Tóm tắt Luận án Tiến sĩ Kinh tế: Hoàn thiện các điều kiện để thực hiện chính sách tiền tệ theo khuôn khổ lạm phát mục tiêu tại Việt Nam

Trang 1 NGUYỄN THỊ HIỀNHOÀN THIỆN CÁC ĐIỀU KIỆN ĐỂ THỰC HIỆN CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ THEO KHUÔN KHỔ LẠM PHÁT MỤC TIÊU TẠI VIỆT NAMLUẬN ÁN TIẾN SĨ KINH TẾ Trang 2 NGUYỄN THỊ HIỀNHỒN THIỆN CÁC

NGUYỄN THỊ HIỀN

HOÀN THIỆN CÁC ĐIỀU KIỆN ĐỂ THỰC HIỆN CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ THEO KHUÔN KHỔ

LẠM PHÁT MỤC TIÊU TẠI VIỆT NAM

LUẬN ÁN TIẾN SĨ KINH TẾ

HÀ NỘI, 2015

NGUYỄN THỊ HIỀN

HOÀN THIỆN CÁC ĐIỀU KIỆN ĐỂ THỰC HIỆN CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ THEO KHUÔN KHỔ

LẠM PHÁT MỤC TIÊU TẠI VIỆT NAM

CHUYÊN NGÀNH: TÀI CHÍNH – NGÂN HÀNG

MÃ SỐ: 62.34.02.01

LUẬN ÁN TIẾN SĨ KINH TẾ

Người hướng dẫn khoa học: 1 PGS.TS Tô Kim Ngọc

2 TS Nguyễn Thị Kim Thanh

LỜI CAM ĐOAN

Tôi xin cam đoan đây là công trình nghiên cứu của riêng tôi Các số liệu, tưliệu được sử dụng trong chuyên đề có nguồn gốc rõ ràng, trung thực

Tôi xin chịu hoàn toàn trách nhiệm lời cam đoan trên

Người cam đoan

NCS Nguyễn Thị Hiền

MỤC LỤC

MỤC LỤC

Toc435017654

MỞ ĐẦU .1

CHƯƠNG 1: CƠ SỞ LUẬN VỀ CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ VÀ ĐIỀU KIỆN CẦN THIẾT ĐỂ ÁP DỤNG KHUÔN KHỔ CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ LẠM PHÁT MỤC TIÊU 8

1.1 Chính sách tiền tệ và khuôn khổ chính sách tiền tệ theo lạm phát mục tiêu8 1.1.1 Những nội dung cơ bản về chính sách tiền tệ .8

1.1.2 Khuôn khổ chính sách tiền tệ theo lạm phát mục tiêu .19

1.2 Điều kiện để áp dụng Chính sách lạm phát mục tiêu và chỉ tiêu đo lường 34 1.2.1 Mức độ độc lập về thể chế của Ngân hàng Trung ương .34

1.2.2 Năng lực của Ngân hàng Trung ương .38

1.2.3 Hệ thống thị trường tài chính lành mạnh .42

1.2.4 Cấu trúc kinh tế phù hợp .48

1.3 Kinh nghiệm của các nước trên thế giới trong việc hoàn thiện các điều kiện áp dụng khuôn khổ Chính sách lạm phát mục tiêu và bài học cho Việt Nam 50

1.3.1 Đối với mức độ độc lập thể chế của Ngân hàng Trung ương .50

1.3.2 Đối với vấn đề năng lực Ngân hàng Trung ương 52

1.3.3 Đối với vấn đề sự lành mạnh của hệ thống tài chính 53

1.3.4 Đối với vấn đề về cơ cấu kinh tế 53

1.3.5 Bài học kinh nghiệm cho Việt Nam .55

KẾT LUẬN CHƯƠNG 1 .57

CHƯƠNG 2: THỰC TRẠNG ĐIỀU HÀNH CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ CỦA VIỆT NAM GIAI ĐOẠN 2005 ĐẾN NAY VÀ ĐIỀU KIỆN ÁP DỤNG KHUÔN KHỔ CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ THEO LẠM PHÁT MỤC TIÊU .58

2.1 Thực trạng điều hành chính sách tiền tệ của Việt nam giai đoạn 2005 -2014 và khả năng áp dụng khuôn khổ CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ theo lạm phát mục tiêu .58

2.1.1 Khái quát bối cảnh kinh tế Việt Nam giai đoạn 2005 – 2014 .58

2.1.2 Đặc điểm điều hành chính sách tiền tệ ở Việt Nam giai đoạn 2005 đến nay 59 2.1.3 Sự cần thiết đổi mới phương thức điều hành chính sách tiền tệ sang khuôn khổ Chính sách lạm phát mục tiêu 88

2.2 Đánh giá điều kiện và mức độ đáp ứng điều kiện trong việc áp dụng khuôn

khổ Chính sách lạm phát mục tiêu ở Việt Nam 90

2.2.1 Về mức độ độc lập của Ngân hàng Trung ương .90

2.2.2 Về độ lành mạnh của hệ thống tài chính .95

2.2.3 Về năng lực của Ngân hàng Trung ương 105

2.2.4 Về cấu trúc kinh tế 113

KẾT LUẬN CHƯƠNG 2 .118

CHƯƠNG 3: GIẢI PHÁP VÀ LỘ TRÌNH HOÀN THIỆN CÁC ĐIỀU KIỆN CHO KHUÔN KHỔ CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ THEO LẠM PHÁT MỤC TIÊU Ở VIỆT NAM TRONG GIAI ĐOẠN TỚI .119

3.1 Dự báo các nhân tố ảnh hưởng hoạt động ngân hàng Việt Nam giai đoạn từ nay đến năm 2020 .119

3.1.1 Bối cảnh quốc tế và khu vực 119

3.1.2 Bối cảnh trong nước .125

3.2 Quan điểm, định hướng thực hiện cơ chế điều hành chính sách tiền tệ theo khuôn khổ Chính sách lạm phát mục tiêu ở Việt Nam 128

3.2.1 Quan điểm .128

3.2.2 Định hướng 129

3.3 Hệ thống giải pháp nhằm hoàn thiện các điều kiện cần thiết để thực hiện chính sách tiền tệ tho khuôn khổ Chính sách lạm phát mục tiêu tại Việt Nam

131

3.3.1 Giải pháp nâng cao tính độc lập, cam kết và trách nhiệm giải trình của Ngân hàng Nhà nước 131

3.3.2 Giải pháp để nâng cao năng lực của Ngân hàng Trung ương .141

3.3.3 Giải pháp xây dựng và tạo lập hệ thống tài chính ổn định và thị trường tài chính phát triển .147

3.3.4 Lộ trình hoàn thiện các điều kiện 166

KẾT LUẬN CHƯƠNG 3 .168

KẾT LUẬN .169

MỞ ĐẦU .1 CHƯƠNG 1: CƠ SỞ LUẬN VỀ CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ VÀ ĐIỀU KIỆN CẦN THIẾT ĐỂ ÁP DỤNG KHUÔN KHỔ CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ LẠM PHÁT

MỤC TIÊU 17

1.1 CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ VÀ KHUÔN KHỔ CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ THEO LẠM PHÁT MỤC TIÊU .17

1.1.1 Những nội dung cơ bản về chính sách tiền tệ .17

1.1.2 Khuôn khổ chính sách tiền tệ theo lạm phát mục tiêu .30

1.2 ĐIỀU KIỆN ĐỂ ÁP DỤNG CHÍNH SÁCH LẠM PHÁT MỤC TIÊU VÀ CHỈ TIÊU ĐO LƯỜNG .47

1.2.1 Mức độ độc lập về thể chế của Ngân hàng Trung ương .48

1.2.2 Năng lực của Ngân hàng Trung ương .52

1.2.3 Hệ thống thị trường tài chính lành mạnh .57

1.2.4 Cấu trúc kinh tế phù hợp .65

1.3 KINH NGHIỆM CỦA CÁC NƯỚC TRÊN THẾ GIỚI TRONG VIỆC HOÀN THIỆN CÁC ĐIỀU KIỆN ÁP DỤNG KHUÔN KHỔ CHÍNH SÁCH LẠM PHÁT MỤC TIÊU VÀ BÀI HỌC CHO VIỆT NAM .70

1.3.1 Đối với mức độ độc lập thể chế của Ngân hàng Trung ương .70

1.3.2 Đối với vấn đề năng lực Ngân hàng Trung ương .73

1.3.3 Đối với vấn đề sự lành mạnh của hệ thống tài chính .73

1.3.4 Đối với vấn đề về cơ cấu kinh tế .73

1.3.5 Bài học kinh nghiệm cho Việt Nam .75

KẾT LUẬN CHƯƠNG 1 .79

CHƯƠNG 2: THỰC TRẠNG ĐIỀU HÀNH CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ CỦA VIỆT NAM GIAI ĐOẠN 2005 ĐẾN NAY VÀ ĐIỀU KIỆN ÁP DỤNG KHUÔN KHỔ CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ THEO LẠM PHÁT MỤC TIÊU .81

2.1 THỰC TRẠNG ĐIỀU HÀNH CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ CỦA VIỆT NAM GIAI ĐOẠN 2005 - 2014 VÀ KHẢ NĂNG ÁP DỤNG KHUÔN KHỔ CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ THEO LẠM PHÁT MỤC TIÊU .81

2.1.1 Khái quát bối cảnh kinh tế Việt Nam giai đoạn 2005 – 2014 .81

2.1.2 Đặc điểm điều hành chính sách tiền tệ ở Việt Nam giai đoạn 2005 đến nay .83 2.1.3 Sự cần thiết đổi mới phương thức điều hành chính sách tiền tệ sang khuôn

khổ Chính sách lạm phát mục tiêu .117

2.2 ĐÁNH GIÁ ĐIỀU KIỆN VÀ MỨC ĐỘ ĐÁP ỨNG ĐIỀU KIỆN TRONG VIỆC ÁP DỤNG KHUÔN KHỔ CHÍNH SÁCH LẠM PHÁT MỤC TIÊU Ở VIỆT NAM 119 2.2.1 Về mức độ độc lập của Ngân hàng Trung ương .120

2.2.2 Về độ lành mạnh của hệ thống tài chính .123

2.2.3 Về năng lực của Ngân hàng Trung ương .135

2.2.4 Về cấu trúc kinh tế .145

KẾT LUẬN CHƯƠNG 2 .158

CHƯƠNG 3: GIẢI PHÁP VÀ LỘ TRÌNH HOÀN THIỆN CÁC ĐIỀU KIỆN CHO KHUÔN KHỔ CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ THEO LẠM PHÁT MỤC TIÊU Ở VIỆT NAM TRONG GIAI ĐOẠN TỚI .160

