GIỚI THIỆU
Lý do nghiên cứu
Trong quá trình hoạt động, doanh nghiệp phải đưa ra nhiều quyết định quan trọng, được chia thành ba nhóm: quyết định đầu tư, quyết định tài trợ và quyết định phân chia lợi nhuận Sự tăng trưởng của doanh nghiệp phụ thuộc vào cách huy động và khai thác nguồn lực tài chính Mỗi chính sách tài trợ hình thành cấu trúc tài chính, ảnh hưởng đến giá trị doanh nghiệp và chi phí sử dụng vốn Cấu trúc tài chính đã trở thành đối tượng nghiên cứu sâu rộng tại nhiều quốc gia có nền kinh tế phát triển, nhưng vẫn chưa có một cấu trúc tài chính tối ưu và thực tiễn cho nhiều nhà kinh tế.
Việt Nam sở hữu một môi trường thể chế đặc thù và vẫn đang trong quá trình chuyển đổi kinh tế, như được nêu trong Báo cáo phát triển Việt Nam (VDR) 2012 của Ngân Hàng Thế Giới Điều này cho thấy việc áp dụng các kết quả nghiên cứu về cấu trúc tài chính từ các quốc gia phát triển vào bối cảnh kinh tế và thể chế của Việt Nam là một thách thức không nhỏ.
Trong những năm gần đây, nhiều nghiên cứu đã chỉ ra các yếu tố ảnh hưởng đến cấu trúc tài chính của doanh nghiệp tại Việt Nam, điển hình là nghiên cứu của Carmina Cortés và Albin Berggren.
(2001), Trần Đình Khôi nguyên và Neelakantan Ramachandran (2006), Hidenobu Okuda và Lại Thị Phương Nhung (2010), Đoàn Ngọc Phi Anh (2010), Võ ThịThúy Anh và Bùi
Phan Nhã Khanh (2012) cùng với các nghiên cứu của Nahum Bigger và cộng sự (2007), Trương Đông Lộc và Võ Kiều Trang (2008), Andros Gregoriou và cộng sự (2012) đã chỉ ra rằng cấu trúc tài chính, đặc biệt là cấu trúc vốn, là một lĩnh vực nghiên cứu quan trọng nhưng còn hạn chế tại Việt Nam Các nghiên cứu về quyết định tài trợ của doanh nghiệp Việt Nam vẫn chưa phong phú, và kết quả từ các mô hình nghiên cứu thực nghiệm thường không đồng nhất, phụ thuộc vào phạm vi nghiên cứu cũng như phương pháp ước lượng biến số trong mô hình.
Nghiên cứu cấu trúc tài chính doanh nghiệp và các yếu tố tác động đến nó là cần thiết để doanh nghiệp có thể đánh giá chính xác các quyết định tài chính của mình Điều này cũng giúp cung cấp các khuyến nghị đa chiều cho việc xây dựng chính sách Vì vậy, đề tài “Nghiên cứu những nhân tố tác động đến cấu trúc tài chính của các doanh nghiệp niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam” đã được chọn làm luận văn thạc sĩ kinh tế.
Mục tiêu và câu hỏi nghiên cứu
Mục tiêu chính của luận văn này là nghiên cứu các yếu tố ảnh hưởng đến cấu trúc tài chính của doanh nghiệp Việt Nam trong giai đoạn 2007-2011, với ba mục tiêu trọng yếu được xác định.
Xác định các nhân tố quan trọng có tác động tới cấu trúc tài chính của các doanh nghiệp niêm yết tại Việt Nam.
So sánh cấu trúc tài chính giữa doanh nghiệp Nhà nước và những doanh nghiệp khác.
So sánh cấu trúc tài chính giữa các ngành công nghiệp là một chủ đề quan trọng nhằm hiểu rõ hơn về cách thức hoạt động và hiệu quả tài chính của từng ngành Để đạt được các mục tiêu nghiên cứu, luận văn sẽ đặt ra những câu hỏi cụ thể liên quan đến sự khác biệt trong cấu trúc tài chính của các ngành, ảnh hưởng của các yếu tố kinh tế đến sự phát triển tài chính, cũng như cách thức các doanh nghiệp trong từng ngành tối ưu hóa nguồn lực tài chính để đạt được lợi nhuận cao nhất.
1 Đâu là những nhân tố quan trọng tác động tới cấu trúc tài chính của các doanh nghiệp niêm yếtởViệt Nam?
2 Do đặc điểm thể chế, doanh nghiệp Nhà nước chiếm một tỷ trọng lớn trong hoạt động cũng như vềnguồn lực đối với nền kinh tếViệt Nam Vậy liệu doanh nghiệp Nhà nước có cấu trúc tài chính khác biệt hay không và như thếnào so với những doanh nghiệp khác ?
3 Có sự khác biệt về cơ cấu tài chính giữa các ngành công nghiệp với nhau hay không ? Để trả lời những câu hỏi nghiên cứu nền tảng này, luận văn cần phải giải quyết các nội dung quan trọng sau :
Một là, kết quả tác động của các nhân tố quan sát đượcđối với cấu trúc tài chính doanh nghiệp tại Việt Nam như thếnào.
Kết quả nghiên cứu cho thấy mối tương quan giữa các yếu tố quan sát và cấu trúc tài chính doanh nghiệp tại Việt Nam có sự thống nhất với mô hình lý thuyết và bằng chứng thực nghiệm Điều này đặc biệt quan trọng trong bối cảnh các nước có nền kinh tế chuyển đổi và những đặc điểm kinh tế, thể chế tương đồng.
Kết quả phân tích cơ cấu tài chính hiện tại cho thấy sự khác biệt rõ rệt giữa các doanh nghiệp Nhà nước và khối dân doanh, đồng thời cũng phản ánh sự đa dạng trong cơ cấu tài chính giữa các ngành khác nhau.
Phương pháp nghiên cứu
Nghiên cứu này áp dụng ba nhóm lý thuyết chủ yếu nhằm xác định khung cơ sở lý thuyết cho các yếu tố ảnh hưởng đến cấu trúc tài chính của doanh nghiệp.
Nhóm lý thuyết tài chính truyền thống : lý thuyết đánh đổi TOT và lý thuyết trật tựphân hạng POT.
Nhóm lý thuyết điều hành doanh nghiệp : lý thuyết chi phí đại diện ACT và lý thuyết thông tin bất cân xứng AIT.
Nhóm lý thuyết chiến lược kinh doanh : lý thuyết chi phí giao dịch TCE và lý thuyết chiến lược đa dạng hóa DST.
Nghiên cứu này dựa trên hai nhóm lý thuyết từ kinh tế học thể chế, tiến hành so sánh và lựa chọn phương pháp định lượng các biến số phù hợp với khả năng thu thập dữ liệu thực tế Sử dụng công thức định lượng đã chọn, dữ liệu được thu thập từ báo cáo tài chính thường niên đã được kiểm toán của 206 doanh nghiệp phi tài chính niêm yết trên sàn chứng khoán TPHCM (HSX) và Hà Nội (HNX) trong giai đoạn 2007-2011, với tổng cộng 1030 quan sát.
