Kinh Tế - Quản Lý - Kinh tế - Quản lý - Chuyên ngành kinh tế 11012024 Báo cáo cập nhật www.vndirect.com.vn 1 Lợi nhuận ròng tăng trưởng chậm từ mức đáy ➢ Hạ khuyến nghị xuống TRUNG LẬP với tiềm năng tăng giá 13,2. Chúng tôi nâng giá mục tiêu lên 9,4 khi giá cổ phiếu đã tăng 18,6 kể từ báo cáo gần nhất. ➢ Động lực chính cho sự thay đổi giá mục tiêu chủ yếu đến từ việc chuyển mô hình dự phóng sang 2024 và thay đổi giả dịnh WACC. ➢ PE trượt 12 tháng là 48,8 lần, phù hợp với triển vọng tăng trưởng của DN. Điểm nhấn tài chính ➢ Doanh thu Q323 giảm 36,5 svck đạt 1.219 tỷ đồng (~49,6tr USD) do mảng kinh doanh nông sản giảm 46,7 svck trong khi đó DT mảng 3F tăng 13,2 svck. ➢ Biên LN gộp Q323 cải thiện nhẹ 0,4 điểm nhờ biên LN gộp mảng 3F cải thiện. ➢ Tuy nhiên, biên LN ròng Q32023 giảm 5 điểm svck do chi phí lãi vay tăng 9 lần svck sau khi BAF tăng vay nợ nhằm đầu tư các trang trại mới. Luận điểm đầu tư Nhu cầu gia tăng thúc đẩy giá lợn hơi phục hồi trở lại Giá lợn hơi hiện tại thấp hơn 10,5 so với chi phí sản xuấtkg của các hộ chăn nuôi nhỏ lẻ, điều này khiến nhiều hộ chăn nuôi ngần ngại tái đàn trong 6T24. Trong khi đó, chúng tôi kỳ vọng nhu cầu tiêu thụ thịt lợn trong năm 2024 tăng 5 svck khi tình hình kinh tế dần phục hồi. Do đó, chúng tôi dự phóng giá lợn hơi cải thiện 5,0 svck trong năm 2024 từ mức nền thấp trong năm 2023 lên mức 56.400 đồngkg. Mở rộng quy mô đàn hỗ trợ doanh thu tăng trưởng nhẹ trong 2024-25. Chúng tôi kỳ vọng DT của BAF cải thiện 6,97,8 svck trong giai đoạn 2024-25. Doanh nghiệp đang có kế hoạch nâng tổng đàn thêm 40 svck lên 420.000 con. Ngoài ra, BAF sẽ tiếp tục mở rộng hệ thống phân phối sản phẩm thông qua chiến lược đa dạng hóa kênh phân phối. Giá nông sản hạ nhiệt hỗ trợ biên LN gộp cải thiện Chúng tôi dự phóng biên LN gộp của BAF tăng lần lượt 1,92,21,0 điểm svck lên 8,510,711,7 trong năm 20232425. Theo Worldbank, giá nông sản toàn cầu (nguyên liệu chính cho thức ăn chăn nuôi) dự kiến giảm 6,5 svck vào năm 2024. Do đó chúng tôi kì vọng giá thức ăn chăn nuôi tiếp tục giảm nhẹ trong năm 2024, sẽ hỗ trợ biên LN gộp của BAF cải thiện do chi phí đầu vào giảm. Tuy nhiên, đầu tư các trang trại mới sẽ kéo theo chi phí lãi vay tăng mạnh Chi phí xây dựng trang trại của BAF chủ yếu đến từ vay nợ dài hạn. Do đó, với mục tiêu tổng đàn lợn tăng trưởng kép 40,6 trong giai đoạn 2023-26, chúng tôi cho rằng doanh nghiêp sẽ cần một khoản vay lớn. Do đó, chi phí lãi vay cao sẽ gây áp lực lên tăng trưởng LN ròng trong giai đoạn 2023-25. Chúng tôi dự phóng LN ròng giảm 70,4 svck trong năm 2023 và cải thiện 108,339,3 svck trong năm 2024-25 từ mức nền thấp trong năm 2023. Tuy nhiên, so với năm 2022, lợi nhuận ròng vẫn thấp hơn 38,314,1. LN sụt giảm đẩy PE lên cao Định giá PE hiện tại của BAF tương đối cao. Mặc dù chúng tôi dự phóng LN ròng tăng trưởng 108,3 svck trong năm 2024, nhưng vẫn thấp hơn 38,3 sv LN ròng năm 2022 là 292 tỷ đồng (12 triệu USD). Do đó, mức PE mục tiêu là 21 lần trong 2024 vẫn cao hơn PE trung bình năm 2022 là 13 lần. Nguồn: VNDIRECT RESEARCHFinancial summary 12-22A 12-23E 12-24E 12-25E Tăng trưởng DT thuần (32,5) (34,4) 6,9 7,8 Tăng trưởng EPS (9,2) (70,4) 108,3 39,3 Biên lợi nhuận gộp 6,9 8,5 10,7 11,7 Biên LN ròng 4,1 1,9 3,6 4,7 PE (x) 12,6 42,4 20,4 14,6 Rolling PB (x) 2,1 2,0 1,8 1,6 ROAE 18,2 4,8 9,4 11,7 Nợ ròng trên vốn chủ sở hữu 48,3 92,4 89,3 80,4 Chuyên viên phân tích: Hà Thu Hiền hien.hathuvndirect.com.vn CTCP Nông nghiệp BAF Việt Nam (BAF) Trung lập (từ khả quan) Hàng tiêu dùng Giá hiện tại VND25.650 Cao nhất Thấp nhất 52 tuần VND26.35017.250 Giá mục tiêu VND29.200 Giá mục tiêu trước đó VND26.700 Consensus Na Tiềm năng tăng giá 13,2 Tỷ suất cổ tức 0,0 Tổng tỷ suất sinh lời 13,2 Triển vọng Khả quan Định giá Trung lập Phân tích kỹ thuật NH Kém khả quan Thị giá vốn (tr USD) 114.8 GTGDBQ 3 tháng (tr USD) 2.9 Sở hữu NN (tr USD) 75.5 Số CP lưu hành (tr) 143.5 Số CP sau pha loãng (tr) 143.5 BAF VNI PE trượt 48,8x 14,1x PB hiện tại 1,4x 1,7x ROA 1,0 2,0 ROE 3,1 11,7 dữ liệu 1012024 Diễn biến giá Giá cổ phiếu () 1T 3T 12T ACV -2,7 8,5 46,4 Tương quan VNIndex -2,8 9,7 36,5 Cơ cấu sở hữu Siba Holdings 20,5 Bùi Hương Giang 13,3 Khác 66,2 Tổng quan doanh nghiệp Được thành lập vào năm 2017, BAF tập trung vào chuỗi giá trị chăn nuôi lợn với 3 nhà máy sản xuất thức ăn chăn nuôi và 25 trang trại với quy mô trên 300.000 con lợn – nằm trong top 5 công ty chăn nuôi lớn nhất Việt Nam.