Cổ tức là thuật ngữ dùng để mô tả việc phân bổ lợi nhuận thu về từ hoạt động kinh doanh của công ty để chi trả cho các cổ đông còn quyết định phân bổ lợi nhuận giữ lại để tái đầu tư và c
Tính cấp thiết của đề tài
Quyết định về đầu tư, tài trợ và phân chia lợi nhuận trong lĩnh vực tài chính doanh nghiệp ảnh hưởng lớn đến sự phát triển của công ty, với mục tiêu tối đa hóa hoạt động kinh doanh và doanh thu Cổ tức là cách phân bổ lợi nhuận cho cổ đông, trong khi lợi nhuận giữ lại được tái đầu tư để tạo ra thu nhập tiềm năng trong tương lai Việc cân nhắc giữa chia sẻ lợi nhuận và giữ lại lợi nhuận để tối đa hóa lợi ích cho doanh nghiệp đòi hỏi một chính sách chi trả cổ tức hợp lý, nhằm hài hòa lợi ích giữa cổ đông và doanh nghiệp.
Trong những năm gần đây, đặc biệt là trong thời kỳ Covid, nhiều doanh nghiệp đã phải cắt giảm hoặc tạm hoãn việc chi trả cổ tức do ảnh hưởng tiêu cực của dịch bệnh đến hoạt động sản xuất kinh doanh Một ví dụ điển hình là CTCP Vận tải Thủy - Vinacomin (UPCoM: WTC), khi công ty đã hai lần lùi lịch chi trả cổ tức Cụ thể, cổ tức năm 2020 được lên kế hoạch chi trả vào ngày 14/5 nhưng đã phải hoãn đến 16/06, và cuối cùng các cổ đông chỉ nhận được khoản thanh toán vào ngày 15/10 Nguyên nhân là do tình hình dịch bệnh diễn biến phức tạp cùng với khó khăn trong dòng tiền của khách hàng, khiến doanh nghiệp không đủ thời gian và nguồn lực để thực hiện nghĩa vụ chi trả cổ tức.
Mặc dù đại dịch COVID-19 đã ảnh hưởng nặng nề đến phần lớn các doanh nghiệp, vẫn có những công ty đạt kết quả kinh doanh tốt và chi trả cổ tức cao Điều này cho thấy tầm quan trọng của việc tối đa hóa giá trị doanh nghiệp trong bối cảnh khó khăn.
Việc xây dựng chính sách chi trả cổ tức là một quyết định quan trọng đối với doanh nghiệp, vì nó ảnh hưởng mạnh mẽ đến quá trình hoạt động và phát triển Do đó, doanh nghiệp cần xem xét kỹ lưỡng nhiều yếu tố khác nhau để đưa ra quyết định hợp lý.
Chủ đề về chính sách cổ tức (CSCT) đã được nghiên cứu rộng rãi trên toàn cầu, nhưng vẫn thiếu sự đồng thuận về các yếu tố ảnh hưởng và mối tương tác giữa chúng Sự khác biệt trong môi trường và quốc gia nghiên cứu dẫn đến kết quả chưa thể áp dụng chung, đặc biệt là ở các thị trường phát triển như Việt Nam Gần đây, cổ tức đã thu hút sự chú ý của nhà đầu tư trên thị trường chứng khoán Việt Nam, nhưng nhiều công ty vẫn chưa nhận thức đúng tầm quan trọng của CSCT đối với giá trị doanh nghiệp và thiếu chiến lược rõ ràng trong chính sách phân phối lợi nhuận Sự thiếu thống nhất trong chính sách đã dẫn đến tình trạng trì hoãn và nợ cổ tức phổ biến Do đó, cần nghiên cứu thêm để xác định các yếu tố ảnh hưởng đến quyết định chi trả cổ tức, giúp các nhà quản trị xây dựng chính sách phù hợp nhằm tối đa hóa lợi nhuận cho doanh nghiệp.
Tác giả đã chọn nghiên cứu đề tài "Các nhân tố ảnh hưởng đến chính sách chi trả cổ tức của các doanh nghiệp niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam" nhằm nắm bắt và phát triển các vấn đề liên quan.
Tổng quan nghiên cứu
Nhiều tác giả đã nghiên cứu các yếu tố ảnh hưởng đến chính sách chi trả cổ tức của doanh nghiệp, trong đó Lintner (1956) là một trong những người tiên phong trong lĩnh vực này.
3 mình, ông đã thiết lập mô hình toán học thể hiện quá trình đưa ra quyết định chi trả cổ tức:
∆D 𝑖𝑡 Là lượng cổ tức chi trả thay đổi
𝐷 ∗ 𝑖𝑡 Là cổ tức mà công ty sẽ trả trong năm hiện tại
𝑟 𝑖 Là tỷ lệ chi trả cổ tức mục tiêu (𝐷 ∗ 𝑖𝑡 = 𝑟 𝑖 P 𝑖𝑡 )
𝛼 𝑖 Là hằng sẽ bằng 0 đối với một số công ty nhưng nhìn chung sẽ dương
𝑐 𝑖 Là tỷ lệ điều chỉnh tỷ lệ chi trả cổ tức u 𝑖𝑡 Là sự thay đổi giữa ∆D 𝑖𝑡 và các số hạng khác trong phương trình
Theo nghiên cứu của ông, khoảng 85% biến động của cổ tức có thể được giải thích bởi mô hình của ông sau mỗi 5 năm Mô hình toán học này, dựa trên dữ liệu từ năm 1918 - 1951 và phương pháp hồi quy OLS, cho thấy thu nhập và cổ tức năm trước có tương quan dương với cổ tức dự kiến Tỷ lệ chi trả cổ tức mục tiêu của các công ty Mỹ là 0.5 và tỷ lệ điều chỉnh là 0.3 Ông Lintner cho rằng các doanh nghiệp Mỹ áp dụng chính sách ổn định cổ tức và duy trì mức độ ổn định này, ngay cả khi thu nhập tăng nhanh Các công ty sẽ tăng cổ tức từ từ để tránh thay đổi chính sách quá nhanh Ngoài ra, các nhà quản lý tin rằng nhà đầu tư ưu tiên những công ty có chính sách cổ tức ổn định và chỉ tăng mức chi trả cổ tức khi lợi nhuận dự kiến sẽ tăng bền vững trong tương lai.
Nghiên cứu của Sajida và cộng sự (2020) đã áp dụng mô hình VAR, mô hình tác động cố định (FEM) và mô hình hồi quy để phân tích các yếu tố ảnh hưởng đến chính sách chia cổ tức của các công ty dược phẩm niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán Pakistan (PSX) trong giai đoạn 2013-2017 Kết quả nghiên cứu cho thấy có sự ảnh hưởng đáng kể đến chính sách chia cổ tức của các công ty này.
Nghiên cứu này chỉ ra rằng việc sở hữu quản lý, chính sách nợ, ROA, quy mô công ty và dòng tiền tự do có ảnh hưởng đáng kể đến chính sách cổ tức Hiệu suất tương lai của công ty được các nhà đầu tư quan tâm nhiều hơn so với doanh thu hiện tại, cho thấy sự cần thiết phải tập trung vào các yếu tố tương lai nhằm cải thiện hoạt động của công ty.
Năm 2020, Nia Angelia và Nagian Tony đã sử dụng phương pháp phân tích mô hình giả định cổ điển, kiểm định giả thuyết thống kê và hồi quy tuyến tính bội để nghiên cứu 18 công ty sản xuất thực phẩm và đồ uống niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán Indonesia trong giai đoạn 2015-2017 Kết quả nghiên cứu cho thấy tính thanh khoản, khả năng sinh lời và đòn bẩy đều có ảnh hưởng đồng thời đến chính sách cổ tức của các công ty này.
Tính thanh khoản và đòn bẩy ảnh hưởng ngược chiều đến chính sách chi trả cổ tức, trong khi tỷ suất sinh lời trên tài sản lại tác động cùng chiều, với việc khả năng sinh lời của doanh nghiệp tăng lên sẽ dẫn đến việc chi trả cổ tức nhiều hơn.
Các ngành nghề khác nhau có những đặc điểm riêng biệt như quy trình phát triển, quy mô, cách thức vận hành và mức độ rủi ro, dẫn đến sự khác biệt trong chính sách chi trả cổ tức giữa các doanh nghiệp Nghiên cứu của Patra và cộng sự (2012) cho thấy điều này qua việc sử dụng phương pháp GMM trên dữ liệu của 63 công ty phi tài chính đã trả cổ tức từ 1993 đến 2007 Kết quả nghiên cứu chỉ ra rằng quy mô công ty, khả năng sinh lời và tính thanh khoản có mối quan hệ thuận chiều với việc chi trả cổ tức, trong khi các cơ hội đầu tư, đòn bẩy và rủi ro kinh doanh lại có mối quan hệ nghịch chiều với quyết định về cổ tức.
Nghiên cứu của Mehta (2012) trên 149 công ty niêm yết tại thị trường chứng khoán Abu Dhabi từ 2005-2009, loại trừ ngành ngân hàng và đầu tư, đã phân tích các yếu tố như khả năng sinh lời, rủi ro, thanh khoản, quy mô và đòn bẩy Sử dụng phương pháp tương quan và hồi quy tuyến tính, nghiên cứu cho thấy quy mô, rủi ro và lợi nhuận giải thích 42% chính sách chi trả cổ tức, đồng thời xác định hai yếu tố quan trọng nhất trong quyết định này.
