Khunglýthuyếtvềchínhsáchcổtức
Vìsaophảichitrảcổtức
Kaniaetal.,2005giảithíchnguyênnhânphảichitrảcổtứclàhầuhếtcácnhàđầutưđề u khôngthíchrủiro,họdựđoánlợi íchtừviệcnhận cổtứccó thểcaohơnlợiíchkhôngchắcchắntừsửdụngvốntáiđầutưmặcdùhailựachọntrêncóthể dẫnđếnkếtquảnhưnhautrongtrườnghợpkhôngcóthuế,chiphígiaodịch.
LýthuyếtMM-MillervàModigliani
Miller,M a n d D M o d i g l i a n i , 1 9 6 1 c h o r ằngt r o n g thịtrườngt à i c h í n h h o à n hảo,được giả định là khôngthuế, không có chi phímuabán,khôngcóthôngtinbấtcânxứngvàkhôngcóchiphíđạidiệnthìchínhsáchcổtứ ccủacôngtykhôngảnhh ư ởn g đếngiátrịdoanhnghiệp.Dođó,cácnhàquảnlýkhôngt hểthayđổigiátrịcôngtybằngviệcthayđổichínhsáchcổtức.
Lýthuyết“TheBirdinthehand”(chúchimtronglòngbàntay)
TheoGordon(1959,1963),Lintner(1962),andWalter(1963),trongthịtrườngk h ô n g hoànhảo,cácnhàđầutưthíchcổtứcbằngtiềnmặt“birdinthehand”h ơ n làt ă n g vốntron gtươnglai“twointhebush”.Chitrảcổtứctăng,cóthểlàmtănggiátrịdoanhnghiệp.Bởivì tỷlệcổtứccaosẽlàmgiảmsựkhôngchắcchắndòngtiềnt r o n g tươnglai,làmgiảmchiphí vốn,dođólàmtănggiátrịdoanhnghiệp.Vìvậy,đểtốiđahóagiátrịdoanhnghiệp,doanhnghi ệpnênchitrảcổtứccao.
Lýthuyếtưuđãithuế
Brennan(1970);E l t o n an dG r u b e r (1970);Litzenbergerand Ram aswa my (1979);JohnandWilliams(1985);PoterbaandSummers(1984)kếtluậnthunhậpt ừcổtứcbịđ ánhthuếtrựctiếp,cònđốivớilợinhuậngiữlạisẽđượctrìhoãnchođ ế nkhicổphiếuđư ợcbán.Dođó,liênquanđếnchínhsáchthuế,nhàđầutưthíchg i ữlạilợinhuậnhơnlành ậncổtức.
Giảthuyếthiệuứngcổđông
+Allen,BernadoandWelch(2000)chorằngcácnhàđầutưlàtổchứccóxuh ư ớ n g thíchđầutưvàonhữngcổphiếucóchitrảcổtức,bởivì:
Trong một số công ty, dựa trên nguyên tắc thận trọng, họ đã quy định một số điều khoản nhất định: không được đầu tư vào những cổ phiếu không có tính thanh khoản hoặc cổ phiếu hấp dẫn Do đó, các doanh nghiệp có thể dựa vào xu hướng này để quyết định chính sách cổ tức phù hợp với nhu cầu của nhà đầu tư.
M a l k a w i , M i c h a e l R a f f e r t y , R e k h a P i l l a i ( 2 0 1 0 ) , c á c n h à đ ầ u t ư c ó t h u n h ậpt h ư ờ ngx u y ê n , ổ n đ ị nhv à n ằmt r o n g k h u n g t h u ếsuấtthấpcóxuhướn gbịthuhútbởicáccổphiếucócổtứccaovàổnđịnh.N g ư ợ clại,cácnhàđầutưcóthun hậptrongkhungthuếsuấtcao,họlạithíchgiữl ạilợinhuậnđểhọcóthểnhậnđượclợin huậntiềmnăngtừviệctáiđầutư.
M a l k a w i , M i c h a e l R a f f e r t y , Rek haP il la i (2010),các nhà đầut ư n h ỏ nh ưn h ữ n g n g ư ờ ivềhưuh oặ ct h u n h ậpc h ủy ếuc ủah ọt ừđ ầ u t ư c ổ p h i ếus ẽc ó x u h ư ớ n g t h í c h đ ầ u t ư v à o n h ữngcổphiếucócổtứccaovàổnđịnh,bởivìhọcóth ểgiảmđượcmộtkhoảnc h i phígiaodịchđángkểkhibáncổphiếu– chiphínàyảnhhưởngkhálớnđếnn hucầutiêudùngcủahọ.
Vấnđềpháttínhiệu
AharonyandSwary,1980;AsquithandMullins,1986;Kalay andLoewenstein,1985;HealyandPalepu,1988chorằngchínhsáchcổtứcsẽlàcôngcụpháttí nhiệu,bộclộnhữngthôngtinn ộibộvềnhữngtriểnvọngcủacôngtyđếncáccổđôngt rongtìnhtrạngthôngtinbấtcânxứng.
Vấnđềchiphíđạidiện
1 9 8 5 ; C r u t c h l e y a n d H a n s e n , 1 9 8 9 c h o rằng:đểgiảmchiphíđạidiện,cáccô ngtysẽchitrảcổtứccaohơn,bởivìchitrảcổtứccaosẽlàm giảmdòngtiềnnộibộ,cácnhàquảnlýsẽphảikiếmnguồntàitrợtừbênngoài,đòihỏihọphải cótráchnhiệmvớinguồnvốnvaynày,dođólàm giảmchiphígiámsátcủacáccổđôngđốivớinhàquảnlý,nghĩalàlàmgiảmchiphíđạidi ện.
Lýthuyếtvềvòngđờipháttriểncủadoanhnghiệp
Lýthuyếtnàychorằng,các côngtyở giai đoạn tăng trưởng cónhiềucơ hộiđầut ư , nêndodòng tiềntựdothấp, do đóhọsẽtri cổtứcthấp.Ngược lại,cáccôngtyởgiaiđoạntrưởngthành,cóítcơđầutưhơnnêndòngtiềntựdocóxuhướngc aovàhọsẽchútrọngviệcchitrảcổtứccao(DeAngeloetal.,2006;FamaandFrench,
Xâydựnggiảthuyết
Cơcấuvốnchủsởhữu
Trong môi trường doanh nghiệp hiện đại, mâu thuẫn giữa lợi ích của nhà quản lý, cổ đông nội bộ và cổ đông bên ngoài là điều thường thấy Jensen và Meckling (1976) xem doanh nghiệp như một sự liên kết giữa các mối quan hệ được thỏa thuận giữa các cá nhân Khi nhà quản lý đưa ra quyết định, họ có xu hướng phục vụ lợi ích của chính mình hơn là lợi ích của doanh nghiệp La Porta (2000) và Gugler cùng Yurtoglu (2003) cho rằng cấu trúc vốn chủ sở hữu có thể ảnh hưởng đến chính sách cổ tức và các chính sách tài chính khác La Porta (2000) chỉ ra rằng khi cổ đông nội bộ nhận cổ tức bằng tiền mặt, họ đã chuyển thu nhập cho các nhà đầu tư và không thể sử dụng nguồn thu nhập này để phục vụ lợi ích cá nhân, từ đó chính sách cổ tức có thể làm giảm mâu thuẫn giữa cổ đông nội bộ và cổ đông bên ngoài Tuy nhiên, tỷ lệ lợi nhuận được sử dụng để chia cổ tức còn phụ thuộc vào cấu trúc vốn chủ sở hữu của doanh nghiệp.
