lai - Nhà đầu tư đánh giá cao giá trị cổ phiếu công ty có sách cổ tức tiền mặt cao có nghĩa tỷ lệ chi trả cổ tức tiền mặt cao dấn đến P0 cao.Cổ tức tiền mặt cao mang đến tín hiệu với nhà đầu tư Những cơng ty có sách chi trả cổ tức cao khứ thường nhà đầu tư dạng ưa thích Những nhà đầu tư dạng thường không sẵn long bán cổ phiếu có cổ tức cao mà họ nắm giữ Thậm chí thị trường sụt giảm họ sẵn sàng mua cổ phiếu đơn giản thu nhập từ dòng cổ tức ổn định giá chứng khoán lại sụt giảm Lý thuyết cổ tức giảm thiểu rủi ro chúng mang đến cho cổ đơng dịng tiền mặt tương lai Mặc dù cổ đơng tạo cổ tức cho riêng cách bán phần cổ phiếu họ nắm, điều dẫn đến chi phí giao dịch phát sinh, nhận cổ tức cổ đơng khơng phải chịu chi phí Bằng cách chi trả cổ tức hãng mang đến dòng tiền mặt tương lai cho cổ đơng, nhờ mà giảm thiểu rủi ro liên quan đến dòng tiền mặt tương lai Mặc dù gia tăng 11 lợi nhuận giữ lại đem đến kỳ vọng cao cổ tức tương lai, nhiên dòng cổ tức tương lai đơi với gia tăng tỷ lệ chiết khấu Xét góc độ doanh nghiệp việc chi trả cổ tức biện pháp phát tín hiệu dễ nhận biết Thông thường ban quản trị doanh nghiệp không định chi trả cổ tức cao họ sở để lạc quan tin tưởng thu nhập doanh nghiệp chắn tăng năm tới Vì thong báo chi trả cổ tức phát tín hiệu định Lý thuyết xem xét đến thật rủi ro hãng định định đầu tư định tài trợ Tỷ lệ lợi nhuận địi hỏi (rate of return) bị tác động rủi ro đầu tư không thay đổi từ lợi nhuận giữ lại từ đợt phát hành chứng khoán Như Easterbrook (1984), việc chi trả cổ tức, hãng không làm giảm rủi ro rủi ro đơn chuyển qua cho nhà đầu tư 5.4 Chi phí đại diện lý thuyết dịng tiền tự Chi phí đại diện xuất có xung đột quyền lợi cổ đơng nhà quản lý (Ross, 2008) Nó xuất nhà quản lý làm việc lợi ích họ lợi ích cổ đơng, người chủ thật doanh nghiệp Nó trái ngược với giả thiết Modigliani Miller (1961), cho nhà quản lý người đại diện hồn hảo cho cổ đơng khơng có mâu thuẫn tồn cổ đông nhà quản lý Nhà quản lý bị giới hạn việc tiến hành hoạt động quản trị ảnh hưởng đến quyền lợi cổ đông (Al Malkawi, 2007) Ngồi ra, chi phí đại diện xảy cổ đông trái chủ Trong cổ đơng địi hỏi nhiều cổ tức trái chủ ngược lại địi hỏi cổ tức để đảm bảo cho khoản nợ họ Easterbrook (1984) nhận dạng chi phí đại diện khác Đó chi phí đại diện cấp quản lý chi phí việc khơng ưa thích rủi ro phận nhà quản lý 5.5 Giả thuyết tín hiệu Modigliani Miller (1961) cho nhà đầu tư nhà quản lý khơng có bất cân xứng thông tin doanh nghiệp, điều bị phản biện lại nhiều nhà nghiên 12 cứu họ cho nhà quản lý có xu hướng có nhiều thơng tin xác kịp thời nhà đầu tư bên ngồi Chính điều tạo khoảng cách nhà đầu tư nhà quản lý, để xóa bớt khoảng cách này, nhà quản lý sử dụng cổ tức công cụ để truyền đạt thông tin riêng tư đến cổ đông (AlMalkawi, 2007) Pettit (1972) quan sát thấy khoảng cổ tức trả tín hiệu đầy triển