Bài quá trình môn học sáp nhập, mua lại và tái cấu trúc doanh nghiệp bài dịch chương 1 giới thiệu

Các bên khác thường đóng vai trò phòng thủ, chẳng hạn như đại diện lao động – những người thườngngồi trong ban lãnh đạo theo chính sách đồng quyết định – cũng không đóng vai trò lớn tron

“ ĐẠI HỌC KINH TẾ TP.HCM

KHOA TÀI CHÍNH

BÀI QUÁ TRÌNH MÔN HỌC:

SÁP NHẬP, MUA LẠI VÀ TÁI CẤU TRÚC DOANH NGHIỆP

BÀI DỊCH CHƯƠNG 1: GIỚI THIỆU Giảng viên hướng dẫn: T.S Nguyễn Thị Uyên Uyên

Mã lớp HP: 24C1FIN50509011

Nhóm thực hiện: Nhóm 1

Khóa – Lớp: Khóa 48- FNC12

Phòng – Buổi học: B1 / 507 – Chiều thứ 2

Thành Phố Hồ Chí Minh, Ngày 12, Tháng 10, Năm 2024

CHƯƠNG 1: GIỚI THIỆU

XU HƯỚNG M&A HIỆN NAY 2

THUẬT NGỮ 10

ĐỊNH GIÁ GIAO DỊCH 10

CÁC LOẠI SÁP NHẬP 10

CÂN NHẮC VỀ SÁP NHẬP: 11

CÁC CHUYÊN GIA SÁP NHẬP: 12

CHÊNH LỆCH GIÁ SÁP NHẬP: 15

MUA LẠI BẰNG ĐÒN BẨY VÀ THỊ TRƯỜNG VỐN CỔ PHẦN TƯ NHÂN: 15

CƠ CẤU LẠI CÔNG TY: 16

ĐÀM PHÁN SÁP NHẬP: 17

THỎA THUẬN SÁP NHẬP 24

KẾT THÚC GIAO DỊCH 25

SÁP NHẬP DẠNG NGẮN (SHORT-FORM MERGER) 25

LOẠI BỎ VÀ XỬ LÝ ĐỐI VỚI CỔ ĐÔNG THIỂU SỐ 26

SÁP NHẬP NGƯỢC (REVERSE MERGER) 26

CÔNG TY MUA LẠI CÓ MỤC ĐÍCH ĐẶC BIỆT (SPECIAL PURCHASE ACQUISITION VEHICLES) 28

CÔNG TY MẸ (HOLDING COMPANIES) 30

XU HƯỚNG M&A HIỆN NAY

Tốc độ sáp nhập và mua lại (M&A) đã tăng tốc vào đầu những năm 2000 sau một khoảng thời gian tạm lắng vào năm 2001 Sự suy thoái kinh tế và khủng hoảng ở Hoa Kỳ và các nơi khác trên thế giới vào năm 2001 đã chấm dứt làn sóng sáp nhập thứ năm kỷ lục Giai đoạn này đánh dấu khối lượng M&A chưa từng có Nó nối tiếp làn sóng sáp nhập kỷ lục trước đó - làn sóng thứ tư Tuy nhiên, làn sóng này vào những năm 1990 rất khác so với thập kỷ trước đó Làn sóng thứ năm thực sự mang tính quốc tế, với khối lượng giao dịch tăng cao ở châu Âu và phần nào là châu Á, bên cạnh Hoa Kỳ Các làn sóng sáp nhập trước đó chủ yếu là hiện tượng của Hoa Kỳ Khi làn sóng sáp nhập thứ tư kết thúc với cuộc suy thoái năm 1990–1991, nhiều người nghĩ rằng sẽ phải mất một thời gian dài trước khi một làn sóng sáp nhập tương tự xuất hiện Tuy nhiên, sau một cuộc suy thoái ngắn và sự phục hồi ban đầu chậm chạp, nền kinh tế đã bắt đầu tăng tốc vào năm 1993, và đến năm 1994, thế giới đã trên con đường tiến tới một giai đoạn sáp nhập kỷ lục mới Làn sóng này có những thương vụ khiến các giao dịch của thập niên 1980 trở nên khiêm tốn Sẽ có nhiều vụ sáp nhập lớn và nhiều giao dịch xuyên biên giới liên quan đến

các doanh nghiệp Hoa Kỳ, nhưng cũng có nhiều giao dịch lớn không liên quan đến các công ty Hoa Kỳ.

Nguồn: Dữ liệu Chứng khoán Tài chính Thomson, ngày 6 tháng 3 năm 2015

Hình 1.1 Giá trị của M&A giai đoạn 1980–2014: (a) Hoa Kỳ và (b) Châu Âu

Hình 1.1 cho thấy cả khối lượng M&A ở châu Âu và Hoa Kỳ đều bắt đầu tăng từ năm 2003 và đến năm 2006–

2007 đã đạt mức tương đương với đỉnh điểm của làn sóng thứ năm Xu hướng tương tự cũng xuất hiện ở châu

