các nhân tố ảnh hưởng đến chính sách cổ tức của các doanh nghiệp niêm yết tại sở giao dịch chứng khoán thành phố hồ chí minh

TÓM TẮT Khóa luận tập trung đánh giá tác động của những nhân tố ảnh hưởng đến chính sách cổ tức của các doanh nghiệp niêm yết tại Sở Giao dịch Chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh HOSE, thô

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO NGÂN HÀNG NHÀ NƯỚC VIỆT NAM TRƯỜNG ĐẠI HỌC NGÂN HÀNG TP HỒ CHÍ MINH

HUỲNH NGỌC CHÂU

CÁC NHÂN TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾN CHÍNH SÁCH CỔ TỨC CỦA CÁC DOANH NGHIỆP

NIÊM YẾT TẠI SỞ GIAO DỊCH CHỨNG KHOÁN THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH

KHÓA LUẬN TỐT NGHIỆP

Chuyên ngành: Tài chính – Ngân hàng Mã số: 7 34 02 01

TP HỒ CHÍ MINH, NĂM 2024

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO NGÂN HÀNG NHÀ NƯỚC VIỆT NAM TRƯỜNG ĐẠI HỌC NGÂN HÀNG TP HỒ CHÍ MINH

Sinh viên thực hiện: HUỲNH NGỌC CHÂU MSSV: 030136200063

Lớp: DH36TC01

CÁC NHÂN TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾN CHÍNH SÁCH CỔ TỨC CỦA CÁC DOANH NGHIỆP

NIÊM YẾT TẠI SỞ GIAO DỊCH CHỨNG KHOÁN THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH

KHÓA LUẬN TỐT NGHIỆP

Chuyên ngành: Tài chính – Ngân hàng Mã số: 7 34 02 01

NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC THS VÕ THIÊN TRANG

TP HỒ CHÍ MINH, NĂM 2024

NHẬN XÉT CỦA GIẢNG VIÊN HƯỚNG DẪN KHÓA LUẬN

LỜI CAM ĐOAN

Tôi tên là: HUỲNH NGỌC CHÂU MSSV: 030136200063

Hiện đang là sinh viên lớp DH36TC01, Trường Đại học Ngân hàng Thành phố Hồ Chí Minh

Đề tài nghiên cứu: CÁC NHÂN TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾN CHÍNH SÁCH

CỔ TỨC CỦA CÁC DOANH NGHIỆP NIÊM YẾT TẠI SỞ GIAO DỊCH CHỨNG KHOÁN THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH

Giảng viên hướng dẫn: THS VÕ THIÊN TRANG

Tôi xin cam đoan khóa luận này là thành quả của riêng tôi, được hoàn thiện dựa trên quá trình nổ lực học tập và làm bài nghiêm túc với sự hướng dẫn đầy tâm huyết của ThS Võ Thiên Trang Kết quả được tổng hợp từ dữ liệu và chạy mô hình, không sao chép từ bất kỳ tài liệu nào và nội dung trong bài chưa được trình bày ở bất cứ nơi đâu Những dữ liệu và những trích dẫn do người khác trình bày trong khóa luận sẽ được dẫn nguồn cụ thể và trình bày rõ ràng ở cuối của khóa luận (phần tài liệu tham khảo)

Tôi xin cam đoan tính xác thực và hoàn toàn chịu trách nhiệm về nội dung bài nghiên cứu này

Tác giả

HUỲNH NGỌC CHÂU

LỜI CẢM ƠN

Gần ba tháng thực hiện khóa luận vừa qua là cơ hội để tôi tổng hợp và hệ thống hóa lại những kiến thức đã được học Tuy chỉ có 12 tuần, nhưng qua đó, tôi đã mở rộng được tầm nhìn và tiếp thu được rất nhiều kiến thức Để có được thành quả này không chỉ là kết quả của sự nỗ lực mà còn có sự hỗ trợ của nhiều người

Trước tiên, tôi xin bày tỏ sự biết ơn sâu sắc đến ThS Võ Thiên Trang, là giảng viên hướng dẫn của tôi trong đợt thực hiện khóa luận này, người đã luôn theo sát, hỗ trợ nhiệt tình, cũng như truyền đạt kiến thức và kinh nghiệm đến tôi để nghiên cứu được hoàn thiện một cách chỉnh chu và hoàn thiện nhất

Tiếp đến, tôi cũng lời cảm ơn đến Khoa Tài chính của Trường Đại học Ngân hàng TP.HCM đã tạo điều kiện thuận lợi cho tôi trong các quy trình thủ tục để có thể hoàn thành khóa luận tốt nghiệp Đồng thời, gửi lời cảm ơn quý thầy cô trong Khoa đã cung cấp cho tôi những tài liệu và kiến thức giúp ích cho tôi rất nhiều trong quá trình hoàn thiện khóa luận

Trong quá trình làm khóa luận, do còn bở ngỡ vì thiếu kinh nghiệm, tôi đã gặp phải rất nhiều khó khăn nên những nội dung trong khóa luận không tránh được sai sót Vì thế, tôi rất mong nhận được những góp ý của quý thầy cô để khóa luận được đầy đủ và hoàn thiện nhất

Cuối lời, xin chúc ThS Võ Thiên Trang và toàn thể giảng viên Trường Đại học Ngân hàng TP HCM dồi dào sức khỏe và thành công tốt đẹp trong sự nghiệp trồng người cao quý của mình

Tác giả

HUỲNH NGỌC CHÂU

TÓM TẮT

Khóa luận tập trung đánh giá tác động của những nhân tố ảnh hưởng đến chính sách cổ tức của các doanh nghiệp niêm yết tại Sở Giao dịch Chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh (HOSE), thông qua các biến gồm chính sách cổ tức năm trước (DYt – 1), khả năng sinh lợi (ROA), quy mô doanh nghiệp (SIZE), cơ hội đầu tư (PB), đòn bẩy tài chính (DE), tốc độ tăng trưởng doanh thu (SG), tỷ lệ sở hữu nhà nước (OWN) và tỷ lệ lạm phát (CPI), từ đó cung cấp những bằng chứng thực nghiệm nhằm hàm ý đến các nhà quản trị doanh nghiệp hướng tới những quyết định chi trả cổ tức phù hợp và mang lại những giá trị cho doanh nghiệp Khóa luận ứng dụng mô hình hồi quy bình phương nhỏ nhất dạng gộp (Pooled OLS), mô hình ảnh hưởng cố định (FEM), mô hình ảnh hưởng ngẫu nhiên (REM), mô hình moment tổng quát (GMM) nhằm đảm bảo ước lượng hiệu quả và 04 mô hình hồi quy logistic được dùng để kiểm tra lựa chọn hình thức trả cổ tức cho cổ đông (tiền mặt, cổ phiếu hoặc cả hai) Mô hình thực nghiệm ước lượng cho mẫu gồm 147 công ty niêm yết tại HOSE từ năm 2015 đến 2022 (1.176 quan sát) với số liệu được thu thập từ nền tảng phân tích và cơ sở dữ liệu tài chính - FiinTrade hoặc báo cáo tài chính hợp nhất của các công ty không có sẵn thông tin trên FiinTrade và Tổng cục thống kê Việt Nam Mô hình nghiên cứu được thực hiện dựa trên nghiên cứu của Bursha & Mirza (2015), Trần Thị Hải Lý & Đỗ Thị Bảy (2015), Subbramaniam (2018), Nguyễn Hữu Tân và cộng sự (2022) Kết quả từ mô hình GMM cho thấy khả năng sinh lợi, quy mô doanh nghiệp, tỷ lệ sở hữu nhà nước có tác động cùng chiều đáng kể đến chính sách cổ tức; cơ hội đầu tư và tốc độ tăng trưởng doanh thu có tác động ngược chiều đáng kể đến chính sách cổ tức

ABSTRACT

The dissertation focuses on assessing the impact of factors affecting on dividend policies of listed companies at the Ho Chi Minh City Stock Exchange (HOSE), through variables including the previous year's dividend policy (DYt – 1), the ability to profitability (ROA), business size (SIZE), investment opportunities (PB), financial leverage (DE), sale growth rate (SG), state ownership rate (OWN) and inflation rate (CPI), thereby providing empirical evidence to imply the corporate administrators towards appropriate dividend payment decisions and bring value to the business The dissertation applies the pooled ordinary least squares model (Pooled OLS), fixed effects model (FEM), random effects model (REM), generalized method of moments (GMM) to ensure effective estimation and 04 logistic regression models is used to examine choose the form of paying a dividend for the shareholder (cash, stock or both) Empirical model estimated for a sample of 147 companies listed on HOSE from 2015 to 2022 (1.176 observations) with data collected from the trading information and analytics platform - FiinTrade, or the companies’ consolidated financial statements if data are not available on FiinTrade and the general statistics office of Viet Nam The research model is based on the research of Bursha & Mirza (2015), Tran Thi Hai Ly & Do Thi Bay (2015), Subbramaniam (2018), Nguyen Huu Tan et al (2022) The results from the GMM model show that the ability to profitability, business size, state ownership rate are significant positively correlation with dividend policy; investment opportunities and sale growth rate are significant negatively correlation with dividend policy

