tiểu luận bảo lãnh phát hành trái phiếu doanh nghiệp bởi ngân hàng thương mại cổ phần và ngân hàng thương mại cổ phần nhà nước

Tiểu luận Bảo lãnh phát hành trái phiếu doanh nghiệp bởi ngân hàng thương mại cổ phần và ngân hàng thương mại cổ phần nhà nước... Trên thực tế có nhiều tổ chức có thể bảo lãnh phát hành

1 Lời nói đầu: 1

2 Tổng quan về trái phiếu doanh nghiệp 1

2.1 Phân loại trái phiếu 1

2.2 Mục đích của phát hành trái phiếu doanh nghiệp 2

2.3 Các phương thức phát hành trái phiếu doanh nghiệp (NĐ 52/2006/NĐ-CP ngày 19 tháng 5 năm 2006) 2

2.4 Bảo lãnh phát hành trái phiếu 2

2.4.1 Khái niệm 2

2.4.2 Phân loại 2

2.4.3 Quy trình bảo lãnh 3

2.4.4 Ưu điểm – Nhược điểm 3

3 Tổng quan các nghiên cứu trước đây 3

4 Phương pháp nghiên cứu 6

5 Nội dung và kết quả nghiên cứu 8

5.1 Chên lệch giá Gross Spread 8

5.2 Chênh lệch lợi suất 10

6 Kết luận 11

TÀI LIỆU THAM KHẢO 13

PHỤ LỤC 14

Tiểu luận

Bảo lãnh phát hành trái phiếu doanh nghiệp bởi ngân hàng thương mại cổ phần và ngân

hàng thương mại cổ phần nhà nước

1 Lời nói đầu:

Sau khi Việt Nam gia nhập WTO năm 2007, các doanh nghiệp Việt Nam càng có nhiều đối thủ cạnh tranh hơn, cạnh tranh về vốn, nhân lực, công nghệ Trước tình hình

đó, nhu cầu về vốn của doanh nghiệp Việt Nam là rất lớn và mỗi doanh nghiệp cần tìn nguồn tài trợ vốn cho riêng mình Một trong những cách tiếp cận nguồn vốn trong nước

và quốc tế đó là phát hành trái phiếu doanh nghiệp

Khi một doanh nghiệp phát hành trái phiếu,chúng ta không thể nhắc đến vai trò của các

tổ chức bao tiêu (tổ chức bảo lãnh phát hành) Trên thực tế có nhiều tổ chức có thể bảo lãnh phát hành trái phiếu doanh nghiệp như: Chính phủ, ngân hàng, công ty chứng khoán… Trong số đó, ngân hàng là tổ chức bao tiêu phổ biến nhất đối với doanh nghiệp Như vậy việc nghiên cứu bảo lãnh phát hành trái phiếu doanh nghiệp của tổ chức ngân hàng là có ý nghĩa quan trọng Tuy nghiên, tổ chức phát hành muốn chọn tổ chức ngân hàng nào để làm nhà bao tiêu? Một câu hỏi đặt ra là: Tổ chức phát hành chọn tổ chức bao tiêu nào để được chi phí thấp nhất và chênh lệch lợi suất thấp nhất, để mang lại hiệu quả phát hành trái phiếu Để thấy được sự khác biệt về chênh lệch chi phí phát hành và lợi tực phát hành thì nhóm dựa trên paper “DEBT UNDERWRITING BY COMMERCIAL BANK-AFFILIATED FIRMS AND INVESTMENT BANKS: MORE EVIDENCE” để

làm nghiên cứu riêng cho Việt Nam là “ Bảo lãnh phát hành trái phiếu doanh nghiệp bởi NHTM CP và NH TMCP NN” từ năm 2008 đến 2012

