báo cáo tiểu luận môn tài chính doanh nghiệp một doanh nghiệp nên vay bao nhiêu

Tấm chắn thuế - Tài trợ nợ có một lợi thế quan trọng dưới hệ thống thuế thu nhập doanh nghiệp.. THUẾ THU NHẬP DOANH NGHIỆPVới các giả định này, hiện giá của tấm chắn thuế độc lập với t

MộT DOANH NGHIệP NÊN

VAY BAO NHIÊU

Giảng viên: TS Nguyễn Thị Liên Hoa

GIỚI THIỆU

 Nếu chính sách nợ hoàn toàn không đặt thành vấn đề, thì

các tỷ lệ nợ thực tế sẽ thay đổi một cách ngẫu nhiên giữa doanh nghiệp này với doanh nghiệp khác

 Tuy nhiên, hầu hết các hãng hàng không, các công ty

công ích, ngân hàng và các công ty phát triển bất động sản đều trông cậy rất nhiều vào nợ

 Ngược lại, hiếm thấy một công ty dược phẩm hay một

công ty quảng cáo nào lại không được tài trợ chủ yếu

bằng vốn cổ phần.

GIỚI THIỆU

 Để giải thích mối bận tâm về chính sách nợ, chúng ta

phải đưa tất cả những điều này vào:

 Thuế

 Chi phí phá sản và

 Kiệt quệ tài chính

 Như vậy, chúng ta đang nhằm đến một lý thuyết kết hợp các hiểu biết về lý thuyết của MM cộng với các tác động của thuế, chi phí phá sản và khánh kiệt tài chính, và

nhiều yếu tố khác

 Chúng ta muốn xem các thị trường vốn vận hành tốt đáp ứng thế nào với thuế và các yếu tố khác được đề cập trong bài này

1 THUẾ THU NHẬP DOANH NGHIỆP

1.1 Tấm chắn thuế

1.2 Tấm chắn thuế lãi từ chứng khoán nợ đóng góp thế nào vào giá trị vốn cổ phần của cổ đông? 1.3 MM và thuế

1 THUẾ THU NHẬP DOANH NGHIỆP

1.1 Tấm chắn thuế

- Tài trợ nợ có một lợi thế quan trọng dưới hệ

thống thuế thu nhập doanh nghiệp Lãi từ chứng khoán nợ mà một công ty chi trả là một chi phí

được khấu trừ thuế Cổ tức và lợi nhuận giữ lại thì không.

- Ví dụ: Xem xét hai doanh nghiệp, doanh nghiệp

U không vay nợ, và doanh nghiệp L có vay nợ, lãi suất 8%, lợi nhuận trước lãi và thuế $1.000.

1 THUẾ THU NHẬP DOANH NGHIỆP

Báo cáo lợi tức của doanh nghiệp U

Báo cáo lợi tức của doanh nghiệp

L Lợi nhuận trước lãi và thuế (EBIT) $1.000 $1.000

Thuế thu nhập doanh nghiệp (thuế

suất 35%)

Tổng lợi nhuận cho trái chủ và cổ

đông

$0 + $650 = $650 $80 + $598 = $678

Tấm chắn thuế (Khoản khấu trừ thuế

lãi từ chứng khoán nợ) (0.35% x lãi)

1 THUẾ THU NHẬP DOANH NGHIỆP

 Hóa đơn thuế của L ít hơn của U 28$ Đây là tấm chắn thuế do khoản nợ vay của L Tổng lợi nhuận mà L có thể chi trả cho các trái chủ và cổ đông tăng một số lương

bằng với số tiền 28$ này

 Các tấm chắn thuế có thể là các tài sản có giá trị

 Các tấm chắn thuế tùy thuộc vào:

 Thuế suất thuế thu nhập doanh nghiệp và

 Khả năng của L đạt được đủ lợi nhuận để chi trả lãi

 Vì vậy, chúng ta nên chiết khấu các tấm chắn thuế với một suất chiết khấu tương đối thấp

1 THUẾ THU NHẬP DOANH NGHIỆP

Giả định rủi ro của các tấm chắn thuế bằng rủi ro của các chi trả lãi phát sinh ra các tấm chắn thuế này

 Nên chiết khấu với tỷ lệ 8%

Như vậy, hiện giá tấm chắn thuế:

PV (tấm chắn thuế) = 28/0.08 = 350$

1 THUẾ THU NHẬP DOANH NGHIỆP

Với các giả định này, hiện giá của tấm chắn thuế

độc lập với tỷ suất sinh lợi từ nợ.

