Báo cáo nghiên cứu khoa học cấp trường: Hiệu ứng lan tỏa tài chính trong bối cảnh đại dịch Covid-19: Bằng chứng thực nghiệm tại các quốc gia phát triển ở Châu Á

HIỆU ỨNG LAN TOẢ TÀI CHÍNH TRONG BỐI CẢNH ĐẠI DỊCH COVID-19: BẰNG CHỨNG THỰC NGHIỆM TẠI

CÁC QUỐC GIA PHÁT TRIỂN Ở CHÂU Á

Thành phố Hồ Chí Minh, tháng 12 năm 2022

NGÂN HÀNG NHÀ NƯỚC VIỆT NAM

TRƯỜNG ĐẠI HỌC NGÂN HÀNG THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH - -

BÁO CÁO NGHIÊN CỨU KHOA HỌC CẤP TRƯỜNG

HIỆU ỨNG LAN TOẢ TÀI CHÍNH TRONG BỐI CẢNH ĐẠI DỊCH COVID-19: BẰNG CHỨNG THỰC NGHIỆM TẠI

CÁC QUỐC GIA PHÁT TRIỂN Ở CHÂU Á

Thành phố Hồ Chí Minh, tháng 12 năm 2022 Chủ nhiệm đề tài:

Thành viên:

Thư ký:

Đào Lê Kiều Oanh Phạm Thị Ngọc Dung Đặng Văn Dân

Đỗ Thị Thanh Nhàn Nguyễn Thị Minh Châu Mã số: CT-2205-163

BÁO CÁO NGHIÊN CỨU KHOA HỌC CẤP TRƯỜNG

TRƯỜNG ĐẠI HỌC NGÂN HÀNG THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH - -

HIỆU ỨNG LAN TOẢ TÀI CHÍNH TRONG BỐI CẢNH ĐẠI DỊCH COVID-19: BẰNG CHỨNG THỰC NGHIỆM TẠI CÁC QUỐC GIA

PHÁT TRIỂN Ở CHÂU Á Tóm tắt

Nghiên cứu này điều tra sự tồn tại và mức độ ảnh hưởng của sự lan tỏa tài chình giữa thị trường chứng khoán phát triển châu Á và thị trường Bitcoin, cũng như giữa các thị trường chứng khoán này và thị trường vàng, trong giai đoạn đại dịch Covid-19 toàn cầu Các hệ số tương quan thay đổi theo thời gian của DCC-GARCH đã được kiểm tra bằng cách sử dụng dữ liệu hàng ngày từ năm 2016 đến năm 2021 Kết quả thực nghiệm cho thấy, ngoại trừ Nhật Bản, mối tương quan động giữa chứng khoán và Bitcoin tăng đáng kể trong giai đoạn hỗn loạn Covid-19 ở bốn nước châu Á phát triển, trong khi các DCC giữa cổ phiếu và vàng tăng đáng kể ở ba quốc gia, gồm Nhật, Hàn Quốc và Đài Loan, chỉ ra rằng đại dịch Covid-19 toàn cầu đã gây ra sự lan tỏa tài chình dưới sự thay đổi trong mối tương quan động giữa cổ phiếu và Bitcoin, cũng như giữa cổ phiếu và vàng ở các quốc gia này Tuy nhiên, mức độ gia tăng của DCC đối với cặp tài sản bao gồm cổ phiếu-Bitcoin lớn hơn so với cặp cổ phiếu-vàng, ngụ ý rằng Bitcoin đóng một vai trò quan trọng hơn trong việc truyền tải sự lây lan tài chình so với vàng và vàng có tiềm năng lớn hơn để được coi là một công cụ phòng hộ hoặc trú ẩn an toàn cho các nhà đầu tư chứng khoán phát triển ở Châu Á trong bối cảnh đại dịch đang leo thang nhanh chóng này Kết quả cũng chỉ ra rằng Bitcoin có thể được coi là một tài sản phòng hộ mạnh cho thị trường chứng khoán Hàn Quốc, Hồng Kông và Đài Loan, trong khi vàng được cho là tài sản phòng hộ mạnh cho thị trường chứng khoán tại Nhật Bản, Hồng Kông và Singapore Đáng chú ý, Bitcoin không hoạt động như một tài sản trú ẩn an toàn trong thời gian Covid cho tất cả các thị trường chứng khoán phát triển châu Á, trong khi vàng có thể đóng vai trò là nơi trú ẩn an toàn mạnh mẽ cho chứng khoán Hồng Kông và Singapore Những phát hiện này cung cấp cho các nhà đầu tư, cố vấn tài chình và tổ chức tài chình cái nhín sâu sắc, cũng như các nhà hoạch định chình sách và cơ quan quản lý hướng dẫn về cách thức tiền điện tử và vàng phát triển như một tài sản phòng ngừa rủi ro và trú ẩn an toàn trong thời kỳ hỗn loạn Covid-19

Từ khóa: Sự lây lan, Tiền điện tử, Vàng, chứng khoán, Covid-19 pademic

MỤC LỤC

CHƯƠNG 1: GIỚI THIỆU ĐỀ TÀI NGHIÊN CỨU 6

1.1 Lý do chọn đề tài 6

1.2 Mục tiêu nghiên cứu 10

1.2.1 Mục tiêu nghiên cứu chung 10

1.2.2 Mục tiêu cụ thể và câu hỏi nghiên cứu 10

1.3 Đối tượng và phạm vi nghiên cứu 10

1.4 Phương pháp nghiên cứu 11

1.5 Đóng góp của đề tài 12

1.6 Cấu trúc nghiên cứu 12

CHƯƠNG 2: CƠ SỞ LÝ THUYẾT VỀ HIỆU ỨNG LAN TOẢ 14

TÀI CHÍNH VÀ TỔNG QUAN NGHIÊN CỨU 14

2.1 Các khái niệm liên quan đến bài nghiên cứu 14

2.1.1 Khái niệm về hiệu ứng lan toả tài chình 14

2.1.2 Khái niệm về đặc tình phòng hộ và hầm trú ẩn an toàn của tài sản 21

2.2 Lý thuyết nền của bài nghiên cứu 23

2.3 Tổng quan các công trính nghiên cứu trước 24

2.3.1 Tổng quan các công trính nghiên cứu về sự lây lan tài chình 24

2.3.2 Tổng quan các công trính nghiên cứu về tình năng phòng hộ và hầm trú ẩn an toàn của vàng và tiền tệ kỹ thuật số 28

2.4 Giả thuyết nghiên cứu 33

CHƯƠNG 3: PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU 34

3.1 Dữ liệu nghiên cứu 34

3.2 Phương pháp nghiên cứu 35

3.2.1 Lý thuyết kiểm định ARCH 35

3.2.2 Dickey-Fuller - Kiểm định nghiệm đơn vị của chuỗi thời gian 36

3.2.3 Mô hính DCC-GARCH 36

CHƯƠNG 4: KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU VÀ THẢO LUẬN 40

4.1 Kết quả nghiên cứu 40

4.2 Thảo luận kết quả nghiên cứu 49

CHƯƠNG 5: KẾT LUẬN VÀ HÀM Ý CHÍNH SÁCH 52

5.1 Kết luận 52

5.2 Gợi ý chình sách 53

DANH MỤC BẢNG

Bảng 3.1: Mô tả biến 35 Bảng 4.1 :Thống kê mô tả biến 40 Bảng 4.2: Các ước tình tham số cho phương trính trung bính và phương sai của mô hính DCC-GARCH cho cặp Bitcoin-cổ phiếu 43 Bảng 4.3: Các ước lượng tham số cho phương trính trung bính và phương sai của mô hính DCC-GARCH cho cặp cổ phiếu vàng 44 Bảng 4.4: DCC giữa Bitcoin và chứng khoán (Bảng A) và DCC giữa vàng và Chứng khoán (Bảng B) 44 Bảng 4.5: Kiểm định tài sản trú ẩn an toàn – Bitcoin 46 Bảng 4.6: Kiểm tra tài sản trú ẩn an toàn của Vàng 49

DANH MỤC HÌNH VẼ

Hính 1.1: Biến động lợi nhuận của Bitcoin, vàng và chỉ số chứng khoán tại các quốc gia phát triển ở Châu Á trong giai đoạn 2016-2021 9 Hính 4.1: Mối tương quan có điều kiện động giữa Bitcoin và cổ phiếu 41 Hính 4.2: Mối tương quan có điều kiện động giữa vàng và cổ phiếu 42

CHƯƠNG 1: GIỚI THIỆU ĐỀ TÀI NGHIÊN CỨU

1.1 Lý do chọn đề tài

Trong bối cảnh toàn cầu hoá hiện nay, các rào cản về thương mại và vốn nước ngoài đang dần được gỡ bỏ, cùng với cuộc cách mạng kỹ thuật số và tài chình công nghệ đã thay đổi mạnh phương thức hoạt động của ngành kinh tế, tài chình Điều này mang đến nhiều cơ hội đầu tư cho các tổ chức, công ty và cá nhân Bên cạnh đó, các nhà đầu tư cũng phải đối mặt với nhiều rủi ro và thách thức do sự gia tăng về hội nhập tài chình toàn cầu thường đi kèm với sự gia tăng về tình liên kết giữa các thị trường cùng với hiệu ứng lây lan những biến động giữa các thị trường tài chình Thị trường tài chình quốc tế đã trải qua nhiều giai đoạn khủng hoảng trong các thập kỷ gần đây, chẳng hạn như cuộc khủng hoảng tài chình toàn cầu (2007-2009), cuộc khủng hoảng nợ công châu Âu (2010-2012), và gần đây nhất là đại dịch Covid-19

