Phân tích ảnh hưởng của cấu trúc vốn đến hiệu quả tài chính của các công ty cổ phần tại việt nam tổng quan nghiên cứu

TẠP CHÍ CƠNG THƯƠNG PHÂN TÍCH ẢNH HƯỞNG CỦA CÂU TRÚC VỐN ĐẾN HIỆU QUẢ TÀI CHÍNH CỦA CÁC CƠNG TY Cổ PHẦN TẠI VIỆT NAM: TỔNG QUAN NGHIÊN cứu • TRẦN TỐ MAI - LÊ TRẦN HẠNH PHƯƠNG TÓM TẮT: Kinh tế Việt Nam phát triển mạnh mẽ giai đoạn hội nhập quốc tế với đời lớn mạnh công ty cổ phần (CTCP) có ưu trội hình thức huy động vốn linh hoạt phù hợp với nhu cầu đa dạng nhà đầu tư vấn đề quan trọng CTCP phải phân tích ảnh hưởng cấu trúc vốn (CTV) đến hiệu tài (HQTC), nhằm tối đa hóa giá trị doanh nghiệp (DN) lợi ích cho cổ đông Bài viết tổng quan nghiên cứu ảnh hưởng CTV đến HQTC CTCP Việt Nam Từ khóa: cấu trúc vốn, hiệu tài chính, cơng ty cổ phần Đặt vấn đề HQTC liên quan đến khả sinh lời vốn chủ sở hữu (VCSH), quan tâm hàng đầu chủ sở hữu định kinh doanh đầu tư Thị trường kinh doanh sau trải qua đại dịch Covid19 cạnh tranh ngày gay gắt, nên DN cần xây dựng chiến lược tối đa hóa HQTC Trong đó, xác định CTV hợp lý yếu tố quan trọng ảnh hưởng đến HQTC DN DN có tỷ lệ nợ (TLN) không phù hợp làm giảm linh hoạt tài nhạy cảm với biến động kinh tế đại dịch DN rơi vào tình trạng nợ nhiều khó vay thêm để trang trải chi phí DN muốn phát triển bền vững, cần cân nguồn tài trợ nội nợ bên ngoài, nhằm tránh rủi ro kinh doanh 314 SỐ2-Tháng 2/2022 CTCP có lợi so với loại hình DN khác huy động vốn, ngồi phương thức huy động vốn truyền thơng, CTCP phát hành cổ phiếu, trái phiếu, tín dụng ngân hàng, cho thuê, CTCP nắm rõ quan hệ VCSH vốn vay để phân tích, lựa chọn loại nguồn vốn hình thức huy động vốn phù hợp Quan trọng hơn, CTCP phải xác định cấu cho nguồn vốn nhằm đạt HQTC tối ưu, CTV khác đem lại giá trị khác cho cổ đông Tổng quan cấu trúc vón, hiệu tài 2.1 Tổng quan cấu trúc vốn Hiện nay, nhiều khái niệm CTV tác giả nước sau: KẾ TOÁN-KIỂM TOÁN Ross cộng (2003) nhấn mạnh,“CTV kết hợp việc sử dụng nợ VCSH theo tỷ lệ định để tài trợ cho hoạt động sản xuất, kinh doanh DN” Brealey cộng (2008) định nghĩa “CTV kết hợp NNH thường xuyên, NDH, vốn cổ phần ưu đãi vốn cổ phần thường sử dụng để tài trợ cho hoạt động DN” Margaret (2021) đưa khái niệm“CTV kết hợp cụ thể nợ VCSH DN sử dụng để tài trợ cho hoạt động tăng trưởng tổng thể Theo Puja (2021) cho rằng, “CTV đề cập đến nguồn tài vĩnh viễn DN, thể VCSH vôn vay tổng nợ (tức cổ phiếu ưu đãi, cổ phiếu VCSH, dự trữ NDH)” CTV bao gồm tất quỹ dài hạn đầu tư vào kinh doanh hình thức cho vay dài hạn, cổ phần ưu đãi nợ, gồm VCSH dự trữ Nguyễn Minh Kiều (2014) cho rằng“CTV quan hệ tỷ trọng nợ VCSH tổng nguồn vốn DN tài trợ cho hoạt động sản xuât kinh doanh” Nguyễn Thị Thành Vinh Hà Mạnh Tuấn (2019) nhận định,“CTV phản ánh tỷ lệ vốn vay VCSH mà DN sử dụng” Nguyễn Tuyết Anh (2021) cho rằng“CTV kết hợp NNH thường xuyên, NDH, cổ phần ưu đãi cổ phần thường sử dụng để tài trợ cho định đầu tư DN” Xét chất, khái niệm CTV tác giả