3.1 DỰ BÁO CÁC NHÂN TỐ ẢNH HƯỞNG HOẠT ĐỘNG NGÂN HÀNG VIỆT NAM GIAI ĐOẠN TỪ NAY ĐẾN NĂM 2020 .160

3.1.1 Bối cảnh quốc tế và khu vực .160

3.1.2 Bối cảnh trong nước .166

3.2 QUAN ĐIỂM, ĐỊNH HƯỚNG THỰC HIỆN CƠ CHẾ ĐIỀU HÀNH CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ THEO KHUÔN KHỔ CHÍNH SÁCH LẠM PHÁT MỤC TIÊU Ở VIỆT NAM .174

3.2.1 Quan điểm .174

3.2.2 Định hướng .176

3.3 HỆ THỐNG GIẢI PHÁP NHẰM HOÀN THIỆN CÁC ĐIỀU KIỆN CẦN THIẾT ĐỂ THỰC HIỆN CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ THO KHUÔN KHỔ CHÍNH SÁCH LẠM PHÁT MỤC TIÊU TẠI VIỆT NAM .178

3.3.1 Giải pháp nâng cao tính độc lập, cam kết và trách nhiệm giải trình của Ngân hàng Nhà nước .178

3.3.2 Giải pháp để nâng cao năng lực của Ngân hàng Trung ương .189

3.3.3 Giải pháp xây dựng và tạo lập hệ thống tài chính ổn định và thị trường tài chính phát triển .196

3.3.4 Giải pháp hoàn thiện cấu trúc nền kinh tế phù hợp .210

3.3.5 Đề xuất lộ trình hoàn thiện các điều kiện .218

KẾT LUẬN CHƯƠNG 3 .220 KẾT LUẬN .221

DANH MỤC CHỮ CÁI VIẾT TẮT

Chữ cái viết tắt Tên tiếng Việt đầy đủ Tên tiếng anh đầy đủ LPMT Lạm phát mục tiêu Inflation targeting (IT)

NHTW Ngân hàng Trung Ương

ECB Ngân hàng trung ương châu Âu

IMF Quỹ tiền tệ quốc tế

CSLPMT Chính sách lạm phát mục tiêu Inflation targeting

policy(ITP)

CSTT Chính sách tiền tệ

CSTK Chính sách tài khóa

NHNN Ngân hàng nhà nước

NHTM Ngân hàng thương mại

TTLNH Thị trường liên ngân hàng

PTL Chính sách mục tiêu giá cả linh hoạt Flexible Price-level

Targeting

HĐTT Hội đồng Tiền tệ

MTLP Mục tiêu lạm phát

BSP Ngân hàng trung ương Philippin

CBC Ngân hàng trung ương Chile

RBA Ngân hàng trung ương Úc

TTLNH Thị trường liên ngân hàng

DANH MỤC SƠ ĐỒ , BẢNG, BIỂU ĐỒ , SƠ ĐỒ

Sơ đồ 1.1: Mối quan hệ giữa công cụ, mục tiêu hoạt động, mục tiêu trung gian, và

mục tiêu cuối cùng của CSTT .9

Sơ đồ 1.2: Cơ chế truyền dẫn thông qua lãi suất .12

Sơ đồ 1.3: Cơ chế tác động gián tiếp qua kênh giá tài sản khác .15

DANH MỤC BẢNG Bảng 1.1: Mô hình 4x2 phân tích về đặc điểm hệ thống tài chính .61

Bảng 1.2: Các chỉ số để phân tích độ lành mạnh tài khóa .64

Bảng 1.3: Các chỉ tiêu đánh giá mức độ đáp ứng của CSLPMT .68

Bảng 2.1: Mục tiêu điều hành CSTT của Việt Nam qua các năm (2011 – 2015) 83

Bảng 2.2: Mục tiêu và thực hiện CSTT 2005 - 2014 .94

Bảng 2.3: Các bước điều chỉnh tỷ giá USD/VND qua hai giai đoạn .99

Bảng 2.4: Diễn biến cung tiền và tăng trưởng tín dụng 2004-2013 .112

Bảng 2.5: Chỉ số về mức độ độc lập của NHTW .123

Bảng 2.6: Số lượng NHTM tại các nước .125

Bảng 2.7: Các chỉ số phản ánh độ sâu thị trường tài chính 2005-2013 .130

Bảng 2.8: Thứ hạng phát triển thị trường tài chính Việt Nam và các chỉ tiêu cấu thành, 2009-2011 .131

Bảng 2.9: Xếp hạng chỉ số năng lực cạnh tranh của Việt Nam .132

Bảng 2.10: Xếp hạng các chỉ số về phát triển thị trường tài chính trong tổng xếp hạng về năng lực cạnh tranh quốc gia 2014 – 2015 (xếp hạng/144 (điểm số/7)) .133

Bảng 2.11: Ngưỡng an toàn các chỉ tiêu nợ công của Việt Nam năm 2010 .134

Bảng 2.12: Kết quả huy động nợ công giai đoạn 2010-2015 .135

Bảng 2.13: Tình hình xuất, nhập khẩu của Việt Nam 2005-2014 .149

Bảng 2.14: Đánh giá mức độ sẵn sàng cho khuôn khổ CSTT theo LPMT .150

Bảng 3.1: Một số chỉ tiêu dự báo tại NHNN .191

Bảng 1.1: Mô hình 4x2 phân tích về đặc điểm hệ thống tài chính .45

Bảng 1.2: Các chỉ số để phân tích độ lành mạnh tài khóa .47

Bảng 2.1: Mục tiêu điều hành CSTT của Việt Nam qua các năm (2011 – 2015) 60

Bảng 2.2: Mục tiêu và thực hiện CSTT 2005 - 2014 .69

Bảng 2.3: Diễn biến cung tiền và tăng trưởng tín dụng 2004-2013 .84

Bảng 2.4: Chỉ số về mức độ độc lập của NHTW .93

Bảng 2.5: Số lượng NHTM tại các nước .96

Bảng 2.6: Các chỉ số phản ánh độ sâu thị trường tài chính 2005-2013 .100

Bảng 2.7: Thứ hạng phát triển thị trường tài chính Việt Nam và các chỉ tiêu cấu thành, 2009-2011 .101

Bảng 2.8: Xếp hạng chỉ số năng lực cạnh tranh của Việt Nam .102

Bảng 2.9: Xếp hạng các chỉ số về phát triển thị trường tài chính trong tổng xếp hạng về năng lực cạnh tranh quốc gia 2014 – 2015 (xếp hạng/144 (điểm số/7)) .103

Bảng 2.10: Ngưỡng an toàn các chỉ tiêu nợ công của Việt Nam năm 2010 .104

Bảng 2.11: Kết quả huy động nợ công giai đoạn 2010-2015 .105

Bảng 2.12: Tình hình xuất, nhập khẩu của Việt Nam 2005-2013 .116

Bảng 3.1: Một số chỉ tiêu dự báo tại NHNN .143

DANH MỤC BIỂU ĐỒ

Biểu đồ 2.1: Tăng trưởng kinh tế của Việt Nam giai đoạn 2004 – 2014 .98

Biểu đồ 2.2: Tỷ lệ lạm phát giai đoạn 2009 – 2014 (%) .98

Biểu đồ 2.3: Diễn biến giá vàng và biến động tỷ giá trên thị trường tự do giai đoạn 2007 – 2014 .99

Biểu đồ 2.4: Tốc độ huy động vốn ngoại tệ giai đoạn 2008-2014 .100

Biểu đồ 2.5: Cán cân thanh toán tổng thể .100

Biểu đồ 2.6: Chênh lệch lãi suất huy động VND và USD .101

Biểu đồ 2.7: Tổng phương tiện thanh toán và lạm phát giai đoạn 2006-2014 105

Biểu đồ 2.8: Tỷ trọng đóng góp các yếu tố vào tăng trưởng Việt Nam BQ giai đoạn 2006-2014 .107

Biểu đồ 2.9: Hệ số ICOR của Việt Nam giai đoạn 2006-2014 .108

Biểu đồ 2.10: Cơ cấu dư nợ tín dụng theo lĩnh vực giai đoạn 2011 - 2014 .109

Biểu đồ 2.11: Lượng tiền cơ sở và mức tăng trưởng cung tiền từ 2006-2014 110

Biểu đồ 2.12: Diễn biến tỉ giá VND/USD 2005 -2014 .148

Biểu đồ 2.1: Tăng trưởng kinh tế của Việt Nam giai đoạn 2006 - 2013 .72

Biểu đồ 2.2: Diễn biến tỷ giá giai đoạn 2012 – 2013 .73

Biểu đồ 2.3: Biến động tỷ lệ tiền gửi ngoại tệ/tổng tiền gửi giai đoạn 2006 – 2013 74 Biểu đồ 2.4: Biến động tỷ lệ tiền gửi ngoại tệ/M2 giai đoạn 2006 – 2013 .74

Biểu đồ 2.5: Dự trữ ngoại hối của Việt Nam giai đoạn 1996 – 2013 (tỷ USD) 74

Biểu đồ 2.6: Cơ cấu thời hạn giao dịch USD trên TTLNH .75

Biểu đồ 2.7: Cơ cấu thời hạn giao dịch VND trên TTLNH .76

Biểu đồ 2.8: Lãi suất LNH và doanh số giao dịch .76

Biểu đồ 2.9: Doanh số giao dịch thị trường LNH .76

Biểu đồ 2.10: Tổng phương tiện thanh toán và lạm phát giai đoạn 2006-2013 80

Biểu đồ 2.11: Tỷ trọng đóng góp các yếu tố vào tăng trưởng Việt Nam 2010 –2013 81

Biểu đồ 2.12: Hệ số ICOR của Việt Nam từ năm 1995 – 2013 .81

Biểu đồ 2.13: Cơ cấu dư nợ tín dụng theo lĩnh vực giai đoạn 2012 - 2013 .81

Biểu đồ 2.14: Lượng tiền cơ sở và mức tăng trưởng cung tiền từ 2006-2013 .82

Biểu đồ 2.15: Diễn biến tỉ giá VND/USD 2000 -2010 .116

Sơ đồ 1.1: Mối quan hệ giữa công cụ, mục tiêu hoạt động, mục tiêu trung gian, và mục tiêu cuối cùng của CSTT .19

Sơ đồ 1.2: Cơ chế truyền dẫn thông qua lãi suất .22

Sơ đồ 1.3: Cơ chế tác động gián tiếp qua kênh giá tài sản khác .26

MỞ ĐẦU

1 Lý do nghiên cứu

Thực trạng biến động kinh tế của Việt Nam trong vòng 20 năm qua cho thấynhững bằng chứng tiêu biểu về tình trạng lạm phát cao cũng như những thành tựuđạt được trong quá trình nỗ lực chống lạm phát thông qua các giải pháp điều hànhchính sách tiền tệ của Ngân hàng Nhà nước (NHNN) Việt Nam Nhìn lại giai đoạnlạm phát phi mã với ba chữ số những năm 1976 -1986; lạm phát hơn 50% giai đoạn

1989 - 1991 với sự tàn phá nặng nề đẩy nền kinh tế rơi vào vòng xoáy trì trệ, sảnxuất đình đốn, đời sống nhân dân khó khăn Đứng trước hiện trạng trên, Chính phủViệt Nam đã đưa ra các giải pháp kinh tế vĩ mô, đặc biệt chỉ đạo NHNN điều hànhchính sách tiền tệ có hiệu quả để kiềm chế và kiểm soát lạm phát Với sự cố gắng