2 Tổng quan về trái phiếu doanh nghiệp

2.1 Phân loại trái phiếu

Theo chủ thể phát hành

- Trái Phiếu Chính Phủ

- Trái phiếu kho bạc

- Trái phiếu doanh nghiệp

- Trái phiếu ngân hàng và các tổ chức tài chính

- Trái phiếu địa phương

Theo lãi suất

- Trái phiếu có lãi suất cố định

- Trái phiếu có lãi suất thả nỗi

- Trái phiếu có lãi suất bằng 0

Theo tính chất trái phiếu

- Trái phiếu có thể chuyển đổi

- Trái phiếu có quyền mua cổ phiếu

- Trái phiếu có thể mua lại

2.2 Mục đích của phát hành trái phiếu doanh nghiệp

- Huy động vốn cho sản xuất kinh doanh bên cạnh nguồn vốn vay từ ngân hàng

- Thay đổi cơ cấu vốn giữa vốn chủ và nợ

- Lãi suất trái phiếu thường thấp hơn lãi suất cho vay của ngân hàng, khi phát hành trái phiếu công ty không phải chịu sự giám sát khắc khe tình hình sử dụng vốn của ngân hàng

2.3 Các phương thức phát hành trái phiếu doanh nghiệp (NĐ 52/2006/NĐ-CP ngày 19 tháng 5 năm 2006)

- Bảo lãnh phát hành trái phiếu

- Đại lý phát hành trái phiếu

- Đấu thầu phát hành trái phiêu

2.4 Bảo lãnh phát hành trái phiếu

2.4.1 Khái niệm

Là việc tổ chức bảo lãnh giúp tổ chức phát hành thực hiện các thủ tục trước khi phát hành trái phiếu ra thị trường chứng khoán, phân phối trái phiếu cho các nhà đầu tư, nhận mua trái phiếu để bán lại hoặc mua số trái phiếu còn lại chưa phân phối hết trong đợt phát hành

- Bảo lãnh phát hành bao gồm cả việc tư vấn tài chính và phân phối chứng khoán bảo lãnh được hưởng phí bão lãnh hoặc một tỷ lệ hoa hồng nhất định dựa trên số tiền thu được

2.4.2 Phân loại

o Bảo lãnh với cam kết chắc chắn

o Bảo lãnh với cố gắn cao nhất

o Bảo lãnh theo phương thức tất cả hoặc không

o Bảo lãnh thoe phương thức tối thiêu – tối đa

o Bảo lãnh theo phương thức dự phòng

2.4.3 Quy trình bảo lãnh

o Thông báo nội dung trái phiếu dự kiến phát hành

o Đăng ký bảo lãnh và lựa chọn tổ chức bảo lãnh phát hành

o Thỏa thuận các điều kiện và kí hợp đồng bảo lãnh phát hành

o Thông báo các nội dung chính thức của đợt phát hành trái phiếu

o Phân phối trái phiếu cho các nhà đầu tư

o Chuyển tiền trái phiếu nhận bảo lãnh

o Chuyển giao trái phiếu

2.4.4 Ưu điểm – Nhược điểm

o Phưởng thức này có tiến độ huy động vốn nhanh hơn qua đại lý phát hành, khối lượng trái phiếu đảm bảo tiêu thụ từ phía nhà bảo lãnh, ngoài ra phương thức này còn là đảm bảo chắc chắn lượng trái phiếu phát hành tiêu thụ hết Kết quả huy động vốn thường cao hơn phương thức đại lý phát hành

o Chi phí bảo lãnh phát hành cao Không nên áp dụng thường xuyên, liên tục để tránh gây bất ổn cho thị trường tiền tệ Phương thức này chỉ nên áp dụng cho các trái phiếu có rủi ro cao

3 Tổng quan các nghiên cứu trước đây

Đã có một số các bài nghiên cứu về hoạt động bao tiêu của các công ty trực thuộc ngân hàng thương mại trong cả 2 giai đoạn trước và sau đạo luật Glass-Steagall năm

1933 Ang và Richardson (1994); Krozner và Rajan (1994); Puri (1994) thấy rằng trước khi có đạo luật Glass-Steagall, việc bao tiêu nợ dường như ít được mặc định cho các ngân hàng thương mại hơn so với việc bán nợ của ngân hàng đầu tư Puri (1996) cũng thấy rằng việc bao tiêu nợ của các ngân hàng thương mại thường có giá cao hơn (lợi suất thấp hơn) so với các ngân hang đầu tư trong cùng thời điểm Bà lập luận rằng các ngân hàng