Lãi vay = Tỷ suất sinh lợi kỳ vọng trên nợ x Số tiền vay

= rD x D

PV (tấm chắn

thuế) =

Thuế suất thuế thu nhập doanh nghiệp

x Lãi từ chứng khoán nợ dự kiến

= T c (r D D) = T c D

Tỷ suất sinh lợi kỳ vọng trên nợ

r D

1 THUẾ THU NHẬP DOANH NGHIỆP

1.2 Tấm chắn thuế lãi từ chứng khoán nợ đóng góp

thế nào vào giá trị vốn cổ phần của cổ đông?

Bảng cân đối kế toán thông thường (Giá trị thị trường) Giá trị tài sản (hiện giá của các

dòng tiền sau thuế)

Nợ Vốn cổ phần Tổng tài sản Tổng nợ và vốn cổ phần Bảng cân đối kế toán mở rộng (Giá trị thị trường)

Giá trị tài sản trước thuế (hiện giá

của các dòng tiền trước thuế)

Nợ Trái quyền của chính phủ (hiện giá

của thuế tương lai) Vốn cổ phần Tổng tài sản trước thuế Tổng nợ và vốn cổ phần

1 THUẾ THU NHẬP DOANH NGHIỆP

2 THUẾ TNCN VÀ THUẾ TNDN

2.1 Lợi thế tương đối của nợ

2.2 Chính sách nợ trước và sau cải cách thuế 2.3 Mô hình “nợ và thuế” của Merton Miller

2.4 Kết quả cuối cùng từ Nợ và Thuế

2 THUẾ TNCN VÀ THUẾ TNDN

2.1 Lợi thế tương đối của nợ

− Mục tiêu của một DN là sắp xếp cấu trúc vốn sao cho tối

đa hóa lợi nhuận sau thuế

• Lãi từ chứng khoán nợ chỉ chịu thuế ở cấp cá nhân Tp

• Lợi nhuận từ vốn cổ phần chịu thuế ở cả cấp cá nhân

TpE và doanh nghiệp Tc

 Tài trợ bằng nợ chiếm lợi thế hơn

• TpE < Tp  giảm lợi thế thuế tương đối của nợ

− Với thu nhập hoạt động EBIT là 1 USD, ta có bảng sau:

2 THUẾ TNCN VÀ THUẾ TNDN

Nếu (1- Tp) > (1-TpE)(1-Tc) thì doanh nghiệp vay nợ sẽ tốt

hơn và ngược lại.

Lợi thế tương đối của nợ = 1 - T p

(1 - T pE )( 1 –T c )

Ta xét hai trường hợp đặc biệt sau:

 TH1: Tất cả lợi nhuận từ vốn cổ phần đều là cổ tức TpE = Tp

Lợi thế tương đối của

dụng nợ = Giá trị của DN không sử dụng nợ + T c D

 Doanh nghiệp vay nợ sẽ tốt hơn

 sản xuất cấu trúc vốn của doanh nghiệp để chuyển

hướng lợi nhuận hoạt động theo con đường nào mà chịu thuế ít nhất

2 THUẾ TNCN VÀ THUẾ TNDN

2.2 Chính sách nợ trước và sau cải cách Thuế:

 Tại Việt Nam:

 Theo Luật Thuế TNDN, từ năm 1997 đến nay thuế suất thuế

2 THUẾ TNCN VÀ THUẾ TNDN

2.3 Mô hình “nợ và thuế” của Merton Miller:

Cấu trúc vốn tác động thế nào đến giá trị

của doanh nghiệp khi các nhà đầu tư có các thuế suất khác nhau?

2 THUẾ TNCN VÀ THUẾ TNDN

2.3 Mô hình “nợ và thuế” của Merton Miller:

Các giả định:

 Tất cả lợi nhuận vốn cổ phần là do lãi vốn chưa

thực hiện và không ai chi trả thuế trên lợi nhuận vốn cổ phần, TpE = 0;

 Thuế suất đánh trên lãi chứng khoán nợ tùy thuộc

vào khung thuế suất của nhà đầu tư

 Các định chế được miễn thuế không phải trả thuế

cho lãi từ chứng khoán nợ, Tp=0

2 THUẾ TNCN VÀ THUẾ TNDN

2.3 Mô hình “nợ và thuế” của Merton Miller:

Nếu công ty bắt đầu vay nợ, họ phải thuyết phục một vài nhà đầu tư nắm giữ trái phiếu doanh nghiệp thay vì cổ phần thường Họ không trả thuế thu nhập cá nhân cho trái phiếu hay cổ phần

=> Tiết kiệm thuế thu nhập doanh nghiệp và giữ cho

thuế thu nhập cá nhân không đổi.