Nghiên cứu về cổ tức của các công ty UAE cho thấy mối quan hệ giữa quy mô công ty và mức chi trả cổ tức, phù hợp với các phát hiện trước đó ở các quốc gia đang phát triển Tuy nhiên, nghiên cứu chỉ xem xét dữ liệu trong 5 năm và không tính đến các yếu tố như tốc độ tăng trưởng, tăng trưởng EPS và cổ tức trước đó Các nghiên cứu trong tương lai nên xem xét tác động của tốc độ tăng trưởng doanh thu, quyền sở hữu nội bộ, quyền sở hữu tổ chức, đầu tư vốn, tăng trưởng EPS và beta.
Nghiên cứu của Al-Malkawi và cộng sự (2013) về các yếu tố ảnh hưởng đến khả năng trả cổ tức của các công ty niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán Ả Rập Saudi cho thấy quy mô công ty, khả năng sinh lời trên vốn chủ sở hữu và tuổi của công ty có mối tương quan thuận với chính sách cổ tức Ngược lại, rủi ro công ty và đòn bẩy tài chính lại có ảnh hưởng tiêu cực Tuy nhiên, tỷ lệ cổ phần do chính phủ, ban quản lý và các thành viên gia đình nắm giữ, cùng với tỷ lệ thị trường trên giá cổ phiếu, không được xác định là có tác động đáng kể đến kết quả nghiên cứu.
Nghiên cứu của Đinh Bảo Ngọc và Nguyễn Chí Cường (2014) về "Các nhân tố ảnh hưởng đến chính sách cổ tức của các doanh nghiệp niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam" đã chỉ ra rằng các yếu tố đặc thù của doanh nghiệp như thu nhập trên mỗi cổ phần (EPS), tỷ suất sinh lời (ROA) và chính sách cổ tức trước đây có ảnh hưởng đáng kể đến chính sách cổ tức Dựa trên dữ liệu từ báo cáo tài chính của 95 doanh nghiệp trong giai đoạn 2008 – 2013, nghiên cứu sử dụng mô hình ảnh hưởng cố định (FEM) và mô hình ảnh hưởng ngẫu nhiên (REM) để phân tích Hơn nữa, tốc độ tăng trưởng kinh tế và lãi suất ngân hàng cũng được xác định là những yếu tố vĩ mô tác động đến chính sách cổ tức của các công ty này.
Nghiên cứu của Trương Đông Lộc và Phạm Phát Tiến (2015) sử dụng mô hình hiệu ứng cố định trên 236 doanh nghiệp phi tài chính niêm yết trên sàn HOSE trong giai đoạn 2010 – 2012 đã chỉ ra rằng thu nhập trên mỗi cổ phần, khả năng kiểm soát (quản trị công ty) và hình thức chi trả cổ tức là những yếu tố ảnh hưởng đáng kể đến tỷ lệ chi trả cổ tức của các công ty niêm yết trên HOSE.
Nghiên cứu của Nguyễn Thị Kim Anh và cộng sự (2021) đã chỉ ra rằng các yếu tố tài chính, cơ cấu quản lý, cơ cấu sở hữu và chính sách cổ tức năm trước có ảnh hưởng đến chính sách cổ tức của 35 công ty ngành hàng tiêu dùng thiết yếu trên HOSE trong giai đoạn 2015 – 2018 Sử dụng dữ liệu từ báo cáo tài chính và mô hình hồi quy Tobit, nghiên cứu xác định bốn biến tác động tích cực đến chính sách cổ tức, bao gồm thu nhập trên mỗi cổ phần, tỷ lệ chi trả cổ tức năm trước, đòn bẩy tài chính và tỷ lệ cổ phần do nhà nước nắm giữ Kết quả cho thấy biến đòn bẩy tài chính không phù hợp với lý thuyết trật tự phân hạng, nhưng lại phản ánh đặc điểm của ngành hàng tiêu dùng thiết yếu do uy tín của các công ty lâu năm Tuy nhiên, nghiên cứu chỉ giải thích được sự tác động trong giai đoạn 2015 – 2018 và cần mở rộng thêm các yếu tố khác trong các nghiên cứu tiếp theo.
Mục tiêu nghiên cứu
Dựa trên nghiên cứu và phân tích các yếu tố ảnh hưởng đến chính sách cổ tức (CSCT) của doanh nghiệp niêm yết tại Việt Nam và quốc tế, bài viết hoàn thiện hiểu biết về các yếu tố chi phối CSCT Nền tảng phân tích khoa học này không chỉ giúp các nhà quản lý xây dựng chính sách cổ tức phù hợp mà còn hỗ trợ nhà đầu tư trong việc dự báo chính xác hơn về cổ tức tương lai, từ đó đưa ra quyết định đầu tư thông minh hơn.
- Thứ nhất, hệ thống hóa cở sở lý luận và thực tiễn về CSCT trong doanh nghiệp
- Thứ hai, nghiên cứu các nhân tố chi phối CSCT của các công ty niêm yết trên TTCK Việt Nam
- Thứ ba, đưa ra một số khuyến nghị và hàm ý chính sách về cổ tức cho các nhà đầu tư và các nhà quản lý doanh nghiệp.
Phương pháp nghiên cứu
Phương pháp thu thập dữ liệu
Các thông tin thứ cấp được thu thập từ các nguồn như số liệu báo cáo tài chính và các báo cáo khác từ trang chủ của các doanh nghiệp niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam trong giai đoạn từ năm 2013 đến 2021.
Phương pháp thống kê, mô tả, định lượng
Để phân tích vấn đề, tác giả áp dụng phương pháp thống kê nhằm tổng hợp số liệu cần thiết và sử dụng phương pháp mô tả để cung cấp cái nhìn tổng quan về cơ sở hạ tầng công nghệ (CSCT) Để đánh giá sự tác động của các yếu tố đến CSCT của các doanh nghiệp niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam, tác giả sử dụng phương pháp định lượng với mô hình ảnh hưởng cố định (FEM) và mô hình ảnh hưởng ngẫu nhiên (REM), kết hợp với kiểm định Hausman để lựa chọn mô hình phù hợp.
Bố cục khóa luận
Ngoài phần mở đầu, kết luận, phụ lục và danh mục tài liệu tham khảo, khóa luận bao gồm 04 chương:
Chương 1: Cơ sở lý luận về chính sách cổ tức và các nhân tố tác động đến chính sách cổ tức của doanh nghiệp
Chương 2: Phương pháp nghiên cứu và dữ liệu
Chương 3 phân tích thực trạng chính sách cổ tức của các doanh nghiệp niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam, đồng thời xem xét các nhân tố ảnh hưởng đến quyết định này Các yếu tố như lợi nhuận, chiến lược phát triển, và nhu cầu của cổ đông đóng vai trò quan trọng trong việc hình thành chính sách cổ tức Nghiên cứu cũng chỉ ra rằng sự biến động của thị trường và tình hình kinh tế vĩ mô có thể tác động đáng kể đến mức độ cổ tức mà các doanh nghiệp quyết định phân phối Việc hiểu rõ các nhân tố này sẽ giúp các nhà đầu tư đưa ra quyết định sáng suốt hơn khi tham gia vào thị trường.
Chương 4: Kết luận và khuyến nghị về chính sách cổ tức
Ý nghĩa khoa học và thực tiễn của đề tài
Nghiên cứu này tổng hợp các yếu tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của các doanh nghiệp niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam Mục tiêu là đề xuất các chính sách hỗ trợ nhà quản lý xây dựng cấu trúc vốn tối ưu cho doanh nghiệp, từ đó cung cấp cái nhìn đa chiều cho nhà đầu tư trong việc đánh giá cấu trúc vốn và đưa ra quyết định đầu tư hợp lý.
CHƯƠNG 1: CƠ SỞ LÝ LUẬN VỀ CHÍNH SÁCH CỔ TỨC VÀ CÁC NHÂN TỐ TÁC ĐỘNG ĐẾN CHÍNH SÁCH CỔ TỨC CỦA DOANH NGHIỆP 9 Cơ sở lý luận về chính sách cổ tức của doanh nghiệp
Khái niệm chính sách cổ tức
Chính sách cổ tức, theo Ababa (2011), là quyết định của quản lý doanh nghiệp về việc chi trả cổ tức cho các nhà đầu tư hoặc cổ đông, thường được tính theo cổ tức trên mỗi cổ phiếu Nó xác định tỷ lệ hợp lý giữa lợi nhuận giữ lại để tái đầu tư và khoản thu nhập dùng để trả cổ tức cho cổ đông (Đặng Thị Quỳnh Anh và Phạm Thị Yến Nhi, 2015).
Chính sách cổ tức xác định số tiền mặt được phân phối cho cổ đông, dựa trên hai yếu tố chính: quyết định trả cổ tức cho nhà đầu tư và giữ lại lợi nhuận để tái đầu tư vào các dự án tương lai Doanh nghiệp cần cân bằng giữa việc tối đa hóa tài sản cho chủ sở hữu và đảm bảo đủ vốn cho các dự án tăng trưởng.