1.2 ĐÓNG GÓP CỦA KHÓA LUẬN 2

1.3 MỤC TIÊU NGHIÊN CỨU 3

1.4 CÂU HỎI NGHIÊN CỨU 3

1.5 ĐỐI TƯỢNG NGHIÊN CỨU VÀ PHẠM VI NGHIÊN CỨU 4

1.5.1 Đối tượng nghiên cứu 4

1.5.2 Phạm vi nghiên cứu 4

1.6 PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU 4

1.7 KẾT CẤU BÀI NGHIÊN CỨU 5

1.8 Tóm tắt chương 1 6

CHƯƠNG 2 CƠ SỞ LÝ THUYẾT VÀ CÁC NGHIÊN CỨU LIÊN QUAN 7

2.1 CÁC KHÁI NIỆM LIÊN QUAN ĐẾN CHÍNH SÁCH CỔ TỨC 7

2.1.1 Khái niệm về chính sách cổ tức 7

2.1.2 Các hình thức chi trả cổ tức 8

2.1.3 Các quy định về chi trả cổ tức 10

2.2 CÁC LÝ THUYẾT LIÊN QUAN ĐẾN CHÍNH SÁCH CỔ TỨC 10

2.2.1 Lý thuyết sự độc lập cổ tức (Dividend irrelevance theory) 10

2.2.2 Lý thuyết chính sách cổ tức tiền mặt cao (Bird-in-the-hand theory) 11

2.2.3 Lý thuyết chi phí đại diện (Agency cost theory) 12

2.2.4 Lý thuyết tín hiệu (Signalling theory) 13

2.3 TỔNG HỢP CÁC NGHIÊN CỨU LIÊN QUAN VÀ KHOẢNG TRỐNG

NGHIÊN CỨU 14

2.3.1 Tổng hợp các nghiên cứu liên quan 14

2.3.2 Khoảng trống nghiên cứu 20

2.4 Tóm tắt chương 2 21

CHƯƠNG 3 PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU 22

3.1 QUY TRÌNH NGHIÊN CỨU 22

3.2 DỮ LIỆU NGHIÊN CỨU 23

3.3 MÔ HÌNH NGHIÊN CỨU 24

3.4 GIẢ THUYẾT NGHIÊN CỨU 25

3.5 PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU 28

3.5.1 Phân tích thống kê mô tả 28

3.5.2 Phân tích ma trận hệ số tương quan 28

3.5.3 Kiểm định đa cộng tuyến 28

3.5.4 Mô hình bình phương nhỏ nhất dạng gộp (Pooled ordinary least squares, Pooled OLS) 29

3.5.5 Mô hình ảnh hưởng cố định (Fixed effects model, FEM) 29

3.5.6 Mô hình ảnh hưởng ngẫu nhiên (Random effects model, REM) 30

3.5.7 Kiểm định F-test 31

3.5.8 Kiểm định Hausman 31

3.5.9 Kiểm định phương sai sai số thay đổi 32

3.5.10 Kiểm định tự tương quan (Wooldridge Test) 32

3.5.11 Mô hình moment tổng quát (Generalized Method of Moments, GMM) 33

3.5.12 Tóm tắt quá trình phân tích dữ liệu nghiên cứu 34

3.6 Tóm tắt chương 3 36

CHƯƠNG 4 KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU VÀ BÀN LUẬN 37

4.1 TÌNH HÌNH CHÍNH SÁCH CỔ TỨC CỦA CÁC DOANH NGHIỆP NIÊM YẾT TẠI HOSE GIAI ĐOẠN 2015 – 2022 37

4.2 THỐNG KÊ MÔ TẢ CÁC BIẾN TRONG MÔ HÌNH NGHIÊN CỨU 38

4.3 PHÂN TÍCH MA TRẬN TƯƠNG QUAN MÔ HÌNH NGHIÊN CỨU 40

4.4 KIỂM ĐỊNH ĐA CỘNG TUYẾN 42

4.5 KẾT QUẢ ƯỚC LƯỢNG 44

4.5.1 Lựa chọn mô hình giữa Pooled OLS và FEM 46

4.5.2 So sánh mô hình FEM và REM 47

4.6 KIỂM ĐỊNH NHỮNG KHUYẾT TẬT CỦA MÔ HÌNH FEM 47

4.6.1 Kiểm định phương sai sai số thay đổi 47

4.6.2 Kiểm định hiện tượng tự tương quan 48

4.7 KHẮC PHỤC KHUYẾT ĐIỂM BẰNG MÔ HÌNH GMM 48

4.7.1 Kiểm định biến nội sinh 48

5.3 HẠN CHẾ VÀ HƯỚNG NGHIÊN CỨU TIẾP THEO 58

5.3.1 Các hạn chế của nghiên cứu 58

5.3.2 Hướng nghiên cứu tiếp theo 59

5.4 Tóm tắt chương 5 59

TÀI LIỆU THAM KHẢO PHỤ LỤC

DANH MỤC CÁC TỪ VIẾT TẮT

Từ viết tắt Diễn giải tiếng anh Diễn giải tiếng việt

CPI Consumer price index Chỉ số giá tiêu dùng CSCT Dividend policy Chính sách cổ tức

DE Debt-to-equity ratio Tỷ lệ nợ trên vốn chủ sở hữu

DYt – 1 Dividend yield at t – 1 Tỷ suất cổ tức năm trước FEM Fixed effects model Mô hình ảnh hưởng cố định GMM Generalized method of moments Mô hình moment tổng quát

GLS Generalized least squares Mô hình bình phương tối thiểu tổng quát

HOSE Ho Chi Minh Stock Exchange Sở Giao dịch Chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh

OWN State ownership rate Tỷ lệ sở hữu nhà nước

PB Price-to-Book ratio Giá thị trường trên giá trị sổ sách Pooled OLS Pooled ordinary least squares Mô hình bình phương nhỏ nhất

dạng gộp

REM Random effects model Mô hình ảnh hưởng ngẫu nhiên ROA Return on total assets Lợi nhuận ròng trên tổng tài sản

SG Sale growth rate Tốc độ tăng trưởng doanh thu SIZE Natural logarithm of total assets Logarit tự nhiên tổng tài sản TCDN Corporate finance Tài chính doanh nghiệp

DANH MỤC CÁC BẢNG BIỂU

Bảng 2.1 Tổng hợp các nghiên cứu liên quan 17

Bảng 3.1 Tổng hợp cách tính các biến trong mô hình 27

Bảng 4.1 Thống kê mô tả các biến trong mô hình nghiên cứu 38

Bảng 4.2 Kết quả ma trận tương quan của mô hình nghiên cứu 40

Bảng 4.3 Kết quả kiểm định VIF giữa các biến trong mô hình nghiên cứu 42

Bảng 4.4 Kết quả hồi quy theo Pooled OLS, FEM, REM 44

Bảng 4.5 Kết quả kiểm định F-test của mô hình Pooled OLS và FEM 46

Bảng 4.6 Kết quả kiểm định Hausman 47

Bảng 4.7 Kiểm định phương sai sai số thay đổi 47

Bảng 4.8 Kiểm định hiện tượng tự tương quan 48

Bảng 4.9 Kiểm định biến nội sinh 49

Hình 3.3 Quá trình phân tích dữ liệu nghiên cứu 35

Hình 4.1 Tỷ suất cổ tức tổng hợp từ 147 DN niêm yết tại HOSE 37

Hình 4.2 Kết quả mô hình GMM 52

CHƯƠNG 1 GIỚI THIỆU NGHIÊN CỨU

1.1 LÝ DO CHỌN ĐỀ TÀI

Quyết định chi trả cổ tức là một trong những quyết định cơ bản của chính sách doanh nghiệp (DN), cũng như là một trong những quyết định quan trọng trong việc quản lý tài chính doanh nghiệp (TCDN) bởi ban quản trị phải cân đối giữa nhu cầu ngắn hạn và dài hạn đối với hoạt động kinh doanh của DN, đồng thời cân bằng giữa lợi ích của cổ đông và lợi ích của công ty (Nguyễn Đức Trung và cộng sự, 2021) Chính sách cổ tức (CSCT) là chính sách ấn định phân phối thu nhập giữa lợi nhuận giữ lại để tái đầu tư và chi trả cổ tức cho cổ đông Theo đó, lợi nhuận giữ lại tái đầu tư cung cấp cho nhà đầu tư (NĐT) một nguồn tăng trưởng về lợi nhuận tiềm năng trong tương lai, trong khi cổ tức cung cấp cho NĐT nguồn thu nhập ở hiện tại (Nguyễn Đức Vũ, 2016) Lawal & Onobruke (2020) cho rằng CSCT là các quyết định về việc bao nhiêu lợi nhuận sau thuế được giữ lại để tái đầu tư và bao nhiêu lợi nhuận sau thuế dùng để chia cổ tức cho cổ đông Do đó, quyết định chi trả cổ tức không chỉ ảnh hưởng đến cổ đông mà còn tác động đến sự ổn định và phát triển của DN Một phần, việc chi trả cổ tức có thể giảm thiểu các vấn đề đại diện có thể nảy sinh trong công ty vì chúng được coi là cơ chế kiểm soát quản lý DN (Easterbrook, 1984; Jensen, 1986; Rozeff, 1982) Mặt khác, các cổ đông lớn có thể đưa ra quyết định có lợi cho họ hơn cổ đông thiểu số, điều này có thể hạn chế việc chi trả cổ tức và tạo ra xung đột giữa các đại diện (Faccio và cộng sự, 2001)

Luật Doanh nghiệp Việt Nam quy định rõ việc chi trả cổ tức phải được thanh toán đầy đủ trong thời hạn 06 tháng, kể từ ngày kết thúc họp Đại hội đồng cổ đông thường niên Hằng năm, ban quản trị phải xây dựng CSCT bằng cách lập danh sách cổ đông được nhận cổ tức, xác định mức cổ tức được trả đối với từng cổ phần Do đó, CSCT là một chủ đề nhạy cảm và sự cân bằng của nó có thể ảnh hưởng bởi nhiều yếu tố khác nhau Chính vì thế, đề tài các nhân tố ảnh hưởng đến CSCT của DN đã thu hút sự chú ý của nhiều nhà nghiên cứu khác nhau trong nhiều năm qua như DeAngeloa và cộng sự (2006), Ahmed & Javid (2008), Gill và cộng sự (2010), Bushra & Mirza (2015), Hosain (2016), Subramaniam (2018), Louziri & Ouba (2022), Bakri & Yong (2023) Ở Việt Nam, nhiều nghiên cứu thực hiện tương tự điển hình như: Đinh Bảo Ngọc & Nguyễn Chí Cường (2014), Trần Thị Hải Lý & Đỗ Thị Bảy (2015), Mai Thị

Hoài Thương (2015), Nguyễn Hữu Tân và cộng sự (2022) Hầu hết, các nghiên cứu xoay quanh sự ảnh hưởng từ các nhân tố như: CSCT năm trước, khả năng sinh lợi, quy mô DN, cơ hội đầu tư, đòn bẩy tài chính, tốc độ tăng trưởng doanh thu, tỷ lệ sở hữu nhà nước và tỷ lệ lạm phát đến quyết định chi trả cổ tức của DN

