TRƯỜNG ĐẠI HỌC HẢI PHÒNG 413 TÁC ĐỘNG CỦA VIỆC SỬ DỤNG CHÍNH SÁCH VAY NỢ TRONG MỐI QUAN HỆ TƢƠNG TÁC VỚI CẠNH TRANH NGÀNH ĐẾN HIỆU QUẢ HOẠT ĐỘNG CỦA DOANH NGHIỆP NCS ThS Châu V n Thƣởng Khoa Kế toán T[.]
TRƯỜNG ĐẠI HỌC HẢI PHÒNG TÁC ĐỘNG CỦA VIỆC SỬ DỤNG CHÍNH SÁCH VAY NỢ TRONG MỐI QUAN HỆ TƢƠNG TÁC VỚI CẠNH TRANH NGÀNH ĐẾN HIỆU QUẢ HOẠT ĐỘNG CỦA DOANH NGHIỆP NCS ThS Châu V n Thƣởng Khoa Kế tốn - Tài - Ngân h ng, Trƣờng Đại học Công nghệ Tp HCM NCS ThS Nguyễn Công Thành School of Business & Management, RMIT University ThS Phạm Thị Anh Thƣ School of Economics, University of Rennes I TÓM TẮT Bài nghiên cứu xem xét tác động mức độ cạnh tranh 13 ngành khác thị trường mối quan hệ tương tác với đòn bẩy tài hiệu hoạt động DN niêm yết thị trường chứng khoán Tp.HCM (HOSE) giai đoạn 2007 – 2015 Bằng kỹ thuật ước lượng Moment tổng quán (GMM), nhóm tác giả sử dụng biến cơng cụ cho địn bẩy tài gồm tỷ lệ tài sản hữu hình chắn thuế phi nợ để kiểm soát tượng nội sinh xảy mơ hình nghiên cứu Kết nghiên cứu mối quan hệ dương địn bẩy tài đến hiệu hoạt động DN tác động dường thể rõ rệt mức độ cạnh tranh cao thị trường cao Từ khóa: Cạnh tranh ngành, Cấu trúc vốn, Hiệu hoạt động DN MỞ ĐẦU: Đến nay, mối quan hệ cấu trúc vốn hiệu hoạt động doanh nghiệp (DN) nhận nhiều tranh cãi từ nhà nghiên cứu khác giới Modigliani and Miller (1958) cho cấu trúc vốn khơng có liên quan tới hiệu hoạt động DN Trái lại, thực tế nhiều nghiên cứu thực nghiệm cho thấy cấu trúc vốn có mối quan hệ định hiệu hoạt động DN Cụ thể, đánh đổi chi phí đại diện nợ vốn chủ sở hữu (Jensen & Meckling, 1976); tác động giới hạn khả vay thêm nợ (Brander & Lewis, 1986); tác động điều tiết nợ vay (Grossman & Hart, 1983; Jensen, 1986) tất ủng hộ cho tác động dương địn bẩy tài lên hiệu hoạt động DN Tuy nhiên, vấn đề liên quan tới đầu tư không tối ưu kèm với nợ (Myers, 1977) phản ứng bên có liên quan địn bẩy tài (Maksimovic & Titman, 1991; Titman, 1984) lại ủng hộ tác động âm Ngoài ra, lý thuyết thâu tóm DN đề xuất thị trường sản phẩm tập trung việc sử dụng địn bẩy tài khiến cho DN dễ dàng bị thâu tóm DN khác ngành (Bolton & Scharfstein, 1990; Chavalier & Scharfstein, 1996; Dasgupta & Titman, 1998) Vì lẽ việc đưa thêm điều kiện mức độ cạnh tranh vào tác động địn bẩy tài lên hiệu hoạt động DN thị trường điều vô cần thiết Hiện tại, chứng cho tương tác địn bẩy tài mức độ cạnh tranh nghiên cứu cho DN Mỹ số quốc gia phát triển (Campello, 2003, 2006; Chevalier, 1995a, 1995b; Kovenock & Phillips, 1997; Opler & Titman, 1994) cần phải có thêm chứng ủng hộ cho mối quan hệ Bài viết sử dụng Việt Nam làm bối cảnh nghiên cứu việc xem xét