-40 0 40 80 Jan-23 May-23 Sep-23 baf VNIndex 11012024 Báo cáo cập nhật www.vndirect.com.vn 2 Tổng quan doanh nghiệp: Ngôi sao mới nổi trong mô hình 3F CTCP Nông nghiệp BAF Việt Nam (BAF) được thành lập vào tháng 42017 với vốn điều lệ ban đầu là 30 tỷ đồng (~1,2 triệu USD). BAF được niêm yết trên Sở Giao dịch Chứng khoán TP Hồ Chí Minh từ T122021. Hoạt động kinh doanh của BAF ban đầu tập trung vào kinh doanh nông sản tuy nhiên đến T32019, BAF đã tái cấu trúc hệ thống trang trại và phát triển kinh doanh sang mảng Thức ăn chăn nuôi và Thực phẩm. Theo ban lãnh đạo, kinh doanh nông sản có tiềm năng nhưng đặt ra nhiều thách thức cho một doanh nghiệp mới như BAF. Vì vậy, từ đầu năm 2020, công ty quyết định thay đổi chiến lược và hiện đang vận hành hệ thống Trang trại – Thức ăn chăn nuôi – Thực phẩm (3F) tích hợp theo chiều dọc. Hiện BAF đang vận hành 3 nhà máy thức ăn chăn nuôi phục vụ nhu cầu nội bộ, 28 trang trại với công suất 300.000 con lợn và chuẩn bị xây dựng 2 nhà máy chế biến thịt tại Bình Phước và Hòa Bình với công suất 240 con lợn thịtgiờ. BAF là một mảnh ghép trong hệ sinh thái của Tập đoàn Tân Long - đơn vị dẫn đầu về nhập khẩu nguyên liệu thức ăn chăn nuôi tại Việt Nam. Tân Long không chỉ kinh doanh nông sản mà còn đầu tư chuỗi giá trị khép kín của ngành chăn nuôi. BAF là chìa khóa để Tập đoàn Tân Long thực hiện mô hình 3F. Nhờ sự hỗ trợ từ Tập đoàn Tân Long, BAF có thể tiếp cận nguồn nguyên liệu đầu vào với giá cả hợp lý và ổn định. Từ đó, chi phí thức ăn chăn nuôi của BAF thấp hơn 10- 15 so với các đối thủ cạnh tranh, theo ban lãnh đạo. Hình 1: DT và LN ròng của BAF giai đoạn 2018-2021 Hình 2: Hệ sinh thái của Tập đoàn Tân Long Nguồn: VNDIRECT RESEARCH, BÁO CÁO CÔNG TY Nguồn: VNDIRECT RESEARCH, BÁO CÁO CÔNG TY Kinh doanh nông sản đóng chiếm tỷ trọng lớn nhất trong doanh thu 9T23 với 74, tiếp theo là mảng 3F với 35. Tuy nhiên, mảng 3F đóng góp 80,5 lợi nhuận gộp với biên lợi nhuận gộp cao khoảng 25,9 so với mức 1,9 trong mảng kinh doanh nông sản. Hình 3: Cơ cấu DT của BAF theo từng mảng kinh doanh (đơn vị: ) Hình 4: Cơ cấu LN gộp của BAF theo từng mảng kinh doanh ( ) Nguồn: VNDIRECT RESEARCH, BÁO CÁO CÔNG TY Vòng tròn trong: 2020 – vòng tròn giữa: 2021 – vòng tròn ngoài: 2022 Nguồn: VNDIRECT RESEARCH, BÁO CÁO CÔNG TY 11012024 Báo cáo cập nhật www.vndirect.com.vn 3 Tóm tắt KQKD: Chi phí lãi vay cao gây áp lực lên kết quả kinh doanh Hình 5: Kết quả kinh doanh Q323 và 9T23 Nguồn: VNDIRECT RESEARCH, BÁO CÁO CÔNG TY Kinh doanh nông sản giảm ảnh hưởng tới tăng trưởng doanh thu Doanh thu Q323 giảm 36,5 svck xuống còn 1.219 tỷ đồng (~49,6 triệu USD) do mảng kinh doanh nông sản giảm 46,7 svck, phù hợp với định hướng tập trung vào hoạt động chăn nuôi của doanh nghiệp. Trong khi đó, doanh thu mảng 3F tăng 13,2 svck, nhờ sản lượng bán ra tăng 27,5 svck trong khi giá bán giảm 7,5 svck, theo ước tính của chúng tôi. Theo ban lãnh đạo, trong Q323, BAF đã đưa 4 trang trại mới vào hoạt động, nâng tổng số trang trại đang hoạt động lên 25 trang trại và tổng đàn lên 30 svck. Mảng 3F chiếm tỷ trọng cao hỗ trợ biên LN gộp ổn định Biên LN gộp trong Q323 của BAF tăng 0,4 điểm svck nhờ sự thay đổi trong cơ cấu LN gộp với tỷ trọng đóng góp cao từ mảng 3F có biên LN gộp cao hơn so với mảng kinh doanh nông nghiệp. Trong Q323, biên LN gộp của mảng 3F đạt 34,3, đóng góp 91,1 vào LN gộp Q323 (so với 82,4 trong Q322). Chi phí lãi vay tăng gây áp lực lên LN ròng Q323 Trong Q323, chi phí lãi vay tăng gấp 9 lần svck, chủ yếu do tổng vay nợ ngắn hạn và dài hạn tăng 85,6 svck. Chúng tôi cho rằng doanh nghiệp tăng vay nợ để đầu tư xây dựng trang trại mới trong giai đoạn nửa cuối 2023 và 6T24. Trong Q323, chi phí đầu tư của BAF đạt 240 tỷ đồng (+38,1 svck) chủ yếu đến từ vay nợ ngắn hạn, theo ước tính của chúng tôi. Do đó, biên LN ròng giảm 5,0 điểm svck. Ngoài ra, trong Q322, BAF ghi nhận tăng trưởng LN ròng đạt mức kỉ lục kể từ khi niêm yết, điều này khiến LN ròng trong Q323 giảm 77,5 svck, xuống còn 39 tỷ đồng (~1,5 triệu USD). Trong 9T2023, LN ròng của BAF đạt 51 tỷ đồng (~2 triệu USD, giảm 82,2 svck), thấp hơn và hoàn thành 25,3 dự phóng cả năm của chúng tôi. Tuy nhiên, biên LN ròng trong Q323 của BAF đạt 3, cải thiện đáng kể sv qmức 0,5 trong Q223, giúp LN ròng tăng mạnh 390 so với quý trước. Nguyên nhân chủ yếu do giá lợn hơi tăng 6,1 sv quý trước và 3 trang trại mới đi vào hoạt động trong tháng 6 giúp tăng nguồn cung thịt ra thị trường.Tỷ đồng Q323 svck 9T23 svck 9T222022 9T232023 Doanh thu 1.219 -36,5 3.625 -25,8 69,4 61,4 Kinh doanh nông sản 846 -46,7 2.678 -31,9 68,6 62,0 Mảng 3F 379 13,2 928 -2,8 72,7 58,8 LN gộp 143 -33,6 299 -29,3 87,1 58,2 Chi phí QLBH 50 13,4 138 27,7 69,7 74,5 Chi phí tài chính (41) 834,7 (83) Na Na 93,3 LN trước thuế 41 -77,5 59 -82,4 96,6 24,8 LN ròng 39 -75,2 51 -82,2 97,8 25,3 Biên LN gộp 11,8 0,5 đ 8,2 -0,4 đ 1,8 đ -0,4 đ Biên LN ròng 3,2 -5,0 đ 1,4 -4,4 đ 1,7 đ -1,9 đ 11012024 Báo cáo cập nhật www.vndirect.com.vn 4 Triển vọng 2024-25: Dần dần phục hồi từ 2024 Thay đổi dự phóng 2023-25 Hình 6: Thay đổi dự phóng 2023-25 Nguồn: VNDIRECT RESEARCH, BÁO CÁO CÔNG TY Động lực tăng trưởng doanh thu 2024 đến từ mảng 3F Nhu cầu gia tăng thúc đẩy giá lợn hơi phục hồi trở lại