thương mại cung cấp một “ hiệu ứng chứng nhận ròng” bởi vì các ngân hàng thương mại có thể tiếp cận được thông tin của người vay thông qua quan hệ tín dụng và/hoặc tiền gửi trong khi các ngân hàng đầu tư thì lại không có khả năng này Lý thuyết này cũng cho thấy rằng sự xung đột về lợi ích không phải là vấn đề quan trọng giữa các nhà đầu tư và nhà bao tiêu là ngân hàng thương mại trong giai đoạn trước đạo luật Glass-Steagall Krozner và Rajan (1997) chỉ ra rằng thị trường đã phát triển các cơ chế phù hợp để giải quyết vấn đề xung đột lợi ích và do đó những ràng buộc của đạo luật Glass-Steagall phần lớn là cần thiết

Kể từ khi các tổ chức đầu tư ngân hàng tham gia lại vào thị trường bao tiêu, đã có một vài nghiên cứu đã tập trung vào các khía cạnh hoạt động của chúng Gande và các cộng sự (1997) đã kiểm tra các đặc điểm tương đối của các chứng khoán nợ được bao tiêu bởi các công ty trực thuộc theo Khoản mục 20 so với chứng khoán nợ được bao tiêu bởi các ngân hàng đầu tư và kiểm định sự khác biệt về giá của nợ giữa các đơn vị phát hành này Họ chứng minh rằng các công ty thuộc Khoản mục 20 chủ yếu tập trung vào các đợt phát hành nhỏ và ít rủi ro hơn và việc bao tiêu của ngân hàng thương mại thường có lợi suất thấp hơn, ít nhất là đối với các công ty có xếp hạng tín dụng tương đối thấp Kì chọn mẫu của họ (1993 đến quý 1 năm 1995) là thời kì trước khi Fed mở rộng biên độ thu nhập bao tiêu lần thứ 2 và nới lỏng các ràng buộc "bức tường lửa" giữa công ty theo Khoản mục 20 và các ngân hàng trực thuộc chúng Gande và các cộng sự (1997) cho rằng các phát hiện của họ nhất quán với "vi phạm ẩn" của bức tường lửa khi người đi vay có mức xếp hạng tín dụng thấp và có nợ quá hạn cho thấy lợi nhuận bao tiêu của các công ty con trực thuộc ngân hàng có mức lợi nhuận thấp hơn so với việc bao tiêu của các ngân hàng đầu tư Kết quả nghiên cứu này là nhất quán với luồng thông tin giữa nhà bao tiêu và ngân hàng trực thuộc công ty mẹ, tuy nhiên việc hạn chế chia sẻ thông tin là không nhất quán với giả thuyết “ xung đột lợi ích”

Gande và các cộng sự (1997) cũng đã kiểm định giả thuyết rằng nhà bảo lãnh có danh tiếng hơn sẽ tạo ra lợi nhuận thấp hơn cho người đi vay Tác giả sử dụng đo lường không liên tục của thị phần làm đại diện cho danh tiếng và thấy rằng chênh lệch lợi suất

thấp hơn thì thị phần sẽ cao hơn nhưng chỉ trong trường hợp của công ty có mức đánh giá thấp Livingson và Mille cũng kiểm định mức độ uy tín tác động như thế nào đến việc bao tiêu chứng khoán nợ Họ thấy rằng trong bao tiêu phát hành, các công ty có uy tín hơn sẽ

có chênh lệch giá cũng như chênh lệch lợi suất thấp hơn Tuy nhiên, Livingston và Miller (2000) lại không phân biệt bao tiêu của ngân hàng thương mại hay ngân hàng đầu tư mặc

dù trong mẫu của họ sử dụng 1 trong top 10 nhà bao tiêu nợ (J P Morgan) là công ty theo Khoản mục 20 trong kì chọn mẫu 1990-1997 và 2 trường hợp sau cũng tương tự như vậy (Salamon Brother và Dillon Reed)