Âu Với khối lượng giao dịch lớn như vậy, những vụ sáp nhập khổng lồ không còn là điều bất thường (xemBảng 1.1 và 1.2) Tuy nhiên, đến năm 2008, tác động của cuộc suy thoái toàn cầu và khủng hoảng tín dụng dướichuẩn bắt đầu xuất hiện Cuộc suy thoái ở Hoa Kỳ, bắt đầu vào vào tháng 1 năm 2008, khiến những người mualại tiềm năng phải thống trị trong các kế hoạch mở rộng theo định hướng mua lại của họ Những nhà thầu vẫn có

xu hướng tiếp tục các giao dịch được đề xuất nhận thấy rằng khả năng tiếp cận nguồn tài chính của họ đã bị hạnchế đáng kể Nhiều nhà thầu đã đạt được thỏa thuận với các mục tiêu đã tìm cách thương lượng lại các giao dịchhoặc thậm chí rút lui hoàn toàn Giao dịch đã bị hủy với tần suất tăng lên

Khối lượng giao dịch ở hầu hết các khu vực trên thế giới thường có xu hướng theo mô hình của Hoa Kỳ và châu

Âu Ví dụ, ở Úc, khối lượng giao dịch đã tăng trưởng bắt đầu từ năm 2003 nhưng giảm mạnh vào năm 2008 và

2009 vì lý do tương tự như ở Hoa Kỳ và châu Âu Tình hình ở Trung Quốc và Hồng Kông có phần khác biệt.Giá trị các thương vụ ở các nền kinh tế này truyền thống thấp hơn nhiều so với Hoa Kỳ và châu Âu, nhưng đã

tăng trưởng đều đặn ngay cả vào năm 2008, chỉ giảm mạnh vào năm 2009 Nền kinh tế Trung Quốc đã đạt đượcmức tăng trưởng hai con số trong nhiều năm và hiện nay có quy mô bằng hơn một nửa so với nền kinh tế Hoa

Kỳ (mặc dù theo sức mua tương đương, nó có quy mô xấp xỉ bằng nhau) Tuy nhiên, có nhiều quy định kiểmsoát được áp đặt lên các thương vụ M&A ở Trung Quốc, làm hạn chế khối lượng giao dịch tăng đến mức tựnhiên trong một môi trường ít kiểm soát hơn Các cơ quan quản lý của Trung Quốc đã thực hiện các biện pháp

để đảm bảo rằng quyền kiểm soát của Trung Quốc đối với một số ngành và công ty nhất định được duy trì, ngay

cả khi nền kinh tế chuyển sang trạng thái thị trường tự do hơn Đó là lý do tại sao nhiều giao dịch lớn ở châu Ábắt nguồn từ Hồng Kông (xem Bảng 1.3)

Nguồn: Dữ liệu Chứng khoán Tài chính Thomson, ngày 19 tháng 2 năm 2015

BẢNG 1.1 Top 10 thương vụ M&A trên toàn thế giới theo giá trị giao dịch

Nguồn: Dữ liệu Chứng khoán Tài chính Thomson, ngày 19 tháng 2 năm 2015

BẢNG 1.2 Top 10 thương vụ M&A Châu Âu theo giá trị giao dịch

Nguồn: Dữ liệu Chứng khoán Tài chính Thomson, ngày 19 tháng 2 năm 2015

BẢNG 1.3 Top 10 thương vụ M&A của Châu Á theo giá trị giao dịch

Ở các khu vực khác của châu Á, khối lượng giao dịch nhìn chung đã tăng lên từ năm 2003 và giảm sút khi suythoái kinh tế toàn cầu diễn ra vào năm 2008 và 2009 Điều này cũng xảy ra ở Ấn Độ và Hàn Quốc (xem Hình1.2) Tại Nhật Bản, các yếu tố khác giúp giải thích xu hướng khối lượng giao dịch Mặc dù Nhật Bản là nền kinh

tế quốc gia lớn thứ ba trên thế giới, nhưng nước này đã trải qua một thập kỷ suy thoái đau đớn vào những năm

1990, để lại nhiều ảnh hưởng kéo dài, một số trong đó vẫn tồn tại đến ngày nay Chính phủ Nhật Bản đã cố gắngthực hiện các biện pháp phi điều tiết nền kinh tế và tháo gỡ vô số mối quan hệ doanh nghiệp hạn chế vốn đã duytrì sự tồn tại của nhiều công ty mà lẽ ra đã phá sản Dưới thời Thủ tướng Shinzo Abe và chính sách Abenomics,Nhật Bản đã thử nhiều chính sách để kích thích nền kinh tế, nhưng đất nước vẫn đối mặt với các vấn đề dài hạn,chẳng hạn như dân số già hóa và sự miễn cưỡng của quốc gia trong việc cho phép nhập cư để bù đắp sự thiếu hụtnày

Nguồn: Thomson Financial Securities Data, ngày 6 tháng 3 năm 2015

Hình 1.2 Giá trị của M&A 1984–2014: Theo quốc gia

Hình 1.2 (Tiếp theo) VODAFONE TIẾP QUẢN MANNESMANN: PHI VỤ TIẾP QUẢN LỚN NHẤT TRONG LỊCH SỬ

Việc Vodafone Air Touch thâu tóm Mannesmann, cả hai đều là các công ty viễn thông (và thực tế là đối tác liênminh), đáng chú ý vì một số lý do ngoài việc đây là thương vụ lớn nhất mọi thời đại (xem Bảng 1.1) Vodafone