Tuy nhiên, vẫn chưa có sự nhất quán giữa các kết quả nghiên cứu và khuôn khổ lý thuyết giữa các quốc gia, lãnh thổ trên thế giới Chẳng hạn như Al-Najjar & Hussainey (2009), Al-Shabibi & Ramesh (2011), Trần Thị Hải Lý & Đỗ Thị Bảy (2015), Nguyễn Hữu Tân và cộng sự (2022), Bakri & Yong (2023) cho rằng quy mô DN tác động cùng chiều đến CSCT, nghĩa là những công ty lớn hơn sẽ chi trả cổ tức nhiều hơn nhưng Ahmed & Javid (2008), Bushra & Mirza (2015) và Louziri & Ouba (2022) lại cho rằng quy mô DN mang lại một kết quả ngược lại, đồng thời ủng hộ lập luận lý thuyết tín hiệu (Bhattacharya, 1979; John & Williams, 1985), họ cho ra rằng các công ty lớn hơn thường ít gặp phải vấn đề bất cân xứng thông tin hơn, do đó các công ty này ít có nhu cầu gửi tín hiệu tới thị trường thông qua việc trả cổ tức

Do có nhiều tranh cãi liên quan đến vấn đề các nhân tố ảnh hưởng đến CSCT, để lựa chọn CSCT vừa phù hợp với tình hình hoạt động của công ty, vừa mang lại lợi ích cho cổ đông là điều khó khăn vì nhiều điều kiện khách quan và chủ quan ảnh hưởng đến quyết định thực hiện CSCT Vì vậy, kết quả của nghiên cứu này nhằm giúp NĐT nhận biết được nhân tố nào thực sự ảnh hưởng đến CSCT, cũng như chiều tác động như thế nào đến CSCT của các DN tại TTCK Việt Nam và giúp ban quản trị DN có cái nhìn về CSCT ở nhiều khía cạnh khác nhau và có thể đưa ra các hàm ý chính sách phù hợp với hoạt động sản xuất kinh doanh của DN qua từng thời kỳ

Từ những lý do trên, tác giả đã chọn nghiên cứu đề tài “Các nhân tố ảnh

hưởng đến chính sách cổ tức của các doanh nghiệp niêm yết tại Sở Giao dịch Chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh”

1.2 ĐÓNG GÓP CỦA KHÓA LUẬN

Tuy còn nhiều hạn chế nhưng khóa luận cũng có những điểm mới sau:

Góp phần mở rộng và bổ sung dữ liệu để phù hợp với hiện tại từ bộ dữ liệu trong giai đoạn 2015 – 2022 Đồng thời, hệ thống hóa lý thuyết và vận dụng các

phương pháp đo lường phù hợp được chọn lọc từ các nghiên cứu trước đây để đưa ra những nhân tố thực sự ảnh hưởng đến CSCT

Lựa chọn và xây dựng các mô hình kinh tế lượng phù hợp dựa trên lý thuyết để tiến hành phân tích và đánh giá mức độ ảnh hưởng của những nhân tố đó đến việc lựa chọn CSCT của các DN niêm yết trong thời gian qua

Có cái nhìn chi tiết về các nhân tố tác động đến CSCT từ đó nhấn mạnh tầm quan trọng trong việc xây dựng CSCT của các DN niêm yết và đưa ra những khuyến nghị hợp lý cho ban quản trị trong việc lựa chọn CSCT phù hợp

1.3 MỤC TIÊU NGHIÊN CỨU

Mục tiêu tổng quát của nghiên cứu là xác định và phân tích những nhân tố ảnh hưởng đến CSCT của các DN niêm yết tại HOSE trong giai đoạn 2015 đến 2022, từ đó đưa ra hàm ý chính sách và khuyến nghị để ban quản trị DN có thể tham khảo và thực hiện CSCT phù hợp Căn cứ vào đó, tác giả đề ra 3 mục tiêu cụ thể như sau:

Thứ nhất, xác định những nhân tố ảnh hưởng đến CSCT của các DN niêm

yết tại HOSE

Thứ hai, phân tích tác động của từng nhân tố và đo lường mức độ tác động

những nhân tố ảnh hưởng đến CSCT của các DN niêm yết tại HOSE

Thứ ba, đề xuất hàm ý chính sách và khuyến nghị để ban quản trị DN có thể

tham khảo và thực hiện CSCT phù hợp

1.4 CÂU HỎI NGHIÊN CỨU

Để đạt được mục tiêu nghiên cứu trên, khóa luận đưa ra 3 câu hỏi nghiên cứu

Câu hỏi 3: Những khuyến nghị và hàm ý chính sách nào được đề xuất để

giúp ban quản trị DN lựa chọn được CSCT phù hợp?

1.5 ĐỐI TƯỢNG NGHIÊN CỨU VÀ PHẠM VI NGHIÊN CỨU 1.5.1 Đối tượng nghiên cứu

Các nhân tố ảnh hưởng đến CSCT của các doanh nghiệp niêm yết tại Sở Giao dịch Chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh

1.5.2 Phạm vi nghiên cứu

Phạm vi về không gian: đề tài nghiên cứu các nhân tố ảnh hưởng đến CSCT

của các DN niêm yết trên HOSE, tác giả đã sàng lọc gần 300 DN và chọn ra 147 DN niêm yết trên HOSE phù hợp

Phạm vi về thời gian: đề tài nghiên cứu các nhân tố ảnh hưởng đến CSCT

giai đoạn từ năm 2015 đến năm 2022, để có bức tranh tổng quan về bối cảnh tình hình kinh tế Việt Nam trước, trong và sau đại dịch Covid-19 trong giai đoạn 8 năm này Cú sốc do dịch bệnh quá lớn đã để lại tác động nặng nề đến kinh tế của đa phần các quốc gia trên toàn thế giới Đứng trước những rủi ro bất định dồn dập, các DN phải đưa ra những quyết định kịp thời để duy trì và mở rộng hoạt động hoặc đối mặt với nguy cơ phá sản Vì lẽ đó, giai đoạn này được chọn sẽ thích hợp để phân tích thực nghiệm phản ứng của DN khi CSCT của DN đang trong bối cảnh tình hình hoạt động sản xuất kinh doanh có biến động lớn

1.6 PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU

Đầu tiên, các phân tích trong khóa luận tập trung vào khía cạnh tài chính xoay quanh vấn đề cổ tức của công ty với việc thực hiện bằng phương pháp định lượng, khóa luận dựa trên những kết quả nghiên cứu của Bursha & Mirza (2015), Trần Thị Hải Lý & Đỗ Thị Bảy (2015), Subbramaniam (2018), Nguyễn Hữu Tân và cộng sự (2022)

Tiếp theo, khóa luận thu thập dữ liệu các biến trong giai đoạn 2015 – 2022 dựa trên nền tảng phân tích và cơ sở dữ liệu tài chính – FiinTrade, báo cáo tài chính kiểm toán hợp nhất được công bố minh bạch rõ ràng cũng như số liệu trên Tổng cục thống kê Việt Nam, để từ đó tiến hành tổng hợp dữ liệu thông qua phần mềm Excel và phân tích dữ liệu trên phần mềm Stata 14.0

Trong khóa luận này, mô hình được dùng để ước lượng cho dữ liệu bảng là mô hình hồi quy bình phương nhỏ nhất dạng gộp (Pooled OLS), mô hình ảnh hưởng

cố định (FEM), mô hình ảnh hưởng ngẫu nhiên (REM), cùng với kiểm định F-test, kiểm định Hausman, kiểm định Modified Wald, kiểm định Wooldridge để lựa chọn mô hình hồi quy phù hợp nhất Tuy nhiên, khi tiến hành chạy các mô hình Pooled OLS, FEM, REM, thì lại xuất hiện hiện tượng biến nội sinh và những khuyết tật trong mô hình nghiên cứu Vì thế, mô hình moment tổng quát (GMM) được đề xuất bởi Blundell & Bond (1998) và Blundell & Bond (2000) sẽ được sử dụng để loại bỏ tất cả các vấn đề của mô hình và đưa ra kết luận cuối cùng

1.7 KẾT CẤU BÀI NGHIÊN CỨU

Kết cấu của khóa luận gồm 5 chương, được trình bày như sau:

Chương 1 Giới thiệu nghiên cứu

Trình bày sự cần thiết của nghiên cứu, những khoảng trống nghiên cứu và đóng góp của nghiên cứu Sau đó, chỉ ra mục tiêu và các câu hỏi nghiên cứu, đối tượng và phương pháp nghiên cứu

Chương 2 Cơ sở lý thuyết và các nghiên cứu liên quan

Trình bày nền tảng về lý thuyết của các nhân tố có ảnh hưởng đến CSCT, các lý thuyết liên quan và các nghiên cứu trước đây

Chương 3 Phương pháp nghiên cứu

Trình bày quy trình nghiên cứu, thông tin về mô hình nghiên cứu cùng với dữ liệu các biến được sử dụng trong khóa luận Đồng thời, chương này chỉ ra các giả thuyết của mô hình nghiên cứu để kiểm định và trình bày các đặc điểm để đưa vào mô hình nghiên cứu cùng với các phương pháp áp dụng cho khóa luận cũng được đề cập

Chương 4 Kết quả nghiên cứu và bàn luận

Mô tả kết quả của các mô hình qua từng phương pháp như phương pháp thống kê mô tả, ma trận hệ số tương quan, kết quả hồi quy của các biến theo bốn mô hình: mô hình Pooled OLS, FEM, REM, GMM, sau đó tác giả sử dụng thêm kiểm định F-test, kiểm định Hausman, kiểm định Modified Wald, kiểm định Wooldridge để lựa chọn mô hình hồi quy phù hợp nhất Sau cùng, tác giả lập luận và giải thích kết quả đạt được

Chương 5 Kết luận và hàm ý chính sách

Đưa ra kết luận từ nghiên cứu và hàm ý chính sách, khuyến nghị cho ban quản trị của DN, đồng thời cho thấy những hạn chế của đề tài nghiên cứu và sau đó đề xuất hướng tiếp theo để nghiên cứu trong tương lai

1.8 Tóm tắt chương 1

Chương 1 trình bày tính tất yếu của vấn đề nghiên cứu được chọn, đảm bảo ý nghĩa khoa học và thực tiễn Nội dung chương này đã chỉ rõ 3 mục tiêu cụ thể của vấn đề nghiên cứu và xác định 3 câu hỏi nghiên cứu tương ứng Với mẫu nghiên cứu là 147 DN niêm yết tại HOSE và thời gian nghiên cứu là 8 năm (2015 – 2022), chương 1 đã giới thiệu phương pháp được lựa chọn chủ yếu là phương pháp nghiên cứu định lượng với phân tích hồi quy dữ liệu bảng theo mô hình Pooled OLS, FEM, REM, GMM được kết hợp với thống kê mô tả và phân tích tương quan cùng với các kiểm định thực hiện phát hiện ra khuyết điểm của mô hình nghiên cứu tình huống