đó, lạm phát đã được đẩy lùi, năm 1995 ở mức 12,9%, sau đó giảm xuống mức thấpnhất năm 2000 (-0,5%) Tuy nhiên năm 2004 đánh dấu sự trở lại lần thứ nhất củalạm phát cao sau khi đã ổn định trong một thời gian dài trước đó, tỷ lệ lạm pháttrong năm này là 9,5%, vượt xa so với chỉ tiêu kế hoạch là 4- 5% Lạm phát tiếp tụcbiến động và tăng lên 12,7% năm 2007; tăng cao giai đoạn sau khủng hoảng tàichính với mức tăng lên tới 19,9% trong năm 2008 và 18,13% năm 2011 Số liệuđánh giá kinh tế 6 tháng đầu năm 2011 của Ngân hàng Phát triển Châu Á cho thấyViệt Nam có mức tăng CPI tháng 6/2011 lên tới 20,8% so với cùng kỳ năm 2010,cao nhất trong 14 nước Đông Á và gấp đôi so với nước đứng thứ 2 là Lào Mặc dù

từ năm 2012 đến nay cơ bản lạm phát đã được kiềm chế ở dưới mức một con số, tuynhiên cho dù lạm phát ở mức thấp được duy trì lâu dài nhưng không có sự cam kếtnào của NHNN về ổn định giá cả thì những kỳ vọng về tăng giá cả luôn là tiềm ẩn

và có thể quay trở lại gây ảnh hưởng đến sự ổn định và phát triển bền vững kinh tếcủa Việt Nam Hơn thế nữa, quá trình điều hành chính sách của NHNN thời gianqua cũng gặp nhiểu sức ép do cùng lúc phải đạt được nhiều mục tiêu như kiểm soátlạm phát, hỗ trợ tăng trưởng, vừa ổn định lãi suất thị trường vừa ổn định tỷ giá, đảmbảo thanh toán, xử lý nợ xấu, hỗ trợ ngân sách nhà nước …Chính việc thực hiện quánhiều mục tiêu (mặc dù thời gian qua NHNN cũng đã có thứ tự ưu tiên giữa các

mục tiêu nhưng vẫn chịu nhiều sức ép và gặp khó khăn trong công tác xác định mụctiêu ưu tiên) và giữa các mục tiêu điều hành của chính sách tiền tệ (CSTT) cũngkhông được xác định một cách rõ ràng, chưa đảm bảo tính nhất quán giữa mục tiêungắn hạn và dài hạn, các mục tiêu trung gian và mục tiêu cuối cùng đã gây khó khăn

và giảm tính hiệu quả trong điều hành CSTT thời gian qua, một số quyết định củaNHNN còn mang nặng tính hành chính

Vấn đề này đặt ra cho Việt Nam tìm kiếm một cơ chế điều hành chính sáchtiền tệ cho phép kiểm soát lạm phát hiệu quả hơn, đảm bảo vừa kiềm chế được lạmphát vừa tiếp tục giữ vững tăng trưởng ở mức hợp lý

Nghiên cứu kinh nghiệm quốc tế cho thấy cơ chế điều hành chính sách tiền tệtrên cơ sở LPMT (CSLPMT) đã từng thành công ở một số nền kinh tế mới nổi vớicác điều kiện kinh tế vĩ mô có nhiều khó khăn Một điều tất nhiên là sẽ không cómột khuôn khổ CSTT chung nào cho tất cả các quốc gia, có thể ở quốc gia này làthành công nhưng khi áp dụng ở quốc gia khác lại là thất bại, nguyên lý về chínhsách tiền tệ chỉ là duy nhất, sự thành công còn phụ thuộc ở “nghệ thuật điều hành”của NHTW Tuy nhiên, với nhiều ưu điểm của CSLPMT thì đây có thể là một lựachọn hợp lý cho chính sách tiền tệ Việt Nam trong thời gian tới, theo đó duy trì mứclạm phát hợp lý và ổn định trở thành mục tiêu hàng đầu của chính sách tiền tệ đểđảm bảo ổn định kinh tế vĩ mô Thủ tướng Nguyễn Tấn Dũng trong phiên trả lờichất vấn đại biểu Quốc hội tại kỳ họp thứ 2 Quốc hội khóa XIII nhấn mạnh trongthời gian tới sẽ “chủ động điều hành thực hiện CSLPMT” Dự thảo Chiến lược pháttriển ngành Ngân hàng giai đoạn 2011 – 2020 cũng đã xác định việc từng bước thiếtlập các điều kiện tiến tới điều hành chính sách tiền tệ theo CSLPMT là một trongcác giải pháp hàng đầu nhằm đổi mới căn bản khuôn khổ điều hành chính sách tiền

tệ, nâng cao hiệu quả hoạt động của NHNN

Để có thể đưa những định hướng như vậy trở thành hiện thực, trước tiên cần có

sự lý giải đầy đủ về mặt lý thuyết khoa học để làm cơ sở cho từng bước thay đổitrong điều hành chính sách tiền tệ của NHNN Do vậy, Nghiên cứu sinh lựa chọn chủ

đề nghiên cứu “Hoàn thiện các điều kiện để áp dụng việc điều hành chính sách

tiền tệ theo khuôn khổ LPMT tại Việt Nam” làm đề tài nghiên cứu cho luận án

2 Tổng quan nghiên cứu

Về các công trình nghiên cứu của các tác giả nước ngoài

Đã có nhiều công trình nghiên cứu về CSLPMT, trong đó nhiều công trìnhtập trung vào các nội dung cơ bản của khuôn khổ này bao gồm: (i) khái niệm, địnhnghĩa, và phân loại khuôn khổ CSLPMT; (ii) những điều kiện tiên quyết để áp dụnghiệu quả khuôn khổ CSLPMT; (iii) so sánh những lợi thế/bất lợi của việc áp dụngkhuôn khổ CSLPMT so với các mục tiêu truyền thống (tỷ giá hối đoái, cung tiền,v.v.); (iv) tác động của việc áp dụng khuôn khổ CSLPMT đến các biến số vĩ môchính; (v) hiệu lực và hiệu quả của khuôn khổ này trong việc ứng phó với các cúsốc bất thường (ví dụ: cú sốc giá hàng hóa, cú sốc khủng hoảng); (vi) kinh nghiệmthực tiễn của các quốc gia trong việc áp dụng khuôn khổ CSLPMT và bài học rút ra;

và (vii) các nội dung liên quan khác

Lợi ích/bất lợi của khuôn khổ CSLPMT

Trong giai đoạn hơn hai thập kỷ vừa qua, nhiều nước công nghiệp và các nềnkinh tế thị trường mới nổi áp dụng khuôn khổ CSLPMT, dù có những biến đổi chophù hợp với thực tiễn của mình Các nghiên cứu đều chỉ ra lý do chung để các nướcđưa ra áp dụng khuôn khổ CSLPMT là khó khăn trong việc sử dụng các neo danhnghĩa khác (mục tiêu tỷ giá và mục tiêu tiền tệ, trong khi các mục tiêu thực như tăngtrưởng và thất nghiệp còn phụ thuộc nhiều chính sách khác) Quan trọng hơn, khuônkhổ này giúp neo kỳ vọng lạm phát của người dân và thị trường thông qua một mụctiêu đơn giản có thể quan sát được, qua đó góp phần tăng hiệu quả hoạt động kinh tế

và các chính sách điều hành khác

Mishkin (2000, 2001) đã chỉ ra các lợi ích chính của khuôn khổ CS LPMT,như: (i) cho phép Ngân hàng Trung ương tập trung vào các vấn đề trong nước vàphản ứng với các cú sốc tác động lên nền kinh tế; (ii) hiệu quả tương đối dù khôngcần có mối quan hệ ổn định giữa cung tiền và lạm phát; và (iii) niềm tin của côngchúng và thị trường vào mục tiêu mà Ngân hàng Trung ương theo đuổi, do đó tăngtính minh bạch và trách nhiệm giải trình của CSTT

Tuy vậy, nghiên cứu cũng chỉ ra những bất lợi chính của khuôn khổ CSLPMT, bao gồm: (i) việc đánh đổi mục tiêu tăng trưởng và việc làm để đạt đượclạm phát ổn định; (ii) giảm trách nhiệm giải trình do lạm phát rất khó kiểm soát và

độ trễ chính sách dài; (iii) khuôn khổ CS LPMT không giúp loại bỏ được tính lấn átcủa chính sách tài khóa; và (iv) khuôn khổ này đòi hỏi tính linh hoạt trong tỷ giá hốiđoái, thế nhưng tỷ giá hối đoái linh hoạt có thể làm tăng bất ổn tài chính (ổn địnhlạm phát không nhất thiết đi kèm với môi trường vĩ mô/tài chính ổn định)

Theo Debelle (1999), những chỉ trích cho rằng mục tiêu chỉ hướng về lạmphát của Ngân hàng Trung ương mà bỏ qua mục tiêu sản lượng và lao động là sailầm Trên thực tế, như ở Úc, khuôn khổ CS LPMT được thực hiện đủ linh hoạt để

có thể đánh đổi ngắn hạn giữa sản lượng và lạm phát Ổn định lạm phát trong trunghạn có thể vẫn được duy trì ngay cả khi cho phép những thay đổi lạm phát ngắnhạn Chính ở đây, biến động về sản lượng sẽ thấp hơn nhiều

Freedman và Otker-Robe (2010) thì nhận định rằng khuôn khổ CS LPMTcùng với một cơ chế tỷ giá thả nổi sẽ góp phần củng cố nhận thức của các tác nhânkinh tế về rủi ro hai chiều trên thị trường ngoại hối Theo đó, việc sử dụng và pháttriển các công cụ tự phòng ngừa sẽ trở nên phổ biến hơn, giúp giảm sai lệch cơ cấuđồng tiền trên bảng tổng kết tài sản Thị trường ngoại hối phát triển hơn cũng sẽgiúp các nền kinh tế mới nổi điều hành CS LPMT giải quyết các vấn đề tỷ giá

Kinh nghiệm vận dụng khuôn khổ CS LPMT trên thế giới

Cho đến nay, các Ngân hàng Trung ương trên thế giới đã thực hiện nhiềunghiên cứu về kinh nghiệm của các nước trong việc đưa ra áp dụng và thực hiệnCSTT theo LPMT Đặc biệt, nhiều nghiên cứu đã tập trung vào tình hình ứng dụng

