tiểu luận tài trợ doanh nghiệp và thị trường hiệu quả

- Sự biến động của lãi suất thị trường trong tương lai: Nếu lãi suất thị trường có xu hướng gia tăng trong tương lai thì việc sử dụng nợ trái phiếu để tăng vốn sẽ có lợi cho doanh nghiệp

BÀI THUYẾT TRÌNH CHƯƠNG 18

TÀI TRỢ DOANH NGHIỆP VÀ THỊ

TRƯỜNG HIỆU QUẢ

C HƯƠNG 18: TÀI TRỢ DO AN H NGHIỆP VÀ THỊ TRƯỜ NG HIỆU Q UẢ

N ội dun g

Mở đầu 3

I TÀI TRỢ D OANH NGHIỆP: 4

I.1 Khái ni ệm tài trợ doanh nghi ệp 4

I.2 Các loại hì nh t ài trợ doanh ng hi ệp 4

1.Cổ phiếu t hường: 4

2.Cổ phiếu ưu đãi: 6

3 Vay nợ của doanh n ghiệp: 7

II THỊ TRƯỜ NG HIỆU Q UẢ 14

II 1 Khái niệm t hị trường hi ệu quả: 14

II 2 Các gi ả thuyết về thị trường hi ệu quả: 17

II 3 Các đặc đi ểm của thị t rường hi ệu quả 18

II 4 Các dạng thị trường hi ệu quả: 19

II 5 Một số tranh cãi về thị t rường hi ệu quả 22

II 6 Các bất hoàn hảo của thị trường hi ệu quả 23

II 7 Các bài học của thị t rường hiệu quả 28

III HỌC THUYẾT THỊ TRƯỜN G HIỆU Q UẢ Đ ỐI VỚ I TTC K VIỆT N AM 34

III.1 Tổng quan về t hị trường chứng khoán Việt Nam: 34

III.2 Tính hi ệu q uả của Thị trường chứng khoán Việt Nam 36

III.2.1 Xét về giả t huyết của thị t rường hi ệu quả trong trường hợp của t hị trường chứng khoán Việt Nam 36

III.2.2 C ác b ằng chứng ủng hộ cho thị trường hi ệu quả ở Việt Nam: 38

III.2.3 B ằng chứng k hẳng định cho thị trường hiệu quả dạng yếu ở Vi ệt Nam 41

Kết luận .44

TÀI LI ỆU TH AM KHẢO .45

Mở đầu

Trong nền kinh t ế, để tiến hành hoạt động sản xuất kinh doanh các doanh nghiệp cần huy động nhiều nguồn lực k hác nh au, trong đó không thể thiếu nguồn lực tài chính Các nguồn lực trong nền kinh t ế là hữ u hạn hay nói cách khác là luôn ở trong tình trạng khan hiếm Trong nền kinh tế thị trường, cạnh tranh là một tất yếu khách quan, việc sử dụng các nguồn lự c khan hiếm s ao cho hiệu quả cao nhất với một chi phí thấp nhất luôn là vấn đề được quan tâm h àng đầu Vấn đề này đư ợc giải quy ết thông qua sự vận hành của các thị trường dưới sự chi phối cơ chế thị trường Để phân phối các nguồn lực một cách tốt nhất, thị trường cần phải hiệu quả

Lý thuyết thị trường hiệu quả là một trong nhữ ng lý thuy ết chính thống, nền tảng của ngành tài chính Cùng với sự phát triển của thị trường chứ ng khoán, lý thuy ết này lại càng tỏ ra mạnh hơn bất kỳ lý thuyết nào, nó là kim chỉ nam cho nhiều học giả phân tích chứng khoán N hưn g trên thự c tế các thị trường có hiệu quả không và mức

độ hiệu quả đến đâu? Đây là vấn đề đang gây nhiêu tranh cãi trên thị trường chứ ng khoán hiện nay

Bài viết này giới thiệu sơ lược về tài trợ doanh nghiệp, về các vấn liên quan đến

lý thuyết thị trư ờng hiệu quả (EMH ), và ứng dụng lý thuyết này vào thị trường chứ ng khoán Việt Nam

I TÀI TRỢ DOANH NGHIỆP:

I.1 K hái niệm tài trợ doanh nghiệp

- Quyết định tài trợ là quyết định huy động nguồn vốn để tài trợ cho quyết định đầu tư

Q uyết định t ài trợ hướng t ới việc xác lập cấu trúc vốn tối ưu cho doanh nghiệp

I.2 Các loại hì nh tài trợ doanh nghiệp

1.Cổ phiếu thường:

a) Khái niệm và đặc điểm

* Khái niệm : Cổ phiếu thường là bằng chứ ng xác nhận quyền và lợi ích hợp pháp của người s ở hữu đối với m ột phần vốn cổ phần thư ờng của tổ chức phát hành

Nhà đầu tư mua cổ phiếu thư ờng được gọi là cổ đông thư ờng Cổ phiếu thường có các đặc điểm như s au:

+ Đây là loại chứng khoán vốn, tức là công ty h uy động vốn chủ sở hữ u

+ Cổ phiếu thư ờng không có thời gian đáo hạn hoàn trả vốn gốc

+ Cổ tức chi trả cho cổ đông phụ thuộc vào kết quả kinh doanh và chính sách cổ tức của công ty

+ Cổ đông thường (chủ s ở hữu) có các quyền đối với công ty như:

- Quyền trong quản lý: Cổ đông thường được tham gia bỏ phiếu và ứng cử vào H ội đồng quản trị, cũng như q uyền được tham gia quyết định các vấn đề quan trọng đối với hoạt động của Công ty

- Quyền đối với tài s ản của Công ty: Q uyền được nh ận cổ tức và phần giá trị còn lại của Công ty khi thanh lý sau chủ nợ và cổ đông ưu đãi

- Quyền chuyển như ợng (quyền) sở hữu cổ phần Cổ đông t hường có thể chuy ển nhượng quyền s ở hữu cổ phần của mình cho ngư ời khác đ ể thu hồi ho ặc chuyển dịch vốn đầu tư

- Ngoài ra cổ đông thường có thể được hưởng các quyền khác: quyền được ưu tiên mua trư ớc các cổ phần mới do công ty phát hành t uỳ theo quy định cụ thể trong điều

lệ của công ty

- Trách nhiệm của cổ đông thường: Bên cạnh việc đư ợc hư ởng các quyền lợi, cổ đông thường cũng phải gánh chịu những rủi ro mà Công ty gặp phải tương ứng với phần vốn góp và chịu trách nhiệm giới hạn trong phần vốn góp của mình

b) Các hình thứ c tăng vốn bằng phát hành cổ phiếu thường

Việc phát h ành thêm cổ phiếu m ới nhằm huy động tăng vốn có thể thự c hiện theo các hình thức sau:

+ Phát hành cổ phiếu mới với việc dành quyền ưu t iên mua cho các cổ đông hiện hành + Phát hành cổ phiếu mới bằng việc chào bán cổ phiếu cho ngư ời thứ 3, là nhữ ng người có quan hệ mật thiết với công ty như nhà cung cấp, khách hàng, nhà qu ản lý công ty…

+ Phát hành rộng rãi cổ phiếu mới ra công chúng

c) Những lợi thế khi huy động vốn bằng phát hành cổ phiếu thư ờng mới ra công chúng

- Làm tăng vốn đầu tư dài hạn nhưng công ty không có nghĩa vụ bắt buộc phải trả lợi tức cố định như sử dụng vốn vay, dẫn đến giảm bớt nguy cơ phải tổ chức lại hoặc phá sản công ty

- Cổ phiếu thường không quy định mức cổ tức cố định, mà nó phụ thuộc vào kết quả kinh doanh, dẫn đến công ty không có nghĩa vụ pháp lý phải trả lợi tức cố định, đúng hạn

- Cổ phiếu thư ờng không có thời gian đáo hạn vốn, nên công ty không phải hoàn trả vốn gốc theo kỳ hạn cố định, điều này giúp công ty chủ động sử dụng vốn linh hoạt trong kinh doanh không phải lo “ gánh nặng” nợ nần

- Làm tăng hệ số vốn chủ sở hữ u, t ăng tỷ lệ đảm bảo nợ của công ty , tăng thêm khả năng vay nợ và tăng mức độ tín nhiệm, giảm rủi ro tài chính