Theo nghiên cứu của Glenetal (1995), Gul (1999a) và Al-Malkawi (2007), quyền sở hữu của Nhà nước trong thị trường mới nổi có ảnh hưởng lớn đến quyết định cổ tức của doanh nghiệp Gul (1999a) chỉ ra rằng quyền sở hữu của Nhà nước có mối quan hệ đồng biến với cổ tức; khi tỷ lệ vốn cổ phần của Nhà nước cao, doanh nghiệp gặp khó khăn hơn trong việc huy động vốn đầu tư, dẫn đến khả năng chi trả cổ tức thấp hơn Ngược lại, đối với các doanh nghiệp có tỷ lệ vốn cổ phần của Nhà nước thấp hoặc không có, việc huy động vốn trở nên dễ dàng hơn, cho phép họ sử dụng nguồn lợi nhuận giữ lại để đầu tư hiệu quả hơn.
(1995)giảithíchrằngởnhững nước có hệthốngp h á p luậtchưatốtthìcácnhàđầutưcầnđượcbảovệ.Bởivìchínhphủlànhữ ngn h àđầutưcóquyềnlựcnênhànhđộngđểbảovệcáccổđôngthiểusốbằngcáchgiá msátcáccổđôngnộibộvàyêucầuhọphảichitrảcổtức.Al-
Malkawi(2007)lýgiảithôngquaviệcchínhphủlàđạidiệnchonhândân(ngườikhôngtrự ctiếpđiềuh àn h côngty),do đóxảyramâuthuẩn: giữanhândân và những người đạidiện Nhànước,giữanhữngngườiđạidiệnchoNhànướcvànhữngnhàquảnlý.Biệnpháp giảiquyếtvấnđềnàylàchitrảcổtứccao,vìsẽlàmgiảmdòngtiềntrongtaycácn h à quảnl ýnênsẽgiảmchiphíđạidiện.
Trongbàinghiêncứu,biếnđạidiệnlàphầntrămsởhữucủaNhànước(GOV)và Giảt hiết1:t ỷlệchitrảcổtứctươngquancùngchiềuvớiphầntrămsởhữucủaNhànước.
Dòngtiềntựdo
TheoJensen(1986),dòngtiềntựdotăngsẽlàm tăngchiphíđạidiệncủadoanhnghiệp,bởivìcáccổđôngmuốnnhữngnhàquảnlýtốiđahó agiátrịcổphầncủahọ,trongkhiđócácnhàquảnlýlạimuốnsửdụngdòngtiềntựdođểph ụcvụcholợiíchkháccủahọ.LaPortaetal.
(2000)cũngchorằngkhidòngtiềntựdotăng,c á c nhàquảnlýcóxu hướngthamgiavàocáchoạtđộnglãngphí,thậmchíkhi việcbảovệnhà đầu tưđượccảithiện.Dođókhidòng tiềntựdotăng,doanhnghiệp nên trảcổtứccaohơnđểgiảmchiphíđạidiện.Dựatrêncáckếtquảnghiêncứutrên,d ò n gti ềntựdocóthểcómốitươngquanvớitỷlệchitrảcổtứccủacáccôngtyniêmyếttrênthịtr ườngViệtNam.
Dođógiảthiết2:tỷlệchitrảcổtứctươngquancùngchiềuvớidòngtiềntựdo.Trongđó,biế nđạidiệndòngtiềntựdolàtỷlệgiữadòngtiềntựdovàtổngtàisản.
Quymôcôngty
(1992), Redding(1997), a n d Famaan dF r e n c h (2000)chorằngcáccôngtylớnthìt ỷlệchitrảcổtứcbằngtiềnmặtcaohơnc ác côngtynhỏ.Mộtsốnghiêncứuchứngminhtácđ ộngcủaquymôcôngtyđếntỷlệcổtứcliênquanđếnchiphíđạidiện.Sawicki(2005)giảithí chbởivìsựphântáncủacổđôngởnhữngcôngtylớncaonênlàmgiảmkhảnănggiámsátcá choạtđộngtrongvàngoàicôngty,đồngnghĩavớiviệcchiphíđạidiệntăng.Tăngtỷlệc h i trảcổtứccóthểgiảiquyếtđượcvấnđềnàybởivìtỷlệchitrảcổtứccàngcaot h ì nhucầuv aycủadoanhnghiệpcũngtănglên,cácchủnợsẽtăngviệcgiámsáthoạtđộngcủacông ty,dođólàmgiảmchiphíđạidiện.
Xétvềgócđộchiphígiaodịch,cũngcónhiềunghiêncứuchứngminhcómốitươngq uan cùng chiềugiữatỷlệcổtứcvà quymôcôngty.ChẳnghạnHolder etal (1998)lýgiảirằngcáccôngtylớnkhôngkhóhuyđộngvốnvớichiphíthấp,dođóhọcóthểc hitrảcổtứccaohơn.
Cơhộipháttriển
Mộtsốbàinghiêncứutrướcđâychorằngchínhsáchcổtứcvàcơhộipháttriểncómốitươ ngquanngượcchiều.Jensen(1986);LangandLitzenberger(1989);Al-
Malkawi(2007)giảithíchnếucôngtycódựántốtvớicơhội pháttriểntốtthìsẽcóx u hướngđầutưbằngchínhnguồntiềncủahọđểgiảmsựphụthuộcvà chiphítàitrợbên ngoài, dođóhọcóthểkhông hoặcchitrảcổtứccổtức thấp.Ngược lại,nếucôngtycóítdựántốtvàcơhộipháttriểnkhôngcaothìhọsẽchitrảcổtứccaođểhạnchếvi ệcđầutưlãngphícủanhữngnhàquảnlý.TheoMyers(1984),chínhsách đầutưcóthểthaythếchochínhsáchcổtức,bởivìviệctậptrungđầutưlàmgiảmd ò n g tiềnt ựdonênlàmgiảmchiphíđạidiện.
La Portaetal.(2000)đềcậpđếnhai trườnghợp:ởnhữngquốcgiacósựbảo vệc ủaluậtpháptốt,thìcáccôngtypháttriểnnhanhsẽchitrảcổtứcthấp.Xuhướngnàyđư ợclýgiảirằngbởivìquyềnlợicủacác cổđôngđượcbảovệtốt,họcóthểkỳvọngvàotỷlệcổtứccaohơnkhicónhữngcơhộiđầutưtốt nênsẽsửdụngtiềnđểđầutưthayvìchitrảcổtức.Ngượclại,ởnhữngquốc giamàquyền lợicủa cổđôngkh ôn gđược bảovệ,cáccôngtycóxuhướngchitrảcổtứccaođểbảovệdanh tiếngcủah ọngaycảk h i học ó n h i ềuc ơ h ộ i đ ầ u t ư t ố t T ư ơ n g t ự n h ư R o z e f f ( 1 9 8
1.2.5 Đònbẩytàichính Đònbẩytàichínhtươngquannghịchvớitỷlệchitrảcổtức,đólànhậnđịnhcủamộtsốtácgi ảđãtừngnghiêncứuvềvấnđềcổtứctrướcđây.Jensenetal.(1992),Al -
Malk awi (2005)suyluậnrằngcáccôngtycótỷlệnợcaomuốnduytrìdòngtiềnc ủa họ đểđảmbảo nghĩavụvớicácchủnợthayvì sửdụng đểchi cổtức.Mollah etal (2001)khiphântíchởthịtrườngmớinổichorằngđònbẩytàichínhảnhhưởngt r ực tiếp đến chiphígiao dịch, cáccôngtycóđònbẩytàichính càngcaothìchi phígiaodịchcàngcao,dođótỷlệchitrảcổtứcthấpđểhạnchếchiphítàitrợ.TươngtựDuh aAl-
Kuwari(2009),đểphântíchmứcđộảnhhưởngcủanợđếnchínhsáchcổtức,bàinghiêncứ usửdụngtỷsốđònbẩytàichính(tổngnợ/tổngtàisản).