ở các nước đang phát triển và mới nổi Những nghiên cứu này đã được tổng thuậttrong báo cáo của Tô Ánh Dương và cộng sự (2012), bao gồm Freedman (về trườnghợp Canada), Vavra (về Cộng hòa Séc), Schmidt –Hebbel (về Chile), Csermely vàOrban (về Hungary), Sokoler (về Israel), Borowski và Rozkrut (về Ba Lan), Bucsa

và Codirlasu (về Romania), về Kara (về Thổ Nhĩ Kỳ), v.v

Quỹ Tiền tệ Quốc tế (IMF) cũng hết sức quan tâm đến các vấn đề của khuôn

khổ CSTT theo LPMT Một loạt các nghiên cứu của IMF, bao gồm Masson và cộng

sự (1997), Schaechter và cộng sự (2000), Carare và cộng sự (2002), và Stone(2003), đã tập trung vào những khó khăn mà các nền kinh tế mới nổi phải đối mặtnếu/khi vận dụng khuôn khổ CSTT nói trên Để hạn chế được các khó khăn này, cácnghiên cứu đã chỉ ra các điều kiện tiên quyết đối với các nước áp dụng Tuy nhiên,nhóm điều kiện này là không đồng nhất giữa các nghiên cứu khác nhau, cho thấy sựthiếu đồng thuận giữa các tác giả về khả năng ứng dụng hiệu quả ở các nền kinh tếmới nổi

Schaechter và cộng sự (2000) đã nghiên cứu kinh nghiệm áp dụng khuôn khổ

CS LPMT của các nước công nghiệp và các nước thị trường mới nổi Từ đó, các tác giảnày đưa ra nhận định là những nền tảng để thực hiện khuôn khổ đầy đủ về LPMT là: vịthế tài chính vững mạnh và ổn định kinh tế vĩ mô vững chắc; hệ thống tài chính pháttriển tốt; mức độ độc lập của ngân hàng trung ương và biện pháp truyền thông nhằmđạt ổn định lạm phát; hiểu biết thấu đáo về cơ chế truyền tải của CSTT; phương phápluận dự báo lạm phát hợp lý nhằm hỗ trợ xác định mục tiêu lạm phát; và tính minhbạch của CSTT nhằm thiết lập trách nhiệm giải trình và niềm tin của thị trường Quantrọng hơn, những yếu tố này không cần phải được thiết lập tất cả trước khi các nước bắtđầu chuyển đổi sang khuôn khổ LPMT hoàn toàn

Mishkin (2004) đã phân tích những khía cạnh khuôn khổ CSLPMT mà cácnước có nền kinh tế chuyển đổi và mới nổi (điển hình là Chile và Bra-xin) có thểthực hiện, những khó khăn đã/có thể gặp phải Những khó khăn và khác biệt chínhlà: (i) thể chế tài khóa yếu kém; (ii) các định chế tài chính yếu kém; (iii) thể chế tiền

tệ không đạt được độ tin cậy cần thiết; (iv) tình trạng Đô la hóa; và (v) mức độ tổnthương của các nước trước sự suy giảm đột ngột của dòng vốn vào Các nền kinh tếchuyển đổi và mới nổi nên tập trung vào củng cố/phát triển những thể chế này đểđảm bảo chiến lược CSLPMT được thực hiện hiệu quả, góp phần tạo các kết quả vĩ

mô tốt hơn

Schaechter và cộng sự (2000) cũng phân tích sự khác biệt giữa các nước côngnghiệp và các nước thị trường mới nổi (Bra-xin, Chile, Ba Lan, Séc, Israel, và Nam

Phi) trong việc chuẩn bị các nền tảng, các điều kiện để áp dụng khuôn khổ CS LPMT(và khuôn khổ toàn phần) trên các khía cạnh như: (i) khung thể chế; (ii) các vấn đề liênquan đến hoạt động điều hành CSTT; (iii) tổ chức của Ngân hàng Trung ương; và (iv)các vấn đề liên quan đến quá trình chuyển đổi sang khuôn khổ toàn phần

• Khung thể chế: Các nước thị trường mới nổi thường hướng tới một khuôn

khổ thể chế chính thức nhằm hỗ trợ cho việc điều hành theo LPMT Khuôn khổpháp lý của tất cả các nước áp dụng khuôn khổ này đều xác định ổn định giá cả hay

ổn định tiền tệ là mục tiêu chủ yếu của Ngân hàng Trung ương, và đảm bảo sự độclập về công cụ của Ngân hàng Trung ương Các nước thị trường mới nổi thườngthay đổi khuôn khổ pháp lý của Ngân hàng Trung ương trước khi áp dụng LPMT,

dù tất cả đều có tuyên bố rõ ràng về hạn chế tài trợ của Ngân hàng Trung ương chothâm hụt ngân sách của Chính phủ

• Các vấn đề liên quan đến hoạt động điều hành: Ngân hàng Trung ương tại

các nền kinh tế thị trường mới nổi thường ít lệ thuộc vào các mô hình thống kêtrong việc điều hành CSTT, chủ yếu do cơ sở dữ liệu thống kê còn kém phát triển

Do vậy, các nền kinh tế thị trường mới nổi cũng can thiệp thường xuyên hơn trêncác thị trường ngoại hối (so với các nước công nghiệp) Các nước mới nổi dễ bị tổnthương hơn với các cú sốc, đặc biệt là sự biến động của các luồng vốn, do còn thiếukinh nghiệm và năng lực ứng phó với các cú sốc này Việc thiết kế các mục tiêu lạmphát ở các nền kinh tế thị trường mới nổi thường đặc trưng bởi các phạm vi/tầmnhìn ngắn hơn và thường đưa ra dải mục tiêu định hướng hơn là một điểm mục tiêuduy nhất

• Tổ chức của Ngân hàng Trung ương: Đa số Ngân hàng Trung ương tại các

thị trường mới nổi chú trọng đến các biện pháp về tổ chức, qua đó tăng cường nănglực của mình thực hiện đánh giá nhiều hơn, đẩy mạnh tính minh bạch và tráchnhiệm giải trình

• Vấn đề chuyển đổi sang khuôn khổ toàn phần: Trong quá trình chuyển đổi

này, một số nền kinh tế mới nổi đối mặt với thách thức giảm phát trong mục tiêulạm phát dài hạn Kinh nghiệm của Chile, Israel, và Ba Lan cho thấy việc chuyển

dần từ một cơ chế tỷ giá hối đoái điều chỉnh dần sang một khuôn khổ LPMT là khảthi Tuy nhiên, quá trình này cần sự hỗ trợ của các chính sách kinh tế và tài chínhtrong một khung khổ toàn diện hơn nhằm tránh gây áp lực cho Ngân hàng Trungương thông qua các mục tiêu mâu thuẫn nhau.

Batini, Kuttner và Laxton (2005), từ kinh nghiệm thực chứng, nhấn mạnhrằng việc áp dụng khuôn khổ CSLPMT ban đầu đều ít có kết quả tích cực Trên cơ

sở đánh giá tình hình của 21 nền kinh tế áp dụng khuôn khổ này và khảo sát củaNgân hàng Trung ương tại 10 nước, nghiên cứu tổng hợp thành 4 nhóm điều kiện:(i) hạ tầng kỹ thuật; (ii) mức độ lành mạnh tài chính; (iii) Mức độ độc lập về thểchế; và (iv) cơ cấu kinh tế Cụ thể:

• Hạ tầng kỹ thuật: bao gồm sự sẵn có của số liệu/dữ liệu, khả năng dự báo

mang tính hệ thống, và khả năng mô hình hóa các điều kiện dự báo

• Mức độ lành mạnh tài chính: bao gồm 6 chỉ số chuẩn theo hệ tài chính của

Anh: tỷ lệ % của vốn pháp định so với tài sản rủi ro; mức vốn hóa thị trường chứngkhoán; độ sâu của thị trường trái phiếu tư nhân; doanh thu của thị trường chứngkhoán; sai lệch cơ cấu đồng tiền tại các ngân hàng nội địa; và thời hạn các trái phiếuchuyển đổi

• Mức độ độc lập về thể chế: bao gồm các chỉ số về trách nhiệm tài chính trong

việc tài trợ cho thâm hụt ngân sách của chính phủ; độc lập về công cụ hay độc lập hoàntoàn về hoạt động; tập trung vào lạm phát (dù có chỉ thị/tuyên bố về mặt pháp lý haykhông); chức năng giám sát của Thống đốc; cán cân ngân sách thuận lợi; nợ công thấp;

và một thước đo chung về mức độ độc lập của Ngân hàng Trung ương

• Cơ cấu kinh tế: bao gồm những điều kiện kinh tế thường tác động đến

thành công của khuôn khổ CSTT theo LPMT, đó là: và sự truyền tải CSTT quakênh tỷ giá thấp; độ nhạy cảm với giá hàng hóa thấp; mức độ Đôla hóa; và mức độ

mở cửa thương mại

Theo Freedman và Otker-Robe (2010), ba điều kiện cốt lõi cho khuôn khổnày là: mục tiêu lạm phát là mục tiêu ưu tiên trong các mục tiêu của CSTT; không

có áp chế tài khóa; độc lập về việc sử dụng các công cụ CSTT Trong khi đó, các

điều kiện và các yếu tố căn bản khác có thể được thiết lập sau khi áp dụng khuônkhổ CSLPMT Chẳng hạn, sau khi áp dụng chính thực, Ngân hàng trung ương cầnxây dựng các mô hình chính thức để dự báo lạm phát, nghiên cứu thực chứng về cơchế phát hành các báo cáo về CSTT hoặc các báo cáo về lạm phát, và củng cố hệthống tài chính thông qua việc cải thiện quy chế và giám sát các định chế tài chính

và khuyến khích sự phát triển các thị trường trái phiếu dài hạn bằng đồng bản tệ.Hơn nữa, do môi trường kinh tế và thể chế tại các nền kinh tế mới nổi không phải là

lý tưởng ngay từ đầu, các nền kinh tế này đã hưởng lợi từ việc áp dụng khuôn khổCSLPMT trước và sau đó là cải thiện đáng kể môi trường hoạt động

Gómez, Uribe, và Vargas (2002) nghiên cứu về việc thực hiện LPMT tạiColombia Colombia bắt đầu thực hiện LPMT vào năm 1991 và Hiến pháp cũngnhư Luật định thiết lập một khuôn khổ luật pháp phù hợp với mục tiêu ổn định giá

cả Nhờ đó, Ngân hàng Trung ương có mức độ độc lập đáng kể, với mục tiêu là ổnđịnh giá cả Ngân hàng Trung ương phải công bố mục tiêu lạm phát mỗi năm mộtlần và phải báo cáo Quốc hội hai lần/năm

Jonas và Mishkin (2003) tổng kết những kinh nghiệm LPMT tại Cộng hòaSéc, Ba Lan và Hungary Từ nửa cuối thập kỳ 1990, một số quốc gia chuyển đổi đã

từ bỏ cơ chế tỷ giá hối đoái cố định và chuyển sang khuôn khổ CSLPMT Các quốcgia này thường chệch khỏi mục tiêu lạm phát do phải chịu nhiều cú sốc hơn Tuynhiên, kết quả giảm dần lạm phát là rất khả quan, cho thấy CSLPMT đem lại nhiềulợi ích hơn là những bất cập

Theo Sherwin (2000), kinh nghiệm 10 năm trước đó với khuôn khổ CSLPMT ở các nước cho thấy khuôn khổ này đặc biệt thích hợp với những nền kinh tếnhỏ và mở, với cơ chế tỷ giá hối đoái linh hoạt Điều này chủ yếu là do những đặctính cơ bản, như công bố minh bạch về mục tiêu lạm phát, thừa nhận lạm phát thấp

và ổn định là mục tiêu dài hạn quan trọng của CSTT, tính hợp lý cho những quyếtđịnh CSTT, và trách nhiệm giải trình cho việc đạt được mục tiêu của chính sách

Mollick và cộng sự (2008) xem xét tác động của việc vận dụng khuôn khổCSLPMT vào tăng trưởng của các nền kinh tế công nghiệp và mới nổi trong giai

đoạn 1986-2004 với một mẫu khoảng 22 nước công nghiệp và 33 nước thị trườngmới nổi Với việc sử dụng công cụ kinh tế lượng để xem xét tác động này (tách ranhững tác động của độ mở cửa nền kinh tế và dòng vốn vào ra), nghiên cứu này chothấy chỉ CSLPMT toàn phần mới đóng góp vào tăng trưởng trong dài hạn.

