Untitled ������������� � � � ������ ��������������������������� ���� �#�� Quan h� gi�a các y�u t� kinh t� vĩ mô và bi�n ñ ng th� trư ng ch�ng khoán b�ng ch�ng nghiên c�u t th� trư ng Vi�t Nam • Nguy�n[.]
Quan h gi a y u t kinh t vĩ mơ bi n đ ng th trư ng ch ng khoán: b ng ch ng nghiên c u t th trư ng Vi t Nam Nguy n Minh Ki u Nguy n Văn ði p • • Trư ng ð i h c M Thành ph H Chí Minh (Bài nh n ngày 18 tháng 03 năm 2013, hoàn ch nh s a ch a ngày 21 tháng 10 năm 2013) TÓM T T: Nghiên c u nh&m ño lư ng m i quan h c a b n y u t kinh t vĩ mô bao g*m: ch# s giá tiêu dùng (ño lư ng m c đ l m phát), t, giá h i đối VND/USD, cung ti n M2, giá vàng nư c ñ n m c ñ bi n ñ ng c a th trư ng ch ng khoán Vi t Nam (thơng qua ch# s giá ch ng khốn VNIndex) K t qu nghiên c u cho th y: dài h n, gi a ch# s giá ch ng khoán VNIndex v i cung ti n M2 giá vàng nư c có m i quan h tích c c, v i l m phát có m i quan h tiêu c c; t, giá h i đối ch# s giá ch ng khốn khơng có m i liên h Trong ng!n h n, ch# s giá ch ng khoán hi n t i có m i quan h chi u v i ch# s giá ch ng khoán tháng trư c quan h ngư c chi u v i t, giá h i đối T c đ u ch#nh d ki n ch# r&ng: th trư ng ch ng khốn Vi t Nam h i t đ n tr ng thái cân b&ng dài h n ch m: m t kho ng tháng (ñi u ch#nh kho ng 13,04% m$i tháng) ñ ñ t ñ n tr ng thái cân b&ng dài h n T khóa: Ch# s giá ch ng khoán, y u t kinh t vĩ mơ, bi n đ ng, VN-Index GI I THI U “M t th trư ng v n hi u qu th trư ng mà giá c a ch ng khốn u ch nh t c th i xu t hi n ngu n thơng tin m i”; hay nói cách khác giá hi n t i c a c phi u ñã th hi n t t c thông tin v c phi u ðư c Fama (1970) đưa v i n n t ng v ng ch*c, lý thuy t th trư ng hi u qu hay gi thuy t th trư ng hi u qu (Efficient Market Hypothesis – EMH) ñã ñ)t s lý thuy t c c kỳ quan tr ng cho nhà làm sách cho nhà đ u tư ch ng khốn Theo đó, nhà làm sách có th t thi hành sách vĩ mô qu c gia mà không c n ph i lo s r ng sách # s làm thay ñ i b n ch t c a th trư ng ch ng khốn chúng ch nh hư ng đ n ch s giá ch ng khốn mà Dư i nh hư ng c a y u t vĩ mô lên th trư ng ch ng khốn, EMH nói r ng: s c nh tranh gi a nhà ñ u tư – nh ng ngư i ln mu n t i đa hóa l i nhu#n c a – b o đ m t t c thông tin hi n t i ñư c cho có liên quan ñ n vi c thay ñ i c a y u t vĩ mơ s ph n ánh đ y đ vào giá ch ng khốn, nên nhà đ u tư khơng th ki m đư c t su t sinh l i b t thư ng thông qua d ñoán xu hư ng th trư ng ch ng khoán tương lai Có th nói m t cách ng*n g n nhà đ u tư khơng th khơn th trư ng (Samuelson, 2007) Do đó, nhà tư v n đ u tư s khơng th ñưa nh ng nh#n ñ nh giúp khách hàng c a ki m đư c thu nh#p m c trung bình hay nói cách khác: m t t su t sinh l i vư t tr i (ngo i tr% vi c th c hi n giao d ch d a thông tin n i gián – m t v n ñ b nghiêm c m n u vi ph m s b tr%ng ph t b i pháp lu#t); v#y s khơng th có ngành cơng nghi p mơi gi i ch ng khoán, n u h tin vào k t lu#n c a EMH Trái ngư c hoàn toàn v i k t lu#n c a EMH, b ng ch ng cho th y y u t vĩ mơ quan tr ng có th giúp d báo đư c chu1i t su t sinh l i tích lũy Ph n bác l i k t lu#n c a EMH, ta có th k đ n nh ng nghiên c u c a Gan, Lee Zhang (2006), Mukhejee Naka (1995), Rahman, Sidek Tafri (2009), Narayan, K.P Narayan, S (2010) t t c ñ u kh/ng ñ nh y u t vĩ mô rõ ràng có nh hư ng đ n thu nh#p bi n đ ng ch s giá ch ng khốn Ngồi ra, lý thuy t kinh t h c cịn ñưa gi thuy t r ng, giá ch ng khốn khơng ch ph n ánh thơng tin hi n có mà cịn ph n ánh xác kỳ v ng v ho t ñ ng tương lai c a doanh nghi p N u giá ch ng khốn ph n ánh xác y u t vĩ mơ b n, có th đư c s d ng m t ch báo hàng đ u v tình tr ng c a n n kinh t tương lai ; th trư ng Vi t Nam, vi c thay ñ i sách y u t s vĩ mơ thư ng x y đ t ng t nên thư ng có tác đ ng m nh (c tích c c tiêu c c) lên th trư ng ch ng khoán tâm lý c a nhà đ u tư Do đó, vi c nghiên c u “Quan h gi a y u t kinh t vĩ mơ bi n đ ng th trư ng ch ng khoán Vi t Nam” r t quan tr ng ph xem xét ñưa sách cho qu c gia; nh ng nhà đ u tư s có nh ng quy t ñ nh h p lý kinh doanh ñ u tư c phi u ð ñ t ñư c m c tiêu v%a nêu, ph n ti p theo s trình bày s lý thuy t c a v n ñ nghiên c u K ñ n ph n mô t v phương pháp nghiên c u K t qu ki m nghi m mơ hình s đư c trình bày sau Cu i ph n bình lu#n v k t qu ph n k t lu#n c a nghiên c u CƠ S LÝ THUY T 2.1 Ch9 s giá ch ng khoán Ch s th trư ng ch ng khoán m t giá tr th ng kê ph n ánh tình hình c a th trư ng c phi u Nó đư c t ng h p t% danh m c c phi u theo phương pháp tính nh t đ nh Thơng thư ng, danh m c s bao g m c phi u có nh ng ñi m chung niêm y t t i m t s giao d ch ch ng khốn, ngành hay m c v n hóa th trư ng Theo Nguy-n Minh Ki u Bùi Kim Y n (2009): “Ch s giá ch ng khoán ch báo giá c phi u ph n ánh xu hư ng phát tri n c a th trư ng c phi u, th hi n xu hư ng thay ñ i c a giá c phi u tình hình giao d ch th trư ng” Các ch s giá ch ng khốn có th s giao d ch ch ng khốn đ nh (ví d VN-Index), có th hãng thơng tin (ví d Nikkei 225) hay m t th ch tài đ nh (ví d Hang Seng Index) Ch s giá ch ng khốn đư c theo dõi ch)t ch ñư c nhà kinh t h c quan tâm có m i liên quan ch)t ch đ n tình hình kinh t , tr , xã h i c a m t qu c gia th gi i M1i th trư ng ch ng khốn đ u cơng b m t ho)c m t vài ch s giá ch ng khốn, có th ch s cho t t c c phi u th trư ng c a m t qu c gia, ch s giá Hang Seng c a