Nghiên cứu sẽ áp dụng phương pháp thống kê mô tả để phân tích cấu trúc tài chính của doanh nghiệp Việt Nam, từ đó đánh giá tình hình sử dụng nguồn tài trợ và mối tương quan giữa các biến số với cấu trúc tài chính Cuối cùng, nghiên cứu sẽ sử dụng phân tích hồi quy mô hình dữ liệu bảng vi mô để xử lý số liệu và trả lời các câu hỏi nghiên cứu Để giải quyết câu hỏi thứ hai và thứ ba, mô hình sẽ đưa vào các biến giả không đổi theo thời gian trong giai đoạn 2007-2011, nhằm phân loại doanh nghiệp theo cơ cấu sở hữu (doanh nghiệp Nhà nước hoặc tư nhân) và theo từng nhóm ngành.
Mô hình hồi quy được xây dựng với tất cả các biến số đã chọn, sau đó tiến hành kiểm định và áp dụng các tiêu chí để xác định mô hình tối ưu nhất Dựa trên kết quả hồi quy, nghiên cứu so sánh với dấu tương quan kỳ vọng dựa vào khung lý thuyết đã trình bày, từ đó rút ra các kết luận quan trọng.
Cấu trúc của nghiên cứu
Nghiên cứu này bao gồm năm chương, bắt đầu với chương giới thiệu tổng quan về đề tài, lý do chọn lựa, mục tiêu, câu hỏi nghiên cứu, phương pháp, phạm vi và cấu trúc Chương 2 sẽ trình bày các kết quả thực nghiệm từ một số quốc gia, bao gồm cả nước phát triển và các nước có nền kinh tế chuyển đổi, đặc biệt là Trung Quốc, quốc gia có môi trường thể chế và kinh tế tương đồng với Việt Nam Mục đích của chương này là rút ra các nhân tố có thể tác động đến cấu trúc tài chính của doanh nghiệp Việt Nam, từ đó làm cơ sở cho việc phát biểu các giả thuyết chính của mô hình.
Chương 3 chi tiết hóa việc xây dựng mô hình nghiên cứu, các giả thuyết và quy trình phân tích mà nghiên cứu sẽ sử dụng Mục đích là để có được mô hình thống kê với phương pháp ước lượng thích hợp cho dữliệu bảng kinh tếvi mô nhằm giải quyết ba nội dung quan trọng : [1] Các tác nhân nào ảnh hưởng đến cấu trúc tài chính của các doanh nghiệp Việt Nam; [2] Doanh nghiệp Nhà nước có cấu trúc tài chính khác với khối dân doanh ? và [3] Cấu trúc tài chính có khác biệt giữa các nhóm ngành ?
Chương 4 trình bày kết quả thu được của mô hình nghiên cứu sau quá trình phân tích dữ liệuđược tính toán từ báo cáo tài chính đã kiểm toán của mẫu 206 doanh nghiệp niêm yết trên hai sàn chứng khoán TPHCM (HSX) và Hà Nội (HNX).
Chương 5 rút ra những kết luận quan trọng từ kết quả nghiên cứu, nêu lên một số hạn chếcũng như khả năngmởrộng và chuyên sâu hơn cho các đề tài tương lai về cấu trúc tài chính của doanh nghiệp Việt Nam Đồng thời, trên cơ sở bằng chứng thực nghiệm đưa ra những khuyến nghị gợi ý cho một cơ cấu tài chính tối ưu và phù hợp nhất trong điều kiện kinh tế và môi trường thểchếcủađất nước.
TỔNG QUAN CÁC KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU TRƯỚC ĐÂY
Các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc tài chính và một số kết quả thực nghiệm tiêu biểu trên thế giới
Tấm chắn thuế bằng nợ có mối quan hệ tích cực với đòn bẩy nợ, đặc biệt khi công ty chịu thuế suất hiệu dụng cao, dẫn đến việc tăng tỷ lệ nợ để tận dụng lợi ích từ chi phí lãi vay (Haugen và Senbet, 1986; Stiglitz, 1988) Tuy nhiên, thuế suất cao cũng có thể làm giảm nguồn quỹ tài trợ nội bộ và gia tăng chi phí sử dụng vốn, tạo ra mối tương quan tiêu cực giữa thuế suất hiệu dụng và đòn bẩy nợ, như nghiên cứu của Kolay và cộng sự (2011) đã chỉ ra Ngược lại, Titman và Wessel (1988) không tìm thấy mối quan hệ có ý nghĩa thống kê nào giữa các yếu tố này và đòn bẩy nợ, cho thấy mối tương quan giữa tấm chắn thuế bằng nợ và cấu trúc tài chính vẫn còn chưa rõ ràng.
Tấm chắn thuế phi nợ vay, bao gồm chi phí khấu hao, chi phí nghiên cứu và phát triển (R&D) cùng với các ưu đãi thuế suất, giúp doanh nghiệp giảm thiểu thuế và khuyến khích sử dụng nợ Mối quan hệ giữa tấm chắn thuế phi nợ vay và đòn bẩy nợ là nghịch chiều (Kolay và cộng sự, 2011).
Hiệu quả kinh doanh, theo lý thuyết đánh đổi TOT, có tác động tích cực lên tỷ trọng nợ, cho thấy công ty có lợi nhuận lớn sẽ dễ dàng vay nợ và ít rủi ro phá sản hơn Ngược lại, theo lý thuyết trật tự phân hạng POT, mối quan hệ giữa lợi nhuận và tỷ trọng nợ là nghịch chiều, vì doanh nghiệp có lợi nhuận cao thường giữ lại nguồn vốn để tài trợ cho hoạt động, dẫn đến việc sử dụng nợ ít hơn.
Mối tương quan nghịch chiều giữa hiệu quả kinh doanh và cấu trúc tài chính có thể được lý giải qua lý thuyết chi phí đại diện ACT, cho thấy rằng các nhà điều hành trong doanh nghiệp có lợi nhuận cao thường ít sử dụng nợ để tránh các ràng buộc từ trái chủ, nhằm duy trì tính linh hoạt trong quyết định Nghiên cứu của Titman và Wessel (1988) cùng Rajan và Zingales (1995) đã xác nhận mối quan hệ này, tuy nhiên, mối tương quan giữa hiệu quả kinh doanh và cấu trúc tài chính vẫn chưa được làm rõ.