- Trong một số trư ờng hợp, chẳng hạn khi công ty làm ăn phát đạt, lợi nhuận cao, cổ phiếu thư ờng dễ bán hơn so với cổ phiếu ưu đãi và trái phiếu nên nhanh chóng hoàn thành đợt phát hành huy động vốn

d) Những bất lợi khi phát hành cổ phiếu thường

- Chia sẻ quyền quản lý và kiểm soát công ty cho các cổ đông mới, gây khó khăn cho việc quản lý và điều hành kinh doanh của công ty

- Chia sẻ quyền phân chia thu nhập cao cho các cổ đông m ới, gây bất lợi cho các cổ đông cũ khi công ty có triển vọng kinh doanh tốt trong tư ơng lai

- Chi phí phát hành cổ phiếu thường, nhìn chung cao hơn chi phí phát hành của cổ phiếu ưu đãi và trái phiếu, do đầu tư vào có mức đ ộ rủi ro cao hơn nhiều so với đầu tư vào các loại chứng khoán khác

- Lợi tức cổ phần t hưòng không đư ợc trừ ra khi xác định thu nhập chịu thuế, dẫn đến chi phí sử dụng vốn cổ phiếu thư ờng cao hơn nhiều so với chi phí sử dụng nợ vay

- Việc p hát hành thêm cổ phiếu thường ra công chúng cũng s ẽ dẫn đến hiên tượng

“Loãng giá”cổ phiếu của công ty

N goài ra, cần phải cân nhắc các yếu tố mang tính chất điều kiện như sau:

- Sự ổn định của doanh thu và lợi nhuận trong tương lai

- Tình hình tài chính hiện tại của công ty, đặc biệt là kết cấu nguồn vốn

- Yêu cầu giữ nguyên quyền quản lý và kiểm s oát công ty của cổ đông thư ờng

- Chi phí phát hành cổ phiếu thư ờng mới

2.Cổ phiếu ưu đãi:

a) Khái niệm và đặc trưng của cổ phiếu ưu đãi (CFUĐ )

- Khái niệm: CFUĐ là bằng chứ ng xác nhận quyền và lợi ích hợp pháp của ngư ời s ở hữu đối với một phần vốn cổ phần của tổ chứ c phát hành và đồng thời nó cho phép người nắm giữ loại cổ phiếu này đư ợc hư ởng một số quyền lợi ưu đãi hơn s o với cổ đông thư ờng

- Đặc trưng chủ yếu: Cổ phiếu ưu đãi có nhíều loại, tuy nhiên loại cổ phiếu ư u đãi thường được các công ty ở nhiều nước sử dụng là loại cổ phiếu ưu đãi cổ tứ c Lo ại cổ phiếu ưu đãi này có nhũng đặc trưng chủ yếu s au:

+ Được quy ền ư u t iên về cổ tức và thanh toán khi thanh lý công ty Chủ s ở hữu CFU Đ được hưởng một khoản lợi tức cố định, đư ợc xác định trước kh ông phụ thuộc vào kết quả hoạt động của công ty Mặt khác, cổ đông ưu đãi đư ợc nh ận cổ tức trước cổ đông thường N goài ra, khi công ty bị giải thể hay thanh lý thì cổ đông ư u đãi được ưu tiên thanh toán giá trị cổ phiếu của họ trư ớc các cổ đông thường

+ Sự tích luỹ cổ tức: Khi công ty gặp khó khăn trong kinh doanh, thì có thể hoãn trả cổ tức cho cổ đông ưu đãi Số cổ tứ c đó được tích luỹ lại và chuyển sang kỳ tiếp theo + Không đư ợc hư ởng quyền bỏ phiếu: Cổ đông ưu đãi thường không có quy ền bỏ phiếu bầu hội đồng quản trị và quyết định các vấn đề quan trọng trong quản lý công ty + Cổ phiếu ưu đãi là chứng khoán vốn, xác nhận quyền sở hữ u m ột phần công ty cổ phần của nhà đầu tư

b) Những lợi thế khi phát hành cổ phiếu ưu đãi:

- Không bắt buộc p hải trả lợi tức cố định đúng hạn Mặc dù phải trả lợi tức cố định, nhưng công ty không có nghĩa vụ phải trả lợi tức đúng kì hạn, mà có thể hoãn trả sang

kì sau Điều này cho phép công ty tránh khỏi nguy cơ p há sản khi hoạt động kinh doanh đang gặp khó khăn, không có khả năng trả cổ tức đúng hạn

- Không bị chia sẻ quyền phân chia lợi nhuận cao cho cổ đông ưu đãi Vì công ty chỉ phải trả cho CĐ UĐ một khoản cổ tức cố định

- Tránh được việc chia sẻ quyền quản lý và kiểm soát hoạt động kinh doanh cho các cổ đông ưu đãi

- Không phải cầm cố, thế chấp tài s ản, cũng như lập quỹ thanh toán vốn gốc (như với trái phiếu) , dẫn đến việc sử dụng CFUĐ có tính chất linh hoạt, mềm dẻo hơn so với sử dụng trái phiếu dài hạn

3 Vay nợ của doa nh nghiệp:

A: N ợ n gắn hạn:

A 1 N ợ phải trả có tính ch ất chu kỳ:

Trong quá trình t iến hành các hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp do nhiều nguyên nhân, luôn nảy sinh những khoản nợ phải trả có tính chất chu kỳ N hững khoản nợ này còn gọi là nợ t ích luỹ, chúng phát sinh thường xuy ên trong hoạt động kinh doanh Khi các khoản nợ này chưa đến kỳ hạn t hanh toán thì các doanh nghiệp có thể sử dụng tạm thời vào các hoạt động kinh doanh của mình

N hững khoản này thường bao gồm:

- Tiền lương, tiền công phải trả cho người lao động, nhưng chưa đến kỳ trả Thông thường, t iền lư ơng hoặc t iền công của ngư ời lao động trong các doanh nghiệp chi trả hàng tháng thành 2 kỳ: kỳ tạm ứ ng thư ờng diễn ra v ào giữ a tháng, và kỳ thanh toán vào đầu tháng s au Giữ a 2 kỳ trả lương sẽ phát sinh những khoản nợ lương trong kỳ

- Các khoản thu ế, BH XH phải nộp nhưng chư a đến kỳ nộp Các khoản thuế phải nộp hàng tháng như thuế giá trị gia tăng, thuế thu nhập doanh nghiệp năm trước nộp vào đầu năm sau, khi m à quyết toán được duyệt.v.v

- N goài nhữ ng khoản nợ có t ính chất thường xuyên trên đây, còn có những khoản phát sinh cũng m ang t ính chất như một nguồn t ài trợ m à doanh nghiệp tận dụng trước nhưng không phải trả chi phí, là những khoản tiền t ạm ứng trư ớc của kh ách hàng, số tiền này nhiều hay ít tuỳ thuộc vào tính chất quan trọng của s ản phẩm hàng hoá đó, tình hình cung cầu trên thị trường, khả năng mở rộng hay thu hẹp quy mô sản xuất, yêu cầu và điều kiện thanh toán của đôi bên

Ưu điểm nổi bật của nguồn vốn này là: Việc sử dụng nguồn vốn này khá dễ dàng (nguồn vốn tự động phát sinh), và không phải trả tiền lãi như sử dụng nợ vay Đ ặc biệt, nếu doanh nghiệp xác định chính xác được quy mô chiếm dùng thường xuy ên (còn đư ợc gọi là nợ định mứ c) thì doanh nghiệp có thể giảm bớt đư ợc nhu cầu huy động các nguồn vốn dài hạn từ bên ngoài, tiết kiệm chi phí sử dụng vốn của doanh

nghiệp Tuy nhiên, nguồn tài trợ này có hạn ch ế là thời gian sử dụng t hường ngắn, quy

mô nguồn vốn chiếm dụng thường không lớn

A 2 Tín dụng nhà cung cấp:

Đ ây là một hình thức tài trợ quan trọng nhu cầu vốn lưu động ngắn hạn của doanh nghiệp; nó được hình t hành khi doanh nghiệp mua hàng hoá dịch vụ từ nhà cung cấp song chưa phải trả tiền ngay Vì vậy, doanh nghiệp có thể sử dụng các tài sản mua được từ nhà cung cấp như một nguồn vốn bổ sung để tài trợ cho nhu cầu vốn lưu động ngắn hạn của doanh nghiệp

* Đặc điểm của nguồn vốn tín dụng nhà cung cấp:

- Quy mô nguồn vốn tín dụng thương mại chỉ có giới hạn nhất định vì nó phụ thuộc vào s ố lượng hàng hoá, dịch vụ được mu a chịu của nhà cung cấp

- Doanh nghiệp phải hoàn trả sau một thời hạn nhất định và thư ờng là rất ngắn

- Nguồn t ài trợ này không thể hiện rõ nét mức chi phí cho việc sử dụng vốn

* Ưu điểm: Việc sử dụng tín dụng thư ơng mại có ư u điểm là đơn giản, tiện lợi trong kinh doanh Tài trợ một ph ần nhu cầu vốn của doanh nghiệp

* Nhược điểm: Chi ph í sử dụng tín dụng thư ơng mại thường cao hơn so với sử dụng tín dụng thông thư ờng của n gân hàng thư ơng mại, mặt khác nó cũng làm t ăng hệ số

nợ, tăng nguy cơ rủi ro về thanh toán đối với doanh nghiệp

* Yêu cầu trong quản lý: Thư ờng xuyên theo dõi chi tiết các khoản nợ nhà cung cấp để chuẩn bị nguồn tiền đáp ứng nhu cầu thanh toán Tránh để mất uy tín do không trả nợ đúng hạn

A 3 Vay ngắn hạn ngân hàng:

- Đây là nguồn tài trợ hết sức qu an trọng đối với các DN hiện nay Đặc điểm của việc

sử dụng vốn vay ngân hàng (tín dụng ngân hàng) là phải sử dụng đúng mục đích, có hiệu quả, có vật tư bảo đảm, có thời hạn và phải trả lãi

- Các ngân hàng thương m ại cho DN vay vốn ngắn hạn dưới các hình thức chủ yếu là: + Cho vay từng lần

+ Cho vay theo hạn mứ c t ín dụng

+ Cho vay theo kế hoạch

- Đặc điểm:

+ Nguồn vốn vay này có giới hạn nhất định

+ Đây là nguồn vốn có thời gian đáo hạn

+ Doanh nghiệp phải trả lãi cho việc sử dụng nguồn vốn này

* Ưu điểm: Việc sử dụng nguồn vốn tín dụng ngân hàng để tài trợ nhu cầu vốn lưu động của doanh nghiệp, nó có tác dụng giúp doanh nghiệp khắc phục khó khăn về vốn

* Nhược điểm: Sử dụng nguồn vốn này làm tăng hệ số nợ của doanh nghiệp, làm tăng rủi ro tài chính do bắt buộc phải trả lãi và hoàn trả nợ đúng hạn

A 4 H ối phiếu:

- Khái niệm : Hối phiếu là giấy t ờ có giá ghi nhận lệnh yêu cầu th anh to án hoặc cam kết thanh toán không điều kiện một số tiền xác định khi có yêu cầu hoặc vào một thời điểm nhất định trong tương lai cho ngư ời thụ hưởng

- Hối phiếu gồm 2 loại:

+ Hối phiếu đòi nợ: Là giấy tờ có giá do ngư ời ký phát lập, yêu cầu người bị ký phát thanh toán không điều kiện một số tiền xác định khi có yêu cầu hoặc vào một thời điểm nhất định trong tương lai cho ngư ời thụ hưởng

+ Hối phiếu nhận nợ: Là giấy tờ có giá d o người phát hành lập, cam kết thanh toán không điều kiện một số t iền xác định khi có yêu cầu hoặc vào m ột thời điểm nhất định trong tương lai cho người thụ hư ởng

H ối phiếu là hình thức tài trợ rất quan trọng đối với doanh nghiệp Thể hiện khi doanh nghiệp có nhu cầu vốn trước thời gian đáo hạn hối phiếu, thì doanh nghiệp có thể thực hiện chuyển nhượng hoặc chiết khấu hối phiếu để nhận trước số tiền bán hàng đáp ứ ng nhu cầu vốn tạm thời của doanh nghiệp

A 5 Bán nợ:

Trong quá trình tiến hành các hoạt động sản xuất kinh doanh của các doanh nghiệp, do nhiều nguyên nhân chủ quan, khách quan dẫn tới việc xu ất hiện các khoản nợ phải thu khó đòi, nợ quá hạn của khách hàng v.v mà bản th ân doanh nghiệp không hoặc khó có khả năng thu hồi được Trong điều kiện kinh tế thị trư ờng, các doanh nghiệp có thể xử

lý các khoản nợ phải thu khó đòi, hoặc nợ quá hạn đó bằng cách bán các khoản nợ đó cho các tổ chức mu a, bán nợ chuyên nghiệp

Tuỳ theo quy định của luật pháp ở mỗi quốc gia, tổ chứ c mu a,bán nợ có th ể là ngân hàng thư ơng m ại hay công ty mua bán nợ Tổ chức mua bán nợ và do anh nghiệp cần bán khoản nợ phải thu sẽ gặp gỡ thương lượng với nhau và đ i đến thoả thuận giá mua, bán khoản nợ Sau khi hai bên thống nhất giá mua, bán sẽ ký kết hợp đồng mua bán

nợ D oanh nghiệp bán nợ thông báo cho khách nợ biết việc chuy ển đổi chủ nợ K hi việc mua bán nợ đã thực hiện hoàn tầt theo hợp đồng, thì đây có thể coi là một hình thức tài trợ ngắn hạn cho doanh nghiệp Bên mua nợ s ẽ có trách nhiệm thu hồi các khoản nợ và chịu rủi ro có thể xảy ra trong quá trình thu nợ

A 6 Các nguồn tài trợ ngắn hạn khác:

N goài các nguồn vốn để t ài trợ ngắn hạn trên, doanh nghiệp còn có thể sử dụng các nguồn khác để tài trợ nhu cầu tăng vốn lưu động tạm thời, như các khoản tiền đặt cọc, tiền ứ ng trư ớc của khách hàng, các nguồn tài trợ không có bảo đảm khác như tín dụng thư, các khoản cho vay theo từng hợp đồng cụ thể

* Những điểm lợi và bất lợi trong việc sử dụng nguồn tài trợ ngắn hạn

Thông thường, việc sử dụng nguồn vốn tín dụng ngắn hạn đối với doanh nghiệp có những điểm lợi và bất lợi chủ yếu s au :

- Những điểm lợi:

+ Việc sử dụng tín dụng ngắn hạn giúp cho doanh nghiệp có thể thự c hiện dễ dàn g, thuân lợi hơn so với việc sử dụng tín dụng dại hạn Bởi vì, thông thường các điều kiện cho vay ngắn hạn mà ngân hàng thư ơng m ại và các tổ chứ c tài chính khác đưa ra đối với doanh nghiệp thường ít khắt khe hơn s o với t ín dụng dài hạn

+ Chi phí sử dụng tín dụng ngắn hạn thư ờng thấp hơn so với sử dụng tín dụng dài hạn + Sử dụng tín dung ngắn hạn giúp cho doanh nghiệp có thể dễ dàng, linh hoạt điều chỉnh hơn cơ cấu nguồn vốn của doanh nghiệp

- Những điểm bất lợi:

+ Doanh nghiệp phải chịu rủi ro về lãi suất cao hơn, bởi lẽ, lãi suất tín dụng ngắn hạn biến động nhiều hơn s o với lãi s uất dài hạn

+ Rủi ro vỡ nợ ở mức cao hơn: Sử dụng tín dụng ngắn hạn đòi hỏi doanh nghiệp phải

có nghiã vụ thanh toán lãi vay và hoàn trả vôn gốc trong một thời gian ngắn, nếu tình hình kinh doanh gặp khó khăn, doanh nghiệp dễ rơi vào tình trạng mất khả năng thanh toán các khoản nợ đến hạn Việc sử dụng quá nhiều tín dụng ngắn hạn dễ dẫn đến tình trạng tài chính của doanh nghiệp luôn căng thẳng, nhất là đối với một số doanh nghiệp trong tình trạng sử dụng cả nguồn vốn ngắn hạn để tài trợ cho t ài sản dài hạn