H ng Kông, ch s giá c phi u t ng h p c a Hàn Qu c (KOSPI); có th ch s cho t%ng ngành, nhóm ngành, ch s giá c phi u ngành công nghi p c a M" (DJIA) (Nguy-n Minh Ki u Bùi Kim Y n, 2009) Bi n ñ ng th trư ng ch ng khốn Bi n đ ng (Volatility) m t thư c ño cho th y khuynh hư ng c a m t th trư ng ho)c m t ch ng khoán s tăng giá hay r t giá m t #" kho ng th i gian Bi n đ ng có th quan sát b ng cách nhìn vào nh ng thay đ i q kh c a giá c phi u (Krainer, 2002) Ch s giá ch ng khốn có th đư c xem n n t ng thư c ño s bi n ñ ng b n cho th trư ng ch ng khoán T i M", ch s giá ch ng khốn S&P 500 thư ng đư c s d ng ñánh giá s bi n ñ ng th trư ng ch ng khốn m c đ bao ph r ng rãi c a M)c dù ch t#p trung vào cơng ty có m c ñ v n hóa l n, v i ñ bao quát kho ng 75% ch ng khoán M", ch s tr thành đ i di n thích h p cho toàn b n n kinh t M" Hay ch s FTSE100 ñư c xem phong vũ bi u c a n n kinh t Anh ch s c phi u hàng ñ u châu Âu 2.2 Bi n ñ ng th trư%ng ch ng khốn Bi n đ ng (Volatility) m t thư c ño cho th y khuynh hư ng c a m t th trư ng ho)c m t ch ng khoán s tăng giá hay r t giá m t kho ng th i gian Bi n ñ ng có th quan sát b ng cách nhìn vào nh ng thay ñ i kh c a giá c phi u (Krainer, 2002) Ch s giá ch ng khốn có th đư c xem n n t ng thư c ño s bi n ñ ng b n cho th trư ng ch ng khoán T i M", ch s giá ch ng khoán S&P 500 thư ng ñư c s d ng ñánh giá s bi n ñ ng th trư ng ch ng khốn m c đ bao ph r ng rãi c a M)c dù ch t#p trung vào cơng ty có m c đ v n hóa l n, v i ñ bao quát kho ng 75% ch ng khốn M", ch s tr thành đ i di n thích h p cho tồn b n n kinh t M" Hay ch s FTSE100 ñư c xem phong vũ bi u c a n n kinh t Anh ch s c phi u hàng ñ u châu Âu 2.3 Quan h' gi:a y u t kinh t vĩ mô bi n đ ng th trư%ng ch ng khốn 2.3.1 L m phát th trư ng ch ng khoán L m phát s m t giá c a ñ ng ti n, làm thay ñ i hành vi tiêu dùng ñ u tư c a dân cư L m phát thư ng ñư c ño qua ch s giá tiêu dùng ## Kinh nghi m t% nư c phát tri n cho th y l m phát th trư ng ch ng khốn có m i liên h ngh ch chi u, b i l xu hư ng c a l m phát xác ñ nh tính ch t tăng trư ng L m phát tăng cao d u hi u cho th y n n kinh t nóng, báo hi u s tăng trư ng b n v ng, th trư ng ch ng khoán chi c nhi t k ño s c kh!e n n kinh t Khi l m phát tăng cao, ti n m t giá, ngư i dân không mu n gi ti n m)t ho)c g i ti n ngân hàng mà chuy n sang n*m gi vàng, b t ñ ng s n, ngo i t m nh n m t lư ng v n nhàn r1i ñáng k c a xã h i n m im dư i d ng tài s n ch t Thi u v n đ u tư, khơng tích lũy ñ m r ng s n xu t, s tăng trư ng c a doanh nghi p nói riêng c n n kinh t nói chung s ch#m l i L m phát tăng cao nh hư ng tr c ti p t i doanh nghi p: dù ho t đ ng kinh doanh v'n có lãi, chia c t c m c cao t l c t c khó g i h p d'n l m phát cao ði u n đ u tư ch ng khốn khơng cịn kênh sinh l i Leeb Conrad (1996) ñã th ng kê t l l m phát, t l tăng trư ng c a th trư ng ch ng khoán M" giai ño n t% năm 1929 ñ n năm 1981 nêu m i liên h : “L m phát tăng cao k( thù c a th trư ng c phi u” K t qu hoàn toàn phù h p v i b ng ch ng nghiên c u th c nghi m c a Gan, Lee Zhang (2006); Jiranyakul (2009) 2.3.2 Cung ti n th trư ng ch ng khoán Quan h b n gi a lư ng cung ti n th trư ng ch ng khoán rõ ràng chi u đư c th hi n thơng qua sách ti n t Chính sách ti n t m r ng: N u lư ng cung ti n m r ng s d'n ñ n m t s gia tăng tiêu dùng hàng hóa làm gia tăng vi c s d ng tài s n tài mà ch ng khốn m t s Khi lư ng cung ti n tăng, kho n vư t tr i s nh hư ng đ n th trư ng ch ng khốn m nh tác đ ng c a sách ti n t tương ñ i nhanh tr c ti p Chính sách m r ng ti n t làm gi m lãi su t c a n n kinh t , làm gi m lãi su t chi t kh u c a ch ng khốn qua làm tăng giá kỳ v ng tăng thu nh#p Chính sách ti n t th*t ch)t: Lãi su t cao nh hư ng c a sách ti n t th*t ch)t thư ng có tác đ ng x u cho th trư ng ch ng khoán Lý do: th nh t, làm gi m giá c a ch ng khoán làm tăng lãi su t chi t kh u mơ hình đ nh giá; th hai, làm cho ch ng khoán thu nh#p c ñ nh tr thành m t l a ch n h p d'n làm gi m kho n vào c phi u; th ba, làm gi m xu hư ng vay mư n ñ ñ u tư vào ch ng khoán; cu i cùng, làm tăng chi phí v#n hành doanh nghi p nh hư ng đ n l i nhu#n cơng ty Nghiên c u c a Friedman Schwartz (1963) ñã ñưa l i gi i thích ñ u tiên v m i quan h gi a lư ng cung ti n thu nh#p ch ng khốn, theo m t s gia tăng cung ti n s làm gia tăng kho n tín d ng cho nhà ñ u tư c phi u d'n ñ n giá ch ng khoán cao Jiranyakul (2009), Mukherjee Naka (1995), Kwon Shin (1999), Sellin (2001) cho th y r ng m t cú s c cung ti n tích c c s d'n đ n m t s gia tăng giá c phi u H cho r ng m t s thay ñ i cung ti n s cung c p thông tin cho nhu c u v ti n N u cung ti n tăng, có nghĩa nhu c u v ti n t tăng, d'n đ n tín hi u tăng cho ho t ñ ng kinh t Ho t đ ng kinh t cao có nghĩa dịng ti n cao, d'n đ n giá ch ng ch ng khoán tăng, nghĩa cung ti n tăng lên s d'n ñ n s tăng trư ng phát tri n n ñ nh cho th trư ng ch ng khoán 2.3.3 T giá h i đối th trư ng ch ng khốn M i quan h gi a t giá h i ñoái thu nh#p t% ch ng khoán ñư c r t nhi u nhà nghiên c u nghiên c u gi i thích, nhiên k t qu c a nh ng nghiên c u v'n không th ng nh t ñư c chi u nh hư ng c a t giá lên giá ch ng khoán Gan, Lee Zhang (2006), Narayan, P.K Narayan, S (2010) Solnick (1987) cho th y m i quan h gi a t giá h i đối giá ch