Trong năm 2023, giá lợn giảm 5,2 svck xuống còn 53.700 đồngkg, thấp hơn 10,5 so với chi phí sản xuấtkg của các hộ chăn nuôi nhỏ lẻ. Trong 2024, chúng tôi kỳ vọng giá lợn tăng 5,0 svck từ mức nền thấp trong năm 2023 lên 56.400 đồngkg do nhu cầu tiêu thụ thịt lợn tăng 5 svck trong khi nguồn cung trong nước vẫn ổn định. Chúng tôi kỳ vọng nhu cầu tiêu thụ thịt lợn sẽ tăng 5 svck trong năm 2024. Chúng tôi cho rằng tình hình kinh tế dần khởi sắc sẽ kích thích chi tiêu của người tiêu dùng. Hơn nữa, ngành du lịch dự kiến sẽ đón một lượng lớn khách quốc tế tới Việt Nam, qua đó đẩy mạnh các hoạt động ăn uống, giải trí trong năm 2024. Trong khi đó, chúng tôi kỳ vọng nguồn cung thịt lợn duy trì ở mức ổn định (+4 svck, theo Tổng cục Thống kê) trong năm 2024. Năm 2023, sản lượng thịt lợn vẫn ở mức cao do tác động phức tạp của dịch tả lợn châu Phi (ASF) dẫn đến việc các hộ chăn nuôi nhỏ lẻ bán tháo nhằm chạy dịch. Tuy nhiên, chúng tôi nhận thấy đang có sự thay đổi trong cơ cấu ngành chăn nuôi, trong đó số hộ chăn nuôi nhỏ lẻ đã giảm mạnh 50 từ 4 triệu hộ vào năm 2021 xuống còn 2 triệu hộ vào đầu năm 2023 trong khi các doanh nghiệp 3F vẫn tiếp tục mở rộng quy mô trang trại. Chúng tôi cho rằng điều này sẽ giúp ổn định nguồn cung thịt lợn trong những năm tới do các trang trại 3F tuân thủ vệ sinh an toàn chuồng trại ít bị ảnh hưởng bởi dịch bệnh, qua đó tránh tình trạng bán tháo để chạy dịch trên thị trường.Chú thích Unit: VNDbn FY23 FY24 FY25 FY23 svck FY24 svck FY25 svck Doanh thu thuần 5.902 6.338 6.888 4.622 -34,4 4.939 6,9 5.325 7,8 Kinh doanh nông sản 4.319 4.363 4.489 3.362 -41,4 3.396 1,0 3.495 2,9 Chúng tôi hạ dự phóng sản lượng bán xuống 22,820,820,8 trong 2023-25 so với dự phóng cũ nhằm phù hợp với số liệu trong 9T23. Mảng 3F 1.580 1.971 2.396 1.258 -4,2 1.540 22,5 1.828 18,7 Chúng tôi hạ dự phóng sản lượng bán xuống 30,915,69,6 trong 2023-25 do nhu cầu tiêu thụ thịt thấp hơn dự kiến trong 9T23 và giảm giá bán xuống 2,30,80,8. Lợi nhuận gộp 513 585 678 394 -18,7 530 34,5 622 17,3 Biên LN gộp 8,7 9,2 9,8 8,5 1,6đ 10,7 2,2đ 11,7 0,9đ Chi phí BH và QLDN 186 208 239 179 15,0 198 10,5 223 12,9 chi phí BH và QLDNDT 3,2 3,3 3,5 3,9 1,7đ 4,0 0,1đ 4,2 0,2đ EBIT 327 377 439 216 -34,6 333 54,4 399 19,9 Biên EBIT 5,5 5,9 6,4 4,7 0,0đ 6,7 2,1đ 7,5 0,8đ Chi phí tài chính (113) (106) (105) (138) 439,7 (124) -9,9 (108) -13,3 Chi phí lãi vay (111) (104) (102) (137) 333,3 (123) -10,1 (106) -13,6 Chúng tôi tăng nợ ngắn hạn lên 24,462,461,1 trong 2023-25 so với dự phóng trước đó do chúng tôi cho rằng công ty sẽ tiếp tục vay nợ nhằm tài trợ cho các dự án xây dựng trnag trại sắp tới. Chi phí thuế 38 44 55 14 -74,8 34 143,6 48 39,3 Thuế suất 16,0 16,0 16,0 14,0 -2,0đ 16,0 2,0đ 16,0 0,0đ Lợi nhuận ròng 200 232 286 86 -70,4 180 108,3 251 39,3 Biên LN ròng 3,4 3,7 4,2 1,9 -2,3đ 3,6 1,8đ 4,7 1,1đ Cũ Mới 11012024 Báo cáo cập nhật www.vndirect.com.vn 5 Hình 7: Nguồn cung thịt lợn Việt Nam duy trì ở mức cao trong 9T23 (đơn vị: nghìn tấn) Hình 8: Tốc độ tăng trưởng đàn lợn của Việt Nam svck từ T122 đến T1123 (đơn vị: ) Nguồn: VNDIRECT RESEARCH, GSO Nguồn: VNDIRECT RESEARCH, GSO Hình 9: Giá lợn nội địa giai đoạn 2016 - 23 (đơn vị: đồngkg) Nguồn: VNDIRECT RESEARCH, ANOVA FEED Bắt đầu phục hồi từ Q124 Năm 2023, BAF đầu tư thêm 7 trang trại mới tại Tây Ninh, trong đó 4 trang trại mới (Đông An Khánh, Nam An Khánh, Bắc An Khánh, Trại xanh 2) được đưa vào hoạt động từ Q223, nâng tổng đàn lợn lên tới 300.000 đàn (+50 svck). Năm 2024, doanh nghiệp có kế hoạch đưa hai trang trại mới vào hoạt động vào tháng 1 và một trang trại khác vào tháng 2. Cả ba trang trại mới này đều đang được xây dựng từ Q423. Chúng tôi kỳ vọng BAF sẽ tiếp tục đầu tư vào trang trại mới để nâng tổng đàn tăng 40 svck lên 420.000 con vào năm 2024. Bên cạnh việc mở rộng quy mô đàn lợn, BAF còn mở rộng hệ thống phân phối để đảm bảo đầu ra sản phẩm: T1023, BAF chính thức giới thiệu sản phẩm “BAF Meat” vào Big C, GO và Top market. Theo ban lãnh đạo, bên cạnh siêu thị Siba Food và cửa hàng Meat shops (chuỗi cửa hàng của BAF), doanh nghiệp cũng tiếp tục tìm kiếm các đối tác và siêu thị lớn khác để tăng độ phủ sản phẩm “BAF Meat”. Cũng cuối T102023, Tập đoàn Tân Long và hai đối tác Nhật Bản là Tập đoàn Nikkokutrust và Tập đoàn tài chính Tokyo Kiraboshi đã chính thức ký kết hợp đồng thành lập liên doanh tại Việt Nam để sản xuất và cung cấp suất ăn công nghiệp. Đặc biệt, Tập đoàn Tân Long chịu trách nhiệm cung cấp nguyên liệu đầu vào chính như gạo và thịt (từ BAF). T1223, BAF cũng bắt đầu phân phối sản phẩm tại AEON Mall Hải Phòng và 17 cửa hàng AEON MaxValu tại các thành phố cấp 1. 11012024 Báo cáo cập nhật www.vndirect.com.vn 6 Hình 10: Kế hoạch mở rộng đàn lợn của BAF (đơn vị: con) Hình 11: Doanh thu BAF dự phóng tăng trưởng 22,518,7 svck trong năm 2024-25 Nguồn: VND...