Gande, Puri, Saunders (1999) mở rộng các nghiên cứu trước đây của họ để kiểm tra tác động cạnh tranh của việc các ngân hàng thương mại gia nhập vào hoạt động bảo lãnh phát hành nợ dựa trên chênh lệch giá cũng như chênh lệch lợi nhuận của các nhà bao tiêu Kì chọn mẫu bao gồm giai đoạn 1985-96, kết thúc ngay trước khi Fed nới lỏng một

số ràng buộc trong Khoản mục 20 về hoạt động bảo lãnh phát hành Các tác giả này không tìm thấy sự khác biệt đáng kể giữa các chênh lệch giá liên quan đến nhà bảo lãnh là ngân hàng thương mại hay ngân hàng đầu tư mặc dù họ quan sát thấy sự gia nhập của các công ty tuân theo Khoản mục 20 nhìn chung có dẫn đến lợi nhuận gộp thấp hơn (ít nhất đối với các đợt phát hành nhỏ hơn), có lẽ là do canh tranh tăng Tác giả cũng thấy rằng chênh lệch lợi suất, trung bình, cũng thấp hơn do tỷ trọng bảo lãnh phát hành của ngân hàng thương mại tăng tương đối so với của ngân hàng đầu tư Kết quả lợi nhuận là khác nhau đối với các công ty có độ tín nhiệm tín dụng khác nhau hay quy mô phát hành khác nhau Biến thị phần được phân theo ngành và vì vậy sẽ thay đổi theo từng năm Mô hình của họ cũng không thấy được liệu rằng có sự khác nhau đáng kể về chênh lệch lợi suất giữa các công ty theo Khoản mục 20 và các ngân hàng đầu tư Nghiên cứu của Gande và các cộng sự (1999) không kiểm soát một cách chính xác mối quan hệ tín dụng giữa ngân hàng bảo lãnh phát hành và tổ chức phát hành, có thể bởi vì trong những nghiên cứu trước đây của họ biến này chỉ có ý nghĩa đối với các tổ chức phát hành chất lượng thấp

Lý thuyết hiện tại hoàn toàn xử lý tất cả các đợt chào bán nợ công khai không chuyển đổi là đồng nhất và không kể đến quy mô nộp đơn phát hành hoặc đợt phát hành

có phải là đăng kí sẵn không Tuy nhiên, tỷ lệ gia tăng của phát hành nợ trong những năm gần đây là của giấy nợ trung hạn (MTNs) Theo Hội đồng Thống đốc Cục Dự Trữ Liên Bang, phát hành MTNs đã tăng từ 31 tỷ USD năm 1988 lên đến 150 tỷ USD năm 1998 MTNs được phát hành bởi các công ty được xếp ở hạng đầu tư và có thời gian đáo hạn từ

270 ngày đến 40 năm MTNs, trong mối quan hệ với các loại khác của công cụ nợ, trung bình, thường đăng kí sẵn và xếp hạng tín dụng cao hơn Chúng tôi sử dụng MTNs trong phần chi tiết mở rộng như là một biến giả để xác định liệu rằng chênh lệch giá hay chênh lệch lợi suất của loại đầu tư có liên quan đến chứng khoán nợ truyền thống có khác nhau hay không Chúng tôi cũng sử dụng số lượng đệ trình như là các biến trong mô hình và tính xem đợt phát hành có phải là đăng kí sẵn không Các yếu tố này phần nào có liên quan, bởi vì số lượng đệ trình thường lớn hơn quy mô phát hành của trái phiếu đăng kí sẵn và vì các MTN thường đăng kí sẵn Tuy nhiên, các kết quả ước lượng của chúng tôi cho thấy mỗi yếu tố đóng một vai trò độc lập trong việc xác định chênh lệch giá và chênh lệch lợi suất

Nghiên cứu của nhóm đưa ra 2 câu hỏi:

1 Câu hỏi nghiên cứu được đặt ra là Các nhà bao tiêu là NH TMCP có mức phí bảo lãnh và chênh lệch lợi suất thấp hơn so với nhà bao tiêu là NH TMCP NN hay không?

