LỰA CHỌN CỔ PHIẾU
Phân tích vĩ mô
Kinh tế thế giới năm 2021 đã phục hồi tốt hơn so với năm 2020, mặc dù dịch COVID-19 vẫn còn ảnh hưởng Xu hướng phục hồi mạnh mẽ, đặc biệt tại Trung Quốc và Mỹ, diễn ra trong nửa đầu năm và tiếp tục tích cực vào quý IV Đại dịch đã gây ra sự thay đổi trong nhu cầu lao động và kỹ năng, dẫn đến nhiều người rút lui khỏi thị trường lao động, lựa chọn nghỉ hưu sớm để bảo vệ sức khỏe Tình trạng thiếu hụt lao động ngày càng rõ rệt ở những quốc gia phụ thuộc vào lực lượng lao động xuyên biên giới.
Tình hình dịch bệnh kéo dài đã khiến tăng trưởng kinh tế toàn cầu giảm 3,1% vào năm 2020 do gián đoạn chuỗi cung ứng Để phục hồi nền kinh tế và bảo đảm an sinh xã hội, các quốc gia đã triển khai nhiều nỗ lực, và đến năm 2021, kinh tế thế giới được dự báo sẽ tăng trưởng trở lại Tuy nhiên, sự phục hồi không đồng đều giữa các khu vực, với các quốc gia phát triển như Mỹ và Trung Quốc dự kiến tăng trưởng cao (5,9% và 8,0% tương ứng), trong khi Đông Nam Á chỉ đạt 3,0% Tính đến tháng 10-2021, tổng gói hỗ trợ tài khóa và tiền tệ toàn cầu lên tới 18.272 tỷ USD, tương đương 16,4% GDP toàn cầu, với sự chênh lệch giữa các quốc gia phát triển (19,4% GDP) và các nước thu nhập thấp (4,3% GDP) Sự can thiệp không đồng đều này dẫn đến lo ngại rằng các quốc gia thu nhập thấp có thể “lỡ nhịp” trong quá trình phục hồi kinh tế toàn cầu.
Kinh tế thế giới năm 2021 đang trong quá trình phục hồi, mặc dù chưa hoàn toàn trở lại trạng thái bình thường trước đại dịch Trong năm qua, nhiều nền kinh tế và khu vực kinh tế chủ chốt đã ghi nhận sự tăng trưởng, nhờ vào những tiến bộ trong nghiên cứu và phát triển vaccine cũng như thuốc điều trị Covid-19 Bên cạnh đó, quá trình chuyển đổi số đang mang lại những thay đổi tích cực cho hoạt động của các doanh nghiệp.
Các tổ chức kinh tế lớn như WB, IMF, OECD, UNCTAD và các chuyên gia từ Morgan Stanley, Fitch, Mastercard đều dự báo rằng trong năm 2022, kinh tế toàn cầu sẽ tiếp tục phục hồi, nhưng không đồng đều giữa các khu vực và quốc gia Tốc độ tăng trưởng dự kiến sẽ thấp hơn so với năm 2021, dao động trong khoảng 3,6% - 4,9%, và xu hướng này sẽ xuất hiện ở hầu hết các nền kinh tế và khu vực kinh tế.
Năm 2021, đại dịch COVID-19 diễn ra phức tạp với nhiều biến thể mới, ảnh hưởng nghiêm trọng đến kinh tế toàn cầu Việt Nam là một trong những quốc gia bị tác động nặng nề, với mức tăng trưởng kinh tế chỉ đạt 2,58%, thấp nhất trong 30 năm qua Để phục hồi và trở lại quỹ đạo tăng trưởng, Việt Nam cần triển khai một Chương trình phục hồi kinh tế bền vững, đảm bảo vừa đủ liều lượng, đúng mục tiêu và có cơ chế thực thi hiệu quả.
Kinh tế Việt Nam đang đối mặt với nhiều thách thức, bao gồm sức cầu tiêu dùng yếu, thu ngân sách không bền vững, và giải ngân đầu tư công không đạt mục tiêu Doanh nghiệp gặp khó khăn, chuỗi cung ứng có nguy cơ đứt gãy, sản xuất bị gián đoạn, và nợ xấu gia tăng Để phục hồi và phát triển kinh tế bền vững, cần thiết phải có các chính sách và biện pháp hỗ trợ kịp thời cho doanh nghiệp và người dân.
Mặc dù đối mặt với nhiều thách thức, nền kinh tế Việt Nam vẫn ghi nhận những thành tựu đáng chú ý trong năm 2021 Dịch bệnh cơ bản được kiểm soát, tiến trình tiêm vaccine được đẩy nhanh, cùng với các chính sách linh hoạt và gói hỗ trợ như Nghị định số 52/2021/NĐ-CP về giãn hoãn thuế và tiền thuê đất, Nghị quyết 68/NQ-CP về an sinh xã hội, Nghị quyết 116/NQ-CP hỗ trợ người lao động, và Thông tư 14-NHNN về cơ cấu lại nợ và giảm lãi, phí đã tạo điều kiện thuận lợi cho việc khôi phục hoạt động kinh tế xã hội Đặc biệt, lĩnh vực nông - lâm - thủy sản đã tăng trưởng 2,9%, gần đạt mức trước dịch Covid-19, đóng góp 14% vào tổng mức tăng trưởng của nền kinh tế.
Trong quý 4 năm 2021, GDP của Việt Nam đã phục hồi với mức tăng 5,22% so với cùng kỳ năm trước, phản ánh những nỗ lực của Chính phủ trong việc triển khai tiêm chủng và điều chỉnh chiến lược phòng, chống dịch theo Nghị quyết 128 Mặc dù tổng GDP cả năm chỉ tăng 2,58%, thấp hơn mức 2,91% của năm 2020 và là mức thấp nhất trong 10 năm qua, nhưng vẫn được coi là chấp nhận được trong bối cảnh dịch bệnh.
Trong giai đoạn 2011-2021, biểu đồ GDP cho thấy sự tăng trưởng ổn định, trong khi lạm phát được kiểm soát tốt với chỉ số CPI bình quân năm 2021 chỉ tăng 1,84% so với năm 2020, mức thấp nhất trong 6 năm qua Nguyên nhân chủ yếu là do sức cầu yếu và vòng quay tiền chậm Tuy nhiên, hiện nay, áp lực lạm phát tại Việt Nam đang có xu hướng gia tăng.
Ngân hàng Nhà nước đã thực hiện chính sách tiền tệ chủ động và linh hoạt, nhằm ổn định vĩ mô và hỗ trợ doanh nghiệp Kết quả là lãi suất giảm nhẹ, với lãi suất cho vay giảm khoảng 0,8% so với đầu năm, giúp kích cầu tín dụng và hỗ trợ doanh nghiệp phát triển.
Năm 2021, Việt Nam đã hoàn thành xuất sắc vai trò Ủy viên không thường trực và Chủ tịch Hội đồng bảo an Liên Hợp quốc, đồng thời tham gia tích cực vào Hội nghị các Nhà lãnh đạo ASEAN để thúc đẩy hợp tác xây dựng Cộng đồng ASEAN và giải quyết các vấn đề khu vực Trong bối cảnh nguồn cung vaccine khan hiếm, chính sách ngoại giao vaccine đã được triển khai mạnh mẽ, giúp Việt Nam có đủ vaccine để nhanh chóng thực hiện chương trình tiêm chủng Điều này đã tạo điều kiện cho Việt Nam tự tin thực hiện Nghị quyết 128 của Chính phủ, thay đổi chiến lược phòng chống dịch và góp phần phục hồi kinh tế - xã hội từ quý 4/2021 Việt Nam đang trên đà hồi phục và phát triển mạnh mẽ trong năm 2022.
Phân tích ngành
Lý do chọn đầu tư vào ngành thép:
Ngành thép Việt Nam trong quý 1/2022 đã ghi nhận sự tăng trưởng tích cực với sản xuất thép thành phẩm đạt 8,45 triệu tấn và tiêu thụ đạt 3,12 triệu tấn, trong đó xuất khẩu đạt 1,82 triệu tấn, tăng 7,7% so với cùng kỳ năm 2021 Tuy nhiên, triển vọng thị trường đang chững lại do nhu cầu trong nước thấp, mặc dù có những tín hiệu tích cực từ các công trình dân dụng và cơ sở hạ tầng, đặc biệt là từ nguồn vốn đầu tư công lớn.
Hình 3: Sản lượng thép giai đoạn 2016-2021
Lý do chọn 3 công ty Thép (HPG, HSG, NKG):
Năm 2021, các doanh nghiệp thép trong nước ghi nhận kết quả kinh doanh khả quan, với Tập đoàn Hòa Phát (HPG), Tập đoàn Hoa Sen (HSG) và Công ty Cổ phần thép Nam Kim (NKG) dẫn đầu thị trường Trong đó, Tập đoàn Hoa Sen chiếm tới 36% thị phần tiêu thụ tôn mạ, khẳng định vị thế vững mạnh của mình trong ngành.
Hình 4: Tình hình kinh doanh của doanh nghiệp thép Việt Nam
Hòa Phát là một trong những tập đoàn sản xuất công nghiệp hàng đầu tại Việt Nam Vào ngày 15 tháng 11 năm 2007, Hòa Phát đã chính thức niêm yết cổ phiếu trên thị trường chứng khoán Việt Nam với mã chứng khoán HPG.
Tập đoàn Hòa Phát hiện đang hoạt động trong năm lĩnh vực chính: gang thép, sản phẩm thép, nông nghiệp, bất động sản và điện máy gia dụng Với công suất sản xuất đạt 8 triệu tấn thép thô mỗi năm, Hòa Phát tự hào là doanh nghiệp sản xuất thép lớn nhất khu vực Đông Nam Á.
Kết quả kinh doanh của Hòa Phát trong năm 2021 đã có sự khởi sắc mạnh mẽ nhờ vào sự tăng giá của thép, với doanh thu tăng 65% so với năm 2020 và lợi nhuận sau thuế vượt 92% kế hoạch đề ra Trong ba tháng đầu năm 2022, Hòa Phát ghi nhận doanh thu đạt hơn 44.000 tỷ đồng và lợi nhuận sau thuế đạt 8.200 tỷ đồng, tăng 17% so với cùng kỳ năm 2021.
Công ty Hòa Phát (HPG) tận dụng nguồn nguyên liệu sắt dồi dào trong nước, giúp giảm chi phí vận chuyển và rủi ro tỷ giá, đồng thời chủ động kiểm soát chi phí sản xuất Sự đầu tư mạnh dạn của HPG đã nâng cao sức cạnh tranh của sản phẩm thép, mở rộng thị phần Tuy nhiên, HPG lại triển khai đầu tư vào bất động sản muộn và chỉ tập trung vào phân khúc chung cư cao cấp, dẫn đến việc tiêu thụ sản phẩm chậm do nhu cầu trong bối cảnh thắt chặt tiền tệ.
Ngành thép đang đối mặt với thách thức lớn khi cung vượt cầu, dẫn đến sự cạnh tranh khốc liệt giữa các doanh nghiệp Nhiều công ty đã gia tăng đầu tư, nhưng đồng thời, chi phí điện và xăng dầu cũng tăng cao, tạo ra nguy cơ thiếu điện trong sản xuất.
HPG sở hữu tiềm lực tài chính mạnh mẽ, cho phép công ty tiếp cận cơ hội mua lại hoặc đầu tư vào các dự án bất động sản tiềm năng với chi phí thấp, đặc biệt trong bối cảnh thị trường tiền tệ đang thắt chặt.
Lý do chọn công ty:
Công ty có bề dày lịch sử và đội ngũ lãnh đạo tầm nhìn, sẵn sàng đưa doanh nghiệp phát triển vượt bậc trong tương lai Với mô hình kinh doanh đa ngành, công ty đặc biệt nổi bật trong lĩnh vực gang thép và sản phẩm thép.
Hòa Phát (HPG) tập trung vào hai lĩnh vực cốt lõi, đồng thời mở rộng hoạt động sang nông nghiệp, bất động sản và điện máy gia dụng, mang lại lợi nhuận đáng kể cho công ty Với vị thế là doanh nghiệp sản xuất thép hàng đầu tại Việt Nam và khu vực Đông Nam Á, Hòa Phát tự hào nằm trong Top 50 nhà sản xuất thép thô lớn nhất thế giới (theo World Steel 2021).
Tập đoàn Hoa Sen là công ty hàng đầu trong ngành tôn lợp tại Việt Nam, hoạt động trong các lĩnh vực như gang thép, nội thất, cho thuê kho bãi, vận chuyển hàng hóa và thiết bị Vào ngày 5/11/2008, Tập đoàn Hoa Sen đã chính thức niêm yết cổ phiếu trên thị trường chứng khoán.
Tập đoàn Hoa Sen đã vượt qua những thách thức trong giai đoạn Covid-19, đạt được kết quả kinh doanh ấn tượng với lợi nhuận sau thuế lên tới 4.313 tỷ đồng và xuất khẩu trung bình 100.000 tấn/tháng đến hơn 87 quốc gia.
Điểm mạnh của doanh nghiệp bao gồm tiềm năng tài chính tốt, máy móc và dây chuyền sản xuất hiện đại, cùng với ban lãnh đạo có trình độ, kinh nghiệm và tâm huyết, đảm bảo khả năng quản lý hiệu quả Sản phẩm của công ty đa dạng và chất lượng, trong khi nguồn cung cấp nguyên liệu uy tín và ổn định Tuy nhiên, doanh nghiệp cũng đối mặt với điểm yếu như chi phí nguyên vật liệu cao, phụ thuộc vào giá thế giới và biến động tỷ giá Việc đầu tư vào dây chuyền sản xuất mới và các dự án bất động sản dẫn đến lượng tiền mặt luôn ở mức thấp, cùng với khả năng thanh toán thấp hơn mức trung bình, có thể gây khó khăn trong việc vay vốn trong tương lai.
Thách thức: Tỷ lệ lạm phát tăng, phí vận chuyển tăng do giá xăng dầu, rào cản pháp lý khi xuất khẩu.
Cơ hội đầu tư hiện nay rất lớn nhờ vào sự cải tiến không ngừng của khoa học và kỹ thuật, cùng với việc giá cổ phiếu tăng trên sàn chứng khoán Sự gia tăng vốn điều lệ cao thu hút nhiều nhà đầu tư, trong khi áp lực cạnh tranh trong nước vẫn ở mức thấp Hơn nữa, lĩnh vực này không chịu nhiều ảnh hưởng từ chu kỳ kinh tế, tạo điều kiện thuận lợi cho sự phát triển bền vững.
Lý do chọn công ty:
Tập đoàn Hoa Sen, bên cạnh Hòa Phát, đã đóng góp đáng kể vào doanh thu ngành thép, đặc biệt là với thị phần tôn mạ lớn Ban lãnh đạo tài năng cùng chiến lược kinh doanh hiệu quả đã giúp HSG nâng cao trình độ công nghệ và chất lượng sản phẩm Chính sách tái cơ cấu cũng hỗ trợ quản lý hàng tồn kho và giảm nợ vay ngân hàng Với nhiều năm kinh nghiệm trong ngành, HSG khẳng định được uy tín của mình.
1.2.1.3 Công ty Cổ phần Thép Nam Kim
QUY TRÌNH XÂY DỰNG DANH MỤC
Lợi ích của đa dạng hóa danh mục
Trong bài nghiên cứu “The effect of portfolio size on the financial performance of
Nghiên cứu "Portfolios of investment firms in Kenya" (2012) của Mbogo Peter Kimani cho thấy danh mục đầu tư cổ phiếu mang lại lợi nhuận cao nhất, tiếp theo là trái phiếu và thị trường tiền tệ, trong khi bất động sản có lợi nhuận thấp nhất Nghiên cứu chỉ ra rằng một danh mục đầu tư tối ưu nên có từ 16 đến 20 cổ phiếu, và có mối quan hệ tích cực giữa rủi ro danh mục đầu tư và lợi nhuận Đa dạng hóa danh mục đầu tư không chỉ quan trọng trong lý thuyết quản lý danh mục mà còn trong lý thuyết định giá cổ phiếu trong môi trường không chắc chắn Trong một thị trường vốn không hoàn hảo, có nhiều danh mục đầu tư tối ưu khác nhau, với rủi ro an toàn phụ thuộc vào cách phân bổ chứng khoán Ngoài ra, nghiên cứu của Margarida Abreu & Victor Mendes (2010) cho thấy rằng trình độ học vấn và kiến thức tài chính của nhà đầu tư ảnh hưởng tích cực đến việc đa dạng hóa danh mục đầu tư, cùng với các nguồn thông tin mà nhà đầu tư bán lẻ sử dụng để tìm hiểu về thị trường và sản phẩm tài chính.
Để đạt được sự đa dạng hóa hoàn toàn, một nhà đầu tư cần nắm giữ một phần của danh mục đầu tư “thị trường”, tức là danh mục đầu tư bao gồm tất cả các tài sản, với sự biến động không khác biệt đáng kể so với danh mục thị trường Hai nghiên cứu kinh điển từ Evans và Archer (1968) cùng Fisher và Lorie (1970) xác định quy mô danh mục đầu tư “tối thiểu” cần thiết để đạt được sự đa dạng hóa đầy đủ, với lưu ý rằng việc đa dạng hóa vượt qua quy mô này sẽ giảm thiểu rủi ro ít hiệu quả và có thể phát sinh chi phí giao dịch cao Đa dạng hóa danh mục đầu tư quốc tế cũng được công nhận là một phương pháp hiệu quả để nâng cao lợi nhuận và giảm rủi ro cho các nhà đầu tư, với những lợi ích rõ ràng từ việc đầu tư vào chứng khoán nước ngoài Mặc dù việc dự đoán chính xác phương sai hoàn trả DFI là khó khăn, các danh mục đầu tư hiệu quả trong quá khứ đã chứng minh tiềm năng của lợi ích đa dạng hóa, ngay cả khi được xây dựng mà không có kiến thức về hiệp phương sai Do đó, đa dạng hóa DFI có thể được thực hiện một cách hiệu quả.
Thách thức lớn nhất đối với lý thuyết đa dạng hóa danh mục đầu tư truyền thống là sự thiếu đa dạng hóa rõ ràng trong danh mục tài chính của nhà đầu tư cá nhân Nhiều nhà đầu tư thường nắm giữ danh mục đầu tư không đa dạng, chỉ bao gồm một số tài sản hạn chế Thực tế cho thấy, hầu hết các nhà đầu tư tập trung gần như toàn bộ tài sản của họ vào thị trường chứng khoán trong nước.
Dữ liệu (Data)
Bài viết sử dụng giá đóng cửa của 10 công ty cổ phần từ ba ngành: Thép (HPG, NKG, HSG), Ngân hàng (CTG, MBB, BIDV, STB) và Sản xuất thủy sản (ACL, VHC, FMC) được niêm yết trên sàn HOSE Nghiên cứu được thực hiện qua hai giai đoạn: giai đoạn 1 từ 01/01/2020 đến 30/05/2022 và giai đoạn 2 từ 01/06/2022 đến 15/07/2022.
Dữ liệu được lấy từ Cổng thông tin tài chính (https://www.investing.com)
Phân tích dữ liệu
Tỷ suất sinh lợi là chỉ số quan trọng trong đầu tư, thể hiện tỷ lệ lợi nhuận từ một dự án hoặc vấn đề cụ thể Chỉ số này giúp theo dõi tình hình lợi nhuận, với tỷ suất sinh lợi càng cao thì số tiền thu được từ đầu tư càng lớn.
E(r) = (Ghép lãi liên tục, theo ngày)
Hình 6: Bảng tính tỷ suất sinh lời trung bình của danh mục đầu tư
Ngành Thép, Ngân hàng và Sản xuất thủy sản đều có tỷ suất sinh lời dương, ngoại trừ cổ phiếu BID Tỷ suất sinh lời được xếp hạng từ cao đến thấp lần lượt là NKG, HSG, FMC, VHC, ACL, HPG, STB, CTG, MBB và BID Ngành thủy sản nổi bật với ba mã cổ phiếu có tỷ suất sinh lợi cao trong danh sách Ngân hàng Thương mại Cổ phần Đầu tư và Phát triển Việt Nam (BID) ghi nhận tỷ suất sinh lời âm do ảnh hưởng của dịch bệnh COVID, với số dư nợ xấu đạt 21.765 tỷ đồng, tăng 1,9% sau ba tháng, và tỷ lệ nợ xấu vẫn duy trì ở mức 1,76% Tỷ lệ nợ xấu cao đã tác động tiêu cực đến tỷ suất sinh lợi của BID, mặc dù tỷ suất sinh lời âm vẫn ở mức tương đối thấp (khoảng 0,006%).
Công ty Cổ phần Thép Nam Kim đạt tỷ suất sinh lời cao nhất với 0,268% Theo Báo cáo tài chính hợp nhất soát xét bán niên năm 2021, doanh thu thuần của Thép Nam Kim tăng 248% lên 11.862 tỷ đồng, trong khi lãi sau thuế tăng lên 1.166 tỷ đồng, vượt xa mức lãi 58,79 tỷ đồng của cùng kỳ năm trước Công ty đã hoàn thành 74% kế hoạch doanh thu và vượt chỉ tiêu lợi nhuận cả năm hơn 94% Sự tăng trưởng kỷ lục này chủ yếu nhờ vào giá thép tăng mạnh, tiêu thụ thép trong nước và xuất khẩu thuận lợi, cùng với việc kiểm soát chi phí hiệu quả.
Ngành Thủy sản hiện có tỷ suất sinh lời cao hơn so với ngành Thép và Ngân hàng nhờ Hiệp định EVFTA có hiệu lực từ 01/08/2020, giúp các mặt hàng như tôm sú, tôm chân trắng đông lạnh, và mực bạch tuộc chế biến được hưởng thuế 0% Theo Tổng cục Hải quan, kim ngạch xuất khẩu thủy sản tháng 07/2020 đạt 796,3 triệu USD, tăng 0,8% so với cùng kỳ năm 2019, cho thấy sự phục hồi tích cực sau khi tăng 0,3% trong tháng 06/2020.
2.2.2 Phương sai - Variance và Độ lệch chuẩn - Standard Deviation
Phương sai là chỉ số đo lường sự khác biệt so với điểm trung vị hoặc trung bình Đối với các nhà đầu tư, biến động được coi là thước đo rủi ro Vì vậy, việc xác định phương sai giúp nhà đầu tư đánh giá mức độ rủi ro mà họ phải đối mặt khi đầu tư vào một chứng khoán cụ thể.
Độ lệch chuẩn là công cụ quan trọng trong chiến lược đầu tư và giao dịch, giúp đo lường mức độ biến động của thị trường và chứng khoán, từ đó dự đoán hiệu quả đầu tư Một điểm dữ liệu nằm xa giá trị trung bình cho thấy độ lệch cao trong tập dữ liệu Do đó, độ lệch chuẩn cao đồng nghĩa với việc mã chứng khoán có mức độ rủi ro cao hơn.
Độ lệch chuẩn và phương sai có mối quan hệ tương đồng, vì vậy nhóm quyết định chỉ trình bày độ lệch chuẩn trong bảng dưới đây để người đọc dễ dàng quan sát và hiểu rõ hơn.
Trong lĩnh vực tài chính, câu nói “High risk - High return” thường được nhắc đến Dựa vào tỷ suất sinh lời giảm dần, các mã chứng khoán được sắp xếp như sau: NKG, HSG, FMC, VHC, ACL, HPG, STB, CTG, MBB, BID Tương ứng với từng tỷ suất sinh lời, độ rủi ro cũng được phân loại theo thứ tự giảm dần: NKG, HSG, ACL, VHC, STB, MBB, FMC, CTG, BID, HPG Kết quả cho thấy mối quan hệ giữa độ rủi ro và tỷ suất sinh lời của các danh mục đầu tư.
10 cổ phiếu trong danh mục đầu tư tương quan với nhau
Các cổ phiếu có tỷ suất sinh lời cao như NKG và HSG (xấp xỉ 3,172% và 3,144%) thường đi kèm với rủi ro lớn hơn so với các mã khác Trong khi đó, FMC mặc dù chỉ đạt tỷ suất sinh lời 0,167%, nhưng độ lệch chuẩn của nó lại thấp (khoảng 2,534%), cho thấy tín hiệu tích cực cho các nhà đầu tư.
Tỷ lệ Sharpe thể hiện mối quan hệ giữa tỷ suất sinh lời của danh mục đầu tư rủi ro và tỷ suất sinh lời phi rủi ro, cho thấy mức độ sinh lời mà nhà đầu tư có thể đạt được khi chấp nhận một đơn vị rủi ro bổ sung.
Để tính toán Sharpe Ratio, cần xác định tỷ suất sinh lời phi rủi ro, được tính bằng cách lấy trung bình lãi suất huy động vốn kỳ hạn 12 tháng của bốn ngân hàng: Vietcombank, MB Bank, ACB và PV Bank Từ đó, tỷ suất sinh lời phi rủi ro hàng ngày có thể được tính bằng cách chia tỷ suất sinh lời phi rủi ro hàng năm cho 360 ngày trong năm.
Hình 8: Bảng tính lãi suất phi rủi ro
Từ đó ta có thể tính được Sharpe Ratio của các mã:
Hình 9: Bảng Sharpe Ratio của danh mục đầu tư
Cổ phiếu NKG có Sharpe Ratio cao nhất đạt 7,934%, trong khi mã FMC đứng thứ hai với 5,962% Điều này cho thấy việc đầu tư vào hai mã cổ phiếu này sẽ tạo ra đường phân phối vốn với độ dốc cao nhất Nhìn chung, NKG và FMC là hai mã cổ phiếu tốt nhất trong số 10 mã được xem xét Ngược lại, các mã cổ phiếu còn lại dao động từ -0,908% đến 5,692%, do đó, cần giảm dần tỷ trọng đầu tư vào những cổ phiếu này để tối ưu hóa danh mục tài sản rủi ro.
2.2.4 Ma trận hiệp phương sai
Ma trận hiệp phương sai là một công cụ quan trọng trong phân tích tài chính, bao gồm các giá trị phương sai và hiệp phương sai của các cổ phiếu Nếu xem xét 10 cổ phiếu, ma trận này sẽ thể hiện giá trị phương sai của từng cổ phiếu cũng như hiệp phương sai giữa cổ phiếu đó và 9 cổ phiếu còn lại.
Hiệp phương sai giúp xác định mối quan hệ biến thiên giữa hai hoặc nhiều mã cổ phiếu Nếu hai cổ phiếu biến thiên cùng chiều, hiệp phương sai sẽ cho ra giá trị dương; ngược lại, nếu chúng biến thiên ngược chiều, giá trị sẽ âm.
Ma trận hiệp phương sai của các cổ phiếu được tính bằng tổng các tích mức độ chênh lệch giữa lợi tức hàng ngày và lợi tức trung bình của từng cổ phiếu.
Phương pháp xây dựng danh mục
Nạve Portfolio là phương pháp đầu tư đơn giản, phân bổ tỷ trọng đều cho các cổ phiếu nhằm giảm rủi ro tổng thể mà không cần tính toán trọng số chính xác Phương pháp này cho phép nhà đầu tư lựa chọn nhiều tài sản khác nhau, dễ dàng thực hiện và phù hợp với những ai mới bắt đầu.
Thực hiện đơn giản, không cần tính toán trọng số cho từng tài sản đầu tư
Thuận lợi trong việc quản lý danh mục
Thích hợp cho những nhà đầu tư mới bắt đầu, chưa có nhiều kinh nghiệm trong việc xây dựng danh mục đầu tư
Việc không tính toán kỹ lưỡng và chỉ đơn giản chia đều tỷ trọng cho các tài sản đầu tư có thể dẫn đến kết quả không như mong đợi, với độ rủi ro cao và tỷ suất sinh lời thấp.
Hình 12: Naive Portfolio của danh mục đầu tư giai đoạn 1
Danh mục đầu tư gồm 10 mã cổ phiếu, vì vậy tỷ trọng cho mỗi cổ phiếu là
Tính tỉ suất sinh lời kỳ vọng của cả danh mục:
Với W: tỷ trọng của từng cổ phiếu trong danh mục đầu tư; E(R): tỷ suất sinh lời bình quân của danh mục đầu tư.
Tính phương sai danh mục:
P.Var = MMULT(MMULT (W,Cov),TRANSPOSE(W)) với W: tỷ trọng danh mục; Cov: ma trận hiệp phương sai
Độ lệch chuẩn của danh mục:
Tính Sharpe Ratio của danh mục đầu tư:
Sau khi áp dụng phương pháp Naive Portfolio, kết quả cho thấy tỷ suất sinh lời và rủi ro của nó cho thấy đây là một phương pháp đầu tư tương đối an toàn.
Tỷ suất sinh lời hàng ngày của danh mục đầu tư đạt khoảng 0,1376%, cho thấy mức sinh lời này ở mức trung bình Mặc dù không quá kém, nhưng cũng chưa thật sự tốt, chỉ nhỉnh hơn phương pháp Min-Var 0,01%.
Rủi ro là một yếu tố không thể tránh khỏi trong đầu tư, và mô hình VaR (Value at Risk) là công cụ hiệu quả để đo lường rủi ro thị trường của tài sản và danh mục đầu tư Mô hình Min-VaR (tối thiểu hóa rủi ro) không chỉ giúp đo lường mà còn cung cấp cảnh báo sớm về những tổn thất giá trị của danh mục khi giá tài sản biến động, từ đó giúp nhà đầu tư ước lượng mức độ tổn thất và thực hiện các biện pháp phòng hộ rủi ro hiệu quả.
Giảm thiểu rủi ro cho nhà đầu tư
Thích hợp cho các nhà đầu tư e ngại rủi ro, không thích mạo hiểm, mong muốn sự an toàn
Sử dụng công cụ tính toán phức tạp hơn phương pháp Naive (chia đều tỷ trọng) là điều cần thiết, đặc biệt đối với những nhà đầu tư mới tham gia thị trường, nhằm đảm bảo hiệu quả đầu tư tốt hơn.
Phương pháp Min-Var giúp giảm rủi ro nhưng cũng đồng nghĩa với việc tỷ suất sinh lời đạt được sẽ ở mức rất thấp Đôi khi, tỷ suất sinh lời thậm chí còn thấp hơn mức rủi ro, điều này có thể khiến nhà đầu tư đối mặt với nguy cơ thua lỗ khi áp dụng phương pháp này.
Sử dụng công cụ Data/Solver trong Excel để xác định tỷ trọng đầu tư tối ưu, nhằm đạt được mức độ rủi ro thấp nhất Điều này bao gồm việc thiết lập các điều kiện cần thiết để tối ưu hóa danh mục đầu tư.
Hàm mục tiêu là Port.Var (hay Port.STD) về giá trị nhỏ nhất (Min)
Biến là cột tỷ trọng của 10 mã
Hàm điều kiện là tổng các tỉ trọng bằng 1
Hình 13: Min-Var của danh mục đầu tư giai đoạn 1
Khi sử dụng công cụ Solver của Excel với điều kiện ràng buộc Port.Var về giá trị nhỏ nhất (Min), tỷ trọng đầu tư cho các cổ phiếu HPG, NKG, HSG, CTG, BID, MBB, STB, VHC, ACL, FMC lần lượt là 28%, 0%, 0%, 17%, 15%, 1%, 3%, 3%, 20%, 13% Khác với phương pháp Naive đầu tư đều cho tất cả cổ phiếu, phương pháp Min-Var cho thấy NKG và HSG có tỷ trọng 0% do tỷ suất sinh lợi kỳ vọng cao nhưng rủi ro cũng lớn Ngược lại, HPG có độ rủi ro thấp và tỷ suất sinh lời trung bình, do đó, nhà đầu tư nên tập trung đầu tư nhiều vào HPG.
Tỷ lệ Sharpe (Sharpe Ratio) đo lường lợi nhuận thu được trên mỗi đơn vị rủi ro khi đầu tư vào tài sản hoặc chiến lược kinh doanh Phương pháp Max Sharpe giúp tối ưu hóa tỷ lệ Sharpe giữa các danh mục đầu tư trên biên giới hiệu quả.
Phương pháp giúp cho nhà đầu tư dễ nắm bắt tình hình và dễ tính toán.
Tỷ lệ Sharpe giúp chuẩn hóa mối quan hệ giữa rủi ro và lợi nhuận, cho phép nhà đầu tư so sánh các loại tài sản khác nhau một cách hiệu quả Nhà đầu tư có thể sử dụng tỷ lệ này không chỉ để so sánh các cổ phiếu mà còn để đánh giá trái phiếu doanh nghiệp so với đầu tư vào vàng Tỷ lệ Sharpe càng cao, càng mở ra nhiều lựa chọn đầu tư cho bạn.
Việc sử dụng dữ liệu quá khứ để tính toán lãi suất gây ra khó khăn cho nhà đầu tư, vì họ không có lãi suất chính xác để xác định lợi nhuận kỳ vọng và độ lệch chuẩn cho khoản đầu tư của mình.
Đầu tiên tính variance danh mục hàm:
P.VAR = MMULT(MMULT(W,Cov),TRANSPOSE(W))
Cov: Ma trận phương sai – hiệp phương sai Độ lệch chuẩn danh mục:
Tính tỷ suất sinh lời kỳ vọng danh mục :
Có độ lệch chuẩn danh mục, lãi suất kì vọng danh mục và lãi suất phi rủi ro, ta áp dụng công thức tính Sharpe ratio.
Sau đó, sử dụng công cụ Solver Microsoft Excel để tìm tỉ trọng đầu tư vào chứng khoán danh mục.
Đặt hàm mục tiêu tỉ số Sharpe ratio tiến đến giá trị lớn (Max)
Đặt biến cột tỉ trọng 10 cổ phiếu
Đặt điều kiện ràng buộc tổng tỉ trọng cổ phiếu đầu tư luôn bằng 100%.
Hình 14: Bảng Max-Sharpe 2 giai đoạn
Ở giai đoạn 1, độ dốc cho đường CAL cao nhất là 8,490% nhưng cũng đem lại mức rủi ro cao và lợi nhuận tương đối cao.
Trong giai đoạn 2, khi tỉ lệ Sharpe âm, điều này cho thấy lãi suất phi rủi ro vượt quá lợi nhuận của danh mục đầu tư, hoặc lợi nhuận dự kiến của danh mục đầu tư có khả năng sẽ âm.
Phương pháp đầu tư này nhắm đến việc tối đa hóa lợi nhuận bất chấp những biến động tiêu cực của thị trường, phù hợp với những nhà đầu tư ưa mạo hiểm và chấp nhận rủi ro Mặc dù tiềm năng sinh lợi cao, nhưng nhà đầu tư cần hiểu rằng rủi ro cũng sẽ tương ứng tăng theo.
Nhà đầu tư luôn đặt mục tiêu tối đa hóa tỷ suất sinh lợi để đạt được kết quả lợi nhuận cao nhất.
Thích hợp với các nhà đầu tư lớn, có vốn nhiều, dám chấp nhận rủi ro và thích mạo hiểm với mục tiêu mang lại lợi nhuận cao nhất.
KIỂM TRA HIỆU QUẢ DANH MỤC ĐẦU TƯ
Lựa chọn Testing period
Giai đoạn 2 tập trung vào việc kiểm tra hiệu quả danh mục đầu tư thông qua dữ liệu giá của 10 cổ phiếu: HPG, NKG, HSG, CTG, BID, MBB, STB, VHC, ACL, FMC Thời gian phân tích được thực hiện từ ngày 01/06/2022 đến 15/07/2022, sử dụng thông tin từ Cổng thông tin tài chính (https://www.investing.com).
Phân tích dữ liệu giai đoạn 2
Hình 16: Bảng so sánh E(r) của 2 giai đoạn
Trong giai đoạn 1, tất cả cổ phiếu đều có tỷ suất sinh lợi dương, nhưng đến giai đoạn 2, hầu hết các mã cổ phiếu lại ghi nhận tỷ suất sinh lợi âm Đặc biệt, cổ phiếu của Ngân hàng Thương mại Cổ phần Đầu tư và Phát triển Việt Nam (BID) đã có sự chuyển mình mạnh mẽ Trong giai đoạn 1, BID gặp khó khăn với tỷ suất sinh lời âm do dư nợ lớn ảnh hưởng bởi dịch bệnh Tuy nhiên, đến giai đoạn 2, ngân hàng đã xác định chiến lược tập trung vào hoạt động ngân hàng bán lẻ và chuyển đổi số, với trọng tâm là số hóa các hoạt động và sản phẩm dịch vụ ngân hàng.
Trong giai đoạn 2 từ 01/06/2022 đến 15/07/2022, nhiều mã cổ phiếu ghi nhận tỷ suất sinh lợi âm do tác động của cuộc chiến giữa Nga và Ukraine, ảnh hưởng lớn đến thị trường chứng khoán toàn cầu và Việt Nam Sự gia tăng giá dầu lên mức kỷ lục 30.000 đồng/lít và chỉ số VN-index nhanh chóng giảm xuống dưới 1.200 điểm, cột mốc mà nhà đầu tư đã phải chờ đợi hơn 20 năm để đạt được, là những minh chứng rõ ràng cho tình hình này.
3.2.2 Độ lệch chuẩn – Standard deviation
Hình 17: Bảng so sánh Độ lệch chuẩn của 2 giai đoạn
Độ lệch chuẩn cao của cổ phiếu cho thấy phạm vi giá giao động lớn, đồng nghĩa với rủi ro cao hơn cho nhà đầu tư Trong hai giai đoạn của các danh mục đầu tư, độ lệch chuẩn thường ở mức thấp và có xu hướng tăng nhẹ theo thời gian.
Ngành thép và thủy sản, đặc biệt là các mã NKG, HSG, VHC và ACL, có độ lệch chuẩn cao, khoảng hơn 4% Trong giai đoạn đầu, đại dịch đã gây gián đoạn xuất khẩu, dẫn đến lợi nhuận giảm sút và khiến nhà đầu tư e dè Tuy nhiên, độ lệch chuẩn thấp hơn không nhất thiết tốt hơn, vì sự thành công phụ thuộc vào khả năng đầu tư và mức độ chấp nhận rủi ro của nhà đầu tư.
Hình 18: Bảng so sánh Sharpe Ratio của 2 giai đoạn
Để đánh giá danh mục đầu tư, nhóm đã so sánh tỷ số Sharpe, vì tỷ số này càng cao thì hiệu suất điều chỉnh rủi ro càng tốt Trong giai đoạn 1, hầu hết các doanh nghiệp đều có tỷ số Sharpe dương, ngoại trừ BID Tuy nhiên, việc không đầu tư vào BID chỉ dựa trên chỉ số Sharpe âm là không hoàn toàn chính xác Đến giai đoạn 2, tỷ số Sharpe của BID đã tăng lên, trong khi các danh mục khác giảm xuống âm, cho thấy sự cải thiện về lợi nhuận của BID, khi lãi suất phi rủi ro đã lớn hơn lợi nhuận của danh mục.
3.2.4 Ma trận hiệp phương sai
Hiệp phương sai là một chỉ số thống kê quan trọng, dùng để đo lường mức độ phụ thuộc giữa hai biến ngẫu nhiên Nó cho phép đánh giá sự biến động đồng thời của tỷ suất sinh lời hoặc giá cả giữa hai chứng khoán.
Thông qua ma trận trung gian giữa tỉ suất sinh lời của 10 cổ phiếu, nhóm đã xác định được ma trận hiệp phương sai Ma trận này đã được kiểm tra lại bằng công cụ Data Analysis – Covariance trên Excel.
Hình 19: Ma trận hiệp phương sai giai đoạn 1
Hình 20: Ma trận hiệp phương sai giai đoạn 2
Theo bảng trên, ma trận hiệp phương sai ở giai đoạn 1 cho thấy giá trị dương, cho thấy tỷ suất sinh lời của hai khoản đầu tư có xu hướng di chuyển cùng chiều so với mức trung bình Ngược lại, ở giai đoạn 2, một số hiệp phương sai âm xuất hiện, thể hiện mối quan hệ đối kháng giữa hai khoản đầu tư Đặc biệt, hiệp phương sai cao nhất trong cả hai giai đoạn thuộc về ngành thép, với mã NKG có giá trị 0.0010061.
Trong giai đoạn 1, cov(CTG, ACL) và cov(ACL, MBB) có giá trị thấp nhất lần lượt là 0.0001167 và -0.000272 Điều này cho thấy rằng khi tỷ suất sinh lợi mong đợi của cổ phiếu CTG hoặc ACL tăng lên, thì tỷ suất sinh lời mong đợi của cổ phiếu còn lại cũng sẽ tăng, nhưng mức tăng này thấp hơn so với các cặp mã khác Nhà đầu tư có thể sử dụng chỉ số hiệp phương sai giữa các cổ phiếu để xây dựng một danh mục đầu tư tối ưu nhằm gia tăng lợi nhuận.
Kiểm tra hiệu quả danh mục đầu tư
Để đánh giá hiệu quả của việc phân tích và quyết định đầu tư trong giai đoạn 1 (02/01/2020 – 31/05/2022), nhóm sẽ so sánh dữ liệu phân tích từ giai đoạn 2 (01/06/2022 – 15/07/2022) với kết quả đầu tư của giai đoạn 1.
Để so sánh chính xác, chúng ta sẽ giữ nguyên tỷ trọng đầu tư vào từng cổ phiếu của 4 phương pháp xây dựng danh mục ở giai đoạn 1 và tính toán tỷ trọng đó với dữ liệu của giai đoạn 2 Giả định mức vốn đầu tư ban đầu là 500.000.000đ, lợi nhuận của từng giai đoạn sẽ được tính toán dựa trên tỷ trọng này.
Hình 21: Bảng so sánh hiệu quả đầu tư 2 giai đoạn
Trong giai đoạn 1, mỗi ngày chúng ta đều thấy lợi nhuận gia tăng, nhưng khi bước vào giai đoạn 2, tất cả các cổ phiếu đều ghi nhận giá trị âm Điều này cho thấy thị trường đang trong tình trạng suy thoái, dẫn đến sự giảm giá cổ phiếu ở mọi lĩnh vực.
Kiểm tra hiệu quả của từng phương pháp xây dựng danh mục: a Giai đoạn 1: 02/01/2020 – 31/05/2022
Giữ nguyên tỷ trọng của từng phương pháp xây dựng danh mục thì trong giai đoạn 1 ta sẽ có được kết quả phân tích:
Hình 22: Hiệu quả đầu tư của từng phương pháp đầu tư giai đoạn 1
Phương pháp Min-Var cho được mức độ rủi ro thấp nhất là 1,836% nhưng đi cùng với đó thì lợi nhuận sinh ra cũng mang lại thấp nhất là 0,1167%.
Phương pháp Max-Sharpe mang lại độ dốc cao nhất cho đường phân phối vốn (Capital Allocation Line) lên tới 8,490%, tuy nhiên, điều này cũng đồng nghĩa với việc mức rủi ro và lợi nhuận đều ở mức tương đối cao.
Phương pháp Naĩve mang lại một giá trị tương đối và mang tính an toàn cho một người không muốn quá mạo hiểm.
Phương pháp Max-Return, với mức tối đa mỗi cổ phiếu là 50%, đã mang lại lợi nhuận cao nhất cho danh mục là 0,2313%, nhưng đồng thời cũng đối mặt với rủi ro cao nhất lên tới 2,966% trong giai đoạn từ 01/06/2022 đến 15/07/2022.
Giữ nguyên tỷ trọng của từng phương pháp xây dựng danh mục ở giai đoạn 1 và cũng dữ liệu giá ở giai đoạn 2 ta sẽ có được kết quả phân tích:
Hình 23: Hiệu quả đầu tư của từng phương pháp đầu tư giai đoạn 2
Trong giai đoạn 2, thị trường trải qua suy thoái, dẫn đến việc giá cổ phiếu giảm mạnh Do đó, các phương pháp xây dựng danh mục đầu tư áp dụng ở giai đoạn 1 không còn hiệu quả và cần được điều chỉnh cho phù hợp với tình hình mới.
Phương pháp Min-Var vẫn cho được mức độ rủi ro thấp nhất là 2,145% nhưng đi cùng với đó thì khoảng lỗ cũng mang lại thấp nhất là -0,420%.
Phương pháp Max-Sharpe không còn mang lại độ dốc cao nhất cho đường phân phối vốn (Capital Allocation Line) như ở giai đoạn 1 Trong giai đoạn 2, độ dốc của phương pháp này giảm xuống -20,513%, trở thành phương pháp có độ dốc thấp nhất, đồng thời khoảng lỗ sinh ra cũng là thấp nhất với giá trị -0,592%.
Phương pháp Naïve cung cấp giá trị tương đối an toàn cho những người không muốn mạo hiểm Tuy nhiên, trong bối cảnh thị trường suy thoái, phương pháp này vẫn có thể dẫn đến giá trị âm.
Phương pháp Max-Return, với giới hạn tối đa mỗi cổ phiếu là 50%, hiện không còn mang lại lợi nhuận cao nhất cho danh mục đầu tư, mà thay vào đó, dẫn đến mức lỗ lớn -0,567% Đồng thời, phương pháp này cũng không thể giảm thiểu rủi ro, khi vẫn duy trì mức rủi ro cao nhất lên tới 4,324%.
Kết luận, kiến nghị
Sau khi xem xét bốn phương pháp đã nêu, mỗi phương pháp đều mang lại những ưu điểm và nhược điểm riêng Do đó, không tồn tại phương pháp nào là tốt nhất hay kém nhất; điều quan trọng là lựa chọn phương pháp phù hợp nhất với khẩu vị đầu tư của từng nhà đầu tư.
Trong danh mục đầu tư, NKG là cổ phiếu tiềm năng cho tỷ suất sinh lời cao Công ty thép Nam Kim (Mã: NKG) được Forbes Việt Nam vinh danh trong danh sách 50 công ty niêm yết tốt nhất năm 2022 Sau khi ký hiệp định FTA, kim ngạch xuất khẩu của Việt Nam theo EVFTA đã đạt mức cao nhất trong năm đầu thực thi của bất kỳ FTA nào khác, với tỷ lệ ưu đãi thuế quan tăng lên 29% vào nửa đầu năm 2021, theo Bộ Công Thương.
Các phương pháp Max Sharpe và Max Return đều đạt tỉ suất sinh lời cao nhất trong từng giai đoạn, do đó nhà đầu tư nên xem xét việc áp dụng cả hai phương pháp Đặc biệt, Max Return mang lại lợi nhuận cao nhất ở giai đoạn 1 nhưng lại thấp nhất ở giai đoạn 2, điều này phản ánh sự không ổn định của thị trường.
Phương pháp Nạve thích hợp cho những nhà đầu tư không muốn mạo hiểm, với lợi nhuận và rủi ro ở mức trung bình Mỗi nhà đầu tư cần tìm hiểu và cân nhắc để chọn phương pháp phù hợp cho từng giai đoạn, nhằm đạt được lợi nhuận tối ưu.
Để tăng cường sự ổn định cho danh mục đầu tư, nhà đầu tư nên phân bổ vốn vào nhiều công ty thuộc các ngành khác nhau Việc tất cả các ngành cùng tăng hoặc giảm với cùng một tốc độ trong một khoảng thời gian ngắn là điều hiếm khi xảy ra Do đó, đa dạng hóa giúp giảm thiểu rủi ro và đảm bảo hoạt động ổn định hơn cho danh mục đầu tư, mặc dù không thể hoàn toàn loại bỏ mọi rủi ro.
DANH MỤC TÀI LIỆU THAM KHẢO
[1] “Diversification and the reduction of dispersion”, John L Evans,Stephen H Archer (December 1968).
[2] “Survey of capital budgeting: Theory and Practice”, James C T Mao (May 1970), Journal of Finance, 1109-1121.
[3] “ Risk reduction and Portfolio Size: An Analysis Solution”, Edwin J.Elton & Martin J Gruber (October 1977), Journal of Financial Economics, 5(1), 89-111.
[4] “International Portfolio Diversification with Estimation Risk”, Philippe Jorion (1985), Journal of Business, 259-278.
[5] “Diversification benefits of direct foreign investment’’, Madura, J., & Whyte, A M
[6] “Risk Reduction and Real Estate Portfolio Size”, Stephen L Lee and Peter J Byrne
[7] “Socially Responsible Investing and Portfolio Diversification”, Bello, Z.Y (2005), Journal of Financial Research, 28(1), 41-57.
[8] “A Portfolio Diversification Index”, Alexander M Rudin and S Morgan (2006), The Journal of Portfolio Management, 32(2), 81-89.
[9] “The effect of portfolio size on the financial performance of Portfolios of investment firms in Kenya” (2012)
[10] “Financial literacy and portfolio diversification” Margarida Abreu & Victor Mendes
[11] Cổng thông tin tài chính (https://www.investing.com).
[12] Trang báo VnEconomy: “Bức tranh kinh tế vĩ mô năm 2021 và dự báo năm 2022”, https://vneconomy.vn/buc-tranh-kinh-te-vi-mo-nam-2021-va-du-bao-nam-2022.htm
[13] Tạp chí tài chính: “Triển vọng kinh tế thế giới 2021”, https://tapchitaichinh.vn/tai- chinh-quoc-te/trien-vong-kinh-te-the-gioi-nam-2021-332205.html
[14] Diễn đàn giao dịch Chứng khoán (vietstock.vn)
[15] Báo cáo thường niên giai đoạn 2019-2021 của 10 cổ phiếu trong bài phân tích
Recommended for you Đầu tư tài chính Đại học Tôn Đức…
Testbank-DTTC - ôn thi gi ữ a kỳ Đầu tư tài chính 100% (2)
DTTC GK Dapan - Ôn t ậ p gi ữ kỳ Đầu tư tài chính None
20 Đ ầ u t ư tài chính cu ố i kì ôn thi Đầu tư tài chính None
Testbank-DTTC gk - FFFF Đầu tư tài chính None