CHƯƠNG 2 CƠ SỞ LÝ THUYẾT VÀ CÁC NGHIÊN CỨU LIÊN QUAN

2.1 CÁC KHÁI NIỆM LIÊN QUAN ĐẾN CHÍNH SÁCH CỔ TỨC 2.1.1 Khái niệm về chính sách cổ tức

Cổ tức là khoản lợi nhuận ròng được trả cho mỗi cổ phần bằng tiền mặt hoặc bằng tài sản khác (theo Luật doanh nghiệp Việt Nam 2020 căn cứ khoản 5, điều 4, Luật số 59/2020/QH14) Theo Pyles (2013), cổ tức là khoản thanh toán định kỳ dành cho cổ đông dựa trên lợi nhuận mà công ty đã kiếm được trong năm đó Nghĩa là, sau một năm hoạt động kinh doanh, DN tạo ra lợi nhuận thì có hai lựa chọn chính trong việc phân phối lợi nhuận cho các cổ đông, một là giữ lại lợi nhuận kiếm được trong nội bộ công ty, điều này sẽ làm tăng giá trị cổ phiếu, hai là phân phối lợi nhuận thông qua việc chi trả cổ tức hoặc mua lại cổ phiếu của chính mình (Louziri & Oubal, 2022)

Bằng cách so sánh lợi nhuận của một công ty với số tiền công ty đó dành để trả cổ tức trong vài năm, các NĐT có thể phán đoán liệu công ty đó có phải món đầu tư dài hạn hợp lý, cung cấp một dòng thu nhập tương lai hay không Những công ty lâu năm hơn, lớn hơn và vững vàng hơn, với doanh thu ổn định hơn có xu hướng thanh toán những khoản cổ tức lành mạnh, mặc dù giá trị cổ phần của họ có thể không tăng mấy (Julian Sims và cộng sự, 2017)

CSCT là một phần quan trọng của chiến lược tài chính của công ty, được đặc trưng bởi quyết định của ban quản trị nhằm xác định phần lợi nhuận của công ty sẽ được phân phối cho các cổ đông dưới dạng cổ tức hoặc giữ lại lợi nhuận để tái đầu tư (Krisdiana & Subardjo, 2019) Vì vậy, quyết định trả cổ tức không thể tách rời khỏi kết quả hoạt động kinh doanh của công ty Các công ty có hiệu quả tài chính tốt, đặc biệt là khả năng sinh lợi, có thể cung cấp cổ tức phù hợp với kỳ vọng của cổ đông (Harahap và cộng sự, 2020)

Đồng thời, CSCT được nhìn nhận trong các tài liệu nghiên cứu như một phương thức để truyền đạt thông tin nội bộ mà người ngoài chưa biết trước, như một tín hiệu đắt giá với mục đích thay đổi nhận thức trên thị trường hoặc như một cách để giảm bớt xung đột từ các hợp đồng chưa hoàn thành Do đó, CSCT gián tiếp đóng vai trò là tín hiệu về lợi nhuận trong tương lai của công ty (Razak và cộng sự, 2022)

Trong các nghiên cứu thực nghiệm, CSCT thường được đo lường bằng nhiều thước đo thay thế là cổ tức trên mỗi cổ phiếu (Dividend per Share - DPS), tỷ lệ chi trả cổ tức (Dividend payout ratio - DPR) và tỷ suất cổ tức (Dividend Yield - DY) Trong nghiên cứu này tác giả sử dụng tỷ suất cổ tức (DY) làm thước đo đại diện cho quyết định chi trả cổ tức

Tỷ suất cổ tức đo lường bằng tỷ lệ cổ tức trên mỗi cổ phiếu theo giá thị trường cổ phiếu đó (theo nền tảng phân tích và cơ sở dữ liệu tài chính – FiinTrade):

Tỷ suất cổ tức cho biết tỷ suất lợi nhuận dưới dạng cổ tức trả cho cổ đông Hay, một công ty sẽ trả bao nhiêu cổ tức theo tỷ lệ phần trăm đầu tư của cổ đông trong suốt một năm Vì được tính bằng lượng cổ tức trên mỗi cổ phiếu theo giá cổ phiếu nên DY rất nhạy cảm với những thay đổi của giá cổ phiếu Tỷ suất cổ tức thường được sử dụng để đánh giá sự sinh lời của việc đầu tư cổ phiếu vì cổ tức Mức tỷ suất cao có thể làm cho cổ phiếu trở nên hấp dẫn đối với NĐT muốn thu nhập ổn định từ cổ tức chứ không phải là từ lợi vốn do tăng giá cổ phần thường trong tương lai Ngược lại, mức tỷ suất thấp có thể tượng trưng cho việc giá cổ phiếu đang tăng, và công ty có thể chọn đầu tư lại lợi nhuận thay vì trả cổ tức cao

2.1.2 Các hình thức chi trả cổ tức

2.1.2.1 Cổ tức được chi trả bằng tiền mặt

Cổ tức bằng tiền mặt (Cash Dividend) là việc DN tiến hành trả cổ tức cho cổ đông theo hình thức trực tiếp bằng tiền mặt Cổ tức tiền mặt là một cách để công ty phân phối lợi nhuận đến cổ đông mà không cần phải tăng cường vốn hoặc phát hành thêm cổ phiếu Cổ đông có thể nhận được tiền mặt và sau đó có thể đưa ra nhiều quyết định làm gì với số tiền đó, như đầu tư lại vào cổ phiếu của công ty hay sử dụng cho chi tiêu cá nhân, hoặc đầu tư vào cơ hội khác

Ưu điểm:

Có tính thanh khoản cao, các NĐT không thích rủi ro thị trường có thể dồn tiền vào cổ phiếu có tỷ lệ tiền mặt trả cổ tức cao và ổn định hơn là được một khoản thu nhập không chắc chắn vượt quá tâm lý e sợ rủi ro của họ

Lý thuyết phát tín hiệu cũng thường đề cập đến việc thông báo một mức cổ tức tiền mặt chứng tỏ hiệu quả hoạt động của công ty ra ngoài thị trường là tốt và dư dả tiền mặt làm khả năng thanh toán cao

Việc thanh toán bằng tiền mặt có thể truyền đi thông điệp đến cổ đông công ty về ban điều hành phù hợp với kỳ vọng của họ, điều đó cũng có nghĩa là loại bỏ những nhà quản lý không giỏi

Nhược điểm:

Dòng tiền ra của DN bị giảm đi, đồng thời khoản mục tiền trên mục tài sản của bảng cân đối kế toán cũng giảm theo, nguồn vốn cũng bị hao hụt

Để làm hài lòng cổ đông, các nhà lãnh đạo có thể sử dụng đòn bẩy tài chính để tăng nợ, tăng chi phí kiệt quệ tài chính và tỷ trọng tiền đi vay để tài trợ cho hoạt động sản xuất kinh doanh thường xuyên hoặc gia tăng vào các dự án lớn

2.1.2.2 Cổ tức được chi trả bằng cổ phiếu

Cổ tức bằng cổ phiếu (Stock Dividend) là khoản lợi nhuận ròng được phân phối dưới dạng cổ phiếu mà công ty phát hành mới để chia thêm cho các cổ đông hiện hành Xi He và cộng sự (2016) cho rằng việc chi trả cổ tức bằng cổ phiếu dẫn đến thay đổi cấu trúc vốn của công ty, nghĩa là thu nhập giữ lại được chuyển sang vốn chủ sở hữu và gây tốn kém cho DN

Ưu điểm:

Thực chất đây chỉ bước hạch toán chuyển nguồn từ lợi nhuận vào vốn điều lệ, không làm thay đổi nhiều trên bảng cân đối kế toán, việc này có thể bổ sung nguồn vốn mà vẫn có thể giúp các lãnh đạo thực hiện chính sách thanh toán cổ tức Từ đó, không tạo áp lực cho công ty phải huy động thêm vốn bên ngoài làm tăng chi phí sử dụng vốn làm tăng lợi nhuận cao của công ty do đó làm tăng khả năng chi trả cổ tức

Không bị áp lực tăng vốn vay, giảm thiểu rủi ro thanh toán

Nhược điểm:

Tăng số lượng cổ phiếu của công ty, pha loãng các chỉ số tài chính và tác động đến giá cổ phiếu

Buộc công ty phải đầu tư hiệu quả vì với phương thức trên sẽ làm cho chi phí sử dụng vốn bằng cổ tức bị đẩy lùi qua các năm và áp lực từ các cổ đông về cổ tức sẽ tăng lên

Phương thức thanh toán này khó duy trì liên tục

2.1.3 Các quy định về chi trả cổ tức

Theo Điều 135 Luật Doanh nghiệp Việt Nam 2020 quy định về trả cổ tức cho cổ phần phổ thông của các Công ty Cổ phần như sau:

Cổ tức trả cho cổ phần phổ thông được xác định căn cứ vào số lợi nhuận ròng đã thực hiện và khoản chi trả cổ tức được trích từ nguồn lợi nhuận giữ lại của công ty Công ty cổ phần chỉ được trả cổ tức của cổ phần phổ thông khi có đủ các điều kiện sau: (1) Công ty đã hoàn thành nghĩa vụ thuế và các nghĩa vụ tài chính khác theo quy định của pháp luật; (2) Đã trích lập các quỹ công ty và bù đắp lỗ trước đó theo quy định của pháp luật và Điều lệ công ty; (3) Ngay sau khi trả hết số cổ tức, công ty vẫn bảo đảm thanh toán đủ các khoản nợ và nghĩa vụ tài sản khác đến hạn

Nếu chi trả bằng tiền mặt thì phải được thực hiện bằng Đồng Việt Nam và theo các phương thức thanh toán theo quy định của pháp luật Trường hợp chi trả cổ tức bằng cổ phần, công ty không phải làm thủ tục chào bán cổ phần theo quy định tại các điều 123, 124 và 125 của Luật Doanh nghiệp 2020 Công ty phải đăng ký tăng vốn điều lệ tương ứng với tổng mệnh giá các cổ phần dùng để chi trả cổ tức trong thời hạn 10 ngày kể từ ngày hoàn thành việc thanh toán cổ tức