tác động cạnh tranh ngành lên hiệu hoạt động DN mẻ Việt Nam tác động cạnh tranh ngành lên địn bẩy tài lại vấn đề chưa giải Tác giả hy vọng nghiên cứu đóng góp thêm chứng thực nghiệm cho mối liên hệ tương tác địn bẩy tài mức độ cạnh tranh đến hiệu hoạt động DN Sử dụng liệu bảng không cân cho mẫu liệu gồm 302 DN niêm sàn giao dịch chứng khoán Tp.HCM (HOSE) giai đoạn 2007 – 2015, nghiên cứu giải hai câu hỏi sau: (1) liệu mức độ cạnh tranh ngành có tác động tới mối quan hệ địn bẩy tài hiệu hoạt động DN? (2) Với số đo lường cạnh tranh khác 413 TRƯỜNG ĐẠI HỌC HẢI PHỊNG có tác động đến hiệu hoạt động DN? Bài nghiên cứu cấu trúc sau Phần trình bày tổng quan lý thuyết nghiên cứu thực nghiệm liên quan tới mối liên hệ địn bẩy tài mức độ cạnh tranh với hiệu hoạt động DN Từ tác giả đưa giả thuyết nghiên cứu phần Phương pháp nghiên cứu kết nghiên cứu trình bày phần Cuối cùng, viết kết luận lại nội dung trọng tâm toàn nghiên cứu NỘI DUNG: 2.1 Cơ sở lý thuyết: Mối quan hệ địn bẩy tài hiệu hoạt động DN vấn đề nghiên cứu nhiều nhà khoa học giới Tuy nhiên, nhìn chung kết nghiên cứu thường địn bẩy tài khơng tác động, tác động âm, tác động dương đến hiệu hoạt động DN Trong nghiên cứu cấu trúc vốn giá trị DN, Modigliani and Miller (1958) cho thị trường vốn hồn hảo, tức khơng có thuế, chi phí giao dịch, thơng tin bất cân xứng cấu trúc vốn DN không ảnh hưởng tới giá trị DN Điều rõ đòn bẩy tài khơng giúp DN thay đổi hiệu hoạt động Tuy nhiên, lý thuyết khơng với tình hình thực tế mà thị trường vốn thường khơng hồn hảo địn bẩy tài vấn đề mà DN thường quan tâm đưa định tài Vậy địn bẩy tài có tác động tới hiệu hoạt động DN? Bài nghiên cứu biện luận cho vấn đề thông qua lý thuyết Đại diện Jensen and Meckling (1976) đưa lý thuyết Đại diện xác định hai loại vấn đề đại diện mà DN thường gặp phải Đầu tiên vấn đề đại diện xảy xung đột lợi ích chủ sở hữu quản lý DN Giám đốc thường điều hành DN theo hướng mà đem lại lợi ích cho thiên lợi ích cổ đơng Biết vấn đề này, chủ sở hữu thường thực kiểm tra giám sát giám đốc điều hành nhằm để khắc phục hành vi vi phạm đạo đức kinh doanh đưa chế độ đãi ngộ tốt tăng lương hay cho giám đốc sở hữu cổ phần DN Tuy nhiên, hành động lại làm gia tăng chi phí đại diện DN lớn khiến DN giảm lợi nhuận Lúc này, địn bẩy tài cơng cụ hữu hiệu Sử dụng nợ làm giảm dòng tiền mặt mà giám đốc tùy ý sử dụng đặt giám đốc vào việc phải điều hành DN hiệu để đáp ứng nghĩa vụ pháp lý Như vậy, gia tăng địn bẩy tài giúp DN hoạt động hiệu Thứ hai vấn đề đại điện nảy sinh xung đột lợi ích chủ sở hữu chủ nợ DN Chủ sở hữu thường chấp nhận đầu tư vào dự án rủi ro nguồn vốn tài trợ từ nợ vay