Chính sách cổ tức là quyết định tài chính của doanh nghiệp về việc phân phối lợi nhuận sau thuế cho cổ đông, bao gồm tỷ lệ phần trăm chia cổ tức và số tiền giữ lại để tái đầu tư Cổ tức có thể được chi trả dưới nhiều hình thức như tiền mặt, cổ phiếu hoặc tài sản, và sự lựa chọn này ảnh hưởng đến giá trị doanh nghiệp, giá trị sổ sách cổ phần và vốn đầu tư.
Các chỉ tiêu đo lường chính sách cổ tức
a Cổ tức mỗi cổ phần thường (Dividend per share)
Cổ tức mỗi cổ phần là chỉ số thể hiện số tiền cổ tức mà cổ đông nhận được trên mỗi cổ phiếu thường từ khoản đầu tư của mình Cách tính cổ tức mỗi cổ phần thường được thực hiện dựa trên lợi nhuận của công ty và số lượng cổ phiếu đang lưu hành.
Các cổ đông đặc biệt chú trọng đến chỉ tiêu tỷ lệ chi trả cổ tức (DPR), vì nó đảm bảo tính minh bạch và rõ ràng trong quá trình chi trả cổ tức của doanh nghiệp.
𝑀ệ𝑛ℎ 𝑔𝑖á 𝑚ỗ𝑖 𝑐ổ 𝑝ℎầ𝑛 b Tỷ lệ chi trả cổ tức trên lợi nhuận (Dividend payout)
Tỷ lệ chi trả cổ tức trên lợi nhuận cho thấy mức độ phân chia lợi nhuận của công ty cho cổ đông, phản ánh phần trăm cổ tức mà cổ đông nhận được so với tổng lợi nhuận của công ty.
Có hai kiểu nhà đầu tư chính: nhà đầu tư ngắn hạn và nhà đầu tư dài hạn Nhà đầu tư dài hạn thường nắm giữ cổ phiếu lâu dài, chấp nhận hi sinh lợi nhuận ngắn hạn để đầu tư cho sự phát triển và thu lợi lớn hơn trong tương lai Họ quan tâm đến tỷ lệ chi trả cổ tức trên lợi nhuận để đánh giá mức độ tái đầu tư của doanh nghiệp Ngược lại, nhà đầu tư ngắn hạn không chú trọng đến tỷ lệ chi trả cổ tức, mà tập trung vào tỷ suất cổ tức, tức là tỷ lệ cổ tức nhận được so với số tiền đã đầu tư vào cổ phiếu.
Tỷ suất cổ tức là chỉ số quan trọng thể hiện mối quan hệ giữa cổ phần thường và giá thị trường của nó, cho thấy tỷ lệ cổ tức mà nhà đầu tư nhận được so với giá cổ phiếu trên thị trường.
Chỉ số cổ tức không nên được sử dụng để đánh giá tiềm năng của doanh nghiệp, vì việc chi trả cổ tức cao có thể dẫn đến tỷ lệ tái đầu tư thấp Điều này cho thấy phần lớn lợi nhuận của công ty được phân phối cho cổ đông, nhằm thu hút nhà đầu tư mua cổ phiếu Do đó, chỉ tiêu này có thể không phản ánh chính xác tình hình tài chính hiện tại và tiềm năng phát triển của doanh nghiệp.
Quá trình trả cổ tức
Các doanh nghiệp cổ phần tại Việt Nam thường trả cổ tức khoảng 2 lần mỗi năm, một số doanh nghiệp có thể chi trả đến 3 hoặc 4 lần Quyết định này được ban giám đốc công ty đưa ra vào một ngày cụ thể Để đảm bảo tính chặt chẽ trong quy trình, có 4 mốc thời gian quan trọng cần lưu ý khi thực hiện việc trả cổ tức.
Hình 1: Các mốc thời gian trả cổ tức quan trọng
Ngày công bố là thời điểm mà ban giám đốc công ty thông báo quyết định về việc thanh toán cổ tức Thông báo này sẽ bao gồm thông tin về số lượng cổ tức, ngày giao dịch không có cổ tức và ngày thanh toán cụ thể.
Ngày giao dịch không cổ tức (ex-dividend date) là ngày mà nhà đầu tư sẽ không nhận được cổ tức nếu thực hiện giao dịch mua hoặc bán cổ phiếu trong ngày này.
Ngày ghi nhận (record date) là thời điểm mà công ty xác định danh sách cổ đông đủ điều kiện nhận cổ tức Việc xác định ngày ghi nhận là cần thiết do tính chất thay đổi liên tục của các giao dịch cổ phiếu, giúp nhà đầu tư biết được ai sẽ nhận được cổ tức Những nhà đầu tư mua cổ phiếu trước ngày ghi nhận sẽ có quyền nhận cổ tức theo quy định.
Tất cả 12 giao dịch không cổ tức sẽ được ghi nhận trong sổ đăng ký cổ phần của công ty, đảm bảo quyền tham dự đại hội cổ đông và quyền nhận cổ tức cho các cổ đông.
Ngày chi trả cổ tức là thời điểm mà cổ đông nhận được khoản cổ tức của mình Theo quy định, cổ tức phải được thanh toán đầy đủ trong vòng 6 tháng kể từ ngày diễn ra đại hội cổ đông Thông thường, ngày chi trả sẽ diễn ra từ 2 đến 3 tuần sau khi danh sách cổ đông được chốt.
Phương thức chi trả cổ tức
Cổ tức có thể được chi trả qua ba hình thức chính: tiền mặt, cổ phiếu hoặc tài sản khác, với tiền mặt là hình thức phổ biến nhất Phương thức chi trả cổ tức bằng tiền mặt được ưa chuộng vì tính linh hoạt và dễ dàng trong việc nhận và sử dụng.
Chi trả cổ tức bằng tiền mặt là quá trình phân phối tiền cho cổ đông từ lợi nhuận hiện tại hoặc lợi nhuận tích lũy của công ty, thực hiện qua chuyển khoản hoặc séc bằng VND Hình thức này mang lại nhiều ưu điểm cho cổ đông.
- Đem lại nguồn thu nhập thường xuyên cho nhà đầu tư
- Tiền mặt có tính thanh khoản cao
- Cổ tức tiền mặt thể hiện dòng tiền dồi dào của doanh nghiệp, cũng như chứng tỏ sự ổn định, hiệu quả hoạt động kinh doanh cao
- Cổ đông sẽ phải chịu hai lần thuế: thuế thu nhập doanh nghiệp và thuế thu nhập cá nhân
- Không phải nguồn thu nhập đáng tin cậy như chứng khoán trả lãi vì cổ tức có thể bị hủy bỏ bất cứ lúc nào
- Lượng tiền trong doanh nghiệp bị sụt giảm, khiến các doanh nghiệp muốn mở rộng kinh doanh gặp khó khăn
13 b Phương thức chi trả cổ tức bằng cổ phiếu
Chi trả cổ tức bằng cổ phiếu là hình thức phân phối lợi nhuận cho cổ đông thông qua việc cấp thêm cổ phần trong công ty Hình thức này tương tự như việc chia tách cổ phiếu và có tác động làm giảm giá cổ phiếu do sự gia tăng số lượng cổ phần được phát hành.
Mặc dù số lượng cổ phiếu mà mỗi nhà đầu tư nắm giữ có thể tăng lên, nhưng để đảm bảo tính công bằng giữa các nhà đầu tư, giá cổ phiếu sẽ bị pha loãng, dẫn đến tài sản của nhà đầu tư không thay đổi Đối với việc chi trả cổ tức bằng cổ phiếu, doanh nghiệp chỉ cần tăng vốn điều lệ tương ứng với tổng mệnh giá cổ phiếu trả cổ tức trong vòng 10 ngày kể từ ngày hoàn thành thanh toán, mà không cần thực hiện thủ tục chào bán hay phát hành.
- Cổ đông sẽ không bị đánh thuế 2 lần như hình thức chi trả cổ tức bằng tiền mặt mà họ chỉ chịu thuế khi bán cổ phiếu
- Doanh nghiệp giữ lại được nguồn tiền để mở rộng đầu tư, phát triển kinh doanh
- Tăng tính thanh khoản cho cổ phiếu, thu hút các nhà đầu tư mới
- Phương thức chi trả này có thể là dấu hiệu công ty đang trong trạng thái bất ổn tài chính
- Nhà đầu tư phải chờ từ 2 – 3 tháng để cổ phiếu mới phát hành chuyển về tài khoản mới có thể bán cổ phiếu
Giá cổ phiếu bị pha loãng có thể gặp khó khăn trong việc phục hồi, dẫn đến khả năng doanh nghiệp sẽ trả cổ tức thấp vào năm sau Hình thức chi trả cổ tức bằng tài sản cũng cần được xem xét kỹ lưỡng trong bối cảnh này.
Chi trả cổ tức bằng tài sản là hình thức trả cổ tức thay vì tiền mặt hoặc cổ phiếu, thông qua việc cung cấp cho cổ đông các tài sản như hàng hóa, bất động sản hoặc tài sản tài chính Mặc dù đây là một phương thức ít phổ biến, một số doanh nghiệp vẫn lựa chọn hình thức này do những lợi ích nhất định.