ng khốn đ ng bi n Tuy nhiên, nghiên c u c a Ajayi Mougoue (1996) cho th y r ng m t giá ñ ng ti n l i tác ñ ng ngh ch c ng*n h n dài h n ñ i v i th trư ng ch ng khốn M)t khác, có nh ng nghiên c u kh/ng đ nh t giá khơng có quan h v i giá ch ng khốn: Abdalla Murinde (1997) xem xét giá ch ng khoán tương tác v i t giá h i đối qu c gia k t lu#n r ng t giá h i đối làm cho giá ch ng khốn thay ñ i =n ð , Pakistan Hàn Qu c Tuy nhiên, h khơng tìm th y b t kì m i liên h gi a giá ch ng khốn t giá h i đối Philippines V m)t lý thuy t có cách ti p c#n m i quan h gi a t giá h i đối giá ch ng khoán: ð u tiên, theo cách ti p c#n c a Dornbusch Fisher (1980) cho th y m i quan h chi u gi a giá ch ng khốn t giá Hai ơng lý lu#n: m t ñ ng ti n nư c ñư c ñ nh giá th p s làm cho nh ng doanh nghi p nư c tăng tính c nh tranh hơn, k t qu làm gia tăng ho t ñ ng xu t kh&u c a h ði u làm cho giá c phi u c a nh ng doanh nghi p tăng lên Tuy nhiên, k t qu s hoàn toàn ngư c l i n u nh ng doanh nghi p s d ng nhi u chi phí nh#p kh&u cho đ u vào s n ph&m c a h S gia tăng chi phí s n ph&m ñ ng ti n nư c đư c đ nh giá th p có th làm cho doanh thu l i nhu#n c a h gi m, ñi u s làm cho giá c phi u c a nh ng doanh nghi p gi m M t cách ti p c#n khác b ng mơ hình cân b ng danh m c ñ u tư v t giá, Branson (1983) ñã ch ng minh r ng: quan h gi a t giá giá c phi u ngư c chi u, nguyên nhân t o k t qu có th đư c gi i thích t% chi u tác ñ ng c a giá c phi u lên t giá Trong mơ hình này, nh ng nhà đ u tư cá nhân n*m gi nh ng tài s n nư c tài s n nư c (bao g m c #$ ti n t danh m c ñ u tư c a h ) ; đây, t giá hối đ i gi m t vai trị u ch nh cân b ng cung c u tài s n M t nh ng nhà ñ u tư cá nhân mu n mua nhi u tài s n nư c h s bán b t nh ng tài s n nư c mà hi n t i h p d'n h , ñi u s d'n ñ n ñ ng ti n nư c ñư c ñ nh giá cao hay t giá gi m (vì t giá đư c xác đ nh giá c a m t ñơn v ngo i t ñư c tính theo giá c a m t ñ ng ti n khác – nư c), v#y m i quan h c a giá ch ng khoán t giá ngư c chi u S tăng lên v giá c a nh ng tài s n nư c làm cho nh ng nhà ñ u tư gia tăng nhu c u c a h v ti n t , ñi u l i làm cho lãi su t gia tăng M t ho t ñ ng khác làm cho m i quan h gi a giá ch ng khoán t giá ngư c chi u có s gia tăng ñ u tư kh i ñ u tư nư c vào tài s n nư c làm gia tăng giá ch ng khoán ði u nguyên nhân c a s ñánh giá cao ñ ng ti n nư c Khi ti p c#n t m t tài s n (giá c a m t ñơn v ngo i t ) th trư ng tài s n, Gavin (1989) mơ hình ti n t kh/ng đ nh t giá giá c phi u có m i quan h y u ho)c hồn tồn khơng có quan h Gi ng giá c a nh ng tài s n khác, t giá ñư c xác ñ nh b i t giá tương lai kỳ v ng B t kỳ y u t nh hư ng ñ n giá tr tương lai c a t giá s nh hư ng đ n t giá hi n t i Nh ng y u t gây nên s thay đ i t giá có th khác bi t v i nh ng y u t gây nên s thay ñ i giá c phi u, nh ng trư ng h p s không t n t i quan h gi a nh ng tài s n Khi có m t vài y u t nh hư ng ñ n c giá c phi u t giá, hy v ng r ng có s liên h gi a hai bi n S không liên h x y khi: ñ ng ti n nư c ñư c ñ nh giá th p ñ nâng cao giá tr c a nh ng doanh nghi p xu t kh&u hàng hóa, n u nh ng doanh nghi p nh#p kh&u nhi u chi phí cho đ u vào nư c ngồi giá c phi u có th s khơng tăng chi phí cho s n ph&m c a doanh nghi p s tăng làm cho doanh $ nghi p gi m tính c nh tranh M)t khác, nh ng doanh nghi p không xu t kh&u nh ng s n ph&m c a h ñ n qu c gia khác l i nh#p kh&u ngun li u thơ có th giá c phi u c a chúng s gi m ñ ng ti n nư c ñư c ñ nh giá th p có th nguyên nhân làm cho doanh thu ho)c l i nhu#n c a h gi m Tóm l i: m i quan h gi a t giá v i ch s giá ch ng khoán m t câu h!i th c nghi m, nh ng nghiên c u th c nghi m th trư ng khác s cho nh ng k t qu khác (có m i quan h chi u, ngư c chi u hay th#m chí khơng có m i liên h ràng bu c gi a th trư ng ch ng khoán t giá) 2.3.4 Giá vàng th trư ng ch ng khoán Vàng khác v i tài s n khác b i ti m đ i v i vàng tính kho n cao ph n ng v i nh ng thay ñ i giá S bi n ñ ng c a giá vàng nh hư ng ñ n ph n l n n n kinh t th gi i có th trư ng ch ng khốn Các nhà đ u tư có thói quen s d ng chi n lư c qu n tr r i ro ñơn gi n ña d ng hóa danh m c đ u tư c a h hàng hóa có c đ u tư vàng ho)c d u hai kho n đ u tư thư ng có m i quan h ngh ch ñ o v i xu hu ng c a th trư ng ch ng khoán Garefalakis, Dimitras, Koemtzopoulos Spinthiropoulos (2011) cho th y r ng: s bi n ñ ng c a giá vàng nh hư ng tiêu c c ñ i v i l i nhu#n ñ u tư th trư ng ch ng khoán Hong Kong N1i s hãi c a ngư i M" ñư c ño b ng ch s bi n ñ ng c a th trư ng (VIX - Volatility Index) Vàng ch s bi n ñ ng c a th trư ng có quan h nhân qu theo chi u giá vàng tăng đ h1n lo n c a n n kinh t tăng (vàng tăng VIX tăng) Khi giá vàng bi n đ ng tăng u có nghĩa th trư ng ñang ho ng lo n t% làm gi m ni m tin c a nhà ñ u tư Các nhà ñ u tư thư ng ñ u tư vàng, c tr c ti p gián ti p đ phịng ng%a r i ro Tóm l i có th th y r ng giá vàng l ch s thư ng ñư c xem “nơi tránh bão” giúp tránh thi t h i x y th i kỳ l m phát, b t n xã h i, chi n tranh - th i kỳ mà giá c phi u luôn s t gi m Trong cu c kh ng ho ng th này, giá vàng tăng m nh giá ch ng khoán s t gi m, m)c dù m c ñ tác ñ ng m nh y u có th khác đ i v i t%ng n n kinh t TH+ TRƯ;NG CH NG KHOÁN VI T NAM Th trư ng v n c a Vi t Nam m i b*t ñ u phát tri n 10 năm, m t kho ng th i gian