Trang 1Lợi nhuận ròng tăng trưởng chậm từ mức đáy
➢ Hạ khuyến nghị xuống TRUNG LẬP với tiềm năng tăng giá 13,2% Chúng tôi nâng giá mục tiêu lên 9,4% khi giá cổ phiếu đã tăng 18,6% kể từ báo cáo gần nhất
➢ Động lực chính cho sự thay đổi giá mục tiêu chủ yếu đến từ việc chuyển mô hình dự phóng sang 2024 và thay đổi giả dịnh WACC
➢ P/E trượt 12 tháng là 48,8 lần, phù hợp với triển vọng tăng trưởng của DN
Điểm nhấn tài chính
➢ Doanh thu Q3/23 giảm 36,5% svck đạt 1.219 tỷ đồng (~49,6tr USD) do mảng kinh doanh nông sản giảm 46,7% svck trong khi đó DT mảng 3F tăng 13,2% svck
➢ Biên LN gộp Q3/23 cải thiện nhẹ 0,4 điểm % nhờ biên LN gộp mảng 3F cải thiện
➢ Tuy nhiên, biên LN ròng Q3/2023 giảm 5 điểm % svck do chi phí lãi vay tăng 9 lần svck sau khi BAF tăng vay nợ nhằm đầu tư các trang trại mới
Luận điểm đầu tư
Nhu cầu gia tăng thúc đẩy giá lợn hơi phục hồi trở lại
Giá lợn hơi hiện tại thấp hơn 10,5% so với chi phí sản xuất/kg của các hộ chăn nuôi nhỏ lẻ, điều này khiến nhiều hộ chăn nuôi ngần ngại tái đàn trong 6T24 Trong khi
đó, chúng tôi kỳ vọng nhu cầu tiêu thụ thịt lợn trong năm 2024 tăng 5% svck khi tình hình kinh tế dần phục hồi Do đó, chúng tôi dự phóng giá lợn hơi cải thiện 5,0% svck trong năm 2024 từ mức nền thấp trong năm 2023 lên mức 56.400 đồng/kg
Mở rộng quy mô đàn hỗ trợ doanh thu tăng trưởng nhẹ trong 2024-25
Chúng tôi kỳ vọng DT của BAF cải thiện 6,9%/7,8% svck trong giai đoạn 2024-25 Doanh nghiệp đang có kế hoạch nâng tổng đàn thêm 40% svck lên 420.000 con Ngoài ra, BAF sẽ tiếp tục mở rộng hệ thống phân phối sản phẩm thông qua chiến lược đa dạng hóa kênh phân phối
Giá nông sản hạ nhiệt hỗ trợ biên LN gộp cải thiện
Chúng tôi dự phóng biên LN gộp của BAF tăng lần lượt 1,9/2,2/1,0 điểm % svck lên 8,5%/10,7%/11,7% trong năm 2023/24/25 Theo Worldbank, giá nông sản toàn cầu (nguyên liệu chính cho thức ăn chăn nuôi) dự kiến giảm 6,5% svck vào năm 2024
Do đó chúng tôi kì vọng giá thức ăn chăn nuôi tiếp tục giảm nhẹ trong năm 2024, sẽ
hỗ trợ biên LN gộp của BAF cải thiện do chi phí đầu vào giảm
Tuy nhiên, đầu tư các trang trại mới sẽ kéo theo chi phí lãi vay tăng mạnh
Chi phí xây dựng trang trại của BAF chủ yếu đến từ vay nợ dài hạn Do đó, với mục tiêu tổng đàn lợn tăng trưởng kép 40,6% trong giai đoạn 2023-26, chúng tôi cho rằng doanh nghiêp sẽ cần một khoản vay lớn Do đó, chi phí lãi vay cao sẽ gây áp lực lên tăng trưởng LN ròng trong giai đoạn 2023-25 Chúng tôi dự phóng LN ròng giảm 70,4% svck trong năm 2023 và cải thiện 108,3%/39,3% svck trong năm 2024-25 từ mức nền thấp trong năm 2023 Tuy nhiên, so với năm 2022, lợi nhuận ròng vẫn thấp hơn 38,3%/14,1%
LN sụt giảm đẩy P/E lên cao
Định giá P/E hiện tại của BAF tương đối cao Mặc dù chúng tôi dự phóng LN ròng tăng trưởng 108,3% svck trong năm 2024, nhưng vẫn thấp hơn 38,3% sv LN ròng năm 2022 là 292 tỷ đồng (12 triệu USD) Do đó, mức P/E mục tiêu là 21 lần trong
2024 vẫn cao hơn P/E trung bình năm 2022 là 13 lần
Nguồn: VNDIRECT RESEARCH
Chuyên viên phân tích:
Hà Thu Hiền
hien.hathu@vndirect.com.vn
Hàng tiêu dùng
Giá hiện tại VND25.650
Cao nhất/ Thấp
nhất 52 tuần VND26.350/17.250
Giá mục tiêu VND29.200
Giá mục tiêu trước đó VND26.700
Consensus N/a
Tiềm năng tăng giá 13,2%
Tỷ suất cổ tức 0,0%
Tổng tỷ suất sinh lời 13,2%
Triển vọng Khả quan
Định giá Trung lập
Phân tích kỹ thuật NH Kém khả quan
Thị giá vốn (tr USD) 114.8
GTGDBQ 3 tháng (tr USD) 2.9
Sở hữu NN (tr USD) 75.5
Số CP lưu hành (tr) 143.5
Số CP sau pha loãng (tr) 143.5
BAF VNI P/E trượt 48,8x 14,1x
P/B hiện tại 1,4x 1,7x
ROA 1,0% 2,0%
ROE 3,1% 11,7%
* dữ liệu 10/1/2024
Diễn biến giá
Giá cổ phiếu (%) 1T 3T 12T
ACV -2,7 8,5 46,4
Tương quan VNIndex -2,8 9,7 36,5
Cơ cấu sở hữu
Siba Holdings 20,5%
Bùi Hương Giang 13,3%
Tổng quan doanh nghiệp
Được thành lập vào năm 2017, BAF tập trung
vào chuỗi giá trị chăn nuôi lợn với 3 nhà máy
sản xuất thức ăn chăn nuôi và 25 trang trại với
quy mô trên 300.000 con lợn – nằm trong top 5
công ty chăn nuôi lớn nhất Việt Nam
-40%
0%
40%
80%
Jan-23 May-23 Sep-23
baf VNIndex
Trang 2Tổng quan doanh nghiệp: Ngôi sao mới nổi trong mô hình 3F
CTCP Nông nghiệp BAF Việt Nam (BAF) được thành lập vào tháng 4/2017 với vốn điều lệ ban đầu là 30 tỷ đồng (~1,2 triệu USD) BAF được niêm yết trên Sở Giao dịch Chứng khoán TP Hồ Chí Minh từ T12/2021