Theo Ferneini (2020, đại dịch coronavirus (COVID-19) đã mở ra thời điểm chưa từng có trước đây Một số nhà kinh tế gọi là ―thiên nga đen‖ —một sự kiện bất thường và không lường trước được với những hậu quả thảm khốc Đại dịch thường dẫn đến suy thoái toàn cầu Đại dịch này có tác động đến mọi khìa cạnh của nền kinh tế toàn cầu của chúng ta Cũng như Goodell (2020) cho rằng đại dịch Covid-19 là một sự kiện có thể sẽ tác động đến hệ thống tài chình toàn cầu trường ở mức độ chưa từng có và còn có thể tác động đến mối tương quan giữa các thị trường cả trong giai đoạn đại dịch và trong tương lai do sự thay đổi về thái độ và hành vi của các nhà đầu tư và các định chế tài chình (Akhtaruzzaman và cộng sự 2021; Goodell & Gout, 2021; Okorie & Lin, 2021) Sự biến động toàn cầu gây ra bởi Đại dịch Covid-19 đã và đang làm tác động tiêu cực đến sự phát triển kinh tế, tài chình và thương mại quốc tế của tất cả quốc gia; làm thay đổi thay đổi cách thức vận hành và quản lý của tất cả doanh nghiệp cũng như cũng như tác động đến cách thức xây dựng và quản lý danh mục đầu tư của các nhà đầu tư cá nhân và tổ chức trên toàn cầu Hoạt động quản trị, hoạch định tài chình, quản trị rủi ro và đầu tư của các công ty, tổ chức và cá nhân đang phải thay đổi mạnh mẽ để thìch nghi với tác động của đại dịch Covid-19 do hầu hết các quốc gia đều phải trải qua đợt phong toả, giãn cách xã hội và thậm chì đóng cửa quốc gia Mức độ biến động

tại các thị trường tài chình trên toàn cầu đều gia tăng trong giai đoạn đại dịch 19 Thêm vào đó, những thay đổi về sự liên kết giữa các thị trường tài chình và hiệu ứng lây lan biến động giữa các thị trường trong giai đoạn khủng hoảng có khả năng làm tăng thêm rủi ro cho danh mục đầu tư và giảm lợi nhuận từ việc đa dạng hoá danh mục Từ đó thúc đẩy các nhà đầu tư, các nhà quản lý danh mục và các nhà quản trị rủi ro tím kiếm các tài sản thay thế với đặc tình phòng hộ rủi ro hoặc nơi trú ẩn an toàn nhằm mục đìch giảm thiểu rủi ro của danh mục đầu tư trong giai đoạn thị trường tài chình toàn cầu có nhiều biến động như hiện nay Do đó, các nghiên cứu về sự liên kết giữa các thị trường tài chình, hiệu ứng lây lan tài chình cũng như đặc tình phòng ngừa rủi ro của các tài sản tài chình trong giai đoạn đại dịch Covid-19 là một trong những chủ đề nhận được nhiều sự quan tâm từ các nhà nghiên cứu, các nhà hoạch định chình sách và các nhà đầu tư trên toàn cầu Goodell & Goutte (2021) cũng nhấn mạnh về vệc cần phải có các nghiên cứu quy mô lớn về chủ đề hiệu ứng lây lây lan tài chình trong bối cảnh đại dịch Covid-19

Covid-Trong bối cảnh thị trường có nhiều biến động, các nhà đầu tư luôn tím kiếm các chiến lược đa dạng hóa danh mục đầu tư của họ để bảo vệ khoản đầu tư khỏi những rủi ro thị trường Hầu hết các tài sản đều bị ảnh hưởng bởi các cú sốc thị trường như khủng hoảng, dịch bệnh, v.v Một số nhà đầu tư đang hướng đến các tài sản an toàn hơn, cụ thể là họ chuyển từ tài sản rủi ro sang tài sản ìt rủi ro hơn (Caballero & Krishnamurthy, 2008) Hơn nữa, vàng từ lâu đã được coi là tài sản an toàn và hiệu quả trên thị trường chứng khoán, đặc biệt là trong thời kỳ thị trường biến động mạnh (Baur & Lucey, 2010; Beckmann, Berger & Czudaj, 2015; Wen & Cheng, 2018) Trong quá khứ, vàng được sử dụng như một công cụ phòng ngừa rủi ro trong việc đa dạng hóa danh mục đầu tư và là nơi trú ẩn an toàn trong thời kỳ bất ổn kinh tế và tài chình nghiêm trọng (Baur và cộng sự, 2010; Bredin và cộng sự, 2015; O'Connor và cộng sự, 2015; Lucey và cộng sự, 2017; Bilgin và cộng sự, 2018) Vàng có tình ổn định trong thời kỳ giảm phát và nó có tiềm năng đa dạng hóa trong thời kỳ lạm phát (Baur và cộng sự, 2010a; Bredin và cộng sự, 2010a; Bredin và cộng sự, 2015)

Bên cạnh vàng, một tài sản hấp dẫn khác là Bitcoin, một loại tiền điện tử hoàn toàn phi tập trung không phụ thuộc vào bất kỳ chình phủ hoặc cơ quan có thẩm quyền nào

và có thể được trao đổi ẩn danh thông qua bên thứ ba như vì kỹ thuật số (Urquhart và cộng sự, 2016; Nadarajah và cộng sự, 2017) Bitcoin đã được đề cập trong bản cáo bạch về một giao thức thanh toán ngang hàng bởi Satoshi Nakamoto (ẩn danh) vào năm 2008 Bitcoin bắt đầu được sử dụng làm phương tiện giao dịch và thay thế cho tiền mặt vào ngày 3 tháng 1 năm 2009 Việc dựa vào blockchain và ứng dụng của nó đối với Bitcoin khiến nó trở thành đồng tiền kỹ thuật số đầu tiên giải quyết vấn đề chi tiêu gấp đôi và làm cho nó an toàn hơn Mặc dù lợi nhuận của nó thường đi kèm với những biến động đáng kể, nhưng Bitcoin đã trở thành một tài sản đầu tư do khả năng giao dịch của nó trên các sàn giao dịch chuyên biệt (Polasik và cộng sự, 2015) Theo các tài liệu, Bitcoin có mối liên kết tương đối yếu với các tài sản truyền thống, khiến nó trở thành một công cụ đa dạng hóa hiệu quả, cũng như mối quan hệ không kết nối với các tài sản khác, khiến Bitcoin trở thành một công cụ bảo hiểm rủi ro lý tưởng Bitcoin cũng là một tài sản có tình ổn định cao, hấp dẫn các nhà đầu tư đang tím kiếm một nơi trú ẩn an toàn Bitcoin được coi là "tài sản trú ẩn an toàn" giúp bảo vệ trước sự biến động kinh tế toàn cầu (Bouri và cộng sự, 2017a; Aysan và cộng sự, 2018; Bouri và cộng sự, 2017; Shahzad và cộng sự, 2019) Nó đã hỗ trợ cho các nhà đầu tư khả năng phục hồi trong thời kỳ khủng hoảng Trong nghiên cứu của Luther và Salter (2017) tại Sìp, quan điểm này đã được chứng minh trong bối cảnh khủng hoảng ngân hàng giai đoạn 2012 – 2013 và khủng hoảng nợ công châu Âu 2010 – 2013 Tuy nhiên, nghiên cứu của Conlon và cộng sự (2018) và Smales (2019) lại đưa ra ý kiến ngược lại Với sự ra đời của Bitcoin, đồng tiền ảo này đã chuyển từ ngoại vi vào trung tâm của thế giới tài chình CME Group và CBOE đã phát hành các hợp đồng tương lai sử dụng Bitcoin làm tài sản cơ bản vào tháng 12 năm 2017, tiếp tục hợp pháp hóa nó Điều này đã cho phép Bitcoin giao dịch cùng với các hàng hóa như vàng trên thị trường tương lai, cuối cùng trở thành một giải pháp thay thế đầu tư chình Nghiên cứu về Bitcoin đôi khi sẽ kết hợp vàng và các hàng hóa khác vào nghiên cứu thực nghiệm của nó, với mục tiêu kiểm tra mối liên hệ giữa vàng và Bitcoin Giá trị Bitcoin được xác định bởi một tập hợp các phẩm chất duy nhất như sự hấp dẫn (Kristoufek, 2015), tình ẩn danh của người dùng (Ober và cộng sự, 2013) hoặc các hoạt động bất hợp pháp (Yelowitz & Wilson, 2015) Mặt khác, sức hấp dẫn của Bitcoin có thể gắn liền với các thuộc tình tiền tệ của nó Mặc dù vàng khác với Bitcoin ở nhiều khìa cạnh, nhưng có

những điểm tương đồng giữa hai tài sản Việc không có cơ quan trung ương để kiểm soát hoạt động khai thác và giao dịch Bitcoin khiến nó không phụ thuộc vào lạm phát (Baur và cộng sự, 2018) Bitcoin và các loại tiền điện tử khác tách biệt với các tài sản kinh tế và tài chình Không biết liệu rằng Bitcoin và vàng (hàng hóa) có đóng vai trò trú ẩn an toàn tương tự trong một mẫu chỉ số thị trường chứng khoán toàn cầu và quốc gia hay không?

nh 1.1: Biến động lợi nhuận của Bitcoin, vàng và chỉ số chứng khoán tại các quốc gia phát triển ở Châu Á trong giai đoạn 2016-2021

Nguồn: Nhóm tác giả tự tổng hợp

Đề tài nghiên cứu về hiệu ứng lan toả tài chình từ thị trường chứng khoán tại các quốc gia phát triển ở Châu Á đến thị trường vàng và thị trường tiền tệ kỹ thuật số trong bối cảnh của đại dịch Covid-19 Chúng tôi thực hiện việc so sánh hệ số tương quan động của 2 danh mục tài sản bao gồm danh mục chứng khoán và vàng; danh mục chứng khoán và tiền tệ kỹ thuật số trong hai giai đoạn: trước khi xảy ra dịch Covid-19 và trong giai đoạn dịch Covid-19 nhằm kiểm tra về sự tồn tại của hiệu ứng lan toả tài

chình Ngoài ra, đề tài cũng sẽ tiến đánh giá về tình năng phòng ngừa rủi ro và tình năng hầm trú ẩn an toàn của vàng và tiền tệ kỹ thuật số trong giai đoạn đại dịch Covid-19 nhằm đưa ra những khuyến nghị cho các nhà hoạch định chình sách và các nhà đầu tư về việc quản trị các rủi ro hệ thống trên thị trường tài chình cũng như phòng ngừa rủi ro cho danh mục đầu tư