Rủirokinhdoanh
(1995),bàiviếtphântíchtácđộngcủarủirokinhdoanhđếntỷlệchitrảcổtứcthôngquarủ irohoạtđộngvà rủiro tàichính,đạidiệnlàhệsốBeta, được đolườngb ằngsựnhạycảmcủatỷsuấtsinhlợicủachứngkhoánđốivớitỷsuấtsinhlợicủat hịtrường.
Rozeff(1982)chorằngcácdoanhnghiệpcóhệsốrủirocaothìnhạycảmvớid ò n g ti ềnhơnsovớicácdoanhnghiệpcóhệsốrủirothấpnênnhucầuvốncao.Dođó,đ ể g i ảmc h i p h í t à i c h í n h từviệcv a y vốnb ê n n g o à i , c á c c ô n g tynàycó x u hướnggiảmtỷlệchitrả cổtức.Jensenetal.
(1992)lậpluậnrằngrủirohệthốngcàn gcaocànglàmtăngsựkhôngchắcchắntrong mốitươngquangiữalợinhuậnhiệntạivàlợinhuậnkỳvọngtrongtươnglai,dosựtăngt rưởngkhôngchắcchắnc ủalợin h u ậnn ê n c ác d o a n h n g h i ệpt h ư ờ ngc h i t r ảc ổt ứct h ấp.N g h i ê n c ứuc ủaMoh'detal.
(1995)cũngchothấymốiquanhệngượcchiềugiữatỷlệcổtứcvàrủir o kinhdoanh(đạidiệ nlàhệsốBeta).Điềunàyđượclýgiảirằngởcáccôngtycónguồnthunhậpkhôngổnđịnh(h ệsốBetacao),đểduytrìtỷlệcổtứcổnđịnhvàg i ảmchiphítàitrợbênngoài,họsẽchitrảcổtứ cthấp.
Lợinhuận
( 1 9 9 9 ) ; Famaa n d French (2000)chothấytỷlệchitrảcổtứctươngquancùngchiềuvớil ợinhuậncủacôngty.Tuynhiêntỷlệcổtứckhácnhaugiữacácnướcpháttri ểnvàđan gpháttriển.TheoGlenetal.
(1995),tỷlệchitrảcổtứcởcácnướcđangpháttriểnxấpxỉ2/3ởnhữngnướcpháttriểnv àchínhsáchcổtứcởthịtrườngmớinổikhôngổnđịnh,tỷlệchitrảđượcquyđịnhdựavà olợinhuậnhàngnăm.Khisosánhchínhs á c h cổtứccủacáccôngtyđượcniêmyếtởTrun gQuốcvàUK, Wangetal.
(2002)kếtluậnchínhsáchcổtứccủacáccôngtyởUKổnđịnh,tănghàngnămvàtấtcảđề uđượcchitrảbằngtiềnmặt;ngượclạicáccôngtyởTrungQuốcchitrảcổtứckhôngổnđ ịnh,p hù thuộch oàn toànvào t h u n h ậphiệnt ạicủac ô n g ty.Adaoglu ( 2 0 0 0 ) chor ằngthunhậphiệntạilànhântốchínhquyếtđịnhchínhsáchcổtứccủac á c c ô n g tyđ ư ợ cn i ê m yếtt r ê n t h ịtrườngc h ứngk h o á n I s t a n b u l A l -
M a l k a w i ( 2 0 0 7 ) , Pandey(2001)cũngxácđịnhlợinhuậnlàyếutốquantrọngảnhhưở ngđếnchínhsáchcổtứckhinghiêncứuchính sáchcổtứcở Maylaysiavà Jordan.Đạidiệnchoyếutốlợinhuận,tôisửdụngtỷlệgiữaEBITvàtổngtàisản,đãtừngđư ợcsửdụngbởiDavidJ.Denisetal(2007).
Môhìnhnghiêncứuvàđolườngcácbiến
Biếnphụthuộc
Kuwari (2009) chỉ ra rằng tỷ lệ cổ tức được tính toán dựa trên tỷ lệ giữa cổ tức tiền mặt và lợi nhuận ròng, thay vì sử dụng giá trị cổ tức trên mỗi cổ phiếu (DPS) và tỷ suất cổ tức (DY) Nghiên cứu tập trung vào việc đánh giá tỷ lệ chi trả cổ tức và tiền mặt giữ lại của công ty, nhằm giảm chi phí đại diện và khuyến khích đầu tư trong tương lai Ngoài ra, giá trị cổ tức trên cổ phiếu và tỷ suất cổ tức cũng được xem xét để đánh giá giá trị của doanh nghiệp và lợi ích của cổ đông Tuy nhiên, nghiên cứu này nhấn mạnh rằng tỷ lệ cổ tức theo khía cạnh lý thuyết chi phí đại diện sẽ phù hợp hơn khi so sánh với lợi nhuận ròng Phương pháp tính này đã được áp dụng bởi các tác giả như Rozeff (1982), Lloyd (1985) và Jensen et al (1992).
Biếnđộclậpvàcácgiảthuyết
Nhântốtácđ ộng Biếnđạidiện Giảthiếtvềsự tươngquan Ghichú
Cácc ô n g tyN h à n ư ớ cc ó x u hướngchitrảcổtứccaođểtránh v i ệcs ửd ụngl ã n g p h í nguồnv ố nN h à n ư ớ cn ê n g i ảthiết1:c ơcấuvốnchủsởhữutươ n g qua ncùngchiềuvớitỷlệ chitrảcổtứctiềnmặt Đạidiệnchi p h í đ ạ idi ện
FCF= (Lợin h u ậntrư ớcl ã i s u ấtv à s a u thu ế+khấuhao– đầutưtàisảncốđịnh – thayđổivốnlưuđộng r ò n g ) / t ổngt à i
Khidòngtiềntựdocao,đểhạnchế việcsửdụnglãngphídòngtiền,c ác c ô n g tycóthểc h i trảcổt ứcc a o D o đ ó g i ảthiết2 : dòngtiềnt ựdot ư ơ n g q u a n cùngc h i ềuv ớit ỷlệc h i t r ảc ổtứctiềnmặt
Quymôc ô n g tyc à n g l ớn,s ựp h ân táncủacáccổđôngcàngca o,l à m g i ảmk h ản ă n g g i á m sátđ ố ivớih o ạtđ ộ ngc ô n g tyn ên chiphíđạidiệncao.Đểgiảmch iphíđạidiệncáccôngtysẽchitr ảcổtứccao.Giảthiết3 : Q u y m ô c ô n g t y t ư ơ n g quanc ù n g c h i ềuv ớit ỷlệc h i trảcổtứctiềnmặt
Cơtr iển hội phát GROW = Tốc tăngdoanhthu độ
- Khic ô n g tycón h i ềuc ơ h ộ iđ ầut ư , đ ể giảmc h i p h í t à i chín hs ẽsửd ụnglợin h u ậnđểđầutưn ênchitrảcổtứcthấp.