Hoạt động kinh doanh của BAF ban đầu tập trung vào kinh doanh nông sản tuy nhiên đến T3/2019, BAF đã tái cấu trúc hệ thống trang trại và phát triển kinh doanh sang mảng Thức ăn chăn nuôi và Thực phẩm Theo ban lãnh đạo, kinh doanh nông sản có tiềm năng nhưng đặt ra nhiều thách thức cho một doanh nghiệp mới như BAF Vì vậy, từ đầu năm 2020, công ty quyết định thay đổi chiến lược và hiện đang vận hành hệ thống Trang trại – Thức ăn chăn nuôi – Thực phẩm (3F) tích hợp theo chiều dọc Hiện BAF đang vận hành 3 nhà máy thức
ăn chăn nuôi phục vụ nhu cầu nội bộ, 28 trang trại với công suất 300.000 con lợn và chuẩn bị xây dựng 2 nhà máy chế biến thịt tại Bình Phước và Hòa Bình với công suất 240 con lợn thịt/giờ
BAF là một mảnh ghép trong hệ sinh thái của Tập đoàn Tân Long - đơn vị dẫn đầu về nhập khẩu nguyên liệu thức ăn chăn nuôi tại Việt Nam Tân Long không chỉ kinh doanh nông sản mà còn đầu tư chuỗi giá trị khép kín của ngành chăn nuôi BAF là chìa khóa để Tập đoàn Tân Long thực hiện mô hình 3F Nhờ sự hỗ trợ từ Tập đoàn Tân Long, BAF có thể tiếp cận nguồn nguyên liệu đầu vào với giá cả hợp lý và ổn định Từ đó, chi phí thức ăn chăn nuôi của BAF thấp hơn 10-15% so với các đối thủ cạnh tranh, theo ban lãnh đạo
Hình 1: DT và LN ròng của BAF giai đoạn 2018-2021 Hình 2: Hệ sinh thái của Tập đoàn Tân Long
Nguồn: VNDIRECT RESEARCH, BÁO CÁO CÔNG TY Nguồn: VNDIRECT RESEARCH, BÁO CÁO CÔNG TY
Kinh doanh nông sản đóng chiếm tỷ trọng lớn nhất trong doanh thu 9T23 với 74%, tiếp theo là mảng 3F với 35% Tuy nhiên, mảng 3F đóng góp 80,5% lợi nhuận gộp với biên lợi nhuận gộp cao khoảng 25,9% so với mức 1,9% trong mảng kinh doanh nông sản
Hình 3: Cơ cấu DT của BAF theo từng mảng kinh doanh (đơn vị: %) Hình 4: Cơ cấu LN gộp của BAF theo từng mảng kinh doanh ( %)
Nguồn: VNDIRECT RESEARCH, BÁO CÁO CÔNG TY Vòng tròn trong: 2020 – vòng tròn giữa: 2021 – vòng tròn ngoài: 2022
Nguồn: VNDIRECT RESEARCH, BÁO CÁO CÔNG TY
Trang 3Tóm tắt KQKD: Chi phí lãi vay cao gây áp lực lên kết quả kinh doanh
Hình 5: Kết quả kinh doanh Q3/23 và 9T23
Nguồn: VNDIRECT RESEARCH, BÁO CÁO CÔNG TY
Kinh doanh nông sản giảm ảnh hưởng tới tăng trưởng doanh thu
Doanh thu Q3/23 giảm 36,5% svck xuống còn 1.219 tỷ đồng (~49,6 triệu USD)
do mảng kinh doanh nông sản giảm 46,7% svck, phù hợp với định hướng tập trung vào hoạt động chăn nuôi của doanh nghiệp Trong khi đó, doanh thu mảng 3F tăng 13,2% svck, nhờ sản lượng bán ra tăng 27,5% svck trong khi giá bán giảm 7,5% svck, theo ước tính của chúng tôi Theo ban lãnh đạo, trong Q3/23, BAF đã đưa 4 trang trại mới vào hoạt động, nâng tổng số trang trại đang hoạt động lên 25 trang trại và tổng đàn lên 30% svck
Mảng 3F chiếm tỷ trọng cao hỗ trợ biên LN gộp ổn định
Biên LN gộp trong Q3/23 của BAF tăng 0,4 điểm % svck nhờ sự thay đổi trong
cơ cấu LN gộp với tỷ trọng đóng góp cao từ mảng 3F có biên LN gộp cao hơn
so với mảng kinh doanh nông nghiệp Trong Q3/23, biên LN gộp của mảng 3F đạt 34,3%, đóng góp 91,1% vào LN gộp Q3/23 (so với 82,4% trong Q3/22)
Chi phí lãi vay tăng gây áp lực lên LN ròng Q3/23
Trong Q3/23, chi phí lãi vay tăng gấp 9 lần svck, chủ yếu do tổng vay nợ ngắn hạn và dài hạn tăng 85,6% svck Chúng tôi cho rằng doanh nghiệp tăng vay nợ
để đầu tư xây dựng trang trại mới trong giai đoạn nửa cuối 2023 và 6T24 Trong Q3/23, chi phí đầu tư của BAF đạt 240 tỷ đồng (+38,1% svck) chủ yếu đến từ vay nợ ngắn hạn, theo ước tính của chúng tôi
Do đó, biên LN ròng giảm 5,0 điểm% svck Ngoài ra, trong Q3/22, BAF ghi nhận tăng trưởng LN ròng đạt mức kỉ lục kể từ khi niêm yết, điều này khiến LN ròng trong Q3/23 giảm 77,5% svck, xuống còn 39 tỷ đồng (~1,5 triệu USD) Trong 9T2023, LN ròng của BAF đạt 51 tỷ đồng (~2 triệu USD, giảm 82,2% svck), thấp hơn và hoàn thành 25,3% dự phóng cả năm của chúng tôi
Tuy nhiên, biên LN ròng trong Q3/23 của BAF đạt 3%, cải thiện đáng kể sv qmức 0,5% trong Q2/23, giúp LN ròng tăng mạnh 390% so với quý trước Nguyên nhân chủ yếu do giá lợn hơi tăng 6,1% sv quý trước và 3 trang trại mới đi vào hoạt động trong tháng 6 giúp tăng nguồn cung thịt ra thị trường
Kinh doanh nông sản 846 -46,7% 2.678 -31,9% 68,6% 62,0%
Chi phí QL&BH 50 13,4% 138 27,7% 69,7% 74,5%
LN trước thuế 41 -77,5% 59 -82,4% 96,6% 24,8%
Biên LN gộp 11,8% 0,5 đ % 8,2% -0,4 đ % 1,8 đ % -0,4 đ %