Quy mô doanh nghiệp có mối tương quan tích cực với tỷ lệ nợ theo lý thuyết đánh đổi TOT, vì các công ty lớn ít đối mặt với nguy cơ phá sản và dễ dàng tiếp cận nguồn tài trợ bằng nợ (Booth và cộng sự, 2001; Nivorozhkin, 2005) Tuy nhiên, trong các công ty Nhà nước, động cơ gia tăng nợ vay để mở rộng quy mô thường vượt qua mục tiêu tối đa hóa giá trị cho cổ đông (Chen và Xu, 2004; Qian và cộng sự, 2007) Ngược lại, theo lý thuyết thông tin bất cân xứng AIT, các công ty lớn thường phát hành cổ phiếu để cải thiện khả năng ra quyết định, dẫn đến mối quan hệ nghịch chiều giữa quy mô doanh nghiệp và cấu trúc tài chính Titman và Wessels (1988) chỉ ra rằng doanh nghiệp nhỏ có xu hướng sử dụng nhiều nợ hơn, đặc biệt là nợ ngắn hạn, do chi phí giao dịch cao khi huy động nợ dài hạn Do đó, mối quan hệ giữa quy mô và cấu trúc tài chính vẫn còn chưa rõ ràng.
Cơ hội tăng trưởng có mối tương quan thuận với tỷ lệ nợ theo lý thuyết đánh đổi TOT, khi công ty tăng trưởng nhanh được đánh giá cao về khả năng tín dụng và sẵn sàng vay nhiều hơn (Chen và Xu, 2004) Ngược lại, theo lý thuyết trật tự phân hạng POT, doanh nghiệp tăng trưởng nhanh thường có lợi nhuận giữ lại cao và hạn chế sử dụng nợ vay do rủi ro đầu tư từ việc mở rộng hoạt động, dẫn đến mối quan hệ nghịch chiều với đòn bẩy nợ Điều này cũng được giải thích qua lý thuyết chi phí đại diện ACT, khi doanh nghiệp không muốn phát hành nợ để bảo vệ lợi ích cổ đông khỏi bị chuyển giao cho trái chủ (Rajan và Zingales, 1995; Qian và cộng sự, 2007).
Như vậy, trên thực tếmối tương quan giữa cơ hội tăng trưởng và cấu trúc tài chính có thể chuyển từ(+) qua (-).
Kết quả thực nghiệm cho thấy lý thuyết trật tự phân hạng POT và lý thuyết đánh đổi TOT đưa ra những quan điểm trái ngược về mối quan hệ giữa đòn bẩy nợ và các yếu tố như lợi nhuận, quy mô và tốc độ tăng trưởng Theo lý thuyết TOT, các yếu tố này tạo ra lợi ích cho nợ và có mối tương quan cùng chiều Ngược lại, lý thuyết POT lập luận rằng do thông tin bất cân xứng, các yếu tố này lại có mối quan hệ nghịch chiều với đòn bẩy nợ.
2.1.5 Tài sản cố định hữu hình
Theo nghiên cứu thực nghiệm của Titman và Wessels, mối quan hệ giữa tài sản cố định hữu hình và cấu trúc tài chính phụ thuộc vào phương pháp đo lường nợ được áp dụng.
Nghiên cứu của Rajan và Zingales (1995), Chittenden và cộng sự (1996), Bevan và Danbolt (2002), cùng với McMahon và Zoppa (2002) đã chỉ ra rằng tài sản cố định hữu hình có mối tương quan thuận với nợ dài hạn và tổng nợ, nhưng lại có mối tương quan nghịch với nợ ngắn hạn Điều này phản ánh nguyên tắc an toàn tài chính, trong đó kỳ hạn nợ vay cần phải phù hợp với tính chất của tài sản Lý thuyết chi phí đại diện ACT giải thích rằng tài sản cố định hữu hình thường được sử dụng làm thế chấp cho các khoản vay dài hạn, giúp giảm thiểu chi phí đại diện cho ngân hàng.
2.1.6 Tính thâm dụng tài sản
Mức thâm dụng tài sản có tác động tích cực đến đòn bẩy nợ, với các công ty chủ yếu dựa vào đầu tư và khai thác tài sản cố định có khả năng tiếp cận tín dụng dễ dàng hơn Long và Malitz (1985) chỉ ra rằng tỷ lệ nợ trên vốn cổ phần cao ở các công ty thâm dụng tài sản Ngược lại, Barton và Gordon (1988) phát hiện mối quan hệ nghịch giữa thâm dụng tài sản và đòn bẩy nợ, do thâm dụng tài sản làm tăng hệ số đòn bẩy kinh doanh, dẫn đến rủi ro thu nhập tương lai và lo ngại của trái chủ về khả năng vỡ nợ.
Rủi ro kinh doanh có mối tương quan nghịch với đòn bẩy nợ, khi công ty có biến động thu nhập cao sẽ đối mặt với nguy cơ phá sản, làm giảm khả năng vay vốn (Booth và cộng sự, 2001) Ngược lại, doanh nghiệp thuộc sở hữu nhà nước hoặc có cổ phần chi phối lại có thể nhận được tín dụng theo chỉ định từ chính phủ, dẫn đến mối quan hệ thuận chiều giữa rủi ro kinh doanh và đòn bẩy nợ (Kim và Sorensen, 1986; Huang và Song, 2002) Điều này phản ánh sự tồn tại của thông tin bất cân xứng trong thị trường tài chính, cho thấy chưa có sự đồng thuận rõ ràng về mối liên hệ giữa rủi ro kinh doanh và cấu trúc tài chính.
Thâm niên hoạt động của doanh nghiệp có mối quan hệ tích cực với tỷ lệ nợ, theo lý thuyết chi phí đại diện ACT, vì lịch sử phát triển lâu dài giúp tạo dựng hồ sơ dữ liệu tốt cho xếp hạng tín dụng và danh tiếng trên thị trường chứng khoán, từ đó giảm chi phí đại diện và thu hút trái chủ (Campenhout và Caneghem, 2009) Ngược lại, theo lý thuyết trật tự phân hạng POT, các doanh nghiệp mới thành lập thường thiếu nguồn lợi nhuận để tự tài trợ, dẫn đến việc phụ thuộc nhiều vào nợ (McMahon và Zoppa, 2002) Nghiên cứu về doanh nghiệp Trung Quốc cho thấy yếu tố này không ảnh hưởng đáng kể đến cấu trúc tài chính, có thể do thị trường chứng khoán còn non trẻ và chưa hoàn thiện so với phương Tây (Huang và Song, 2002; Chen và Xu, 2004; Qian và cộng sự, 2007).
Tính thanh khoản có mối quan hệ nghịch với cấu trúc tài chính theo lý thuyết trật tự phân hạng POT Doanh nghiệp thường tìm kiếm nguồn tài chính luân chuyển tối đa để giảm thiểu việc sử dụng tài trợ bên ngoài Những doanh nghiệp sở hữu nhiều tài sản thanh khoản cao có khả năng sử dụng chúng để tài trợ cho các hoạt động đầu tư của mình (Xiaoyan Niu, 2008).
2.1.10 Đa dạng hóa sản phẩm/ngành Đa dạng hóa sản phẩm, theo hướng tiếp cận từlý thuyết chiến lược kinh doanh, được cho là quan hệ cùng chiều (+) với tỷ lệ nợ Công ty thực hiện chiến lược kinh doanh bằng cách đa dạng hóa sản phẩm/ngành sẽ giảm được rủi ro tài chính như hàm ý từlý thuyết Markowitz về danh mục đầu tư, cho phép nó tăng sử dụng nợ vay (Barton và Gordon, 1988; Jordan và cộng sự, 1998) Tuy nhiên, đa dạng hóa có thể làm tăng rủi ro kinh doanh một khi đầu tư dàn trải khiến trái chủ yêu cầu phần bù lãi suất cao hơn, làm giảm động cơ sử dụng nợ của doanh nghiệp Điều này ám chỉ có thể xảy ra một mối tương quan nghịch (Pek Yee Low, 2004) Như vậy dấu quan hệ của nhân tố này cũng chưa hoàn toàn rõ ràng.
Doanh nghiệp đầu tư vào tài sản chuyên biệt thường có đòn bẩy tài chính thấp do chi phí giao dịch cao liên quan đến những tài sản này Khi doanh nghiệp gặp khó khăn tài chính, thị trường thứ cấp cho thiết bị sản xuất và hàng tồn kho có thể thiếu tính cạnh tranh Nghiên cứu thực nghiệm của Vilasulo và Minkler (2001) đã xác nhận nhận định này.
Một số kết quả nghiên cứu thực nghiệm về Việt Nam
Dựa trên các yếu tố từ nghiên cứu thực nghiệm toàn cầu và mối liên hệ với cấu trúc tài chính, trong thập kỷ qua, đã có nhiều nghiên cứu về chủ đề này được thực hiện tại Việt Nam.
Carmina Cortés và Albin Berggren (2001) đã nghiên cứu cấu trúc tài chính của 752 doanh nghiệp khối dân doanh trong giai đoạn 1995-1996 Kết quả cho thấy rằng quy mô và khả năng quan hệ có mối tương quan thuận với tổng nợ và nợ ngân hàng, trong khi đó lại có mối quan hệ nghịch chiều với nguồn tự tài trợ nội bộ.
Tấm chắn thuế từ nợ có mối tương quan thuận với tỷ lệ nợ ngân hàng, trong khi lợi nhuận và quy định lại thể hiện mối quan hệ nghịch chiều với đòn bẩy nợ, do các hộ kinh doanh và doanh nghiệp tư nhân thường không muốn sử dụng nợ do chế độ trách nhiệm vô hạn Các doanh nghiệp trong lĩnh vực sản xuất công nghiệp có tỷ lệ nợ cao hơn nhờ vào khả năng thế chấp tài sản hữu hình Tuy nhiên, nghiên cứu không phát hiện mối tương quan có ý nghĩa thống kê giữa thâm niên hoạt động, kỹ năng quản lý và đòn bẩy nợ.
Nghiên cứu của Neelakantan Ramachandran và Trần Đình Khôi Nguyên (2006) tập trung vào các doanh nghiệp vừa và nhỏ (SMEs), cho thấy mối liên hệ tích cực giữa tăng trưởng và tỷ lệ nợ ngắn hạn, do nhu cầu vốn lưu động cao của SMEs tăng trưởng nhanh Ngược lại, tài sản cố định có mối tương quan nghịch với cơ cấu tài chính, vì SMEs thường sử dụng nợ ngắn hạn mà không cần nhiều tài sản thế chấp Hơn nữa, đòn bẩy nợ có mối liên hệ tích cực với quy mô và rủi ro kinh doanh, đồng thời góp phần xây dựng mối quan hệ với ngân hàng và các đối tác.
Các DN có sởhữunhà nước tỷlệnợ cao hơn hẳn so với những doanh nghiệp khác.
Hidenobu Okuda và Lại Thị Phương Nhung (2010) đã phân tích 211 doanh nghiệp niêm yết trên hai sàn HSX và HNX trong giai đoạn 2006-2008 và rút ra một số kết luận quan trọng Quy mô doanh nghiệp, tấm chắn thuế từ nợ và tài sản cố định hữu hình có mối tương quan tích cực với đòn bẩy nợ, cho thấy doanh nghiệp có rủi ro thấp và muốn tiết kiệm thuế Lợi nhuận và quỹ giữ lại có mối tương quan nghịch với tỷ lệ nợ và nợ ngắn hạn, trong khi yếu tố tăng trưởng lại nghịch chiều với tỷ lệ nợ dài hạn Tài sản thế chấp được xác định là yếu tố quan trọng hàng đầu trong việc huy động nợ dài hạn Doanh nghiệp Nhà nước có lợi thế hơn doanh nghiệp tư nhân trong việc vay nợ dài hạn nhờ vào sự bảo trợ của chính phủ và các mối quan hệ với ngân hàng quốc doanh Sự sử dụng đòn bẩy nợ của doanh nghiệp Nhà nước không chủ yếu dựa vào động cơ tiết kiệm thuế như ở doanh nghiệp khác, tuy nhiên, nghiên cứu không tìm thấy bằng chứng rõ ràng cho thấy tỷ lệ nợ của khối doanh nghiệp này cao hơn so với doanh nghiệp tư nhân.
Năm 2009, phân tích Path cho thấy hiệu quả kinh doanh và cấu trúc tài sản có mối tương quan nghịch với cấu trúc tài chính của doanh nghiệp Nhân tố sở hữu nhà nước có tác động tích cực đến tỷ lệ nợ, cả ngắn hạn lẫn dài hạn Quy mô doanh nghiệp tương quan thuận với tỷ lệ nợ dài hạn, trong khi thâm niên hoạt động lại tương quan thuận với tỷ lệ nợ ngắn hạn Rủi ro kinh doanh có ảnh hưởng nghịch chiều với tỷ lệ nợ dài hạn.
Nghiên cứu của Võ Thị Thúy Anh và Bùi Phan Nhã Khanh (2012) về cấu trúc tài chính của 55 doanh nghiệp trong ngành công nghiệp chế tạo trong giai đoạn 2007-2011 cho thấy rằng các doanh nghiệp này có xu hướng sử dụng nợ ngắn hạn cao, đồng thời sử dụng nợ ngắn hạn để tài trợ cho tài sản cố định (TSCĐ).
Quy mô, tính thanh khoản và tốc độ tăng trưởng có mối quan hệ thuận chiều với tỷ suất nợ, trong khi hiệu quả kinh doanh lại có tác động nghịch Nghiên cứu của Trương Đông Lộc và Võ Kiều Trang (2008) về 56 doanh nghiệp niêm yết tại sàn HSX trong giai đoạn 2003-2006 cho thấy cấu trúc vốn tương quan thuận với quy mô, ngành nghề chính và tốc độ tăng trưởng, nhưng tỷ lệ nghịch với tình trạng lợi nhuận Hơn nữa, cấu trúc vốn cũng có mối tương quan thuận với số lượng thành viên Hội đồng quản trị, mặc dù không có ý nghĩa thống kê Nghiên cứu gần đây của Andros Gregoriou và cộng sự (2012) với 116 công ty trên hai sàn HSX và HNX từ 2007-2010 chỉ ra rằng các doanh nghiệp tăng trưởng nhanh chủ yếu dựa vào nguồn tài trợ bên ngoài từ nợ, thay vì phát hành cổ phiếu Đặc biệt, các doanh nghiệp nhà nước có sở hữu chi phối thường có đòn bẩy nợ cao nhờ vào lợi thế quan hệ với chính phủ và các ngân hàng quốc doanh.