- Dosựbảovệquyềnlợicáccổđôn gt h ấ p,n ê n mộts ốc ô n g tykhôn gt i n d ò n g t i ềnc h ắcc h ắntron gtươnglaisẽchitrảcổtứccaomặ cdùhọcónhiềucơhộiđầutưtốt.
- Giảthiết4:Cơhộipháttriểnt ươ n gquancùngchiều/ nghịchchiềuv ớit ỷlệc h i t r ảc ổtức Đạidiệnchi p h í đ ạ idi ệnv à c h i p híg i a o dịc h Đònc hính bẩy tài LEV=t ổngc hủsởhữu nợ/vốn
Khicôngtycótỷlệnợcaothìchi p h í t à i c h í n h c à n g c a o , d o đóhọsẽchitrảc ổtứcthấpđể hạ nc h ếc h i p h í t à i c h í n h G i ảt hiết5:Đònbẩytàichínhtươngqu a nnghịchchiềuvớitỷlệchi trảcổtứctiềnmặt Đại diện chi phí giao dịchtàichín h
HệsốB e t a : s ựnhạyc ảmgiữatỷsuấtsinhlợic ủac h ứngk h o á n sov ớithịtrường
Khicôngtycóhệsốrủirokinhdoa nhcaothìsựnhạycảmvớidòngt iềncà ng caonêncónh ucầuvốn cao.Dođóđểhạnchếchiphítài chính,côngtycóxuhướngg i ữl ạilợinhuậnv à trảcổtứcthấp.Giảt hiết6:Rủiroki n h d o a n h t ư ơ n g q u a n n g h ị chchiềuv ớit ỷlệc h i t r ảc ổtức tiềnmặt
Lợinhuậncaosẽdẫnđếndòngtiề ntựdocao,đểtránhviệcsửdụng lãngphídòngtiền,cáccôngtys ẽ trảc ổt ứcc a o G i ảthiết7 : Lợin h u ậnt ư ơ n g q u a n cùn g c h i ều v ớit ỷlệc h i t r ảc ổ tứctiềnmặt.
Dữliệunghiêncứu
Dữliệunghiêncứubaogồm297côngtyphitàichínhcódữliệutrảcổtứcliêntụctừnăm2008đến2012.Tôilựachọnmốcthờigiantừnăm 2008dokhoảngthờigiantừ2000-2005quymôthịtrườngchứngkhoánViệtNamkhánhỏvớicó32d o a n h nghiệpniê myếtvàphầnlớnlàcácdoanhnghiệpvừavànhỏ,khôngmangt í n h đạidiệnchongàn h.Đồngthời,nhữngnămtrướcđâycácdoanhnghiệpchưa niêmyếtthôngtinđầyđủgâykhókhăntrongviệcthuthậpdữliệu.Ngoàira,tôiloạitrừ cảcáccôngtytàichínhvìcácđặcđiểmkhácbiệtvàtỷlệđònbẩytàichínhcaocóthểtạosựsail ệchtrongmẫunghiêncứu.
Danhs á c h c á c c ô n g tyn i ê m yếtđ ư ợ ct h u t h ậpt ừSởg i a o dịchc h ứngk h o á n T h àn h P h ốH ồC h í M i n h ( www.hsx.vn)vàS ởg i a o dịchc h ứngk h o á n H à N ội( htt p://hnx.vn).
DữliệuLợ ởngdoanhthu,tổngtàisản,đònbẩytài chính,EBIT,FCFđượctínhtoántừdữliệubáocáotàichínhcủadoanhnghiệpquacácnăm; dữliệuchitrảcổtứctheotừngnămđượcthuthậptừcôngtychứngkhoánBảoViệt.Hệsố BetađượctínhtoándựatrêngiácổphiếuvàchỉsốVN-Indexhàngtuầnquacácnăm (http://www.bvsc.com.vn;http://vietstock.vn;www.cafef.vn )
Phương phápnghiêncứu
Phầnlớncácbàinghiêncứutrướcsửdụngcácmôhìnhhồiquytuyếntínhnhưhồiquyđa biến(MahiraRafique,2012;SanthiAppannanandLeeWeiSim,2011;Y i u M a n L e u n g , 2 0 0 6 ; M i c h a e l S R o z e f f , 1 9 8 2 ) , môh ì n h tuyếnt í n h c á c ả nhh ư ở ngngẫunhiênvàmôhìnhtuyếntínhcácảnhhưởngcốđịnh(ElisabeteVieira,ClaraRa poso,2007;KashifImran,2011;HafeezAhmedvàAttiyaY.Javid,2 0 0 9 ) , p h ư ơ n g p h á p b ì n h p h ư ơ n g b é n h ất( O L S )
Kashif Imran (2011), Elisabete Vieira và Clara Raposo (2007), Yordying Thanatawee (2011) đã phân tích các nhân tố ảnh hưởng đến tỷ lệ chi trả cổ tức Để thực hiện điều này, tất cả các biến phụ thuộc và độ độc lập trong nghiên cứu cần phải có đầy đủ giá trị Tuy nhiên, trong thực tế, một số mẫu nghiên cứu bị giới hạn hoặc thiếu dữ liệu Dữ liệu giới hạn xuất hiện khi một số quan sát của cả biến độc lập và phụ thuộc bị mất Dữ liệu bị thiếu xảy ra khi dữ liệu của biến phụ thuộc bị mất hoặc thiếu, dẫn đến không có dữ liệu trong giá trị hồi quy (Long, 1997) Ví dụ, nhiều công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam không trả cổ tức cho cổ đông trong một số năm, như được trình bày trong bảng 2.1 Do đó, tỷ lệ chi trả cổ tức của các công ty này không thể quan sát được, ngay cả khi dữ liệu về đặc tính của công ty (biến độc lập) vẫn được quan sát ở các công ty này Dữ liệu bị giới hạn thì yêu cầu chặt chẽ hơn về dữ liệu bị thiếu, vì mẫu sẽ bị loại trừ khi biến phụ thuộc thiếu dữ liệu.