1.2 Mục tiêu nghiên cứu

1.2.1 Mục tiêu nghiên cứu chung

Đề tài nghiên cứu về hiệu ứng lây lan tài chình từ thị trường chứng khoán tại các quốc gia phát triển ở Châu Á đến thị trường vàng và thị trường tiền tệ kỹ thuật số trong bối cảnh của đại dịch Covid-19 Chúng tôi thực hiện việc so sánh hệ số tương quan động của 2 danh mục tài sản bao gồm danh mục chứng khoán và vàng; danh mục chứng khoán và tiền tệ kỹ thuật số trong hai giai đoạn: trước khi xảy ra dịch Covid-19 và trong giai đoạn dịch Covid-19 Thông qua những đánh giá về mối tương quan động giữa thị trường chứng khoán với thị trường vàng và bitcoin và những phân tìch về sự tồn tại của hiệu ứng lan toả tài chình giữa 2 nhóm thị trường này trong giai đoạn đại dịch Covid-19, đề tài đánh giá về tình năng hầm trú ẩn an toàn của vàng và tiền tệ kỹ thuật số

1.2.2 Mục tiêu cụ thể và câu hỏi nghiên cứu

Mục tiêu nghiên cứu cụ thể là tím câu trả lời cho các câu hỏi nghiên cứu sau đây: - Liệu rằng có sự thay đổi về mối quan hệ tương quan giữa thị trường vàng và thị trường chứng khoán tại các quốc gia phát triển ở Châu Á trong giai đoạn đại dịch Covid-19?

- Liệu rằng có sự thay đổi về mối quan hệ tương quan giữa thị trường tiền tệ kỹ thuật số và thị trường chứng khoán tại các quốc gia phát triển ở Châu Á trong giai đoạn đại dịch Covid-19?

- Liệu rằng vàng và tiền tệ kỹ thuật số có phát huy được tình năng hầm trú ẩn an toàn trong giai đoạn đại dịch Covid-19?

1.3 Đối tượng và phạm vi nghiên cứu

Đối tượng và phạm vi nghiên cứu: Đề tài nghiên cứu về hiệu ứng lan toả từ thị trường chứng khoán đến thị trường vàng và thị trường tiền tệ kỹ thuật số trong bối cảnh của đại dịch Covid-19 tại các quốc gia phát triển ở Châu Á bao gồm Hàn Quốc, Nhật Bản, Singapore, Hồng Kông và Đài Loan Đề tài sử dụng dữ liệu giá theo ngày của vàng, bitcoin và 5 chỉ số chứng khoán bao gồm: KRX 100 (Hàn Quốc), Nikkei 225 (Nhật Bản), STI (Singapore), HSI (Hồng Kông) và TSE 50 (Đài Loan) trong giai đoạn từ ngày 1/1/2016 đến ngày 13/8/2021

1.4 Phương pháp nghiên cứu

Đề tài ứng dụng mô hính DCC-GARCH được đề xuất bởi Engle (2002) cho các cặp tài sản vàng-chứng khoán và Bitcoin-chứng khoán để xuất chuỗi dữ liệu về tương quan động giữa các cặp tài sản Sau đó, nhóm tác giả sẽ dùng kiểm định t-test để kiểm tra sự thay đổi về mối quan hệ tương quan giữa các cặp tài sản trong giai đoạn đại dịch Covid-19 nhằm kiểm tra hiệu ứng lan toả tài chình từ thị trường chứng khoán đến thị trường vàng và từ thị trường chứng khoán đến thị trường tiền tệ kỹ thuật số với giả thuyết như sau:

là tương quan động giữa chứng khoán và vàng (hoặc chứng khoán và bitcoin) trong giai đoạn dịch Covid-19, là tương quan động giữa hai thị trường trong giai đoạn trước dịch Covid-19 Nếu giả thuyết H0 không bị bác bỏ, chúng tôi sẽ kết luận là không có hiện tượng lây nhiễm tài chình

Nhằm đánh giá về tình năng hầm trú ẩn an toàn của vàng và tiền tệ kỹ thuật số đối với chứng khoán tại các nước phát triển tại Châu Á trong giai đoạn dịch Covid-19, nhóm tác sẽ tiến hành chạy mô hính hồi quy sau:

pij,t là tương quan động giữa chứng khoán và vàng (hoặc chứng khoán và bitcoin) được xuất từ mô hính DCC Biến giả COVIDt nhận giá trị là 1 trong giai đoạn dịch Covid-19 (từ ngày 30/1/2020 đến 13/8/2021) và nhận giá trị là 0 trong giai đoạn trước ngày 30/1/2020

1.5 Đóng góp của đề tài

Tác giả mong rằng kết quả nghiên cứu sẽ đem đến những đóng góp thật sự ý nghĩa Thứ nhất, chúng tôi kỳ vọng cung cấp bằng chứng về sự tồn tại của hiệu ứng lan toả tài chình dưới góc độ về sự thay đổi mối quan hệ tương quan giữa các thị trường trong bối cảnh của đại dịch Covid-19 Đây là nghiên cứu đầu tiên về hiệu ứng lan toả tài chình từ thị trường chứng khoán tại các quốc gia phát triển ở Châu Á đến thị trường vàng và từ thị trường chứng khoán tại các quốc gia phát triển ở Châu Á đến thị trường tiền tệ kỹ thuật số trong bối cảnh đại dịch Covid-19 Thứ hai, chúng tôi kỳ vọng cung cấp bằng chứng thực nghiệm về đặc tình tài sản phòng hộ hoặc đặc tình hầm trú ẩn an toàn của vàng và tiền tệ kỹ thuật số đối với chứng khoán tại các quốc gia phát triển ở Châu Á trong bối cảnh dịch Covid-19

Đề tài có những đóng góp về mặt khoa học cũng như thực tiễn Về mặt khoa học, đề tài đóng góp thêm cho cơ sở lý luận về sự liên kết giữa các thị trường tài chình, hiệu ứng lây lan giữa các thị trường tài chình và vai trò phòng ngừa rủi ro của thị trường vàng và thị trường tiền tệ kỹ thuật số trong bối cảnh của đại dịch Covid-19 Về mặt thực tiễn, kết quả nghiên cứu về hiệu ứng lan toả giữa các thị trường tài chình có giá trị tham khảo đối với nhà hoạch định chình sách đang tím cách duy trí sự ổn định của thị trường tài chình và bảo vệ các nhà đầu tư trong bối cảnh của các cuộc khủng hoảng và dịch bệnh, Ngoài ra, kết quả về tình năng làm nơi ẩn an toàn của vàng và tiền tệ kỹ thuật số có thể hỗ trợ các nhà đầu tư, các nhà quản lý danh mục và các nhà quản trị rủi ro trong việc xây dựng và quản lý rủi ro của danh mục đầu tư hiệu quả và hạn chế rủi ro trong những giai đoạn thị trường có nhiều biến động

1.6 Cấu trúc nghiên cứu

Chương 1: Giới thiệu về đề tài nghiên cứu - Chương này cung cấp một cái nhín tổng quan và tổng quan ngắn gọn về chủ đề nghiên cứu Nó cũng nhấn mạnh tầm quan trọng và lý do để tiến hành nghiên cứu và phác thảo các tài liệu hiện có liên quan đến

chủ đề này

Chương 2: Cơ sở lý thuyết và tổng quan tài liệu - Chương này trính bày các lý thuyết liên quan và trìch dẫn các nghiên cứu trước đây Một số lý thuyết được đề cập đến như đa dạng hóa danh mục đầu tư, khả năng lây lan, định nghĩa về nơi trú ẩn an toàn và các thuộc tình phòng hộ

Chương 3: Dữ liệu và Phương pháp Nghiên cứu - Chương này mô tả dữ liệu và xây dựng mô hính Nó cũng mô tả các biến được sử dụng trong nghiên cứu để đo lường các tác động một cách thìch hợp

Chương 4: Kết quả nghiên cứu và thảo luận - Chương này đưa ra kết quả về tác động lây lan giữa thị trường chứng khoán và thị trường vàng / tiền điện tử cũng như các đặc tình phòng hộ và trú ẩn an toàn của vàng và tiền điện tử

Chương 5: Kết luận và gợi ý chình sách - Chương này tóm tắt và đưa ra những đóng góp của nghiên cứu Bên cạnh đó, kết hợp với các yếu tố thực tế để rút ra kết luận cũng như hạn chế cho nghiên cứu

CHƯƠNG 2: CƠ SỞ LÝ THUYẾT VỀ HIỆU ỨNG LAN TOẢ TÀI CHÍNH VÀ TỔNG QUAN NGHIÊN CỨU

2.1 Các khái niệm liên quan đến bài nghiên cứu

2.1.1 Khái niệm về hiệu ứng lan toả tài chính

Trong những thập kỷ gần đây, thị trường tài chình trên toàn thế giới đang tạo ra sự phụ thuộc lẫn nhau nhiều hơn (Kester & Council, 1995) Với sự gia tăng về điều này, các cú sốc về kinh tế hoặc tài chình ở các thị trường cụ thể có thể nghiêm trọng hơn và dễ dàng lây lan sang các thị trường khác, làm tăng rủi ro ở mức độ lớn Do vai trò quan trọng của kết nối kinh tế vĩ mô trong hệ thống tài chình quốc tế, các tài liệu về mô hính hóa và đánh giá kết nối kinh tế hoặc căng thẳng hệ thống đang ngày càng gia tăng Tuy nhiên, nghiên cứu trước đây không đưa ra định nghĩa rõ ràng về tình kết nối

Trong khi các học giả hiếm khi định nghĩa sự kết nối, họ đề xuất một loạt các khái niệm và một số thuật ngữ tương đối để mô tả sự lây lan - một trạng thái của mối quan hệ Theo Scott (2016), sự lây lan thực sự là thành phần quan trọng nhất của rủi ro hệ thống mà hệ thống tài chình ngày nay đang phải đối mặt Ví có mối liên hệ chặt chẽ giữa sự lây lan và sự kết nối, phần này trính bày một số định nghĩa phổ biến về sự lây lan và các thuật ngữ tương đối của chúng sau tổng quan một số nghiên cứu trước đây để tạo ra một bức tranh toàn cảnh về sự kết nối và sự phát triển của nó Sau đó, chúng tôi đưa ra một số bằng chứng thực nghiệm ban đầu và toàn bộ các câu hỏi nghiên cứu của chúng tôi ở cuối phần này