2 THUẾ TNCN VÀ THUẾ TNDN

2.3 Mô hình “nợ và thuế” của Merton Miller:

Doanh nghiệp vay nhiều hơn, họ cần phải thuyết phục các nhà đầu tư thuộc diện phải nộp thuế chuyển từ cổ phần sang trái phiếu

=>lãi suất cao hơn

Các công ty có thể “ hối lộ” các nhà đầu tư để

chuyển sang trái phiếu miễn là khoản tiết kiệm thuế thu nhập doanh nghiệp lớn hơn khoản thuế thu nhập cá nhân phải đóng

2 THUẾ TNCN VÀ THUẾ TNDN

2.3 Mô hình “nợ và thuế” của Merton Miller:

Khoản tiết kiệm thuế thu nhập doanh nghiệp

không thể bù đắp nổi cho các khoản thuế thu nhập cá nhân cao mà các triệu phú phải nộp.

=> Việc chuyển từ cổ phần sang trái phiếu

ngừng lại khi: Tp = Tc

2 THUẾ TNCN VÀ THUẾ TNDN

2.3 Mô hình “nợ và thuế” của Merton Miller:

Giả định TpE = 0, nhà đầu tư sẽ nắm giữ cổ phần

thường có rủi ro thấp để nhận được tỷ suất sinh lợi thấp hơn so với tỷ suất sinh lợi từ nợ vay

Nhưng nhà đầu tư chuyển hướng từ vốn cổ phần

sang nợ: từ bỏ r và đạt rf (1-Tp) là lãi suất sau thuế

Một cổ phần an toàn (có bêta bằng 0):

r = rf

=> Nếu chấp nhận toàn bộ lập luận của Miller,

đường thị trường chứng khoán sẽ đi

ngang lãi suất phi rủi ro sau thuế.

2 THUẾ TNCN VÀ THUẾ TNDN

2.4 Kết quả cuối cùng từ nợ và thuế

Mô hình Miller minh họa thuế TNDN và thuế TNCN

cân bằng như thế nào, làm cho giá trị của doanh

nghiệp độc lập với cấu trúc vốn.

Tổng cung của nợ và vốn cổ phần doanh nghiệp sẽ

điều chỉnh để tối thiểu hóa tổng thuế TNDN và thuế TNCN

=> Mức thuế TNCN cao hơn đánh trên lãi vay từ

chứng khoán nợ sẽ bù trừ khả năng được khấu trừ thuế của lãi từ chứng khoán nợ.

2 THUẾ TNCN VÀ THUẾ TNDN

2.4 Kết quả cuối cùng từ nợ và thuế

- Tấm chắn thuế TNDN từ nợ là tỷ lệ không đổi Nếu

một doanh nghiệp bị lỗ sẽ thiệt mất giá trị thời

gian của tiền trong khi chờ đợi đến khi có thể

khoản lỗ trừ vào phần thuế trong tương lai.

- Vay nợ không phải là cách duy nhất để “che chắn”

lợi nhuận khỏi chịu thuế.

 Tồn tại một lợi thế thuế trung bình của việc vay

nợ doanh nghiệp, nhất là đối với c ác Công ty

có sự dụng tấm chắn thuế TNDN

3 CHI PHÍ KIỆT QUỆ TÀI CHÍNH

 Kiệt quệ tài chính xảy ra khi doanh nghiệp không thể đáp ứng các hứa hẹn với các chủ nợ hay đáp ứng một cách

khó khăn

 Kiệt quệ tài chính rất tốn kém Lo ngại của các nhà đầu

tư về điều này được phản ánh trong giá trị thị trường của doanh nghiệp có vay nợ

 Chi phí kiệt quệ tài chính tùy thuộc vào xác suất kiệt quệ

và độ lớn của chi phí phải gánh chịu nếu kiệt quệ tài chính xảy ra

PV (chi phí phá sản)

Giá trị của DN = Giá trị nếu được tài trợ hoàn toàn bằng vốn

cổ phần + PV (tấm chắn thuế) - PV (chi phí phá sản)

3 CHI PHÍ KIỆT QUỆ TÀI CHÍNH

3.1 Chi phí phá sản

 Phá sản doanh nghiệp xảy ra khi các cổ đông

thi hành quyền không thực hiện nghĩa vụ của họ.Trách nhiệm hữu hạn cho phép các cổ