Kết quả của các nghiên cứu thường không nhất quán do sự khác biệt trong phạm vi nghiên cứu, phương pháp chọn mẫu và cách ước lượng biến số trong mô hình.
Ramachandran và Nguyên (2006) đã thực hiện nghiên cứu trên các doanh nghiệp vừa và nhỏ không niêm yết với báo cáo tài chính chưa được kiểm toán trong giai đoạn 1998-2001, nhưng thời điểm này có thể đã lỗi thời trong bối cảnh kinh tế Từ 1998 đến 2003, Việt Nam đang trong giai đoạn chuyển đổi từ nền kinh tế chỉ huy sang kinh tế thị trường, dẫn đến nhiều méo mó trong hoạt động tài chính Trong thời kỳ đó, doanh nghiệp Nhà nước chiếm ưu thế, vì vậy mối quan hệ chặt chẽ giữa họ và tín dụng ngân hàng là điều dễ hiểu.
Sau sự ra đời của thị trường trái phiếu và cổ phiếu, cùng với quá trình cổ phần hóa doanh nghiệp Nhà nước, cơ cấu tài chính của các công ty tại Việt Nam đang có những thay đổi đáng kể Nghiên cứu của Okuda và Nhung (2010) không xác nhận kết luận về tỷ lệ nợ của doanh nghiệp Nhà nước mà Ramachandran và Nguyên (2006) đã đưa ra.
Tổng hợp các kết quả nghiên cứu thực nghiệm về mối quan hệ giữa các nhân tố và đòn bẩy tài chính được trình bày trong bảng dưới đây.
Các nhân tố Dấu quan hệ Kế t quả thực nghiệ m của tác giả
1 Tấm chắn thuế bằng nợ + Haugen và Senbet (1986); Stiglitz (1988); Cortés và Berggren
- Kolay và cộng sự (2011) không xác định Titman và Wessel (1988)
2 Tấm chắn thuế - Kolay và cộng sự (2011) phi-nợ-vay không xác định Titman và Wessel (1988)
3 Hiệu quả kinh + Long và Malitz (1985) doanh
Titman và Wessel (1988); Rajan và Zingales (1995); Cortés và Berggren (2001)*; Lộc và Trang (2008)*; Okuda và Nhung (2010)*; D.Anh (2010)*; V.Anh và Khanh (2012)*
Booth và cộng sự (2001); Nivorozhkin (2005); Chen và Xu (2004); Qian và cộng sự (2007); Cortés và Berggren (2001)*;
Ramachandran và Nguyen (2006)*; Lộc và Trang (2008)*;
Okuda và Nhung (2010)*; V.Anh và Khanh (2012)*
5 Cơ hội tăng trưởng + Chen và Xu (2004) ; Ramachandran và Nguyen (2006)*; Lộc và Trang (2008); V.Anh và Khanh (2012)*
Rajan và Zingales (1995); Qian và cộng sự (2007); Okuda và Nhung (2010)*
Titman và Wessel (1988); Rajan và Zingales (1995); Chittenden và cộng sự (1996); Bevan và Danbolt (2002); McMahon và Zoppa (2002); Okuda và Nhung (2010)
7 Thâm dụng tài + Long và Malitz (1985) sản - Barton và Gordon (1988)
Kim và Sorensen (1986); Huang và Song (2002) ; Ramachandran và Nguyen (2006)*
- Booth và cộng sự (2001); D.Anh (2010)*
9 Thâm niên hoạt + Campenhout và Caneghem (2009); D.Anh (2010)* động - McMahon và Zoppa (2002) không xác định
Huang và Song (2002); Chen và Xu (2004); Qian và cộng sự (2007)
10 Tính thanh + V.Anh và Khanh (2012)* khoản - Xiaoyan Niu, 2008
Các nhân tố Dấu quan hệ Kế t quả thực nghiệ m của tác giả
11 Đa dạng hóa + Barton và Gordon (1988); Jordan và cộng sự (1998)
13 Sở hữu Nhà nước + Liu và cộng sự (2011) ; Ramachandran và Nguyen (2006)*;
D.Anh (2010)*; Gregoriou và cộng sự (2012)*
15 Loại hình công + Cortés và Berggren (2001)* : đối với lĩnh vực sản xuất CN nghiệp
- Titman và Wessel (1988) : ngành sản xuất chế tạo hoặc có thiết bị chuyên dụng
(Ghi chú : các nghiên cứu có đánh dấu * là những nghiên cứu thực nghiệm vềViệt Nam)
Luận văn lựa chọn nghiên cứu của Samuel G.H.Huang và Frank M.Song (2002) về doanh nghiệp niêm yết tại Trung Quốc, cùng với nghiên cứu của Hidenobu Okuda và Lại Thị Phương Nhung (2010) và Andros Gregoriou và cộng sự (2012) về doanh nghiệp niêm yết tại Việt Nam làm tài liệu gốc cho mô hình nghiên cứu Huang và Song (2002) phân tích sự chuyển đổi mạnh mẽ của Trung Quốc từ nền kinh tế chỉ huy sang nền kinh tế thị trường, với nhiều công ty cổ phần vẫn giữ sự chi phối của Nhà nước sau khi niêm yết, điều này phản ánh môi trường kinh tế hiện tại của Việt Nam Okuda và Nhung (2010) tập trung vào quyết định nguồn tài trợ của doanh nghiệp niêm yết tại Việt Nam, chịu ảnh hưởng từ các yếu tố tài chính, cấu trúc sở hữu, điều kiện niêm yết và lĩnh vực hoạt động Tương tự, Gregoriou và cộng sự cũng nghiên cứu các yếu tố tác động đến doanh nghiệp niêm yết.
Nghiên cứu năm 2012 đã phân tích sự thay đổi trong cơ cấu tài chính của doanh nghiệp Việt Nam dưới ảnh hưởng của các tác nhân tài chính và cấu trúc sở hữu Những nội dung này phù hợp với môi trường thể chế kinh tế tại Việt Nam và tương thích với mục tiêu cũng như câu hỏi nghiên cứu của luận văn, từ đó có thể sử dụng làm cơ sở để xây dựng mô hình phù hợp.
Cấu trúc tài chính của doanh nghiệp chịu ảnh hưởng bởi nhiều yếu tố tài chính, bao gồm tấm chắn thuế, hiệu quả kinh doanh, quy mô, cơ hội tăng trưởng, tài sản cố định, mức thâm dụng tài sản, rủi ro kinh doanh, tính thanh khoản, điều kiện niêm yết và loại hình công nghiệp Ngoài ra, biến cơ cấu sở hữu từ lý thuyết điều hành doanh nghiệp và các yếu tố từ lý thuyết chiến lược kinh doanh như đa dạng hóa sản phẩm và tài sản chuyên biệt cũng đóng vai trò quan trọng Mối tương quan giữa các yếu tố này sẽ là cơ sở để xác lập các giả thuyết cho mô hình nghiên cứu trong chương tiếp theo.