vọng phát từ hãng, điều thấy rõ ràng di chuyển giá cổ phiếu Một gia tăng cổ tức phản ánh tương lai đầy triển vọng Nhưng Lintner (1956) quan sát thấy nhà quản lý miễn cưỡng giảm cổ tức điều cần thiết Và tăng cổ tức tin gia tăng thu nhập thời gian tới 5.6 Lý thuyết hiệu ứng nhóm khách hàng Doanh nghiệp cần tham khảo ý kiến cổ đơng định sách chi trả cổ tức cổ đơng thích lợi tức từ lãi vốn hay thu nhập từ cổ tức Các nhà đầu tư có xu hướng ưa thích chứng khốn công ty thỏa mãn nhu cầu họ Đó nhà đầu tư đối mặt với tác động thuế cổ tức vốn cổ phần Và đối mặt với chi phí giao dịch họ tiến hành mua bán chứng khoán Modigliani Miller (1961) chi chi phí khơng đáng kể nhà đầu tư có xu hướng hướng hãng cho họ lợi ích định Chính mà doanh nghiệp thu hút đối tượng khách hàng khác tùy vào sách cổ tức mà họ chi trả AlMalkawi (2007) xác nhận doanh nghiệp thời kỳ tăng trưởng, chi trả cổ tức thấp thu hút nhóm khách hàng ưa thích tăng trưởng lợi nhuận lãi vốn Năm 1974 , Black Scholes viện dẫn yếu tố ảnh hưởng lớn đến sách cổ tức tác động ngược thay đổi thuế, gọi “ tác động nhóm khách hàng” Thuế suất tác động nhóm cổ đơng chịu thuế đến mong muốn họ sách cổ tức Các nhà đầu tư nằm nhóm chịu thuế cao thường thích doanh nghiệp giữ lại khoản lợi nhuận để tránh khoản thuế nặng nề, nhà đầu tư nằm nhóm chịu thuế thấp lại thích nhận nhiều cổ tức 13 E PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU Trong nghiên cứu này, phương pháp nghiên cứu định lượng dùng mơ hình kinh tế lượng sử dụng để kiểm tra giả thuyết nghiên cứu đặt Biến biến động giá cổ phiếu biến phụ thuộc Các biến độc lập bao gồm biến: tỷ lệ cổ tức giá cổ phiếu, tỷ lệ chi trả cổ tức, biến động thu nhập trước thuế lãi vay, tốc độ tăng trưởng tài sản Các biến đo lường mức độ mạnh yếu mối quan hệ sách cổ tức với biến động giá cổ phiếu Mơ hình kinh tế dùng số liệu năm để đánh giá tác động sách cổ tức giá cổ phiếu thời kỳ Phân tích đa hồi qui sử dụng để tìm mối liên hệ sách cổ tức biến động giá cổ phần Giả thuyết nghiên cứu mơ hình nghiên cứu Đầu tiên, biến biến động giá cổ phiếu – biến phụ thuộc chịu tác động biến độc lập là: tỷ lệ cổ tức giá cổ phiếu tỷ lệ chi trả cổ tức Điều thể thơng qua mơ hình hồi qui sau: P-Vol = a1 + a2D-yieldj +a3Payoutj + ej Ngồi biến độc lập này, giá cổ phiếu cịn chịu tác động biến như: biến động thu nhập trước thuế lãi vay tốc độ tăng trưởng tài sản thể thông qua mô hình hồi qui sau: PV= a1 + a2DYj + a3DPj + a4EVj + a5GAj + ej Giả thuyết nghiên cứu: Dựa mối quan hệ giưa biến, nhóm tác giả đưa giả thuyết nghiên cứu sau: H1: Tỷ lệ cổ tức giá cổ phiếu có mối tương quan dương có tác động đến biến động giá cổ phiếu H2: Tỷ lệ chi trả cổ tức có mối tương quan dương có tác động đến biến động giá cổ phiếu H3: Biến động lợi nhuận trước thuế lãi vay có mối tương quan dương có tác động đến biến động giá cổ phiếu 14 H4: Tốc độ tăng trưởng tài sản có mối tương quan dương có tác động đến giá cổ phiếu Định nghĩa biến: Sự biến động giá cổ phiếu (Price Volatility-PV): Đây biến độc lập mơ hình hồi qui PV đa dạng, doanh nghiệp nhỏ PV khác với doanh nghiệp lớn Trong nghiên cứu này, doanh nghiệp nhỏ lớn lấy mẫu xem xét PV tính cách lấy trung bình cộng giá cao giá thấp Phương pháp lấy trung bình cộng giá cao thấp nhìn nhận tốt phương pháp lấy trung bình cộng giá mở cửa giá đóng cửa Tỷ lệ cổ tức giá cổ phiếu (Dividend yield-DY) : tỷ số cổ tức năm gần giá cổ phiếu tại, phản ảnh mối quan hệ cổ tức nhà đầu tư nhận với thị giá cổ phiếu mà nhà đầu tư mua vào Ví dụ: Nếu giá cổ phiếu 100.000 đồng, cổ tức năm gần 10.000 đồng, tỷ lệ cổ tức giá cổ phiếu là: Dividend Yield = 10% Nhà đầu tư thường dùng giá trị dự đoán tỷ lệ để đưa định đầu tư Nếu tỷ lệ cao nghĩa doanh nghiệp trả cổ tức cao giá cổ phiếu mức chấp nhận được, đáng xem xét để đầu tư vào cổ phiếu doanh nghiệp Tỷ lệ chi trả cổ tức (Dividend Payout Price Ratio-DP): tỷ lệ phần trăm lợi nhuận trích để tốn cho cổ đơng dạng cổ tức Cơng thức: Tỷ lệ chi trả cổ tức = Lượng cổ tức tiền mặt/ Lợi nhuận Dividend payout ratio = Dividends/ Net income for the same period Tỷ lệ chi trả cổ tức cao nghĩa công ty trưởng thành có lượng lợi nhuận giữ lại lớn Thông thường công ty phát triển có xu hướng tái đầu tư tồn lợi nhuận nên không chi trả cổ tức Sự biến động thu nhập trước thuế lãi vay (EBIT Volatility-EV): Một cấu trúc vốn với tỷ trọng vốn vay không thay đổi tức tổng lãi vay phải trả không thay đổi, doanh nghiệp có hệ số nợ cao có địn bẩy tài lớn, ngược lại 15 địn bẩy tài nhỏ doanh nghiệp có hệ số nợ thấp Những doanh nghiệp không mắc nợ (hệ số nợ 0) khơng có địn bẩy tài Điều có nghĩa với cấu trúc vốn không thay đổi lợi nhuận trước thuế lãi vay (EBIT) cần có thay đổi nhỏ làm cho lợi nhuận vốn chủ sở hữu (EPS) tăng tỷ lệ lớn nhiều, ngược lại trường hợp EBIT suy giảm rủi ro giảm lợi nhuận vốn chủ sỡ hữu lớn hơn” Khi doanh nghiệp sử dụng chi phí tài cố định, thay đổi EBIT phóng đại thành thay đổi tương đối lớn thu nhập cổ phần (EPS) tỷ suất sinh lời vốn chủ sở hữu Các nhà đầu tư mua cổ phiếu mong muốn thu lợi nhuận tương lai từ vốn đầu tư vào cổ phiếu Do số thu nhập cổ phiếu cung cấp thông tin thu nhập định kỳ cổ phần thường Nó phản ánh khả tạo lợi nhuận rịng cổ phần mà cổ đơng đóng góp vốn Cơng thức tính sau: EPS = (Lợi nhuận ròng – Tổng cổ tức ưu đãi)/Tổng cổ phiếu thường Theo Dichev Tang (2009), biến động thu nhập tính cách lấy độ lệch chuẩn thu nhập cho phần lớn năm trước cho năm, giống lấy độ lệch chuẩn thu nhập có bỏ yếu tố lạm phát cho gần năm Tốc độ tăng trưởng tài sản (Growth in Assets-GA): Tỷ lệ tăng cho năm lấy cách lấy tỷ lệ thay đổi tổng tài sản cuối năm tổng tài sản đầu năm Dữ liệu nghiên cứu phạm vi nghiên cứu: Nghiên cứu