đông dễ dàng rời bỏ doanh nghiệp

 Giả dụ là có hai doanh nghiệp có tài sản và

hoạt động kinh doanh giống nhau Mỗi doanh nghiệp đều có nợ chưa thanh toán và mỗi

doanh nghiệp đều hứa sẽ hoàn trả 1.000$

( vốn và lãi) trong năm tới Nhưng chỉ có một trong hai doanh nghiệp, Ace Limited, hưởng trách nhiệm hữu hạn Doanh nghiệp kia, Ace Unlimited, thì không

3 CHI PHÍ KIỆT QUỆ TÀI CHÍNH

Chứng cứ về chi phí phá sản:

 Lawrence Weiss đã nghiên cứu 31 doanh nghiệp bị phá sản vào khoảng thời gian từ năm 1980 đến 1986, tìm thấy chi phí phá sản bình quân vào khoảng 3% tổng giá trị sổ sách của tài sản và 20% giá trị thị trường của vốn

cổ phần trong năm trước khi phá sản

 Edwrd Altman cũng tìm thấy các tỷ lệ tương tự cho các công ty bán lẻ, nhưng tỷ lệ cao hơn cho các công ty

công nghiệp Và quy mô có ảnh hưởng đến chi phí phá sản, cụ thể chi phí phá sản của công ty nhỏ chiếm tỷ lệ của giá trị tài sản nhiều hơn đối với các công ty lớn

3 CHI PHÍ KIỆT QUỆ TÀI CHÍNH

Chi phí trực tiếp so với chi phí gián tiếp của phá sản

còn có các chi phí gián tiếp, các chi phí này hầu như

không thể đo lường được

điều hành một công ty bất kỳ trong khi đang phá sản

Các trì trệ và các rắc rối pháp lý của việc phá sản thường phá hỏng các nỗ lực của Ban giám đốc nhằm ngăn chặn công việc kinh doanh của doanh nghiệp khỏi tồi tệ thêm

3 CHI PHÍ KIỆT QUỆ TÀI CHÍNH

3.2 Kiệt quệ tài chính không đưa đến phá sản

 Không phải bất cứ doanh nghiệp nào gặp khó khăn cũng đều đi đến phá sản

 Các cổ đông thường từ bỏ mục tiêu thông thường là tối

đa hóa giá trị thị trường của doanh nghiệp và thay vào

đó, họ sẽ theo đuổi mục tiêu hạn hẹp hơn đó là quyền lợi của riêng mình, với thiệt hại do các chủ nợ gánh chịu, bằng việc thực hiện các “trò chơi” làm giảm tổng giá trị của doanh nghiệp

3 CHI PHÍ KIỆT QUỆ TÀI CHÍNH

 Giả dụ Circular có 10$ tiền mặt Có cơ hội

đầu tư sau đây :

vẫn được thực hiện, như vậy làm giảm giá trị doanh nghiệp 2$

3 CHI PHÍ KIỆT QUỆ TÀI CHÍNH

Bảng cân đối kế toán mới của Circular sẽ như sau:

 Giá trị của doanh nghiệp sụt 2$, nhưng chủ sở hữu được thêm 3$ vì giá trị của trái phiếu đã sụt 5$

3.2.2 Trò chơi thứ hai: từ chối đóng góp cổ phần

3 CHI PHÍ KIỆT QUỆ TÀI CHÍNH

 Giả dụ, Circular có 1 cơ hội tốt: một tài sản tương đối an toàn có chi phí 10$ với hiện giá 15$ và

NPV bằng +5$.

 Circular phát hành một chứng khoán mới 10$ và tiến hành đầu tư Giả dụ 2 cổ phần mới được phát hành cho các chủ sở hữu nguyên thủy để có

được 10$ tiền mặt.

3.2.2 Trò chơi thứ hai: từ chối đóng góp cổ phần

3 CHI PHÍ KIỆT QUỆ TÀI CHÍNH

Bảng cân đối kế toán bây giờ là:

Công ty Circular File (Giá trị thị trường) Vốn luân chuyển $20 $33 Trái phiếu đang

3.2.2 Trò chơi thứ hai: từ chối đóng góp cổ phần

3 CHI PHÍ KIỆT QUỆ TÀI CHÍNH

 Nếu giữ cho rủi ro kinh doanh không đổi, bất kì gia tăng nào trong giá trị doanh nghiệp được chia sẻ giữa trái chủ và cổ đông