không khác biệt nhiều CTV DN gồm phận VCSH nợ phải trả, có quan hệ khắng khít với DN huy động sử dụng vốn Các tiêu để đo lường CTV DN thường sử dụng là: -Hệ sốnỢ(HSN): r,-' Tone nợ Hệ sô nợ - _ ' — Tổng TS HSN thể mức độ sử dụng nguồn vốn vay DN, cho biết tài sản (TS) DN đầu tư phần từnỢ vay HSN giúp đánh giá tình trạng tài chính: Khả đảm bảo tốn nỢ, rủi ro DN HSN phụ thuộc ngành nghề kinh doanh, lĩnh vực DN hoạt động HSN lớn 50% nghĩa TS DN đầu tư khoản nợ nhiều HSN nhỏ 50% TS DN tài trợ chủ yếu VCSH HSN nhỏ DN gặp khó khăn tài hơn, phụ thuộc vào nợ vay để đầu tư cho hoạt động kinh doanh DN có HSN cao gặp khó khăn việc huy động thêm vốn vay để đáp ứng nhu cầu vốn Nợ vay DN gồm Nợ ngắn hạn (NNH) Nợ dài hạn (NDH) Vì vậy, cấu nợ vay thể hiện: x »r» rrr Nợ ngắn hạn Tỷ trọngNNH =—• ' ?—:— Tổng nợ _tjn„ Nợ dà ì hạn Tỷ trọng NDH = —17 -Tổng nợ NDH ổn định NNH nên hoạch định sách tài trợ, DN quan tâm NDH NNH Tỷ trọng NDH cao, đồng nghĩa rủi ro tài DN dài hạn mức cao nguy phải thực nghĩa vụ trả nợ -HSNtrenVCSH: -Von chủ sở hữu HSN VCSH cho biết tỷ lệ nguồn vốn mà DN sử dụng để tài trợ cho hoạt động Hai nguồn vốn có đặc tính riêng biệt mối quan hệ chúng sử dụng rộng rãi để đánh giá CTV DN HSN VCSH lớn nguồn vơn vay đóng vai trị quan trọng hoạt động DN HSN VCSH lớn 1, nghĩa nợ vay chiếm tỷ trọng lớn VCSH ngược lại -Hệ số tự tài trỢ: _ Vốn chủ sở hữu Hệ sô tự tài trợ = - —ị—— Tong nguỗn vốn Hệ số tự tài trợ phản ánh tỷ lệ VCSH tổng nguồn vốn DN Hệ số có giá trị lớn, mức độ tự chủ tài VCSH DN cao, rủi ro DN thấp Nếu hệ số lớn 50%, tức nguồn vốn DN phần lớn tài trợ từ nguồn vốn thực góp cổ đông 2.2 Tổng quan hiệu tài HQTC DN thu hút quan tâm nhà đầu tư bên liên quan để đưa định hướng đầu tưhỢp lý, điều chỉnh nguồn vốn phù hợp Theo Will (2021), “HQTC thước đo khách HSNtrênVCSH = số - Tháng 2/2Ũ22 315 TẠP CHÍ CƠNG THƯƠNG quan đánh giá mức độ DN sử dụng TS từ phương thức kinh doanh tạo doanh thu Thuật ngữ sử dụng thước đo chung sức khỏe tài tổng thể DN thời kỳ định” Tóm lại, HQTC phản ánh mơi quan hệ lợi ích kinh tế mà DN nhận chi phí DN phải bỏ để có lợi ích kinh tế Hiện nay, tiêu HQTC chia thành nhóm chính: (i) Nhóm sử dụng cơng cụ kế tốn tỷ suất kết đạt (thu nhập thuần, lợi nhuận ròng) yếu tố đầu vào (TS, nguồn vốn, vốn đầu tư, VCSH); (ii) Nhóm sử dụng mơ hình kinh tế dựa giá trị thị trường - Nhóm sử dụng cơng cụ kế tốn: Chỉ tiêu ROA, ROE sử dụng phổ biến Lợi nhuận RƠA = -Tông tài sản Lợi nhận KOE = , ' • — Vốn chủ sở hữu Giá trị hệ số lại phụ thuộc vào cách lấy tiêu “Lợi nhuận” Lợi nhuận trước thuế lãi vay (EBIT) nhiều nghiên cứu lựa chọn Hu Izumida (2008), Le Buck (2011), Wang Xiao (2011), Một số nghiên cứu khác sử dụng lợi nhuận cộng với lãi vay (trước sau thuế) Shah cộng (2011), Thomsen Pedersen (2000), Hay lợi nhuận Li cộng (2009), Tian Estrin (2008), Tóm lại, nhóm hệ số dựa giá trị sổ sách cách nhìn khứ đánh giá khả lợi nhuận ngắn hạn DN (Hu