MÔ HÌNH VÀ PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU
Mô hình nghiên cứu
Trong chương 2, các kết quả của mô hình nghiên cứu thực nghiệm được trình bày, đặc biệt dựa trên tài liệu nghiên cứu gốc của Huang và Song (2002) cùng với Okuda và Nhung.
Theo nghiên cứu của Gregoriou và cộng sự (2010, 2012), các tác nhân ảnh hưởng đến cấu trúc tài chính của doanh nghiệp đã được xác định và sẽ được sử dụng làm biến giải thích trong mô hình.
Tấm chắn thuế đóng vai trò quan trọng trong việc nâng cao hiệu quả kinh doanh của công ty, đặc biệt là trong bối cảnh quy mô công ty và cơ hội tăng trưởng Việc đầu tư vào tài sản cố định hữu hình không chỉ tăng cường tính thâm dụng tài sản mà còn giúp giảm thiểu rủi ro kinh doanh Thanh khoản của công ty cũng được cải thiện thông qua việc đa dạng hóa sản phẩm và phát triển tài sản chuyên biệt Ngoài ra, cơ cấu sở hữu và điều kiện niêm yết phù hợp sẽ tạo điều kiện thuận lợi cho sự phát triển trong các loại hình công nghiệp khác nhau.
Dựa trên lý thuyết và kết quả thực nghiệm về mối tương quan giữa các nhân tố, giả thuyết về mối quan hệ giữa các biến và cấu trúc tài chính được phát biểu như sau:
3.1.1 Các giảthuyết của nghiên cứu
Giả thuyết 1 (ký hiệu H.1) : Tấm chắn thuế bằng nợ có thể tác động thuận chiều (+) hoặc nghịch chiều (-) lên tỷsuất nợ.
Theo lý thuyết đánh đổi TOT, lãi vay được tính vào chi phí hợp lý, dẫn đến việc các công ty chịu thuế suất cao có xu hướng tăng tỷ trọng nợ để tận dụng tấm chắn thuế Mặc dù một số nghiên cứu thực nghiệm ủng hộ giả thuyết này, vẫn có nghiên cứu cho thấy mối quan hệ ngược lại hoặc không tìm thấy mối quan hệ có ý nghĩa thống kê Do đó, giả thuyết về tác động của tấm chắn thuế từ nợ lên tỷ suất nợ vẫn còn gây tranh cãi.
Giảthuyết 2(ký hiệu H.2):Tấm chắn thuếphi nợ vay tác động nghịch (-) lên tỷsuất nợ.
Doanh nghiệp thường ưu tiên khai thác các chi phí như khấu hao, nghiên cứu và phát triển (R&D) cũng như các điều kiện ưu đãi thuế thay vì chỉ dựa vào chi phí lãi vay để giảm thiểu số thuế phải nộp Do đó, giả thuyết về tấm chắn thuế phi-nợ-vay dự kiến sẽ có mối quan hệ tỷ lệ nghịch với tỷ suất nợ.
Giả thuyết 3 (ký hiệu H.3) : Hiệu quả kinh doanh có thể tác động thuận chiều (+) hoặc nghịch chiều (-) lên tỷsuất nợ.
Theo lý thuyết đánh đổi TOT, các công ty có lợi nhuận cao thường có khả năng tài chính mạnh mẽ và do đó có xu hướng vay nợ nhiều hơn Ngược lại, lý thuyết trật tự phân hạng POT cho rằng các công ty này có ít động cơ vay nợ vì họ có thể tự tài trợ từ dòng tiền thu nhập giữ lại Bên cạnh đó, lý thuyết chi phí đại diện ACT cho thấy rằng các nhà điều hành của những doanh nghiệp có lợi nhuận cao thường hạn chế việc sử dụng nợ để duy trì tính linh hoạt và tránh các nghĩa vụ với trái chủ Những kết quả thực nghiệm được thảo luận trong chương 2 đã hỗ trợ cho các lý thuyết này, cho thấy rằng hiệu quả kinh doanh có thể ảnh hưởng tích cực hoặc tiêu cực đến tỷ suất nợ.
Giảthuyết 4 (ký hiệu H.4) : Quy mô doanh nghiệp có thể tác động thuận chiều (+) hoặc nghịch chiều (-) lên tỷsuất nợ.
Theo lý thuyết đánh đổi TOT, doanh nghiệp lớn ít có nguy cơ phá sản, do đó họ có khả năng phát hành và sử dụng nợ cao hơn Ngược lại, lý thuyết thông tin bất cân xứng AIT chỉ ra rằng các công ty lớn thường gặp khó khăn trong việc thu hút trái chủ do tình trạng thông tin bất cân xứng khi lựa chọn nguồn tài trợ Những kết quả thực nghiệm được thảo luận trong chương 2 đã hỗ trợ cho các lý thuyết này, cho thấy quy mô doanh nghiệp có thể ảnh hưởng tích cực hoặc tiêu cực đến tỷ suất nợ.
Giả thuyết 5 (ký hiệu H.5) :Cơ hội tăng trưởng có thể tác động thuận chiều (+) hoặc nghịch chiều (-) lên tỷsuất nợ.
Theo lý thuyết đánh đổi TOT, doanh nghiệp tăng trưởng nhanh có khả năng gia tăng thu nhập cao hơn, dẫn đến xu hướng sử dụng nợ nhiều hơn Ngược lại, lý thuyết trật tự phân hạng POT cho rằng sự gia tăng thu nhập tạo ra lợi nhuận giữ lại, từ đó giảm nhu cầu vay nợ bên ngoài Các kết quả thực nghiệm được thảo luận ở chương 2 đã hỗ trợ cho những lý thuyết này, cho thấy cơ hội tăng trưởng có thể ảnh hưởng tích cực hoặc tiêu cực đến tỷ suất nợ.
Giả thuyết 6 (ký hiệu H.6) : Tài sản cố định hữu hình tácđộng thuận chiều (+) lên tỷ suất nợ, ngoại trừnợngắn hạn.
Tài sản cố định hữu hình dễ nhận biết và kiểm soát, có tính thế chấp cao, giúp giảm thiểu thông tin bất cân xứng giữa trái chủ và doanh nghiệp Theo lý thuyết chi phí đại diện ACT, doanh nghiệp sở hữu nhiều tài sản cố định hữu hình sẽ có khả năng vay vốn cao hơn Điều kiện an toàn tài chính yêu cầu tài sản cố định hữu hình phải được tài trợ từ nợ dài hạn, trong khi nợ ngắn hạn nên dành cho tài sản lưu động Kết quả thực nghiệm trước đây hỗ trợ cho lý thuyết này cho thấy tài sản cố định hữu hình tác động thuận chiều (+) lên tỷ suất nợ, ngoại trừ tỷ suất nợ ngắn hạn có mối tương quan nghịch (-).
