Ứng dụng mô hình lợi nhuận thặng dư để xác định giá trị doanh nghiệp trong qua trình cổ phần hóa doanh nghiệp nhà nước

B GIÁO DC VÀ ÀO TO TRNG I HC KINH T THÀNH PH H CHÍ MINH }Î| KHUT TÙNG PHONG NG DNG MÔ HÌNH LI NHUN THNG D  XÁC NH GIÁ TR DOANH NGHIP TRONG QUÁ TRÌNH C PHN HOÁ DOANH NGHIP NHÀ NC Chuyên ngành: KINH T TÀI CHÍNH – NGÂN HÀNG Mã s: 60.31.12 LUN VN THC S KINH T Ngi hng dn khoa hc: PGS.TS. NGUYN TH NGC TRANG TP. HCM, nm 2010 i DANH MC CÁC T VIT TT i iv 1 1 1 3 1 1 1 1 3 3 3 4 4 4 6 7 8 8 DANH MC CÁC BNG BIU,  TH VÀ HÌNH V ii  TÓM TT  M U U 1. Lý do la chn đ tài  2. Mc đích ca đ tài  3. i tng và phm vi nghiên cu 2 4. Phng pháp nghiên cu 2 5. Ý ngha khoa hc và thc tin ca đ tài nghiên cu 2 6. Hn ch ca đ tài  CHNG 1: XÁC NH GIÁ TR DOANH NGHIP TRONG C PHN HÓA DOANH NGHIP NHÀ NC  1.1.Giá tr doanh nghip và xác đnh giá tr doanh nghip  1.1.1. Giá tr doanh nghip  1.1.2. Mc đích ca vic xác đnh giá tr doanh nghip  1.1.3. Các nhân t tác đng đn giá tr doanh nghip  1.1.3.1.Nhng nhân t bên trong  1.1.3.2.Các nhân t bên ngoài  1.2.Mô hình li nhun thng d (residual income model – RIM)  1.2.1. C s lý lun ca phng pháp  1.2.1.1.Li nhun thng d là gì?  1.2.1.2.Mô hình đnh giá doanh nghip bng li nhun thng d  1.2.1.3.Nhng nghiên cu v li nhun thng d và đnh giá bng li nhun thng d  1.2.2. Các công thc  1.2.2.1.Tính toán li nhun thng d  ii 1.2.2.2.  Công thc đnh giá 8 9 10 10 10 12 14 15 18 19 21 21 22 23 23 23 23 26 26 27 29 29 29 29 29 30 1.2.2.3.  Tính hp lý ca công thc đnh giá  1.2.3. Các dng thc ca phng pháp đnh giá  1.2.3.1.Mô hình gin đn (tng trng đu vô hn)  1.2.3.2.Mô hình nhiu giai đon  1.2.4. Mi liên h gia phng pháp li nhun thng d vi các phng pháp đnh giá khác trong môi trng MM  1.2.4.1.Vi phng pháp chit khu c tc (DDM)  1.2.4.2.Vi các phng pháp chit khu dòng tin t do – FCFE, FCFF  1.2.4.3.Vi phng pháp so sánh – h s giá trên thu nhp  1.2.4.4.Vi phng pháp khác  1.2.5. Các điu chnh mt k toán  1.2.5.1.“Thng d bng không” – clean surplus  1.2.5.2.iu chnh bng cân đi k toán (fair value)  1.2.5.3.Tài sn vô hình  1.2.5.4.Các khon bt thng  1.2.6. Các u khuyt đim và phm vi ng dng ca mô hình  1.2.6.1.u đim  1.2.6.2.Khuyt đim  1.2.6.3.Phm vi ng dng  1.3.Kt lun chng 1  CHNG 2: THC TRNG V VIC XÁC NH GIÁ TR DOANH NGHIP TRONG QUÁ TRÌNH C PHN HOÁ HIN NAY  2.1.Gii thiu v quá trình c phn hoá các công ty nhà nc  2.1.1. Khái nim, mc tiêu và các yêu cu ca c phn hóa  2.1.1.1.Khái nim  2.1.1.2.Mc tiêu và ý ngha ca c phn hoá  2.1.1.3.Các yêu cu ca c phn hoá  iii 2.1.2. Các giai đon c phn hóa chính, thành tu và hn ch 31 31 32 32 33 34 36 37 37 37 42 43 43 2.2.2.2.  Cách thc đnh giá 43 45 46 46 46 46 47 48 50 50 51 51 51 2.1.2.1.  