r t ng*n so v i th trư ng ch ng khoán c a nư c th gi i Tuy nhiên c n ph i ghi nh#n s phát tri n m nh m c a th trư ng ch ng khoán Vi t Nam th i gian qua v i h t nhân ñư c xây d ng HOSE HNX, h1 tr b i trung tâm Lưu ký Ch ng khoán Vi t Nam cho toán, bù tr% giao d ch ch ng khoán Th trư ng ch ng khốn Vi t Nam chuy n bi n ñáng k t% năm 2000, ñư c ñánh d u b ng vi c ñưa vào v#n hành Trung tâm giao d ch ch ng khoán Thành ph H Chí Minh ngày 20/07/2000 (nay S giao d ch ch ng khốn thành ph H Chí Minh – HOSE) th c hi n phiên giao d ch ñ u tiên vào ngày 28/07/2000 ; th i ñi m lúc b y gi , ch s VN-Index m m c 100 ñi m v i hai lo i c phi u ñư c niêm y t (REE SAM) v i s v n 270 t ñ ng B ng 1: Mô t bi Tên y u t vĩ mơ m t s trái phi u Chính ph đư c niêm y t giao d ch (S giao d ch ch ng khoán thành ph H Chí Minh, truy c#p ngày 24/9/2012) Trung tâm Giao d ch ch ng khoán Hà N i S giao d ch ch ng khoán Hà N i (Hanoi Stock Exchange – HNX) th c chào ñ i vào ngày 8/3/2005 Khác v i S giao d ch ch ng khoán thành ph H Chí Minh (v n nơi niêm y t giao d ch ch ng khốn c a cơng ty l n), S giao d ch ch ng khoán Hà N i “sân chơi” cho doanh nghi p nh! v%a ñư c th hi n qua ch s c phi u HNX-Index Bên c nh ch s VN-Index c a HOSE HNX-Index c a HNX, th trư ng ch ng khốn Vi t Nam cịn có thêm ch s dành riêng cho th trư ng giao d ch cơng ty đ i chúng chưa niêm y t (th trư ng UPCoM) ð n h t năm 2011 có 306 cơng ty đư c niêm y t c phi u t i HOSE 393 cơng ty đư c niêm y t c phi u t i HNX Cũng ñ n h t năm 2011, c phi u c a 699 công ty ñư c niêm y t ñã ñư c giao d ch v i t ng giá tr v n hóa 535,673 t đ ng D< LI U VÀ PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN C U 4.1 D: li'u nghiên c u V i t ng s y u t kinh t vĩ mơ ch s VN-Index đư c s d ng phân tích ð nh nghĩa bi n s đư c mơ t B ng n s kinh t vĩ mô Ký hi'u ð nh nghĩa Ch s VN-Index VNI Ch s VN-Index ch s đóng c a ngày cu i tháng L m phát CPI Ch s giá tiêu dùng (hàng tháng) T giá h i đối EX T giá h i đối t giá VND/USD ngày cu i tháng Cung ti n M2 Giá vàng nư c M2 DGP Lư ng cung ti n ñư c ch n cung ti n M2 Giá vàng nư c giá vàng (giá bán) ngày cu i tháng Các bi n s kinh t vĩ mô ñư c th ng kê thư ng xuyên hàng tháng t% tháng 1/2004 ñ n 12/2011 t% s li u th ng kê tài (IFS) c a Qu" Ti n t Qu c t ngo i tr% ch s VN-Index, giá vàng nư c, nh ng d li u ñư c thu th#p t% S giao d ch ch ng khốn Tp.H Chí $ Minh (HoSE) Báo cáo thư ng niên c a Ngân hàng Nhà nư c Vi t Nam Lý l a ch n d li u hàng tháng h u h t bi n s kinh t vĩ mô c a Vi t Nam có th thu th#p đư c hàng tháng Nh ng bi n ñư c s d ng dư i d ng Logarith t nhiên (LVNI, LCPI, LEX, LM2 LDGP) Vi c chuy n ñ i d li u g c sang Logarith cho bi n nh m làm gi m b t ñ phân tán cao có m t s quan sát có giá tr b t thư ng c a d li u g c vi c dùng d li u dư i d ng Logarith ñ thu#n l i vi c nh#n d ng phân tích d li u 4.2 Phương pháp nghiên c u K T QU NGHIÊN C U 5.1 Ki m ñ nh nghi'm đơn v b c tích h)p Phương pháp ki m ñ nh ADF (Augemented Dickey-Fuller test) ñư c s d ng đ tìm trình tr ng t n t i nghi m ñơn v (a Unit Root Test) t t c d li u c a bi n T% k t qu ki m ñ nh b ng cho th y r ng chu1i d li u ban ñ u ( m c level) khơng d%ng (hay có nghi m đơn v ) V i m c ý nghĩa 5%, chu1i d li u bi n ñ u d%ng m c sai phân b#c Như v#y, b#c tích h p c a t t c bi n hay I(1) Bư c ti p theo c a nghiên c u ki m đ nh đ ng tích h p c a Johansen ñ xác ñ nh gi a bi n có m i quan h đ ng tích h p s cho vi c xác l#p m i quan h dài h n Phương pháp ñư c s d ng nghiên c u ñ nh lư ng V i d li u chu1i th i gian theo tháng (t% tháng năm 2004 ñ n tháng 12 năm 2011) nên B ng 2: K t qu ki m ñ nh nghi m ñơn v có t t c 96 quan sát cho m1i bi n nghiên c u Trên s d li u chu1i th i gian, nghiên Bi n s Ki m ñ nh nghi m ñơn v c u s d ng phương pháp ki m ñ nh DF b sung kinh t vĩ mô M c ý nghĩa Sai phân b#c ADF (Augemented Dickey-Fuller test) ñ xác LVNI -1.840462 -6.787059* đ nh tính d%ng, ki m ñ nh ñ ng tích h p LCPI 0.812467 -5.249319* (Cointegrated Test) b ng phương pháp c a LEX 1.106457 -10.03810* Johansen Juselius đ xem xét có t n t i m i LM2 -1.723396 -7.764643* quan h dài h n gi a bi n ñang nghiên LDGP 0.389024 -9.058656* c u Khi chu1i d li u khơng d%ng (nonGhi chú: * có ý nghĩa m c 5% stationary) t n t i m i quan h đ ng tích h p Ngu$n: K t qu t% ph(n m m Eview 7.0 phương pháp h i quy đ ng tích h p 5.2 Ki m đ nh đ(ng tích h)p (cointegration regression) b ng k" thu#t bình phương bé nh t đư c hi u ch nh hoàn toàn K t qu b ng b ng cho th y c (Fully Modified Least Squares – FMOLS) s hai ki m ñ nh mà Johansen Juselius (1990) ñư c áp d ng ñ xác ñ nh m i quan h dài ñưa ki m ñ nh v t ma tr#n (trace) ki m h n; ki m ñ nh nhân qu Granger (Grangerñ nh giá tr riêng c c ñ i c a ma tr#n (MaxCausality Test) ñ xác ñ nh m c ñ nh hư ng eigenvalue) ñ u kh/ng ñ nh t n t i nh t m t c a bi n ng*n h n; mơ véctơ đ ng tích h p m c ý nghĩa 5% ði u hình hi u ch nh sai s (Error Correction Model – ch ng minh r ng có m t m i quan h dài h n ECM) s giúp theo dõi q trình u ch nh c a m nh (đ ng tích h p) gi a bi n nghiên c u th trư ng ch ng khoán Vi t Nam t% tr ng thái ng*n h n hư ng t i cân b ng dài h n B ng 3: K t qu ki m đ nh đ ng tích b ng ki m ñ nh v t ma tr#n $ Gi thi t Giá tr riêng c a Giá tr th