mà dự án thành cơng lợi nhuận hồn tồn thuộc họ, cịn mà dự án thất bại khoản lỗ gánh chịu chủ sở hữu chủ nợ Nếu chủ nợ biết hành vi chủ sở hữu họ thường đòi hỏi khoản vay với lãi suất cao điều kiện ràng buộc khắc khe Điều gia tăng chi phi tài trợ vốn vay DN Chi phí DN cao mà địn bẩy tài DN mức cao tín hiệu xấu chủ nợ DN Ngồi ra, địn bẩy tài dẫn tới đầu tư khơng tối ưu DN Chẳng hạn, DN có địn bẩy tài cao vay vốn đầu tư họ thường gánh chịu điều kiện ràng buộc pháp lý khó khăn từ chủ nợ kiến họ phải hủy thực dự án đầu tư tối ưu khơng có đủ vốn vay để tài trợ Trong tình cảnh DN phải thực dự án khác thay coi không tối ưu Giá trị DN từ giảm xuống (Myers, 1977) Như vậy, địn bẩy tài có tác động nghịch tới hiệu hoạt động DN Trên tảng lý thuyết Đại diện, số nghiên cứu tác động dương địn bẩy tài lên hiệu hoạt động DN (Berger & Di Patti, 2006; Margaritis & Psillaki, 2010; Weill, 2008), số nghiên cứu thấy tác động âm (Bhagat & Bolton, 2008; Ghosh, 2008; King & Santor, 2008), số lại không tác động (Phillips & Sipahioglu, 2004) Địn bẩy tài cho có mối quan hệ định mức độ cạnh tranh DN ngành Brander and Lewis (1986) cho việc sử dụng địn bẩy tài 414 TRƯỜNG ĐẠI HỌC HẢI PHỊNG giúp DN tăng khả cạnh tranh so với DN khác ngành khả pháp lý giới hạn Tác động giúp làm giảm chi phí đại diện cho DN Tuy nhiên, Wanzenried (2003) lại cho khả pháp lý giới hạn không làm tăng lợi nhuận DN sử dụng đòn bẩy tài mà đơi cịn khiến cho lợi nhuận DN giảm Nguyên nhân khả pháp lý giới hạn khiến cho DN gia tăng sản xuất sản phẩm nhiều từ làm giảm giá trị thực DN Lợi nhuận DN giảm sản phẩm DN dễ bị thay Khi sản phẩm DN hoàn toàn bị thay sản phẩm đối thủ khác ngành thị trường DN có khả bị thâu tóm Cuối cùng, DN với địn bẩy tài cao thường gặp bất lợi cạnh tranh so với DN ngành (Bolton & Scharfstein, 1990; Chavalier & Scharfstein, 1996; Dasgupta & Titman, 1998; Fudenberg & Tirole, 1986) Dựa theo tiêu chí sản phẩm phân thị trường thành thị trường sản phẩm tập trung thị trường sản phẩm cạnh tranh hoàn toàn Những DN thuộc nằm ngành có thị trường sản phẩm tập trung thường chịu tác động nặng nề sử dụng đòn bẩy tài cao Trong thị trường sản phẩm tập trung, DN tham gia vào ngành bị công DN khác tồn ngành lâu Điều khiến cho lợi nhuận DN tham gia vào thị trường giảm nhà đầu tư chủ nợ thường nhận tín hiệu sai tăng trưởng DN tương lai lợi nhuận tín hiệu quan trọng dùng để đánh giá triển vọng DN (Fudenberg & Tirole, 1986) Hơn nữa, lợi nhuận giảm DN thường viện vào nguồn tài trợ khác nợ vay để cấp vốn cho hoạt đồng đầu tư Bên cạnh đó, thị trường sản phẩm tập trung DN với địn bẩy tài cao thường bị ràng buộc mặt pháp lý