Habermeier và cộng sự (2009) chỉ ra rằng, một trong những thách thức gầnđây đối với việc áp dụng khuôn khổ CSLPMT là việc tăng mạnh giá lương thực vànhiên liệu trong giai đoạn giữa 2007- giữa 2008 Kết quả cho thấy các nước áp dụngkhuôn khổ này cùng với cơ chế tỷ giá thả nổi có tỷ lệ lạm phát tăng ít hơn so với cácnước không áp dụng Không có nước nào áp dụng khuôn khổ này (trừ Thổ Nhĩ Kỳ)phải điều chỉnh mục tiêu lạm phát đã công bố trước đó Như vậy, các cú sốc nàykhông gây ra đổ vỡ niềm tin vào các cam kết về ổn định giá cả và giảm những rủi ro

về lạm phát kỳ vọng

Freedman và Otker – Robe (2010) mô tả kinh nghiệm của một số nước trongviệc áp dụng khuôn khổ CSLPMT Nghiên cứu này cũng tập trung vào các nguyênnhân chính khiến các nước áp dụng khuôn khổ này; những kết quả chính khi xử lýcác tình huống khác nhau; các nước chuyển đổi sang khuôn khổ toàn phần như thếnào và sự phối hợp chuẩn bị các chính sách kinh tế và cải cách; những lợi ích thuđược và thách thức phải đối mặt trong quá trình thực hiện; bài học kinh nghiệm củacác quốc gia

Tóm lại, các nghiên cứu nước ngoài đã phân tích khá đầy đủ cả về lý thuyết

và thực tiễn về những vấn đề cơ bản nhất của khuôn khổ CSLPMT Đây là nhữngkiến thức và gợi ý quan trọng để Việt Nam có thể cân nhắc việc chuyển đổi sangkhuôn khổ này, dù mới ở dạng sơ khai nhất

Các nghiên cứu trong nước

Ngoại trừ nghiên cứu mới nhất của Tô Ánh Dương và cộng sự (2012), chưa

có nghiên cứu đầy đủ và toàn diện nào được thực hiện ở Việt Nam về khuôn khổCSLPMT do đây là một chủ đề tương đối mới ở Việt Nam Trong bối cảnh diễnbiến lạm phát có nhiều diễn biến phức tạp trong mô hình phát triển ưu tiên nhiềuvào mục tiêu tăng trưởng kinh tế, nghiên cứu của Tô Ánh Dương và cộng sự (2012)

đã đưa ra những cân nhắc định tính ban đầu về khả năng áp dụng khuôn khổ này ởViệt Nam Nghiên cứu này bắt đầu bằng việc tổng quan các mục tiêu chính củakhung khổ CSTT được áp dụng trên thực tế ở nhiều nước Sau đó, nghiên cứu đãtóm lược kinh nghiệm của các nước trong việc điều hành CSLPMT, trong nhữngbối cảnh và với các dạng thức khác nhau Từ đó, nghiên cứu đã chỉ ra khả năng ápdụng ở Việt Nam, và những điều kiện cùng lộ trình cần thiết để áp dụng khuôn khổnày Mặc dù các điều kiện cần thiết còn chưa được đáp ứng đủ, song các tác giả cho

rằng Việt Nam có thể áp dụng khuôn khổ CSLPMT một cách ngầm định ngay từ

năm 2012 Mục tiêu lạm phát trong giai đoạn 5 năm đầu áp dụng là 6%, với biên độcho phép là 2%

Tuy nhiên, dù được thực hiện khá công phu, nghiên cứu của Tô Ánh Dương

và các cộng sự (2012) mới chỉ là khởi đầu Nghiên cứu này còn vận dụng chủ yếucác phân tích và lập luận định tính, trong khi chưa đưa ra được cơ sở định lượng vềnhững lợi ích có thể đạt được với khuôn khổ CSLPMT Hơn nữa, bản thân đề xuất

về lộ trình áp dụng vẫn thiếu những giải trình khoa học và định lượng về việc tạisao đề xuất này sẽ phù hợp (mang lại nhiều lợi ích) nhất

Bên cạnh nghiên cứu nói trên, trước đó còn có Đề tài nghiên cứu khoa họccấp ngành năm 2007 của NHNN - “Nghiên cứu việc điều hành chính sách tiền tệbằng phương pháp lấy lạm phát làm mục tiêu và cơ chế truyền tải chính sách tiền tệđến nền kinh tế Việt Nam” – KNH 2005.07 (TS Nguyễn Văn Hà) Nghiên cứuđược triển khai sau khi Thống đốc NHNN Việt Nam đã có đoàn khảo sát tại 3 nướcAnh, Ba Lan, Hungary, thông qua báo cáo khảo sát đã cho phép khẳng định cơ chếđiều hành CSLPMT có thể vận dụng vào Việt Nam Đề tài cũng đã đưa ra các đánhgiá về khả năng áp dụng, sự cần thiết áp dụng CSLPMT và đưa ra giải pháp chủyếu, lộ trình áp dụng LPMT của Việt Nam

Ngoài ra còn có một số bài viết đã đề cập đến khuôn khổ CSLPMT, và phântích sơ bộ các điều kiện để có thể đưa ra áp dụng cơ chế điều hành CSTT này tạiViệt Nam Kỷ yếu Hội thảo “Khuôn khổ chính sách lạm phát mục tiêu - Lý thuyết

và thực tiễn” - Viện Chiến lược ngân hàng -Ngân hàng nhà nước Việt Nam -Tháng

12/2011 Đây là tập tài liệu với 15 bài viết của các tác giả, các nhà khoa học đến từcác Bộ, Ngành, các trường đại học, Viện nghiên cứu Với việc khái quát hóa cơ sở

lý luận của CSLPMT, phân tích các đặc điểm chính của CSLPMT, các điều kiện ápdụng CSLPMT, kinh nghiệm quốc tế và một số giải pháp, cách thức thì đây là tàiliệu bổ ích cho tác giả để có thể có được những nét khái quát nhất trong việc nghiêncứu đề tài của mình

Ngoài ra, trước đó cũng có một số bài viết đề cập đến khuôn khổ chính sáchtiền tệ CSLPMT, phân tích các điều kiện để có thể đưa ra áp dụng cơ chế điều hànhchính sách tiền tệ này tại Việt Nam Nghiên cứu của Nguyễn Hữu Nghĩa [25], ĐỗThị Đức Minh [26] đã đề cập đến tổng quan về khuôn khổ CSLPMT, phân tích cácđiều kiện để có thể đưa ra áp dụng cơ chế điều hành CSTT này tại Việt Nam Đa sốcác tác giả này cho rằng hiện tại Việt Nam chưa áp dụng được cơ chế điều hànhCSLPMT hoàn toàn, tuy nhiên, cần có các bước, có lộ trình để chuẩn bị các điềukiện cho việc áp dụng CSLPMT Tô Kim Ngọc (2012) đã đưa ra các phiên bản củaCSLPMT sau giải đoạn khủng hoảng; Phí Trọng Hiển (2005), Nguyễn Văn Tiến và

Vũ Hoàn Phương (2005) nghiên cứu so sánh kinh nghiệm áp dụng CSLPMT củamột số nước và đưa ra gợi ý cho Việt Nam

Bên cạnh đó, khá nhiều nghiên cứu đã tập trung vào chủ đề CSTT ở Việt Nam.Các nghiên cứu này chủ yếu đi sâu phân tích vào các khía cạnh liên quan đến CSTTnhư: mối liên hệ giữa CSTT và các chính sách kinh tế vĩ mô và đề xuất các giải pháphoàn thiện CSTT (Dương Thu Hương 2005); mối liên hệ giữa các tài khoản vĩ mô vàviệc xây dựng và điều hành CSTT (Nguyễn Thị Kim Thanh 2004); điều hành CSTTtrong điều kiện tự do hóa các giao dịch vốn (Nguyễn Ngọc Bảo 2008)

Trong khi đó, một số công trình nghiên cứu về việc sử dụng và hoàn thiệncác công cụ CSTT, cơ chế truyền tải tác động của CSTT (Nguyễn Thị Kim Thanh2005; Trần Thị Lộc 2002) Trần Thọ Đạt và các cộng sự (2010) và các tác giả khác

đã nghiên cứu về cầu tiền trong hoạch định CSTT ở Việt Nam Trong khi đó, một

số tác giả nghiên cứu về cung tiền, mối liên hệ giữa cán cân thanh toán và điều hànhcung tiền tại Ngân hàng Nhà nước (Nguyễn Đồng Tiến 2001) Một số công trình

nghiên cứu đề cập tới vấn đề cải cách Ngân hàng Nhà nước nhằm nâng cao tính độclập của Ngân hàng Trung ương để thực thi CSTT hiệu quả hơn (như Vũ Thế Vậc

2006, v.v.)