B:Nợ trung dài hạn:

B1:Tr ái phiếu doanh nghiệp

a) Khái niệm và đặc trưng chủ yếu của trái phiếu doanh nghiệp

* Khái niệm: T rái phiếu là loại chứ ng khoán xác nh ận quyền và lợi ích hợp pháp của người s ở hữu đối với một phần vốn nợ của tổ chức phát hành

* Đặc trưng chủ yếu:

- Ngư ời s ở hữu trái phiếu là chủ nợ của DN: DN phát hành trái phiếu là ngư ời đi vay, người mua trái phiếu DN chính là người cho D N vay vốn., là chủ nợ của DN (hay còn gọi là trái chủ)

- Chủ sở hữ u trái phiếu không có quyền tham gia quản lý và điều hành hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp phát hành trái phiếu Trái chủ không có quyền ứng cử, bầu cử vào Hội đồng quản trị, cũng như không đư ợc quyền bỏ phiếu, biểu quyết

- Trái phiếu có kỳ hạn nhất định: Trái phiếu có thời gian đáo hạn, khi đến hạn, doanh nghiệp phát hành trái phiếu có trách nhiệm h oàn trả cho trái chủ toàn bộ số vốn gốc ban đầu

- Trái phiếu có lợi tức cố định: Nhìn chung lợi tức trái phiếu đư ợc xác định trư ớc, không phụ thuộc vào kết quả hoạt động của doanh nghiệp hàng năm

- Lợi tức trái phiếu đư ợc trừ ra khi xác định thu nhập chịu thuế của DN Nghĩa là theo luật thuế thu nhập, tiền lãi là một yếu tố chi phí tài chính

* Các loại trái phiếu DN:

+ Dựa vào hình thức trái phiếu, chia ra: trái phiếu ghi danh và trái phiếu vô danh + Dựa vào lợi tức trái phiếu, chia ra trái phiếu có lãi suất cố định và trái phiếu có lãi suất biến đổi

+ Dựa vào yêu cầu bảo đảm giá trị tiền vay khi phát hành, trái phiếu có thể chia ra trái phiếu bảo đảm và trái phiếu không bảo đảm

+ Dựa vào tính chất của trái phiếu có thể chia r a trái phiếu thông thường, trái phiếu có thể chuyển đổi, và trái phiếu có phiếu m ua cổ phiếu

+ Dựa vào mức độ rủi ro tín dụng của trái phiếu DN ngư ời t a có thể chia trái phiếu DN thành các loại khác nhau thông qua việc đánh giá hệ số tín nhiệm

b) Những lợi thế khi huy động vốn bằng phát hành trái phiếu dài hạn

- Lợi tức trái phiếu được trừ vào t hu nhập chịu thuế khi t ính thuế TN DN , đem lại khoản lợi thuế và giảm chi phí sử dụng vốn vay

- Lợi tứ c trái phiếu được giới hạn (cố định) ở mức độ nhất định: Lợi tứ c trái phiếu được xác định trư ớc và cố định Tron g điều kiện DN làm ăn có lãi, thì việc sử dụng trái phiếu để huy động thêm vốn vay sẽ nâng cao tỷ suất lợi nhuận vốn chủ sở hữ u mà không phải chia sẻ quy ền phân chia thu nhập cao cho trái chủ

- Chi phí phát hành trái phiếu thấp hơn so với cổ phiếu thường và cổ phiếu ưu đãi Do trái phiếu hấp dẫn công chúng ở mứ c rủi ro th ấp hơn cổ phiếu thư ờng và cổ phiếu ưu đãi

- Chủ sở hữ u D N không bị chia s ẻ quyền quản lý và kiểm soát DN cho các trái chủ

- Giúp D N chủ động điều chỉnh cơ cấu VKD một cách linh hoạt, đảm bảo việc sử dụng vốn tiết kiệm và có hiệu quả

c) Những mặt bất lợi

- Buộc phải trả lợi tức cố định đúng hạn: Điều này có thể gây căng thẳng về mặt t ài chính và dễ dẫn t ới nguy cơ rủi ro t ài chính trong trư ờng hợp doanh t hu và lợi nhuận của DN không ổn định

- Làm tăng hệ s ố nợ của DN : Điều này có thể nâng cao doanh lợi vốn chủ s ở hữ u khi doanh nghiệp làm ăn có lãi; m ặt khác, lại làm tăng nguy cơ rủi ro do gánh nặng nợ nần lớn

- Phát hành trái phiếu là sử dụng nợ vay có kì hạn Đ iều này buộc do anh nghiệp phải

lo việc hoàn trả tiền vay nợ gốc đúng hạn Nếu doanh nghiệp có doanh thu và lợi nhuận dao động thất thường, việc sử dụng trái phiếu để tài trợ tăng vốn dài hạn dễ đư a doanh nghiệp tới nguy cơ mất khả năng thanh toán, dẫn đến bị phá s ản

- Sử dụng trái phiếu dài hạn là việc sử dụng nợ trong thời gian dài, tác động của nó t ới

D N mang t ính 2 m ặt Một mặt, nó đóng vai trò đòn bẩy thúc đẩy sự phát triển của doanh nghiệp; mặt khác, nó lại trở thành nguy cơ đe do ạ sự tồn t ại và phát triển của doanh nghiệp

N goài ra, để đi đến quyết định phát hành trái phiếu đáp ứng nhu cầu t ăng vốn cần cân nhắc thêm các nhân tố chủ yếu sau:

- Mức độ ổn định của do anh thu và lợi nhuận trong tương lai: N ếu ổn định thì phát hành trái phiếu để huy động vốn là có cơ sở và hợp lý

- Hệ số nợ hiện tại của doanh nghiệp: Nếu hệ số nợ của DN còn ở mức thấp, th ì việc

sử dụng trái phiếu là phù hợp và ngư ợc lại

- Sự biến động của lãi suất thị trường trong tương lai: Nếu lãi suất thị trường có xu hướng gia tăng trong tương lai thì việc sử dụng nợ trái phiếu để tăng vốn sẽ có lợi cho doanh nghiệp

- Yêu cầu giữ nguyên quy ền kiểm soát doanh nghiệp của các chủ sở hữu hiện tại: Nếu các cổ đông yêu cầu giữ nguy ên quy ền kiểm s oát DN thì việc sử dụng trái phiếu là cần thiết

B2:Vay dài hạn các tổ chứ c tín dụng:

- Vay dài hạn ngân hàn g là một nguồn vốn tín dụng quan trong trong sự phát triển của doanh nghiệp Tron g quá trình hoạt động kinh doanh, do việc sử dụng vay nợ ngân hàng có thể mang lại lợi ích cho chủ s ở hữ u doanh nghiệp nên nhiều doanh nghiệp đã

sử dụng vay nợ ngân hàng như một nguồn vốn thư ờng xuyên của m ình

- Vay vốn dài hạn ngân hàng thông thư ờng đư ợc hiểu là vay vốn có thời gian trên m ột năm Hoặc trong thực tế, ngư ời ta chia thành vay vốn tru ng hạn (từ 1 đến 3 năm ), vay vốn dài hạn (thư ờng tính trên 3 năm)

- Tùy theo tính chất và m ục đích sử dụng, ngân hàng cũng có thể phân loại cho vay thành: Cho vay đầu tư TSCĐ, cho vay đầu tư T SLĐ, cho vay để thự c hiện dự án

- Nguồn vốn vay dài hạn ngân hàng có nhiều điểm lợi giống như trái phiếu kể trên Tuy nhiên ngoài những điểm bất lợi giống như trái phiếu, thì vay dài hạn ngân hàng còn có những hạn chế s au đây:

+ Điều kiện tín dụng: Các do anh nghiệp muốn vay tại các ngân hàng thư ơng mại, cần đáp ứng đư ợc các yêu cầu đảm bảo an toàn tín dụng của ngân hàng D oanh nghiệp phải xuất trình hồ s ơ vay vốn và các thông tin cần thiết mà ngân hàng yêu cầu Tr ên cơ

sở dó ngân hàng phân tích hồ sơ xin vay vốn và đánh giá thông tin rồi ra quyết định có cho vay hay không