ng kê v t Giá tr t i h n H0 ma tr#n Eigenvalue c a ma tr#n Trace α = 5% Prob R = 0* 0.322117 73.66707 69.81889 0.0239 R≤1 0.189498 38.67677 47.85613 0.2733 R≤2 0.138486 19.76762 29.79707 0.4387 R≤3 0.048844 6.351880 15.49471 0.6539 R≤4 0.020291 1.844940 3.841466 0.1744 Ghi chú: * Bi"u th bác b gi thi t H0 m c ý nghĩa 5% Ngu$n: K t qu t% ph(n m m Eview 7.0 B ng 4: K t qu ki m đ nh đ ng tích h p b ng ki m ñ nh giá tr riêng c c ñ i Gi thi t Giá tr riêng c a Giá tr riêng c c ñ i c a Giá tr t i h n H0 ma tr#n Eigenvalue ma tr#n Max-Eigen α = 5% R = 0* 0.322117 34.99030 33.87687 0.0367 R≤1 0.189498 18.90915 27.58434 0.4215 R≤2 0.138486 13.41574 21.13162 0.4147 R≤3 0.048844 4.506940 14.26460 0.8023 R≤4 0.020291 1.844940 3.841466 0.1744 Prob Ghi chú: * Bi"u th bác b gi thi t H0 m c ý nghĩa 5% Ngu$n: K t qu t% ph(n m m Eview 7.0 5.3 L a ch n ñ tr= t i ưu tiêu chu&n thông tin Akaike (Akaike Information Criterion – AIC), tiêu chu&n thông tin Schwarz (Schwarz information criterion – SC) tiêu chu&n thông tin Hannan-Quinn: (Hannan-Quinn information criterion – HQ) ñ l a ch n ñ tr- t i ưu cho mơ hình Vi c l a ch n đ tr- t i ưu cho mơ hình s ñư c th c hi n b ng cách ng d ng mơ hình VAR cho chu1i d li u ban ñ u c a bi n v i đ tr- t i đa Mơ hình VAR s t ñ ng l a ch n ñ tr- t i ưu d a tiêu chu&n: B ng 5: K t qu l a ch n ñ tr- t i ưu ð tr- Tiêu chu&n thông tin Tiêu chu&n thông tin Tiêu chu&n thông tin (Lags) Akaike Schwarz Hannan-Quinn -7.221885 -7.083926 -7.166227 -22.93106 -22.10330* -22.59711* -23.15035* -21.63280 -22.53811 -23.00945 -20.80210 -22.11892 -22.82806 -19.93091 -21.65924 -22.63360 -19.04666 -21.18649 Ghi chú: * ñ tr* ñư c l a ch n theo tiêu chu n Ngu$n: K t qu t% ph(n m m Eview 7.0 ð tr- t i ưu ñư c xác ñ nh d a vào k t qu phù h p v i nhi u tiêu chu&n nh t Tiêu chu&n thông tin Schwarz tiêu chu&n thông tin Hannan-Quinn ñ ngh l a ch n ñ tr- t i đa c a mơ hình 1, t c giá tr c a bi n $ hi n t i s ch u tác ñ ng c a giá tr c a bi n tr- theo tháng m t tháng trư c 5.4 Mơ hình h(i quy đ(ng tích h)p c a Khi quan sát dài h n s th y bi n có xu hư ng bi n đ ng hay không lo i b! tác nhân t c th i, ng'u nhiên ng*n h n, bi n thiên ng*n h n V i k t qu c lư ng FMOLS, có mơ hình nh hư ng c a LCPI, LEX, LM2 LDGP lên LVNI dài h n Nghiên c u m i quan h dài h n gi a bi n nh*m m c đích cho th y r ng bi n quan sát dài h n s dao ñ ng theo quan h cung c u có xu hư ng xoay quanh giá tr th c B ng 6: K t qu c lư ng mơ hình h i quy đ ng tích h p LVNI = 43.82618 [2.594126]* Ghi chú: ** có ý nghĩa – 6.947153LCPI – 1.954762LEX [-5.964091]** m c 1%; * có ý nghĩa [-1.183758] [3.802972]** + 1.539681LDGP (1) [2.264343]* m c 5% Nghiên c u s d ng giá tr p-value ñ ki m ñ nh xem bi n đ c l#p có th c s nh hư ng ñ n bi n ph thu c dài h n hay không V i k t qu cho th y h s c a bi n LCPI, LM2 LDGP có ý nghĩa th ng kê lo i b! bi n LEX T% k t qu mơ hình h i quy đ ng tích h p, ta th y: - L m phát (LCPI): h s h i quy c a bi n l m phát âm cho th y k t qu phù h p v i gi thuy t nghiên c u C th ta th y thay ñ i c a ch s giá ch ng khoán v i l m phát tương ñ i cao (6.947153), nghĩa n u l m phát tăng 1% làm cho ch s giá ch ng khoán gi m kho ng 6,95% ði u ph n ánh ñúng th c tr ng c a th trư ng ch ng khoán Vi t Nam th i gian qua, l m phát tăng cao làm cho ñ ng ti n m t giá s t o xu hư ng ngư i dân h n ch n*m gi a ti n m)t ho)c h n ch g i ti n vào t ch c tín d ng (lãi su t ti n g i ngân hàng có th th p t l l m phát) mà chuy n sang ñ u tư vào tài s n mang tính an tồn cao đ u tư b t ñ ng s n, ñ u tư vào ngo i t m nh hay n*m gi vàng,… Ngoài ra, l m phát tăng cao kéo theo lãi su t ti n g i ngân hàng tăng d'n ñ n nhà đ u tư ch ng khốn mong mu n m t t su t l i nhu#n yêu c u mơ hình đ nh giá ch ng khoán ph i cao hơn; t c ch ch p nh#n mua giá ch ng khoán gi m b t $% + 2.046576LM2 - Lư ng cung ti n (LM2) có quan h chi u v i ch s ch ng khoán dài h n, lư ng cung ti n M2 tăng 1% d'n ñ n ch s giá ch ng khoán tăng lên kho ng 2,05% (h s h i quy c a bi n cung ti n dương cho th y k t qu phù h p v i gi thuy t nghiên c u) M2 gia tăng th hi n s m r ng v sách ti n t nên ngu n cung ti n th trư ng gia tăng C doanh nghi p nhà ñ u tư có nhi u h i ti p c#n v n Doanh nghi p d- dàng vay v n ñ m r ng ho t ñ ng kinh doanh nên kh tăng thu nh#p tăng lên Nhà ñ u tư có thêm ngu n v n đ đ u tư nên c u v ch ng khoán s tăng M)t khác lư ng cung ti n M2 tăng hàm ý lãi su t th trư ng ti n t s gi m theo ngun t*c bình thơng gi a th trư ng ti n t th trư ng v n lư ng ti n nhàn r1i s d ch chuy n t% th trư ng ti n t sang th trư ng ch ng khốn đ hư ng m c sinh l i cao - Giá vàng nư c (LDGP): m c ý nghĩa th ng kê 5%, h s h i quy c a bi n giá vàng nư c có nh hư ng dương đ n ch s giá ch ng khoán K t qu dài h n, tác ñ ng c a bi n giá vàng nư c mơ hình l i khác so v i gi thuy t nghiên c u Khi giá vàng nư c tăng 1% ch s giá ch ng khoán tăng lên kho ng 1,54%, k t qu ngư c v i gi thuy t nghiên c u nghiên c u nư c nghiên c u c a Garefalakis ctg (2011) t i th trư ng ch ng khoán Hong Kong; l i có nh t, ti p theo y u t lư ng cung ti n M2 (x p k t qu v i nghiên c u c a Huỳnh Thanh x 2,05%) Giá vàng nư c có nh hư ng Bình Nguy-n Minh Hà (2012) v th trư ng nh! nh t (x p x 1,54%) Hai y u t cung ti n M2 