Biên LN ròng 3,2% -5,0 đ % 1,4% -4,4 đ % 1,7 đ % -1,9 đ %
Trang 4Triển vọng 2024-25: Dần dần phục hồi từ 2024
Thay đổi dự phóng 2023-25
Hình 6: Thay đổi dự phóng 2023-25
Nguồn: VNDIRECT RESEARCH, BÁO CÁO CÔNG TY
Động lực tăng trưởng doanh thu 2024 đến từ mảng 3F
Nhu cầu gia tăng thúc đẩy giá lợn hơi phục hồi trở lại
Trong năm 2023, giá lợn giảm 5,2% svck xuống còn 53.700 đồng/kg, thấp hơn 10,5% so với chi phí sản xuất/kg của các hộ chăn nuôi nhỏ lẻ Trong 2024, chúng tôi kỳ vọng giá lợn tăng 5,0% svck từ mức nền thấp trong năm 2023 lên 56.400 đồng/kg do nhu cầu tiêu thụ thịt lợn tăng 5% svck trong khi nguồn cung trong nước vẫn ổn định
Chúng tôi kỳ vọng nhu cầu tiêu thụ thịt lợn sẽ tăng 5% svck trong năm 2024 Chúng tôi cho rằng tình hình kinh tế dần khởi sắc sẽ kích thích chi tiêu của người tiêu dùng Hơn nữa, ngành du lịch dự kiến sẽ đón một lượng lớn khách quốc tế tới Việt Nam, qua đó đẩy mạnh các hoạt động ăn uống, giải trí trong năm 2024 Trong khi đó, chúng tôi kỳ vọng nguồn cung thịt lợn duy trì ở mức ổn định (+4% svck, theo Tổng cục Thống kê) trong năm 2024 Năm 2023, sản lượng thịt lợn vẫn ở mức cao do tác động phức tạp của dịch tả lợn châu Phi (ASF) dẫn đến việc các hộ chăn nuôi nhỏ lẻ bán tháo nhằm chạy dịch Tuy nhiên, chúng tôi nhận thấy đang có sự thay đổi trong cơ cấu ngành chăn nuôi, trong đó số hộ chăn nuôi nhỏ lẻ đã giảm mạnh 50% từ 4 triệu hộ vào năm 2021 xuống còn 2 triệu hộ vào đầu năm 2023 trong khi các doanh nghiệp 3F vẫn tiếp tục mở rộng quy mô trang trại Chúng tôi cho rằng điều này sẽ giúp ổn định nguồn cung thịt lợn trong những năm tới do các trang trại 3F tuân thủ vệ sinh an toàn chuồng trại ít bị ảnh hưởng bởi dịch bệnh, qua đó tránh tình trạng bán tháo để chạy dịch trên thị trường
Chú thích
Unit: VNDbn FY23 FY24 FY25 FY23 % svck FY24 % svck FY25 % svck
Doanh thu thuần 5.902 6.338 6.888 4.622 -34,4% 4.939 6,9% 5.325 7,8%
Kinh doanh nông sản 4.319 4.363 4.489 3.362 -41,4% 3.396 1,0% 3.495 2,9%
Chúng tôi hạ dự phóng sản lượng bán xuống 22,8%/20,8%/20,8% trong 2023-25 so với dự phóng cũ nhằm phù hợp với số liệu trong 9T23.
Mảng 3F 1.580 1.971 2.396 1.258 -4,2% 1.540 22,5% 1.828 18,7%
Chúng tôi hạ dự phóng sản lượng bán xuống 30,9%/15,6%/9,6% trong 2023-25 do nhu cầu tiêu thụ thịt thấp hơn dự kiến trong 9T23 và giảm giá bán xuống 2,3%/0,8%/0,8%.
Lợi nhuận gộp 513 585 678 394 -18,7% 530 34,5% 622 17,3%
Biên LN gộp 8,7% 9,2% 9,8% 8,5% 1,6đ % 10,7% 2,2đ % 11,7% 0,9đ %
Chi phí BH và QLDN 186 208 239 179 15,0% 198 10,5% 223 12,9%
% chi phí BH và
QLDN/DT 3,2% 3,3% 3,5% 3,9% 1,7đ % 4,0% 0,1đ % 4,2% 0,2đ %
EBIT 327 377 439 216 -34,6% 333 54,4% 399 19,9%
Biên EBIT 5,5% 5,9% 6,4% 4,7% 0,0đ % 6,7% 2,1đ % 7,5% 0,8đ %
Chi phí tài chính (113) (106) (105) (138) 439,7% (124) -9,9% (108) -13,3%
Chi phí lãi vay (111) (104) (102) (137) 333,3% (123) -10,1% (106) -13,6%
Chúng tôi tăng nợ ngắn hạn lên 24,4%/62,4%/61,1% trong 2023-25 so với dự phóng trước đó do chúng tôi cho rằng công ty sẽ tiếp tục vay nợ nhằm tài trợ cho các dự án xây dựng trnag trại sắp tới
Chi phí thuế 38 44 55 14 -74,8% 34 143,6% 48 39,3%
Thuế suất 16,0% 16,0% 16,0% 14,0% -2,0đ % 16,0% 2,0đ % 16,0% 0,0đ %
Lợi nhuận ròng 200 232 286 86 -70,4% 180 108,3% 251 39,3%
Biên LN ròng 3,4% 3,7% 4,2% 1,9% -2,3đ % 3,6% 1,8đ % 4,7% 1,1đ %
Trang 5Hình 7: Nguồn cung thịt lợn Việt Nam duy trì ở mức cao trong 9T23
T11/23 (đơn vị: %)
Nguồn: VNDIRECT RESEARCH, GSO Nguồn: VNDIRECT RESEARCH, GSO
Hình 9: Giá lợn nội địa giai đoạn 2016 - 23 (đơn vị: đồng/kg)
Nguồn: VNDIRECT RESEARCH, ANOVA FEED
Bắt đầu phục hồi từ Q1/24
Năm 2023, BAF đầu tư thêm 7 trang trại mới tại Tây Ninh, trong đó 4 trang trại mới (Đông An Khánh, Nam An Khánh, Bắc An Khánh, Trại xanh 2) được đưa vào hoạt động từ Q2/23, nâng tổng đàn lợn lên tới 300.000 đàn (+50% svck) Năm 2024, doanh nghiệp có kế hoạch đưa hai trang trại mới vào hoạt động vào tháng 1 và một trang trại khác vào tháng 2 Cả ba trang trại mới này đều đang được xây dựng từ Q4/23 Chúng tôi kỳ vọng BAF sẽ tiếp tục đầu tư vào trang trại mới để nâng tổng đàn tăng 40% svck lên 420.000 con vào năm 2024 Bên cạnh việc mở rộng quy mô đàn lợn, BAF còn mở rộng hệ thống phân phối
để đảm bảo đầu ra sản phẩm:
• T10/23, BAF chính thức giới thiệu sản phẩm “BAF Meat” vào Big C, GO!