cao với đối thủ ngành với địn bẩy tài thấp Ở thấy thị trường sản phẩm tập trung kết hợp với địn bẩy tài cao làm cho hiệu hoạt động DN giảm Sau phân tích phân tích tác động tương tác địn bẩy tài mức độ cạnh tranh lên hiệu hoạt động DN, nghiên cứu tiến hành xác định biến đại diện cho mức độ cạnh tranh Các nghiên cứu trước mức độ cạnh tranh thị trường thường đo lường thông qua cách thức tiếp cận cấu trúc phi cấu trúc Tiếp cận cấu trúc đánh giá mức độ tập trung thị trường sử dụng số Herfindahl–Hirschman (HHI) nghiên cứu Campello (2006) mức độ tập trung bốn DN lớn ngành nghiên cứu (Opler & Titman, 1994), Chevalier (1995a), Chevalier (1995b), Kovenock and Phillips (1997) Campello (2003) Mức độ tập trung cao thường kèm với khả cạnh tranh thấp ngược lại Trong tiếp cận phi cấu trúc lại đo lường mức độ cạnh tranh từ hành vi thị trường Cách thức thường ưu chuộng so với tiếp cận cấu trúc lẽ mức độ tập trung cao thị trường chưa hẳn ngụ ý cho khả cạnh tranh thị trường thấp Giả thuyết mối quan hệ cấu trúc thị trường tính hiệu cho thấy mức độ tập trung cao trường đơn giản kết tính hiệu thị trường (Demsetz, 1973) Một số DN hoạt động hiệu mở rộng thị phần tương đối nhanh DN hoạt động hiệu ngày thu hẹp quy mô Mức độ tập trung cao xuất phát từ cạnh tranh mạnh mẽ DN thị trường Các DN hoạt động hiệu buộc DN hoạt động hiệu rời khỏi thị trường Như vậy, mức độ tập trung không dự đốn xác mức độ cạnh tranh thị trường Với vấn đề nảy sinh từ số HHI, Jan Boone (2008) sử dụng số để đo lường mức độ cạnh tranh thị trường, số Boone (BI) Chỉ số đo lường mức độ nhạy cảm lợi nhuận DN tính khơng hiệu thị trường Tại lại tính khơng hiệu thị trường? Lý thị trường cạnh tranh DN thường phải gánh chịu khoản lỗ lớn hoạt động khơng hiệu Lợi nhuận DN gia tăng với mức độ hoạt động hiệu DN gia tăng cao thị trường cạnh tranh Như vậy, thấy BI biến đo lường phù hợp cho mức độ cạnh tranh nghiên cứu viết 415 TRƯỜNG ĐẠI HỌC HẢI PHÒNG 2.2 Phƣơng pháp nghiên cứu: 2.2.1 Dữ liệu Bài nghiên cứu sư dụng liệu bảng 302 DN niêm yết HOSE từ năm 2007 tới 2015 Mẫu 302 DN phân thành 13 ngành công nghiệp khác dựa tiêu chuẩn phân ngành thị trường chứng khoán Các phân ngành gồm bán buôn; bán lẻ; công nghệ thông tin; dịch vụ, chuyên môn, khoa học, công nghệ; dịch vụ lưu trú ăn uống; khai khoáng; nghệ thuật, vui chơi, giải trí; sàn xuất; sản xuất nơng nghiệp; tài bảo hiểm; tiện ích; vận tải kho bãi; xây dựng bất động sản 2.2.2 Mô tả biến: Biến đặc trƣng DN Biến đại diện cho hiệu hoạt động DN lợi nhuận tổng tài sản (ROA), đo lường lợi nhuận hoạt động DN cộng cho khấu hao chia cho tổng tài sản Dẫu biến ROA cho bị tác động tiêu chuẩn