Giai đon thí đim rt rè (1990 – 1996)  2.1.2.2.Giai đon thí đim m rng (1996 – 1998)  2.1.2.3.Giai đon đy mnh (1998 – 2002)  2.1.2.4.Giai đon tin hành  t (2002 – 2006)  2.1.2.5.Giai đon trì tr 2007 - nay  2.1.3. Quy trình c phn hóa các DNNN  Vit Nam  2.2.Các phng pháp xác đnh giá tr doanh nghip đ c phn hoá theo quy đnh ca pháp lut hin nay  2.2.1. Phng pháp tài sn  2.2.1.1.Cách thc đnh giá  2.2.1.2.Nhn xét  2.2.2. Phng pháp dòng tin chit khu  2.2.2.1.iu kin áp dng  2.2.2.3.Nhn xét  2.2.3. Phng pháp khác  2.3.Nhng hn ch trong vic xác đnh giá tr doanh nghip đ c phn hoá hin nay  2.3.1. Phng pháp tài sn  2.3.1.1.Cha th hin tim nng trong tng lai ca doanh nghip  2.3.1.2.B qua mô hình kinh doanh ca doanh nghip  2.3.1.3.Vn đ li th kinh doanh do v trí đa lý  2.3.1.4.Vn đ li th kinh doanh do hiu qu kinh doanh quá kh  2.3.1.5.Vn đ cht lng còn li ca tài sn  2.3.1.6.Vn đ thi gian thc hin  2.3.2. Phng pháp chit khu dòng tin  2.3.2.1.Ph thuc quá nhiu vào kt qa d báo trong tng lai  iv 2.3.2.2.  Vn đ v dòng tin dùng đ chit khu 52 53 55 56 57 58 60 60 60 61 61 61 61 62 62 63 63 64 64 64 2.3.2.3.Vn đ giá tr tip din (continuing value/terminal value)  2.3.2.4.Vn đ t sut chit khu  2.3.3. Các hn ch chung ca các phng pháp  2.4.Kinh nghim ca các nc v vic xác đnh giá tr doanh nghip  2.5.Kt lun chng II  CHNG 3: NG DNG MÔ HÌNH LI NHUN THNG D VÀO VIC XÁC NH GIÁ TR DOANH NGHIP TRONG QUÁ TRÌNH C PHN HÓA  VIT NAM HIN NAY  3.1.Vì sao RIM có th áp dng đc trong vic đnh giá c phn hóa  3.1.1. RIM tng đng vi các phng pháp hin ti  3.1.2. RIM có u th hn so vi các phng pháp hin ti  3.1.2.1.Vi phng pháp tài sn  3.1.2.2.Vi phng pháp dòng tin chit khu  3.1.2.3.Vi c hai phng pháp  3.1.3. Các quy đnh ca Nhà nc gii quyt đc phn ln các khó khn khi ng dng RIM  3.1.3.1.Kh nng tip cn các h s s sách ca các đn v xác đnh giá tr doanh nghip  3.1.3.2.Các t chc đnh giá đu có đ kin thc và kinh nghim v k toán đ có th điu chnh s liu phc v cho vic đnh giá theo mô hình RIM  3.1.3.3.D báo kt qu kinh doanh và ngun vn  3.1.3.4.X lý tài chính trc khi xác đnh giá tr doanh nghip to điu kin thun li cho vic x lý d liu đu vào ca RIM  3.2.Quy trình thc hin  3.2.1. Bc 1: Xác đnh mô hình kinh doanh mc tiêu  v 3.2.2. Bc 2: X lý d liu đu vào cùng vi quá trình x lý tài chính đ c phn hóa: 65 66 67 67 68 68 69 69 69 70 70 70 71 72 72 73 76 76 77 81 82 82 83 83 3.2.3. Bc 3: Phân chia ngun vn theo mô hình kinh doanh  3.2.4. Bc 4: D báo kt qu kinh doanh và vn ch s hu trong các nm tng lai  3.2.4.1.D báo doanh thu  3.2.4.2.D báo chi phí giá vn  3.2.4.3.D báo chi phí hot đng  3.2.4.4.Chi phí lãi vay  3.2.4.5.Doanh thu và chi phí khác  3.2.4.6.Phân b li nhun sau thu và tính toán vn ch s hu  3.2.5. Bc 5: Thc hin đnh giá  3.2.5.1.Giá tr ca phn kinh doanh theo mô hình RIM  3.2.5.2.Giá tr ca các tài sn đu t  3.2.6. Bc 6: Báo cáo đnh giá  3.3.Ví d minh ho - nh giá Công ty Bn bãi Thành ph  3.3.1. Gii thiu công ty  3.3.2. nh giá BBTP theo phng pháp tài sn  3.3.3. nh giá theo phng pháp li nhun thng d  3.3.3.1.Bc 1: xác đnh giá tr các khon đu t  3.3.3.2.Bc 2: Xác đnh giá tr hot đng kinh doanh theo mô hình RIM  3.4.Kt lun chng 3  KT LUN VÀ KIN NGH  1. Kt lun  2.  