- Giúp các doanh nghiệp đối mặt với các vấn đề về tiền mặt và tính thanh khoản
- Có lợi cho những nhà đầu tư muốn được giảm hoặc hoãn thuế cho đến khi tài sản được bán trên thị trường
- Làm giảm lượng tài sản và vốn chủ sở hữu của công ty
- Giảm nghiêm trọng uy tín của công ty dẫn tới giá cổ phiếu sụt giảm
Các lý thuyết về chính sách cổ tức
1.2.1 Lý thuyết Modigliani và Miller (M&M) (1961)
Theo lý thuyết chính sách cổ tức không tương thích của Modigliani và Miller, trong một thị trường hoàn hảo, chính sách cổ tức không ảnh hưởng đến giá cổ phiếu hay chi phí vốn của công ty Họ cho rằng tài sản của cổ đông chủ yếu bị ảnh hưởng bởi thu nhập từ quyết định đầu tư của công ty, do đó, cổ tức không có vai trò quan trọng M&M lập luận rằng giá trị công ty được xác định bởi khả năng tạo ra lợi nhuận và quyết định đầu tư, không phụ thuộc vào cách phân phối lợi nhuận Họ khẳng định rằng chính sách chi trả cổ tức không làm thay đổi giá cổ phiếu hiện tại hay tổng lợi nhuận của cổ đông Các nhà đầu tư đánh giá giá trị công ty dựa trên giá trị vốn hóa của thu nhập tương lai, không bị ảnh hưởng bởi việc công ty có trả cổ tức hay không.
Các nhà đầu tư có thể tạo ra cổ tức "tự chế" bằng cách điều chỉnh danh mục đầu tư của họ, cho thấy rằng tất cả các chính sách cổ tức đều hiệu quả như nhau.
M&M lập luận dựa trên giả định lý tưởng về thị trường vốn hoàn hảo và nhà đầu tư hợp lý, với các điều kiện cần thiết cho giả thuyết cổ tức không liên quan Các giả định này bao gồm: (1) không có sự khác biệt giữa thuế cổ tức và lãi vốn; (2) không có chi phí giao dịch và phát hành khi giao dịch chứng khoán; (3) tất cả người tham gia thị trường đều có quyền truy cập miễn phí và bình đẳng vào thông tin; (4) không có xung đột lợi ích giữa người quản lý và người nắm giữ chứng khoán; và (5) tất cả người tham gia thị trường đều là người chấp nhận giá.
1.2.2 Lý thuyết của Gordon (1963) và Lintner (1956)
Ngược lại với lý thuyết Modigliani và Miller, Gordon (1963) và Lintner (1956) cho rằng thị trường hoàn hảo không tồn tại và chính sách chi trả cổ tức có ảnh hưởng quan trọng đến giá trị doanh nghiệp Theo lý thuyết này, nhà đầu tư ưa chuộng tỷ lệ chi trả tiền mặt cao và thường lựa chọn các doanh nghiệp có cổ tức cao, vì cổ tức tiền mặt được coi là ít rủi ro hơn so với lãi vốn trong tương lai Cổ tức cũng cung cấp tín hiệu về sự phát triển của doanh nghiệp, do đó, đây là yếu tố quan trọng mà nhà quản trị cần xem xét khi xây dựng chính sách cổ tức Lý thuyết Bird in the hand của Gordon và Lintner ủng hộ quan điểm rằng thu nhập cao sẽ dẫn đến cổ tức tiền mặt tăng cao.
Nghiên cứu thực nghiệm của Gordon (1959) hỗ trợ lý thuyết về động lực đầu tư, trong đó ông đưa ra ba giả thuyết giải thích lý do nhà đầu tư chọn mua cổ phiếu Đầu tiên, nhà đầu tư mong muốn nhận được cả cổ tức lẫn thu nhập Thứ hai, mục tiêu của họ là nhận cổ tức Cuối cùng, nhà đầu tư hy vọng kiếm lời từ việc mua bán cổ phiếu.
Nghiên cứu này kiểm tra 16 giả thuyết thông qua mô hình hồi quy, dựa trên số liệu từ bốn ngành công nghiệp sản xuất: hóa chất, thực phẩm, thép và máy móc, trong hai năm 1951 và 1954.
1.2.3 Lý thuyết Chi phí đại diện và dòng tiền tự do của chính sách cổ tức (The Agency Cost & Free Cash Flow Hypothesis)
Giả định về thị trường vốn hoàn hảo của M&M cho rằng không có xung đột lợi ích giữa nhà quản lý và cổ đông, nhưng thực tế cho thấy có mâu thuẫn đại diện giữa họ Lợi ích của nhà quản lý không luôn trùng khớp với lợi ích của cổ đông, dẫn đến các hành động tốn kém cho cổ đông như lạm dụng đặc quyền hoặc đầu tư không hiệu quả Cổ đông phải chịu chi phí đại diện để giám sát hành vi của nhà quản lý, phản ánh xung đột lợi ích tiềm ẩn Chi trả cổ tức có thể điều chỉnh lợi ích và giảm thiểu vấn đề đại diện giữa nhà quản lý và cổ đông.
Easterbrook (1984) lập luận rằng cổ tức có thể giảm dòng tiền tự do của các nhà quản lý và buộc họ phải tiếp cận thị trường vốn để huy động vốn Việc chi trả cổ tức giúp các chuyên gia đầu tư giám sát hành vi của các nhà quản lý, từ đó giúp cổ đông giám sát hiệu quả hơn với chi phí thấp hơn và giảm thiểu vấn đề hành động tập thể Điều này cho thấy cổ tức làm tăng sự giám sát của bên ngoài và giảm cơ hội cho các nhà quản lý hành động vì lợi ích cá nhân Tuy nhiên, Easterbrook cũng cảnh báo rằng việc tăng thanh toán cổ tức có thể dẫn đến các hành động không mong muốn, như tăng đòn bẩy công ty, làm tăng rủi ro cho công ty.
1.3 Các nhân tố ảnh hưởng đến về chính sách chi trả cổ tức của doanh nghiệp 1.3.1 Chính sách chi trả cổ tức của doanh nghiệp năm trước
Tỷ lệ chi trả cổ tức năm trước có ảnh hưởng lớn đến quyết định chi trả cổ tức năm nay của doanh nghiệp Theo lý thuyết tín hiệu, các công ty thường duy trì mức chi trả cổ tức ổn định và hạn chế giảm tỷ lệ chi trả Ban quản lý chỉ tăng cổ tức khi họ tin tưởng vào sự tăng trưởng của doanh nghiệp Việc tăng chi trả cổ tức cho thấy tình hình tài chính tốt và tiềm năng phát triển, trong khi cắt giảm cổ tức thường được xem là dấu hiệu suy thoái Tuy nhiên, một số doanh nghiệp cũng có thể cắt giảm cổ tức để giữ tiền mặt cho đầu tư trong tương lai Các nghiên cứu trước đây đã nhấn mạnh tầm quan trọng của sự ổn định trong chính sách cổ tức và ảnh hưởng của chính sách năm trước đến quyết định năm nay.
1.3.2 Thu nhập trên mỗi cổ phần
Thu nhập trên mỗi cổ phiếu (EPS) thể hiện khả năng sinh lợi của công ty và cách phân phối lợi nhuận cho cổ đông EPS cao mang lại sự hài lòng cho các bên liên quan, vì lợi nhuận cho cổ đông cũng tăng theo Điều này cho thấy rằng EPS không chỉ phản ánh hiệu suất tài chính của công ty mà còn ảnh hưởng trực tiếp đến số cổ tức mà cổ đông nhận được Nghiên cứu trước đây của Lê Thảo Vy và cộng sự tại Việt Nam đã chỉ ra tầm quan trọng của chỉ số này trong việc đánh giá hiệu quả đầu tư.
Nghiên cứu của Franklin và Muthusamy (2010) chỉ ra rằng có mối quan hệ cùng chiều giữa thu nhập trên mỗi cổ phiếu (EPS) và chính sách chi trả cổ tức Tuy nhiên, cũng tồn tại các nghiên cứu khác cho thấy mối tương quan ngược chiều giữa EPS và chính sách cổ tức, phản ánh sự phức tạp trong mối liên hệ này.
Khả năng sinh lợi được đánh giá qua chi phí và các khoản chi, so sánh với tài sản để xác định hiệu quả sử dụng tài sản trong việc tạo ra doanh thu và lợi nhuận Thuật ngữ "lợi nhuận" trong thước đo ROA đề cập đến lợi nhuận ròng, là thu nhập từ bán hàng sau khi trừ tất cả chi phí và thuế Mức cổ tức được phân phối phụ thuộc vào khả năng tạo ra lợi nhuận của công ty, theo lý thuyết "con chim trong tay", khả năng sinh lợi cao sẽ dẫn đến mức cổ tức cao hơn cho nhà đầu tư ROA là tỷ lệ cho thấy khả năng sinh lời của công ty, với ROA cao hơn cho thấy việc sử dụng nguồn lực hiệu quả hơn Mức ROA thu hút sự quan tâm của nhà đầu tư, vì nó chứng tỏ công ty đã tạo ra lợi nhuận cao và cam kết chia cổ tức Nghiên cứu của Basri (2019) chỉ ra rằng ROA có ảnh hưởng tích cực đến việc trả cổ tức bằng tiền mặt của các công ty nhà nước tại Indonesia, trong khi Wahjudi (2020) cho rằng ROA không ảnh hưởng đáng kể đến tỷ lệ chi trả cổ tức.