là một trong những công ty điện thoại di động lớn nhất thế giới và đã tăng trưởng đáng kể khi mua lại Air Touchvào năm 1999 Đây là một thương vụ thâu tóm không mong muốn và mang tính thù địch từ một công ty Anh đốivới một công ty Đức Thương vụ này đã gây chấn động thế giới doanh nghiệp Đức vì đây là lần đầu tiên mộtcông ty lớn của Đức bị thâu tóm bởi một công ty nước ngoài — đặc biệt là trong trường hợp này, công ty nướcngoài lại đến từ Anh, và hai quốc gia này đã từng tham gia hai cuộc chiến tranh thế giới với nhau trong thế kỷtrước Mannesmann là một công ty lớn với hơn 100.000 nhân viên và đã tồn tại hơn 100 năm Ban đầu, công tynày sản xuất ống liền mạch nhưng theo thời gian đã mở rộng sang các ngành công nghiệp như than đá và thép.Trong lịch sử gần đây, công ty đã đầu tư mạnh mẽ vào ngành viễn thông, do đó nó đã thấm sâu vào cấu trúc củathế giới doanh nghiệp và nền kinh tế Đức

Điều trớ trêu là Vodafone trở nên quan tâm nhiều hơn đến Mannesmann sau khi công ty này thâu tóm nhà mạng

di động của Anh là Orange PLC Điều này đã gây bất ngờ cho Vodafone vì Orange là đối thủ cạnh tranh củaVodafone, là nhà mạng di động lớn thứ ba ở Anh Nó cũng là một cú sốc vì Vodafone cho rằng Mannesmann sẽtheo đuổi các liên minh với Vodafone, chứ không phải cạnh tranh trực tiếp với họ bằng cách mua lại một trongnhững đối thủ hàng đầu

Mannesmann đã cố gắng chống lại việc thâu tóm của Vodafone, nhưng cuối cùng ban lãnh đạo đã đồng ý vớimức giá hấp dẫn Ban lãnh đạo Mannesmann đã cố gắng thuyết phục Vodafone duy trì tên gọi Mannesmann saukhi hoàn tất thương vụ Dường như Vodafone sẽ đồng ý, nhưng cuối cùng họ đã chọn sử dụng tên Vodafone –điều này hợp lý trong thời kỳ toàn cầu hóa, vì việc duy trì nhiều tên gọi sẽ cản trở các nỗ lực tiếp thị chung.Cho đến giữa những năm 1990, Đức, giống như nhiều quốc gia châu Âu khác, có một thị trường kiểm soátdoanh nghiệp hạn chế Quốc gia này có các cơ chế quản trị doanh nghiệp khiến các thương vụ thâu tóm thù địchkhó thành công Tuy nhiên, một số yếu tố đã bắt đầu thay đổi từ nửa sau những năm 1990 và tiếp tục trong suốtthập kỷ 2000 Thứ nhất, sự tập trung cổ phần vào tay các bên như ngân hàng, công ty bảo hiểm và cơ quan nhànước - những tổ chức thường miễn cưỡng bán cổ phần cho các bên thù địch - bắt đầu giảm Ngược lại, tỷ lệ cổphần thuộc về các bên có định hướng tài chính, chẳng hạn như các nhà quản lý quỹ, bắt đầu tăng lên Một yếu tốkhác góp phần thúc đẩy các thương vụ thù địch là vai trò phòng thủ của các ngân hàng đối với ban quản lý mụctiêu đã giảm bớt Trước đây, các ngân hàng thường nắm giữ cổ phần trong công ty mục tiêu và thậm chí giữ ghếtrong ban lãnh đạo của công ty mục tiêu để phản đối các bên thù địch và ủng hộ ban quản lý Một trong nhữngdấu hiệu thay đổi đầu tiên là khi ngân hàng WestLB ủng hộ Krupp trong việc thâu tóm Hoesch vào năm 1991.Trong trường hợp của Mannesmann, Deutsche Bank, ngân hàng của công ty từ cuối thế kỷ 19, có đại diện trongban lãnh đạo của Mannesmann nhưng không đóng vai trò quan trọng nào trong việc chống lại đề nghị củaVodafone Các bên khác thường đóng vai trò phòng thủ, chẳng hạn như đại diện lao động – những người thườngngồi trong ban lãnh đạo theo chính sách đồng quyết định – cũng không đóng vai trò lớn trong thương vụ này.

Vị thế của cổ đông mục tiêu là yếu tố then chốt ở Đức, vì các biện pháp chống thâu tóm như “thuốc độc” khônghiệu quả do luật doanh nghiệp của Đức và Chỉ thị Thâu tóm của Liên minh Châu Âu (EU), quy định việc đối xửbình đẳng đối với tất cả cổ đông Tuy nhiên, luật thâu tóm của Đức có bao gồm các ngoại lệ đối với các quy địnhtrung lập nghiêm ngặt của Chỉ thị Thâu tóm, cho phép ban lãnh đạo mục tiêu linh hoạt hơn trong việc thực hiệncác biện pháp phòng thủ

Thật trớ trêu khi Vodafone có thể thâu tóm Mannesmann mặc dù công ty sau lớn hơn nhiều so với Vodafone về

số lượng nhân viên và doanh thu Tuy nhiên, thị trường, vào thời điểm đó, đã định giá một cách phi thực tế cáccông ty viễn thông Vào năm 1999, Mannesmann có tỷ lệ giá trên sổ sách là 10,2 (so với 1,4 vào năm 1992),trong khi Vodafone có tỷ lệ giá trên sổ sách là 125,5 vào năm 1999 (tăng từ 7,7 vào năm 1992) Tỷ lệ định giácao này đã mang lại cho Vodafone “đồng tiền mạnh” để thực hiện một đề nghị trao đổi cổ phiếu màMannesmann khó có thể từ chối