2 Quy mô phát hành có ảnh hưởng như thế nào đến Gross Spread và Yield Spread của

tổ chức phát hành

4 Phương pháp nghiên cứu

Thông tin về bảo lãnh phát hành trái phiếu chính phủ được lấy từ hồ sơ pháp lý, nguồn tin, thông cáo báo chí của công ty, và bảng cáo bạch

Thu thập dữ liệu: Dữ liệu bảo lãnh phát hành phải bao gồm chênh lệch giá, chênh lệch lợi suất, xếp hạn tín dụng, quy mô phát hành, quy mô đăng ký, thời hạn, ngành

Kỳ chọn mẫu từ 1/1/2008 đến 31/12/2012 Phát hành nợ không vĩnh viễn với một thời hạn duy nhất Kết quả có 42 đợt phát hành trái phiếu của các doanh nghiệp tại Việt Nam Nhóm sử dụng phương pháp hồi quy bé nhất OLS để ước lượng các yếu tố quyết định đến phí bảo lãnh phát hành và chênh lệch lợi suất Một biến phụ thuộc GROSS

SPREAD là chênh lệch giữa giá chào bán và số tiền thu được của nhà phát hành, như một

tỷ lệ % của quy mô phát hành Một biến khác, YIELD SPREAD, là chênh lệch giữa lãi suất của trái phiếu doanh nghiệp với lãi suất trái phiếu kho bạc Việt Nam Các biến độc lập này cho thấy được các đặc điểm nhất định của nhà phát hành, đợt phát hành và nhà bảo lãnh phát hành cũng như các biến kiểm soát hiệu ứng ngành và thời gian

Các biến độc lập trong mô hình này là:

SECTION : Là một biến giả , bằng 1 nếu nhà bảo lãnh phát hành là NH TMCP, trái lại là

0

LN (SMKT): Log của tỷ lệ thị phần của tất cả các nhà bảo lãnh phát hành là NH TMCP

LN (ISSUE): Lg của quy mô phát hành (triệu đồng)

LN (FILE): LN của quy mô đăng ký với SEC của tổ chức phát hành ( triệu đồng)

MATURITY: Gồm 3 biến giả căn cứ vào thời hạn của đợt phát hành, HIMAT là 1 nếu thời hạn hơn 15 năm, MIDMAT là 1 nếu thời hạn từ 5 đến 15 năm, LOWMAT là 1 nếu thời hạn nhỏ hơn 5 năm, ngược lại biến giả bằng 0

LN (MAT): LN của thời gian (tính bằng năm) từ ngày phát hành đến khi đáo hạn

REFINANCE : Là một biến giả, bằng 1 nếu mục đích của tài trợ là để trả nợ ngân hàng, ngược lại bằng 0

EXCHANGE: Là một biến giả, bằng 1 nếu công ty phát hành đã niêm yết trên sở giao dịch, ngược lại bằng 0

REPUTATION (REP): Thị phần của tổ chức bảo lãnh trong năm phát hành

RATING: Một nhóm gồm 7 biến giả xếp hạng tín dụng (Aaa, Aa, A, Baa, Ba, B, C) căn

cứ vào chỉ số xếp hạnh tín dụng do CIC xếp hạng doanh nghiệp trong năm phát hành MTN: Là một biến giả, bằng 1 nếu đợt phát hành là giấy tờ có giá trung hạn và ngược lại bằng 0

QUARTER: Là một biến xu hướng hàng quý Ví dụ: QUATER bằng 7 nếu đợt phát hành được bảo lãnh trong quý III năm 1996 ( Nghiên cứu từ 1995 – 1998)

5 Nội dung và kết quả nghiên cứu

Thống kê mô tả của nghiên cứu được cho bởi bàng 1,

Bảng 1: Thống kê mô tả

N Minimum Maximum Mean Std Deviation

5.1 Chên lệch giá Gross Spread

Phương trình hồi quy như sau:

GROSS SPREAD = β0 + β1*SECTION + β2*LN (SMKT) + β3*LN (ISSUE)

β4*LN(FILE) + βrate*CREDIT + βMAT MAT + β5*QUARTER

Kiểm định sự phù hợp của mô hình

Bảng 2: ANOVA b

a Predictors: (Constant), HIGH, BB, SMKT, SECTION, Log_ISUSE, BBB, B

b Dependent Variable: GROSS_SPREAD

Dựa vào bảng 2 kết quả ANOVA của mô hình hồi quy có sig =0.031 nhỏ hơn mức ý nghĩa 5%, như vậy mô hình hồi quy phù hợp ở mức ý nghĩa 5%