+ Các điều kiện đảm bảo tiền vay: Khi doanh nghiệp xin vay vốn, nhìn chung các ngân hàng thư ờng y êu cầu doanh nghiệp đi vay phải có t ài sản đảm bảo tiền vay để thế chấp

+ Sự kiểm soát của ngân hàng: Khi một doanh nghiệp vay vốn ngân hàng thì phải chịu

sự kiểm soát của ngân hàng về mục đích vay vốn và tình hình sử dụng vốn

B3:Thuê tài chính:

a) Khái niệm

Trên góc độ tài chính,t huê tài chính là m ột phư ơng thức tín dụng trung và dài hạn, theo

đó người cho th uê cam k ết mua tài sản theo yêu cầu của ngư ời thuê và nắm giữ quy ền

sở hữu đối với t ài s ản thuê Ngư ời thuê sử dụng tài s ản và thành toán tiền thuê trong suốt thời hạn đã đư ợc thoả thu ận và không thể huỷ ngang hợp đồng trư ớc thời hạn b) Những điểm lợi của việc sử dụng thuê t ài chính

Đ ối với DN phi tài chính việc sử dụng thuê tài chính có nhữ ng điểm lợi sau:

- Là công cụ t ài chính giúp doanh nghiệp tăng thêm vốn trung và dài hạn để mở rộng hoạt động kinh doanh

- Phư ơng thức thuê tài chính giúp doanh nghiệp huy động và sử dụng vốn vay một cách dễ dàng hơn Do đặc thù của thuê tài chính là người cho thuê không đòi hỏi ngư ời

đi thu ê phải thế chấp tài s ản

- Sử dụng thuê t ài chính giúp doanh nghiệp thực h iện nhanh chóng dự án đầu tư, nắm bắt được thời cơ trong kinh doanh Vì người thuê có quyền chọn tài sản, thiết bị và thoả thuận trước hợp đồng t hiết bị với nhà cung cấp, rút ngắn thời gian tiến hành đầu

tư vào tài s ản, th iết bị

- Công ty cho thuê tài chính thường có mạng lưới tiếp thị, đại lí rộng rãi, và có đội ngũ chuyên gia có trình độ chuy ên sâu về thiết bị, công nghệ, nên có thể tư vấn hữ u ích cho bên đi t huê về kĩ thuật, công nghệ mà ngư ời thuê cần sử dụng

c) Mặt bất lợi khi thuê tài chính

- Doanh nghiệp đi thuê phải chịu chi phí sử dụng vốn ở mức tư ơng đối cao s o với tín dụng thông thư ờng

- Làm gia tăng hệ số nợ của công ty Gia tăng mức độ rủi ro tài chính vì công ty có trách nhiệm phải hoàn trả nợ và trả lãi

SỰ K HÁ C NH AU CƠ BẢN CỦ A 3 HÌNH TH ỨC TÀI TRỢ :

thường

Vốn cổ phần ưu đãi

Loại sở hữu Vốn huy động Vốn chủ sở hữ u Vốn chủ s ở hữ u

gốc

K hông có thời hạn đáo hạn gốc

Có t hể rút vốn

Chi phí sử dụng vốn Trả lãi theo kỳ cố

định

Chi trả theo chính sách cổ tức và

K QK D

Chi trả theo chính sách cổ tức và KQKD

Q uyền quản lý Không có quyền QL Đ ược biểu quyết,

II THỊ TRƯỜNG HIỆU QUẢ

II.1 K hái niệm t hị t rường hiệu q uả:

N hư đã đề cập đến phần trên, các quyết định tài trợ là quyết định huy động vốn

để tài trợ cho quyết định đầu tư Việc huy động vốn dường như khó khăn do thị trường vốn rất hiệu quả Ở đó diễn ra sự cạnh tranh gay gắt giữa các nhà đầu tư để tìm kiếm tỷ suất sinh lợi và tối đa hóa cấu trúc vốn Đ ó là lý do tại s ao chúng ta n ghiên cứu thị trường hiệu quả

Một thị trường được coi là hiệu quả hoàn hảo khi thị trường đó hiệu quả trên

ba m ặt cơ bản: hiệu quả về mặt phân phối, hiệu quả về hoạt động hay chi phí và hiệu quả về mặt thông tin

Một thị trường đư ợc coi là hiệu quả v ề mặt phân phối khi khi thị trường đó có

khả năng đưa các nguồn lự c khan hiếm đến ngư ời sử dụng sao cho người đó trên cơ

sở nguồn lực có đư ợc sẽ t ạo nên kết quả lớn nhất hay họ sử dụng nguồn lực một cách tốt nhất Đ iều này có nghĩa là chỉ những người trả giá cao nhất cho các nguồn tài nguyên đó mới giành được quyền sử dụng chúng Đ ối với thị trường vốn và thị trường chứng khoán, vai trò của nó là phân phối các nguồn vốn có thể đầu tư sao cho

có hiệu quả nhất

Một thị trường đư ợc coi là hiệu quả v ề m ặt hoạt động khi chi phí giao dịch

quyền sử dụng các nguồn lực trên thị trường đó đư ợc quyết định bởi quan hệ cung cầu về nguồn lực đó N ói cách khác, thị trư ờng được coi là hiệu quả về mặt hoạt động khi nó có khả năng tối thiểu hóa chi phí giao dịch và đưa chi phí này tiến dần

về 0, thông qua cơ chế cạnh tranh giữ a các đối tư ợng tham gia kiến tạo và vận hành thị trường Tuy nhiên, trên thực tế, các thị trư ờng sẽ không tồn tại nếu hoạt động của nhữ ng ngư ời vận hành thị trường không đư ợc bù đắp

Một thị trường đư ợc coi là hiệu quả về m ặt thông tin khi giá cả của quy ền sử

dụng các nguồn lực giao dịch trên thị trường phản ánh đầy đủ và tức thời các t hông tin có liên quan đến nguồn lự c đó Những thông t in đó bao gồm nhiều loại khác nhau như thông t in về môi trư ờng kinh tế v ĩ mô, t hông t in về ngư ời có nhu cầu sử dụng nguồn lực, thông tin về sự kh an hiếm của n guồn lực

Trong lí thuyết thị trường hiệu quả, chúng ta giả định là thị trường chứn g khoán hiệu quả v ề mặt thông tin vì điều kiện hiệu quả về mặt thông t in là h ết sức quan trọng và có ý nghĩa quyết định đối với sự thành công của toàn thị trường

Ban đầu, vào năm 1969, G iáo Sư Fama lần đầu tiên định nghĩa thị trường hiệu quả như là thị t rư ờng mà trong đó, giá cả điều chỉnh rất nhanh trong phản

ứn g với nhữ ng thông tin mới xuất hiện trên thị tr ư ờn g Tuy vậy, về sau, bản thân Giáo Sư Fam a và những G iáo Sư tài chính khác đã nhận ra rằng, mặc d ù tính

ch ất điều chỉnh nhanh khi xuất hiện những thông t in m ới là một thành tố quan t rọ n g

t ạo nên thị trư ờng hiệu quả, đây không phải là thành tố duy nhất

Một năm sau đó, Fama, trong công trình nghiên cứu m ang ý nghĩa bư ớc

ngoặc của mình, đã định nghĩa thị trườn g hiệu qu ả là thị trường m à tron g đó giả

cả phản ánh toàn bộ n hững thôn g tin tồn tại trên thị trường Đ ịn h nghĩa này

sau đó đã t r ở thành kinh điển và là chuẩn mự c trong nghiên cứu t hị trư ờng hiệu quả Qua định nghĩa vừ a nêu, hàm ý rằng: thị trường xử lý thông t in m ột cách triệt để; do đó, không tồn t ại bất cứ m ột thông tin có liên quan nào đến c h ứn g khoán vốn bị t hị trư ờng bỏ qua Và do đó, giá cả ch ứn g khoán vốn trên thị trư ờng luôn ở

mứ c phù hợp với mức giá t rị n ội tại của nó

G iả thuyết thị trường hiệu quả đư ợc nêu lên rằng nhà đầu tư không thể nào vượt mặt được thị trường bằng cách sử dụng mọi thông tin mà thị trường đã biết, trừ khi nhờ may mắn Thô ng tin hay tin tức trong một thị trư ờng hiệu quả đư ợc định nghĩa là

bất cứ th ông tin nào có thể gây ảnh hư ởng đến giá cổ phiếu, m à thông tin này không thể nào biết đư ợc trong hiện tại và chỉ xuất hiện ngẫu nhiên trong tương lai Chính nhữn g thông t in ngẫu nhiên này sẽ làm cho giá cổ phiếu trong tương lai biến động và

sự thay đổi giá cả là n gẫu nhiên hay còn gọi là bước ngẫu nhi ên

Ở đây chúng t a cần làm rõ “Bước ngẫu nhiên” là gì để từ đó hiểu rõ hơn về vận hành của giá cả Bước n gẫu nhiên phản ánh giá cả của cổ phần và hàng hóa biến đổi không thể dự đoán trư ớc được, và sự thay đổi kế tiếp trong giá trị là độc lập với nhau