Việc Mannesmann tiếp quản là một cú sốc đối với thế giới doanh nghiệp Đức Các bên thụ động bắt đầu trở nêntích cực hơn trước làn sóng phản đối kịch liệt của mọi người chống lại bất kỳ sự tiếp quản nào của các tập đoànĐức Đó là yếu tố quan trọng trong việc củng cố sự phản đối của Đức đối với Chỉ thị tiếp quản của EU, vốn sẽkhiến việc tiếp quản như vậy trở nên dễ dàng hơn

Tổng khối lượng các thương vụ ở Nam và Trung Mỹ (xem Hình 1.3 và Bảng 1.4) nhỏ hơn nhiều so với Hoa Kỳ

và châu Âu Tuy nhiên, ở Nam Mỹ, tăng trưởng M&A trong một số năm lại mạnh hơn các khu vực khác.Argentina vẫn tiếp tục gặp khó khăn bởi nền kinh tế bất ổn, nhưng nền kinh tế Brazil và hoạt động M&A đã tăngtrưởng trong một thời gian trước khi rơi vào suy thoái

Ở Trung Mỹ, các thương vụ lớn hơn chủ yếu đến từ Mexico Mexico đã trải qua một giai đoạn phục hồi kinh tế,được thúc đẩy bởi những nỗ lực gần đây nhằm phi điều tiết các ngành công nghiệp lớn như dầu khí và viễnthông, đồng thời khuyến khích sự cạnh tranh lớn hơn Còn quá sớm để xác định kết quả của những nỗ lực này,nhưng chúng hứa hẹn sẽ làm gia tăng khối lượng M&A trong tương lai

Nguồn: Thomson Financial Securities Data, ngày 6 tháng 3 năm 2015.

Hình 1.3: Trung Mỹ và Nam Mỹ, giai đoạn 1985–2014

Nguồn: Dữ liệu Chứng khoán Tài chính Thomson, ngày 19 tháng 2 năm 2015

BẢNG 1.4 Top 5 thương vụ M&A tại Trung Mỹ theo Giá trị giao dịch và Top 5 thương vụ M&A tại Nam Mỹ

theo Giá trị giao dịch

THUẬT NGỮ

Sáp nhập khác với hợp nhất, hợp nhất là sự kết hợp kinh doanh theo đó hai hoặc nhiều công ty tham gia để tạothành một công ty hoàn toàn mới Tất cả các công ty kết hợp đều bị giải thể và chỉ có thực thể mới tiếp tục hoạtđộng Một ví dụ kinh điển về sự hợp nhất xảy ra vào năm 1986 khi các nhà sản xuất máy tính Burroughs vàSperry kết hợp để tạo thành Unisys Một ví dụ gần đây hơn về việc hợp nhất xảy ra vào năm 2014 khi KinderMorgan củng cố đế chế dầu khí lớn của mình Nó có Kinder Morgan, Inc., mua lại Kinder Morgan Energy Part

LP, Kinder Morgan Management LLC và đối tác đường ống El Paso LP Các pháp nhân được mua lại là quan hệđối tác hữu hạn mang lại những lợi ích nhất định về thuế nhưng điều đó hạn chế khả năng phát triển của doanhnghiệp nói chung và thực hiện các hoạt động M&A lớn hơn

Trong một hợp nhất, các công ty ban đầu không còn tồn tại và các cổ đông của họ trở thành cổ đông trong công

ty mới Một cách để xem xét sự khác biệt giữa hợp nhất với sáp nhập đó là sáp nhập thì: A + B = A, trong đócông ty B được sáp nhập vào công ty A Trong một hợp nhất, A + B = C, trong đó C là một công ty hoàn toànmới Mặc dù có sự khác biệt giữa chúng, các thuật ngữ sáp nhập và hợp nhất, như đúng với nhiều thuật ngữtrong lĩnh vực M & A, đôi khi được sử dụng thay thế cho nhau Nói chung, khi các công ty kết hợp có quy môxấp xỉ nhau, thuật ngữ hợp nhất được áp dụng; Khi hai công ty khác nhau đáng kể về quy mô, sáp nhập là thuậtngữ thích hợp hơn Tuy nhiên, trên thực tế, sự khác biệt này thường bị xóa nhòa, với thuật ngữ sáp nhập được ápdụng rộng rãi cho các kết hợp liên quan đến các công ty có quy mô khác nhau và tương tự

ĐỊNH GIÁ GIAO DỊCH

Trong suốt cuốn sách này, chúng tôi trích dẫn các số liệu thống kê sáp nhập khác nhau về giá trị giao dịch.Phương pháp được Mergerstat sử dụng là phương pháp phổ biến nhất được dựa vào để định giá các giao dịch.Giá trị doanh nghiệp được định nghĩa là giá vốn chủ sở hữu cơ sở cộng với giá trị nợ của mục tiêu (bao gồm cảngắn hạn và dài hạn) và cổ phiếu ưu đãi trừ đi tiền mặt của nó Giá vốn chủ sở hữu cơ bản là tổng giá trừ đi giátrị của khoản nợ Người mua được định nghĩa là công ty có vốn hóa thị trường lớn hơn hoặc công ty đang pháthành cổ phiếu để đổi lấy cổ phiếu của công ty khác trong giao dịch lấy cổ phiếu