Cổ tức phải được thanh toán đầy đủ trong thời hạn 06 tháng kể từ ngày kết thúc họp Đại hội đồng cổ đông thường niên Hội đồng quản trị lập danh sách cổ đông được nhận cổ tức, xác định mức cổ tức được trả đối với từng cổ phần, thời hạn và hình thức trả chậm nhất là 30 ngày trước mỗi lần trả cổ tức

2.2 CÁC LÝ THUYẾT LIÊN QUAN ĐẾN CHÍNH SÁCH CỔ TỨC 2.2.1 Lý thuyết sự độc lập cổ tức (Dividend irrelevance theory)

Lý thuyết sự độc lập cổ tức thường được gọi là lý thuyết M&M được đưa vào bài nghiên cứu vì lý thuyết này giải thích mối quan hệ giữa CSCT và giá trị DN với giả định dựa trên thị trường hoàn hảo, nơi không có chi phí giao dịch và tất cả các NĐT đều có thông tin đầy đủ Kết quả là CSCT của một DN không ảnh hưởng đến giá

trị DN Thay vào đó, giá trị DN chỉ phụ thuộc vào các quyết định đầu tư hay khả năng tạo ra thu nhập của DN

Lý thuyết M&M (1961) là một trong những lý thuyết quan trọng trong lĩnh vực tài chính do các nhà kinh tế học người Mỹ là Merton Miller và Franco Modigliani đề xuất trong bài nghiên cứu nổi tiếng của họ vào năm 1961, có tựa đề “Dividend Policy, SG, and the Valuation of Shares” Theo Miller & Modigliani (1961), trong thị trường hoàn hảo, nơi không có chi phí giao dịch, không có thuế và không có thông tin bất cân xứng thì CSCT sẽ độc lập Họ cho rằng CSCT của một DN không ảnh hưởng đến giá cổ phiếu hoặc cơ cấu vốn của DN Theo đó, giá trị DN được chiết khấu từ dòng ngân lưu ròng bởi các dự án trong tương lai tính đến thời điểm hiện tại, biết rằng dòng ngân lưu ròng đó có tốc độ tăng trưởng không đổi Cuối cùng, Miller & Modigliani (1961) cho ra kết luận trong hai trường hợp là khi không có nguồn tài trợ từ bên ngoài và có nguồn tài trợ từ bên ngoài Đầu tiên, khi công ty vận dụng các nguồn vốn nội bộ của mình, nghĩa là không huy động nguồn vốn từ bên ngoài, không phát hành bất kỳ cổ phiếu mới, cổ phiếu ưu đãi mới hay trái phiếu mới và không đi vay từ ngân hàng, mà chỉ lấy lợi nhuận giữ lại để đầu tư, khi đó giá trị DN sẽ tăng lên do quyết định tài trợ của DN Khi cơ hội đầu tư mới của DN có suất sinh lời lớn hơn suất sinh lời đòi hỏi của cổ đông thì chính sách đầu tư làm thay đổi giá trị DN chứ không phải CSCT Kết luận thứ hai, khi DN sử dụng nguồn tài trợ bên ngoài thì vẫn cho kết quả CSCT cũng không ảnh hưởng đến giá trị DN

2.2.2 Lý thuyết chính sách cổ tức tiền mặt cao (Bird-in-the-hand theory)

Thị trường tài chính luôn không hoàn hảo trong thực tế do tồn tại vấn đề về thuế, vấn đề về chi phí đại diện, thông tin bất cân xứng và chi phí giao dịch, Sự tồn tại của thị trường không hoàn hảo đã cho ra đời lý thuyết cổ tức làm tăng giá trị cổ phiếu hay còn được biết đến là “Bird-in-the-hand” Lý thuyết này cho rằng mối quan hệ giữa CSCT và giá trị DN thể hiện qua việc NĐT thích nhận cổ tức hơn là việc DN giữ lại lợi nhuận Thanh toán cổ tức cao sẽ làm giảm tính ổn định của dòng tiền trong tương lai và từ đó làm giảm chi phí sử dụng vốn và tăng giá trị cổ phiếu (Bhattacharya, 1979)

Lý thuyết này như một đối trọng với lý thuyết không liên quan đến cổ tức của Modigliani và Miller (1961) Theo lập luận của Lintner (1956) và Gordon (1963) do

cổ tức ít rủi ro hơn, nên cổ đông thích cổ tức hơn, điều này gây ra mối quan hệ cùng chiều giữa cổ tức và giá trị thị trường Nói cách khác, việc trả cổ tức lớn hơn làm giảm rủi ro và do đó ảnh hưởng đến giá cổ phiếu (Gordon, 1959), bởi các cổ đông hay NĐT sẽ chiết khấu dòng cổ tức của công ty với tỷ suất lợi nhuận thấp hơn, do đó làm tăng giá trị cổ phiếu của công ty Điều này được giải thích theo dựa trên mô hình tốc độ cổ tức tăng trưởng ổn định (mô hình tăng trưởng của Gordon) Mô hình này đóng vai trò là mô hình định giá để xác định giá trị nội tại của cổ phiếu dựa trên tỷ lệ chi trả cổ tức của công ty, tỷ lệ tăng trưởng cổ tức dự kiến và tỷ lệ hoàn vốn tối thiếu Với tiền đề giá trị của một công ty có thể được tính bằng cách chiết khấu cổ tức trong tương lai của nó về giá trị hiện tại:

trong đó, P đại diện cho giá cổ phiếu hiện tại, D1 là giá trị cổ tức năm tiếp theo, r là chi phí vốn cổ phần hay suất sinh lời nội bộ (IRR), tốc độ tăng trưởng không đổi của cổ tức là g Nếu chi phí vốn cổ phần r thấp hơn so với giá trị trả cổ tức D1 thì giá cổ phiếu P càng lớn trong trường hợp g không đổi

2.2.3 Lý thuyết chi phí đại diện (Agency cost theory)

Jensen và Meckling (1976) lập luận dựa trên lợi ích giữa ban quản trị và cổ đông, cùng với tỷ lệ vốn cổ phần được kiểm soát bởi quyền sở hữu nội bộ sẽ ảnh hưởng đến CSCT (Ahmed & Javid, 2008) Đây là một trong những lý thuyết quan trọng nhất trong CSCT Jensen và Meckling (1976) định nghĩa mối quan hệ đại diện là: “một hợp đồng trong đó một hoặc nhiều người (người ủy quyền) thuê người khác (người đại diện) thực hiện một số dịch vụ thay mặt họ, bao gồm việc ủy quyền một số quyền ra quyết định cho người đại diện đến ban quản trị”

Cổ tức có thể giúp gắn kết lợi ích của ban quản trị với lợi ích của NĐT, việc các nhà lãnh đạo quyết định thanh toán cổ tức cao là để tăng giá trị công ty hạn chế vấn đề đại diện đến từ sự phân rõ giữa quyền nắm giữ cổ phiếu với quyền quản lý, điều hành do đó có thể giảm chi phí đại diện Thật vậy, Easterbrook (1984) đã đưa ra hai cách giải thích để chứng minh tại sao nên trả cổ tức Đầu tiên liên quan đến chi phí kiểm soát được giảm bớt nhờ việc trả cổ tức Để kiểm soát, ban quản trị sẽ giảm dòng tiền sẵn có để tránh những khoản đầu tư không sinh lời Thứ hai là về chi phí cho việc

tránh rủi ro từ ban quản trị Không giống như các NĐT thường có danh mục đầu tư đa dạng, tài sản của các ban quản trị có thể chủ yếu gắn liền với một công ty duy nhất Do đó, việc phân phối mức cổ tức tối ưu sẽ giúp kiểm soát được hai chi phí này với mục tiêu hạn chế nguồn vốn nội bộ Hơn nữa, tác giả nhấn mạnh thực tế là cổ tức chỉ nên được chi trả để giảm chi phí đại diện, vì chúng không tạo ra giá trị gia tăng cho cổ đông (Louziri & Oubal, 2022)

Jiraporn và cộng sự (2008) lập luận rằng mục đích chính của quản trị DN là đạt được sự cân bằng giữa NĐT và ban quản trị Họ nhấn mạnh, công ty có đội ngũ quản trị DN có năng lực và chất lượng sẽ kiểm soát được chi phí đại diện và giảm thiểu được chúng Ngoài ra, họ nói thêm rằng nếu công ty có đội ngũ quản trị DN chất lượng thì sẽ trả cổ tức ngày càng cao hơn Điều này nhất quán với Jenson (1986) khi ông lập luận rằng công ty sở hữu một đội ngũ quản trị yếu kém sẽ ít có khả năng chi trả cổ tức cho các cổ đông bên ngoài Điều này là do ban quản trị muốn có tiền mặt và chi tiêu vào các dự án mang lại lợi ích cho mục đích riêng của họ Hơn nữa, Michaely & Roberts (2006) chỉ ra rằng các cổ đông sẽ mong đợi nhiều cổ tức hơn nếu công ty có hệ thống quản trị tốt Một trong những xung đột lợi ích chính giữa ban quản trị và cổ đông là mức nợ (Al-Najjar & Hussainey, 2009), các NĐT thì muốn duy trì mức nợ ở mức thấp nhất, và mong đợi sẽ có nhiều cổ tức hơn nếu công ty có tỷ lệ nợ thấp