Nhìn chung, các nghiên cứu về khả năng áp dụng khuôn khổ CSTT theoLPMT ở Việt Nam mới chỉ đưa ra được những nét tổng quan và khái quát nhất, cácnghiên cứu này chưa giải trình cụ thể về lợi ích từ việc áp dụng các mục tiêu CSTTkhác nhau, giúp Chính phủ có các lựa chọn để xem xét Bản thân các nghiên cứunày còn cố gắn định vào việc áp dụng ở Việt Nam, trong khi chưa giải thích đượcthật thuyết phục là tại sao nên áp dụng khuôn khổ này Nói chung, các nghiên cứuhầu như mới chỉ dừng lại ở việc tìm hiểu khuôn khổ lý thuyết và phân tích kinhnghiệm quốc tế; có gợi ý các giải pháp và lộ trình cho Việt Nam nhưng mới chỉ đếngiai đoạn 2015 Một số nghiên cứu cũng đưa ra các điều kiện/nhóm điều kiện đểthực hiện LPMT tuy nhiên mới chỉ dừng lại ở việc nghiên cứu kinh nghiệm quốc tế

và phân tích sơ khai trên phương diện lý thuyết Việc nghiên cứu chi tiết, đánh giá,định vị được Việt Nam hiện nay đang ở đâu và đáp ứng được các điều kiện ở mức

độ nào là chưa có Nghiên cứu để luận giải sâu sắc khả năng áp dụng cũng như đưa

ra được tổng thể các giải pháp hoàn thiện các điều kiện mà Việt nam còn thiếu để cóthể áp dụng CSTT theo LPMT cho giai đoạn từ nay đến năm 2020 là thực sự cầnthiết, đặc biệt đối với NHNN – cơ quan chủ thể hoạch định và thực thi chính sáchtiền tệ quốc gia

3 Mục tiêu nghiên cứu

Mục tiêu nghiên cứu của luận án được cụ thể hóa qua các câu hỏi nghiêncứu sau:

Một là: Các điều kiện cơ bản nào cần được thực hiện để có thể thực thi CSLPMT? Hai là: Điều hành CSTT ở Việt Nam đã được tiến hành như thế nào? Kếtquả ra sao, với những thành tựu và hạn chế như thế nào?

Ba là: Việc áp dụng CSLPMT là có phù hợp đối với trường hợp của ViệtNam hay không?

Bốn là: cần có những điều kiện gì để có thế áp dụng khuôn khổ CSTT này

cho Việt Nam hiện nay? Trong những điều kiện cần thiết để áp dụng khuôn khổCSLPMT ở Việt Nam, có những điều kiện nào đã được thiết lập, những điều kiệnnào chưa được thiết lập?

Năm là: Giải pháp nào để có thể thiết lập đầy đủ các điều kiện để thực hiệnCSLPMT ở Việt Nam?

Thông qua 5 câu hỏi nghiên cứu, tác giả đã xác định được mục tiêu nghiêncứu của Luận án như sau:

- Hệ thống hóa cơ sở luận về chính sách tiền tệ (khái niệm, hệ thống mục tiêu, cáckênh truyền tải CSTT, các khuôn khổ CSTT trong lịch sử…) và CSLPMT (khái niệm,đặc điểm, ưu điểm, hạn chế, các trụ cột cơ bản, các phiên bản của CSLPMT)

- Nghiên cứu kinh nghiệm quốc tế để đưa ra được các điều kiện/nhóm điềukiện và các chỉ tiêu đo lường áp dụng CSLPMT;

- Xem xét, nghiên cứu kinh nghiệm của các nước để khái quát hóa được mức

độ đáp ứng các điều kiện của các nước trên thế giới trong quá trình áp dụngCSLPMT để rút ra bài học kinh nghiệm cho Việt Nam;

- Nghiên cứu, phân tích, đánh giá việc điều hành CSTT của Việt Nam giaiđoạn 2005 đến 2014 để rút ra được những ưu điểm, nhược điểm và các vấn đề đặt rađối với CSTT Việt Nam từ nay đến 2020;

- Đánh giá điều kiện và mức độ đáp ứng điều kiện của Việt Nam trong việc

áp dụng CSLPMT;

- Đề xuất hệ thống các giải pháp để hoàn thiện các điều kiện áp dụng CSLPMT

4 Đối tượng và phạm vi nghiên cứu

4.1 Đối tượng nghiên cứu

+ Khuôn khổ điều hành chính sách tiền tệ hiện nay ở Việt Nam;

+ Các điều kiện/nhóm điều kiện áp dụng CSLPMT và hệ thống chỉ tiêu đo lường;+ Khuôn khổ điều hành CSLPMT ở các nước trên thế giới và kinh nghiệmhoàn thiện các điều kiện để rút ra bài học Việt Nam;

+ Khả năng áp dụng khuôn khổ điều hành CSLPMT ở Việt Nam;

+ Hệ thống các cải cách cần thiết để hoàn thiện các điều kiện áp dụng hiệu

quả khuôn khổ điều hành CSLPMT ở Việt Nam.

4.2 Phạm vi nghiên cứu

Xoay quanh CSLPMT có rất nhiều vấn đề đã được nghiên cứu và bàn luận,song luận án chỉ tập trung đi sâu vào vấn đề về các điều kiện áp dụng khuôn khổnày, đặc biệt là đối với một nền kinh tế đang phát triển

Tương tự như vậy, phần phân tích về thực thi CSTT ở Việt Nam, luận áncũng tiến hành phân tích sâu và tập trung vào các nội dung có liên quan đến thiếtlập các điều kiện để thực thi CSLPMT

Thời gian nghiên cứu từ năm 2005 đến năm 2014 và khả năng áp dụng đếnnăm 2020

5 Phương pháp nghiên cứu

Để thực hiện được các câu hỏi nghiên cứu như đã đặt ra ở trên, luận án sử dụng cácphương pháp nghiên cứu sau:

+ Sử dụng các phương pháp truyền thống như thống kê mô tả, tổng hợp và sosánh để tóm tắt một cách có hệ thống các nghiên cứu lý thuyết và thực nghiệm chođến nay về tình hình và các vấn đề liên quan đến áp dụng khuôn khổ CSTT theoLPMT ở Việt Nam Bối cảnh áp dụng ở các nước, nhất là các nền kinh tế mới nổi,

sẽ được so sánh với Việt Nam để thấy mức độ phù hợp của khuôn khổ này (và cácdạng thức áp dụng phù hợp) trong điều kiện hiện nay của Việt Nam Bên cạnh đó,luận án cũng sẽ tổng hợp kinh nghiệm của các nước trong việc hoàn thiện các điềukiện để thực hiện CSLPMT Đây sẽ là cơ sở cho những đề xuất phù hợp với quátrình chuyển đổi của Việt Nam sang ứng dụng khuôn khổ CSLPMT, nếu việc ápdụng khuôn khổ này được xác định là có lợi

+ Luận án cũng kết hợp tổng thuật các tài liệu nghiên cứu đã có từ trước đếnnay và phân tích định tính dựa trên số liệu tài chính - tiền tệ về hiệu quả của CSTTtrong thời gian qua, các vấn đề cụ thể khi điều hành với mục tiêu không nhất quán(và đôi khi hơi cứng nhắc) Sử dụng phương pháp thống kê và diễn dịch để thu thập

số liệu, phân tích chi tiết diễn biến điều hành CSTT ở Việt Nam qua các giai đoạn;phương pháp quy nạp: trên cơ sở phân tích tình hình thực thi CSTT ở Việt Nam,

luận án đúc kết ra các kết quả và hạn chế chính trong điều hành CSTT ở Việt Namhiện nay, sự cần thiết phải chuyển sang thực hiện CSLPMT và các điều kiện cầnthiết thực thi CSLPMT

+ Luận án sử dụng phương pháp lấy ý kiến chuyên gia về các vấn đề liênquan đến mức độ, khả năng đáp ứng, triển vọng ứng dụng khuôn khổ CSTT theoLPMT ở Việt Nam Khuôn khổ này chưa được áp dụng ở Việt Nam, và các tácđộng có thể có chỉ là phỏng đoán Tác giả đã sử dụng những đánh giá của cácchuyên gia am hiểu sâu về tài chính - tiền tệ làm cơ sở quan trọng để định vị mức

độ đáp ứng các điều kiện thực hiện CSLPMT của Việt nam hiện nay

6 Những đóng góp mới của luận án

Thứ nhất, thông qua việc nghiên cứu tổng thể trên phương diện lý thuyết vềCSTT và CSLPMT, luận án đã luận giải đầy đủ và khoa học để khẳng định được 4nhóm điều kiện và hệ thống các chỉ tiêu đo lường, đánh giá mà các nền kinh tế phảiđáp ứng để có thể áp dụng CSLPMT bao gồm: (i) Mức độ độc lập về thể chế củaNHTW; (ii) Năng lực của NHTW; (iii) Hệ thống thị trường tài chính lành mạnh;(iv) Cấu trúc kinh tế phù hợp Đây là khung quan trọng tạo cơ sở khoa học, làm căn

cứ để đánh giá NHTW các quốc gia trên thế giới cũng như Việt Nam đã chuẩn bị vàhoàn thiện các điều kiện để áp dụng CSLPMT

Thứ hai, thay vì việc lựa chọn cụ thể một vài nước trên thế giới để nghiêncứu kinh nghiệm quốc tế, luận án đã tiếp cận nghiên cứu, phân tích theo 4 điều kiệnnhư khung lý thuyết đã lựa chọn đối với các nước đã và đang áp dụng CSLPMT đểxem xét các quốc gia đã hoàn thiện các điều kiện như thế nào trong quá trình vậnhành khuôn khổ này Thông qua đó để rút ra được 6 bài học kinh nghiệm có giá trịvận dụng tại Việt Nam

Thứ ba, thông qua các chỉ tiêu đo lường, luận án đã định vị được mức độ đápứng các điều kiện để áp dụng CSLPMT tại Việt Nam hiện nay, cho thấy Việt Namphải nỗ lực thì mới đáp ứng được các điều kiện áp dụng hiệu quả khuôn khổCSLPMT, thể hiện trên cả 4 nhóm điều kiện Luận án không chỉ so sánh Việt Namtrong các giai đoạn mà còn chỉ ra được Việt Nam đang ở đâu so với các quốc gia

trong khu vực Đây là cơ sở quan trọng cho những đề xuất giải pháp hữu hiệu trongviệc “bù đắp” các điều kiện còn thiếu để Việt Nam có thể hướng tới áp dụngCSLPMT trong giai đoạn tiếp theo.

Thứ tư, luận án đã nghiên cứu, đề xuất được các dự báo nhân tố ảnh hưởngtới hoạt động ngân hàng Việt Nam, hệ thống hóa được các quan điểm, định hướngthực hiện cơ chế điều hành LPMT trong bối cảnh Việt Nam hội nhập sâu rộng vàonền kinh tế thế giới, đặc biệt phân tích được các vấn đề mang tính thời sự như gianhập TPP, AEC và những ảnh hưởng của nó tới hoạt động của hệ thống ngân hàng

và điều hành CSTT theo LPMT ở Việt Nam

Thứ năm, luận án đã đề xuất được 3 nhóm giải pháp và lộ trình hoàn thiệncác điều kiện Đây là các đề xuất đảm bảo đầy đủ luận cứ khoa học và thực tiễn, cógiá trị vận dụng đồng bộ tại cơ quan hoạch định chính sách là NHNN Việt Nam vàcác cơ quan quản lý khác để hoàn thiện các điều kiện cho khuôn khổ LPMT tronggiai đoạn tới cho Việt Nam

7 Kết cấu của luận án

Ngoài phần Mở đầu, Kết luận, Luận án được kết cấu bao gồm 3 chương như sau:Chương 1: Cơ sở lý luận về chính sách tiền tệ và điều kiện cần thiết để ápdụng khuôn khổ chính sách tiền tệ lạm phát mục tiêu

Chương 2: Thực trạng điều hành chính sách tiền tệ của Việt Nam giai đoạn

2005 đến nay và điều kiện áp dụng khuôn khổ CSTT theo lạm phát mục tiêu

Chương 3: Giải pháp và lộ trình hoàn thiện các điều kiện cho khuôn khổchính sách tiền tệ theo lạm phát mục tiêu ở Việt Nam trong giai đoạn tới

CHƯƠNG 1

CƠ SỞ LUẬN VỀ CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ VÀ ĐIỀU KIỆN CẦN THIẾT ĐỂ

ÁP DỤNG KHUÔN KHỔ CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ LẠM PHÁT MỤC TIÊU

1.1 CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ VÀ KHUÔN KHỔ CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ THEO LẠM PHÁT MỤC TIÊU

1.1.1 Những nội dung cơ bản về chính sách tiền tệ

1.1.1.1 Khái niệm của Chính sách tiền tệ

Chính sách tiền tệ (CSTT) là một công cụ quản lý kinh tế vĩ mô đượcNgân hàng trung ương thực hiện thông qua việc sử dụng hệ thống các công cụcủa mình để tác động tới lượng tiền lưu thông (hoặc lãi suất) trong nền kinh tếnhằm đạt được các mục tiêu kinh tế vĩ mô như bình ổn giá cả, tăng trưởng kinh

tế, công ăn việc làm và các mục tiêu khác Theo Yeyati và Sturzenegger

“Chính sách tiền tệ là quá trình quản lý cung tiền của cơ quan quản lý tiền tệ, thường hướng tới một mức lãi suất mong muốn để đạt được mục đích ổn định giá cả và tăng trưởng kinh tế” [1] Như vậy, về bản chất, CSTT là việc Ngân

hàng trung ương (NHTW) chủ động sử dụng các công cụ để tác động đến cácđiều kiện (mức cung tiền hoặc lãi suất thị trường) nhằm đạt được các mục tiêukinh tế vĩ mô trong mỗi thời kỳ mà trọng tâm là kiểm soát lạm phát, ổn định giátrị đồng tiền quốc gia Để đảm bảo điều hành CSTT đi đúng hướng và hiệu quả,NHTW thường xây dựng khung CSTT cho quốc gia về dài hạn Mặc dù có sựkhác nhau về việc xây dựng và điều hành CSTT ở các nước nhưng nhìn chungviệc xây dựng khuôn khổ CSTT đều bao gồm các bước: lựa chọn hệ thống mụctiêu CSTT; xác định cơ chế truyền tải của CSTT; và lựa chọn các công cụCSTT để điều hành

1.1.1.2 Hệ thống mục tiêu của chính sách tiền tệ

Hệ thống mục tiêu của CSTT bao gồm: Mục tiêu cuối cùng, mục tiêutrung gian và mục tiêu hoạt động

- Mục tiêu cuối cùng là các biến số cuối cùng mà các nhà hoạch định

chính sách muốn đạt được khi điều chỉnh các công cụ CSTT Mục tiêu cuốicùng của CSTT có thể là: lạm phát thấp và ổn định, tăng trưởng kinh tế, tạocông ăn việc làm, ổn định thị trường tài chính, ổn định lãi suất, ổn định thịtrường ngoại hối

- Mục tiêu trung gian bao gồm các chỉ tiêu được NHTW lựa chọn nhằmđạt được mục đích cuối cùng của CSTT Việc lựa chọn chỉ tiêu nào làm mụctiêu trung gian thì phụ thuộc vào NHTW mỗi quốc gia, nhưng các chỉ tiêu đóđều phải thỏa mãn ba tiêu chuẩn sau: (i) Có thể đo lường được chính xác; (ii)NHTW có khả năng kiểm soát kịp thời; (iii) Có mối liên hệ chặt chẽ với mụctiêu cuối cùng và mục tiêu hoạt động Một số mục tiêu trung gian mà các quốcgia thường lựa chọn bao gồm: Cung tiền, lãi suất, và tỷ giá hối đoái Một sự sailệch của các biến số này khỏi giá trị kỳ vọng có thể đồng nghĩa với một sự sailệch của mục tiêu cuối cùng khỏi giá trị mục tiêu và vì thế làm thay đổi kết quảthực thi CSTT

- Mục tiêu hoạt động của CSTT là các biến tiền tệ mà NHTW có thể tácđộng hoặc kiểm soát trực tiếp hơn so với mục tiêu trung gian qua đó tác độngđến mục tiêu cuối cùng của CSTT Tương tự như mục tiêu trung gian, các tiêuchuẩn lựa chọn chỉ tiêu làm mục tiêu hoạt động bao gồm các điều kiện: (i) Chỉtiêu đó phải đo lường được nhằm tránh những suy diễn thiếu chính xác làm sailệch dấu hiệu của CSTT; (ii) Phải có mối quan hệ trực tiếp và ổn định với cáccông cụ của CSTT; (iii) Có mối quan hệ trực tiếp và ổn định với mục tiêu trunggian được lựa chọn Các chỉ tiêu thường được NHTW lựa chọn làm mục tiêuhoạt động bao gồm: Các chỉ tiêu đo lường dự trữ của ngân hàng (như tổng dựtrữ, dự trữ đi vay, hoặc dự trữ không vay); Các mức lãi suất ngắn hạn (như lãisuất qua đêm liên ngân hàng, lãi suất nghiệp vụ tái cấp vốn, lãi suất đấu thầutrên nghiệp vụ thị trường mở); Chỉ số về điều kiện tiền tệ kết hợp các biến sốlãi suất và tỷ giá

Sơ đồ 1.1: Mối quan hệ giữa công cụ, mục tiêu hoạt động,

mục tiêu trung gian, và mục tiêu cuối cùng của CSTT

Sơ đồ 1.1: Mối quan hệ giữa công cụ, mục tiêu hoạt động,

mục tiêu trung gian, và mục tiêu cuối cùng của CSTT

Nguồn: Mishkin Frederic S (2013), The Economics of money, banking and financial

markets- 10 th ed[2]

Lựa chọn mục tiêu CSTT được coi là vấn đề quan trọng và khó khănnhất trong xây dựng và thực thi CSTT, nó quyết định tính hiệu quả hay khônghiệu quả của CSTT Vì vậy có thể nói rằng mục tiêu của CSTT quyết định cảmột khuôn khổ (hay chiến lược ) CSTT Việc lựa chọn các mục tiêu CSTT phùhợp được quyết định bởi tính cấp thiết của mục tiêu, mức độ đánh đổi giữa cácmục tiêu và khả năng đạt được các mục tiêu

Lịch sử điều hành CSTT cho thấy NHTW có thể lựa chọn điều hànhCSTT đa mục tiêu hoặc điều hành CSTT đơn mục tiêu Điều hành CSTT đamục tiêu người ta thường gọi là điều hành theo phong cách “truyền thống” Cácquốc gia có xu hướng lựa chọn CSTT theo đuổi nhiều mục tiêu như ổn định giá

cả, tăng trưởng kinh tế và tạo công ăn việc làm Tuy nhiên, vấn đề đặt ra làNHTW không thể đồng thời đạt được tất cả các mục tiêu này bởi có sự mâuthuẫn giữa các mục tiêu trong ngắn hạn Chính vì vậy, tùy thuộc vào đặc điểmkinh tế từng giai đoạn cũng như tính cấp thiết của mục tiêu, mà NHTW sẽ cânnhắc thứ tự ưu tiên cho từng mục tiêu trong ngắn hạn Ví dụ như, trong điềukiện thông thường, ưu tiên hàng đầu của Ngân hàng trung ương các nước là ổn

định giá cả, kiềm chế lạm phát Mặc dù vậy, trong điều kiện suy thoái kinh tếhoặc khủng hoảng, nền kinh tế có dấu hiệu tăng trưởng chậm, tỷ lệ thất nghiệpgia tăng thì NHTW có thể can thiệp để chống suy thoái kinh tế và giảm tỉ lệthất nghiệp, theo đó NHTW ưu tiên theo đuổi mục tiêu tăng trưởng kinh tế vàtạo việc làm

Thông thường trong ngắn hạn NHTW thường theo đuổi chính sách đamục tiêu và có sự ưu tiên cho từng mục tiêu trong từng giai đoạn cụ thể CácNHTW lựa chọn mục tiêu cuối cùng là mục tiêu duy nhất thì chắc chắn đó làmục tiêu ổn định giá cả vì ổn định giá cả là phương tiện để đạt được mục tiêucuối cùng là thúc đẩy tăng trưởng kinh tế một cách vững chắc[1] NHTWkhông thể lựa chọn mục tiêu tăng trưởng cao là mục tiêu cuối cùng duy nhất vìbất kỳ sự tăng trưởng kinh tế cao nào cũng kéo theo tăng tổng phương tiệnthanh toán vào nền kinh tế, và đây là mầm mống để lạm phát gia tăng Tuy thế,NHTW cũng không thể loại bỏ mục tiêu tăng trưởng kinh tế vì nếu không tăngtrưởng kinh tế thì việc theo đuổi mục tiêu tỷ lệ việc làm cao của họ thực sự trởthành vô nghĩa Nền kinh tế có thể toàn dụng nhân công khi tăng đầu tư, sốlượng và quy mô doanh nghiệp phát triển Nhưng giả định lựa chọn mục tiêucuối cùng là kép, tức là vừa bảo đảm lạm phát thấp và vừa bảo đảm tăng trưởngkinh tế cao thì vấn đề lại trở nên phức tạp Một nền kinh tế tăng trưởng cao sẽkhó có thể có lạm phát thấp Sự mâu thuẫn giữa mục tiêu lạm phát thấp và mụctiêu tăng trưởng kinh tế cao quả thực là rào cản lớn cho NHTW chọn mục tiêucuối cùng kép Tuy nhiên, trong nhiều trường hợp, do áp lực nhiệm vụ chính trịnên NHTW có thể vừa theo đuổi mục tiêu cuối cùng kép là lạm phát thấp vàtăng trưởng kinh tế cao Vấn đề lạm phát thấp không có nghĩa là lạm phát ởmức quá thấp, vì nếu duy trì lạm phát ở mức quá thấp thì xuất hiện rủi ro thiểuphát, lúc đó sẽ làm tăng tỷ lệ không trả nợ, tổ chức cho vay phải đối mặt với rủi

ro và do vậy người đi vay cũng gặp nhiều cản trở Lạm phát thấp nhưng phảiduy trì ổn định thì mới kích thích được đầu tư và duy trì được tăng trưởng kinh

tế Điều này có nghĩa là lạm phát thấp nhưng phải là mức lạm phát thấp và ổn

định, còn tăng trưởng kinh tế cao cũng cần được hiểu không phải là tăng trưởng

“nóng” mà đó là tăng trưởng cao và bền vững Giả định nền kinh tế tăng trưởngthực cao hơn mức tăng trưởng ổn định thì đó là nền kinh tế phát triển quá nóng,tuy nền kinh tế có sự phồn thịnh cao nhưng không thể mãi duy trì vì theo sau sựphồn thịnh là sự suy thoái