CÁC LOẠI SÁP NHẬP

Sáp nhập thường được phân loại là ngang, dọc hoặc tập đoàn Sáp nhập ngang xảy ra khi hai đối thủ cạnh tranhkết hợp Ví dụ, vào năm 1998, hai công ty dầu khí, Exxon và Mobil, đã kết hợp trong một vụ sáp nhập lớn trị giá78,9 tỷ đô la Một ví dụ khác là vụ sáp nhập lớn năm 2009 xảy ra khi Pfizer mua lại Wyeth với giá 68 tỷ USD.Nếu sáp nhập theo chiều ngang khiến công ty kết hợp trải qua sự gia tăng sức mạnh thị trường sẽ có tác dụng

chống cạnh tranh, việc sáp nhập có thể bị phản đối trên cơ sở chống độc quyền Tuy nhiên, trong những năm gầnđây, chính phủ Hoa Kỳ đã phần nào tự do trong việc cho phép nhiều vụ sáp nhập theo chiều ngang không bịphản đối Tuy nhiên, lập trường đó dường như cứng rắn hơn một chút khi ban lãnh đạo mới được đưa ra tại Bộ

Tư pháp sau cuộc bầu cử của Barack Obama Ở châu Âu, Ủy ban châu Âu có truyền thống hơi thận trọng khigặp phải các vụ sáp nhập có thể có tác động phản cạnh tranh

Sáp nhập dọc là sự kết hợp của các công ty có mối quan hệ giữa người mua và người bán Một ví dụ điển hình làngành công nghiệp kính mắt của Hoa Kỳ Một công ty, một nhà sản xuất Ý, Luxottica, đã mở rộng sang thịtrường Mỹ thông qua một loạt các vụ mua lại Nó đã có thể mua lại các nhà bán lẻ như Lenscrafters vàSunglasses Hut, cũng như các thương hiệu lớn như Ray-Ban và Oakley Điều đáng ngạc nhiên đối với một sốngười là công ty đã được các cơ quan quản lý cho phép đảm nhận vị trí thẳng đứng lớn mà nó được hưởng trênthị trường kính mắt Hoa Kỳ (1)

Việc sáp nhập tập đoàn xảy ra khi các công ty không phải là đối thủ cạnh tranh và không có mối quan hệ giữangười mua và người bán Một ví dụ là Philip Morris, một công ty thuốc lá, mua lại General Foods vào năm 1985với giá 5,6 tỷ đô la, Kraft vào năm 1988 với giá 13,44 tỷ đô la và Nabisco vào năm 2000 với giá 18,9 tỷ đô la.Thật thú vị, Philip Morris, sau này đổi tên thành Altria, đã sử dụng dòng tiền từ các doanh nghiệp thực phẩm vàthuốc lá của mình để trở thành một công ty thuốc lá trong nước ít hơn và nhiều hơn là một doanh nghiệp thựcphẩm Điều này là do ngành công nghiệp thuốc lá Hoa Kỳ đã giảm với tốc độ trung bình 2% mỗi năm (tính theo

lô hàng), mặc dù hoạt động kinh doanh thuốc lá quốc tế không trải qua sự suy giảm như vậy Công ty cuối cùng

đã kết luận rằng các vấn đề kiện tụng của Hoa Kỳ Philip Morris USA, là một lực cản đối với giá cổ phiếu củatổng công ty và khiến tập đoàn bị phá sản

1 Patrick A Gaughan, Tối đa hóa giá trị doanh nghiệp thông qua sáp nhập và mua lại: Hướng dẫn tăng trưởngchiến lược (Hoboken, NJ: John Wiley & Sons, 2013), 160–163

Một ví dụ điển hình khác của một tập đoàn là General Electric (GE) Công ty này đã làm điều mà nhiều công tykhác không thể làm thành công - quản lý một danh mục đầu tư đa dạng của các công ty theo cách tạo ra sự giàu

có của cổ đông (hầu hết thời gian) GE là một công ty thâu tóm nối tiếp và rất thành công Như chúng ta sẽ thảoluận trong Chương 4, hồ sơ theo dõi đa dạng hóa và mua lại tập đoàn là không tốt Chúng ta sẽ khám phá lý dotại sao một vài công ty đã có thể làm điều này trong khi nhiều công ty khác thì không

CÂN NHẮC VỀ SÁP NHẬP:

Sáp nhập có thể được thanh toán theo nhiều cách Giao dịch có thể sử dụng tất cả tiền mặt, tất cả chứng khoánhoặc kết hợp tiền mặt và chứng khoán Các giao dịch chứng khoán có thể sử dụng cổ phiếu của người mua cũngnhư các chứng khoán khác, chẳng hạn như giấy ghi nợ Cổ phiếu có thể là cổ phiếu phổ thông hoặc cổ phiếu ưuđãi Chúng có thể được đăng ký, có nghĩa là chúng có thể được giao dịch tự do trên các sàn giao dịch có tổ chứchoặc chúng có thể bị hạn chế, có nghĩa là chúng không thể được chào bán công khai, mặc dù các giao dịch riêng

tư giữa một số lượng người mua hạn chế, chẳng hạn như các nhà đầu tư tổ chức, được cho phép