ch ng khốn Vi t Nam, là: giá vàng th gi i có tác đ ng chi u lên ch s giá ch ng giá vàng nư c có m i quan h khốn Các nư c châu Á có Vi t Nam chi u lên ch s giá ch ng khốn v'n có thói quen xem vàng m t tài s n, m t 5.5 Mơ hình hi'u ch9nh sai s ngu n v n d tr s d ng vàng M i quan h ng*n h n c a mơ hình ph n l n giao d ch mua bán b t đ ng s n xét đ n tính ch t nh t th i c a th i ñi m ñang ho)c s d ng vàng làm ñ trang s c ñã ăn sâu nghiên c u xem xét ñ n ñ bi n ñ ng c a ch vào l i s ng c a ngư i Vi t Nam, n cho c u s giá ch ng khoán qua t%ng tháng (bi n thiên v vàng tăng theo t c ñ tăng trư ng kinh t theo tháng) ch u nh hư ng b i bi n thiên c a kh tích lũy c a ngư i dân Như v#y, y u t kinh t vĩ mơ (bi n đ c l#p) vàng v'n m t m t tài s n danh m c ñ u b n thân bi n ch s giá ch ng khoán tư c a nhà ñ u tư v i lo i tài s n khác Sau ñã xác đ nh k t qu có t n t i ñ ng s bi n ñ ng hư ng v i ch s giá ch ng tích h p gi a bi n ñang nghiên c u ECM khốn m t k t qu khác bi t so v i k t ñư c áp d ng ñ xem xét m i quan h ng*n qu th c nghi m c a nghiên c u nư c h n gi a bi n LVNI, LCPI, LEX, LM2 khác nh ng nét riêng v phong t c, ñ)c thù LDGP n n kinh t , ch ñ tr Vi t Nam,… Do sai phân b#c c a bi n chu1i d%ng - K t qu c lư ng cho th y: y u t t có đ tr- m t tháng tác đ ng nên nghiên giá khơng có nh hư ng ñ n ch s giá ch ng c u có th s d ng k" thu#t OLS, thêm ph n dư khoán th trư ng ch ng khốn Vi t Nam có đ tr- t-1 đư c đưa vào mơ hình nh m Như v#y, dài h n y u t l m phát có m i b o đ m quan h quan h dài h n ñư c th!a mãn quan h ngư c chi u ñ n ch s ch ng khoán Vi t Nam (x p x 6,95%) v i m c ñ ng m nh B ng 7: K t qu c lư ng mơ hình hi u ch nh sai s Bi n ph thu c: DLVNI Bi n s H' s h(i quy Sai s chu*n Th ng kê t C 0.003144 0.026941 0.116695 P-value 0.9074 ∆LVNIt-1 0.358497 0.098402 3.643169 0.0005* ∆LCPI -2.002082 1.521848 -1.315559 0.1919 ∆LCPIt-1 0.368919 1.528964 0.241287 0.8099 ∆LEX -1.631143 0.939868 -1.735503 0.0864** ∆LEXt-1 0.644579 0.949628 0.678770 0.4992 ∆LM2 0.709442 0.671084 1.057159 0.2935 ∆LM2t-1 0.316420 0.669094 0.472909 0.6375 0.9329 ∆LDGP -0.021967 0.259964 -0.084499 ∆LDGPt-1 -0.231048 0.264443 -0.873715 0.3848 ECTt-1 -0.130426 0.043121 -3.024689 0.0033* Ghi chú: * có ý nghĩa 1%, ** có ý nghĩa 10% Ngu$n: K t qu t% ph(n m m Eview 7.0 $! D a vào b ng 7, h h i quy s có ý nghĩa th ng kê m c 1% ñư c ch n LVNIt-1 ECTt-1; ∆LEX có ý nghĩa th ng kê m c 10% Trong ng*n h n, k t qu nghiên c u cho th y m i quan h gi a y u t kinh t vĩ mơ bi n đ ng ch s giá ch ng khoán sau: - ∆LVNIt-1: v i m c ý nghĩa 1%, h s bi n thiên m t tháng giao d ch trư c c a ch s giá ch ng khốn có m i quan h chi u v i bi n thiên ch s giá ch ng khoán hi n t i v i m c đ tác đ ng khơng l n Bi n thiên c a ch s giá ch ng khốn tháng trư c tăng 1% bi n thiên ch s giá ch ng khoán hi n t i tăng kho ng 0,36% - ∆LEX: m c ý nghĩa 10%, bi n thiên c a t giá h i đối có m i quan h ngư c chi u v i bi n thiên ch s giá ch ng khoán hi n t i Bi n thiên t giá h i đối tăng 1% bi n thiên ch s giá ch ng khoán hi n t i gi m kho ng 1,63% Ki m ñ nh nhân qu Granger cho th y s bi n ñ ng th trư ng ch ng khoán y u t t giá gây T giá bi n ñ ng theo hư ng ñ ng Vi t Nam gi m giá có th t o nh ng hồi nghi v sách n đ nh t giá c a Ngân hàng Nhà nư c, nhà ñ u tư nư c s lo ng i nhi u v nh ng b t n kinh t vĩ mơ, nh t đ i v i kho n ñ u tư trung dài h n ðơn gi n b i v trí c a m t nhà ñ u tư, h s ph i tính đ n c th i m rút v n kh!i Vi t Nam đ hồn t t t%ng chu kỳ đ u tư Khi đó, n u VND b gi m giá h nh ng ngư i ch u thi t h i Ngoài ra, vi c phá giá ñ ng n i t s có áp l c l n lên l m phát, vi c tăng t giá làm gia tăng chi phí c a nhà s n xu t Giá hàng hoá nh#p kh&u xăng d u, phân bón, dư c ph&m s tăng m nh s làm h u h t hàng hố đ n tay ngư i tiêu dùng b tăng theo Ch s giá tiêu dùng v#y s gia tăng - ECTt-1= – 0.130426: có nghĩa giá tr bi n thiên c a ch s ch ng khoán (∆LVNI) b kh ñi kho ng 0,130426; ñây m c chênh l ch $ gi a bi n thiên ng*n h n dài h n Chúng ta th y r ng h s c lư ng c a ECT ñ tr- t-1 ng*n h n có d u âm có ý nghĩa th ng kê m c 1% H s ñi u ch nh m t cân b ng c a ECTt-1 ñã ñ m b o r ng nghiên c u có t n t i quan h đ ng tích h p tìm ph n trư c theo gi thuy t c a Engle Granger (1987) ð ng th i, h s c a ECTt-1 âm cho th y s ñi u ch nh bi n ch s giá ch ng khốn h s u ch nh sai s ði u ch ng t! nh ng cú s c ho)c bi n ñ ng ng*n h n s làm nh hư ng ñ n th trư ng ch ng khoán Vi t Nam m t kho ng g n tháng ñ ñi u ch nh ng*n h n ñ t ñư c ñi m cân b ng dài h n Như v#y ng*n h n, ch s giá ch ng khốn s b tác đ ng b i xu hư ng bi n ñ ng c a ch s giá ch ng khoán tháng giao d ch trư c t giá h i đối 5.6 Ki m ñ nh quan h' nhân qu Granger B ng mô t m i quan h nhân qu gi a ch s giá ch ng khoán Vi t Nam v i y u t kinh t vĩ mô v i ñ tr- m t tháng K t qu cho th y: ch s giá ch ng khốn Vi t Nam có m i quan h nhân qu m t chi u v i t giá h i đối m c ý nghĩa 10% Trong trư ng h p này, ta có bi n thiên c a t giá h i đối ngun nhân bi n thiên c a ch s giá ch ng khoán B ng 8: K t qu ki m ñ nh quan h nhân qu Granger Gi thi t H0 P-value ∆LCPI khơng có quan h nhân qu Granger v i ∆LVNI 0.1597 ∆LVNI khơng có quan h nhân qu Granger v i ∆LCPI 0.5063 ∆LEX khơng có quan h nhân qu Granger v i ∆LVNI 0.0789* ∆LVNI