Mt s kin ngh đ quá trình c phn hoá có hiu qu cao hn và RIM đc ng dng mt cách hiu qu  2.1.  Loi b giá tr li th v trí đa lý ca đt thuê trong giá tr doanh nghip  vi 2.2.  Ch dùng kt qu đnh giá nh là mt c s cho vic xác đnh giá bán c phn, không ghi nhn phn giá tr tng thêm vào tài sn ca doanh nghip 83 84 85 2.3.  Ch thc hin vic bán c phn ra công chúng khi doanh nghip có hiu sut s dng vn cao hn chi phí vn  TÀI LIU THAM KHO  i 0 DANH MC CÁC T VIT TT DCF Discounted Free Cashflow, Chit khu dòng ngân lu t do IPOs Initial Pubic Offerings, Phát hành chng khoán ln đu ra công chúng M&A Mergers and Acquisitions, Mua bán, sáp nhp công ty RIM Residual Income Model, Mô hình đnh giá bng li nhun thng d DNNN Doanh nghip Nhà nc TTCK Th trng chng khoán RI Residual Income, Li nhun thng d EVA Economic Value Added, Giá tr kinh t gia tng BV Book value, Th giá, Giá tr s sách DCF Discounted Cashflow, Chit khu dòng tin FCFF Dòng tin t do sau thu theo quan đim tng vn đu t FCFE Dòng tin t do sau thu theo quan đim vn ch s hu PV Giá tr hin ti NI Net income, Li nhun sau thu ii 1 DANH MC CÁC BNG BIU,  TH VÀ HÌNH V Ví d 1: Li nhun sau thu và chi phí s dng vn c đông 4 12 13 14 14 15 16 17 18 20 35 53 54 73 74 75 76 78 79 79 80 Ví d 2: S tng đng gia RIM và các phng pháp chit khu  Bng 1.1 Báo cáo tài chính ca Công ty ABC, không vay n  Bng 1.2 Báo cáo tài chính ca Công ty ABC, có vay n  Bng 1.3 nh giá bng DDM và RIM, không có n vay  Bng 1.4 nh giá bng DDM và RIM, có n vay  Bng 1.5 nh giá bng FCFF, FCFE và RIM, không có n vay  Bng 1.6 nh giá bng FCFF, FCFE và RIM, có n vay  Bng 1.7 WACC ca công ty ABC  Bng 1.8 Kt qu nghiên cu ca Pablo Fernandez v giá tr Công ty Toro Inc  Biu đ 2.1: Tình hình thc hin c phn hóa DNNN qua các nm  Bng 2.1: S liu v kt qu hot đng trong 5 nm ca Công ty ABC  Bng 2.2:  nhy cm ca Pn  nm n  Bng 3.1 Giá tr li th đa lý ca BBTP  Bng 3.2: GTDN Công ty BBTP, phng án tính giá tr li th kinh doanh là giá tr li th v trí đa lý:  Bng 3.3: GTDN Công ty BBTP, phng án tính giá tr li th kinh doanh theo t sut li nhun:  Bng 3.4: Xác đnh giá tr các khon đu t ca BBTP  Bng 3.5: D báo doanh thu BBTP  Bng 3.6: D báo các khon mc chi phí BBTP  Bng 3.7: Kt qu kinh doanh d báo ca BBTP  Bng 3.8: Xác đnh giá tr kinh doanh BBTP theo mô hình RIM  iv 2 TÓM TT C phn hóa các doanh nghip nhà nc là mt chng trình mà Vit Nam đã thc hin hn 15 nm qua. Nhng tn đng, vng mc, hn ch,… luôn luôn tn ti và cn tr quá trình này. Làm sao cho c phn hóa đc nhanh và hiu qu là mt vn đ thng đc tranh cãi, mà đc bit trong đó ni cm là vn đ xác đnh giá tr doanh nghip đ c phn hoá. Trong quy trình c phn hoá, xác đnh giá tr doanh nghip nh mt cánh cng và là bc phi thc hin trc khi thc hin các bc khác. Do đó, nu thi gian đnh giá kéo dài hoc không thc hin đc s nh hng đn toàn b các bc khác. Trong 02 nm tr li đây, quá trình c phn hóa hu nh “gim chân ti ch” vì nhng quy đnh