2.2.4 Lý thuyết tín hiệu (Signalling theory)

Lý thuyết tín hiệu được đã làm dịu đi thông tin bất cân xứng giữa các ban quản trị và các cổ đông bằng cách cung cấp thông tin nội bộ về triển vọng tương lai của công ty (Ahmed, 2008) Họ chỉ ra rằng ban quản trị với tư cách là người nắm giữ thông tin bảo mật về việc hỗ trợ phân phối dòng tiền, chọn mức cổ tức để phát tín hiệu đến các NĐT về lợi nhuận tiềm năng trong tương lai của công ty Tín hiệu này nhằm mục đích thu hẹp khoảng cách về sự hiểu biết đối với thông tin nội bộ và với việc kịp nắm bắt thông tin nội bộ để giao dịch Bhattacharya (1979) cho rằng, bất chấp những bất lợi về thuế của việc thanh toán cổ tức, các công ty dự đoán mức dòng tiền trong tương lai thỏa đáng có xu hướng phân phối mức cổ tức ngày càng tăng để báo hiệu cho thị trường rằng họ có khả năng thu nhập mạnh mẽ trong tương lai và rằng họ có thể duy trì mức chi trả cổ tức như cũ Lang và Litzenberger (1989) đã phân tích phản ứng của thị trường sau những thay đổi trong cổ tức bằng cách sử dụng biến Q của Tobin (tỷ

lệ giá trị thị trường của vốn chủ sở hữu trên giá trị sổ sách của vốn chủ sở hữu) Họ nhận thấy rằng thị trường phản ứng cùng chiều và đối với việc phân phối cổ tức chủ yếu được thực hiện bởi các công ty có cơ hội tăng trưởng yếu Hơn nữa, họ chỉ ra rằng phản ứng này của thị trường là bằng chứng của lý thuyết tín hiệu Tuy nhiên, Fama & French (2001) cho rằng vấn đề chính của lý thuyết này là nó không thể giải thích được tại sao các công ty lâu đời hơn, lớn hơn và có lợi nhuận cao hơn lại trả nhiều cổ tức hơn, vì những công ty này được cho là gặp ít vấn đề thông tin bất cân xứng hơn và trả cổ tức ít hơn so với các công ty khác

Như vậy, CSCT khiến NĐT đưa ra quyết định mua hoặc bán cổ phiếu Nếu cổ tức chia cho cổ đông đã được tối đa hóa thì bước mà NĐT nên thực hiện là duy trì cổ phần của công ty Nếu việc phân phối cổ tức cho các NĐT được coi là không đủ hoặc không tối ưu, điều mà các NĐT sẽ làm là bán cổ phiếu của công ty với hy vọng rằng họ vẫn sẽ được hưởng lợi từ lãi vốn trên thị trường vốn (Razak và cộng sự, 2020)

2.3 TỔNG HỢP CÁC NGHIÊN CỨU LIÊN QUAN VÀ KHOẢNG TRỐNG NGHIÊN CỨU

2.3.1 Tổng hợp các nghiên cứu liên quan

Nghiên cứu liên quan đến các nhân tố ảnh hưởng đến CSCT đã được thực hiện ở nhiều quốc gia, trong đó chủ yếu nghiên cứu về tác động của CSCT năm trước, khả năng sinh lợi, quy mô DN, cơ hội đầu tư, đòn bẫy tài chính, tốc độ tăng trưởng doanh thu, tỷ lệ sở hữu Nhà nước và tỷ lệ lạm phát đến CSCT của các DN Sau đó, đề tài này tại các quốc gia trên thế giới tiếp tục phát triển theo nhiều kết quả khác nhau

Bakri & Yong (2023) xem xét các yếu tố ảnh hưởng đến CSCT giữa các công ty tuân thủ Luật Hồi giáo và không tuân thủ Luật Hồi giáo Theo phương pháp phân tích hồi quy tuyến tính, các biến như: quy mô DN, cơ hội đầu tư và khả năng sinh lợi được cho là những yếu tố ảnh hưởng đáng kể đến CSCT của các công ty tuân thủ Luật Hồi giáo và không tuân thủ Luật Hồi giáo Sử dụng phương pháp phân tích phân vị, nghiên cứu không tìm thấy sự khác biệt đáng kể giữa các công ty tuân thủ và không tuân thủ Luật Hồi giáo về các yếu tố quyết định CSCT Tuy nhiên, kết quả này không nhất quán ở mọi cấp độ phân vị Ví dụ, khả năng sinh lợi được phát hiện là có ảnh hưởng ngược chiều đến CSCT ở các công ty tuân thủ Luật Hồi giáo ở mức phân vị 0,9

Gill và cộng sự (2010) phân tích các yếu tố quyết định tỷ lệ chi trả cổ tức đối với các công ty ngành Sản xuất và Dịch vụ tại Mỹ Tỷ lệ giá trị thị trường trên giá trị sổ sách đại diện cho cơ hội đầu tư tác động ngược chiều đáng kể đến CSCT của ngành sản xuất Đồng thời, Đòn bẩy tài chính tác động cùng chiều với CSCT trong ngành dịch vụ nhưng trong lĩnh vực sản xuất thì lại là ngược chiều Tốc độ tăng trưởng và chi trả cổ tức trong ngành dịch vụ là ngược biến

Nghiên cứu ở khu vực Châu Âu như Najjar & Hussainey (2009) và Al-Shabibi & Ramesh (2011) đều cho thấy quy mô DN có mối quan hệ cùng chiều với CSCT, điều này được giải thích do công ty quy mô lớn sẽ ít gặp khó khăn tài chính hơn nên có nhiều nguồn lực đa dạng để trả cổ tức cho cổ đông hơn

Nghiên cứu của Louziri & Ouba (2022) và Amidu & Abor (2006) sử dụng dữ liệu từ các DN ở khu vực Châu Phi, cùng với các phương pháp nghiên cứu như: Pooled OLS, FEM và REM Nghiên cứu của Louziri & Ouba (2022) cho thấy quy mô DN và cơ hội đầu tư là những biến tác động ngược chiều đáng kể đến việc chi trả cổ tức của DN Amidu & Abor (2006) tìm thấy mối quan hệ ngược chiều giữa tốc độ tăng trưởng doanh thu và CSCT cho thấy thực tế, các công ty đang phát triển cần nhiều vốn hơn để tài trợ cho sự hoạt động kinh doanh mình và do đó thường sẽ giữ lại thu nhập thay vì trả cổ tức Các công ty gặp phải biến động về thu nhập sẽ gặp khó khăn trong việc trả cổ tức, do đó những công ty này sẽ trả ít hơn hoặc không trả cổ tức

Về khu vực Châu Á, nhiều nhà kinh tế học đã xem xét vấn đề các nhân tố ảnh hưởng đến CSCT của DN Tuy nhiên, giữa các kết quả chưa có sự nhất quán với nhau Nhiều nghiên cứu cho rằng quy mô DN có tác động cùng chiều đến CSCT (Trần Thị Hải Lý & Đỗ Thị Bảy, 2015; Nguyễn Hữu Tân và cộng sự, 2022), theo đó các công ty quy mô lớn thường là những công ty trưởng thành, có khả năng tiếp cận thị trường vốn dễ dàng hơn, ít tốn kém chi phí hơn và chịu các ràng buộc cũng ít hơn nên có khả năng chi trả cổ tức tiền mặt cao hơn Ngược lại, nhiều nghiên cứu cho thấy, trong thực tế, các DN có quy mô lớn sẽ giữ lại lợi nhuận tái đầu tư cho hoạt động kinh doanh của mình trong tương lai hơn là chi trả cổ tức cho cổ đông (Ahmed & Javid, 2008; Bushra & Mirza, 2015; Phan Ngọc Thùy Như & Nguyễn Kim Phước, 2021) Nhiều nghiên cứu tập trung vào nhân tố khả năng sinh lợi như Đinh Bảo Ngọc & Nguyễn Chí Cường (2014), Xi He và cộng sự (2016), Subramaniam (2018) Các nghiên cứu khẳng định

rằng, khả năng sinh lợi có tác động cùng chiều với CSCT Sau chu kỳ hoạt động kinh doanh của mình, DN tạo ra lợi nhuận vượt kỳ vọng hay hiệu quả hoạt động sản xuất kinh doanh càng lớn thì có khuynh hướng chia cổ tức tiền mặt nhiều hơn cho cổ đông Bararoh (2015) nghiên cứu nhân tố tốc độ tăng trưởng doanh thu đến CSCT của 25 DN niêm yết tại Sở Giao dịch Chứng khoán Indonesia từ năm 2010 đến 2014 Kết quả cho thấy, tốc độ tăng trưởng doanh thu có tác động ngược chiều đáng kể ở mức ý nghĩa 5% đến CSCT của công ty, cụ thể việc tăng tốc độ tăng trưởng doanh thu 1% với giả định các biến độc lập khác không đổi sẽ làm cho CSCT giảm 58,1% Tuy nhiên, kết quả này trái ngược với các nghiên cứu như Bushra & Mirza (2015), Xi He và cộng sự (2016) Họ cho rằng, tốc độ tăng trưởng doanh thu có mối quan hệ cùng chiều với CSCT, theo đó khi doanh thu trong năm tăng lên sẽ dẫn đến việc DN sẵn lòng chi trả cổ tức nhiều hơn Nhân tố cơ hội đầu tư có mối quan hệ ngược chiều đến CSCT của DN được đề cập trong nhiều nghiên cứu như: Ahmed & Javid (2008), Rehman (2012), Bushra & Mirza (2015), Subramaniam (2018) Theo Al-Malkawi (2007), đòn bẩy tài chính có tác động ngược chiều đến CSCT, cụ thể, nếu tỷ lệ đòn bẩy tài chính của công ty tăng 1% thì mức giảm tỷ suất cổ tức ước tính sẽ là 6,6% Điều này cho thấy rằng các công ty có tỷ lệ nợ cao có xu hướng trả cổ tức ít hơn Trong khi đó, Rehman (2012) cho rằng đòn bẫy tài chính có tác động cùng chiều đến CSCT khi thu thập dữ liệu từ 50 công ty niêm yết tại Sở Giao dịch Chứng khoán Karachi, Pakistan năm 2009 Nguyễn Hữu Tân và cộng sự (2022) đã xây dựng mô hình từ 94 công ty ngành xây dựng niêm yết ở cả HOSE và HNX giai đoạn 2015 – 2020 và cho thấy tỷ lệ lạm phát có tác động ngược chiều đến CSCT Mặt khác, trước đó Nguyễn Đức Vũ (2016) thực hiện nghiên cứu mối quan hệ giữa tỷ lệ lạm phát và CSCT của 32 DN niêm yết ngành dầu khí trên cả HOSE và HNX từ năm 2008 đến 2014 Kết quả từ mô hình FEM cho thấy tỷ lệ lạm phát có tác động cùng chiều đến CSCT với mức ý nghĩa 5% Qua đó, dù DN không thể can thiệp vào các yếu tố vĩ mô nhưng DN hoàn toàn có thể dự đoán những thay đổi của môi trường vĩ mô và có những điều chỉnh phù hợp nhằm hạn chế tối đa những ảnh hưởng bất lợi của những yếu tố này đến CSCT Đáng chú ý, nhân tố CSCT năm trước có tác động cùng chiều đến CSCT năm nay (Trần Thị Hải Lý & Đỗ Thị Bảy, 2015; Mai Thị Hoài Thương, 2015) Chứng tỏ, các DN có xu hướng duy trì CSCT ổn định nhằm mục đích thu hút cổ đông trong dài hạn Ngoài ra, nghiên cứu của Trần Thị Hải Lý & Đỗ Thị Bảy (2015) cho thấy tác động cùng chiều của tỷ lệ sở hữu