kế tốn khác tính tốn dựa sổ sách kế toán DN Tuy nhiên, so với Tobin‟s Q số xem có tính đại diện tốt cho nghiên cứu Demsetz and Lehn (1985) cho ROA phản ánh điều kiện DN tốt khí Tobin‟s Q lại phản ánh phát triển tương lai DN Demsetz and Villalonga (2001) nhấn mạnh thêm Tobin‟s Q thường chịu ảnh hưởng tài sản hữu hình mà khấu hao tài sản hữu hình khác với khấu hao kinh tế thực Hơn nữa, khơng giống với số kế tốn đo lường hiệu hoạt động DN, Tobin‟s Q không độc lập với tác động tâm lý Lý việc sử dụng ROA giúp làm giảm thiểu thiên lệch quy mô DN ngành Địn bẩy tài (LEV) đo lường tỷ lệ tổng nợ chia tổng tài sản Bài nghiên cứu đưa vào biến kiểm soát hiệu hoạt động DN có liên quan chẳng hạn tăng trưởng doanh thu, quy mô DN, thu nhập trung bình Tăng trưởng doanh thu (SGRO), biến đại diện cho hội tăng trưởng (King & Santor, 2008; Maury, 2006), đo lường khác doanh thu DN i thời điểm t với doanh thu trễ thời kỳ chia cho doanh thu trễ thời kỳ Quy mô DN (Size) đo lường log tổng tài sản Theo nghiên cứu Ghosh (2008), thu nhập trung bình (MROA) đo lường trung bình động hai năm lợi nhuận (ROA) Biến công cụ sử dụng để giải vấn đề nội sinh nghiên cứu tỷ lệ tài sản hữu hình (TANG) chắn thuế phi nợ (NDTS) TANG tỷ lệ tài sản hữu hình tổng tài sản Biến đóng vai trị định khả tiếp cận DN tài trợ nợ (Booth, Aivazian, Demirguc‐Kunt, & Maksimovic, 2001; Campello, 2006), đặc biệt quốc gia phát triển quy định bảo hộ cho chủ nợ thực thi hợp đồng vay nợ quốc gia bị quản lý cách lỏng lẽo NDTS khấu hao tài sản cố định hữu hình vơ hình chia cho tổng tài sản Biến cạnh tranh: Hai biến sử dụng để làm biến đại diện cho nghiên cứu Herfindahl– Hirschman Index (HHI), đo lường mức độ tập trung thị trường, the Boone indicator (BI), đo lường mức độ cạnh tranh thị trường Mặc dù đánh giá biến BI phù hợp với nghiên cứu tác giả sử dụng hai biến thay để làm biến đại diện cho mức độ cạnh tranh để đánh giá hai số Theo nghiên cứu Beiner, Schmid, and Wanzenried (2011), HHI đo lường tổng thị phần DN ngành cụ thể Có nghĩa là: ∑ ∑ (1) Trong đó, HHI cho ngành công nghiệp j thời điểm t; doanh thu DN i ngành j thời điểm t Giá trị HHI cao rõ thị trường có mức độ tập trung cao cạnh tranh 416 TRƯỜNG ĐẠI HỌC HẢI PHÒNG BI xem số giúp đánh giá trực tiếp mức độ cạnh tranh thị trường Chỉ số dựa giả thuyết mức độ cạnh tranh tính hiệu DN Giả thuyết cho thị trường cạnh tranh DN bị tổn thất nhiều chúng không hoạt động hiệu (Jan Boone, 2008; J Boone, Griffith, & Harrison, 2005; Jan Boone, Van Ours, & Wiel, 2007) Vì thế, ngành với mức độ cạnh tranh cao thường mong đợi gia tăng chi phí biên dẫn tới giảm mạnh lợi nhuận biến đổi Từ đó, nghiên cứu sử dụng phương trình hồi quy sau để ước tính số BI: (2) Trong đó, lợi nhuận biến đổi (đo lường doanh thu trừ giá vốn hàng bán DN i ngành j chia cho tổng tài sản); log chi phi biên (sấp xỉ giá vốn hàng bán chia cho doanh thu DN i ngành j); tham số thay đổi theo thời gian, giá trị tuyệt đối đo lường mức độ cạnh tranh Dấu hệ số mong đợi âm Giá trị tuyệt đối hệ số cao mức độ cạnh tranh nghành cao Vì lẽ đó, BI giá trị tuyệt đối 2.2.3 Mơ hình thực nghiệm: Mơ hình thực nghiệm sử dụng để xem xét mối quan hệ địn bẩy tài cạnh tranh ngành đến hiệu hoạt động DN trình bày sau: (3) Trong đó, lợi nhuận tổng tài sản DN i thời điểm t; số; địn bẩy tài DN i thời điểm t - 1; đo lường mức độ cạnh tranh ngành j thời điểm t đại diện thay Herfindahl–Hirschman Index (HHI) Chỉ số Boone (BI); gồm biến kiểm soát mô tả phần mô tả biến; biến tương tác địn bẩy tài cạnh tranh ngành; sai số chuẩn Như phần giả thuyết nghiên cứu mức độ cạnh tranh thị trường nhân tố quan trọng việc phân tích tác động địn bẩy tài đến hiệu hoạt động DN Để nắm bắt tác động cạnh tranh, phương trình đưa vào thêm biến tương tác địn bẩy tài cạnh tranh thị trường Bên cạnh đó, nhóm tác giả đặc biệt quan tâm đến tượng nội sinh mơ hình nghiên cứu, tượng thường xuất phát từ ba nguyên nhân tác động đồng thời, cách thức đo lường biến chưa hợp lý, thiếu biến nghiên cứu mơ hình Để giảm tác động đồng thời biến LEV ROA, tác giả sử dụng biến độ trễ của LEV địn bẩy tài q khứ thường tác động tới lợi nhuận DN lợi nhuận khó mà tác động tới địn bẩy tài khứ Tuy nhiên, bên cạnh vấn đề tác động đồng thời kết nghiên cứu phần chịu tác động từ việc thiếu biến nghiên cứu đo lường biến đại diện cho cạnh tranh chưa xác tác giả sử dụng phương pháp Mômen tổng quát hai giai đoạn Nghi ngờ biến LEV bị nội sinh, tác giả định sử dụng biến công cụ để làm giảm tượng nội sinh biến Hai biến công cụ sử dụng TANG NDTS Hai biến công cụ TANG NDTS xem hai biến công cụ phù hợp Đầu tiên, TANG tỷ lệ mà tổ chức cho vay thường sử dụng để đánh giá khả trả nợ khách hàng từ đưa định cho DN vay vốn (Booth et al., 2001; Campello, 2006) Như vậy, tác động biến lên hiệu hoạt động DN chủ yếu thông qua mức vốn tài trợ cho DN Điều cho thấy TANG biến công cụ phù hợp cho LEV (Campello, 2006) Thứ hai, DN với chắn thuế phi nợ lớn mong đợi có địn bẩy tài thấp (DeAngelo & Masulis, 1980), chắn thuế phi nợ khơng mong đợi có tác động trực tiếp lên lợi nhuận hoạt động DN trước tính khấu hao tài sản hữu hình vơ hình Điều để xuất chắn thuế biến công cụ có hiệu lực cho địn bẩy tài chính, Thực tế, Fama and French (2002) đem lại ủng hộ thực nghiệm cho mối 417 TRƯỜNG ĐẠI HỌC