 Giá trị của bất kì cơ hội đầu tư nào đối với cổ đông của doanh nghiệp bị giảm vì lợi ích của dự án phải được chia sẻ với các trái chủ

 Như vậy, việc đóng góp vốn cổ phần mới không có lợi riêng cho các cổ đông, cho dù dự án có mang lại NPV > 0

3.2.3 Tóm lược ba trò chơi khác

 Thu tiền và bỏ chạy

 Kéo dài thời gian

 Thả mồi bắt bóng

3 CHI PHÍ KIỆT QUỆ TÀI CHÍNH

3.2.4 Chi phí của các trò chơi

 Việc thực hiện các trò chơi này mang ý nghĩa các

quyết định tồi về đầu tư và hoạt động Các quyết

định tồi này là chi phí đại điện của việc vay nợ Khi các doanh nghiệp càng vay nợ nhiều, sự hấp dẫn

của các trò chơi này càng lớn , nhắc các nhà đầu tư phải hạ giá trị thị trường hiện nay của doanh nghiệp

 Sự sụt giảm giá này sẽ phải rút ra từ túi tiền của các

cổ đông Điều này khiến các trái chủ phải tự bảo vệ mình bằng cách đòi hỏi thêm các điều kiện ràng

3.3 Chi phí kiệt quệ thay đổi theo tài sản

 Đối với các công ty có tài sản hữu hình, khi công ty rơi vào tình trạng kiệt quệ tài chính Các công ty này có thể phát hành cổ phần, hạn chế cổ tức, bán tài sản của mình để trả

nợ

 Tuy nhiên các công ty có tài sản vô hình sẽ gặp khó khăn trong việc thuyết phục các cổ đông về phát hành cổ phần huy động thêm tiền, khó khăn trong việc bán tài sản bởi vì tài sản vô hình chỉ có giá trị khi là một phần của doanh

nghiệp thành đạt như công nghệ, nguồn nhân lực, hình

ảnh nhãn hiệu.

 Điều này cho thấy không nên chỉ nghĩ đến xác suất xảy ra kiệt quệ tài chính của việc vay nợ mà nên nghĩ thêm về những giá trị có thể mất đi khi lâm vào hoàn cảnh khó

khăn.

3 CHI PHÍ KIỆT QUỆ TÀI CHÍNH

3.4 Lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn

 Lý thuyết đánh đổi này của câu trúc vốn thừa nhận rằng tỷ lệ nợ mục tiêu có thể khác nhau giữa các doanh nghiệp

 Các công ty có tài sản hữu hình an toàn và

nhiều thu nhập chịu thuế để được khấu trừ nên

có tỷ lệ nợ mục tiêu cao

 Các công ty không sinh lời có các tài sản vô

hình nhiều rủi ro nên dựa chủ yếu vào tài trợ vốn cổ phần.

3 CHI PHÍ KIỆT QUỆ TÀI CHÍNH

 Lý thuyết trật tự phân hạng bắt đầu với các thông tin bất cân xứng – khi các giám đốc biết nhiều về các tiềm năng, rủi ro và các giá trị của công ty mình lớn hơn là tư bên ngoài.

 Thông tin bất cân xứng tác động đến sự lưa chọn giữa tài trọ nội bộ và tài trợ từ bên ngoài, và giữa phát hành chứng khoán nợ và chứng khoán vốn cổ phần.

4 TRẬT TỰ PHÂN HẠNG CỦA

CÁC LỰA CHỌN TÀI TRỢ

4 TRẬT TỰ PHÂN HẠNG CỦA CÁC LỰA CHỌN TÀI TRỢ

 Các doanh nghiệp thích tài trợ nội bộ hơn.

 Các doanh nghiệp điều chỉnh tương ứng tỷ lệ chi trả cổ tức mục tiêu theo các cơ hội đầu tư, tránh các thay đổi đột xuất trong cổ tức.

 Các chính sách cổ tức cứng nhắc, cộng với các dao động trong khả năng sinh lợi và các cơ hội đầu tư, có nghĩa là dòng tiền phát sinh nội bộ đôi khi lớn hơn chi tiêu vốn và đôi khi nhỏ hơn.

 Nếu cần đến tài trợ từ bên ngoài, các doanh nghiệp bắt đầu với nợ, rồi đến các chứng khoán ghép như trái phiếu chuyển đổi, cổ phần thường là giải pháp cuối cùng.

4 TRẬT TỰ PHÂN HẠNG CỦA

CÁC LỰA CHỌN TÀI TRỢ

CÁM ƠN CÔ VÀ CÁC BẠN

ĐÃ LẮNG NGHE!