và Top market Theo ban lãnh đạo, bên cạnh siêu thị Siba Food và cửa hàng Meat shops (chuỗi cửa hàng của BAF), doanh nghiệp cũng tiếp tục tìm kiếm các đối tác và siêu thị lớn khác để tăng độ phủ sản phẩm
“BAF Meat”
• Cũng cuối T10/2023, Tập đoàn Tân Long và hai đối tác Nhật Bản là Tập đoàn Nikkokutrust và Tập đoàn tài chính Tokyo Kiraboshi đã chính thức
ký kết hợp đồng thành lập liên doanh tại Việt Nam để sản xuất và cung cấp suất ăn công nghiệp Đặc biệt, Tập đoàn Tân Long chịu trách nhiệm cung cấp nguyên liệu đầu vào chính như gạo và thịt (từ BAF)
• T12/23, BAF cũng bắt đầu phân phối sản phẩm tại AEON Mall Hải Phòng và 17 cửa hàng AEON MaxValu tại các thành phố cấp 1
Trang 6Hình 10: Kế hoạch mở rộng đàn lợn của BAF (đơn vị: con) Hình 11: Doanh thu BAF dự phóng tăng trưởng 22,5%/18,7% svck
trong năm 2024-25
Nguồn: VNDIRECT RESEARCH, BÁO CÁO CÔNG TY Nguồn: VNDIRECT RESEARCH, BÁO CÁO CÔNG TY
Chúng tôi kỳ vọng nhờ nỗ lực mở rộng quy mô đàn lợn cùng với chiến lược đa dạng hóa kênh phân phối nhằm tăng độ phủ sóng sản phẩm, sản lượng bán trong mảng 3F sẽ ghi nhận mức tăng trưởng đáng kể trong những năm tới Trong năm 2023, chúng tôi dự phóng sản lượng thịt lợn bán ra sẽ giảm 28% svck do nhu cầu tiêu dùng yếu và BAF đã tích cực giữ lại một số lượng lớn heo con cai sữa để nuôi ở các trang trại mới thay vì bán làm lợn giống trong Q2/23
và Q3/23 Tuy nhiên, chúng tôi kỳ vọng sản lượng bán ra sẽ cải thiện đáng kể trong giai đoạn 2024-25 ở mức 37,3%/16,5% svck nhờ tổng đàn lợn tăng 40%/19% svck Cùng với việc giá bán giảm 3,0% svck vào năm 2023 và tăng 4,0%/1,0% svck vào năm 2024/25, chúng tôi dự phóng DT mảng 3F giảm 4,3% svck vào năm 2023 và quay trở lại tăng trưởng 22,5%/18,7% svck vào năm
2024 /25
Trong khi đó, chúng tôi dự phóng DT thương mại nông sản giảm 41,4% svck trong năm 2023 và tăng nhẹ 1,0%/2,9% svck trong năm 2024-25 Do đó, chúng tôi kỳ vọng BAF ghi nhận DT thuần giảm 34,4% svck trong năm 2023 và cải thiện 6,9%/7,8% svck trong năm 2024-25
Lợi nhuận ròng quay lại đà tăng trưởng
Giá nông sản hạ nhiệt hỗ trợ biên LN gộp cải thiện
Theo World Bank dự phóng, giá nông sản toàn cầu (nguyên liệu chính làm thức
ăn chăn nuôi) giảm 6,5% svck trong năm 2024 Trong đó, nguồn cung ngô toàn cầu dự kiến sẽ phục hồi đáng kể trong năm 2024 do điều kiện thời thiết thuận lợi hơn ở Argentina, Brazil và Mỹ, trong khi nguồn cung lúa mì sẽ ổn định ở mức ngang với năm 2023 Tại Việt Nam, thức ăn chăn nuôi đã ghi nhận 5 đợt giảm giá trong năm 2023, giảm khoảng 11% svck năm 2022 theo ước tính của chúng tôi Chúng tôi kỳ vọng giá thức ăn chăn nuôi sẽ tiếp tục giảm nhẹ vào năm 2024, giảm nhẹ chi phí đầu vào cho các doanh nghiệp chăn nuôi và nông dân
Do đó, chúng tôi kỳ vọng phân khúc 3F sẽ đóng góp 85,5%/94,3%/95,6% vào
LN gộp của BAF trong năm 2023/24/25 (từ mức 66,0% trong năm tài chính 22), với biên LN gộp tăng tương ứng 3,3/5,7/0,1 điểm % svck nhờ chi phí đầu vào giảm Cuối cùng, chúng tôi dự phóng biên LN gộp của BAF tăng lần lượt 1,9/2,2/1,0 điểm % svck lên mức 8,5%/10,7%/11,7% trong năm 2024-25
Trang 7Hình 12: Giá nông sản toàn cầu được dự phóng sẽ giảm vào năm
2024 do nguồn cung cải thiện (đơn vị: USD/tấn) Hình 13: Chúng tôi dự phóng biên LN gộp của BAF tăng 1,9/2,2/1,0
điểm % svck trong năm 2023/24/25
Nguồn: VNDIRECT RESEARCH, WORLDBANK Nguồn: VNDIRECT RESEARCH, BÁO CÁO CÔNG TY
Đầu tư các trang trại mới sẽ kéo theo chi phí lãi vay tăng mạnh
Chúng tôi nhận thấy chi phí xây dựng trang trại của BAF chủ yếu được tài trợ bằng nợ dài hạn Do đó, với mục tiêu đàn lợn tăng trưởng kép 40,6% trong giai đoạn 2023-26, chúng tôi cho rằng doanh nghiệp sẽ có nhu cầu vay vốn lớn Do
đó, chi phí lãi vay cao sẽ gây áp lực lên tăng trưởng LN ròng trong giai đoạn 2023-25 Chúng tôi dự phóng tổng nợ sẽ đạt 1.805 tỷ đồng/1.935 tỷ đồng/2.012
tỷ đồng trong năm 2024-25 (so với 956 tỷ đồng trong năm 2022), kéo theo chi phí lãi vay tăng 3,5 lần svck lên 137 tỷ đồng trong năm 2023 Tuy nhiên, chúng tôi kỳ vọng chi phí lãi vay có thể giảm nhẹ 10%/14% svck trong năm 2024-25 nhờ lãi suất cho vay giảm so với năm 2023
Trong năm 2023, chúng tôi dự phóng LN ròng giảm 70,4% svck, chủ yếu do 1)
DT giảm 34,4% svck; và 2) chi phí lãi vay tăng 333,3% svck Trong năm
2024-25, chúng tôi dự phóng LN ròng cải thiện đáng kể 108,3%/39,3% svck trên mức nền thấp của năm 2023 nhờ 1) DT tăng 6,9%/7,8% svck và 2) biên LN gộp tăng 2,2/1,0 điểm % svck Tuy nhiên, so với năm 2022, lợi nhuận ròng vẫn thấp hơn 38,3%/14,1%