Tốc độ tăng trưởng doanh thu năm nay so với năm trước được sử dụng để đo lường sự phát triển của doanh nghiệp Nhiều nghiên cứu đã chỉ ra rằng tốc độ tăng trưởng có ảnh hưởng đến chính sách chi trả cổ tức, nhưng các tác giả lại đưa ra những kết luận khác nhau về hướng tác động của yếu tố này.
Nhóm thứ nhất với những nghiên cứu của Saxena (1999), Ebenezer và cộng sự
Tốc độ tăng trưởng doanh thu và chính sách chi trả cổ tức có mối quan hệ tích cực, cho thấy rằng doanh thu cao phản ánh hoạt động hiệu quả của công ty.
19 theo như Lý thuyết Tín hiệu (Signalling Hypothesis), các công ty này sẽ phát đi tín hiệu tốt bằng cách tăng mức chi trả cổ tức
Nhóm thứ hai cho rằng các công ty tăng trưởng cao thường không chi trả cổ tức do nhu cầu tái đầu tư cho các dự án mới Họ ưu tiên lợi nhuận để tái đầu tư thay vì chia cổ tức, vì huy động vốn bên ngoài tốn kém và mất thời gian Nghiên cứu của Diamond (1967) trên 255 công ty Mỹ cho thấy các ngành tăng trưởng cao ưa chuộng lợi nhuận giữ lại hơn cổ tức, trong khi các ngành tăng trưởng thấp lại thích chi trả cổ tức Điều này chỉ ra mối quan hệ ngược chiều giữa tốc độ tăng trưởng và việc chia cổ tức Nghiên cứu của Jense và cộng sự (1995), cùng với Chang và Rhee, cũng xác nhận tác động ngược chiều này.
Khung nghiên cứu
Để minh họa quá trình nghiên cứu một cách logic và dễ hiểu, khung tư duy nghiên cứu được hình thành và mô tả như sau:
Tỷ lệ chi trả cổ tức của các doanh nghiệp niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam
Chính sách chi trả cổ tức năm trước
Thu nhập trên mỗi cổ phần Khả năng sinh lợi Tốc độ tăng trưởng
Quy mô Đòn bẩy nợ
Chính sách cổ tức là một quyết định quan trọng đối với doanh nghiệp, yêu cầu nhà quản lý xây dựng một chính sách chi trả hợp lý để thỏa mãn cổ đông và đồng thời đáp ứng nhu cầu tái đầu tư Nhiều nghiên cứu trong và ngoài nước đã được thực hiện để xác định các nhân tố ảnh hưởng đến quyết định chi trả cổ tức, tuy nhiên, do sự khác biệt về môi trường nghiên cứu, thời gian và phạm vi, kết quả nghiên cứu vẫn chưa thống nhất.
Mục đích nghiên cứu là áp dụng các lý thuyết kế thừa từ những nghiên cứu trước vào thực tiễn nền kinh tế Việt Nam, nhằm phân tích các vấn đề liên quan đến chính sách cổ tức của các doanh nghiệp niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam.
CHƯƠNG 2: PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU VÀ DỮ LIỆU
Tình hình chi trả cổ tức của các công ty niêm yết trên sàn chứng khoán
2.1.1 Thống kê về hình thức chi trả cổ tức
Trong nghiên cứu này, tác giả chọn sàn chứng khoán HSX để phân tích thực trạng chi trả cổ tức của các công ty niêm yết trong giai đoạn 2013 – 2021 Dữ liệu được thu thập từ Báo cáo thường niên và Nghị quyết Hội đồng quản trị của các công ty niêm yết trên HSX trong 9 năm nghiên cứu, nhằm đánh giá tình hình chi trả cổ tức của các doanh nghiệp trong mẫu dữ liệu.
(Nguồn: Tác giả tự thống kê)
Theo biểu đồ 2.1, trong giai đoạn 2013 – 2021, nhiều công ty đã thực hiện chi trả cổ tức, nhưng vẫn còn không ít doanh nghiệp không chia sẻ lợi nhuận với cổ đông Tổng quan cho thấy số lượng công ty chi trả cổ tức bằng tiền mặt và cổ phiếu có xu hướng tăng trong khoảng thời gian từ 2013 đến 2018, trước khi dịch bệnh Covid-19 xảy ra, khi nền kinh tế và các doanh nghiệp vẫn ổn định.
Trả cổ tức bằng tiền mặt Trả cổ tức bằng cổ phiếu Trả cổ tức bằng cả tiền mặt và cổ phiếu Không trả cổ tức
Biểu đồ 2.1: Tình hình chi trả cổ tức của các công ty trên HSX giai đoạn 2013 - 2021
2.1.1 Thống kê về hình thức chi trả cổ tức
Thống kê về mức chi trả cổ tức
(Nguồn: Tác giả tự thống kê)
Theo thống kê mức chi trả cổ tức của các công ty từ năm 2013 đến 2021, biểu đồ 2.2 cho thấy xu hướng chi trả cổ tức nằm trong khoảng 10% đến 30% Trong giai đoạn 2013 – 2017, mặc dù tỷ trọng giảm rõ rệt vào năm 2015, số lượng công ty chi trả cổ tức trong khoảng này vẫn tăng mạnh cho đến năm 2017 Từ năm 2019 trở đi, giai đoạn này bị ảnh hưởng bởi dịch bệnh.
Biểu đồ 2.2: Tỷ lệ trả cổ tức của các công ty trên HSX giai đoạn 2013 - 2021
Trong ba năm qua, Covid-19 đã gây ra sự giảm sút rõ rệt trong nền kinh tế toàn cầu Dịch bệnh đã tạo ra nhiều khó khăn cho các doanh nghiệp trong việc duy trì và phát triển trong bối cảnh khủng hoảng Hệ quả là nhiều công ty phải đối mặt với thua lỗ và gặp khó khăn trong việc huy động vốn Điều này dẫn đến việc không ít công ty không chi trả cổ tức hoặc chỉ trả mức cổ tức thấp để giữ lại lợi nhuận cho tái đầu tư.
Thống kê về tỷ lệ lợi nhuận trả cổ tức
Mối quan hệ giữa DPS (lợi nhuận trên cổ phiếu) và EPS (thu nhập trên cổ phiếu) được thể hiện qua tỷ lệ lợi nhuận trả cổ tức, được tính bằng công thức DPS/EPS Chỉ tiêu này giúp xác định tỷ lệ phần trăm thu nhập của công ty được sử dụng để chi trả cổ tức cho cổ đông.
(Nguồn: Tác giả tự thống kê)
Theo biểu đồ 2.3, các doanh nghiệp đã tăng tỷ lệ chi trả cổ tức từ 15% lên 51% trong giai đoạn 2013 – 2018 Sự gia tăng này cho thấy xu hướng tích cực trong việc gia tăng thu nhập và chia sẻ lợi nhuận với cổ đông.
Trong các năm 2019 và 2020, mặc dù lợi nhuận công ty đạt mức cao, tỷ lệ thu nhập được sử dụng để chi trả cổ tức lại ở mức thấp, chỉ 38% và 26% Bên cạnh đó, tỷ lệ lợi nhuận trả cổ tức bằng tiền mặt cũng cho thấy xu hướng giảm.
Biểu đồ 2.3: EPS và DPS/EPS qua các năm
EPS DPS/EPS DPS/EPS (Chỉ TM) DPS/EPS (Chỉ CP)
25 hướng trả cổ tức tiền mặt tăng cho thấy sự phát triển của thị trường, khi các nhà đầu tư ngày càng chú trọng đến hình thức chi trả cổ tức.
Trong bối cảnh kinh tế khó khăn, các nhà đầu tư thường ưu tiên giữ tiền mặt và mong muốn nhận cổ tức bằng tiền mặt từ các công ty Sự biến động thất thường trên thị trường chứng khoán trong những năm qua đã chỉ ra những hạn chế khi các công ty chỉ sử dụng cổ phiếu hoặc cổ phiếu thưởng để chi trả cổ tức.
Hình thức chi trả cổ tức của công ty phản ánh đối tượng nhà đầu tư mà họ nhắm tới Các công ty trả cổ tức bằng tiền mặt ổn định thường thu hút nhà đầu tư dài hạn, những người tìm kiếm thu nhập từ cổ tức Ngược lại, những công ty tái đầu tư toàn bộ lợi nhuận hoặc chỉ trả cổ tức một phần nhỏ thường hướng tới nhà đầu tư ngắn hạn, nhiều trong số đó có xu hướng đầu cơ hoặc thực hiện giao dịch ngắn hạn.
Các giả thuyết nghiên cứu
2.2.1 Tỷ lệ cổ tức năm trước
Các doanh nghiệp thường xem xét cổ tức trong quá khứ như một tiêu chuẩn quan trọng để xác định mức chi trả cổ tức hiện tại Tỷ lệ cổ tức năm trước ảnh hưởng lớn đến tỷ lệ cổ tức trên mỗi cổ phiếu trong năm nay, vì nhà quản trị có xu hướng tham khảo các mức cổ tức đã công bố trước đó để đảm bảo quyền lợi và sự hài lòng của nhà đầu tư, đồng thời duy trì sự ổn định tài chính cho doanh nghiệp Do đó, các công ty nỗ lực duy trì mức độ nhất quán cao trong việc chi trả cổ tức, với nghiên cứu cho thấy rằng tỷ lệ chi trả cổ tức trong quá khứ càng cao thì tỷ lệ phân phối cổ tức trong năm nay càng lớn.