Nếu một nhà thầu chào bán cổ phiếu của mình để đổi lấy cổ phiếu của mục tiêu, đề nghị này có thể cung cấp tỷ

lệ hối đoái cố định hoặc thả nổi Khi tỷ giá hối đoái thả nổi, người trả giá đưa ra giá trị cổ phiếu bằng đô la thay

vì một số lượng cổ phiếu cụ thể Số lượng cổ phần cuối cùng được mua bởi nhà thầu được xác định bằng cáchchia giá trị được cung cấp bởi giá cổ phiếu trung bình của nhà thầu trong một khoảng thời gian xác định trước.Khoảng thời gian này, được gọi là thời gian định giá, thường là vài tháng sau khi thỏa thuận được công bố vàtrước khi kết thúc giao dịch Đề nghị cũng có thể được định nghĩa dưới dạng "col-lar", quy định số lượng cổphiếu tối đa và tối thiểu trong thỏa thuận giá trị thả nổi

Giao dịch chứng khoán có thể cung cấp cho người bán một số lợi ích về thuế nhất định mà giao dịch tiền mặtkhông cung cấp Tuy nhiên, giao dịch chứng khoán đòi hỏi các bên phải thỏa thuận không chỉ về giá trị củachứng khoán đã mua mà còn cả giá trị của chứng khoán được sử dụng để thanh toán Điều này có thể tạo ra một

số sự không chắc chắn và có thể mang lại lợi thế cho tiền mặt so với các giao dịch chứng khoán theo quan điểmcủa người bán Đối với các giao dịch lớn, bồi thường hoàn toàn bằng tiền mặt có thể có nghĩa là nhà thầu phảichịu nợ, có thể mang theo những hậu quả rủi ro bất lợi không mong muốn

Các thỏa thuận sáp nhập có thể được đền bù hoặc họ có thể cho phép biến đổi biến đổi sang mục tiêu Thôngthường trong các giao dịch giữa các công ty nhỏ hơn hoặc khi một công ty lớn đạt được một mục tiêu nhỏ hơn,rằng thanh toán bao gồm một thành phần đội ngũ Các khoản thanh toán này có thể bao gồm " kiếm tiền " ở nơiphần thanh toán dựa trên hiệu suất của mục tiêu Loại tiền đền bù khác nhau là một loại bao gồm các quyền cógiá trị phụ thuộc (cvrs) Bảo đảm cvrs một số giá trị tương lai nếu cổ phiếu của tcttt được trao đổi để lấy cổ phầncủa mục tiêu giảm xuống dưới một số ngưỡng đồng ý Một cách sử dụng sáng tạo của cvrs là đề nghị năm 1994của viacom cho qvc, mà cung cấp cho người bán để nhận sự khác biệt giữa giá cổ phiếu của viacom với việcđóng cửa và $48 Vào thời điểm giá cổ phiếu của viacom là $40 Nếu người bán tin rằng cổ phiếu của nó bị đánhgiá thấp và sẽ tăng giá trị trong tương lai có thể dự đoán, nó có thể đưa ra một cách để bảo đảm điều này Ngườimua có thể sở hữu information đối xứng trên giá trị tương lai có thể của họ mà người bán không có Chatterjee

và yan đã phát hiện ra thời gian thông báo về việc đưa ra các đề nghị bao gồm cvr cao hơn giá thầu chỉ số cổphiếu hai hiệp định hợp nhất đôi khi bao gồm một khoản cung cấp holdback (2)

Trong khi các phương án thay đổi khác nhau, các quy định như vậy trong thỏa thuận sáp nhập cung cấp một sốkhoản bồi thường để được giữ lại dựa trên sự xuất hiện của một số sự kiện Ví dụ, người mua có thể gửi một sốkhoản bồi thường trong tài khoản ký quỹ Nếu kiện tụng hoặc các sự kiện bất lợi cụ thể khác xảy ra, các khoảnthanh toán có thể được trả lại cho người mua Nếu các sự kiện không xảy ra, thanh toán được phát hành cho các

cổ đông bán hàng sau một khoảng thời gian cụ thể

2 Sris Chatterjee and An Yan, “Why Do Some Firms Pay with Contingent Value Rights,” Journal of Financialand Quantitative Analysis 43, no 4 (December 2008): 1001–1036

CÁC CHUYÊN GIA SÁP NHẬP:

Khi một công ty quyết định muốn mua lại hoặc sáp nhập với một công ty khác, nó thường làm như vậy bằngcách sử dụng dịch vụ của luật sư, kế toán và chuyên gia định giá Đối với các giao dịch nhỏ hơn liên quan đếncác công ty được tổ chức chặt chẽ, công ty bán hàng có thể thuê một nhà môi giới kinh doanh có thể đại diện chongười bán trong việc tiếp thị công ty Trong các giao dịch lớn hơn liên quan đến các công ty đại chúng, ngườibán và người mua có thể sử dụng các ngân hàng đầu tư Các ngân hàng đầu tư có thể cung cấp nhiều dịch vụkhác nhau, bao gồm giúp chọn mục tiêu thích hợp, định giá mục tiêu, tư vấn chiến lược và tăng nguồn tài chínhcần thiết để hoàn thành giao dịch Bảng 1.5 là danh sách các ngân hàng và cố vấn đầu tư hàng đầu

Ngân hàng đầu tư

Công việc mà các ngân hàng đầu tư làm cho khách hàng có phần khác nhau dựa trên việc họ ở bên bán hay bênmua của một giao dịch Về phía mua, họ có thể hỗ trợ khách hàng của mình phát triển một đề xuất, lần lượt, dựtính một cấu trúc giao dịch cụ thể Họ có thể xử lý các thông tin liên lạc ban đầu với người bán và / hoặc đại diệncủa họ Ngoài ra, họ thực hiện thẩm định và định giá để họ có ý thức tốt về giá trị thị trường của doanh nghiệp là

gì Các ngân hàng đầu tư có thể đã thực hiện một số công việc này trước nếu họ tình cờ mang lại thỏa thuận chongười mua