cht ch ca nhà nc v giá tr li th do v trí đt đai đi vi các doanh nghip  các đô th ln. Giá tr doanh nghip sau khi tính giá tr li th đt đai thng có chênh lch tng quá nhiu dn đn vic thng nht giá tr doanh nghip gia doanh nghip và t chc đnh giá là rt khó khn. Hin ti, Vit Nam đang dùng hai phng pháp đnh giá là phng pháp tài sn ròng và phng pháp dòng tin chit khu, trong đó phng pháp tài sn ròng là phng pháp dùng ph bin nht. Phng pháp này có hn ch ln  vic không xác đnh đc tim nng tng trng ca doanh nghip trong tng lai nên dn đn nhiu tranh lun. Vic đa giá tr li th do v trí đa lý ca đt thuê nói trên đc xem nh là mt gii pháp nhm gim thiu hn ch ca phng pháp tài sn tuy nhiên cng ch mang tính “cha cháy”. Phng pháp th hai là phng pháp dòng tin chit khu mà bn cht ca nó là phng pháp chit khu dòng c tc. Phng pháp này có hn ch là hoàn toàn ph thuc vào vic lp k hoch kinh doanh trong tng lai sau c phn hoá nhng li cha th hin vai trò ca các thành qu trong quá kh đi vi giá tr doanh nghip. Chính vì th, vn đ đt ra là liu có mt phng pháp nào có th kt ni gia các thành qu quá kh mà doanh nghip đã to dng đc vi tim nng tng trng trong tng lai ca doanh nghip hay không? Trong thc t, có rt nhiu [...]... c s cho vi c tri n khai trong th c t 1 4 CH NG 1: T NG QUAN V XÁC VÀ MÔ HÌNH NH GIÁ TR DOANH NGHI P NH GIÁ B NG L I NH ÂN TH NG D 1.1 T ng quan v giá tr doanh nghi p và xác 15 nh giá tr doanh nghi p 1.1.1 T ng quan v giá tr doanh nghi p 29 M i doanh nghi p u có giá tr c a nó, giá tr này có th mua bán, sáp nh p, cho t ng ho c dùng so sánh khi xác nghi p khác Có th nói, m i doanh nghi p g m nh ng thành... n ho c cao h n giá tr n i t i c a doanh nghi p và giá tr th tr c g i là ng c a doanh nghi p ó 1.1.2 M c ích c a vi c xác 30 nh giá tr doanh nghi p Xác nh giá tr doanh nghi p là m t quá trình và m t h th ng các th t c nh m xác nh giá tr kinh t và l i ích c a ch s h u doanh nghi p Giá tr doanh nghi p sau khi xác nh có th s d ng : tính toán giá bán doanh nghi p (ho c giá bán c phi u c a doanh nghi p);... quan i m này, và hình nh giá doanh nghi p c ng trên các góc khác nhau, m t s mô a ra nh m ánh giá t t h n hi u qu và giá tr c a doanh nghi p, trong ó có m t s mô hình c th ng m i hoá và c ng 6 d ng r t m nh m trên ph m vi toàn c u nh EVA ® 2 , EVA® là mô hình s d ng quan i m l i nhu n th ng d trên quan i m toàn b v n ut M ts T p oàn kinh t toàn c u nh Coca Cola, AT&T, T-Mobile, … s d ng EVA® ánh giá. .. nghi p Theo ó, nhóm tài s n ut a ra giá tr doanh c ánh giá theo giá th tr ng và ng d ng mô hình l i nhu n th ng d (Residual Income valuation Model - RIM) xác nh giá tr c a nhóm tài s n ph c v cho s n xu t kinh doanh V i cách làm này, t ch c nh giá không m t quá nhi u th i gian th i giá tr c a doanh nghi p s quá kh tr 11 nt xác nh giá tr c a t ng tài s n ng c ánh giá m t cách t ng th , có s k t n i... c a chính tr , môi tr s phát tri n c a khoa h c k thu t,… c