Ta có thể đư a ra một ví dụ để làm rõ vấn đề này như s au:

Ví dụ: G iả sử chúng ta biết đư ợc giá của chứng khoán 50$ s ẽ tăng lên 60$ trong ngày mai Liệu chúng ta có đợi đến ngày mai để bán không? (N gười ta s ẽ bán nó và hướng nó đến giá là 60$ trong hôm nay.)

Bởi vì m ột phần là do cạnh tranh giữ a các nhà đầu tư, chúng ta có thể mon g đợi giá cả tài sản phản ánh chính xác thông tin mới nhanh như bản thân của nó chứa đự ng thông tin đó Điều này gợi ý rằng giá cả đi theo bước n gẫu nhiên, giá ngày hôm nay

là dự báo tốt nhất cho giá tương lai Câu hỏi đặt ra là tại sao sự thay đổi giá cả là ngẫu nhiên? Đ ó là vì giá cả p hản ánh thông tin, mà thông tin là ngẫu nhiên, do đó giá cả biến đổi ngẫu nhiên

Đ ể minh chứng cho diễn biến giá cả là ngẫu nhiên t a xét diễn biến giá cả Dow Jones qua 5 năm như s au:

(Nguồn: http://www.bloomberg.com)

Q ua b iểu đồ diễn biến giá của chỉ s ố D ow Jones qua 5 năm , ta thấy được giá của ngày hôm nay hầu như k hông cho các nhà đầu tư một manh mối nào về giá của ngày mai, tức là sự thay đổi giá là không thể dự đoán được Mũi tên cho th ấy tại thời điểm tháng 10/2007, chỉ số giá Dow Jones tăng cao nhất, nhà đầu tư nhận thức đư ợc nguồn này và tiếp tục mua vào để kiếm lợi nhuận, và quy luật chưa đư ợc nhà đầu tư nhận thức đư ợc thì giá bắt đầu giảm Như v ậy, thị trường không có quá khứ và hiện tượng không bao giờ lặp lại giống nhau, nên khó dự đ oán trư ớc được

II.2 Các giả t huyết về thị trường hiệ u quả :

Với định nghĩa như trên, rõ ràng một thị trư ờng vốn hiệu quả là nơi mà giá chứng khoán điều chỉnh nhanh chóng mỗi khi xuất hiện thông t in mới và do đó, mức giá hiện tại của một chứng khoán bất kỳ là kết quả phản ánh mọi thông tin liên quan đến nó, để đạt được điều này, thị trư ờng phải đáp ứng đư ợc nhữ ng điều kiện sau:

Thứ nhất, một thị trường hiệu quả đòi hỏi một số lượng lớn các đối thủ cạnh tranh tham gia thị trường với mục tiêu tối đa hoá lợi nhuận, họ tiến hành phân tích và định giá các loại chứng khoán một cách hoàn t oàn độc lập với nhau

Thứ hai, nhữ ng thông tin mới về chứ ng khoán đư ợc công bố trên thị trư ờng m ột cách ngẫu nhiên và tự động, và việc quyết định về thời điểm công bố thông tin cũng độc lập lẫn nhau

Thứ ba, đặc biệt quan trọng, là các nhà đầu tư luôn tìm m ọi cách điều chỉnh giá chứng khoán thật nhanh nhằm phản ánh chính xác ảnh hưởng của thông tin M ặc dù sự điều chỉnh của giá có t hể là không hoàn hảo, t uy nhiên nó không hề ưu t iên cho m ột mặt nào Có khi sự điều chỉnh là quá mức, cũng có khi là dư ới mứ c cần thiết, như ng ta không thể dự đoán được điều gì sẽ xảy ra ở mỗi thời điểm xác định G iá chứng khoán được điều chỉnh một cách nhanh chóng là bởi số lượng lớn các nhà đầu tư với mục tiêu tối đa hoá lợi nhuận cạnh tranh với nhau

Với nhữ ng điều kiện như vậy, chúng ta thấy được rằng hiệu quả kết hợp từ việc thông tin thị trường là ngẫu nhiên và độc lập và việc có một lượng lớn các nhà đầu tư cạnh tranh với nhau phân tích các thông tin m ới và điều chỉnh giá cổ phiếu một cách nhanh chóng nhằm phản ánh các thông tin này, m ang ý nghĩa mọi người đều hi vọng giá s ẽ thay đổi một cách ngẫu nhiên và độc lập Q uá trình điều chỉnh này đòi hỏi một

số lớn các nhà đầu tư hư ớng theo những chuy ển dịch của chứ ng khoán, phân tích tác động của các thông tin mới đối với giá trị của nó và tiến hành mua vào hoặc bán ra cho tới khi giá chứng khoán được điều chỉnh sao cho nó phản ánh chính xác các thông t in

Đ iều này có ý nghĩa thị trư ờng hiệu quả yêu cầu phải có một số lượng tối thiểu các nhà đầu tư cạnh tranh thự c hiện phân tích thông tin rồi tiến hành giao dịch và m ột lượng lớn các nhà đầu tư cạnh tranh đặt lệnh mua bán nhiều hơn có thể tạo ra những biến chuyển nhanh hơn về giá, tạo nên m ột thị trường hiệu quả hơn

Cuối cùng, bởi tất cả các thông tin sẽ điều chỉnh giá chứng khoán, do đó nhữ ng mức giá này sẽ phản ánh tất cả các thông tin đư ợc công bố công khai tại bất kỳ thời điểm nào Vì vậy, giá chứng khoán nào mà bất biến tại mọi thời điểm có thể là do kết quả phản ánh s ai thông tin và có thể mang lại rủi ro với ngư ời s ở hữ u chứ ng khoán đó

Vì lẽ này, trong m ột thị trường hiệu quả, thu nhập kỳ vọng ẩn trong mứ c giá hiện t ại của chứng khoán cũng sẽ phản ánh rủi ro của nó

II.3 Các đặc điểm của thị t rường hiệu quả

- M ọi thông tin trên thị trư ờng đều nhanh và chính xác, mọi nhà đầu tư đều thu nhận ngay lập tức các thông tin này Ví dụ như Công ty ABC công bố thông tin kết quả kinh doanh khả quan trong quý II/2010, và t hông t in này đã được thị trường cập nhật một cách nhanh chóng và các nhà đầu tư đều biết đến thông t in này Điều này có

ý nghĩa là không một ai có t hể lợi dụng t hông t in nội bộ nhằm tạo ra lợi nhuận cao hơn bình quân ngành

- Khi thị trường hiệu quả, giá cả chứng khoán trên thị trư ờng luôn phản ánh đúng, chính xác các t hông tin trên thị trư ờng có liên quan đến loại chứng khoán đó

X ét ví dụ trên thì khi Công ty ABC công bố thông tin thì các nhà đầu tư phản ứng lại bằng cách mua vào cổ phiếu của công ty đó, và v iệc đ ó s ẽ làm giá cổ phiếu công ty tăng cao do dư cầu Một sự tăng giá do thông tin công bố trên th ị trường như vậy chứ ng tỏ giá cả đã phản ánh chính xác thông tin trên thị trường