(1)Cáccôngtycóđầyđủdữliệubiếnđộclậpnhưcácđặcđiểmcôngtyvàdữliệubiếnphụ thuộc-cổtứcchitrả;(2) Cáccôngtychỉcó dữliệubiến độc lậpnhưng thiếu dữliệubiến phụthuộc- c ổtứcchitrả.Theođó,cácmẫutrongbàinghiêncứuthuộctrườnghợpcácmẫubịthiếudữli ệu(censored)nênPhươngphápbìnhphươngbénhất(OLS)khôngphùhợpvìmẫu khôngđạidiệnchotổngthể.VàMôhìnhthíchhợpđốivớitrườnghợpnày làmôh ì n h Tob it(KimandM a d d a l a , 1 9 9 2 ; Husam- AldinNizarAl- Malkawi
Trong đó,y*là giátrịkỳvọng biếnphụthuộc,có giátrịquansát lớnhơn0hoặc cóg i á trị=0trongtrườnghợpthiếudữliệu(censoring);x ilà cácbiếnđộclập,cógiátrịq u a n sát trongtấtcảcáctrườnghợp;làvectorhệsốhồiquy;l à saisốmôhình,giảđịnhl à p h â n p h ốic h u ẩn IN ( 0 , 2
ViệcdựbáobằngOLSsẽkhôngphùhợptrongtrườnghợpdữliệubịthiếuy=0hoặcybịchặ n(chỉcógiátrị>0)dẫnđếndựbáothấpdohệsốgóctrongmôhìnhhồiquybịướctínhcao hoặcngượclại(Long,1997;Gujarati,2003;Woolbridge,2 0 0 2 ; Hsiao,2002).Kết hợpphươngtrình(1)và(2),tacó:
- Giátrịquansátyóthểlàdocôngtythựcsựkhôngtrảcổtứctrongnămhoặcdữliệu quansátbịthiếu(khôngcógiátrịquansát).Đểđánhgiámứcđộphùhợpcủadựbáo,sửdụn gcôngcụMaximumLikelihood(Greene,2003,Long1997).T r o n g trườnghợpnày,quansá tsẽđượcchiaralàm2nhóm:
(2)quansátbịthiếuvàgiátrịy*khôngxácđịnhnhưngxácsuấtquansátthiếuvẫnđượ csửdụng.TrongnghiêncứucủaLong(1997),phươngtrìnhlog- likelihoodcóthểgiảiquyếtchocảquansátkhôngbịthiếuvàbịthiếu:
Tuynhiên,môhìnhTobitcơbảnkhôngthíchhợpchomôhìnhdữliệubảngbịthiếu,dot ínhkhôngđồngnhấttrongdữliệu.Dođó,môhìnhcácảnhhưởng(ngẫun h i ê n hoặccốđịn h)thíchhợpchocácdữliệukhôngđượcquansát.Cácnghiêncứu
2 trướcchokếtquảmôhìnhTobitcácảnhhưởngcốđịnhthìrấtphứctạpvàtạithờiđ i ể mh i ệ nt ạit h ì m ô h ì n h nàyk h ô n g k h ảt h i t r o n g v i ệcd ựb á o b ằngp h ầnm ềmSTATA.Do đótrongbàinghiêncứu,tôisửdụngmôhìnhTobitcácnhântốảnhhư ởngngẫunhiên (Long,1997)nhưsau:
Với i là ảnhhưởngcáccôngtyđặc biệt khôngđượcquansát,đượcgiảđịnhkhôngc ó tươngquanvớix it ,tuântheophânphốichuẩn i N(0,u )
Thốngkêmôtảcácbiếnsửdụng trongnghiêncứu
Bảng3.1trìnhbàythốngkêmôtảcácbiếnsửdụngtrongnghiêncứu,baogồmđặctínhc ôngtyảnhhưởngđếntỷlệcổtứccủacáccôngtyphitàichínhniêmyếttrênthịtrườngchứ ngkhoánViệtNamtừnăm2008-
2012.Trungbìnhtỷlệchitrảc ổtứccủa297côngtyởmứckhácaolà42,8%.Độlệchchuẩn củatỷlệchitrảcổtứclà1,24,chothấyrằngmứcđộphântántỷlệchitrảcổtứccủagiữacáccô ngtyđượcn g h i ê n c ứuc a o Ở thịtrườngch ứngk h oá n V i ệtNa m trung b ì n h t r o n g g i a i đoạn2008-
2012,tỷlệsởhữucủanhànướclà27,28%.Tốcđộtăngtrưởngdoanhth u trungbìnhtrong giaiđoạnnghiêncứulà18,4%,chothấytốcđộtăngtrưởngkhán h an hchóngcủacáccôngtyni êmyết.Tuynhiên,vớitỷlệđònbẩytàichínhởmức1,7thểhiệnphầnlớn các côngtyniênyếtđược tài trợbằng vốn vaylàchủyếu.Chỉsốđolườngrủirobetaởmứctrungbình0.44chothấybiếnđộnggiácủac áccôngtytrongmẫunghiêncứuởmứctrungbìnhsovớitoànthịtrường.
Ngoài ra,quakếtquảmôtảtạibảng3.1,xuấthiệnmộtsốcôngtyvẫnchi trảcổtứcmặcdùlợinhuậncủahọâm(giátrịDIVminlà–17,6).Cóhainguyênnhân:
+Thứnhất,khithịtrườngsụtgiảmcuốinăm2008,nhàđầutưthíchchitrảcổt ứcbằng tiềnmặt,dođómộtsốdoanhnghiệpcổphầnkinhdoanhkémhiệuquả,th u a lỗvẫntha nhtoáncổtứcchocáccổđôngnhằmxoadịucổđôngvàgiữvịtríquảnlýcủanhữngngườ ilãnhđạo.Hànhđộngchiacổtứctrênthựcchấtlàdoanhnghiệplấyvốnđiềulệhoặcđivay chiachocáccổđông.
+Thứ2,tạiViệtNam,cácdoanhnghiệpthườngchiacổtứcthành2đợt:đợttạmứ ngvàogiữanămvàđợtkếtthúcnămtàichính.Điềunàycóthểlàm phátsinhtrườnghợpdoanhnghiệpchicổtứctạmứngđợt1khihọdựbáocuốinămdoanh nghiệpcólời,tuynhiênlạilỗ.
Vào ngày 01/01/2009, Luật thuế thu nhập cá nhân có hiệu lực, dự kiến sẽ áp mức thuế 5% đối với cổ tức, lãi trái phiếu và tín phiếu từ Chính phủ Do đó, trong năm 2008, các doanh nghiệp đã tăng cường chi trả cổ tức bằng tiền mặt Tuy nhiên, ảnh hưởng từ cuộc khủng hoảng tài chính đã dẫn đến việc Quốc hội ban hành Nghị quyết miễn thuế từ ngày 01/01/2009 đến 31/12/2009 đối với thu nhập từ đầu tư vốn và chuyển nhượng vốn Tình trạng này tương tự như năm 2008, với dự đoán rằng Luật thuế thu nhập cá nhân sẽ không được tiếp tục trì hoãn, nên các công ty vẫn tiếp tục chính sách chi trả cổ tức, thậm chí một số công ty vẫn chi trả cổ tức dù lợi nhuận giảm.
Tiếptheo,tôithựchiệnsosánhtỷlệcổtứcvớicáccôngtynhànướcnắmcổphầnchip hối(>50%)ứngvới434quansát(chiếmkhoảng29%tổngcácquansát)c h ứngtỏrằngtỷlệc áccôngtychịuchiphốibởiNhànướcởthịtrườngViệtNamk h á lớn.Kếtquảđượctrìnhbà ytrongbảng3.2,chothấytrungbìnhtỷlệchitrảcổt ứccủacáccôngtynhànướcnắmcổph ầnchiphốitronggiaiđoạn2008-
Kiểmtrahiệntượngđacộngtuyến
Đacộngtuyếngiữacácbiếngiảithíchlà mộttrongnhữngvấnđềcó thểdẫnđếnkếtquảnghiêncứuchocáctínhiệusaihoặchệsốtươngquankhônghợplý Đểk i ểmtrahiệntượngđacộngtuyếngiữacácbiếnnghiêncứu,tôisửdụng2phươngphá p:KiểmtrabằngyếutốphóngđạiphươngsaiVIF(VarianceInflationFactor)v à Ki ểmtrabằngmatrậntươngquan(DuhaAl-Kuwari,2009)
Phươngpháp1:Kếtquảkiểm trahệsốVIFđượctrìnhbàytrongbảng3.3,theođ ó giátrịtrungbìnhVIFlà1.14,thấphơns ovớigiátrịsosánh10.ĐồngthờiVIFcủacácbiếnriênglẻnhỏhơn2,chothấykhôngcót ươngquangiữacácbiếngiảith ích t r o n g môh ì n h D o đ ó , k h ô n g cóh i ệ n t ư ợ n g đ a c ộ ngt u y ếnt r o n g m ô h ì n h n g h i ên cứu.
Phươngpháp2:Sửdụngmatrântươngquanđểkiểmtrađacộngtuyếngiữacácbiếngiảithí ch.Kếtquảma trậntươngquanđượctrìnhbàytrongbảng3.4, chothấy hệsốtươngquansosánhtừngcặpgiữacácbiếngiảithíchđềunhỏhơn0.5,nênk h ô n g cóđacộngtuyếngiữacácbiếngiảithíchtrongmôhình.
KếtquảướclượngtheomôhìnhTobitcácảnhhưởngngẫunhiên
Nhưđãphântíchởphầnphươngphápnghiêncứu,tôisửdụngdữliệubảngvàmôhình Tobitcácảnhhưởngngẫunhiênđểphântíchcácnhântốảnhhưởngđếntỷlệchitrảcổtứccủacá ccôngtyniêmyếtởViệtNam.Vàphươngphápướclượnghợplýcựcđại(Maximumlikelih oodestimation -
MLE)đượcsửdụngđểướclượngcácthamsốcủamôhình.Kếtquảước lượngcủamôhì nhđượct r ì n h bàytrongbảng3.5chothấy:
+Phầnt r ă m sở h ữuc ủaN h à n ư ớ c( G O V ) đ ư ợ ct ì m thấycóm ốit ư ơ n g q u a n cù ng chiềuvớitỷlệchitrảcổtứcbằngtiềnmặt.KếtquảnàyởcáccôngtyViệtNamphùhợ pvớigiảthiếtđặtraxuấtpháttừbanguyênnhânchính:
(1)tươngtựn h ư cáchgiảithíchcủaGul(1999a),cácdoanhnghiệpcótỷlệvốngóp củaNhànướccàngcao,càngítkhókhăntrongvấnđềhuyđộngvốnđầutư,dođóhọcóthểch itrảcổtứccaohơn.ĐốivớicácdoanhnghiệpcótỷlệvốngópcủaNhànướcthấphoặc khôngcóthìluôngặpkhókhăntrongviệchuyđộngvốnnênhọphảisửdụngnguồnlợinh uậngiữlạiđểđầutư;
(2)ỞViệtNam,cácquyềncổđôngđượcquyđịnhtrongluậtdoanhnghiệpnăm2005vàcá cvănbảnhướngdẫnchưađầyđủv à cơchếthựcthi,bảovệcổđôngcònyếunênChínhphủlà mộtnhàđầutưquyềnl ựcvàhànhđộngbảovệcáccổđôngthiểusốthôngquahànhđộng chitrảcổtức cao(tươngtựnhưquanđiểmcủaGlenetal.(1995));
(3)CáccôngtycổphầnởViệtNamchủyếulànhữngdoanhnghiệpNhànướcđượccổphầ nhóanênthườngxảyr a tìnhtrạngcácnhàquảnlýsửdụnglãngphínguồnvốnNhànướcdẫn đếnchiphíđạidiệncao Dođó, đểgiảmchi phíđại diệncác côngtycóxuhướng chitrảcổtứcbằngtiềncao.
+Cũngphùhợpvớigiảthiếtđặtra,Quymôcôngtytươngquancùngchiềuvớitỷlệchitrả cổtứctiềnmặt.Điềunàythậtdễhiểubởivìquymôcôngtycànglớnt h ì mứcđộphântáncácc ổđôngcũnglớn,vấnđềđạidiệncàngtrởnênphứctạp,dođ ó cácdoanhnghiệpViệtNamsẽcóx uhướngchitrảcổtứccaođểgiảmchiphíđạidiện.Ngoàira,cáccôngtylớncókhảnăngtiếp cậnthịtrườngvốntốt,nênhọsẽc h i trảcổtứccaohơnđểduytrìvànângcaodanhtiếng,khi đóhọlạicàngdễhuyđộngvốnvớichiphíthấpđồngthờisẽràngbuộctráchnhiệmcácnhà quảnlýthôngq u a tráchnhiệmtàichínhvớicáctổchứctàichính.Dođó,chiphíđạidiệncũn gsẽgiảm,phùhợpvớigiảithíchcủaS a w i c k i (2005).
+Tỷlệlợi nhuận của côngty(PROF) cóhệsốtươngquan cùng chiều cao trongmôhình,phùhợpvớigiảthiếtnghiêncứukhichorằnglợinhuậncôngtycómốitư ơngquanđồngbiếnvớitỷlệcổtức.Kếtquảtrênphùhợpvớinghiêncứutrướcc ủaJensen etal.(1992),Hanetal.
(1999)andFamaandFrench(2000).Đặcbiệtp h ù hợpvớinghiêncứucủaAdaoglu(2 000),Pandy(2001),Wangetal.(2002),Al-
Malkawi (2005) cho rằng trong các thị trường mới nổi, quyết định cổ tức của các công ty phụ thuộc vào lợi nhuận trong năm tài chính hiện tại Tại Việt Nam, tính minh bạch thông tin còn thấp, dẫn đến việc các cổ đông thường thích nhận cổ tức bằng tiền mặt, đồng thời cũng là cách để nâng cao danh tiếng của công ty nhằm thu hút đầu tư Kết quả này phù hợp với giải thích của Myers (1984), khi hoạt động kinh doanh của công ty đang tăng trưởng tốt, lợi nhuận cao sẽ dẫn đến dòng tiền tự do lớn, có thể gây ra việc sử dụng lãng phí dòng tiền của các nhà quản lý Do đó, việc chi trả cổ tức tiền mặt cao được xem như một biện pháp để giảm chi phí đại diện Bên cạnh đó, giai đoạn từ năm 2008 đến năm 2010 cũng cho thấy những xu hướng tương tự.
2011,trướctìnhhìnhtỷlệlạmpháttăng cao(trên10%mỗinăm)cùngvớikhủnghoảngki nhtếnêncácdoanhnghiệp
ViệtNamcó xuhướngchitrảcổtứctiền mặt khilợinhuậntăngvìtâmlýkhôngtintưởngvàogiátrịđồngtiềnvàsựkhôngchắcchắncủaviệcđ ầutưtrongtươnglai.
- Ởmứcýnghĩa10%,tỷlệcổtứctiềnmặttỷlệnghịchvớihệsốrủirokinhdoanh.Th eokếtquảthốngkêmiêutả,tathấyđượchệsốnhạycảmgiữatỷsuấtsinhlợicủacácchứng khoánsovớithịtrườngcủacáccôngtyđượcnghiêncứugiaiđoạn2008-
2012khácao(trungbình44,5%),nênsựổnđịnhvềlợinhuânvàtốcđột ă n g trưởngcủacác doanhnghiệpkhôngổnđịnh.Đặcbiệt,cácdoanhnghiệpViệtN a m chủyếucóquymôn hỏnênnhucầuvốnđầutưkhácao.Dođó,cùngvớisựkhôngchắcchắcdòngtiềntrongtư ơnglai,cácdoanh nghiệpsẽcóxuhướng chitrảc ổtứcthấpđểgiảmchiphítàichínhtừviệcvayvốnbênngoài.Điềunàyphùhợpvới giảithíchcủaJensenetal.(1992),Moh'detal.(1995).