Về phía bán, các ngân hàng đầu tư tư vấn với khách hàng và phát triển một bản ghi nhớ mua lại có thể đượcphân phối cho những người mua tiềm năng đủ điều kiện Nhân viên ngân hàng sàng lọc người mua tiềm năng đểchỉ giao dịch với những người thực sự quan tâm và có khả năng hoàn thành một thỏa thuận Những người đủ

điều kiện sau đó phải ký một thỏa thuận bảo mật trước khi có quyền truy cập vào thông tin tài chính quan trọng

về người bán Khi lĩnh vực đã được thu hẹp, các chi tiết hành chính phải được tính toán cho những người cóquyền truy cập vào "phòng dữ liệu" để người mua tiềm năng có thể tiến hành thẩm định của họ

Nhân viên ngân hàng đầu tư thường sẽ xử lý thông tin liên lạc với người mua và ngân hàng đầu tư của họ khingười mua đưa ra đề nghị Các nhân viên ngân hàng làm việc với người bán để đánh giá các đề xuất này và chọn

AVIS: MỘT CÔNG TY RẤT MUỐN CÓ ĐƯỢC

Đôi khi các công ty trở thành mục tiêu của một cuộc đấu thầu M&A vì mục tiêu tìm kiếm một công ty phù hợpchiến lược tốt Những lần khác, người bán hoặc ngân hàng đầu tư của họ mua sắm công ty rất hiệu quả chonhững người mua không nhất thiết phải có mục tiêu, hoặc thậm chí là một công ty như mục tiêu, trong kế hoạchcủa họ Đây là lịch sử của công ty cho thuê xe hơi thường được mua lại, Avis Avis được thành lập bởi WarrenAvis vào năm 1946 Năm 1962, công ty được mua lại bởi ngân hàng đầu tư M&A Lazard Freres Lazard sau đóbắt đầu một quá trình mà họ bán và bán lại công ty cho nhiều người mua Năm 1965, họ bán nó cho khách hàngtập đoàn ITT Khi kỷ nguyên tập đoàn kết thúc, ITT đã bán Avis cho một tập đoàn khác, Norton Simon Công ty

đó sau đó đã được mua lại bởi một tập đoàn khác, Esmark, bao gồm các đơn vị khác nhau, chẳng hạn như Swift

&Co Esmark sau đó được tiếp quản bởi Beatrice, vào năm 1986, trở thành mục tiêu mua lại đòn bẩy (LBO) củaKohlberg, Kravis & Roberts (KKR) KKR, gánh nặng nợ LBO, sau đó bán Avis cho Wesray, một công ty đầu tư

đã thực hiện một số giao dịch cổ phần tư nhân rất thành công Giống như các công ty cổ phần tư nhân ngày nay,Wesray sẽ có được các mục tiêu có giá hấp dẫn và sau đó bán chúng để kiếm lợi nhuận - thường là ngay sau đó.Thương vụ này cũng không ngoại lệ Wesray đã bán Avis cho một kế hoạch sở hữu cổ phiếu cho nhân viên(ESOP) thuộc sở hữu của nhân viên công ty cho thuê xe hơi với lợi nhuận cao chỉ hơn một năm sau khi nắmquyền kiểm soát công ty Tại một thời điểm, General Motors (GM) đã nắm cổ phần trong công ty: Trong mộtkhoảng thời gian, các công ty ô tô lớn nghĩ rằng đó là một ý tưởng tốt để tích hợp theo chiều dọc bằng cách muamột công ty cho thuê xe hơi Quyền sở hữu kết hợp giữa nhân viên và GM kéo dài khoảng chín năm cho đếnnăm 1996, khi các nhân viên bán công ty cho HFS Các nhà quản lý cấp cao của Avis nhận được hơn 1 triệu đô

la mỗi người trong khi nhân viên trung bình nhận được dưới 30.000 đô la Một năm sau, HFS đưa Avis ra côngchúng Tuy nhiên, Cendant, một công ty được thành lập với sự hợp nhất của HFS và CUC, ban đầu thuộc sở hữumột phần ba Avis Sau đó, nó đã mua lại hai phần ba còn lại của công ty Avis sau đó là một công ty con trongCendant — một phần của nhóm Avis Budget, vì Cendant cũng đã mua lại Budget Rent A Car Cendant là mộtcông ty đa dạng sở hữu nhiều công ty con khác, chẳng hạn như Century 21 Real Estate, Howard Johnson, Super

8 Motels và Coldwell Banker Thị trường bắt đầu đặt câu hỏi về sự khôn ngoan của việc có tất cả các thực thểriêng biệt này trong một chiếc ô của công ty mà không có bất kỳ lý do hiệp đồng tốt nào cho việc họ ở cùngnhau Năm 2006, Cendant đã làm điều mà nhiều công ty đa dạng hóa làm khi thị trường hạ thấp định giá cổphiếu và trên thực tế, nó không thích cấu trúc tập đoàn — nó đã phá vỡ công ty; Trong trường hợp này, thànhbốn đơn vị Tập đoàn Ngân sách Avis bắt đầu giao dịch trên Sàn giao dịch chứng khoán New York vào năm