Giảthuyết 7 (ký hiệu H.7) :Tính thâm dụng tài sản có thể tác động thuận chiều (+) hoặc nghịch chiều (-) lên tỷsuất nợ.
Theo lý thuyết đánh đổi TOT, doanh nghiệp có tính thâm dụng tài sản cố định (hữu hình và vô hình) thường dễ dàng hơn trong việc vay vốn nhờ vào tài sản đảm bảo Tuy nhiên, một số nghiên cứu thực nghiệm cho thấy mối tương quan nghịch, khi thâm dụng tài sản có thể dẫn đến rủi ro thu nhập tương lai cao, khiến trái chủ lo ngại về khả năng vỡ nợ và không muốn cho vay Do đó, giả thuyết cho rằng tính thâm dụng tài sản có thể ảnh hưởng tích cực hoặc tiêu cực đến tỷ suất nợ.
Giả thuyết 8 (ký hiệu H.8) :Rủi ro kinh doanh có thể tác động thuận chiều (+) hoặc nghịch chiều (-) lên tỷsuất nợ.
Lý thuyết đánh đổi TOT chỉ ra rằng doanh nghiệp đối mặt với rủi ro cao có nguy cơ phá sản, điều này khiến trái chủ không mặn mà Tuy nhiên, sự can thiệp của chính phủ trong việc bảo trợ tín dụng ngân hàng và trái phiếu doanh nghiệp có thể làm thay đổi mối quan hệ này, như đã được chứng minh trong chương 2 Do đó, giả thuyết cho rằng rủi ro kinh doanh có thể ảnh hưởng tích cực hoặc tiêu cực đến tỷ suất nợ trở nên khả thi.
Giảthuyết 9 (ký hiệu H.9) : Tính thanh khoản tác động nghịch chiều (-) lên tỷsuất nợ.
Lý thuyết trật tự phân hạng POT và kết quả thực nghiệm chỉ ra rằng tính thanh khoản có mối quan hệ tương quan nghịch với cấu trúc tài chính Do đó, giả thuyết cho rằng tính thanh khoản kỳ vọng sẽ tỷ lệ nghịch với tỷ suất nợ.
Giả thuyết 10 (ký hiệu H.10) :Đa dạng hóa sản phẩm có thể tác động thuận chiều (+) hoặc nghịch chiều (-) lên tỷsuất nợ.
Chiến lược đa dạng hóa trong kinh doanh không chỉ giúp tăng doanh số mà còn giảm rủi ro tài chính, tạo điều kiện thuận lợi cho việc tiếp cận nguồn tài trợ từ nợ vay Tuy nhiên, việc đầu tư dàn trải có thể làm gia tăng rủi ro kinh doanh, dẫn đến yêu cầu bù lãi suất cao hơn từ trái chủ, làm giảm động cơ sử dụng nợ Kết quả thực nghiệm được đề cập trong chương 2 hỗ trợ cho cả hai nhận định này, cho thấy giả thuyết rằng đa dạng hóa có thể tác động tích cực hoặc tiêu cực lên tỷ suất nợ.
Giảthuyết 11(ký hiệu H.11):Tài sản chuyên biệt tác động nghịch chiều (-) lên tỷsuất nợ.
Theo lý thuyết chi phí giao dịch (TCE), doanh nghiệp đầu tư vào tài sản chuyên biệt nhằm nâng cao khả năng cạnh tranh thường duy trì đòn bẩy tài chính thấp Do đó, giả thuyết cho rằng tỷ lệ tài sản chuyên biệt sẽ có mối quan hệ nghịch với tỷ suất nợ.
Giảthuyết 12 (ký hiệu H.12): Sởhữu Nhà nước tác động thuận chiều (+) lên tỷsuất nợ.
Mô hình hồi quy dữ liệu bảng
Biểu thức cho mô hình nghiên cứu trên có dạng như sau :
Trong các doanh nghiệp và ngành công nghiệp, việc ước lượng biểu thức phụ thuộc vào những giả định về hệ số tung độ gốc (hệ số chặn) và hệ số độ dốc Theo Gujarati (2003), các yếu tố này đóng vai trò quan trọng trong việc phân tích và đánh giá hiệu quả hoạt động.
Trường hợp 1: Hệsốchặn và hệsố độ dốc không đổi theo thời gian và các đơn vị (FIFS : Fixed Intercept and Fixed Slopes).
Trường hợp 2: Hệsố độdốc không đổi nhưng hệsốchặn biến đổi giữa các đơn vị (RIFS : Random Intercept and Fixed Slopes).
Trường hợp 3: Tất cảcác hệsố độdốc và hệsốchặn đều biến đổi theo các đơn vị (RIRS : Random Intercept and Random Slopes).
Theo Gujarati, trong mô hình phân tích một chiều, chỉ xem xét ảnh hưởng của đơn vị (individual) Tuy nhiên, trong trường hợp 2 và 3, mô hình có thể mở rộng để bao gồm tác nhân thời gian, tạo thành mô hình phân tích hai chiều, kết hợp cả phân tích ảnh hưởng của đơn vị và thời gian.
Luận văn sẽlần lượt đềcập đến từng trường hợp, xem xét những ưu nhược điểm đểtừ đó chọn ra mô hìnhước lượng phù hợp cho nghiên cứu.
Trong trường hợp 1 (FIFS), biểu thức (3.16) được điều chỉnh với = = const, trong khi các thành phần khác vẫn giữ nguyên Đây là tình huống đơn giản nhất khi bỏ qua kích thước dữ liệu gộp theo không gian và thời gian, dẫn đến mô hình hồi quy đơn thuần theo phương pháp bình phương tối thiểu thông thường (POLS) Tuy nhiên, phương pháp này thường gặp phải hiện tượng tự tương quan và yêu cầu các giả thiết ràng buộc cao, đây là một hạn chế đáng lưu ý của mô hình Trong nghiên cứu này, giả thiết đề cập đến hệ số chặn của mô hình.
Trong mẫu nghiên cứu, có 206 doanh nghiệp có đặc điểm giống nhau, điều này khó xảy ra trong thực tế Hệ số chặn vốn phản ánh ảnh hưởng của các yếu tố không quan sát được như chính sách, chất lượng, cơ chế điều hành và kinh nghiệm quản trị của từng doanh nghiệp.
Trong trường hợp 2 (RIFS), các yếu tố không quan sát được giữa các doanh nghiệp được xem xét, cho thấy hệ số chặn có thể khác nhau giữa các công ty Nếu coi đây là một tham số cần ước lượng, thì mô hình ảnh hưởng cố định (FEM) được thể hiện qua biểu thức (3.16) Ngược lại, nếu coi đây là một biến số ngẫu nhiên với giá trị trung bình và i ~ N(0, ), thì biểu thức hàm (3.16) sẽ trở thành mô hình ảnh hưởng ngẫu nhiên (REM).