HẢI PHÒNG quan hệ nghịch chắn thuế phi nợ mức độ địn bẩy tài DN Tóm lại, nghiên cứu sử dụng hai biến làm biến cơng cụ cho địn bẩy tài 2.3 Giả thiết nghiên cứu: Dựa tổng quan lý thuyết nghiên cứu thực nghiệm mối quan hệ địn bẩy tài hiệu hoạt động DN mối quan hệ tương tác địn bẩy tài mức độ cạnh tranh thị trường nghiên cứu đưa giả thuyết sau đây: Giả thiết 1: địn bẩy tài có tác đ ng dương đến hiệu hoạt đ ng DN39 Giả thiết 2: tác đ ng củ đòn bẩy tăng (giảm) với mức đ cạnh tranh thị trường40 2.4 Kết nghiên cứu thảo luận: Bảng trình bày giá trị trung bình biến mơ hình nghiên cứu chia theo ngành Qua bảng 1, quan sát biến động biến lợi nhuận tổng tài sản đòn bẩy tài khác qua ngành chênh lệch không lớn Ngành nghệ thuật, vui, chơi giải trí có lợi nhuận địn bẩy tài thấp mức độ cạnh tranh thị trường cao Trong ngành dịch vụ, chuyên môn khoa học công nghệ tỷ lệ lợi nhuận thấp, địn bẩy tài cao nhất, mức độ cạnh tranh thấp ngành Bảng 1: Kết thống kê giá trị trung bình biến theo ngành Ngành ROA LEV Size TANG NDTS HHI BI Bán buôn 0.1222 0.5778 27.2562 0.2011 0.1260 0.1778 0.0153 0.00000102 0.1256 Bán lẻ 0.1372 0.5019 27.0218 0.2350 0.1386 0.2107 0.0181 0.00000700 0.1236 0.1488 0.5224 26.7434 0.2121 0.1481 0.1132 0.0186 0.00000007 0.1056 0.1023 0.6887 27.9665 0.1231 0.1014 0.2604 0.0173 0.00000040 0.0931 0.1043 0.2924 26.0332 3.1123 0.0779 0.6129 0.0459 0.00000000 0.1056 Khai khoáng 0.1374 0.2987 26.3381 0.8177 0.1293 0.3330 0.0261 0.00000081 0.1197 Nghệ thuật giải trí 0.0530 0.1329 26.7046 0.1102 0.0557 0.4475 0.0363 0.00000001 0.1199 Sản xuất 0.1479 0.4764 27.4977 13.9526 0.1489 0.2877 0.0312 0.00000119 0.1299 0.1295 0.3119 27.6856 0.1472 0.1352 0.3152 0.0210 0.00000017 0.1297 0.0915 0.5056 28.5387 0.5490 0.0968 0.0480 0.0045 0.00000078 0.1070 Tiện ích 0.1850 0.4331 27.7158 0.6571 0.1886 0.4597 0.0573 0.00001040 0.1276 Vận tải kho bãi 0.1590 0.3952 27.1543 0.1977 0.1623 0.5029 0.0557 0.00000012 0.1362 Xây dựng Bất động sản 0.0729 0.5748 27.7829 1.8607 0.0736 0.1552 0.0124 0.00000032 0.1242 Công nghệ thông tin Dịch vụ chuyên môn, khoa học công nghệ Dịch vụ lưu trú ăn uống Sản xuất nơng nghiệp Tài bảo hiểm SGRO MROA Nguồn: Tính tốn tác giả 39 Chi phí đại diện vấn đề hệ trọng DN Việt Nam Hơn nữa, để vay vốn DN Việt Nam thường phải chịu điều tiết lớn từ phủ chủ nợ Môi trường điều tiết buộc DN phải hoạt động hiệu có lợi nhuận cao đáp ứng điều kiện vay vốn khơng khó để tiếp cận vốn vay cho đầu tư Hoạt động kiểm soát đơi làm gia tăng chi phí DN tác động địn bẩy tài lên hiệu hoạt động DN Việt Nam lại thiên hướng tích cực nhiều 40 Trong thị trường sản phẩm tập trung, DN cho dễ dàng bị