i mc a ng kinh t v mô, v n hoá xã h i, 4 1.2 Mô hình 16 nh giá doanh nghi p b ng l i nhu n th ng d (Residual Income valuation Model – RIM) 1 1.2.1 C s lý lu n c a mô hình 32 nh giá doanh nghi p b ng l i nhu n th ng d 1.2.1.1 L i nhu n th ng d là gì? 64 Thông th ng, các nhà u t ánh giá hi u qu kinh doanh c a doanh nghi p thông qua l i nhu n... hái c th hi n khi nh giá tr c a doanh u có giá tr n i t i c a mình (bao c trong quá kh và nh ng ti m n ng có th gia t ng nh ng thành qu ó trong t ng lai) Thông qua mua bán, trao i và nh ng hình th c có thay i ch s h u doanh nghi p, giá tr n i t i th hi n ra ngoài thông qua giá mua bán c phi u c a doanh nghi p, mua bán toàn b doanh nghi p ho c dùng so sánh v i doanh nghi p khác, giá tr dùng mua bán trao... ng và nh ng thành t u trong quá kh 3 it ng và ph m vi nghiên c u it nghi p ng nghiên c u c a c ph n hóa ang tài là các ph c quy ng pháp xác nh giá tr doanh nh trong các v n b n lu t t i th i i m hi n t i và mô hình l i nhu n kinh t Ph m vi nghiên c u gói g n trong quá trình nh giá doanh nghi p c ph n hóa 12 4 Ph ng pháp nghiên c u Ph ng pháp nghiên c u c s d ng là ph ng pháp quan sát, phân tích và... ng nh giá b ng l i nhu n th ng d ng này s trình bày các u th c a mô hình th ng d so v i các mô hình hi n t i này m t cách n các ph c ng pháp trong vi c ng d ng ng 3: Cách th c ng d ng mô hình Vi t Nam Ch th y nh giá b ng l i nhu n c kh n ng ng d ng c a mô hình nh tính, và có m t ví d c th cho vi c ng d ng T t nhiên, không có m t ph ph nh giá tr doanh nghi p nhà n ng pháp nào là hoàn h o và c ng không... ng ký Trong lu n v n này, tôi ch EVA® cách th c xác c quy n c a Công ty t v n Stern Stewart & Company c p nh giá tr ban n mô hình nh giá trên quan i m ch s h u, c b n khác u và t su t chi t kh u Giá tr ban u c a EVA ® là v n u t (invested capital) và t su t chi t kh u là chi phí v n bình quân (WACC) còn c a mô hình RIM mà tôi trình bày trong lu n v n này dùng giá tr s sách c a v n ch s h u làm giá tr... nh ng trong lu n v n này, tôi gi i thi u thêm m t ph ph ng pháp s d ng l i nhu n th ng d ph ng pháp mà các công ty a qu c gia l n nh CocaCola, AT&T, T-Mobile,… dùng xác xác nh giá tr doanh nghi p và xác công ty nh m xác nh ph n th nh giá tr doanh nghi p ây là nh ph n óng góp c a Ban qu n tr ng dành cho h Tuy nhiên, ph r t nhi u i m phù h p v i quá trình xác ng pháp là ng pháp này có nh giá tr doanh . ca đ tài  CHNG 1: XÁC NH GIÁ TR DOANH NGHIP TRONG C PHN HÓA DOANH NGHIP NHÀ NC  1.1. Giá tr doanh nghip và xác đnh giá tr doanh nghip  1.1.1. Giá tr doanh nghip  1.1.2.. nc v vic xác đnh giá tr doanh nghip  2.5.Kt lun chng II  CHNG 3: NG DNG MÔ HÌNH LI NHUN THNG D VÀO VIC XÁC NH GIÁ TR DOANH NGHIP TRONG QUÁ TRÌNH C PHN HÓA  VIT. liên quan đ làm c s cho vic trin khai trong thc t. 1 4 CHNG 1: TNG QUAN V XÁC NH GIÁ TR DOANH NGHIP VÀ MÔ HÌNH NH GIÁ BNG LI NHÂN THNG D 1.1. 15 Tng quan v giá