Hình 14: Vốn đầu tư và chi phí lãi vay của BAF từ Q1/21 đến Q3/23 Hình 15: LN ròng và biên LN ròng của BAF trong 2018-25
Nguồn: VNDIRECT RESEARCH, BÁO CÁO CÔNG TY Nguồn: VNDIRECT RESEARCH, BÁO CÁO CÔNG TY
Trang 8Định giá: Hạ Khuyến nghị xuống Trung lập
Chúng tôi hạ khuyến nghị từ Khả quan xuống Trung lập do chúng tôi cho
rằng định giá của BAF tương đối cao Mặc dù chúng tôi dự phóng LN ròng tăng trưởng 108,3% svck trong năm 2024, nhưng vẫn thấp hơn 38,3% sv LN ròng năm 2022 là 292 tỷ đồng (12 triệu USD) Do đó, mức P/E mục tiêu là 21 lần trong 2024 vẫn cao hơn P/E trung bình năm 2022 là 13 lần
Định giá của chúng tôi dựa trên sự kết hợp tỷ trọng bằng nhau giữa định giá
DCF và EV/EBITDA
• Chúng tôi điều chỉnh giá mục tiêu dựa trên DCF tăng 9,6% dựa trên: 1) chuyển năm cơ sở mô hình dự phóng DCF sang năm 2024, 2) giảm WACC từ 10,9% xuống 9,2% do chúng tôi hạ lãi suất phi rủi ro từ 3% xuống 2,7 % (dựa trên lợi suất trái phiếu kỳ hạn 10 năm tính đến ngày
30 tháng 9) và phần bù rủi ro thị trường từ 10% xuống 9,6%
• Giá mục tiêu dựa trên EV/EBITDA tăng 11,5% do sử dụng EV/EBITDA mục tiêu 9,0 lần (EV/EBITDA trung bình) áp dụng cho EBITDA năm
2024
Tiềm năng tăng giá bao gồm 1) nhu cầu tiêu thụ thịt cao hơn dự kiến và 2) giá
lợn hơi cao hơn dự kiến
Rủi ro giảm giá bao gồm 1) tiêu thụ thịt thấp hơn dự kiến, 2) việc mở rộng các
trang trại mới chậm hơn dự kiến và 3) giá đầu vào nguyên liệu sản xuất thức ăn
chăn nuôi tăng nhanh hơn dự kiến
Nguồn: VNDIRECT RESEARCH Nguồn: VNDIRECT RESEARCH
Nguồn: VNDIRECT RESEARCH Nguồn: VNDIRECT RESEARCH
Giá theo tỷ trọng
FCFF 29.442 50% 14.721
EV/EBITDA 29.000 50% 14.500
Giá trung bình (đ/cp) 29.221
Giá mục tiêu (đ/cp) 29.200
EBITDA 2024 (tỷ đồng) 623
Hệ số EV/EBITDA mục tiêu (lần) 9,0 Tổng nợ (tỷ đồng) 1.935
Tiền và tương đường tiền (tỷ đồng) 531 Giá trị doanh nghiệp (tỷ đồng) 4.201
Số lượng cổ phiếu lưu hành (triệu cp) 143,5
Chi phí sử dụng vốn
Giá trị hiện tại của dòng tiền tự do 2.931 tỷ đồng Giá trị hiện tại của năm cuối mô hình 2.712 tỷ đồng
Nợ ròng (1.418) tỷ đồng Giá trị vốn CSH 4.225 tỷ đồng
Trang 9Hình 20: Định giá DCF – Tóm tắt dự phóng dòng tiền (FCF)
Nguồn: VNDIRECT RESEARCH
Hình 21: So sánh với các DN khác trong ngành (dữ liệu ngày 08/01/2024)
Nguồn: VNDIRECT RESEARCH, BLOOMBERG
Hình 22: Phân tích độ nhạy của định giá
Nguồn: VNDIRECT RESEARCH
Hình 23: P/e và giá cổ phiếu của BAF từ T1/22 đến T1/23
Nguồn: VNDIRECT RESEARCH, BLOOMBERG
EBIT 333 399 429 464 489 511 540 577 625
Khấu hao 290 373 423 506 588 671 754 836 915
Đầu tư tài sản cố định (772) (772) (448) (448) (448) (448) (448) (448) (448)
Thay đổi vốn lưu động 79 93 46 46 49 50 52 55 58
Dòng tiền tự do (70) 93 451 568 678 784 898 1.020 1.151 Chi phí thuế (34) (48) (56) (64) (70) (75) (80) (86) (94)
Dòng tiền tự do doanh nghiệp (104) 45 395 504 608 709 818 935 1.057 Giá trị năm cuối mô hình 6.596 Giá trị hiện tại của dòng tiền tự do (96) 39 310 365 407 437 466 491 512
Công ty Quốc gia Vốn hóa
Doanh thu trượt 12T svck
LN ròng trượt 12T svck D/E ROE
P/E trượt 12T
P/E điều chỉnh P/B
Charoen pokphand foods PUB Thái Lan 4.556 17.108 0,8 -69 N/a 190,4 -1,6 N/a N/a 0,7 Thai union group PCL Thái Lan 1.941 4.015 -9,2 147 -43,3 79,7 6,5 16,5 19,6 1,0
Masan MeatLife Corporatiom Việt Nam 419 278 -2,9 -19 N/a 95,8 -2,7 N/a N/a 1,9 Hoang Anh Gia Lai JSC Việt Nam 495 273 57,6 41 -3,9 140,3 18,7 14,2 14,2 2,3 Henan Shuanghui Investment & D Trung Quốc 12.913 9.133 6,7 847 7,4 66,2 29,1 16,4 18,1 4,6
CTCP Nông nghiệp BAF Việt
Nam Việt Nam 151 238 -7,5 2 -84,2 114,2 2,8 48,8 48,8 1,4
0,1% 30.400 29.900 29.300 28.800 28.400 27.900 27.500 0,4% 30.500 30.000 29.500 29.000 28.500 28.000 27.600 0,7% 30.700 30.100 29.600 29.100 28.600 28.100 27.700
1,0% 30.800 30.300 29.700 29.200 28.700 28.200 27.700 1,3% 31.000 30.400 29.900 29.300 28.800 28.300 27.800 1,6% 31.200 30.600 30.000 29.400 28.900 28.400 27.900 1,9% 31.400 30.800 30.200 29.600 29.100 28.500 28.000
Trang 10Định giá
Nguồn: VND RESEARCH
-120,0%
-57,50%
5,0%
67,50%
130,0%
192,50%
255,0%
317,50%
380,0%
5,100
10,100
15,100
20,100
25,100
30,100
35,100
40,100
45,100
2,10% 7,10% 12,10% 17,10% 22,10% 27,10% 32,10% 37,10%
1,00 1,200 1,400 1,600 1,800 2,00 2,200 2,400
Báo cáo KQ HĐKD
Bảng cân đối kế toán
Báo cáo LCTT
Các chỉ số cơ bản
Dupont
Hiệu quả
Thanh khoản
Chỉ số tăng trưởng (yoy)