Trong mô hình này, ε it đại diện cho những yếu tố không quan sát được ở mỗi doanh nghiệp trong mẫu Điều này cho thấy rằng các doanh nghiệp sẽ có những đặc điểm chung nhất định, được phản ánh qua giá trị trung bình, trong khi các đặc điểm riêng của từng công ty sẽ được thể hiện rõ ràng.
Mô hình FEM (Fixed Effects Model) và REM (Random Effects Model) đều có ưu điểm trong nghiên cứu, tùy thuộc vào sự tồn tại của sai số tương quan với các biến giải thích Nếu có sự tương quan, mô hình FEM sẽ là lựa chọn tối ưu, ngược lại, REM sẽ phù hợp hơn Để kiểm tra tính tương quan này, kiểm định Hausman được sử dụng Tuy nhiên, mô hình FEM gặp khó khăn trong việc phân tích ảnh hưởng của các biến giả cố định theo thời gian do các biến này bị gộp chung vào hệ số chặn Để khắc phục, Hausman và Taylor (1981) đã phát triển mô hình REM hồi quy hai giai đoạn, cho phép đánh giá tác động của các nhân tố ít hoặc không thay đổi theo thời gian, như các biến giả SOWN, HOSE và INDS trong nghiên cứu Kiểm định Hausman vẫn được áp dụng để lựa chọn giữa mô hình FEM và REM hồi quy hai giai đoạn, thường được gọi là mô hình Hausman-Taylor (HTM).
Trường hợp 3 (RIRS) xảy ra khi tất cả các hệ số độ dốc và hệ số chặn thay đổi theo các đơn vị chéo Biểu thức (3.16) được điều chỉnh bằng cách thêm chỉ số i bên cạnh hệ số độ dốc, nhằm làm rõ sự biến đổi theo các đơn vị chéo.
Trong trường hợp này, các hệ số độ dốc không chỉ là biến số ngẫu nhiên mà còn là những biến ngẫu nhiên khác Nếu ta định nghĩa β = β + v ki (k = 1,2…11) và γ1i = γ1 + v i, thì biểu thức (3.18) được gọi là mô hình ảnh hưởng hỗn hợp LMM Mô hình này có thể được viết lại thông qua một số phép biến đổi đại số đơn giản.
Biểu thức (3.19) gồm có hai phần : phần đầu [ +β +β +β + β +β +β +β +β +β +β +β
+γ1SOWN+ 1HOSE+ ∑ ] được giới thống kê học gọi là ảnh hưởng cố định; và phần còn lại của phương trình :[ i + v 1i +v 2i +v 3i +v 4i +v 5i
Mô hình ảnh hưởng hỗn hợp LMM được định nghĩa bởi phần ảnh hưởng ngẫu nhiên, trong đó các tham số phản ánh độ nhiễu của mô hình Nếu kích thước thời gian của dữ liệu bảng ngắn, phần ảnh hưởng ngẫu nhiên có thể không đáng kể, dẫn đến việc biểu thức chỉ còn lại phần đầu, tương ứng với mô hình POLS, trong đó tất cả các hệ số đều cố định theo thời gian và giữa các đơn vị (FIFS).
Trong nghiên cứu này, dữ liệu bảng kinh tế vi mô từ năm 2007 đến 2011 cho thấy ảnh hưởng ngẫu nhiên trong mô hình LMM có thể không đáng kể Do đó, mô hình LMM sẽ tương đương với trường hợp FIFS trong mô hình POLS.
Giả thiết của POLS cho rằng các yếu tố như cơ chế chính sách và kinh nghiệm quản trị là giống nhau giữa các doanh nghiệp, điều này không phản ánh thực tế Luận văn dự đoán rằng các hệ số hồi quy phù hợp nhất sẽ thuộc về trường hợp 2 (RIFS) và mô hình FEM hoặc REM có thể được áp dụng Kiểm định Hausman cho thấy mô hình FEM là lựa chọn tốt hơn, nhưng luận văn sẽ sử dụng mô hình REM hồi quy hai giai đoạn (mô hình Hausman-Taylor HTM) để phân tích ảnh hưởng của các biến giả Nghiên cứu sẽ kiểm tra lần lượt bốn mô hình LMM, POLS, FEM và REM, sử dụng các kiểm định để xác định mô hình phù hợp nhất và xem liệu dự đoán ban đầu có chính xác hay không Đồng thời, kiểm định cũng sẽ xác định ảnh hưởng của thời gian trong mô hình, từ đó quyết định phân tích theo mô hình một chiều hay hai chiều.
3.2.2 Các kiểm định trong mô hình dữliệu bảng
Kiểm định này nhằm xác định tính dừng của dữ liệu, với giả thuyết rằng chuỗi dữ liệu có nghiệm đơn vị (không có tính dừng) Nếu giá trị p nhỏ hơn mức ý nghĩa, giả thuyết không được chấp nhận và giả thuyết đối được xác nhận, cho thấy dữ liệu có tính dừng Đây là điều kiện cần thiết trước khi tiến hành phân tích tiếp theo.
Nếu các chuỗi dữ liệu không có tính dừng, cần thực hiện kiểm định đồng liên kết giữa chúng bằng kiểm định Phillips-Ouliaris (1990) để tránh hiện tượng hồi quy giả tạo giữa biến phụ thuộc và các biến giải thích.
Kiểm định này nhằm kiểm tra phương sai với giả thuyết rằng không có hiện tượng phương sai thay đổi, tức là tính chất đồng phương sai không bị vi phạm Nếu trị số p nhỏ hơn mức ý nghĩa, giả thuyết không bị bác bỏ và giả thuyết đối được chấp nhận, cho thấy có hiện tượng phương sai thay đổi Trong trường hợp này, phương thức hồi quy hiệu chỉnh theo phương sai (robust regression) sẽ được áp dụng.
Nguồn dữ liệu
Trong nghiên cứu kinh tế vi mô tại Việt Nam, việc sử dụng dữ liệu chéo và phương pháp hồi quy OLS là phổ biến Tuy nhiên, sự ràng buộc quá chặt về không gian và thời gian, cùng với các hệ số hồi quy không đổi, đã dẫn đến việc bỏ qua những khác biệt không quan sát được giữa các doanh nghiệp, như chính sách quản trị và cơ chế Điều này làm giảm thiểu ảnh hưởng thực sự của các biến số giải thích, dẫn đến kết quả mô hình không phản ánh đúng thực tế.
Nghiên cứu này sử dụng dữ liệu bảng từ báo cáo tài chính đã kiểm toán trong 5 năm (2007-2011) của 206 doanh nghiệp niêm yết trên sàn chứng khoán TP.HCM và Hà Nội Dữ liệu thuộc loại bảng kinh tế vi mô với thời gian nghiên cứu T=5 năm, nhỏ hơn nhiều so với số lượng doanh nghiệp N=206 (T