- Tuynhiên,dòngtiềntựdo(FCF),tốcđộtăngtrưởng(GROW)vàđònbẩytàic h í n h ( LEV)khôngcóýnghĩathốngkê.
Dựbáotỷlệcổtứckỳvọng
Nhưđãthảoluậntrongphầnphươngphápnghiêncứu,hệsốtươngquantrongmôh ìnhTobitcácảnhhưởngngẫunhiênnhằmxemxéttácđộngcủasựthayđổicácbiếng iảithíchđếnxuhướngchitrảcổtứccủacáccôngty,kểcảnhữngbiếnthiếuquansát.Đế nphầnnày,tôitiếnhànhdựbáogiátrịtỷlệcổtứckỳvọngy*t r o n g môhìnhdựbáovàkếtq uảsosánh giữatỷlệcổtức đượcquansátvàkỳvọngđ ư ợ ctrìnhbàyởHình3.1.
Hình3.1:Giátrịquansátvàgiátrịdựbáocủatỷlệcổtức Đểxácđịnhmôhìnhdựbáocóphùhợpvớichínhsáchthựctếcủacáccôngtyđư ợ cngh iêncứuhaykhông,tôitiếnhànhkiểmđịnhtrungbìnhtỷlệchitrảcổtứcc ủacácgiátrịđược quansátvàtrungbìnhtỷlệchitrảcổtứccủagiátrịdựbáocó khácnhauhaykhôngthôngquakiểmđịnhthốngkêcặpt- test.Kếtquảđượcđượcthểhiệntrongbảng3.6chothấycósựkhácbiệtgiữatrungbìnhgiá trịquansátvàgiátrịdựbáo.Giátrịtrungbìnhdựbáothấphơnsovớitrungbìnhquansátđối vớicáccôngtyniêmyếttrênthịtrườngchứngkhoánViệtNamgiaiđoạn2008-2012.
Nguyên nhân có sự khác biệt trong chính sách cổ tức của doanh nghiệp Việt Nam phụ thuộc khá nhiều vào yếu tố tâm lý Năm 2008, nhiều doanh nghiệp đã tăng cường chi trả cổ tức bằng tiền mặt trước khi quy định thuế thu nhập chứng khoán có hiệu lực từ ngày 01/01/2009, với mức thuế 5% áp dụng từ đầu năm 2009 Trong bối cảnh thông tin bất cân xứng của thị trường Việt Nam hiện nay, chính sách cổ tức được xem như một công cụ phát tín hiệu hiệu quả Đặc biệt, thị trường chứng khoán Việt Nam còn khá non trẻ và các doanh nghiệp chủ yếu đang trong giai đoạn phát triển, nên việc chi trả cổ tức cao, ngay cả khi hoạt động kinh doanh gặp khó khăn, có thể thu hút nhà đầu tư Tuy nhiên, điều này cũng dẫn đến việc dự báo chính sách cổ tức dựa trên các chỉ số trong giai đoạn này có thể không chính xác.
Đánhgiáhệsốảnhhưởngbiên
Ởphầntrên,tôiđãđánhgiáhệsốtươngquangiữacácnhântốvàtỷlệcổtức.Tuynhiên,doxảyratrườnghợpcácquansát bịthiếucácquansátvàbịchặn(y>0), nênphầnnàytôitiếnhànhđánhgiálạihệsốtươngquangiữacácbiếngiảithíchvớitỷlệcổtứcởha itrườnghợpquansátbịthiếuvàquansátbịchặn(y>0).
Kếtquảướclượngảnhhưởngbiêntrongtrườnghợptổngthểcácquansát(baog ồm cácquansátbịthiếu)đượctrìnhbàytrongbảng3.7.Ởmứcýnghĩa5%,trongđiềukiệncácyế utốkháckhôngđổi,PhầntrămsởhữucủaNhànướctăng1%thìtỷlệchicổtứcbằngtiềnmặttă ng0,11%,quymôcôngtytăng1%làmchotỷlệcổt ứctiềnmặttăng0,06%,lợinhuậntăng1
%thìtỷlệcổtứcbằngtiềnsẽtăng0,75%.Ở mứcýnghĩa10%, trongđiềukiệncácyếutốkháckhôngđổi,nếu hệsốBetatăng1 % thìtỷlệcổtứcsẽgiảm0,09%.Cácyếutốcònlạikhôngcóýnghĩathốngkê.
Bảng3.7:Ướclượcảnhhưởngbiêntrongtrườnghợpthiếuquansát( ce n so r in g ) Đốivớicác c ô n g tyluônch it r ảcổtức( y> 0) , k ếtquảlượ ngảnh h ư ở ngbi ên đ ư ợctrìnhbàytrongbảng3.8.
Hệsốảnhhưởngbiêntrong bảng3.8thểhi ệnởmứcýnghĩa5%,trong điềukiện cácyếutốkháckhôngthayđổi,khiPhầntrămsởhữucủaNhànướctăng1%t h ì tỷlệcổtức sẽtăng0,16%.Tươngtự,khilợinhuậncôngtytăng1%thìtươngứngvớitỷlệcổtứcsẽtă ng1,03%,khiquymôcôngtytăng1%thìtỷlệcổtứccũngt ăn g 0,08%.Cònxétởmứcýnghĩa 10%cóthêmsựtácđộngcủahệsốBeta,điềunày cũngcónghĩakhiHệsốBetatăng1%thìt ỷlệcổtứcgiảm0,13%.Cácyếutốkh ác khôngcóýnghĩathốngkê.
Khisosánhả n h hưở ngbiênc ủaha i trườnghợptổngthểcácqua nsátvàcácq ua nsátứngvớicáccôngtychitrảcổtức(y>0),tathấyđượcmứcđộnhạycảmcủatỷlệchitr ảcổtứcđốivớicácnhântốđượcchọnnghiêncứuởcôngtychitrảcaohơnsovớicáccôngty khôngchitrảcổtức.
Nhìnchung,từquakếtquảnghiêncứutacóthểthấyđượccảchiphíđạidiệnv à c h i p h í g i a o dịchtàichínhđềuảnhhưởngđến chínhsáchchi trảcổtức bằngtiềnmặtcủacáccôngtyniêmyếttrênthịtrườngViệtNam,đặcbiệtlàchiphíđạidiện.D ovậychiphíđạidiệnvàchiphítàichínhlàvấnđềđángchúýđốivớicácnhàđầutưđặcbi ệtlàcácnhàđầutưngắnhạnbởivìnóảnhhưởngtrựctiếpđếnlợiíchcủahọtrongtươnglai.