Nhà nước đến CSCT, điều này cho thấy nhiều công ty ở Việt Nam được cổ phần hóa từ các DN Nhà nước, quyết định chi trả cổ tức đơn giản là theo ý chí của sở hữu nhà nước Bên cạnh đó, các công ty nhà nước thường dễ tiếp cận nguồn vốn bên ngoài, đặc biệt là vốn vay ngân hàng, điều này hậu thuẫn cho một chính sách chi trả cổ tức cao Tại Trung Quốc, Xi He và cộng sự (2016) cũng cho rằng các công ty sở hữu cổ phần thuộc Nhà nước sẽ có thiên hướng chi trả cổ tức tiền mặt cao hơn công ty không chi trả cổ tức Và điều này phù hợp với nghiên cứu của Wei và cộng sự (2003), họ cho rằng công ty sở hữu cổ phần Nhà nước càng cao thì quyết định chi trả cổ tức bằng tiền mặt cao hơn

Bảng 2.1 Tổng hợp các nghiên cứu liên quan

STT Tác giả Mục tiêu nghiên cứu Phương pháp ty không tuân thủ Luật Shariah hay không tại các công ty xây dựng niêm yết tại

DN niêm yết tại ngành dầu khí niêm yết trên TTCK Việt Nam sở hữu của các công ty phi tài chính đƣợc niêm yết trên HOSE

của các DN niêm yết trên TTCK Việt Nam của các công ty phi tài chính ở Anh trong năm giám đốc bên ngoài trong ban giám đốc và

những cơ chế thay thế hay bổ sung được các công ty Anh áp dụng để kiểm soát xung đột lợi ích đại diện trong công ty phi tài chính niêm yết trên Sở giao

2.3.2 Khoảng trống nghiên cứu

Trên cơ sở lược khảo các nghiên cứu liên quan về vấn đề các nhân tố ảnh hưởng đến CSCT, khóa luận tổng hợp một số khoảng trống nghiên cứu như sau:

Thứ nhất, các nghiên cứu ở mỗi quốc gia tại thời điểm khác nhau và đặc thù kinh tế từng quốc gia khác nhau vì vậy tác động của các nhân tố ảnh hưởng đến CSCT có thể khác nhau, có thể là tác động cùng chiều, ngược chiều hoặc không có tác động

Thứ hai, TTCK Việt Nam hiện nay đang thay đổi nhanh chóng khiến cho những điều kiện, giả thiết có thể khác xa nhau Chính vì vậy, cần có những nghiên cứu thường xuyên đi sát với thực tế, phù hợp với thông tin hiện tại để cập nhật những thông tin mới nhất

Thứ ba, ứng dụng mô hình GMM nhằm kiểm soát dấu của phương trình vẫn còn hạn chế, hiện chưa được khai thác nhiều trong đề tài các nhân tố ảnh hưởng đến CSCT trong các nghiên cứu ở Việt Nam

2.4 Tóm tắt chương 2

Chương 2 dựa trên cơ sở lý thuyết về quyết định chi trả cổ tức thông qua khảo lược 5 lý thuyết nhằm giải thích ảnh hưởng của các yếu tố đến CSCT, bao gồm: Lý thuyết sự độc lập cổ tức (Miller & Modigliani, 1961), lý thuyết CSCT tiền mặt cao hay lý thuyết “Bird-in-the-hand” (Lintner, 1956 và Gordon, 1963; Bhattacharya, 1979), lý thuyết chi phí đại diện và lý thuyết dòng tiền tự do (Jensen và Meckling, 1976), lý thuyết tín hiệu (Bhattacharya, 1980 và John Williams, 1985) và lý thuyết vòng đời được giải thích bởi Lease và cộng sự (2000) và Fama & French (2001) Đồng thời, chương này còn cho thấy khi nghiên cứu về các yếu tố có ảnh hưởng đến CSCT như tỷ suất cổ tức năm trước, khả năng sinh lợi, quy mô DN, cơ hội đầu tư, đòn bẩy tài chính, tốc độ tăng trưởng doanh thu, tỷ lệ sở hữu nhà nước, tỷ lệ lạm phát Tuy có nhiều nghiên cứu chứng minh được mối liên hệ giữa các yếu tố trên với CSCT nhưng kết quả của các nghiên cứu là không nhất quán với nhau Do đó, tác giả kỳ vọng khi đưa những yếu tố trên vào mô hình sẽ thực sự ảnh hưởng đến CSCT để từ đó tìm ra mối liên hệ và giải thích được các vấn đề thực nghiệm đang xảy ra trong hoạt động thanh toán cổ tức của DN từ bộ dữ liệu 147 DN niêm yết tại HOSE giai đoạn 2015 – 2022

CHƯƠNG 3 PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU

3.1 QUY TRÌNH NGHIÊN CỨU

Quy trình được thể hiện thông qua 6 bước như hình 3.1 Đầu tiên, cần phải xác định được đề tài, cũng như tìm hiểu vấn đề được nghiên cứu là gì? Phát hiện vấn đề nghiên cứu và lựa chọn đề tài sẽ quyết định phương hướng chuyên môn trong quá trình nghiên cứu Vì thế tiếp cận nghiên cứu được thực hiện ở bước 1 và xác định vấn đề nghiên cứu ở bước 2 Cả 2 bước này được trình bày ở chương 1 của khóa luận Thiết kế nghiên cứu được lập nên để tổng hợp các thành phần của nghiên cứu được trình bày ở chương 2 và chương 3 Trong một bài nghiên cứu, thu thập dữ liệu là một trong những nội dung quan trọng nhất Vì thế, bước 4 được thực hiện tại chương 3, tác giả cần xác định rõ loại dữ liệu (định tính hay định lượng, sơ cấp hay thứ cấp) để tìm ra cách thu thập hiệu quả và phù hợp Chương 4 của khóa luận thực hiện bước 5 là xử lý và phân tích dữ liệu Sau khi đã xử lý dữ liệu, tác giả sẽ tiến hành chạy mô hình và phân tích dữ liệu thông qua những kiểm định để đưa ra các kết quả nghiên cứu cho giả

Bước 1: Tiếp cận nghiên cứu

Bước 2: Xác định vấn đề nghiên cứu

Bước 3: Thiết kế nghiên cứu

Bước 4: Thu thập dữ liệu

Bước 5: Xử lý và phân tích dữ liệu

Bước 6: Kết luận và báo cáo

Hình 3.1 Quy trình nghiên cứu

thuyết đã đặt ra ban đầu Cuối cùng, bước 6 kết luận và đề xuất giải pháp được thể hiện ở chương 5

3.2 DỮ LIỆU NGHIÊN CỨU

Nghiên cứu sử dụng dữ liệu thứ cấp của 147 DN niêm yết tại HOSE từ năm 2015 đến năm 2022 để đo lường mối quan hệ giữa CSCT và các biến độc lập (tỷ suất cổ tức năm trước, khả năng sinh lợi, quy mô DN, cơ hội đầu tư, đòn bẩy tài chính, tốc độ tăng trưởng doanh thu, tỷ lệ sở hữu nhà nước và tỷ lệ lạm phát) từ nền tảng phân tích và cơ sở dữ liệu tài chính - FiinTrade hoặc báo cáo tài chính hợp nhất của các công ty không có sẵn thông tin trên FiinTrade và Tổng cục thống kê Việt Nam Sau khi sàng lọc, có 1.176 quan sát được xử lý thông qua 2 phần mềm là Excel và Stata 14.0

3.3 MÔ HÌNH NGHIÊN CỨU

Theo hình 3.2, mô hình nghiên cứu kế thừa kết quả từ Bursha & Mirza (2015), Trần Thị Hải Lý & Đỗ Thị Bảy (2015), Subbramaniam (2018), Nguyễn Hữu Tân và cộng sự (2022), khóa luận nghiên cứu các nhân tố ảnh hưởng đến CSCT của các DN niêm yết tại HOSE từ năm 2015 đến 2022, bao gồm các nhân tố nội tại DN như tỷ suất cổ tức năm trước, khả năng sinh lợi, quy mô DN, cơ hội đầu tư, đòn bẩy tài chính, tốc độ tăng trưởng doanh thu, tỷ lệ sở hữu nhà nước và nhân tố vĩ mô là tỷ lệ lạm phát

DYi,t = β0 + β1DYi,t – 1 + β2ROAi,t + β3SIZEi,t + β4PBi,t + β5DEi,t + β6SGi,t + β7OWNi,t + β8CPIi,t + εi,t

Cụ thể hơn, tỷ suất cổ tức - DY đại diện cho biến phụ thuộc, được tính bằng cách lấy giá trị cổ tức trên mỗi cổ phần chia cho giá thị trường cổ phần đó Các biến

Tỷ lệ sở hữu nhà nước Tốc độ tăng trưởng doanh thu

Đòn bẩy tài chính Tỷ suất cổ tức năm trước

Khả năng sinh lợi Quy mô doanh nghiệp

Cơ hội đầu tư

độc lập lần lượt là DYt – 1 - tỷ suất cổ tức năm trước, ROA - khả năng sinh lợi, SIZE - quy mô DN, PB - cơ hội đầu tư, DE - đòn bẩy tài chính, SG - tốc độ tăng trưởng doanh thu, OWN - tỷ lệ sở hữu nhà nước, CPI - tỷ lệ lạm phát

3.4 GIẢ THUYẾT NGHIÊN CỨU

Lintner (1956) là người tiên phong trong việc nghiên cứu mối liên hệ giữa tỷ suất cổ tức năm trước và tỷ suất cổ tức năm hiện tại của DN, ông nhận thấy rằng các NĐT thích những công ty áp dụng CSCT ổn định hơn Vì vậy, khi ban quản trị dự đoán được lợi nhuận sẽ tăng một cách bền vững trong tương lai thì các công ty mới tăng cổ tức, nên quyết định chi trả cổ tức phụ thuộc vào cổ tức năm trước (Ahmed & Yasmin, 2008, Trần Thị Hải Lý & Đỗ Thị Bảy, 2015) Tác động của tỷ suất cổ tức năm trước được ghi nhận ở giả thuyết:

Giả thuyết H1: Tỷ suất cổ tức năm trước có tác động cùng chiều với tỷ suất

cổ tức dự kiến của doanh nghiệp

Tiếp theo, khóa luận sẽ nghiên cứu mối liên hệ giữa khả năng sinh lợi và tỷ suất cổ tức Trong nghiên cứu này, tác giả sử dụng chỉ số lợi nhuận ròng trên tổng tài sản (ROA) đại diện cho khả năng sinh lợi, và được dự đoán sẽ có mối tương quan cùng chiều với tỷ suất cổ tức hiện tại của công ty Dự đoán này dựa trên nhiều nghiên cứu trước như: Đinh Bảo Ngọc & Nguyễn Chí Cường (2014), Xi He và cộng sự (2016), Subramaniam (2018), Bakri & Yong (2023), nên giả thuyết thứ hai là:

Giả thuyết H2: Khả năng sinh lợi có tác động cùng chiều với tỷ suất cổ tức

dự kiến của doanh nghiệp

Tác động giữa quy mô DN và tỷ suất cổ tức hiện tại được dự đoán sẽ cùng chiều với tỷ suất cổ tức Nhiều nghiên cứu trên thế giới lập luận rằng các công ty có quy mô càng lớn thì có nhiều khả năng trả cổ tức cao hơn Điều này phù hợp với Al-Najjar & Hussainey (2009); Al-Shabibi & Ramesh (2011); Trần Thị Hải Lý & Đỗ Thị Bảy (2015); Nguyễn Hữu Tân và cộng sự (2022) Đồng thời, các nghiên cứu trên xác định quy mô DN bằng cách dùng logarit tự nhiên của giá trị tổng tài sản của công ty Do đó, giả thuyết về quy mô DN được trình bày như sau:

Giả thuyết H3: Quy mô doanh nghiệp có tác động cùng chiều với tỷ suất cổ

tức dự kiến của doanh nghiệp

Cơ hội đầu tư là khả năng công ty duy trì ở cùng mức độ phát triển tại một tỷ lệ nhất định, có khả năng cao hơn tỷ lệ tăng trưởng so với các công ty khác (Al-Najjar & Hussainey 2009) Các nghiên cứu như Amidu & Abor (2006), Ahmed & Javid (2008), Rehman (2012), Subramaniam (2018), Louziri & Ouba (2022) cho rằng cơ hội đầu tư có tác động ngược chiều với CSCT Thước đo được sử dụng để định lượng cơ hội đầu tư là tỷ lệ giá thị trường trên giá trị sổ sách Do đó, giả thuyết về cơ hội đầu tư là là:

Giả thuyết H4: Cơ hội đầu tư có tác động ngược chiều với tỷ suất cổ tức dự

kiến của doanh nghiệp

Tỷ lệ vốn vay là sự cân bằng giữa số vốn một công ty sở hữu với nguồn tiền công ty đó có được từ khoản vay ngắn hoặc dài hạn Đây là một trong những chỉ số mà NĐT có thể dùng để đo lường sức khỏe TCDN bởi hầu hết DN vận hành theo cơ chế bánh xe nhất định (hay còn gọi là đòn bẩy tài chính) (Julian Sims và cộng sự, 2017) Để xem xét tác động giữa tỷ lệ nợ trên vốn chủ sở hữu và tỷ suất cổ tức hiện tại, nhiều nghiên cứu cho thấy tác động ngược chiều giữa tỷ lệ nợ trên vốn chủ sở hữu và tỷ suất cổ tức hiện tại như: Al-Malkawi (2007), Xi He và cộng sự (2016), Phan Ngọc Thùy Như & Nguyễn Kim Phước (2021), Bakri & Yong (2023) Giả thuyết liên quan đến tỷ lệ nợ trên vốn chủ sở hữu có thể là:

Giả thuyết H5: Đòn bẩy tài chính có tác động ngược chiều với tỷ suất cổ tức

dự kiến của doanh nghiệp

về mặt tài chính, nó sẽ cung cấp cho các NĐT một con số về doanh thu ròng Đây là các tốt nhất để hiểu một DN đang tạo ra được bao nhiêu lợi nhuận thực sự (Julian Sims và cộng sự, 2017) Các kết quả từ Xi He và cộng sự (2016), Bushra & Mirza (2015) cho thấy các công ty tăng trưởng cao hơn sẽ chi trả cổ tức nhiều hơn Vì thế, giả thuyết của tốc độ tăng trưởng doanh thu là:

Giả thuyết H6: Tốc độ tăng trưởng doanh thu có tác động cùng chiều với tỷ

suất cổ tức dự kiến của doanh nghiệp

Để xem xét tác động của tỷ lệ sở hữu nhà nước đến tỷ suất cổ tức, tác giả lập luận giống như các nghiên cứu trước (Wei và cộng sự, 2003; Al-Malkawi, 2007; Xi He và cộng sự, 2016), đó là công ty thuộc sỡ hữu nhà nước trước khi niêm yết và có cở

cấu sở hữu nhà nước tại thời điểm chi trả cổ tức đều có nhiều khả năng trả cổ tức hơn Từ đó, giả thuyết về tỷ lệ sở hữu nhà nước sẽ là:

Giả thuyết H7: Tỷ lệ sở hữu nhà nước có tác động cùng chiều với tỷ suất cổ

tức dự kiến của doanh nghiệp

Cuối cùng, ngoài những biến nội sinh kể trên, CSCT của DN còn chịu ảnh hưởng từ những yếu tố bên ngoài Trong giới hạn nghiên cứu này, tác giả sử dụng nhân tố tỷ lệ lạm phát đại diện cho môi trường vĩ mô đến CSCT Theo đó, tỷ lệ lạm phát được đo lường bằng tốc độ tăng chỉ số giá tiêu dùng CPI bình quân qua các năm Trong môi trường lạm phát tăng, DN có xu hướng giữ lại lợi nhuận Vì khi lạm phát càng cao thì đồng tiền càng mất giá, cổ tức được trả càng giảm về mặt giá trị Giả thuyết về tỷ lệ lạm phát là:

Giả thuyết H8: Tỷ lệ lạm phát có tác động ngược chiều với tỷ suất cổ tức dự

kiến của doanh nghiệp

Bảng 3.1 Tổng hợp cách tính các biến trong mô hình

Biến phụ thuộc

1 Tỷ suất cổ tức DY Tỷ lệ cổ tức trên mỗi cổ phiếu theo giá thị trường cổ phiếu

Biến độc lập

2 Tỷ suất cổ tức năm trước DYt – 1

Tỷ lệ cổ tức trên mỗi cổ phiếu theo giá thị trường cổ phiếu 3 Khả năng sinh lợi ROA Tỷ lệ Lợi nhuận ròng trên tổng

tài sản bình quân 4 Quy mô doanh nghiệp SIZE ln(tổng tài sản)

5 Cơ hội đầu tư PB Giá thị trường cổ phiếu trên giá trị sổ sách của cổ phiếu đó

6 Đòn bẩy tài chính DE Tỷ lệ nợ trên vốn chủ sở hữu 7 Tốc độ tăng trưởng doanh thu SG Tốc độ tăng trưởng doanh thu

thuần qua các năm

8 Tỷ lệ sở hữu nhà nước OWN Tỷ lệ số cổ phần sở hữu bởi Nhà nước trên số cổ phần lưu hành 9 Tỷ lệ lạm phát CPI Tốc độ tăng trưởng CPI bình

quân qua các năm

Nguồn: Tác giả tổng hợp

3.5 PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU 3.5.1 Phân tích thống kê mô tả

Phương pháp phân tích thống kê mô tả (Descriptive Statistics) được sử dụng để mô tả đặc tính cơ bản của nguồn dữ liệu đã được thu thập và đưa ra cái nhìn tổng quan cho mẫu nghiên cứu Các chỉ tiêu thống kê mô tả bao gồm: giá trị trung bình (Mean), giá trị nhỏ nhất (Mininum), giá trị lớn nhất (Maxinum), độ lệch chuẩn (Standard deviation), số quan sát (Observations)

3.5.2 Phân tích ma trận hệ số tương quan

Phương pháp phân tích ma trận hệ số tương quan (Correlation Analysis) được dùng để xem xét mối quan hệ giữa các biến với nhau, qua đó xác định mức độ tương quan mạnh hay yếu, cùng chiều hay ngược chiều giữa các biến trong mô hình Tác giả sử dụng phương pháp phân tích ma trận hệ số tương quan với hệ số tương quan Pearson, ký hiệu “r” có giá trị -1  r  1 Nếu r > 0 thì tương quan đồng biến, có nghĩa là khi biến độc lập tăng thì biến phụ thuộc cũng tăng, và khi biến độc lập giảm thì biến phụ thuộc cũng giảm, ngược lại r < 0 thì tương quan nghịch biến, có nghĩa là khi biến độc lập tăng thì biến phục thuộc giảm (và ngược lại, khi biến độc lập giảm thì biến phụ thuộc tăng) Giá trị r = 0 chỉ ra rằng hai biến không có mối liên hệ tuyến tính

Ngoài ra, phân tích tương quan còn góp phần nhận diện hiện tượng đa cộng tuyến giữa các biến trong mô hình hay không Theo Gujarati & Porter (2009), nếu hệ số tương quan của một cặp biến độc lập bất kỳ mà cao hơn 0,8 thì mô hình có thể gặp hiện tượng đa cộng tuyến nghiêm trọng

3.5.3 Kiểm định đa cộng tuyến

Gujarati & Porter (2009) sử dụng hệ số nhân tử phóng đại phương sai - VIF (Variance inflating factor) để nhận diện mô hình có xuất hiện đa cộng tuyến hay không Thông qua kiểm định, tác giả tiến hành xem xét hệ số tương quan gần tiến tới 1 thì VIF càng lớn và khi đó sẽ xảy ra hiện tượng đa cộng tuyến Trường hợp VIF < 10 thì những biến trong mô hình sẽ không gây ảnh hưởng nhiều đến kết quả hồi quy và không có hiện tượng đa cộng tuyến

Công thức tính hệ số VIF: