Phân tích và định giá cổ phiếu vnm của công ty cổ phần sữa việt nam vinamilk

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC QUY NHƠN TIỂU LUẬN KẾT THÚC HỌC PHẦN MÔN HỌC: QUẢN TRỊ DANH MỤC ĐẦU TƯ Giảng viên hướng dẫn: TS Phan Trọng Nghĩa Học viên: Ngơ Thị Hiền Trình độ đào tạo: Thạc sĩ Chuyên ngành: Khoá: Quản trị kinh doanh K23B BÌNH ĐỊNH - 2021 BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC QUY NHƠN NGÔ THỊ HIỀN PHÂN TÍCH VÀ ĐỊNH GIÁ CỔ PHIẾU VNM CỦA CƠNG TY CỔ PHẦN SỮA VIỆT NAM VINAMILK BÌNH ĐỊNH - 2021 MỤC LỤC I TỔNG QUAN VỀ ĐỐI TƯỢNG NGHIÊN CỨU .1 1.1 Tổng quan ngành sữa Việt Nam 1.2 Giới thiệu Công ty CP Sữa Việt Nam II ĐỊNH GIÁ CỔ PHIẾU .8 2.1 Cơ sở lý thuyết 2.1.1 Các khái niệm 2.1.2 Các mơ hình định giá 2.1.3 Định giá cổ phiếu theo phương pháp chiết khấu dòng tiền tự doanh nghiệp 2.1.4 Tỷ suất sinh lợi nhà đầu tư 11 2.2 Ứng dụng thực tế định giá cổ phiếu công ty Vinamilk 12 2.2.1 Mục đích phương pháp định giá 12 2.2.2.Định giá cổ phiếu 12 III SO SÁNH KẾT QUẢ VÀ QUYẾT ĐỊNH ĐẦU TƯ 19 TÀI LIỆU THAM KHẢO .20 I TỔNG QUAN VỀ ĐỐI TƯỢNG NGHIÊN CỨU 1.1 Tổng quan ngành sữa Việt Nam Dịch COVID-19 có tác động lớn đến hoạt động sản xuất kinh doanh doanh nghiệp Tuy nhiên, doanh nghiệp ngành sữa dường chịu tác động "cơn bão" này.Theo nhận định Cơng ty cổ phần Chứng khốn Phú Hưng (PHS), trái với tác động tiêu cực COVID-19 lên kinh tế toàn cầu Việt Nam, giá trị tiêu thụ sữa sản phẩm sữa Việt Nam tăng trưởng mạnh mẽ, chí mạnh so với trước dịch năm 2020 Cụ thể, tiêu thụ sữa khu vực thành thị tăng trưởng 10% khu vực nông thôn tăng trưởng 15%.Theo Euromonitor, sản lượng tiêu thụ sữa sản phẩm từ sữa Việt Nam đạt 1.76 triệu (+8.6% ) năm 2020 Việt Nam thuộc top quốc gia có mức tiêu thụ sữa thấp, với 26-27 kg/người/năm (trung bình giới đạt khoảng 100 kg/người/năm trung bình châu Á đạt 38 kg/người/năm) Sau giai đoạn giảm tốc 2016 – 2019, tăng trưởng thị trường sữa sản phẩm từ sữa nước có dấu hiệu cải thiện Năm 2020, doanh thu sản phẩm sữa Việt Nam đạt 64,4 nghìn tỷ đồng, đạt mức tăng trưởng 10,3% Doanh thu sữa sản phẩm từ sữa Việt Nam dự kiến trì mức 7-8%/năm giai đoạn 2021 - 2025, đạt tổng giá trị khoảng 93,8 nghìn tỷ đồng vào năm 2025 Trong đó, sữa chua kỳ vọng có tốc độ tăng trưởng cao với tốc độ tăng trưởng CAGR 12%/năm Theo báo cáo thị trường Kantar Worldpanel, nhu cầu tiêu thụ sản phẩm sữa Việt Nam có chuyển biến tích cực cấu dân số trẻ, thu nhập trung bình tăng; xu hướng sử dụng sản phẩm bổ sung dinh dưỡng, tăng cường miễn dịch; xu hướng tiêu thụ sản phẩm tiện lợi, có thương hiệu, đảm bảo vệ sinh an tồn thực phẩm Kết kinh doanh năm 2020 khẳng định doanh nghiệp sữa bị ảnh hưởng dịch bệnh Năm 2020, Vinamilk đạt tổng doanh thu hợp gần 60.000 tỷ đồng, tăng gần 6% so với kỳ 2019 đưa công ty thành viên GTN, MCM tăng trưởng ấn tượng sau năm sáp nhập Với mức tăng trưởng doanh thu 7,4% so với 2019, hoạt động xuất Vinamilk năm 2020 tạo nhiều dấu ấn bối cảnh khó khăn chung, đóng góp tích cực cho ngành sữa nước Báo cáo Triển vọng ngành sữa năm 2021 Bộ phận phân tích Cơng ty cổ phần Chứng khốn SSI (SSI Research) công bố khẳng định, triển vọng tăng trưởng năm 2021 ngành sữa nhạy cảm với dịch COVID-19 Mặc dù sữa coi mặt hàng thiết yếu, xu hướng tiêu thụ theo “mơ hình chữ K” Theo đó, nhu cầu từ người tiêu dùng có thu nhập thấp bị ảnh hưởng dịch COVID-19 gây thiệt hại đến thu nhập nhóm này, người tiêu dùng nhạy cảm giá Các công ty Vinamilk Vinasoys chứng kiến tượng cấu sản phẩm bán dịch chuyển phía sản phẩm giá rẻ Ngược lại, phân hóa tiếp tục diễn nhóm thu nhập trung bình cao bị ảnh hưởng họ có xu hướng gia tăng tiêu thụ sản phẩm cao cấp Các chuyên gia SSI nhận định, giá sữa nguyên liệu có khả tăng nhẹ năm 2021, giống xu hướng tăng giá loại hàng hóa khác Theo đó, giá sữa nguyên liệu tăng 4% so với kỳ năm 2021 Ngoài ra, giá dầu cao năm 2021 ảnh hưởng đến chi phí đóng gói vận chuyển Các chun gia PHS cho động lực thúc đẩy tiêu thụ sản phẩm sữa năm 2020 chủ yếu từ ý thức sức khỏe người dân, đặc biệt người tiêu dùng thành thị, nâng lên áp lực đại dịch sản phẩm sữa có tác dụng củng cố hệ miễn dịch người Do đó, kỳ vọng ngành sữa Việt Nam tiếp tục tăng trưởng chữ số khoảng 8% năm 2021 đại dịch COVID-19 chưa kiểm soát triệt để thúc đẩy người tiêu dùng tăng cường sử dụng sản phẩm sữa có lợi cho sức khỏe Người tiêu dùng nước ngày quan tâm nhiều đến nguồn gốc nguyên liệu xuất xứ an toàn sản phẩm sữa Do đó, họ thường lựa chọn sản phẩm sữa sản xuất trực tiếp từ sữa tươi so với sản phẩm sữa hoàn nguyên Xu lựa chọn thể rõ khu vực đô thị, nơi nhận thức người tiêu dùng tốt với thu nhập cao hơn, họ sẵn sàng chi trả nhiều cho sản phẩm tốt Các “ông lớn” ngành sữa Vinamilk, Dutch Lady loại bỏ dần sử dụng sữa hoàn nguyên để sản xuất sữa nước Tuy nhiên, thổ nhưỡng, khí hậu cơng nghệ nơng nghiệp tối ưu cho bị sữa nhiều hạn chế Điều dẫn đến lượng sữa tươi nước có chất lượng cao, đáp ứng tiêu chuẩn kỹ thuật đầu vào đạt khoảng 30%-35% nhu cầu nguyên liệu doanh nghiệp lớn Sữa tươi đạt chuẩn quốc tế, đặc biệt sữa đạt chuẩn hữu Việt Nam đến cung khơng đủ cầu Kiểm sốt vùng ngun liệu sữa trở thành vấn đề sống doanh nghiệp sản xuất sữa Việt Nam 1.2 Giới thiệu Công ty CP Sữa Việt Nam Được hình thành từ năm 1976, Cơng ty CP sữa Việt Nam (Vinamilk) tiền thân Công ty sữa, café Miền Nam trực thuộc Tổng cục Công nghiệp thực phẩm, với đơn vị trực thuộc Nhà máy sữa Thống Nhất Nhà máy sữa Trường Thọ Năm 2003, để phù hợp với hình thức hoạt động lúc giờ, cơng ty thức đổi thành cơng ty cổ phần vào tháng 11/2003 đổi tên thành Công ty CP sữa Việt Nam Sau cơng ty nhanh chóng phát triển lớn mạnh trở thành doanh nghiệp hàng đầu ngành công nghiệp chế biến sữa, chiếm lĩnh 75% thị phần sữa Việt Nam Từ vào hoạt động đến nay, công ty xây dựng hệ thống phân phối rộng khắp với mạng lưới 183 đại lý gần 94.000 điểm bán hàng phủ khắp 64 tỉnh thành Ngoài thị phần nước, Vinamilk xuất mạnh sang thị trường khu vực nước Châu Mỹ, Âu, khu vực Trung Đông Đông Nam Á Các sản phẩm chủ yếu công ty bao gồm: sữa nước, sữa bột, sữa tươi, yoghurt loại, kem chế phẩm khác từ sữa… Các mốc quan trọng trình phát triển:  1976: Thành lập công ty tiền thân Công ty sữa, café Miền Nam trực thuộc Tổng cục Công nghiệp thực phẩm  2003: Chính thức chuyển thành cơng ty cổ phần đổi tên thành Công ty CP Sữa Việt Nam  2004: Mua thâu tóm Cơng ty sữa Sài Gòn Tăng vốn điều lệ lên 1.590 tỷ đồng  2006: Cổ phiếu Vinamilk thức giao dịch thị trường chứng khoán Việt Nam vào ngay219/01/2006 với mã cổ phiếu VNM  2010: Nhận chuyển nhượng 100% vốn từ Công ty TNHH F&N Việt Nam đổi tên thành Công ty TNHH MTV sữa Dielac Góp vốn đầu tư 12,5 triệu NZD, chiếm 19,3% vào cơng ty TNHH Miraka New Zealand Mua thâu tóm 100% cổ phần cịn lại Cơng ty cổ phần sữa Lam Sơn để trở thành Công ty TNHH MTV sữa Lam Sơn.Khánh thành đưa Nhà máy nước giải khát Bình Dương vào hoạt động  2012: Xây dựng trang trại bò sữa thứ Lâm Đồng Vinamilk xây dựng trang trại bò sữa thứ Lâm Đồng (trang trại Vinamil Đà Lạt), nâng tổng số đàn bò lên 5.900  2013: Vinamilk khởi cơng xây dựng trang trại bị sữa Tây Ninh (dự kiến khánh thành quý năm 2017) Vinamilk xây dựng trang trại bò sữa Hà Tĩnh  2015: Vinamilk khởi cơng xây dựng trang trại bị sữa Thống Nhất - Thanh Hóa (dự kiến khánh thành quý năm 2017)  2019: Khánh thành trang trại bò sữa Tây Ninh Với quy mơ 8000 bị bê sữa, diện tích gần 700ha đầu tư cơng nghệ 4.0 toàn diện Các kiện gần đây: Là gương mặt đại diện cho ngành sữa, kết xuất lội ngược dòng Covid- 19 Vinamilk minh chứng rõ nét lĩnh kinh doanh uy tín thị trường quốc tế Năm 2020, xuất đóng góp 5.561 tỷ đồng vào tổng doanh thu tồn công ty, tăng trưởng 7,4% so với năm 2019 tháng đầu năm 2021, bối cảnh đại dịch Covid- 19 lần khiến kinh tế lao đao, hoạt động xuất Vinamilk gây ấn tượng mạnh mẽ tăng trưởng số, đạt 2.772 tỷ đồng Doanh thu xuất Vinamilk tăng trưởng năm gần nhất, lũy kế đạt 2,5 tỷ USD kể từ bắt đầu xuất Cơ cấu cổ đơng: Theo viện nghiên cứu Kinh tế sách năm 2020 Tình hình tài cơng ty: Trong năm qua, chịu cạnh tranh gay gắt sản phẩm sữa nước, song với nhiều nỗ lực,Vinamilk trì vai trị chủ đạo thị trường với doanh thu tăng trung bình hàng năm khoảng 6,21%, lợi nhuận trước thuế 4,41%/năm (ĐV:đồng) Năm 2017 Tổng doanh thu 51,134,899,765,079 Lợi nhuận trước thuế 12,228,945,384,136 Năm 2018 Năm 2019 Năm 2020 Tăng trung bình 52,629,230,427,284 56,400,229,726,717 59,722,908,393,236 6,21% 12,051,696,266,123 12,795,709,638,557 13,518,536,087,024 4,41% Một số tiêu tài quan trọng năm 2020: Đơn vị tính: đồng Chỉ tiêu Giá trị Tổng doanh thu 59.722.908.393.236 Doanh thu 59.636.286.225.547 Lợi nhuận sau thuế 11.235.732.234.125 Lãi cổ phiếu (đ/CP) 4.770 Tổng tài sản 48.432.480.673.629 + Tài sản ngắn hạn 29.111.242.815.581 + Tài sản dài hạn 18.766.754.868.571 Tổng nguồn vốn 48.432.480.673.629 + Nợ phải trả 14.785.358.443.807 + Vốn chủ sở hữu 33.647.122.229.822 Tăng trưởng Tăng trưởng tài sản Tăng trưởng doanh thu Khả tài Địn bẩy tài Nợ / Vốn CSH 44% TSCĐ / Vốn CSH 38,5% Khả sinh lời - ROA 23,2 ROE 33,4 Số liệu thị trường ngày 17/9/2021 Giá trị vốn hóa thị trường (tỷ đồng): 180.781.22 Mệnh giá: 10.000 đồng Giá tại: 86.500 đồng Giá cao 52 tuần: 112.900 đồng Giá thấp 52 tuần: 82.900 đồng EPS (nghìn đồng): 5.09 P/E: 16.98 KL CP lưu hành: 2.089.956.345 (Nguồn: http://cafef.vn/hose/VNM-cong-ty-co-phan-sua-viet-nam.chn) Vị trí cơng ty ngành: Công ty Cổ phần Sữa Việt Nam (VINAMILK) đại diện khu vực Đông Nam Á góp mặt bảng xếp hạng tồn cầu, theo báo cáo thường niên Brand Finance Thương hiệu giá trị Thương hiệu mạnh ngành thực phẩm & đồ uống năm 2021 Cụ thể, Vinamilk đại diện khu vực Đông Nam Á Top 10 thương hiệu sữa giá trị toàn cầu năm 2021 với vị thứ 8/10 Giá trị thương hiệu Vinamilk định giá gần 2,4 tỷ la Mỹ, tăng 12% so với năm 2020 Ngồi ra, Vinamilk thương hiệu tiềm ngành sữa giới với số điểm đánh giá cao thứ Đây kết có ý nghĩa cho thấy tiềm phát triển Vinamilk bối cảnh nhiều thách thức đại dịch gây cho doanh nghiệp ngành sữa tồn cầu Khơng đạt thứ hạng cao ngành sữa, theo báo cáo này, ngành thực phẩm (Food), Vinamilk chinh phục bảng xếp hạng Top thương hiệu thực phẩm mạnh toàn cầu nằm top 30 100 thương hiệu thực phẩm giá trị toàn cầu với vị trí thứ 27, tăng mạnh bậc so với năm 2020 Vinamilk có hệ thống 13 nhà máy, 13 trang trại bò sữa nước, nhà máy nước dự án tổ hợp bị sữa quy mơ lớn Lào, với lực sản xuất cung ứng gần 250 loại sản phẩm dinh dưỡng Mặc dù gặp thách thức đại dịch gần năm qua, Vinamilk trì sản xuất, kinh doanh ổn định, đặc biệt, kết từ hoạt động xuất tăng trưởng ấn tượng Năm 2020, doanh thu xuất đạt 5.561 tỷ đồng, tăng trưởng 7,5% so với 2019 Sáu tháng đầu năm 2021, hoạt động xuất Vinamilk ghi nhận tăng trưởng hai số doanh thu, đạt 2.772 tỷ đồng, tăng 13,1% so với 2020 Tính từ bắt đầu xuất đến nay, sản phẩm Vinamilk xuất đến 56 quốc gia vùng lãnh thổ, với tổng doanh thu xuất lũy kế đạt 2,5 tỷ USD Bên cạnh đẩy mạnh kinh doanh quốc tế, hướng đến mục tiêu chiến lược vào Top 30 Công ty sữa hàng đầu giới, Vinamilk không ngừng đầu tư mở rộng quy mơ ngồi nước Hiện Vinamilk có cơng ty con, cơng ty liên kết Mỹ, New Zealand, Campuchia, Lào gần liên doanh Philippines với đối tác Del- Monte, công ty thực phẩm đồ uống hàng đầu dự kiến mắt sản phẩm thương mại vào tháng Kế hoạch phát triển thời gian tới: Doanh thu lợi nhuận sau thuế Vinamilk Quý I/2021 ước đạt 13.241 tỷ VNĐ 2.597 tỷ VNĐ, tương ứng đạt 21,3% 23,2% kế hoạch năm Vinamilk đặt mục tiêu doanh thu cho năm 2021 62.160 tỷ đồng lợi nhuận sau thuế 11.240 tỷ đồng, tương ứng mức tăng trưởng doanh thu 4,1% lợi nhuận giữ ổn định so với kỳ Hội đồng Quản trị Vinamilk xác định tầm nhìn chiến lược dài hạn để định hướng hoạt động sản xuất kinh doanh Tiếp tục trì vị trí số thị trường Việt Nam tiến tới mục tiêu trở thành Top 30 Công ty Sữa lớn giới doanh thu, Vinamilk xác định chiến lược phát triển với trụ cột thực thi, bao gồm: - Đi đầu đổi sáng tạo mang tính ứnễg dụng cao Củng cố vị dẫn đầu ngành sữa Việt Nam Trở thành công ty sữa tạo nhiều giá trị Đông Nam Á II ĐỊNH GIÁ CỔ PHIẾU 2.1 Cơ sở lý thuyết 2.1.1.Các khái niệm Trước vào nội dung cụ thể định giá cổ phiếu, ta cần làm rõ số khái niệm có liên quan Cổ phiếu gì? Cổ phiếu loại chứng khoán vốn hay chứng nhận đầu tư vào công ty cổ phần Cổ phiếu chia thành: - Cổ phiếu thường: chứng nhận đầu tư vào công ty cổ phần Người mua cổ phiếu thường chia lợi nhuận hàng năm từ kết hoạt động công ty sở hữu phần giá trị công ty tương ứng với giá trị cổ phiếu họ nắm giữ - Cổ phiếu ưu đãi: loại cổ phiếu mà công ty phát hành cam kết trả tỷ lệ cổ tức cố định hàng năm tun bố ngày đáo hạn 2.1.2 Các mơ hình định giá Có nhiều cách để định giá cổ phiếu Trong đó, có phương pháp sử dụng phổ biến là: - Định giá cổ phiếu phương pháp chiếu khấu dòng tiền - Định giá cổ phiếu dựa vào hệ số P/E - Định giá cổ phiếu dựa giá trị tài sản rịng có điều chỉnh a, Định giá cổ phiếu phương pháp chiếu khấu dòng tiền (DCF) Phương pháp dựa nguyên tắc “tiền có giá trị theo thời gian”, giá trị cổ phiếu xác định cách dự đốn dịng tiền tạo tương lai chiết khấu chúng thời điểm định giá theo tỷ suất lợi nhuận thích hợp với mức độ rủi ro cổ phiếu Nguyên tắc chung vậy, thực tế dòng tiền đề cập đa dạng Do tạo nhiều mơ hình định giá khác nhau: - Mơ hình chiết khấu cổ tức – DDM - Mơ hình chiết khấu dịng tiền theo vốn chủ sở hữu - Mơ hình chiết khấu dịng tiền tự tồn doanh nghiệp Phương pháp áp dụng phổ biến thị trường chứng khốn phát triển, nơi thường có đầy đủ thơng tin lịch sử dự báo hợp lý tình hình tài chính, rủi ro doanh nghiệp Tại Việt Nam, việc ước tính dịng tiền khó xác, chủ yếu doanh nghiệp chưa quen với việc lập kế hoạch sản xuất - kinh doanh dài hạn, đặc biệt dự báo chi tiết luồng tiền dài hạn vào - b.Định giá cổ phiếu hệ số P/E Hệ số P/E hệ số giá cổ phiếu (thị giá) thu nhập hàng năm cổ phiếu đem lại cho người nắm giữ Định giá hệ số P/E đơn giản cách lấy lợi nhuận kỳ vọng cổ phiếu nhân với P/E bình quân ngành Đây phương pháp áp dụng phổ biến thị trường chứng khoán phát triển Ở Việt Nam, định giá cổ phiếu áp dụng phương pháp P/E phương pháp thông dụng phổ biến, phù hợp với tất nhà đầu tư, đặc biệt hiệu nhà đầu tư cá nhân phương pháp có ưu điểm dễ tính dễ hiểu Tuy nhiên, phải nhận thấy số hạn chế lớn phương pháp Thứ việc định giá cổ phiếu thường không xác phải phụ thuộc vào việc ước lượng lợi nhuận kỳ vọng cổ phiếu Thứ hai, việc xác định P/E phù hợp không dễ, chưa kể sai số P/E ngành P/E công ty, liệu niềm tin nhà đầu tư vào P/E ngành có mong đợi hay khơng? c.Định giá cổ phiếu dựa giá trị tài sản rịng có điều chỉnh Quan điểm chung phương pháp cho rằng, cơng ty có giá trị khơng tổng giá trị loại tài sản riêng trừ khoản nợ Tài sản riêng hiểu bao gồm giá trị lợi công ty Giá cổ phiếu cơng ty tính theo phương pháp tổng quát sau: Giá cổ phiếu = (Giá trị tài sản ròng + Giá trị lợi thế)/Tổng số cổ phiếu Phương pháp thường sử dụng để tính tốn giá tham chiếu so sánh Ở Việt Nam, phương pháp áp dụng phổ biến cho doanh nghiệp nhà nước thực cổ phần hoá Tuy nhiên, giá trị tài sản rịng cơng ty dù định giá xác đến đâu thể giá trị lý cơng ty Trong đó, người đầu tư mua cổ phiếu tương lai công ty điều đáng quan tâm Mỗi phương pháp nêu có ưu, nhược điểm riêng theo điều kiện thực tế, khả tiếp cận mà viết lựa chọn phương pháp định giá chiết khấu dòng tiền theo toàn doanh nghiệp FCFF 2.1.3 Định giá cổ phiếu theo phương pháp chiết khấu dòng tiền tự doanh nghiệp Trong phương pháp FCF, dòng tiền tự dịng tiền thật dành cho cổ đơng sau công ty đầu tư vào tài sản cố định vốn lưu động ròng cần thiết để tiếp tục trì hoạt động Đồng thời dịng tiền cịn tính doanh nghiệp khơng có nợ khơng hưởng lợi ích thuế từ chi phí lãi vay a Cơng thức xác định dịng tiền tự do: Dòng tiền tự = Dòng tiền hoạt động – Tổng đầu tư vào tài sản hoạt động Về mặt thực hành: Dòng tiền tự = Dòng tiền hoạt động sau thuế - Chi đầu tư tài sản ròng hoạt động (kể chi cho đầu tư tài sản cố định chi cho vốn lưu động ròng) Dòng tiền hoạt động sau thuế = Lợi nhuận hoạt động ròng sau thuế + Khấu hao tài sản cố định hữu hình vơ hình – Thuế Do đó, ta sử dụng cơng thức chi tiết sau để tính dịng tiền: Dịng tiền tự = EBIT(1 – Thuế) + Khấu hao tài sản cố định hữu hình vơ hình – Chi đầu tư tài sản cố định – Thay đổi vốn lưu động rịng ngồi tiền mặt Lưu ý Lợi nhuận hoạt động trước thuế phải loại trừ thu nhập tạo từ hoạt động tài Ngun tắc thơng thường phương pháp định giá ước tính giá trị tất dòng tiền tự tương lai quy chúng giá trị cách chiết khấu chúng theo chi phí vốn bình qn trọng số (WACC) thay chiết khấu theo tỷ suất lợi nhuận yêu cầu phương pháp chiết khấu dòng cổ tức chiết khấu dòng tiền vốn chủ sở hữu Và thấy nhiều quan điểm cho rằng, WACC không hiệu cho định đầu tư dự án mà cho định giá cổ phiếu Tuy nhiên, viết tiếp cận định giá cổ phiếu đứng góc độ nhà đầu tư nên suất chiết khấu trường hợp cịn tùy vào quan điểm Căn vào mà viết hướng đến việc định giá cổ phiếu thơng qua mơ hình chiết khấu dòng tiền tự doanh nghiệp sử dụng suất chiết khấu tỷ suất lợi nhuận yêu cầu nhà đầu tư không sử dụng WACC thơng thường b Quy trình định giá: Có thể chia quy trình định giá thành bước cụ thể sau:  Xác định giai đoạn hoạt động cơng ty để tiến hành định giá Thường chia thành giai đoạn: giai đoạn có tốc độ tăng trưởng cao giai đoạn hoạt động ổn định với tốc độ tăng trưởng không đổi  Ước lượng dòng tiền tự cho giai đoạn hoạt động  Xác định giá trị công ty dựa vào dòng tiền tự Bước bao gồm: - Tính giá dịng tiền tự giai đoạn tăng trưởng cao theo công thức: Hiện giá = FCF0(1+g)1/ (1+ke)1 + FCF0(1+g)2/ (1+ke)2 + …+ FCF0(1+g)n/ (1+ke)n Hay FCF1/(1+ke)1+ FCF2/(1+ke)2+…+ FCFn/(1+ke)n Trong đó: FCF0 dịng tiền tự năm vừa FCF1, FCF2, …,FCFn: dòng tiền tự năm tương lai từ năm đến năm n g tốc độ tăng trưởng ước tính dòng tiền ke tỷ suất lợi nhuận yêu cầu - Áp dụng mơ hình Gordon tính giá trị dòng tiền tự giai đoạn giả định có tốc độ tăng trưởng khơng đổi (giá trị phần lại) Giá trị phần lại (RVn) = FCFn+1/ke – g - Hiện giá giá trị phần cịn lại Do giá trị phần cịn lại tính vào năm n nên chiết khấu năm định giá, ta có cơng thức sau: PV (RVn) = RVn/(1+ke)n = FCFn+1/(1+ke)n(ke – g) - Tính giá trị cơng ty Giá trị cơng ty bao gồm giá dịng tiền tự giai đoạn tăng trưởng cao giá giá trị phần cịn lại Cơng thức áp dụng: V = FCF0(1+g)1/ (1+ke)1 + FCF0(1+g)2/ (1+ke)2+ …+ FCF0(1+g)n/ (1+ke)n+ FCFn+1/(1+ke)n(ke – g) - Tính giá trị phần vốn chủ sở hữu Gía trị vốn chủ sở hữu (E) = V – giá trị thị trường nợ (D) -Tính giá trị cổ phiếu: V = Gía trị vốn chủ sở hữu/ Số lượng cổ phiếu lưu hành 2.1.4 Tỷ suất sinh lợi nhà đầu tư Ngoài việc ước lượng dòng tiền, ta phải ước lượng tỷ suất sinh lời yêu cầu nhà đầu tư hay gọi suất chiết khấu dòng tiền (k) Thơng thường có ba cách để xác định suất chiết khấu: - Sử dụng mơ hình định giá tài sản vốn (CAPM) - Sử dụng mơ hình tăng trưởng cổ tức - Sử dụng tỷ suất lợi nhuận phi rủi ro cộng thêm phần bù rủi ro dự án Trong ba cách này, sử dụng mơ hình CAPM mơ hình tăng trưởng cổ tức cho phép xác định k xác Cách thứ ba chủ yếu dựa việc sử dụng lãi suất tín phiếu Kho bạc, tỷ suất lợi nhuận phi rủi ro kinh nghiệm nhà quản lý để ước lượng phần bù rủi ro thích hợp Do đó, cách sử dụng thị trường tài chưa phát triển Nhìn lại thị trường tài Việt Nam chưa đủ điều kiện để áp dụng mơ hình vào ước lượng k Hiện Việt Nam sử dụng phương pháp thứ chủ yếu Tuy nhiên, để ứng dụng ước lượng cách khoa học, viết vào giới thiệu việc sử dụng mơ hình CAPM để xác định suất chiết khấu k Việc sử dụng mơ hình Việt Nam gặp nhiều hạn chế nước ta chưa có danh mục đầu tư thị trường nghĩa, VN-Index vài trăm công ty niêm yết chưa xem danh mục đại diện toàn thị trường Mặc dù vậy, sử dụng CAPM cho ta hiểu mối quan hệ lợi nhuận rủi ro a Giới thiệu mơ hình định giá tài sản vốn - CAPM: Mơ hình định giá tài sản vốn: mơ hình mô tả mối quan hệ lợi nhuận kỳ vọng rủi ro Trong đó, lợi nhuận kỳ vọng lợi nhuận phi rủi ro cộng với khoản bù đắp rủi ro dựa sở rủi ro toàn hệ thống chứng khốn Rủi ro phi hệ thống khơng đưa vào xem xét mơ hình b Giả định mơ hình: Cũng mơ hình nào, mơ hình CAPM xây dựng dựa giả định cần thiết để đơn giản hóa vấn đề nghiên cứu, là: - Thị trường vốn hiệu hoàn hảo - Nhà đầu tư kỳ vọng nắm giữ chứng khoán thời kỳ năm có hai hội đầu tư: đầu tư vào chứng khoán phi rủi ro đầu tư vào danh mục cổ phiếu thường thị trường c Cơng thức tính: Như trình bày trên, nội dung chủ yếu mơ hình CAPM xoay quanh mối quan hệ lợi nhuận rủi ro, thông qua để xác định suất chiết khấu k theo công thức sau đây: Rj = Rf + (Rm – Rf) j Trong đó: Rj: tỷ suất lợi nhuận chứng khoán (cổ phiếu) Rf : tỷ suất lợi nhuận phi rủi ro Rm: tỷ suất lợi nhuận thị trường j: hệ số đo lường rủi ro chứng khốn (cổ phiếu) j 0, nhỏ lớn tùy theo mức độ rủi ro chứng khoán j so với rủi ro chứng khoán phi rủi ro danh mục thị trường  j =0: chứng khốn j chứng khoán phi rủi ro lợi nhuận kỳ vọng bằng: Rj = Rf  j = 1: chứng khốn j có rủi ro rủi ro danh mục thị trường lợi nhuận kỳ vọng bằng: Rj = Rm  j > 1: chứng khoán j có rủi ro cao rủi ro danh mục thị trường lợi nhuận kỳ vọng bằng: Rj > Rm  j < 1: chứng khoán j có rủi ro thấp rủi ro danh mục thị trường lợi nhuận kỳ vọng bằng: Rj < Rm 2.2 Ứng dụng thực tế định giá cổ phiếu cơng ty Vinamilk 2.2.1 Mục đích phương pháp định giá a.Mục đích định giá: Xác định giá trị lý thuyết công ty so sánh với thị giá thời điểm định giá để đánh giá tiềm phát triển công ty, qua đưa lời khuyên cho định đầu tư tương lai b.Phương pháp định giá: Áp dụng mơ hình định giá chiết khấu dịng tiền tự phương pháp thống kê, mô tả, phương pháp ước lượng xử lý số liệu Cần lưu ý doanh nghiệp vào hoạt động gần cho hoạt động mãi tương lai, khơng có cơng thức chung việc móc thời gian cần cho việc định giá Và kinh nghiệm cho thấy người ta thường lựa chọn thực với khoảng thời gian năm Theo đó, đề tài thực ước lượng dịng tiền tự Vinamilk năm (năm 2021 - năm 2025) Ngoài cổ phiếu xem nhà đầu tư nắm giữ vô hạn, q trình định giá ta khơng thực xác định giá trị kết thúc công ty, mà thay vào áp dụng quy trình định giá nêu phần sở lý thuyết 2.2.2 Định giá cổ phiếu Như trình bày, phương pháp để định giá cổ phiếu hay tài sản phải định giá tất dòng tiền mà nhận từ cổ phiếu hay tài sản tương lai Theo đó, q trình định giá cổ phiếu VNM tiến hành theo bước cụ thể sau đây: Bảng tiêu số liệu kế tốn cơng ty vinamilk từ năm 2016-2020 ( Đơn vị: Tỷ đồng) Chỉ tiêu 2016 Doanh thu 46.965 Tốc độ tăng 2017 2018 2019 2020 51.135 52.629 56.400 59.723 8,88% 2,92% 7,16% 5,89% Tốc độ tăng trung bình 6,21% Chỉ tiêu 2016 2017 2018 2019 2020 812 (-1.583) (475) (4.930) (4.121) Vốn lưu động (trừ tiền mặt) Doanh thu 46.965 Tỷ lệ Vốn lưu động/Doanh thu 51.135 1,7% 52.629 3,1% 56.400 0,9% Tỷ lệ trung bình 8,75% 59.723 6,9% 4,27% 2016 2017 LN ròng sau thuế Chỉ tiêu 9.350 10.278 Vốn CSH bình quân 21.665 23.139 ROE 41,73 43,13 ROE trung bình 2018 2019 10.206 2020 10.554 11.236 25.072 28.000 31.689 38,93 35,59 32,99 38,47% Chỉ tiêu 2016 2017 2018 2019 2020 Chi đầu tư 1.946 1.771 1.045 6.747 4.802 Doanh thu 46.795 51.041 52.562 4% 3,5% 1,98% Tỷ lệ Chi đầu tư thuần/Doanh thu Tỷ lệ trung bình Chỉ tiêu 56.318 59.723 11,98% 8,04% 5,9% 2016 2017 Doanh thu 46.795 51.041 ( - ) Gía vốn hàng bán 24.459 26.807 27.951 29.746 31.968 ( - ) Chi phí quản lý bán hàng 11.812 12.805 13.399 14.389 13.451 620 729 642 620 1.273 ( - ) LN từ hoạt động tài 2018 2019 52.562 56.318 2020 59.723 (+) Khấu hao 1.190 1.299 57 68 46 29 51 108 144 11.238 12.229 12.052 12.796 13.519 24% 24% (+)Chi phí lãi vay LN hoạt động Tỷ lệ LN hoạt động/DT Tỷ lệ trung bình 23% 22,7% 2.817 22,6% 23,26% Dòng tiền tự khứ công ty vinamilk từ năm 2016-2020 2016 2017 2018 2019 2020 Tổng tài sản Chỉ tiêu 29.379 34.667 37.366 44.700 48.432 Tài sản lưu động 18.674 20.308 20.559 24.721 29.665 655 963 1.522 2.665 2.111 Các khoản đầu tư tài ngắn hạn 10.454 10.562 8.674 12.436 17.314 Các khoản phải thu 2.867 4.592 4.639 4.503 5.187 Hàng tồn kho 4.522 4.021 5.526 4.983 4.905 176 170 198 134 148 6.457 10.196 10.640 14.443 14.213 Vốn lưu động (trừ tiền mặt) 812 (1.583) (475) (4.930) (4.121) Thay đổi vốn lưu động (trừ tiền mặt) 321 (2.395) 1.108 (4.455) 809 Tiền Tài sản ngắn hạn khác Nợ ngắn hạn 2016 2017 Doanh thu Chỉ tiêu 46.795 51.041 ( - ) Gía vốn hàng bán 24.459 26.807 27.951 29.746 31.968 ( - ) Chi phí quản lý bán hàng 11.812 12.805 13.399 14.389 13.451 ( - ) LN từ hoạt động tài 2018 52.562 2019 56.318 2020 59.723 723 729 663 614 1.273 1.190 1.299 1.626 1.948 2.817 46 29 51 108 144 LN hoạt động trước thuế 11.238 12.229 12.052 12.796 13.519 Thuế TNDN 1.883 1.967 1.875 2.238 2.311 321 (2.395) 1.108 (4.455) 809 1.946 1.771 1.045 6.747 4.802 7.088 10.886 8.024 8.266 5.597 (+) Khấu hao (+)Chi phí lãi vay ( - ) Thay đổi vốn lưu động ( - ) Chi đầu tư Dòng tiền hoạt động khứ (Nguồn: Báo cáo thường niên năm 2016, 2017, 2018, 2019, 2020 Vinamilk) Trong đó: Vốn lưu động (trừ tiền mặt) = (khoản phải thu + hàng tồn kho) – Nợ ngắn hạn Thay đổi vốn lưu động (trừ tiền mặt) năm t = Vốn lưu động năm t – Vốn lưu động năm t-1 * Ước lượng dòng tiền tự công ty tương lai Căn vào số q khứ cách tính dịng tiền tự giai đoạn từ 2016 đến 2020, ta cần quan tâm mối quan hệ sau tiêu việc ước lượng dòng tiền tự tương lai sau: - Doanh thu năm sau (ước tính) = Doanh thu năm trước (1) – Tốc độ tăng trưởng doanh thu ước tính) (1) - Lợi nhuận hoạt động = Doanh thu * Tỷ lệ LN hoạt động/Doanh thu (2) - Thuế = Lợi nhuận hoạt động * Thuế suất - Lợi nhuận hoạt động sau thuế = Lợi nhuận hoạt động – Thuế (3) - Thay đổi vốn lưu động = Vốn lưu động năm sau – Vốn lưu động năm trước (Doanh thu năm sau – Doanh thu năm trước) * Tỷ lệ Vốn lưu động/Doanh thu (4) - Chi đầu tư = Doanh thu * Tỷ lệ Chi đầu tư thuần/Doanh thu (5) - Dịng tiền tự ước tính = (3) – (4) – (5) Theo đó, ta ước tính tiêu quan trọng kèm theo giả định sau:  Tốc độ tăng trưởng doanh thu: Tốc độ tăng trưởng (g) = ROE* Tỷ lệ lợi nhuận lại Trong đó: Lợi nhuận rịng (tỷ đồng)  ROE (năm 2020) = Vốn CSH bình quân (tỷ đồng) = 33,4% (Nguồn: Báo cáo thường niên năm 2020 )  Tỉ lệ lợi nhuận giữ lại (r năm 2020): r (năm t) = – Tỉ lệ chia cổ tức năm t = – [(Tổng cổ tức/Tổng LN ròng)*100] Chỉ tiêu Giá trị Tổng cổ tức = (1)*(2) 3.133 Tỷ đồng (1) Số lượng cổ phiếu lưu hành 2,089,955,455 CP (2) Cổ tức năm 2020 1.500 đ/CP Lợi nhuận ròng 11.236 Tỷ đồng Tỉ lệ chia cổ tức năm 2020 (Tổng cổ tức/Lợi nhuận ròng) Đơn vị 27,9% Tỉ lệ lợi nhuận giữ lại năm 2020: r = – 27,9% = 72,1% (Nguồn: Báo cáo thường niên năm 2020 )  g = ROE * r = 32,99% * 72,1% = 23,78% Mặc dù, tình hình kinh tế giới nói chung Việt Nam nói riêng gặp nhiều khó khăn với ảnh hưởng bỡi đại dịch covid – 19 dự kiến tiếp tục kéo dài năm tới, với tìm lực tài vững mạnh, khơng đầu tư dàn trải lĩnh vực trái ngành Bất động sản, Chứng khốn…cơng ty lại chiếm lĩnh thị phần rộng lớn có chiến lược kinh doanh hiệu nên khả tăng trưởng cao doanh thu công ty năm lớn Theo báo cáo Vinamilk, công ty Vinamilk ghi nhận kết khả quan năm 2020, điển hình Angkormilk với mức tăng trưởng gần 20% Sữa Mộc Châu tăng trưởng 10% Cổ phiếu Sữa Mộc Châu thức niêm yết sàn UPCOM sau chưa đầy năm với Vinamilk Các dự án liên doanh ViBev Vinamilk Công ty Kido, dự án liên doanh Philippines triển khai hoạt động kinh doanh, khai thác thị trường kế hoạch Dự kiến liên doanh mắt sản phẩm mang nhãn hiệu riêng vào Quý III IV/2021 Doanh thu lợi nhuận sau thuế Vinamilk Quý I/2021 ước đạt 13.241 tỷ VNĐ 2.597 tỷ VNĐ, tương ứng đạt 21,3% 23,2% kế hoạch năm.Vinamilk đặt mục tiêu doanh thu cho năm 2021 62.160 tỷ đồng lợi nhuận sau thuế 11.240 tỷ đồng, tương ứng mức tăng trưởng doanh thu 4,1% lợi nhuận giữ ổn định so với kỳ Các tiêu Tỷ lệ LN hoạt động/Doanh thu; Vốn lưu động/Doanh thu; Chi đầu tư thuần/Doanh thu Các tiêu giả định tương đương với tỷ lệ lấy bình quân giai đoạn từ 2016 đến 2020.Và giả định Thuế suất thuế thu nhập doanh nghiệp công ty tiếp tục hưởng mức ưu đãi 25% năm tới Theo đó, ta có: Chỉ tiêu Giá trị Tỷ lệ LN hoạt động/Doanh thu 23,26% Vốn lưu động/Doanh thu 4,27% Chi đầu tư thuần/Doanh thu 5,9% Thuế suất 25% Từ số liệu dự đoán nêu trên, ta ước lượng dòng tiền tự Vinamilk giai đoạn từ năm 2021 đến năm 2025 sau: 2021F 2022F 2023F 2024F 2025F Doanh thu Chỉ tiêu 61.129 62.737 64.382 66.071 67.804 Lợi nhuận hoạt động 14.219 14.593 14.975 15.368 15.771 Thuế thu nhập DN 3.555 3.648 3.744 3.842 3.943 Lợi nhuận hoạt động sau thuế 10.664 10.944 11.231 11.526 11.828 ( - ) Thay đổi vốn lưu động 686 702 721 739 759 ( - ) Chi đầu tư 3.607 3.701 3.799 3.898 4.000 Dòng tiền tự 6.371 6.541 6.711 6.889 7.069 * Xác định tỷ xuất sinh lời yêu cầu phù hợp với dòng tiền tự kỳ vọng Như trình bày trên, ta áp dụng mơ hình CAPM để xác định tỷ suất lợi nhuận yêu cầu  Tỷ suất lợi nhuận phi rủi ro: Tỷ suất lợi nhuận phi rủi ro lãi suất trái phiếu phủ kỳ hạn năm 1,22%/năm (bằng lãi suất trúng thầu phiên trước ngày 21/10/2020 Kho bạc nhà nước trái phiếu kỳ hạn năm)  Xác định tỷ suất lợi nhuận thị trường : Từ trang web thị trường chứng khoán Việt Nam, ta tiến hành thu thập liệu số VN-Index giá giao dịch công ty Vinamilk khoảng thời gian từ tháng 01/2016 đến ngày tháng 09/2021 để tìm hệ số  xác định tỷ suất lợi nhuận thị trường Căn vào số VN-Index, ta tính mức độ thay đổi giá tháng sau so với tháng trước, tỷ suất sinh lời thị trường tháng (Rm) Tương tự ta tính tỷ suất sinh lợi cổ phiếu Vinamilk qua tháng vào giá cổ phiếu (RVNM) Tỷ suất sinh lời tính theo cơng thức sau: P -P Rj = x 100 P1 Sau sử dụng cơng thức  = Covar(Rj,Rm) Var(R m) để tính hệ số  Trong đó:  Covar(Rj,Rm): Hiệp phương sai tỷ suất sinh lời chứng khoán tỷ suất sinh lời thị trường  Var(Rm): Phương sai tỷ suất sinh lời thị trường Hoặc ta sử dụng phương pháp bình phương bé để ước lượng hệ số  Cụ thể ta sử dụng hàm Slope Excel với R VNM tỷ suất lợi nhuận cổ phiếu Vinamilk Rm tỷ suất sinh lợi số VN-Index Ta tìm kết quả: Chỉ tiêu RM RVNM 1.22 Độ lệnh chuẩn 12.94 13.82 STDEV Phương sai 167.55 191.09 VAR Hệ số tương quan 0.7 CORREL Đồng phương sai 123.17 COVAR 0,61 (Đồng phương sai/Phương sai dùng hàm Slope)  1.69 Hàm Excel Tỷ suất lợi nhuận trung bình Average  = 0,61 điều cho thấy cổ phiếu Vinamilk có mức độ biến động mức biến động thị trường => Cổ phiếu Vinamilk thuộc nhóm cổ phiếu an toàn, tức thị trường xuống cổ phiếu Vinamilk bị suy giảm đổi lại nhà đầu tư phải chấp nhận mức lợi nhuận không cao đầu tư vào cổ phiếu Sau xác định hệ số , ta tiếp tục ước lượng tỷ suất sinh lợi thị trường R m theo phương pháp tính lãi kép Rm = (1+(1.22/100))^12 – = 15.7% Từ kết thu nêu ta tìm tỷ suất sinh lợi yêu cầu nhà đầu tư cổ phiếu Vinamilk là: RVNM = Rf + (Rm – Rf)  = 11.9% + (15.7% - 11.9%) x 0.61 = 14.22% * Chiết khấu dòng tiền tự theo tỷ suất lợi nhuận yêu cầu để định giá cổ phiếu: Sử dụng phương pháp chiết khấu dịng tiền, ta tính giá cổ phiếu Vinamilk vào cuối năm 2021 (Đơn vị: Tỷ đồng) 2021F 2022F 2023F 2024F 2025F Doanh thu Chỉ tiêu 2020 61.129 62.737 64.382 66.071 67.804 Thu nhập hoạt động 14.219 14.593 14.975 15.368 15.771 Thuế thu nhập DN 3.555 3.648 3.744 3.842 3.943 Thu nhập sau thuế 10.664 10.944 11.231 11.526 11.828 ( - ) Thay đổi vốn lưu động 686 702 721 739 759 ( - ) Chi đầu tư 3.607 3.701 3.799 3.898 4.000 Dòng tiền tự 6.371 14.22% Tỷ suất lợi nhuận Hiện giá FCF năm đầu 5.597 Gía trị FCF sau năm Hiện giá FCF sau năm Gía trị cơng ty (V) Giá trị nợ Giá trị vốn chủ sở hữu 7.069 238.105 3.105 235.000 Số cổ phiếu lưu hành (triệu CP) 2.089 Giá trị cổ phần (đồng) 112.494 6.541 6.711 6.889 7.069 14.22% 14.22% 14.22% 14.22% III SO SÁNH KẾT QUẢ VÀ QUYẾT ĐỊNH ĐẦU TƯ Với đặc thù kinh doanh lĩnh vực hàng hóa thiết yếu kế hoạch đầu tư đắn, kết kinh doanh năm qua Vinamilk tăng trưởng tốt ổn định cho thấy cơng ty có mức độ tăng trưởng ổn định cao, giai đoạn kinh tế nhiều khó khăn thời gian qua Ngồi ra, với kế hoạch mở rộng, phát triển kinh doanh phần chứng tỏ khả phát triển mạnh mẽ công ty thời gian tới Hiện VNM cổ phiếu thuộc nhóm blue-chips có thị giá cao sàn chứng khốn ln nhà đầu tư nước ngồi săn đón Vì sau tính tốn xong, giá trị cổ phần VNM định giá 112.494 đồng cao giá cổ phần thời điểm 17/9/2021 86.500 đồng Từ điều nên trên, nhà đầu tư nên thực mua cổ phiếu với giá đặt mua giao động từ 86.500 đồng đến 112.000 đồng phù hợp Tuy nhiên, xin nói thêm VNM cổ phiếu tương đối rủi ro với suất sinh lời khơng vượt trội nên phù hợp với nhà đầu tư có nguồn vốn dài hạn, nhà đầu tư ngắn hạn khó lướt sóng với mã cổ phiếu TÀI LIỆU THAM KHẢO [1] https://www.vinamilk.com.vn/ [2] Tài doanh nghiệp – TS.Nguyễn Minh Kiều [3] Báo cáo thường niên qua năm 2016, 2017, 2018, 2019, 2020 Công ty CP Sữa Việt Nam [4] http://cafef.vn/hose/VNM-cong-ty-co-phan-sua-viet-nam.chn