- M ọi cố gắng để có t hu nhập tăng thêm do khai thác các thông tin trên thị trường hiệu quả đều đem lại mức thu nhập thấp hơn chi phí bỏ ra T rên thị trư ờng hiệu quả thì các chứ ng khoán sẽ được m ua/bán, trao đổi ngang giá trên các s àn giao dịch chứ ng khoán, do đó s ẽ không có cơ hội một cách hệ thống để một s ố người mua ép giá cổ phiếu hoặc thổi phồng mứ c giá khi bán (hiện tượng làm giá) hoặc có cơ hội để kiếm lời chênh lệch thông qua nghiệp vụ arbitrage N gười chơi luôn được tin tưởng rằng thị trường đối xử công bằng với tất cả m ọi người

Cũng ví dụ trên về công ty ABC, trường hợp có một thành viên trong H ĐQ T biết về một dự án tốt mà công ty sắp triển khai trong tương lai Việc công bố thông tin này ra s ẽ là giá cổ phiếu của công ty ABC tăng giá Vì vậy cho nên ông t a tìm m ọi cách để mua cổ phiếu này vào và hi vọng s ẽ bán được giá cao hơn trong tương lai T uy nhiên, do thị trường rất hiệu quả, nên ông t a không thể thực hiện đư ợc điều này, vì thông tin ngay lập tức đã đư ợc các nhà đầu tư nắm bắt, nên không th ể sử dụng thông tin nội gián trong trường hợp này

- Theo giáo sư Fam a thì thị trường hiệu quả không có nghĩa là không một nhà đầu tư nào trên thị trư ờng có thể kiếm đư ợc lợi nhuận trên thị trư ờng Kiếm đư ợc lợi nhuận là một kỳ vọng chính đáng của nhà đầu tư Điều mà thị trường hiệu quả loại bỏ chính là mứ c tỷ suất sinh lời kỳ vọng của thị trường Giáo s ư F ama gọi phần vượt mức này là lợi nhuận bất thường

- Thị trường hiệu quả chỉ bị đánh bại nếu có nhà đầu tư nào đó có khả năng kiếm được lợi nhuận bất thư ờng qua một khoảng thời gian cho trước Điều này có nghĩa là việc tồn t ại các nhà đầu tư kiếm được lợi nhuận bất thường chỉ là ngẫu nhiên Một nhà đầu tư chỉ có thể tuyên bố rằng mình đã đánh bại thị trư ờng nếu như thỏa m ãn cả hai điều kiện: kiếm đư ợc lợi nhuận bất thường và duy trì lợi nhuận này qua một khoảng thời gian cho trước N ói cách khác là khả năng kiếm lợi nhuận bất thư ờng một cách có

hệ thống của nhà đầu tư

II.4 Các dạ ng thị trường hiệu quả:

N ếu các thay đổi giá cả trong quá khứ có thể sử dụng để dự đoán các thay đổi giá cả trong tương lai, các nhà đầu tư có thể tạo ra tỷ suất sinh lợi dễ dàng N hưng trong thị trường cạnh tranh, việc tạo đư ợc tỷ suất lợi nhuận dễ dàng s ẽ không kéo dài

K hi các nhà đ ầu tư cố tình tận dụng thông t in về giá cả quá khứ , giá cả điều chỉnh ngay lập tức cho đến khi siêu tỷ suất s inh lợi từ việc n giên cứ u các chuyển động giá trong quá khứ biến mất K ết quả là thông tin về giá cả trong quá khứ s ẽ đư ợc phản ánh trong giá cổ phần ngày hôm nay, chứ không phải trong giá ngày mai Các mẫu mực trong giá cả sẽ không tồn tại nữa v à các t hay đổi giá cả trong một thời kỳ sẽ độc lập với các thay đổi trong kỳ kế tiếp N ói cách khác, giá cổ phần sẽ theo một bước ngẫu nhiên

Trong các thị thư ờng cạnh tranh, giá cổ phần ngày nay phải phản ánh s ẵn thông tin

về giá cả quá khứ Nhưng tại sao lại dừng ở đó? N ếu các thị trường có tính cạnh tranh, giá cổ phần ngày nay s ao lại không phản ánh tất cả thông tin có s ẵn cho các nhà đầu tư? Nếu vậy, chứng khoán sẽ đư ợc định giá phải chăng và tỷ suất sinh lời chứ ng khoán

sẽ không thể dự đoán trước, bất kể thông tin bạn đang xem xét là gì

Các n hà kinh tế thư ờng định nghĩa ba mức độ của thị trường hiệu quả, được phân

biệt bởi mứ c độ thông tin đã phản ánh trong giá chứng khoán

3.1 Các mứ c độ thông tin:

Những thông t in mà thị trư ờng có đư ợc ở một thời điểm nhất định đư ợc t ập hợp theo các mức độ khác nhau Có thể s ắp xếp các tập hợp thông tin đó thành 3 mứ c độ chủ yếu s au đây:

Tập hợp thông tin dạng yếu: là tập hợp thông t in chỉ bao hàm các dữ liệu lịch sử về

loại chứ ng khoán đang phân t ích

Tập hợp thông tin dạng trung bình: là tập hợp thông tin bao gồm tất cả các dữ liệu

phù hợp đã được công bố trong quá khứ và hiện tại

Tập hợp thông tin dạng mạnh: là tập hợp thông tin bao hàm tất cả các dữ liệu được

biết, không kể các dữ liệu đó có thể được công bố hay không

Trong lịch sử, Euge Fama (1970) là người đầu tiên phân chia ra các dạng hiệu quả của thị trường thành ba giả thuyết thành phần tương ứng với ba tập thông tin được xem

xét: đó là thị trường hiệu quả dạng yếu, thị trường hiệu quả dạng trung bình và thị trường hiệu quả dạng mạnh

3.2 Các mứ c độ thị trường

3.2.1 Mức độ thứ nhất: Th ị trường hiệu quả dạng yếu (w eak - form )

Giá cả chứng khoán hiện tại là sự phản ánh mọi thông tin chứ a đựng trong hồ s ơ giá quá khứ, như tỷ suất sinh lợi chứ ng khoán, khối lượng giao dịch, các chuyển dịch, xu hướng, quy luật hiện tại của giá H oặc các t hông tin chung như mu a b án lô lẻ, các thương vụ của các chuyên gia, các nhóm độc quyền Vì nó giả định rằng mức giá thị trường hiện tại này đã phản ánh t ất cả các thu nhập trong quá khứ và mọi thông tin trên thị trường nên giả thuyết này có nghĩa là tỷ suất thu nhập trong quá khứ cũng như các thông tin khác không có mối liên hệ với tỷ suất thu nhập trong tư ơng lai (các tỷ suất thu nhập độc lập với nhau) Bởi vậy, chúng ta có thể thu đư ợc thêm chút thu nhập khi

ra quyết định mua hoặc bán chứng khoán dự a trên các thông tin về tỷ suất thu nhập hay các thông tin khác của thị trường trong quá khứ Nhưng khó có thể duy trì một siêu tỷ suất sinh lợi liên tục G iá cả chuyển động một cách ngẩu nhiên (Random Walk)

Khi dạng hình thái yếu của thị trư ờng tồn tại thì các nh à phân tích kĩ thuật trở nên bị

vô hiệu hóa Một nhà phân tích kĩ thuật thường theo dõi sự thay đổi của giá cổ phiếu qua dãy số theo thời gian Nếu họ nhận ra sự chuyển động này tuân theo một số dạng nhất định, các nhà phân t ích kĩ thuật sẽ dự đoán điều này sẽ được lặp lại theo hướng đó trong tương lai Đ ể làm được điều này, các nhà phân tích sử dụng các phương pháp phân tích để phân tích giá cả quá khứ của cổ phiếu rồi từ đó dự đoán cho giá cả trong tương lai Tuy nhiên, nếu hình thái yếu của thị trư ờng tồn t ại thì không có bất kì thông tin nào trong quá khứ có tác dụng để dự đoán cho tương lai Bất cứ một thông tin nào

có đư ợc trong quá khứ đều đã được nghiên cứ u bởi hàng nghìn các nhà phân tích thị trường những chuyên gia này đã hành động theo cách m à họ đã tìm ra và điều này rất nhanh đư ợc phản ánh trong giá cổ phiếu giả sử những thông tin này chứa đựng nhữ ng dấu hiệu về tương lai, tất cả các nhà đầu tư sẽ tìm cách để khai thác triệt để dấu hiệu này Cuối cùng, những thông tin này trở thành sự hiểu biết của tất cả công chúng và do vậy giá của cổ phiếu s ẽ nhanh chóng đư ợc điều chỉnh thăng bằng lại