Không có gí ngạc nhiên khi có nhiều bài báo nghiên cứu và công nhận sự kết nối của thị trường chứng khoán Trong một hệ thống tài chình kết nối, cấu trúc mạng lưới biến thành một khuôn khổ thìch hợp để đánh giá sự lây lan (Allen & Gale, 2000) Định nghĩa tình liên kết tài chình là một tập hợp rộng rãi các mối liên kết giữa các bên trên thị trường tài chình như các tổ chức, ngân hàng, công ty, quốc gia, Do đó, bản chất của mối liên kết có thể bao gồm các mạng lưới giao dịch hữu hính, chẳng hạn như các thỏa thuận hợp đồng trực tiếp từ việc cho vay và đi vay liên ngân hàng đến các mối

liên kết kinh tế về giá cổ phiếu (Candelon, Ferrara, & Joëts, 2021) Cụ thể hơn, chúng tơi tiến hành đánh giá kỹ thuật và kinh tế của tài liệu nghiên cứu như sau

Về mặt kỹ thuật, phương pháp trước đĩ thường dựa trên bảng cân đối kế tốn hợp nhất của ngân hàng, trong khi phương pháp sau dựa trên lợi nhuận cổ phiếu vốn chủ sở hữu (Kara, Tian, & Yellen, 2015) Nhín chung, các cách tiếp cận này nhằm mục đìch mơ hính và diễn giải mối liên hệ giữa các tổ chức tài chình bằng các mơ hính cấu trúc Một số bằng chứng điển hính của những cách tiếp cận này là Gai và Kapadia (2010), Gai, Haldane, và Kapadia (2011), và Acemoglu, Ozdaglar, và Tahbaz-Salehi (2015)

Về mặt kinh tế, các mạng lưới tương quan hiện được cơng nhận rộng rãi trong các nghiên cứu như là nguồn chình của rủi ro hệ thống giữa các tổ chức tài chình (Elsinger, Lehar, & Summer, 2006) Do sự kết nối của chúng cĩ mức độ thay đổi theo thời gian và bị ảnh hưởng bởi các yếu tố chung (Allen & Gale, 2000; Karolyi & Stulz, 1996; King & Wadhwani, 1990) Nhín chung, hướng nghiên cứu này phát triển các biện pháp thống kê cho rủi ro hệ thống và mối liên hệ tài chình thường mang tình chất phi cấu trúc Theo nghiên cứu của Billio, Getmansky, Lo và Pelizzon (2012), việc tập trung vào lợi tức thị trường thay ví kế tốn cĩ thể cho phép họ tìch hợp thơng tin thị trường gần đây nhất để nghiên cứu tình liên kết tài chình Một số nghiên cứu đáng chú ý theo hướng này là về khung lan tỏa biến động từ Diebold và Yilmaz (2009, 2012, 2014), mơ hính tương quan động từ Engle và Kelly (2012) và các biện pháp được giới thiệu bởi Billio và cộng sự (2012)

Đối với quan điểm kết nối, chúng tơi ưu ái chọn kết nối tồn cầu như Candelon, Ferrara và Joëts (2018) để tập trung vào các ngân hàng, bảo hiểm và các cơng ty như các bài báo trước đĩ Theo Candelon và cộng sự (2018), ý tưởng đằng sau quan điểm của họ là mạng lưới mối tương quan giữa các tài sản rủi ro cĩ thể đánh đồng tồn bộ thị trường tài sản của một quốc gia, chẳng hạn như chỉ số vốn chủ sở hữu Do đĩ, cơ chế lây nhiễm từ một thị trường cổ phiếu sang các thị trường khác, trong khuơn khổ này, cĩ thể cho thấy sự lây lan giữa các quốc gia Với giả định trên, thuật ngữ ―sự kết nối‖ trong báo cáo này đề cập đến mối liên kết tài chình trên tồn thế giới giữa các

quốc gia, bất kể thành phần của chỉ số chứng khoán được sử dụng Nó được giả định bởi Candelon và cộng sự (2018) rằng khuôn khổ nói trên có thể thìch hợp hơn để đánh giá rủi ro hệ thống kinh tế vĩ mô hơn là liên kết kinh tế vi mô, đặc biệt là trong các cú sốc ngoại sinh kinh tế vĩ mô

Với nỗ lực cung cấp một cái nhín tổng quan hơn về sự kết nối, chúng tôi sẽ xem xét các định nghĩa khác nhau về sự lây lan và các thuật ngữ có liên quan trong các nghiên cứu hiện có Cùng với sự lây lan tài chình, nhiều bài báo thường đề cập đến các thuật ngữ sau: ―sự kết nối‖, ―mối liên kết‖, ―mối quan hệ‖ và ―sự phụ thuộc lẫn nhau‖ Bằng cách phân biệt thuật ngữ ―lây lan‖ với các thuật ngữ tương đối của nó, chúng tôi có thể làm nổi bật các đặc điểm chình của lây lan trong các định nghĩa phổ biến nhất

Theo Scott (2016), sự kết nối phát sinh từ sự tiếp xúc trực tiếp quá mức của một tổ chức tài chình với tổ chức tài chình khác, do đó sự thất bại từ một trong số họ có thể phá sản những tổ chức khác, dẫn đến hiệu ứng domino Như đã đề cập trước đó, tình kết nối trong nghiên cứu của chúng tôi ngụ ý mối liên kết tài chình toàn cầu giữa các quốc gia, độc lập với cấu trúc của các chỉ số chứng khoán được sử dụng Từ góc độ kinh tế, Diebold và Yılmaz (2015) coi tình kết nối là một phần bất kỳ của đánh giá rủi ro thị trường hoàn chỉnh nào ví nó tách rủi ro danh mục đầu tư ra khỏi rủi ro của các yếu tố cơ bản Hơn nữa, sự kết nối thị trường tài chình rất quan trọng để hiểu hoạt động thị trường và điều hướng hiệu quả các hoạt động cơ bản của thị trường tài chình như định giá tài sản, quản lý rủi ro và phân bổ danh mục đầu tư (Diebold & Yılmaz, 2015) Một sự thật về thị trường tài chình chỉ ra rằng sự phụ thuộc lẫn nhau của thị trường có sự bất đối xứng ví lợi nhuận âm lớn có xu hướng tương quan hơn so với lợi nhuận dương lớn (Ang & Chen, 2002)

Mặc dù sự kết nối tồn tại trong các giai đoạn tốt và xấu, nhưng ―sự phụ thuộc lẫn nhau‖ chỉ là viết tắt của trạng thái ―liên tục‖ và ―bính thường‖ hoặc mối liên kết ―giai đoạn bính yên‖ giữa các quốc gia (Jung & Maderitsch, 2014) Cụ thể hơn, ―sự phụ thuộc lẫn nhau‖ có thể minh họa bối cảnh khi một nhóm các quốc gia có chung cấu trúc thị trường và có quan hệ thị trường trực tiếp về thương mại và tài chình Với

những điều kiện này, ngay cả việc truyền sự cố vẫn tồn tại giữa các quốc gia, nó không nên được coi là sự lây lan (Forbes & Rigobon, 2001) Điều này là do các mối liên kết thị trường chéo trong thời kỳ yên bính dường như vẫn tiếp tục tồn tại qua giai đoạn sốc ở một trong hai quốc gia Dựa trên tài liệu này, các nguyên tắc cơ bản có thể thúc đẩy mối liên kết thị trường và các yếu tố thường được quan sát (Baele & Inghelbrecht, 2010) Do đó, họ hoàn toàn có thể giải thìch việc đo lường các mối quan hệ trên thị trường chứng khoán (Jung & Maderitsch, 2014) Điều đó có nghĩa là lý thuyết đã bỏ qua những ảnh hưởng của sự thay đổi kỳ vọng đột ngột và hành vi của nhà đầu tư Hơn nữa, Forbes và Rigobon (2002), Baele và Inghelbrecht (2010) đã chỉ ra rằng 'sự phụ thuộc lẫn nhau' cũng được đặc trưng với mức độ đồng chuyển động quá mức và thời gian thay đổi có hạn

Mặt khác, ―sự lây lan‖ cho thấy một trạng thái ―liên kết‖ hay ―mối quan hệ‖ khác biệt với ―sự phụ thuộc lẫn nhau‖ (Baele & Inghelbrecht, 2010; Forbes & Rigobon, 2002) Trong một số cuộc khủng hoảng lớn trong những thập kỷ qua, từ ―lây lan‖ đã nhận được nhiều sự quan tâm trong thế giới báo chì và học thuật (Rodriguez, 2007) Tuy nhiên, các khái niệm của thuật ngữ này vẫn còn gây tranh cãi và khó nghiên cứu (Bae, Karolyi, & Stulz, 2003) Một số học giả đưa ra rất nhiều thuật ngữ liên quan khi nghiên cứu về sự lây lan đến nỗi Diebold và Yılmaz (2015) nói rằng ―Những thuật ngữ như vậy có nghĩa là những điều khác nhau từ những người khác nhau‖ và Forbes và Rigobon (2001) cảm thấy khó xác định chình xác lây lan là gí Tiếp theo Pericoli và Sbracia (2003), trính bày năm định nghĩa phổ biến nhất của thuật ngữ lây nhiễm dưới đây

- ―Lây lan là sự gia tăng đáng kể xác suất xảy ra khủng hoảng ở một quốc gia, có điều kiện là khủng hoảng xảy ra ở quốc gia khác‖ (Pericoli & Sbracia, 2003)

Theo Pericoli và Sbracia (2003), định nghĩa này thường xuất hiện trong các bằng chứng thực nghiệm về sự sụp đổ của tỷ giá hối đoái và hàm ý quốc tế của chúng Liên quan đến tài liệu về sự lây lan tiền tệ, Glick và Rose (1999) cho rằng xu hướng của các cuộc khủng hoảng tỷ giá hối đoái là ảnh hưởng đến một nhóm rất lớn các quốc gia được kết nối với nhau bằng thương mại quốc tế Tuy nhiên, những làn sóng mạnh mẽ

trong đầu cơ không liên kết chặt chẽ với những ảnh hưởng của kinh tế vĩ mô và tài chình Do đó, một số quốc gia trong nhóm được đề cập có thể không có phá giá Ví khái niệm này loại trừ nguồn gốc của khủng hoảng và cả sự lây lan của nó, nên nó phù hợp với nhiều quan điểm khác nhau của cơ chế lan truyền quốc tế Nói cách khác, định nghĩa này tương đối rộng ví thuật ngữ 'lây lan' có thể dựa trên các nguyên tắc cơ bản hoặc không

- ―Sự lây lan xảy ra khi sự biến động của giá tài sản chuyển từ quốc gia khủng hoảng sang các quốc gia khác‖ (Pericoli & Sbracia, 2003)

Theo Shu và Zhang (2006), biến động là một phần thông tin quan trọng ví nó ước tình rủi ro của một khoản đầu tư cổ phiếu và tạo điều kiện cho việc xây dựng một danh mục đầu tư tối ưu Có ìt nhất hai quan điểm về sự biến động của tài sản, có thể được mở rộng trực tiếp sang các hiện tượng lan truyền biến động (Strohsal & Weber, 2012) Trong khi quan điểm thứ nhất coi việc lan truyền biến động là kết quả của dòng thông tin tự tương quan có thể có, thí quan điểm thứ hai coi đó là sự phản ánh sự lây lan về sự không chắc chắn hoặc không an toàn về định giá của những người tham gia thị trường Trên thị trường tài chình quốc tế, sự gia tăng biến động của giá tài sản thông qua tính trạng hỗn loạn tài chình có thể được coi là một sự kiện cách điệu

Theo định nghĩa này, lây lan là một sự biến động từ thị trường này sang thị trường khác Sự biến động của giá tài sản được biết đến như một đại diện tốt cho sự không thể đoán trước của thị trường Do đó, theo cách hiểu này, sự lây lan cũng liên quan đến sự lan rộng của tình không thể đoán trước trên các thị trường tài chình Cần lưu ý rằng sự gia tăng biến động trên nhiều thị trường cùng một lúc có thể là do sự phụ thuộc lẫn nhau thông thường hoặc do sự thay đổi cấu trúc ảnh hưởng đến các mối liên kết giữa các thị trường và bị bỏ qua bởi định nghĩa này Định nghĩa này chỉ tập trung vào sự xuất hiện của sự biến động tràn thay ví nguyên nhân của nó Thay vào đó, nó là nền tảng của các định nghĩa theo sau

- ―Sự lây lan xảy ra khi sự cùng biến động xuyên quốc gia của giá tài sản không thể giải thìch được bằng các nguyên tắc cơ bản‖ (Pericoli & Sbracia, 2003)

Sau nghiên cứu của Bae và cộng sự (2003) và Rodriguez (2007), vấn đề trọng tâm của một số bài báo về đa dạng hóa tài sản là liệu thị trường chứng khoán có trở nên phụ thuộc lẫn nhau hơn, hay dịch chuyển chặt chẽ hơn với nhau trong các cuộc khủng hoảng tài chình hay không Trong năm cuộc khủng hoảng chình của những năm 1990, chủ đề này đã trở nên quan trọng đáng kể Theo sau Rodriguez (2007), tất cả những sự kiện này đều có một điểm chung: sự hỗn loạn bắt đầu từ một thị trường lan rộng trên nhiều thị trường và quốc gia theo những cách khó giải thìch trên cơ sở những thay đổi cơ bản

Pericoli và Sbracia (2003) cho rằng giải thìch thuật ngữ này là đúng về mặt lý thuyết khi tồn tại nhiều điểm cân bằng tức thời với một vấn đề Dẫn đến sự lây lan của một cuộc khủng hoảng cho thấy sự chuyển dịch tùy ý từ trạng thái cân bằng này sang trạng thái cân bằng khác, các yếu tố cơ bản đơn thuần không thể giải thìch cho thời gian và phương thức của nó Tuy nhiên, trạng thái cơ bản có thể làm rõ lý do tại sao một số quốc gia dễ bị khủng hoảng Vì dụ, nếu sự lây lan truyền qua các cuộc khủng hoảng thanh khoản, một quốc gia có thể gặp rủi ro do mức dự trữ quốc tế thấp đối với các khoản nợ bằng ngoại tệ trong ngắn hạn

- ―Sự lây lan là sự gia tăng đáng kể trong sự đồng biến động của giá cả và số lượng giữa các thị trường, có điều kiện là khủng hoảng xảy ra ở một thị trường hoặc một nhóm thị trường‖ (Pericoli & Sbracia, 2003)

Quan điểm này được phát triển bởi Forbes và Rigobon (2001) trước khi được Jung và Maderitsch (2014) và những người khác sử dụng Pericoli và Sbracia (2003) đánh giá cao định nghĩa này phù hợp với quan điểm chung về vấn đề lây lan Theo các học giả này, mô tả về sự lây lan là "cùng chuyển động quá mức" so với một số quy chuẩn bằng cách nhấn mạnh vào cách định lượng ("sự gia tăng đáng kể") Câu hỏi mở là làm thế nào để phân biệt giữa đồng biến động thông thường do sự phụ thuộc lẫn nhau một cách đơn giản và đồng biến động quá mức về giá cả và số lượng gây ra bởi sự phân chia cấu trúc dữ liệu Định nghĩa sau đây dựa trên nhận thức tương tự về sự lây lan

- ―Sự lây nhiễm chéo‖ (Shift-contagion) xảy ra khi kênh truyền dẫn tăng cường hoặc nhín chung là thay đổi sau một cú sốc ở một thị trường‖ (Pericoli & Sbracia, 2003)

Forbes và Rigobon (2001) đề nghị thay thuật ngữ ‗contagion‘ bằng ‗shift- contagion‘ để phân biệt cách giải thìch của họ với những quan niệm trước đây và cũng là quan niệm sai lầm Họ cho rằng quan niệm sau phù hợp hơn quan niệm trước ví nó chỉ ra nguồn gốc của sự lây lan (sự thay đổi trong quan hệ xuyên quốc gia) nhưng không đưa ra bất kỳ ý kiến công khai nào về cách mà sự thay đổi này xuất hiện Bên cạnh đó, sự lây lan tài chình cũng được phân tìch như một hiện tượng cân bằng ví sự hỗn loạn về sở thìch thanh khoản kết nối không hoàn hảo với nhau giữa các khu vực, các ngân hàng giữ lại các yêu cầu giữa các vùng với nhau để cung cấp bảo hiểm chống lại cú sốc ưa thìch thanh khoản (Allen & Gale, 2000) Ví không có sự không chắc chắn tổng hợp, nên việc phân bổ chia sẻ rủi ro tốt nhất có thể được thực hiện Tuy nhiên, sự sắp xếp này rất dễ bị ảnh hưởng về mặt tài chình

Đối với sự khác nhau của kênh truyền dẫn, chúng ám chỉ xu hướng của cú sốc quốc gia cụ thể là khu vực hoặc toàn cầu Với yếu tố toàn cầu, một cú sốc ở một quốc gia cụ thể có thể dẫn đến sự lây lan Hơn nữa, tần suất xảy ra các cuộc khủng hoảng tài chình khiến nhiều người tin rằng ngành tài chình đặc biệt dễ bị tổn thương trước các cú sốc (Allen & Gale, 2000) Theo một lý thuyết, những cú sốc nhỏ ban đầu chỉ gây thiệt hại cho một vài tổ chức hoặc một khu vực nhất định trong nền kinh tế, sau đó lan sang phần còn lại của khu vực tài chình thông qua sự lây lan và cuối cùng lây nhiễm sang nền kinh tế rộng lớn hơn Tuy nhiên, Pericoli và Sbracia (2003) cũng cho rằng hệ thống truyền dẫn quốc tế có thể cải thiện để đối phó với khủng hoảng ở bất kỳ thị trường nào Vì dụ, một số kênh truyền dẫn có thể chỉ khả dụng trong các cuộc khủng hoảng tài chình Hơn nữa, hàm ý của sự lây lan không nên có giới hạn đối với giả thuyết về mối quan hệ thị trường chéo mạnh mẽ

Nhín chung, Pericoli và Sbracia (2003) chỉ ra rằng ý nghĩa của định nghĩa này gần như giống hệt với hai định nghĩa trước đó Cụ thể, sự dịch chuyển là kết quả của sự chuyển đổi giữa nhiều điểm cân bằng và ngụ ý những khoảng trống trong cách các

biến số kinh tế hoạt động khi những người tham gia thị trường tím hiểu hoặc lấy thông tin và bầy đàn Bên cạnh đó, giải thìch về sự lây lan dịch chuyển có liên quan đến định nghĩa thứ tư rằng mức độ cao của sự cùng chuyển dịch trên thị trường về giá cả và số lượng có thể đo lường sự lây lan (dịch chuyển) Kiểm tra sự phá vỡ cấu trúc trong quá trính tạo dữ liệu, tuy nhiên, các rất có thể sẽ thìch hợp hơn

Tóm lại, lây nhiễm đề cập đến việc kéo dài tính trạng hỗn loạn ở một thị trường sang nhiều thị trường khác nhau, đặc biệt là khi không có nguyên nhân cơ bản Agénor (2001) coi sự lây lan là một chi phì tiềm tàng và đáng kể của hội nhập quốc tế trong lĩnh vực tài chình Dựa trên các đặc điểm của nó, tác động của sự lây lan là đo lường các mối liên kết thị trường trải qua sự thay đổi mạnh mẽ và đột ngột

Bài nghiên cứu sử dụng khái niệm ―Sự lây nhiễm chéo‖ (Shift-contagion) được đề xuất bởi Forbes và Rigobon (2001) để kiểm tra sự tồn tại giữa hiệu ứng lan toả tài chình giữa thị trường chứng khoán tại các quốc gia phát triển ở Châu Á đến thị trường vàng và Bitcoin Theo đó, hiệu ứng lan tỏa tài chình giữa hai thị trường được định nghĩa là sự thay đổi trong mối quan hệ liên kết giữa hai thị trường trong giai đoạn xảy ra khủng hoảng