(1956), Brittain (1966), Tô Thị Thanh Trúc (2017), …) giả thuyết thứ nhất về cổ tức trong quá khứ được xây dựng
𝐻 1 : Tỷ lệ chi trả cổ tức năm nay có quan hệ cùng chiều với tỷ lệ chi trả cổ tức năm trước
2.2.2 Thu nhập trên mỗi cổ phần
EPS, hay thu nhập trên mỗi cổ phiếu, là chỉ số đo lường lợi nhuận thu được trên mỗi cổ phiếu đang lưu hành của công ty, được tính bằng cách chia lợi nhuận thuần cho tổng số cổ phiếu Chỉ số này phản ánh khả năng chi trả cổ tức của công ty và có ảnh hưởng đáng kể đến mức phân phối cổ tức Khi lợi nhuận của công ty tăng, EPS cũng sẽ tăng, tạo điều kiện cho doanh nghiệp có nhiều cơ hội hơn trong việc quyết định chi trả cổ tức Nghiên cứu của Al-Malkawi và cộng sự (2013) cùng Trương Đông Lộc và Phạm Phát Triển (2015) đã chỉ ra rằng các công ty có xu hướng trả cổ tức cao hơn khi lợi nhuận gia tăng, cho thấy mối quan hệ tích cực giữa EPS và mức chi trả cổ tức.
𝐻 2 : Thu nhập trên mỗi cổ phần càng cao thì tỷ lệ chi trả cổ tức càng cao
Khả năng sinh lời là yếu tố quan trọng nhất trong quyết định chi trả cổ tức, vì nó phụ thuộc vào lợi nhuận hàng năm của công ty Việc tăng chi trả cổ tức không chỉ mang lại lợi ích cho cổ đông mà còn phản ánh tình hình tài chính của công ty, thu hút nhà đầu tư mới Khi lợi nhuận tăng, cả cổ tức và lợi nhuận tái đầu tư cũng sẽ tăng theo Nghiên cứu của Baker et al (1985) và Liang Shao (2013) đã thống nhất rằng điều này dẫn đến việc hình thành giả thuyết thứ hai.
𝐻 3 : Công ty có mức sinh lợi càng cao thì tỷ lệ chi trả cổ tức càng cao
2.2.4 Tốc độ tăng doanh thu
Các công ty có mức tăng trưởng doanh thu cao thường có xu hướng trả cổ tức thấp, vì họ sử dụng phần lớn quỹ nội bộ để duy trì và thúc đẩy sự phát triển này.
Việc tăng mức chi trả cổ tức không chỉ tạo ra tín hiệu tích cực cho thị trường và thu hút các nhà đầu tư mới, mà còn cung cấp nguồn vốn quan trọng để bù đắp cho các dự án tái đầu tư trong tương lai Hành động này không chỉ nâng cao hình ảnh và uy tín của doanh nghiệp trên thị trường chứng khoán, mà còn tạo điều kiện thuận lợi cho việc huy động vốn từ các nguồn khác như vay nợ Dựa trên Lý thuyết Tín hiệu và nghiên cứu của Ebenezer và cộng sự (2013), giả thuyết thứ ba được hình thành nhằm khẳng định tầm quan trọng của việc tăng cổ tức trong chiến lược phát triển doanh nghiệp.
𝐻 4 : Các công ty có tốc độ tăng trưởng doanh thu càng cao thì có xu hướng trả cổ tức càng nhiều
Quy mô công ty ảnh hưởng lớn đến cấu trúc vốn của nó, với công ty lớn thường có dòng tiền cao và ổn định, dẫn đến lợi tức đầu tư tốt hơn và ít biến động hơn Sự tin tưởng từ các tổ chức tín dụng vào khả năng trả nợ của công ty lớn giúp họ tiếp cận thị trường vốn rộng hơn, giảm bớt sự phụ thuộc vào nguồn vốn nội bộ Điều này cho thấy rằng quy mô công ty có mối quan hệ nghịch đảo với mức độ sử dụng quỹ nội bộ, đồng thời cho phép các công ty lớn trả cổ tức cao hơn (Al-Yahyaee, Pham, & Walter, 2006; Al-Shubiri, 2011).
𝐻 5 : Quy mô của công ty càng lớn thì mức chi trả cổ tức càng cao
Nợ có thể thay thế cổ tức để giảm chi phí đại diện của dòng tiền tự do, theo nghiên cứu của Jensen (1986) Khi một công ty sử dụng đòn bẩy tài chính, các chủ nợ sẽ giám sát chặt chẽ hơn, dẫn đến việc giảm quỹ tùy ý mà các nhà quản lý có thể sử dụng Sự gia tăng trong việc sử dụng nợ thường dẫn đến tỷ lệ trả cổ tức giảm.
Các công ty gặp phải gánh nặng tài chính sẽ dẫn đến suy giảm lợi nhuận ròng, ảnh hưởng đến chính sách cổ tức Mức độ áp dụng đòn bẩy tài chính cao làm giảm khả năng phân phối cổ tức Theo nghiên cứu của Rozeff (1982) và Al-Malkawi cùng cộng sự (2013), các công ty có đòn bẩy tài chính cao thường trả cổ tức thấp hơn để giảm chi phí giao dịch liên quan đến tài trợ bên ngoài Từ những kết quả nghiên cứu trước, tác giả đưa ra giả thuyết về mối quan hệ tiêu cực giữa đòn bẩy nợ và chính sách cổ tức của công ty.
𝐻 6 : Đòn bẩy nợ của công ty càng lớn thì mức chi trả cổ tức càng thấp.
Dữ liệu nghiên cứu
2.3.1 Đo lường chỉ tiêu nghiên cứu Để đánh giá CSCT của các doanh nghiệp, bài nghiên cứu lựa chọn chỉ tiêu Tỷ lệ cổ tức trên mỗi cổ phiếu Song song với chỉ tiêu trên là 6 biến độc lập được lựa chọn để giải thích cho biến Tỷ lệ cổ tức trong nghiên cứu này
Tỷ lệ cổ tức (𝐷𝑃𝑅 𝑡) là tỷ lệ giữa cổ tức mỗi cổ phần trong một năm và mệnh giá mỗi cổ phần, với mệnh giá hiện tại của các công ty niêm yết trên TTCK Việt Nam là 10,000đ/1 cổ phần Chỉ tiêu này được sử dụng phổ biến trong các thông báo chi trả cổ tức, giúp việc thu thập và tổng hợp dữ liệu trở nên dễ dàng và chính xác Cách đo lường tỷ lệ cổ tức này đã được tham khảo từ các nghiên cứu của Liang Shao (2013) và He & Li (2009).
Tỷ lệ chi trả cổ tức năm trước (𝐷𝑃𝑅 𝑡−1) được sử dụng để kiểm tra xem mức chia cổ tức năm nay của các công ty có bị ảnh hưởng bởi tỷ lệ chi trả cổ tức của năm trước hay không.
Thu nhập trên mỗi cổ phần (EPS) là một chỉ số quan trọng để đánh giá hiệu quả tài chính của công ty Để tính toán EPS một cách chính xác, có thể sử dụng số lượng cổ phiếu bình quân trong kỳ, tuy nhiên, một số trường hợp cũng áp dụng số cổ phiếu đang lưu hành vào cuối kỳ để đơn giản hóa quy trình tính toán Các nghiên cứu trước đây của Anupam Mehta (2012), Jasim Al-Ajmi và Hameeda Abo Hussain đã đề cập đến các phương pháp này.
Lợi nhuận trên mỗi cổ phần được tính bằng cách lấy lợi nhuận sau thuế trừ đi cổ tức trả cho cổ đông ưu đãi, sau đó chia cho số lượng cổ phiếu đang lưu hành.
Khả năng sinh lợi (ROA) là một chỉ số quan trọng trong việc so sánh lợi nhuận giữa các công ty Theo He & Li (2009), Mehta (2012) và Ebenezer (2013), để đảm bảo tính chính xác trong đánh giá, cần loại bỏ ảnh hưởng của quy mô, vì nếu các công ty có lợi nhuận tương tự nhưng sử dụng nguồn lực khác nhau, việc đánh giá sẽ không công bằng ROA được tính bằng tỷ lệ giữa lợi nhuận sau thuế và tổng tài sản của công ty.
Tốc độ tăng doanh thu (GROW) có ảnh hưởng sâu rộng đến nhiều khía cạnh của doanh nghiệp, đặc biệt là chính sách chi trả cổ tức Theo nghiên cứu của He & Li (2009) và Ebenezer (2013), tốc độ tăng doanh thu được xác định thông qua chỉ tiêu doanh thu thuần từ hoạt động bán hàng và cung cấp dịch vụ, được tính bằng hiệu số giữa doanh thu thuần năm nay và doanh thu thuần năm trước, chia cho doanh thu thuần năm trước.
Quy mô doanh nghiệp có thể được xác định qua nhiều tiêu chí như số lượng lao động, tổng doanh thu, tổng tài sản và lĩnh vực hoạt động Tuy nhiên, để thuận tiện cho việc thu thập số liệu, tổng tài sản được chọn làm thước đo chính Do đó, quy mô doanh nghiệp được đo lường bằng công thức logarit của tổng tài sản.