khơng có quan h nhân qu Granger v i ∆LEX 0.6086 ∆LM2 khơng có quan h nhân qu Granger v i ∆LVNI 0.2839 ∆LVNI khơng có quan h nhân qu Granger v i ∆LM2 0.3364 ∆LDGP khơng có quan h nhân qu Granger v i ∆LVNI 0.8468 ∆LVNI khơng có quan h nhân qu Granger v i ∆LDGP 0.5738 Ghi chú: * có ý nghĩa m c 10% Ngu$n: K t qu t% ph(n m m Eview 7.0 K T LU N VÀ G/I Ý CHÍNH SÁCH 6.1 K t lu n K t qu nghiên c u cho th y chu1i d li u ñ u d%ng sai phân b#c 1, nghĩa b#c c a bi n I(1), có nh t m t m i quan h ñ ng tích h p gi a bi n ñư c tìm th y làm s cho vi c áp d ng k" thu#t h i quy ñ ng tích h p đ xác đ nh m i quan h dài h n; ñ ng th i mơ hình hi u ch nh sai s ki m ñ nh nhân qu Granger s cho th y m i quan h gi a bi n ng*n h n Trong dài h n, k t qu nghiên c u cho th y: l m phát có m i quan h ngh ch bi n ñ n ch s giá ch ng khoán, lư ng cung ti n M2 giá vàng nư c có m i quan h chi u v i ch s giá ch ng khốn; t giá h i đối l i khơng có nh hư ng đ n ch s giá ch ng khốn Cịn ng*n h n, ch s giá ch ng khoán hi n có m i quan h v i ch s giá ch ng khoán tháng trư c v i tương quan chi u ngư c chi u v i t giá h i đối Ki m đ nh nhân qu Granger cho th y t giá h i ñoái nguyên nhân gây bi n ñ ng c a ch s giá ch ng khoán T c ñ ñi u ch nh d ki n ch r ng: th trư ng ch ng khoán Vi t Nam h i t ñ n tr ng thái cân b ng dài h n ch#m (ñi u ch nh kho ng 13,04% m1i tháng ñ ñ t đ n cân b ng dài h n) Có th nói k t qu đ t đư c c a nghiên c u hy v ng góp ph n làm phong phú s lý thuy t v m i quan h gi a y u t kinh t vĩ mơ bi n đ ng th trư ng ch ng khoán c a nh ng nư c ñang phát tri n Vi t Nam Nghiên c u ñã s d ng giá vàng nư c thay cho y u t giá vàng th gi i ñư c s d ng nghiên c u c a Huỳnh Thanh Bình Nguy-n Minh Hà (2012), đ ng th i b sung thêm y u t kinh t vĩ mô lư ng cung ti n M2 s nghiên c u c a Jiranyakul (2009) Vì th trư ng ch ng khốn Vi t Nam tương ñ i nh! so v i th trư ng t i nư c có n n kinh t phát tri n nên th trư ng ch ng khoán Vi t Nam có th r t d- b nh hư ng b i y u t kinh t vĩ mơ tồn c u ho)c y u t kinh t vĩ mơ c a nh ng đ i tác thương m i ð m r ng nghiên c u nên c n m r ng thêm bi n ñ i di n cho th trư ng ch ng khoán th gi i (như: Dow Jones Industrial Average, ShangHai Composite Index, hay Nikkei 225,…), y u t kinh t vĩ mô khác (t l th t nghi p, s n lư ng công nghi p, giá xăng d u bán l( nư c,…), ñ ng th i b sung thêm bi n s vi mô c a doanh nghi p Bên c nh tìm hi u thêm mơ hình khác giúp gi i thích bi n đ ng th trư ng ch ng khoán t t mơ hình Fama-French, mơ hình ba nhân t m i c a Lu Zhang hay nghiên c u v tâm lý đám đơng đ đo lư ng m c đ đám đơng th trư ng ch ng khốn Vi t Nam 6.2 G)i ý sách M t mơi trư ng kinh t vĩ mơ n đ nh lành m nh m t ñi u ki n quan tr ng tiên quy t ñ th trư ng ch ng khoán v#n hành t t ð ng th i, th trư ng ch ng khoán nhanh chóng truy n cú s c t% y u t kinh t vĩ mô gây m c ñ l m phát, lư ng cung ti n, kh s n xu t c a n n kinh t , bi n ñ ng giá vàng, Khi ho ch đ nh sách có liên quan th c hi n m t cách hi u qu , trư c tiên nhà ho ch đ nh sách ph i xác ñ nh m c tiêu h p lý cam k t theo đu i m c tiêu Các quy t*c sách thư ng đư c s d ng ph bi n b i ngân hàng trung ương nư c bao g m: m c tiêu cung ti n, m c tiêu GDP danh nghĩa, m c $" tiêu l m phát quy t*c Taylor (Ph m Th Anh, 2011) Th c t Vi t Nam th i gian qua, hàng năm Ngân hàng Nhà nư c đ ng th i cơng b hai m c tiêu tăng trư ng cung ti n m c tiêu l m phát Ví d năm 2010, Ngân hàng Nhà nư c ñ ng th i ñ)t m c tiêu tăng trư ng cung ti n 20% m c tiêu l m phát 8% ðây nh ng quy t*c ch a ñ ng nhi u mâu thu'n Vi c theo ñu i tăng trư ng cung ti n m c c ñ nh s n cho sách ti n t m t tính linh ho t vi c ki m sốt l m phát Rõ ràng, khơng th ñ ng th i v%a tăng cung ti n v%a c*t gi m l m phát trư ng h p c n thi t Quan tr ng hơn, n ñ nh m c tiêu tăng trư ng cung ti n m c 20% cao m t cách b t h p lý Tr ng thái cân b ng dài h n cho bi t t c ñ tăng cung ti n ch nên dao ñ ng x p x quanh m c l m phát m c tiêu c ng v i t c ñ tăng trư ng kinh t – kho ng 15% ñ i v i Vi t Nam Vi c theo ñu i m c tiêu tăng trư ng cung ti n cao th i gian dài s d'n ñ n vi c l m phát th c t vư t xa m c m c tiêu và/ho)c gây bong bóng giá th trư ng tài s n Cu i cùng, cơng b m c tiêu quy t*c sách đ đ t đư c m c tiêu c n ph i đư c th c hi n m t cách có k lu#t Vi c th c thi m t sách nh t quán s giúp Ngân hàng Nhà nư c l y đư c lịng tin c a cơng chúng Lý thuy t kỳ v ng lý cho bi t r ng hành vi c a h gia đình doanh nghi p n n kinh t không ch d a nh ng thơng tin q kh mà cịn d a vào thơng tin v tương lai mà ch s giá ch ng khốn đư c s d ng m t ch báo hàng đ u v tình tr ng n n kinh t tương lai Khi cơng chúng tin vào nh ng cơng b sách, Ngân hàng Nhà nư c ch c n ñi u ch nh nh! đ i v i sách có th đem l i nh ng hi u qu l n The relationship between macroeconomic factors and stock market volatility: empirical evidence from the Vietnam stock market • • Nguyen Minh Kieu Nguyen Van Diep Ho Chi Minh City Open University ABSTRACT: The main target of this study is to measure the relationship of macroeconomic factors to the volatility of the stock market in $# Vietnam (through stock price VN-index) There are four factors including the consumer price index (measure of inflation), the exchange rate of USD/VND and money