công đối thủ ngành mà DN sử dụng địn bẩy tài (Bolton & Scharfstein, 1990; Campello, 2003, 2006; Chavalier & Scharfstein, 1996; Chevalier, 1995a, 1995b; Kovenock & Phillips, 1997; Opler & Titman, 1994) Vậy nên, lợi ích đại điện địn bẩy tài cho tăng hay giảm với mức độ tập trung hay cạnh tranh thị trường 418 TRƯỜNG ĐẠI HỌC HẢI PHỊNG Bảng trình bày ma trận hệ số tương quan biến mơ hình nghiên cứu Kết từ ma trận hệ số tương quan biến giải thích cho thấy khả tồn tượng đa cộng tuyến hồn hảo mơ hình khơng cao độ lớn hệ số tương quan biến giải thích thấp Bảng 2: Ma trận hệ số tƣơng quan biến mơ hình ROAit LEVit-1 SGROit Sizeit MROAit HHIit Biit ROAit LEVit-1 SGROit Sizeit MROAit HHIit Biit -1.0000 -0.2069*** -0.0096 -0.0693*** -0.9072*** -0.1604*** -0.0791*** -1.0000 -0.0206 -0.2761*** -0.2776*** -0.0002 -0.0186 -1.0000 -0.0056 -0.0012 -0.003 -0.017 -1.0000 -0.0478* -0.2784*** -0.0840*** 1.0000 0.1908*** -1.0000 0.0826*** -0.0431** 1.0000 *, **, *** tương ứng với mức ý nghĩa thống kê 10%, 5% 1% Nguồn: Tính tốn tác giả Bảng 3: Kết chạy hồi quy mô hình nghiên cứu ROAit Model Model LEVit-1 0.963** (-2.00) 0.00000668 (-0.51) -0.0335*** (-2.69) 1.387*** (-7.95) 2017.5* (-1.69) -2891.5 (-1.19) 0.910** (-2.35) -0.000000698 (-0.07) -0.0314*** (-2.98) 1.345*** (-10.56) SGROit Sizeit MROAit HHIit LEVit-1 * HHIit -0.725** (-1.99) 1.344* (-1.95) Biit LEVit-1 * Biit No of Observation Sargan test p-value 1282 0.7878 1282 0.9796 *, **, *** tương ứng với mức ý nghĩa thống kê 10%, 5% 1% Nguồn: Tính tốn tác giả Bảng trình bày kết ước lượng phương trình (3) Phương pháp hồi quy GMM sử dụng với biến tỷ lệ tài sản hữu hình chắn thuế phi nợ làm biến cơng cụ cho địn bẩy tài Mơ hình sử dụng số HHI, đo lường mức độ tập trung thị trường, làm biến đại diện cho mức độ cạnh tranh Mơ hình sử dụng số BI, đo lường khả cạnh tranh thị trường, làm biến đại diện cho mức độ cạnh tranh Trong đó, số HHI cao mức độ cạnh tranh thấp số BI lại thể ngược lại Chính tác động hai số đến hiệu hoạt động nên trái ngược 419 ... độ cạnh tranh thị trường nhân tố quan trọng việc phân tích tác động địn bẩy tài đến hiệu hoạt động DN Để nắm bắt tác động cạnh tranh, phương trình đưa vào thêm biến tương tác địn bẩy tài cạnh tranh. .. có tác động đến hiệu hoạt động DN? Bài nghiên cứu cấu trúc sau Phần trình bày tổng quan lý thuyết nghiên cứu thực nghiệm liên quan tới mối liên hệ đòn bẩy tài mức độ cạnh tranh với hiệu hoạt động. .. Mối quan hệ địn bẩy tài hiệu hoạt động DN vấn đề nghiên cứu nhiều nhà khoa học giới Tuy nhiên, nhìn chung kết nghiên cứu thường đòn bẩy tài khơng tác động, tác động âm, tác động dương đến hiệu hoạt