- Đòn bẩy nợ (LEV): tham khảo theo Mehta (2012), Liang Shao (2013), biến đòn bẩy nợ ở đây sử dụng cách đo lường bằng Nợ phải trả trên Tổng tài sản
Biến Ký hiệu Cách tính
DPR t Cổ tức mỗi cổ phần năm t
Tỷ lệ cổ tức năm trước
DPR t−1 Cổ tức mỗi cổ phần năm t − 1
Thu nhập trên mỗi cổ phần
EPS Lợi nhuận sau thuế − Cổ tức trả cho cổ đông ưu đãi
Tổng số cổ phần thường đang lưu hành
ROA Lợi nhuận sau thuế năm t
Tốc độ tăng doanh thu
GROW Doanh thu thuần năm t − Doanh thu thuần năm t − 1
SIZE log(Tổng tài sản năm t) Đòn bẩy nợ
LEV Nợ phải trả năm t
Bảng 1: Cách tính các chỉ tiêu đo lường trong mô hình nghiên cứu
2.3.2 Thu thập số liệu và phương pháp chọn mẫu
Nghiên cứu này tập trung vào các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam, cụ thể là sàn HOSE và HNX, trong giai đoạn từ năm 2013 đến 2021 Mục đích là phân tích sự thay đổi trong việc chi trả cổ tức của các doanh nghiệp trước và sau ảnh hưởng của dịch Covid-19 Bài viết sử dụng số liệu thứ cấp từ các báo cáo tài chính và thông báo chi trả cổ tức của 21 doanh nghiệp phi tài chính thuộc nhiều ngành nghề khác nhau Cuối cùng, nghiên cứu bao gồm 168 quan sát từ năm công ty.
Các công ty được chọn cần thỏa mãn một số điều kiện:
- Tất cả đều được niêm yết trên TTCK Việt Nam trước năm 2013 và còn hoạt động giao dịch chứng khoán đến hết năm 2021
- Tại thời điểm nghiên cứu, các công ty đã hoàn thành việc chi trả cổ tức từ năm 2013 đến năm 2021
Từ năm 2013 đến năm 2021, số liệu báo cáo tài chính và thông báo chi trả cổ tức cần được cung cấp đầy đủ, thống nhất và dễ dàng truy cập trên trang chủ của doanh nghiệp cũng như các website chứng khoán và tài chính.
Tất cả 21 doanh nghiệp này đều có những điểm chung quan trọng, bao gồm việc niêm yết trên sàn chứng khoán Việt Nam trong giai đoạn từ 2002 đến 2012 và đều có yếu tố sở hữu nhà nước.
Mô hình nghiên cứu
Nhiều nghiên cứu về các yếu tố ảnh hưởng đến quyết định chi trả cổ tức thường áp dụng mô hình tác động ngẫu nhiên (REM) và mô hình tác động cố định (FEM) Ví dụ, các tác giả như Bassam Jaara và cộng sự (2018), cũng như Bogna Kaźmierska-Jóźwiak và đồng nghiệp, đã sử dụng những mô hình này trong phân tích của họ.
Từ những nghiên cứu trước đây của Đinh Bảo Ngọc và Nguyễn Chí Cường, tác giả đã quyết định áp dụng phương pháp hồi quy dữ liệu dạng bảng, bao gồm hai mô hình chính: mô hình tác động ngẫu nhiên (REM) và mô hình tác động cố định (FEM).
Và thông qua kiểm định Hausman để lựa chọn mô hình phù hợp nhất Với biến phụ
Nghiên cứu về tỷ lệ chi trả cổ tức (𝐷𝑃𝑅 𝑡) của doanh nghiệp trong năm dựa trên lý thuyết của Lintner (1956) đã chỉ ra rằng các biến độc lập như tỷ lệ cổ tức chi trả năm trước (𝐷𝑃𝑅 𝑡−1), thu nhập trên mỗi cổ phần (EPS) và khả năng sinh lợi (ROA) có ảnh hưởng đáng kể Bên cạnh đó, nghiên cứu cũng xem xét các yếu tố khác như tốc độ tăng doanh thu (GROW), quy mô doanh nghiệp (SIZE) và đòn bẩy nợ (LEV) để làm phong phú thêm phân tích Mô hình hồi quy được áp dụng nhằm tìm hiểu chính sách chi trả cổ tức của các doanh nghiệp niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam.
DPR t = β 0 + β 1 DPR t−1 + β 2 EPS + β 3 ROA + β 4 GROW + β 5 SIZE + β 6 LEV + e it
Trong đó β 0 : hệ số chặn β k với k = (1,6): hệ số góc t: năm t e it : Sai số
Thực hiện kiểm định Hausman để lựa chọn mô hình FEM hay REM là phù hợp với giả thiết:
H 0 : mô hình REM phù hợp hơn mô hình FEM
H 1 : mô hình FEM phù hợp hơn mô hình REM
Nếu p-value nhỏ hơn α, chúng ta bác bỏ giả thuyết H0, dẫn đến việc mô hình REM không còn hợp lý và lựa chọn mô hình FEM Ngược lại, nếu p-value lớn hơn hoặc bằng α, mô hình FEM sẽ được loại bỏ và mô hình REM sẽ được chấp nhận.
Kết luận chương 2 nghiên cứu việc kiểm định 6 giả thuyết liên quan đến mô hình hồi quy với biến phụ thuộc là tỷ lệ cổ tức và 6 biến độc lập bao gồm tỷ lệ cổ tức năm trước, thu nhập trên mỗi cổ phần, khả năng sinh lợi, tốc độ tăng doanh thu, quy mô doanh nghiệp và đòn bẩy nợ Nghiên cứu sẽ áp dụng kiểm định Hausman để lựa chọn giữa mô hình ảnh hưởng ngẫu nhiên (REM) và mô hình ảnh hưởng cố định (FEM) nhằm phân tích các yếu tố tác động đến việc chi trả cổ tức của các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam Kết quả nghiên cứu sẽ được trình bày trong phần tiếp theo.
CHƯƠNG 3: THỰC TRẠNG VỀ CHÍNH SÁCH CỔ TỨC VÀ CÁC NHÂN TỐ TÁC ĐỘNG ĐẾN CHÍNH SÁCH CỔ TỨC CỦA CÁC DOANH NGHIỆP NIÊM YẾT TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM
TỐ TÁC ĐỘNG ĐẾN CHÍNH SÁCH CỔ TỨC CỦA CÁC DOANH NGHIỆP NIÊM YẾT TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM
3.1 Phân tích các nhân tố tác động đến chính sách chi trả cổ tức của doanh nghiệp niêm yết
3.1.1 Thống kê mô tả các biến
Variable Obs Mean Std dev Min Max
Bảng 2: Thống kê mô tả các biến
Có thể thấy tỷ lệ chi trả cổ tức trung bình của 21 doanh nghiệp trong giai đoạn
2013 – 2021 là 21.59% mang ý nghĩa trong 100 đồng lợi nhuận, các doanh nghiệp chỉ dùng 21.59 đồng để chi trả cổ tức và dành khoản lợi nhuận còn lại để tái đầu tư
Tỷ lệ chi trả cổ tức trung bình của các doanh nghiệp năm trước đạt 21.19 đồng, không có sự khác biệt lớn so với tỷ lệ hiện tại Đặc biệt, CTCP Công viên nước Đầm Sen dẫn đầu về tỷ lệ chi trả cổ tức với mức 0.65 đồng cho năm nay và 0.82 đồng cho năm trước.
ROA trung bình của các doanh nghiệp trong giai đoạn này đạt 0.1015, cho thấy một khoảng cách lớn giữa các doanh nghiệp, dao động từ 0.0028 đến 0.3972 Điều này có nghĩa là với mỗi đồng tài sản đầu tư, doanh nghiệp chỉ thu về 0.1015 đồng lợi nhuận sau thuế, phản ánh mức sinh lời rất thấp.
Quy mô các doanh nghiệp tại Việt Nam rất đa dạng, với Tổng Công ty Khí Việt Nam sở hữu tổng tài sản lên tới hơn 78 nghìn tỉ đồng, trong khi một số công ty nhỏ như CTCP Cokyvina và CTCP Công viên nước Đầm Sen chỉ có tổng tài sản khoảng 158 tỉ đồng Về đòn bẩy nợ, giá trị trung bình được tính toán là 0.4277679, cho thấy các doanh nghiệp có mức đòn bẩy dao động xung quanh giá trị này Đặc biệt, CTCP Thiết bị Bưu điện là doanh nghiệp có mức đòn bẩy cao nhất, đạt 0.860723217 vào năm 2018.
EPS, hay thu nhập trên mỗi cổ phần, phản ánh thu nhập dự kiến trong tương lai của nhà đầu tư Năm 2018, CTCP Đồ hộp Hạ Long ghi nhận hệ số EPS thấp nhất với -484.29, cho thấy công ty đang thua lỗ Hệ số EPS âm có thể liên quan đến quyết định chi trả cổ tức, hỗ trợ cho lý thuyết tín hiệu (Signalling hypothesis).
• Phân tích mối tương quan giữa các biến
𝐃𝐏𝐑 𝐭−𝟏 𝐃𝐏𝐑 𝐭−𝟏 ROA GROW SIZE LEV EPS
Bảng 3: Ma trận tương quan giữa các biến
Ghi chú bảng: * tương ứng với mức ý nghĩa thống kê 5%
Theo bảng ma trận hệ số tương quan, ngoại trừ biến GROW, các biến độc lập DPR t−1, ROA, SIZE, LEV và EPS đều có mối quan hệ tương quan với biến phụ thuộc chính sách chi trả cổ tức DPR t Để đảm bảo điều kiện cần cho phân tích hồi quy, tác giả sẽ loại bỏ biến GROW và chỉ giữ lại các biến DPR t−1, ROA, SIZE, LEV và EPS Trong quá trình xem xét mối quan hệ giữa các biến độc lập, tác giả phát hiện có sự tương quan cao giữa một số cặp biến như DPR t−1 và ROA (0.8233), ROA và EPS (0.7892) Do hệ số tương quan cao có thể dẫn đến vấn đề đa cộng tuyến, tác giả sẽ tiến hành kiểm định nhân tử phóng đại phương sai (VIF) để đánh giá tính đa cộng tuyến trong mô hình.
Bảng 4: Kiểm định đa cộng tuyến
Giá trị trung bình Mean VIF = 3.07 nên dù hệ số tương quan cao, tác giả kết luận mô hình hồi quy không có hiện tượng đa cộng tuyến
Sau khi kiểm tra hiện tượng đa cộng tuyến giữa các biến, tác giả đã thực hiện hồi quy OLS với 4 biến độc lập Kết quả hồi quy được trình bày trong bảng 5.
Source SS df MS Number of obs = 189
DPR t Coefficient Std err t P>t [95% conf interval]
Bảng 5: Kiểm định sự phù hợp của mô hình
Chỉ số Adj R-squared đạt 0.8169, tương đương 81.69%, cho thấy các biến độc lập ảnh hưởng đến biến phụ thuộc DPRt và giải thích được 81.69% sự biến động của DPRt Phần còn lại 18.31% được giải thích bởi các biến ngoài mô hình và sai số ngẫu nhiên.
Với giá trị Prob > F = 0.0000, nhỏ hơn 5%, giả thuyết H0 về mô hình không phù hợp bị bác bỏ, cho thấy rằng mô hình hồi quy tuyến tính có khả năng suy rộng và mang tính đại diện cho tổng thể.
Kết quả hồi quy OLS cho thấy ba biến độc lập là tỷ lệ cổ tức năm trước (DPR t−1), khả năng sinh lợi (ROA) và thu nhập trên mỗi cổ phần (EPS) có P-value nhỏ hơn 5%, cho thấy chúng có ý nghĩa thống kê đối với biến phụ thuộc DPR t Ngược lại, biến quy mô SIZE và đòn bẩy nợ LEV không ảnh hưởng đến biến phụ thuộc trong mô hình Do đó, các yếu tố giải thích sự thay đổi trong quyết định chi trả cổ tức DPR t bao gồm tỷ lệ cổ tức năm trước, khả năng sinh lợi và thu nhập trên mỗi cổ phần.
• Mô hình nhân tố ảnh hưởng cố định (FEM)
Fixed-effects (within) regression Number of obs = 189
Group variable: ID Number of groups = 21
DPR t Coefficient Std err t P>t [95% conf interval]
_cons -.2192357 6338557 -0.35 0.730 -1.470863 1.032391 sigma_u 05208932 sigma_e 06097195 rho 4219172 (fraction of variance due to u_i)
Bảng 6: Kết quả chạy mô hình ảnh hưởng cố định FEM
Kết quả hồi quy mô hình FEM cho thấy mức ý nghĩa Prob > F = 0.0023% nhỏ hơn 5%, khẳng định mô hình có ý nghĩa thống kê và khả năng giải thích sự thay đổi của biến phụ thuộc Các biến độc lập DPR t−1, ROA, LEV và EPS có giá trị P-value nhỏ hơn 5%, chứng tỏ ảnh hưởng của chúng đến quyết định chi trả cổ tức của doanh nghiệp, trong khi biến SIZE không có ý nghĩa trong mô hình Tất cả các biến DPR t−1, ROA, LEV và EPS đều có ảnh hưởng thuận chiều đến CSCT với hệ số hồi quy dương và mức ý nghĩa 5%.
• Mô hình nhân tố ảnh hưởng ngẫu nhiên (REM)
Random-effects GLS regression Number of obs = 189
Group variable: ID Number of groups = 21
Wald chi2(5) = 843.72 corr(u_i, X) = 0 (assumed) Prob > chi2 = 0.0000
DPR t Coefficient Std err t P>t [95% conf interval]
_cons -.0352716 0767632 -0.46 0.646 -.1857247 1151816 sigma_u 0 sigma_e 06097195 rho 0 (fraction of variance due to u_i)
Bảng 7: Kết quả chạy mô hình ảnh hưởng ngẫu nhiên REM
Mô hình ảnh hưởng ngẫu nhiên REM cho thấy có ý nghĩa thống kê với Prob > chi2 = 0.00%, thấp hơn mức 5%, điều này cho thấy các biến độc lập có thể giải thích sự thay đổi của biến phụ thuộc Cụ thể, các biến DPR t−1, ROA và EPS có ảnh hưởng thuận chiều đến chính sách chi trả cổ tức với P-value lần lượt là 0%, 0.3% và 0% Tuy nhiên, các biến SIZE và LEV không có ý nghĩa trong mô hình.
Cả hai mô hình ảnh hưởng cố định (FEM) và mô hình ảnh hưởng ngẫu nhiên (REM) đều có khả năng giải thích sự biến động của CSCT Do đó, tác giả sẽ áp dụng kiểm định Hausman để xác định mô hình phù hợp nhất.
FEM REM Difference Std.err
EPS 0000153 0000215 -6.24e-06 5.41e-06 b = Consistent under H0 and Ha; obtained from xtreg
B = Inconsistent under Ha, efficient under H0; obtained from xtreg Test of H0: Difference in coefficients not systematic chi2(4) = (b-B)'[(V_b-V_B)^(-1)](b-B)
Bảng 8: Kết quả kiểm định Hausman
Ta có cặp giả thuyết:
H 0 : Lựa chọn mô hình nhân tố ảnh hưởng ngẫu nhiên REM
H 1 : Lựa chọn mô hình nhân tố ảnh hưởng cố định FEM
Kết quả kiểm định từ bảng 8 cho thấy mức ý nghĩa thống kê prob > chi2 0.00% < 5%, do đó chúng ta bác bỏ giả thuyết H0 và chấp nhận giả thuyết H1 Điều này chứng tỏ rằng mô hình ảnh hưởng cố định (FEM) là phù hợp để nghiên cứu các nhân tố tác động đến chính sách chi trả cổ tức của các doanh nghiệp niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam.
3.1.3 Kiểm định các khuyết tật của mô hình
• Kiểm định tự tương quan Để kiểm định hiện tượng tự tương quan, tác giả đã tiến hành kiểm định Wooldridge cho dữ liêu bảng
Wooldridge test for autocorrelation in panel data H0: no first order autocorrelation
Bảng 9: Kiểm định Wooldridge test
Cặp giả thuyết thống kê:
H 0 : Mô hình không có hiện tượng tự tương quan
H 1 : Mô hình có hiện tượng tự tương quan
Xét mức ý nghĩa thống kê prob > F = 21.62% > 5% Ta chấp nhận H 0 , bác bỏ H 1 Vậy mô hình không có hiện tượng tự tương quan
• Kiểm định phương sai sai số thay đổi
Kiểm định phương sai sai số thay đổi Heteroskedasticity cho mô hình FEM, tác giả sử dụng kiểm định Wald
Modified Wald test for groupwise heteroskedasticity in fixed effect regression model
H0: sigma(i)^2 = sigma^2 for all i chi2 (21) = 3801.75 Prob>chi2 = 0.0000
Cặp giả thuyết thống kê:
H 0 : Mô hình có phương sai thuần nhất
H 1 : Mô hình có hiện tượng phương sai sai số thay đổi
Xét mức ý nghĩa thống kê prob > chi2 = 0.00% < 5% Ta bác bỏ H 0 , chấp nhận H 1 , nghĩa là mô hình có hiện tượng phương sai sai số thay đổi
• Khắc phục khuyết tật phương sai sai số thay đổi
Mô hình nhân tố ảnh hưởng cố định (FEM) thường gặp vấn đề về phương sai sai số thay đổi Để khắc phục khuyết tật này, tác giả áp dụng phương pháp ước lượng bình phương tối thiểu tổng quát khả thi (FGLS).
Cross-sectional time-series FGLS regression
Estimated covariances = 21 Number of obs = 189 Estimated autocorrelations = 0 Number of groups = 21
DPR t Coefficient Std err t P>t [95% conf interval] DPR t−1 4189424 0422235 9.92 0.000 3361859 5016989 ROA 4420075 122001 3.62 0.000 2028898 6811251 SIZE -.0013436 0037157 -0.36 0.718 -.0086262 005939 LEV 0204139 0171939 1.19 0.235 -.0132855 0541134 EPS 0000206 2.89e-06 7.12 0.000 0000149 0000262 _cons 0115505 0431706 0.27 0.789 -.0730624 0961634
Bảng 11: Kết quả mô hình hiệu chỉnh GLS
Kết quả từ mô hình FEM, sau khi điều chỉnh khuyết tật phương sai sai số, cho thấy ba biến độc lập DPR t−1, ROA và EPS đều có ảnh hưởng đáng kể đến cấu trúc vốn của các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam trong giai đoạn 2013 – 2021.