2012.Tôiđãlựachọncácnhântốảnhhưởngđếnchínhsáchcổtứccủacácdoanhnghiệpn iêmyếtởgócđộvềchiphíđạidiệnvàchiphígiaodịchtàichínhthôngq u a cácbiếnđạ idiệnchocơcấuvốnchủsởhữu,dòngtiềntựdo,cơhộipháttriển,đònbẩytàichính,rủirokin hdoanhvàlợinhuận.VàMôhìnhTobitcácảnhhưởngngẫunhiênđãđượcsửdụngđểkiểm địnhbảygiảthuyếtđượcđặtradựavàocácnghiêncứutrướcđây.
Kếtquảnghiêncứuchothấy,ởthịtrườngchứngkhoánViệtNam,tỷlệchitrảc ổtứcm ặttiềnmặtkhácaovàcósựchênhlệchlớngiữacáccôngty,cáccôngtyN h à nướcchiphối cóxuhướngchitrảcổtứccaohơncáccôngtykhác.Đồngthờik hilợinhuậncàngcao,cácd oanhnghiệpcóxuhướngchitrảcổtứccàngcao,đặcbiệtcáccôngtycóquymôcànglớnthì càngchitrảcổtứccaođểgiảmchiphíđạidiện.Ngoàira,đểgiảmchiphítàichính,các côngtycóhệsốrủirokinhdoanhcàngcaothìchitrảcổtứccàngthấpxuấtpháttừviệc khôngchắcchắnlợinhuậnc ũ n g nhưdòngtiềntrongtươnglai.
Bêncạnhđó,dựatrênkếtquảtươngquan,tôicũngđãướctínhtỷlệchitrảcổt ứckỳv ọ ngt h ô n g q u a môh ì n h dựb á o T u y n h i ê n dođ ặ c đ i ể mc ủat h ịt r ư ờ ngch ứngkho ánViệtNamcònphụthuộckhánhiềuvàoyếutốvĩmônhưthuế,lạmp h á t , thôngtinb ấtcânxứngnêngiátrịkỳvọngchưaphùhợpvớigiátrịquansátthựctếtừdữliệucủacáccô ngtygiaiđoạn2008–
2012.Dođó,việcđánhgiátínhchấtổnđịnhcủatỷlệcổtứcvàlựachọnthêmyếutốthuế,lạm phát,thôngtinbấtc â n xứngđểđưavàomôhìnhđánhgiátácđộngđếnchínhsáchcổtức làmộthướngđ i tiếptheocủađềtài.
1 ĐinhPhiHổ,2012,“Phươngphápnghiêncứuđịnhlượng&nhữngnghiênc ứuthựctiễntrongkinhtếpháttriển– nôngnghiệp,NhàxuấtbảnPhươngĐ ô n g
3 DươngKha,2012,“ChínhsáchcổtứccủacácdoanhnghiệpViệtNamtrongmôitrư ờngthuế,lạmphátvàdiễnbiếnthịtrườngvốn”,TạpchíPháttriển&Hộinhập–
4 TrầnN g ọcT h ơ , 2 0 0 7 , “ T à i c h í n h d o a n h nghiệph i ệnđ ạ i ” , N h à x u ất b ảnThốngKê
5 TrầnThịHảiLý,2012,“QuanđiểmcủacácnhàquảnlýdoanhnghiệpViệtN a m vềchínhsách cổtứcvớigiátrịdoanhnghiệp”,TạpchíPháttriển&Hộin h ập–
InternationalEvidenceontheDeterminantsofDividendPolicy”, Journ alofFinancialEconomicsVolume89,Issue1,July2008,Pages62–82
3 Dr.Y.SubbaReddy,2 0 0 2, “DividendPolicyofIndianCorporateFirms:AnAnalysis ofTrendsandDeterminants”,NationalStock E x c h a n ge (NSE)R e s e a r c h Init iativePaperNo.19
Kuwari,2009, “Determinants of theDividend Policy inE m e r g i n g Stoc kExchanges:TheCaseofGCCCountries”,GlobalEconomy&FinanceJourna lVol.2No.2September2009.Pp.38-63
5.ElisabeteVieira,ClaraRaposo,2007,“Theeffectoffirm- specificfactorsont h e marketreactiontodividendchangeannouncement s:newevidencefromEu ro pe”, MarmaraJournalofEuropeanStudies01/2011.
6 FodilA d j a o u d , ImedC h k i r , SamirS a a d i , 2 0 0 6 , “ WhatD r i v e s C a n a d i a n Co rp or ate D i v i d e n d P o l i c y : A g e n c y C o s t o r Information”
8 HafeezAhmedv à AttiyaY J a v i d , 2 0 0 9 , “ T h e D e t e r m i n a n t s o f Divid endP o l i c y i n P a k i s t a n ” , International Research Journalof Finance andE co no mi cs ISSN1450-2887Issue29(2009)
Malkawi,2007,“DeterminantsofCorporateDividendP o l i c y inJordan:AnApp licationoftheTobitModel”,JournalofEconomic
10 JackD G l e n , Y a n n i s K a r m o k o l i a s , R o b e r t R M i l l e r , S a n j a y S h a h , 1 9 9 5 , “ DividendPolicyandBehaviorinEmergingMarketsToPayorNott oPay”,Di scu ssio n PaperNumber26
11 JoséFilipeAbreu,2006,“AnAgencyTheoryApproachtoTheDeterminantsofDi videndPolicy:EvidenceFromthePortugueseStockMarket”,Faculdaded e Economia doPorto,May2006
12 Kania,S h a r o n L a n d B a c o n , F r a n k W.,2 0 0 5 , “Whatf a c t o r s m o t i v a t e t h e c o r p o r a t e dividenddecision?”,ASBBSE-Journal,Volume1,No.1,2005
FinancialFirmsofK a r ac h i S t o c k Exchange” ,B us i n es s Management D ynamicsVol.1,No.11,May2012,pp.76-92
16 MichaelC.JensenandWilliamH.Meckling,“TheoryoftheFirm:ManagerialBehavio r,
AgencyCostsandOwnershipStructure”,JournalofFinancialEconomics,October,197 6,V.3,No.4,pp.305-360.
17.MichaelS.Rozeff,1982,“Growth,BetaandAgencycostsasdeterminantsofd i v i d e n d payoutratios”,TheJournalofFinancialResearchVol.V,No.3
18 Miller,M.,&Modigliani.1961,“DividendPolicy,Growth,andtheValuationo f Sha res”,JournalofBusiness,Vol.34,pp.411–433
19 RafaelL a P o r t a , F l o r e n c i o L o p e z - d e - s i l a n e s , A n d r e i S h l e i f e r , a n d Ro b e rt W V i s h n y , 2 0 0 0 , A g e n c y Problemsa n d D i v i d e n d Policiesa r o u n d t h e W o r l d , Thej o u r n a l o f f i n a n c e - v o l l v , n o 1 - f e b r u a r y 2000
FinancialSectorofPakistan:EmpiricalEvidencefromt h e KarachiStoc kExchange”, World AcademyofScience,EngineeringandT ech no lo g y592011
21.SanthiAppannanandLeeWeiSim,2011,“Astudyonleadingdeterminantso fd i v i d e n d p o l i c y i n malaysial i s t e d c o m p a n i e s forf o o d i n d u s t r y u n d e r consumerproduct sector”,2nd Internationalc o n f e r e n c e on business ande c o n o m i c research(2ndicber2011)proceeding
CycleT h e o r y andF r e e C a s h F l o w H y p o t h e s i s : EvidencefromDivide ndPolicyinThailand”,International Jo u rna l ofFinancialResearch,Vol.2,