2.1.2 Khái niệm về đặc tính phòng hộ và hầm trú ẩn an toàn của tài sản

Trong nghiên cứu của Baur và Lucey (2010), họ đã đưa ra định nghĩa về phòng hộ và các thuộc tình trú ẩn an toàn như sau:

―Phòng hộ được định nghĩa là một tài sản không có liên quan hoặc tương quan nghịch với một tài sản hoặc danh mục đầu tư khác trung bính‖

―Nơi trú ẩn an toàn được định nghĩa là một tài sản không liên quan hoặc có tương quan tiêu cực với một tài sản hoặc danh mục đầu tư khác trong thời điểm thị trường căng thẳng hoặc hỗn loạn‖

Dựa theo nghiên cứu của Baur và Lucey (2010), bằng cách mở rộng phân tìch theo một số cách quan trọng, chúng tôi xem xét phản ứng của nhà đầu tư đối với các mức độ khác nhau của thời kỳ bão tố Dữ liệu của chúng tôi cho phép chúng tôi phân biệt

giữa các "cơn bão" ở nhiều quy mô khác nhau, về cả mức độ nghiêm trọng và thời gian của các cú sốc đối với hệ thống tài chình

Phần này xác định phòng hộ và nơi trú ẩn an toàn để phân biệt hai thuật ngữ với nhau Phần này được xây dựng dựa trên các định nghĩa được cung cấp trong Baur và Lucey (2010) nhưng mở rộng nghiên cứu của họ ở một khìa cạnh quan trọng Baur & McDermott (2010) phân biệt giữa phòng hộ mạnh và phòng hộ yếu và nơi trú ẩn an toàn mạnh và nơi trú ẩn an toàn yếu Kiểm định giả thuyết rằng vàng đại diện cho một nơi trú ẩn an toàn trước cổ phiếu của các nước đang phát triển và mới nổi trong Baur & McDermott (2010) Sự khác biệt này cho phép đánh giá lợi ìch của tài sản trú ẩn an toàn đối với hệ thống tài chình

―Nơi trú ẩn an toàn, nơi trú ẩn an toàn mạnh (yếu) được định nghĩa là một tài sản có tương quan nghịch (không tương quan) với một tài sản hoặc danh mục đầu tư khác chỉ trong những giai đoạn nhất định, vì dụ: trong thời điểm thị trường chứng khoán đi xuống‖ Đặc điểm phân biệt của hai loại tài sản được mô tả ở trên là độ kéo dài của ảnh hưởng Đặc tình quan trọng của phòng hộ là nó được giữ ở mức trung bính trong khi đặc tình quan trọng của nơi trú ẩn an toàn là nó chỉ được yêu cầu giữ trong những khoảng thời gian nhất định, vì dụ: một cuộc khủng hoảng tài chình

Các tài sản hoạt động như phòng hộ chống lại cổ phiếu có thể cùng song hành với cổ phiếu trong giai đoạn khủng hoảng ví các nhà đầu tư bán các loại khác nhau hoặc tất cả các tài sản đồng thời Điều này có thể được giải thìch bởi hành vi bầy đàn hoặc sự lây lan (Calvo và Mendoza, 2000; Forbes và Rigobon, 2002; Boyer và cộng sự, 2006) Ngược lại, có thể có những tài sản chỉ có tương quan nghịch trong giai đoạn khủng hoảng và có giá trị trung bính tương quan với tài sản kia Trong trường hợp này, nhà đầu tư chỉ mua tài sản trong những thời điểm này Tài sản không mất giá trị trong những thời điểm như vậy và do đó hoạt động như một nơi trú ẩn an toàn

Việc phân biệt nơi trú ẩn mạnh và yếu và nơi trú ẩn an toàn không chỉ về mặt ngữ nghĩa mà còn rất quan trọng đối với các nhà đầu tư Nếu một tài sản có tương quan

tiêu cực với một tài sản hoặc danh mục đầu tư khác, nhà đầu tư sẽ được hưởng lợi nhuận dương nếu tài sản hoặc danh mục đầu tư kia thể hiện lợi nhuận âm Đây không phải là trường hợp nếu các tài sản không liên quan đến nhau Ví lợi nhuận dương của một tài sản trong thời gian căng thẳng hoặc hỗn loạn tài chình có thể tăng cường sự ổn định của thị trường bằng cách giảm tổn thất tổng thể, nên việc phân biệt các đặc tình

yếu và mạnh của tài sản là rất quan trọng

2.2 Lý thuyết nền của bài nghiên cứu

Trong phần này, chúng tôi giới thiệu một số lý thuyết cơ sở để làm nền tảng cho toàn bộ nghiên cứu Đầu tiên là lý thuyết giới hạn về kinh doanh chênh lệch giá (Limits to arbitrage) được đề xuất bởi Shleifer & Vishny (2005) Lý thuyết này nhấn mạnh rằng ma sát thị trường hoặc rủi ro giao dịch tiếng ồn phá vỡ mối liên hệ giữa biến động giá tài sản và các nguyên tắc cơ bản kinh tế Điều này trái ngược với lý thuyết định giá tài sản truyền thống, theo đó sự đồng chuyển động về giá phản ánh sự đồng chuyển động trong các nguyên tắc cơ bản trong một nền kinh tế với các nhà đầu tư hợp lý

Lý thuyết đa dạng hoá danh mục đầu tư (được phát triển bởi Harry Markowitz và được xuất bản với tiêu đề "Lựa chọn danh mục đầu tư" trên Tạp chì Tài chình năm 1952) nói rằng chỉ xem xét rủi ro và lợi nhuận kỳ vọng của một cổ phiếu cụ thể là không đủ Bằng cách đầu tư vào nhiều hơn một cổ phiếu, nhà đầu tư có thể thu được lợi ìch của việc đa dạng hóa — chủ yếu trong số đó là giảm thiểu rủi ro trong danh mục đầu tư Đối với hầu hết các nhà đầu tư, rủi ro mà họ chấp nhận khi mua một cổ phiếu là lợi nhuận thu được sẽ thấp hơn kỳ vọng Nói cách khác, đó là độ lệch so với lợi tức trung bính Mỗi cổ phiếu có độ lệch chuẩn riêng của nó so với giá trị trung bính, mà lý thuyết danh mục đầu tư hiện đại gọi là "rủi ro" Rủi ro trong danh mục đầu tư đa dạng gồm các cổ phiếu riêng lẻ thấp hơn rủi ro vốn khi nắm giữ bất kỳ một cổ phiếu riêng lẻ nào, miễn là rủi ro của các cổ phiếu khác nhau không liên quan trực tiếp Xem xét một danh mục đầu tư nắm giữ hai cổ phiếu rủi ro Một danh mục đầu tư có chứa cả hai tài sản sẽ luôn mang lại hiệu quả Việc thêm một tài sản rủi ro này vào một tài sản rủi ro khác có thể làm giảm rủi ro tổng thể của danh mục đầu tư trong mọi trường hợp

2.3 Tổng quan các công trình nghiên cứu trước

2.3.1 Tổng quan các công tr nh nghiên cứu về sự lây lan tài chính

Đo lường biến động đóng một vai trò quan trọng trong giao dịch biến động, định giá quyền chọn và quản lý danh mục đầu tư Theo Shu và Zhang (2006), ví sự biến động lịch sử có liên kết trực tiếp đến giá trị chuẩn của quyền chọn, các nhà giao dịch quyền chọn sử dụng nó như một đại diện biến động trong tương lai để đánh giá quyền chọn Do đó, cả các học giả và các nhà thực hành đều đánh giá cao tình chình xác của mô hính biến động

Theo Pericoli và Sbracia (2003), trong mối tương quan của tỷ suất sinh lợi, sự gia tăng đáng kể không phải lúc nào cũng là bằng chứng của sự lây lan, ví nó có thể là kết quả của sự chuyển động đi lên của phương sai do yếu tố sở hữu toàn cầu Họ giải thìch rằng vấn đề giữa sự lây lan và sự phụ thuộc lẫn nhau có thể được giải quyết bằng cách so sánh các mối tương quan giữa các quốc gia trong các giai đoạn chuẩn mực và khủng hoảng trong một thử nghiệm quan trọng Tuy nhiên, sự lây lan có xu hướng xuất hiện trong khi mô hính đồng biến động quan sát được trong giá tài sản trở nên quá lớn so với các dự đoán thông qua thời kỳ ổn định của cơ chế truyền dẫn quốc tế Theo Diebold và Yılmaz (2015), lợi nhuận tuân theo sự thay đổi của kỳ vọng của nhà đầu tư trong khi khả năng kết nối trở lại tuân theo các liên kết kỳ vọng Do đó, mấu chốt của những nghiên cứu này là đặc điểm kỹ thuật của một đánh giá lý thuyết thìch hợp về sự phụ thuộc lẫn nhau, có khả năng nắm bắt các tác động toàn cầu từ sự gia tăng sự biến động của giá tài sản đối với một cơ chế truyền dẫn nhất định

Đối với nhược điểm lớn nhất của phương pháp này, Forbes và Rigobon (2002) nhận thấy rằng các phép đo tương quan truyền thống tăng lên một cách máy móc với sự biến động và chia tỷ trọng bằng nhau cho những thay đổi tối thiểu và lớn trong giá cổ phiếu Hơn nữa, Chiang, Jeon và Li (2007) đưa ra một danh sách các hạn chế và nhược điểm

Thứ nhất, các tài liệu hiện tại về bằng chứng thực nghiệm của sự lây lan tài chình có vấn đề phương sai thay đổi trong việc đo lường các mối tương quan, do sự biến động gia tăng trong cuộc khủng hoảng

Thứ hai, ngoài một biến phụ thuộc có độ trễ, một vấn đề về biến bị bỏ sót còn xuất hiện khi ước tình hệ số tương quan giữa các thị trường do không đủ dữ liệu tài chình nhất quán và có thể so sánh được của các thị trường châu Á

Thứ ba, bởi ví sự lây lan được xác định là sự gia tăng đáng kể trong các đồng chuyển động trên thị trường, trong khi một mối tương quan thị trường tiếp tục khác ở mức độ cao được coi là sự phụ thuộc lẫn nhau (Forbes & Rigobon, 2002), sự hiện diện của sự lây lan phải bao gồm bằng chứng về sự gia tăng biến động trong các mối tương quan Kết quả là, bản chất động của mối tương quan phải được sắp xếp

Thứ tư, một vấn đề thường xuyên được phát hiện bởi các nghiên cứu này là hầu như tất cả các thử nghiệm đều bị ảnh hưởng bởi việc xác định nguyên nhân của cuộc khủng hoảng (Billio & Pelizzon, 2003)

Để khắc phục những hạn chế này, mô hính GARCH, đa biến là thìch hợp cho phép chúng tôi đo lường các tương quan có điều kiện thay đổi theo thời gian và giải quyết vấn đề phương sai thay đổi Bằng cách sử dụng phương pháp này, chúng ta không cần thiết phải chia mẫu tùy ý thành hai giai đoạn nhỏ Phạm vi giao dịch thể hiện khoảng cách giữa giá cao nhất và thấp nhất của chứng khoán trong một khoảng thời gian nhất định, được sử dụng như một đại diện biến động có lịch sử lâu đời trong lĩnh vực tài chình (Alizadeh, Brandt, & Diebold, 2002; Andersen & Bollerslev, 1998 ; Beckers, 1983; Garman & Klass, 1980; Yang & Zhang, 2000) Theo Shu và Zhang (2006), tài liệu về ước tình dựa trên phạm vi đối với sự biến động lịch sử của một chứng khoán có thể được chia thành hai cách tiếp cận Cách tiếp cận đầu tiên được coi là công cụ ước tình phạm vi ví nó thu được thông tin từ phạm vi giao dịch hàng ngày, trong khi cách tiếp cận thứ hai là sự phát triển từ phương pháp đầu tiên để đo lường các mô hính biến động ngẫu nhiên Các vì dụ về hướng tiếp cận đầu tiên là Garman và Klass (1980), Rogers và Satchell (1991), Yang và Zhang (2000) trong khi cách tiếp cận thứ hai được giới thiệu bởi Alizadeh và cộng sự (2002) Từ quan điểm lý thuyết, công cụ ước tình phạm vi hoạt động hiệu quả hơn công cụ ước tình biến động lịch sử (Shu & Zhang, 2006)

Theo Tsay (2005), sự biến động có thể quan sát được một cách gián tiếp từ chuỗi lợi nhuận của cổ phiếu Do đó, ước tình độ biến động là điều cần thiết trong bằng chứng về sự kết nối và các phương pháp tiếp cận điều đó cũng thu hút nhiều sự chú ý Diebold và Yılmaz (2015) đề xuất rằng nếu sự biến động kéo theo nỗi sợ hãi của nhà đầu tư, chúng ta có thể thấy sự liên kết biến động là mối liên hệ giữa nỗi sợ hãi Ý tưởng đằng sau điều này là sự biến động chỉ không vững chắc và đi cùng nhau trong các cuộc khủng hoảng trong khi lợi nhuận thường chuyển động bền vững với nhau trong các cuộc khủng hoảng Bên cạnh đó, biến động có xu hướng tương quan chặt chẽ hơn nhiều so với lợi nhuận, đặc biệt là khi chúng ta quan sát chúng ở tần suất tương đối cao Sự phân bố của chúng có xu hướng không đối xứng Hơn nữa, các tập hợp lớn các biến động lợi nhuận được phân tách cũng đại diện cho các cấu trúc nhân tố điển hính

Engle, Ito và Lin (1990) giải thìch thuật ngữ ―tác động lây lan biến động‖ là mối quan hệ nhân quả trong phương sai thị trường Biến động lây lan trên các thị trường có xu hướng lớn hơn khi sự phụ thuộc lẫn nhau của thị trường ở mức cao Đồng thời, khi sự biến động tăng lên, lợi nhuận của thị trường trở nên tương quan hơn, các giai đoạn quan trọng của sự biến động cao cũng liên quan đến sự suy thoái hoặc sụp đổ của thị trường (Wu, 2001) Sự biến động của thị trường, đặc biệt với sự phát triển khủng hoảng, sau đó nhanh chóng lan rộng khắp các thị trường (Diebold & Yilmaz, 2012) Ví sự biến động và sự lây lan của nó đều là những chỉ số có ý nghĩa để đánh giá rủi ro và các chiến lược đa dạng hóa danh mục đầu tư (Garcia & Tsafack, 2011), nên các tác động bất đối xứng cần được đánh giá một cách thìch hợp

Rigobon (2019) làm rõ thêm rằng sự lây lan tồn tại trong những thời điểm tốt và xấu để đánh giá sự kết nối, trong khi sự lây lan chỉ xảy ra trong các cuộc khủng hoảng và phản ánh mức độ của một sự gia tăng lan truyền cú sốc thị trường Theo Karolyi và Stulz (1996), Chen và Ghysel (2011), Bekaert, Engstrom, và Ermolov (2015), Patton và Sheppard (2015) và những người khác, tin tốt và tin xấu có những tác động khác nhau như ảnh hưởng toàn cầu và cạnh tranh từ các thông báo kinh tế vĩ mô Do đó, hiểu được phản ứng biến động đối với dấu hiệu của một cú sốc là quan trọng để phân

tìch động lực thị trường và thực hiện các chiến lược giao dịch và bảo hiểm rủi ro hiệu quả hơn (Segal, Shaliastovich, & Yaron, 2015) Vì dụ, El Babsiri và Zakoian (2001) và Palandri (2015) nhận thấy rằng các cú sốc tìch cực và tiêu cực trước đó có ảnh hưởng khác nhau đến sự biến động có điều kiện, dẫn đến khái niệm về sự bất đối xứng cùng thời điểm để mô hính các biến động tốt và xấu như là các quá trính có thể cảm nhận được Điều này là hợp lý do thực tế là nhà đầu tư với vị thế bán (mua) nhạy cảm hơn với các chuyển động lên (xuống) của giá tài sản, nhưng không nhất thiết phải lo lắng về các chuyển động ngược lại

Sự bất cân xứng về biến động trên thị trường tài chình chỉ ra rằng lợi nhuận trong quá khứ có mối liên hệ nghịch với sự biến động hiện tại (Bekaert & Wu, 2000) Ví sự biến động lan rộng trên các thị trường thông qua sự lây lan, nên hợp lý để giả định rằng sự lan tỏa biến động thể hiện sự bất đối xứng và sự bất đối xứng đó có thể là kết quả của sự khác biệt về chất do sự không chắc chắn xấu và tốt (Segal và cộng sự, 2015) Khi lợi nhuận và sự biến động có điều kiện của chúng đồng thời thể hiện mối tương quan tiêu cực, tài sản hiển thị sự biến động không đối xứng do phản ứng nhiều hơn với tin xấu (Wu, 2001) Theo Kanas (2000), mối quan hệ nhân quả thường dẫn đến sự lây lan biến động, có xu hướng làm tăng rủi ro đặc trưng làm giảm lợi ìch của việc đa dạng hóa danh mục đầu tư Hơn nữa, Barunìk, Kočenda và Vácha (2016) nhận thấy rằng tác động lây lan biến động xấu và tốt được truyền tải ở các cường độ khác nhau, cơ bản khác nhau trong các ngành khác nhau Trong khi các tác động lây lan tiêu cực thường đi kèm với số lượng đáng kể, chúng hoàn toàn vượt trội hơn các tác động lây lan tìch cực

Bằng cách tóm tắt các phương pháp được sử dụng trong các nghiên cứu trước đây, chúng ta có thể hiểu một số ưu điểm và nhược điểm của các phương pháp đã đề cập Do đó, chúng tôi sử dụng phương pháp ước lượng GARCH hai bước trong nghiên cứu này Bởi ví, phương pháp này cho phép chúng ta giải thìch phương sai có điều kiện phù hợp bằng các hồi quy ngoại sinh Do đó, chúng ta có thể ghi lại những thay đổi mà các biến này giải thìch

2.3.2 Tổng quan các công tr nh nghiên cứu về tính năng phòng hộ và hầm trú ẩn an toàn của vàng và tiền tệ kỹ thuật số

Vàng được xem là nơi trú ẩn an toàn, trong khi các loại tài sản khác thường xuyên biến động Hơn nữa, vàng được sử dụng như một tài sản phòng hộ hoặc tài sản đa dạng hóa cho các tài sản tài chình khác như cổ phiếu hoặc ngoại tệ Điều này được chứng minh bằng các bằng chứng thực nghiệm là vàng không tương quan hoặc tương quan âm với các nhóm tài sản khác nhau (Bouri, Shahzad, Roubaud, Kristoufek, & Lucey, 2020; Reboredo, 2013; Baur & Lucey, 2010) Theo Baur và cộng sự (2010), vàng được coi là một tài sản trú ẩn an toàn trên thị trường tài chình và có thể được sử dụng như một tài sản lưu trữ giá trị trong thời kỳ bất ổn tài chình Baur và Lucey (2010) đã thiết lập định nghĩa về một nơi trú ẩn an toàn trong nghiên cứu của họ Theo đó, một tài sản được xem là có tình năng phòng hộ khi có tương quan âm hoặc không có tương quan với các tài sản khác trong cả giai đoạn thị trường có và không có khủng hoảng Mặt khác, một tài sản được xem là có tình năng hầm trú ẩn an toàn khi tài sản này có tương quan âm hoặc không có tương quan với các tài sản khác trong giai đoạn khủng hoảng Dựa trên nghiên cứu của Baur và McDermott (2010), vàng có đủ điều kiện để đóng vai trò của một tài sản trú ẩn an toàn cho các nhà đầu tư chứng khoán ở châu Âu và Mỹ trong ngắn hạn Tuy nhiên, thị trường tài chình tại Úc, Canada, Nhật Bản và các nước mới nổi vẫn chưa được hưởng lợi từ vàng với vai trò là một nơi trú ẩn an toàn và tài sản phòng ngừa rủi ro Nghiên cứu của Ciner và cộng sự (2013) chỉ ra rằng vàng hoạt động như một nơi trú ẩn an toàn cho phần lớn tài sản bao gồm cổ phiếu, trái phiếu và đồng đô la Mỹ Dee và cộng sự (2013) nghiên cứu câu hỏi liệu rằng vàng có thể được sử dụng như một hàng rào chống lạm phát ở thị trường Trung Quốc hay không và tím thấy bằng chứng thực nghiệm cho thấy vàng hầu như không phải là nơi trú ẩn an toàn cho các nhà đầu tư trên thị trường vốn của Trung Quốc, vốn đã đầy những lo ngại về chứng khoán và lạm phát Theo Dee và cộng sự (2013), các nhà đầu tư không nên theo đuổi vàng một cách vô thức

Contuk và cộng sự (2013) trong khi nghiên cứu ảnh hưởng của biến động giá vàng đối với giá chứng khoán đã tím thấy tác động trong cả giá vàng và giá cổ phiếu và đề xuất mô hính GARCH Arouri và cộng sự (2012) bằng cách sử dụng các mô hính

GARCH đa biến khác nhau đã tím thấy tác động chéo đáng kể về sự biến động và lợi nhuận giữa giá vàng và giá cổ phiếu ở Trung Quốc Cụ thể hơn, lợi nhuận vàng trong quá khứ đóng một vai trò quan trọng trong việc giải thìch động lực của lợi nhuận có điều kiện và sự biến động của thị trường chứng khoán Trung Quốc, do đó phải được xem xét trong khi dự đoán lợi nhuận chứng khoán trong tương lai Trên thực tế, việc đưa vàng vào danh mục chứng khoán Trung Quốc sẽ cải thiện lợi tức được điều chỉnh theo rủi ro và các khoản rủi ro liên quan đến rủi ro vàng có thể được phòng ngừa thành công trong danh mục cổ phiếu Ngoài ra, nghiên cứu cho thấy rằng trong số, BEKK-CCC / DCC, BEKK chéo và VAR-GARCH thí mô hính VAR-GARCH hoạt động tốt hơn Mishra và cộng sự (2010), sử dụng phép thử nhân quả không chỉ tím thấy mối quan hệ nhân quả giữa lợi nhuận thị trường chứng khoán và giá vàng ở Ấn Độ mà còn rất quan trọng để dự đoán lẫn nhau

Cuộc khủng hoảng tài chình gần đây và đang diễn ra và sức mạnh hỗ trợ của giá vàng, cho thấy một động lực mạnh mẽ để kiểm tra khả năng tồn tại của vàng như một nơi trú ẩn khỏi thua lỗ trên thị trường tài chình Bằng chứng về tiềm năng của vàng để hoạt động như một tài sản trú ẩn an toàn đã được trính bày bởi Baur và Lucey (2010) Kết quả của họ cho thấy vàng có xu hướng giữ giá trị của nó nếu thị trường chứng khoán trải qua mức lợi nhuận cực kỳ tiêu cực ở Đức, Anh và Mỹ McCown và Zimmerman (2006) xem xét một số đặc điểm của vàng như một tài sản tài chình Họ tím thấy bằng chứng về khả năng bảo hiểm rủi ro lạm phát của vàng Phân tìch của họ cũng gợi ý rằng vàng cho thấy các đặc điểm của '' tài sản có beta bằng không ", không có rủi ro thị trường, trong khi họ nhận thấy lợi nhuận của vàng trong khoảng thời gian 33 năm (1970–2003) chỉ cao hơn một chút so với lợi tức trung bính của tìn phiếu kho bạc

Capie và cộng sự (2005) phân tìch vai trò của vàng như một hàng rào bảo vệ đối với đồng đô, tím ra bằng chứng về tiềm năng phòng ngừa rủi ro tỷ giá hối đoái của vàng Các vì dụ khác về các nghiên cứu xem xét các đặc điểm tài chình của vàng bao gồm Faugere và Van Erlach (2006), Lucey và cộng sự (2006) và Sherman (1982) Liên quan đến tài sản trú ẩn an toàn và vai trò của nó trong thị trường tài chình, Ranaldo và

Söderlind (2007) phân tìch trạng thái trú ẩn an toàn của các loại tiền tệ khác nhau (Kaul và Sapp, 2006) Upper (2000) xem xét vai trò của một tài sản trú ẩn an toàn cụ thể, tức là trái phiếu chình phủ Đức, trong một giai đoạn thị trường căng thẳng cụ thể

Các nghiên cứu về hành vi của nhà đầu tư khác nhau cũng liên quan đến cuộc thảo luận của chúng tôi về tài sản trú ẩn an toàn Nghiên cứu về sự lây lan tài chình xem xét phản ứng của các nhà đầu tư đối với các cú sốc thị trường tài chình (Forbes và Rigobon, 2002) Các nhà đầu tư tím kiếm sự đa dạng hóa trong danh mục đầu tư của mính để giảm thiểu rủi ro bị thua lỗ nặng Đa dạng hóa quốc tế có thể thực hiện được nhờ sự hội nhập chưa hoàn thiện của các thị trường chứng khoán quốc tế (Bai và Green, 2010) Tuy nhiên, trong thời kỳ khủng hoảng tài chình, tác động lây lan có thể khiến thị trường cùng chuyển động mạnh mẽ, ngay cả khi các nguyên tắc cơ bản về kinh tế vĩ mô không cho thấy sự phụ thuộc lẫn nhau mạnh mẽ (Dornbusch và cộng sự, 2000; Hasman và Samartin, 2008) Do đó, có vẻ như tiềm năng đa dạng hóa quốc tế sẽ bị hạn chế để giảm rủi ro cho các nhà đầu tư (Ibragimov và Walden, 2007)

Markwat và cộng sự (2009) tím ra bằng chứng về hiệu ứng domino gây ra từ cuộc khủng hoảng cục bộ lan ra khu vực hoặc thậm chì toàn cầu, đe dọa sự ổn định của hệ thống tài chình Những động lực lây lan như vậy tạo động lực mạnh mẽ cho các nhà đầu tư tím kiếm một tài sản trú ẩn an toàn trong thời kỳ khủng hoảng tài chình Calvo và Mendoza (2000) nhận thấy rằng các nhà đầu tư phải đối mặt với thua lỗ ở các thị trường mới nổi sẽ có xu hướng chuyển danh mục đầu tư của họ sang danh mục đầu tư trung bính, phản ánh mối quan tâm của nhà đầu tư không chỉ về lợi nhuận tuyệt đối mà còn liên quan đến hiệu quả hoạt động của các nhà đầu tư khác Điều này có thể giải thìch sự khác biệt về chất trong kết quả của chúng tôi đối với các thị trường đã phát triển và mới nổi

Một phần của nghiên cứu trước được gọi là tài liệu tham khảo chất lượng, nhấn mạnh sự chuyển động của các nhà đầu tư từ cổ phiếu sang trái phiếu để phản ứng với những cú sốc tiêu cực của thị trường (Gulko, 2002; Hartmann và cộng sự, 2004)

Chúng tôi mong muốn xem xét vai trò của vàng như một tài sản "chất lượng" thay thế trong thời điểm thị trường căng thẳng nghiêm trọng

Giá cả hàng hóa có xu hướng dịch chuyển cùng nhau khi chúng bị ảnh hưởng bởi các yếu tố kinh tế vĩ mô chung như lãi suất, tỷ giá hối đoái và lạm phát (Hammoudeh và cộng sự, 2008) Vàng có một vị trì quan trọng trong số các kim loại quý chình và thậm chì còn được coi là kim loại quý đứng đầu ví có sự chuyển động song song giữa vàng và các kim loại quý khác (Sari và cộng sự, 2010) Các nhà đầu tư từ các thị trường tiên tiến và mới nổi thường di chuyển giữa vàng và dầu và cũng kết hợp chúng để đa dạng hóa danh mục đầu tư của họ (Soytas và cộng sự, 2009) Arouri và Nguyen (2010) nhận thấy rằng giá dầu có xu hướng ảnh hưởng đến nhiều lĩnh vực khác nhau như dầu khì, tài chình, công nghiệp và tiện ìch, mặc dù mức độ và hướng của tác động là khác nhau đối với các lĩnh vực khác nhau Về mặt này, ảnh hưởng của giá dầu đối với các nước xuất khẩu dầu trở nên thú vị

Giá dầu tăng sẽ có tác động tìch cực đến một quốc gia xuất khẩu dầu, ví thu nhập của quốc gia này tăng lên sẽ dẫn đến tăng chi tiêu và đầu tư, nâng cao năng suất và việc làm Kết quả của tất cả những điều này, thị trường chứng khoán phản ứng tìch cực Kim và Dilts (2011) cho rằng vàng và dầu thay thế cho các khoản đầu tư bằng đồng đô la Mỹ ví chúng an toàn hơn Mazin và cộng sự (2010) nhận thấy rằng giá dầu không có xu hướng ảnh hưởng đến thị trường chứng khoán các tiểu vương quốc Ả Rập vùng Vịnh và do đó không thể được sử dụng làm yếu tố dự báo Arouri và Rault (2012) nhận thấy rằng các cú sốc về giá dầu có bản chất tìch cực có tác động tìch cực đến hoạt động thị trường chứng khoán của các tiểu vương quốc Ả Rập vùng Vịnh Hammoudeh và Aleisa (2004) và Bashar (2006) đã tím thấy mối quan hệ hai chiều giữa thị trường chứng khoán và giá dầu ở các nước xuất khẩu dầu Hammoudeh và Li (2008) cho rằng các sự kiện lớn dẫn đến thay đổi giá dầu có xu hướng làm tăng sự biến động của thị trường chứng khoán ở các tiểu vương quốc Ả Rập vùng Vịnh

O'Connor và cộng sự (2015) kiểm tra các yếu tố kinh tế vĩ mô quyết định sự biến động đối với giá bạc, Paladi (một kim loại hiếm màu trắng bạc và bóng, được William