CSTT đơn mục tiêu là CSTT chỉ theo đuổi một mục tiêu duy nhất và đó cũng

là mục tiêu cuối cùng Đương nhiên mục tiêu cuối cùng đó là mục tiêu lạm phátthấp vì một nền kinh tế không thể kiểm soát được lạm phát cũng đồng nghĩa vớiviệc nó đang rơi vào bất ổn định về kinh tế và xã hội So với điều hành CSTT đamục tiêu thì việc điều hành CSTT đơn mục tiêu có những ưu điểm hơn do: (i) chỉ cómột mục tiêu nên NHTW sẽ lựa chọn được những công cụ có trọng lượng và quyếtđịnh nhất để tác động và đạt được mục tiêu đó;(ii) thước đo hiệu quả của NHTW là

rõ ràng và cụ thể; (iii) tạo điều kiện tốt hơn cho việc xây dựng và triển khai thựchiện chính sách của NHTW do đó dễ đạt được kỳ vọng hơn; (iv) do mục tiêu đơnnhất nên hiệu quả của mục tiêu này sẽ tạo nền tảng cho việc thực thi các mục tiêukinh tế vĩ mô khác [2]

1.1.1.3 Các kênh truyền tải chính sách tiền tệ

Cơ chế truyền tải CSTT là thuật ngữ để mô tả các đường dẫn khác nhau thểhiện những thay đổi trong CSTT của NHTW Có 4 kênh qua đó CSTT tác động tớicác khu vực kinh tế bao gồm: kênh lãi suất, kênh tín dụng, kênh tỷ giá và kênh giátài sản khác

a Kênh lãi suất

Khi NHTW điều chỉnh các công cụ của CSTT sẽ nhanh chóng làm thay đổilượng tiền cơ sở, trong điều kiện cầu vốn khả dụng không đổi, lãi suất liên ngânhàng sẽ thay đổi để phản ứng với những điều chỉnh của NHTW Những thay đổinày của các mức lãi suất liên ngân hàng qua đêm sẽ dẫn đến sự thay đổi cùng chiềucủa mặt bằng lãi suất thị trường (lãi suất tiền gửi và lãi suất tiền vay) theo các lýthuyết về cấu trúc kỳ hạn của lãi suất Điều này sẽ làm thay đổi các quyết định đầu

tư cũng như các quyết định lựa chọn giữa tiết kiệm và tiêu dùng của các chủ thể

kinh tế, từ đó, tác động vào tổng cầu của nền kinh tế.

Sơ đồ 1.2: Cơ chế truyền dẫn thông qua lãi suất

Sơ đồ 1.2: Cơ chế truyền dẫn thông qua lãi suất

Nguồn: Clarida, Richard; Galí, Jordi and Gertler, Mark (1999), The Science of Monetary Policy: A New Keynesian Perspective, Journal of

Economic, December 1999 [4]

Hiệu quả của cơ chế truyền dẫn được quyết định bởi: (i) Khả năng kiểm soát củaNHTW đối với mức lãi suất thị trường liên ngân hàng; (ii) Mức độ ảnh hưởng lẫn nhaucủa các mức lãi suất thị trường Tuy nhiên, các yếu tố này lại chịu ảnh hưởng bởi cácđiều kiện kinh tế, đặc điểm hệ thống tài chính, mức độ phân đoạn của thị trường tài chính

và ảnh hưởng của kỳ vọng thị trường đối với những thay đổi trong chính sách

Trong điều kiện thuận lợi, sự thay đổi mặt bằng lãi suất sẽ làm ảnh hưởng đếnchi phí biên và chi phí bình quân của nhu cầu đầu tư và tiêu dùng Điều đó được lý giảikhi lãi suất tiền gửi và lãi suất tiền vay thay đổi sẽ làm giá quyền sử dụng vốn mới cũngnhư chi phí cơ hội của nhu cầu tiêu dùng mới thay đổi Sự thay đổi về giá dẫn đến nhữngthay đổi trong quyết định đầu tư và tiêu dùng thông qua hai kênh gọi là hiệu ứng thay thế

và hiệu ứng thu nhập Khi mặt bằng lãi suất tăng, các chủ thể có xu hướng giảm nhu cầuvay do chí phí vốn tăng, đồng thời nhu cầu tiêu dùng cũng giảm xuống do chi phí cơ hộicủa tiêu dùng tăng Bên cạnh đó, khi lãi suất thị trường thay đổi, các hoạt động đảo nợ,trả nợ trước hạn, các hoạt động thỏa thuận lại giá cả của các hợp đồng tín dụng và các

Lãi suất thị trường

Lãi suất

qua đêm

Lãi suất tiền gửi

Cấu trúc kỳ hạn

của lãi suất

Lãi suất tiền vay

Chi phí biên và chi phí bình quân tư và nhu cầu Nhu cầu đầu

tiêu dùng

hợp đồng tiết kiệm sẽ tăng lên Sự thay đổi nghĩa vụ nợ (đối với các hợp đồng tín dụng)

và mức sinh lời bình quân (đối với hợp đồng tiết kiệm) làm ảnh hưởng đến giá bìnhquân, từ đó tác động đến các quyết định đầu tư và tiêu dùng

Phân tích mức độ ảnh hưởng của hai hiệu ứng có ý nghĩa quan trọng vì chúng cóliên quan đến sự khác biệt trong ảnh hưởng của mức lãi suất thực và lãi suất danh nghĩa.Nếu sự thay đổi trong mức lãi suất thực ảnh hưởng đến chi phí biên của tiêu dùng và đầu

tư thì sự thay đổi trong lãi suất danh nghĩa (do ảnh hưởng của lạm phát dự tính) lại làmthay đổi chi phí bình quân của các hợp đồng chuyển nhượng vốn đang tồn tại Việc thanhtoán các nghĩa vụ nợ với mức lãi suất cao hơn thực chất là trả trước một phần giá trị củakhoản gốc Điều này ảnh hưởng đến vị trí tài chính của bảng cân đối tài sản cũng nhưdòng lưu ngân của các chủ thể kinh tế, từ đó tác động lớn đến tổng cầu

b Kênh tín dụng

Theo Bernanke và Blinder (1998) tác động CSTT thông qua tín dụng đượcthể hiện qua kênh: cho vay và bảng cân đối kế toán Khi thắt chặt CSTT, các ngânhàng không chỉ tăng lãi suất để hạn chế khối lượng tín dụng mà còn có thể thắt chặtcác điều khoản tín dụng để ngăn chặn khách hàng đầu tư vào các dự án rủi ro dẫnđến làm giảm cung tín dụng Bên cạnh đó, CSTT cũng tác động đến khả năng tiếpcận nguồn tín dụng của người đi vay, qua đó tác động đến cung tiền, lãi suất và cuốicùng tác động lên lạm phát Một người đi vay có tình trạng tài chính không lànhmạnh, giá trị tài sản ròng nhỏ đương nhiên sẽ phải chịu chi phí lớn hơn và các điềukiện tín dụng chặt chẽ hơn Một sự thay đổi trong chính sách tiền tệ sẽ tác động đếntrạng thái tài chính của người vay và tác động đến các chi phí đầu tư, chi tiêu của

họ Như vậy, qua kênh tín dụng, CSTT thắt chặt sẽ tác động trực tiếp đến bảng tổngkết tài sản của người đi vay thông qua: (i) lãi suất tăng trực tiếp làm tăng chi phí trảlãi của người đi vay, làm giảm luồng tiền mặt ròng và suy yếu trạng thái tài chínhcủa người vay; (ii) lãi suất tăng lên giá của các tài sản khác giảm xuống tương đối,trong đó có giá của các tài sản thế chấp của người vay; (iii) gián tiếp tác động đếnbảng tổng kết tài sản của người vay thông qua việc làm suy giảm chi tiêu của ngườitiêu dùng và làm cho doanh thu của các doanh nghiệp giảm xuống [3]

c Kênh tỷ giá

Khả năng truyền tải tác động CSTT của tỷ giá được xem xét trên các góc độ sau:-Tỷ giá tác động đến chi tiêu dùng: Khi tỷ giá thả nổi, thắt chặt tiền tệ làmtăng lãi suất dẫn đến việc đồng nội tệ lên giá danh nghĩa Sự lên giá này ảnh hưởngđến nền kinh tế thông qua: (i) nhu cầu xuất khẩu giảm, từ đó làm tổng cầu giảm dotương quan so sánh giá hàng hóa xuất khẩu tăng lên; (ii) sự thay đổi tỷ giá dẫn đếnnhững biến động giá trị tài sản ròng của các chủ thể kinh tế khi họ nắm giữ cáckhoản mục bằng ngoại tệ trên bảng cân đối tài sản Tùy thuộc vào trạng thái ngoại

tệ, những biến động của tỷ giá sẽ cải thiện hoặc làm xấu đi tình trạng tài chính củacác chủ thể và từ đó ảnh hưởng đến nhu cầu đầu tư và tiêu dùng

Trong cơ chế tỷ giá thả nổi có quản lý, hiệu quả của chính sách tiền tệ quatác động của tỷ giả bị ảnh hưởng bởi: phạm vi dao động của tỷ giá và mức độ thaythế giữa tài sản nội tệ và tài sản ngoại tệ Nếu sự thay thế này là không hoàn hảonghĩa là không có tình trạng đô la hóa hoặc mức độ này thấp, thì sự độc lập của mứclãi suất nội tệ so với mức lãi suất quốc tế sẽ cho phép CSTT ảnh hưởng đến tỷ giáthực và do đó, tác động vào mức xuất khẩu ròng của nền kinh tế Ngược lại, đối vớinhững quốc gia có mức độ đô la hóa cao, lãi suất nội tệ không thể độc lập thay đổidưới tác động của CSTT mà còn chịu ảnh hưởng của lãi suất quốc tế, khi đó khảnăng điều chỉnh gián tiếp thông qua cơ chế tỷ giá sẽ bị hạn chế rất nhiều

d Kênh giá các tài sản khác

Các tài sản khác ở đây được hiểu bao gồm trái phiếu, cổ phiếu và bất động sản.Khi lãi suất thị trường tiền tệ biến động sẽ ảnh hưởng đến giá thị trường của cả tài sản tàichính và tài sản thực qua đó sẽ ảnh hưởng đến tình trạng tài chính của các chủ sở hữu vàcuối cùng quyết định hành vi chi tiêu của họ Bằng sự di chuyển vốn giữa các thị trường,giá các tài sản tài chính và bất động sản sẽ tăng lên khi mức lãi suất thị trường giảm Khi

đó sẽ thúc đẩy nhu cầu đầu tư và tiêu dùng của các chủ sở hữu Tuy nhiên, ở đây phảitính đến cơ cấu của các chủ sở hữu (thu nhập và tỷ trọng các tài sản nhạy cảm với lãi suấttrong danh mục của người đầu tư) để đánh giá mức độ tác động Trong đó, khi giá trị tàisản tăng và thu nhập của chủ sở hữu càng cao thì mức tiêu dùng biên của họ càng thấp và