sử dụng số liệu công ty niêm yết Sở giao dịch chứng khốn TP.HCM (HOSE) Bốn nhóm ngành (theo Hệ thống ngành kinh tế Việt Nam (VSIC 2007)- áp dụng Sở giao dịch chứng khoán TP.HCM) lựa chọn bao gồm: Bất động sản, Xây dựng, Công nghiệp chế biến chế tạo Vận tải kho bãi Việc lựa chọn 04 ngành dựa nguyên nhân số lượng công ty ngành nhiều vốn hóa ngành lớn, đáp ứng tính đại diện mẫu số lượng mẫu Kỳ nghiên cứu: Nghiên cứu lấy số liệu báo cáo tài từ năm 2006-2010 ( kinh tế Việt Nam trải qua giai đoạn phát triển suy thoái kinh tế) 16 Dữ liệu nghiên cứu: số liệu báo cáo lấy từ Sở giao dịch chứng khốn, Cơng ty chứng khốn Website thức cơng ty niêm yết, từ nguồn tổng hợp Bloomberg Datastream Giới hạn nghiên cứu Kết trình nghiên cứu hồn tồn theo quan điểm nhóm tác giả Giữa khía cạnh khác sách cổ tức có phân tích cổ tức tiền mặt Tài liệu lấy từ nguồn thứ cấp nên tính xác thực liệu phụ thuộc vào xác thơng tin sử dụng 17 TÀI LIỆU THAM KHẢO Hồng Ngọc Nhậm, “Giáo trình Kinh tế Lượng, Khoa tốn thống kê”, Bộ Mơn Tốn Kinh tế - Trường ĐH Kinh Tế HCM Trâng Ngọc Thơ, “Tài doanh nghiệp đại”, Nhà xuất thống kê năm 2003 Nguyễn Đình Thọ, “Phương pháp nghiên cứu khoa học kinh doanh”, Nhà xuất lao động xã hội năm 2011 Nguyễn Minh Kiều (2006-2007), “Quyết định sách cổ tức cơng ty”, Chương trình giảng dạy Kinh tế Fullbright Ths Phạm Thị Thanh Xuân, Chính sách cổ tức – Lý thuyết thực tiễn số công ty cổ phần khu vực TP.HCM, Luận văn thạc sĩ Đại học Kinh tế TP.HCM năm 2007 Các báo: Việt Phong (2006), Chia cổ tức dễ mà khó, vnexpress; Cổ tức trả hợp lý?, TBKTVN Các trang web: www.ssc.gov.vn (Ủy ban chứng khoán Nhà nước) www.vse.org.vn (Sở giao dịch chứng khoán TP.HCM) Bhattacharya, S.(1979), “Imperfect information, dividend policy and the bird in the hand fallacy”, Bell Journal of Economics, Vol 10 No 1, pp 259-70 Black F, Scholes M, (1974) “The effects of Dividend Yield anh Dividend policy on Common Stock Prices and Returns.”, Journal of financial Economics 1, P 1-22 Bijendra Bahadur Malla (08/2009), “Dividend policy and its impact on share price) 10 Ather Azim Khan, Professor, Faculty of Commerce, University of Central Punjab, “Dividend Policy and Stock Prices – A Case of KSE – 100 Index Companies 18 ... tức thị giá cổ phần phản ánh tiền nhà đầu tư kiếm tính riêng từ cổ tức cổ phiếu phổ thông dựa giá thị trường Cách tính: Tỷ suất cổ tức = cổ tức năm / giá thị trường cho cổ phiếu CÁC CHÍNH SÁCH CHI... lệ cổ tức thị giá cổ phần (dividend yield) với giá trị cổ phiếu, có mối quan hệ ngược chiều tỷ lệ chi trả cổ tức (dividend payout ratio) với giá trị cổ phiếu công ty niêm yết thị trường chứng khoán. .. yếu mối quan hệ sách cổ tức với biến động giá cổ phiếu Mơ hình kinh tế dùng số liệu năm để đánh giá tác động sách cổ tức giá cổ phiếu thời kỳ Phân tích đa hồi qui sử dụng để tìm mối liên hệ sách