2006 với tên gọi CAR Cuộc sống tò mò của Avis với tư cách là một công ty thường xuyên được mua và bánnhấn mạnh khả năng tuyệt vời của các ngân hàng đầu tư để bán công ty và do đó tạo ra phí cho các dịch vụ của

họ Tuy nhiên, mặc dù liên tục thay đổi chủ sở hữu, công ty vẫn phát triển mạnh trên thị trường

CHÊNH LỆCH GIÁ SÁP NHẬP:

Một nhóm chuyên gia khác có thể đóng vai trò quan trọng trong việc tiếp quản là trọng tài Nói chung, chênhlệch giá đề cập đến việc mua một tài sản ở một thị trường và bán nó ở một thị trường khác Trọng tài rủi ro tìmkiếm sự khác biệt về giá giữa các thị trường khác nhau cho cùng một tài sản và tìm cách bán ở thị trường có giácao hơn và mua ở thị trường thấp hơn Những người thực hành các loại giao dịch này cố gắng thực hiện chúngđồng thời, do đó khóa lợi nhuận của họ mà không gặp rủi ro Đối với M&A, các trọng tài viên mua cổ phiếu củacác công ty có thể được tiếp quản với hy vọng nhận được phí bảo hiểm tiếp quản khi thỏa thuận kết thúc Điềunày được gọi là chênh lệch rủi ro, vì người mua cổ phần của các mục tiêu không thể chắc chắn thỏa thuận sẽđược hoàn thành Họ đã đánh giá xác suất hoàn thành và theo đuổi các giao dịch với xác suất đủ cao

Hoạt động kinh doanh chênh lệch giá sáp nhập đầy rủi ro Khi thị trường quay đầu và nền kinh tế chậm lại, cácgiao dịch thường bị hủy bỏ Điều này xảy ra vào cuối những năm 1980, khi thị trường chứng khoán sụp đổ vàonăm 1987 và thị trường trái phiếu rác suy giảm đáng kể Thị trường trái phiếu rác là nhiên liệu cho nhiều giaodịch nợ nần trong thời kỳ đó Ngoài ra, khi làn sóng sáp nhập kết thúc, khối lượng giao dịch cạn kiệt, làm giảmtổng số doanh nghiệp có sẵn Nó xảy ra một lần nữa vào năm 2007-2009, khi cuộc khủng hoảng dưới chuẩn làmgiảm khả năng cung cấp tín dụng cho các giao dịch tài chính và cũng khiến các nhà thầu xem xét lại mức giá mà

họ đưa ra cho cổ phiếu mục tiêu

Một số ngân hàng đầu tư có bộ phận chênh lệch giá Tuy nhiên, nếu một ngân hàng đầu tư đang tư vấn chokhách hàng về khả năng mua lại một công ty, điều bắt buộc là một "bức tường Trung Quốc" giữa bộ phận chênhlệch giá và các cố vấn làm việc trực tiếp với khách hàng để các trọng tài viên không được hưởng lợi từ thông tin

mà các cố vấn có nhưng chưa có sẵn cho thị trường Để thu được lợi ích tài chính từ loại thông tin nội bộ này là

vi phạm luật chứng khoán

Kinh doanh chênh lệch giá đã mở rộng rất nhiều trong thập kỷ qua Một số quỹ hoạt động chuyên về chênh lệchgiá sáp nhập Các quỹ này có thể đặt cược vào nhiều giao dịch cùng một lúc Họ thường mua cổ phiếu sau khithông báo công khai về đề nghị đã được đưa ra Trong một số điều kiện thị trường nhất định, cổ phiếu trong cácquỹ này có thể là một khoản đầu tư hấp dẫn vì lợi nhuận của chúng có thể không tương quan chặt chẽ với thịtrường như các khoản đầu tư khác Tuy nhiên, trong thời kỳ suy thoái của thị trường, hồ sơ rủi ro của các khoảnđầu tư này có thể tăng lên

Chúng ta sẽ trở lại thảo luận về chênh lệch giá sáp nhập trong Chương 6

MUA LẠI BẰNG ĐÒN BẨY VÀ THỊ TRƯỜNG VỐN CỔ PHẦN TƯ NHÂN:

Trong mua lại bằng đòn bẩy (LBO), người mua sử dụng nợ để tài trợ cho việc mua lại một công ty Tuy nhiên,thuật ngữ này thường được dành riêng cho việc mua lại các công ty đại chúng nơi công ty bị mua lại trở thành tưnhân Điều này được gọi là tư nhân hóa vì tất cả vốn cổ phần đại chúng được mua, thường là bởi một nhóm nhỏhoặc một người mua duy nhất và cổ phiếu của công ty không còn được giao dịch trên thị trường chứng khoán.Một phiên bản của LBO là mua lại quản lý Trong việc mua lại quản lý, người mua của một công ty, hoặc một

bộ phận của công ty, là người quản lý của thực thể

Hầu hết các LBO là mua lại các công ty vừa và nhỏ hoặc các bộ phận của các công ty lớn Tuy nhiên, giao dịchlớn nhất mọi thời đại, LBO 25,1 tỷ USD năm 1989 của RJR Nabisco của Kohlberg, Kravis & Roberts, đã làmrung chuyển thế giới tài chính Hoạt động kinh doanh mua lại bằng đòn bẩy đã giảm sau làn sóng sáp nhập thứ