supply M2 Research shows that the stock price VN-Index has a positive relationship with the money supply M2 and the domestic gold price in long term On the contrary, it has a negative relationship with the inflation while it does not have any connection to the exchange rate and stock price index In short term, the current stock price index has proportional to the stock price index last month and inversely proportional to the exchange rate The estimated speed of adjustment indicates that the Vietnam stock market converges to the equilibrium about months (adjusted approximately 13.04% per month) to reach equilibrium in the long term Keywords: stock market indices, macroeconomic factors, volatility, VN-Index TÀI LI U THAM KH O [1] [2] [3] [4] [5] Abdalla, I.S.A and Murinde, V (1997), “Exchange Rate and Stock Price Interactions in Emerging Financial Markets: Evidence on India, Korea, Pakistan, and the Philippines”, Applied Financial Economics, Vol.7, pp.25-35 Ajayi, R.A and Mougoue, M (1996), “On the Dynamic Relation between Stock Prices and Exchange Rates”, The Journal of Financial Research, No.19, pp.193-207 Branson, W.H (1983), Macroeconomic Determinants of Real Exchange Risk In R.J Herring (ed) Managening Foreign Exchange Risk Chapter Cambridge Cambridge University Press Dornbusch, R and Fischer, S (1980), “Exchange Rates and the Current Account”, The American Economic Review, Vol 70, No 5, pp.960-971 Available at: http://www.jstor.org/stable/1805775 Engle, R.F and Granger, C.W.J (1987), “Co-integration and Error Correction: Representation, Estimation and Testing”, Econometrica, Vol.55(2), pp.251-76 [6] Fama, E.F (1970), “Efficient capital markets: A review of theory and empirical work”, Journal of Finance, Vol.25, pp.383417 [7] Friedman, M and Schwartz, A.J (1963), “Money and Business Cycles”, Review of Economics and Statistics, Vol.45 (1), pp.32-64 [8] Gan, C., Lee, M., Young, H.W.A and Zhang, J (2006), “Macroeconomic Variables and Stock Market Interactions: New Zealand Evidence”, Investment Management and Financial Innovations, Vol.3, Issue 4, pp.89-101 [9] Garefalakis, E.A., Dimitras, A., Koemtzopoulos, K., and Spinthiropoulos, K., (2011), “Determinant Factors of Hong Kong Stock market”, International Research Journal of Finance and Economics, Issue.62, pp.50-60 [10] Gavin, M (1988), “The Stock Market and Exchange rate Dynamic”, Journal of International Money and Finance, Vol.8 (2), pp.181-200 [11] Jiranyakul, K (2009), “Economic Forces and the Thai Stock Market, 1993-2007”, NIDA Economic Review, Vol.4, No.2, pp.112 [12] Johansen, S and Juselius, K (1990), “Maximum Likehood estimation and Inference on Co-integration with Applications to the Demand for Money”, Oxford Bullentin of Economics and Statistics, Vol.52, pp.169-210 [13] Krainer, Volatility”, J (2002), Economic “Stock Letter, Market Vol.32, $$ available on website http://www.frbsf.org/publications/economic s/letter/2002/el2002-32.html [14] Kwon, C.S and Shin, T.S (1999), “Cointegration and Causality between Macroeconomic Variables and Stock Market Returns”, Global Finance Journal, Vol.10, No.1, pp.71-81 [15] Mukherjee, T.K and Naka, A (1995), of Finance Surveys, Vol.15 (4), pp.491541 [18] Solnik, B (1987), “Using Financial Prices to Test Exchange Rate Models: A Note”, The Journal of Finance, Vol.42, pp.141149 [19] Leeb, S Conrad, R.S (1996), Xác ñ nh th i ñi"m mua bán c phi u (Tr n Tu n Th c d ch), NXB Th ng Kê “Dynamic Relations between Macroeconomic Variables and the Japanese Stock Market: An Application of a Vector Error Correction Model”, Journal of Financial Research, Vol.18, No.2, pp.223237 [20] Ph m Th Anh (2011), “L m phát [16] Narayan, K.P and Narayan, S (2010), (2012), “Tác ñ ng c a giá vàng, giá d u ch s ch ng khoán l n th gi i ñ n ch s ch ng khoán VN-index”, T p chí Nh ng v n đ Kinh t Chính tr th gi i, S (2012), Trang 67-73 “Modelling the impact of oil prices on Vietnam's stock prices”, Applied energy, Vol.87, No.1, pp.356-361 [17] Rahman, A.A., Sidek, N.Z.M and Tafri, F.H (2009), “Macroeconomic determinants of Malaysian Stock Market”, African Journal of Business Management, Vol.3 (3), pp.095-106 Sellin, Peter (2001), “Monetary Policy and the Stock Maket: Theory and Empirical Evidence”, Journal quy t*c sách ti n t ”, Bài th o lu n sách CS-05, Trung tâm Nghiên c u Kinh t Chính sách, Trư ng ð i h c Kinh t , ð i h c Qu c gia Hà N i [21] Huỳnh Thanh Bình Nguy-n Minh Hà [22] Nguy-n Minh Ki u Bùi Kim Y n (2009), Th trư ng tài chính, NXB Th ng Kê [23] Samuelson, P.A (2007), Kinh t h c, NXB Tài ... t đ ng D< LI U VÀ PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN C U 4.1 D: li''u nghiên c u V i t ng s y u t kinh t vĩ mô ch s VN-Index ñư c s d ng phân tích ð nh nghĩa bi n s đư c mơ t B ng n s kinh t vĩ mô Ký hi''u ð nh... s lý thuy t v m i quan h gi a y u t kinh t vĩ mô bi n ñ ng th trư ng ch ng khoán c a nh ng nư c ñang phát tri n Vi t Nam Nghiên c u ñã s d ng giá vàng nư c thay cho y u t giá vàng th gi i ñư c... trư ng ch ng khoán t giá) 2.3.4 Giá vàng th trư ng ch ng khoán Vàng khác v i tài s n khác b i ti m đ i v i vàng tính kho n cao ph n ng v i nh ng thay ñ i giá S bi n ñ ng c a giá vàng nh hư ng