Nhưng trong thị trường hiệu quả dạng yếu, nhà đầu tư có thể dùng ph ân tích cơ bản

để xác định thị giá của cổ phiếu để từ đó t ìm kiếm lợi nhuận siêu ngạch Do thị trường

có thể bỏ qua một số thông t in có tính chất đai chúng, có liên quan đến hoạt động của công ty hoặc đánh giá những thông tin đó không chính xác Khi đó giá chứ ng khoán trên thị trương có thể không đánh giá chính xác dựa trên các thông tin cơ bản có tính chất đại chúng về công ty M ột nhà phân tích cơ bản có kỹ năng phân tích cơ bản điệu luyện, có thể dự đoán đư ợc kết quả hoạt động của công ty trong tương lai dựa trên những dữ liệu ở hiện t ại thì có khả năng t ìm kiếm đư ợc lợi nhuân siêu ngạch hay thu nhuận tăng thêm khi lựa chọn được đúng loại chứng khoán mà thị trư ờng đang đánh giá không chính xác

3.2.2 Mức độ thứ hai: Thị trư ờng hiệu quả dạng trung bình (semi- strong)

Giá cả phản ánh không những giá cả quá khứ mà còn phản ánh một cách nhanh chóng bất kỳ một thông tin nào được công bố Th ông t in được công khai bao gồm t ất

cả những th ông tin như các t hông báo về thu nhập, cổ tức, tỷ lệ P /E, chia cổ tức, đề nghị s áp nhập công ty … Các nh à đầu tư khi đưa ra quy ết định dự a trên nhữ ng thông tin s au khi được công bố sẽ không thu đư ợc tỷ suất sinh lợi cao hơn mức trung bình, bởi giá cả chứng khoán đã phản ánh mọi thông tin công khai đó

Nếu hình thái yếu của thị trường tồn tại, không có h ình thứ c phân t ích nào có khả năng đem lại cho nhà đ ầu tư lợi nhuận siêu ngạch nếu việc phân tích chỉ dự a trện những s ố liệu từ nguồn được công bố ra công chúng Mọi thông tin cơ bản có tính chất đại chúng đã đư ợc ph ản ánh tức thời trong giá chứng khoán ở hiện tại, vì vậy việc sử dụng phân tích cơ bản để tìm kiếm lợi nhuân cao hơn mứ c trung bình của thị trường là hết sức khó khăn Lợi nhuân siêu ngạch chỉ có thể xuất hiện trong trường hợp ngắn hạn, khi thị trư ờng của m ột vài loại chứng khoán phản ứng chậm sau một sự kiện có liên quan đến công ty xảy ra Ví dụ: một nhà phân tích sử dụng bảng tổng kết tài s ản của công ty hòng tìm kiếm lợi nhuận siêu ngạch sẽ không thể mang lại kết quả như mong muốn Những thông tin dạng này thì dễ dàng kiếm đư ợc b ởi hàn g nghìn các nhà phân tích trên thị trường H ành động cũa các nhà ph ân tích này nhanh chóng làm giá

cả chứng khoán đư ợc điều chỉnh để phản ánh những thông tin cần thiết trong bảng tổng kết tài sản Quá trình tương tự như vậy cũng sẽ diễn ra cho tất cả các thông tin khác có nguồn gốc đã được công bố ra công chúng Như vậy, cả hai dạng phân tích cơ bản và phân tích kĩ thuật sẽ bị vô hiệu hóa Nhà đầu tư muốn t ìm kiếm thu nhập cao hơn thị trư ờng phải có khả năng đánh giá và lụa chọn đúng loại chứng khoán mà thị trường đang đánh giá chưa chính xác để đua ra quyết định đầu tư Trong dài hạn, phản ứng của thị trường sẽ nhanh hơn và các định giá sai sẽ bị loại bỏ Vì vậy, để mong muốn tìm kiêm lợi nhuân siêu ngạch, nhà đầu tư cần bỏ vốn đầu tư vào nhiều lo ại s ản phẩm thông qua các danh mục đầu tư cổ phiếu, trái phiếu hoặc b ất động sản m ới có thể đạt được mục tiêu đánh bại thị trường Những nhà đầu tư như v ậy phải là người rất xuất sắc

3.2.3 Mức độ thứ ba: Thị trư ờng hiệu quả dạng mạnh (strong - form)

Giá cả phản ánh tất cả thông tin có thể được công bố bằng cách phân tích tỷ mĩ về công ty và nền kinh tế, cả những thông tin về sự kiện đã xảy ra, và cả những thông tin

mà thị trường s ẽ kỳ vọng xảy ra trong tương lai G iá cả thực tế của một loại chứ ng khoán luôn là một dấu hiệu hoàn hảo về giá trị thực sự của nó T rong thị trư ờng như vậy, chúng t a sẽ quan sát thấy các nhà đầu tư may mắn và kh ông m ay mắn, như ng chúng ta không tìm thấy bất kỳ một siêu giám đốc đầu tư nào có thể liên tục đánh bại thị trư ờng Việc mu a bán cổ phiếu trong nổ lực “vượt mặt” thị trường có thể giống như trò chơi may rủi hơn là một cuộc đấu đòi hỏi kỹ năng

Trong thị trư ờng hiệu quả dạnh m ạnh, sẽ không ai kiếm được lợi nhuận siêu ngạch

từ phân tích cơ bản lẫn phân tích kỹ thuật về vấn để này , có nhiều quan điểm không

đồng nhất một số ý kiến có thể tranh luận rằng, một bộ phận những cá nhân có thể có được nhữ ng thông tin quan trọng trước khi chúng đư ợc công bố ra công chúng có thể

sẽ thu được lợi nhuận siêu ngạch Nhưn g trong thực t ế, ở tất cả các nước, những hành động như vậy được coi là vi phạm pháp luật

*** Ba dạng hiệu quả của thị trư ờng có thể đư ợc minh họa bằng hình vẽ sau đây:

II.5 Một số t ranh cãi về t hị trường hiệu q uả

N hư đã được đề cập trong phần giới thiệu đến chư ơng này, EMH đã nhận được rất nhiều sự chú ý kể từ khi ra đời Mặc dù tương đối đơn giản, giả thuyết này cũng đã tạo ra r ất nhiều tranh cãi N hững câu hỏi EM H khả năng của các nhà đầu tư chứ ng khoán liên tục phát hiện sự khác thường trong giá cả khác với giả thuy ết thị trường hiệu quả đã đưa ra Do đó có một số ý kiến đư a ra tranh luận về thuyết thị trường hiệu quả như s au:

Thứ nh ất, Giả thuyết thị trư ờng hiệu quả cho rằng các nhà đ ầu tư không thể

qua mặt đư ợc thị trường Tuy nhiên chúng t a có thể thấy rằng một số nhà phân tích thành công có thể làm chính xác được điều đó, ví dụ như G eorge Soros, Warren Buffett, Pet er Lynch… Vậy Giả thuyết thị trư ờng hiệu quả không chính xác ?

EMH không có nghĩa rằng các nhà đầu tư không thể vư ợt mặt thị trường Chúng ta biết rằng sự xuất hiện liên tục của thông tin làm cho giá cả biến động M ột nhà đầu tư có thể kiếm đư ợc siêu lợi nhuận nếu thông t in phát hành mới cổ phiếu làm giá chứng khoán tăng lên M ặc dù vậy, điều mà EMH yêu cầu là v iệc vượt mặt thị trường không thể dự đoán trư ớc được

Sự tồn tại một số ít nhà đầu tư thành công như Soros, Buffett, Lynch là kết quả mong đợi trong phân phối hoàn toàn ngẫu nhiên của các nhà đầu tư

HÌNH T HÁI YẾU Thông tin quá kh ứ HÌNH T HÁI TRUNG B ÌNH Thông tin đại chúng

HÌNH T HÁI MẠNH Tất cả thông tin (kể cả thông tin nội bộ)