Izumida, 2008) Vì ROA ROE báo hiệu cho kết sản xuất - kinh doanh phản ánh giá trị lợi nhuận mà DN đạt kỳ kế tốn qua Bên cạnh đó, tiêu nhóm thứ khơng đưa góc nhìn dài hạn cho cổ đơng lãnh đạo DN, thước đo khứ ngắn hạn (Jenkins cộng sự, 2011) - Nhóm sử dụng mơ hình kinh tế dựa giá trị thị trường: Hệ số MBVR Tobins Q sử dụng thông dụng (Nour, 2012) Hệ số MBVR tính tổng giá trị thị trường VCSH so với giá trị sổ sách VCSH Hệ số Tobins Q tính giá trị thị trường VCSH 316 SỐ - Tháng 2/2022 cộng với giá trị sổ sách khoản nợ phải trả so với giá trị sổ sách tổng TS Hai tiêu chủ yếu sử dụng nghiên cứu CTNY để đảm bảo có đủ sở liệu tính tốn MBVR Tobins Q cho biết HQTC tương lai DN phản ánh tiềm lợi nhuận DN tương lai (thông qua thị giá cổ phiếu) Điều hoàn toàn phù hợp với ý nghĩa phương pháp định giá cổ phiếu sử dụng dòng tiền tương lai chiết khấu theo mức rủi ro xác định Tóm lại, HQTC đánh giá qua nhóm hệ số với tiêu thường sử dụng, là: ROA, ROE, MBVR Tobins Q Đặc biệt, kết hợp nhóm hệ số cung cấp cho nhà quản lý, cổ đông thị trường đánh giá bao quát HQTC khứ, tiềm tăng trưởng lợi nhuận tương lai DN Tổng quan nghiên cứu ảnh hưởng câu trúc vốn đến hiệu tài 3.1 Tổng quan nghiên cứu nước ngồi Nghiên cứu thực nghiệm giới phân tích ảnh hưởng CTV đến HQTC DN thực quốc gia, nhiều lĩnh vực ngành nghề thời điểm khác Weixu (2005) nghiên cứu 1.130 DN niêm yết Trung Quốc cho thấy HQTC bị tác động lớn TLN DN TLN tác động dương (+) đến HQTC mức tỷ lệ thâ'p tác động âm (-) mức tỷ lệ cao Trong nhiều tác giả nghiên cứu tác động chiều biến TLN nhân tố tác động đến HQTC Margaritis Psillaki (2007) thực nghiên cứu chiều Dữ liệu thu thập từ DN Pháp thuộc lĩnh vực sản xuất công nghiệp truyền thống (ngành dệt may, dược phẩm) lĩnh vực cơng nghiệp phát triển (máy tính, nghiên cứu phát triển) Nghiên cứu kiểm định mơ hình hồi quy sau: (i)TLN yếu tố tác động đến HQTC; (ii) HQTC nhân tố ảnh hưởng đến TLN Kết nghiên cứu cho thấy, HQTC TLN có ảnh hưởng lẫn Muchiri cộng (2016) xem xét ảnh hưởng vôn lưu động CTV đến HQTC cấc DN bảo hiểm niêm yết Kenya từ năm 2011 đến năm KÊ TOÁN-KIỂM TOÁN 2015 Tính đến năm 2015, có 49 DN bảo hiểm đăng ký Kenya (IRA, 2015) Tuy nhiên, có DN bảo hiểm niêm yết cơng khai Nghiên cứu sử dụng biến độc lập vốn lưu động CTV, biến phụ thuộc HQTC Kết cho thấy, tỷ trọng nợ lớn ROA lớn ngược lại Nghiên cứu đề xuất DN bảo hiểm Kenya nên áp dụng CTV định hướng nợ nhiều muốn cải thiện lợi nhuận ROA ROE DN bảo hiểm nên quan tâm nhiều đến tài sản hướng đến sách quản lý vốn lưu động Ali cộng (2020) có nghiên cứu với đề tài tác động CTV đến HQTC DN sản xuât Kurdistan Mục tiêu nghiên cứu thiết lập ảnh hưởng CTV đến hiệu hoạt động theo quan điểm tài DN sản xuâ't Kurdistan Dữ liệu nghiên cứu DN niêm yết lĩnh vực sản xuất giai đoạn 2009 - 2015 Bằng cách sử dụng nhiều hồi quy tuyến tính lợi nhuận vốn chủ sở hữu biến phụ thuộc, ' CTV biến độc lập, tính khoản, quy mơ ị tăng trưởng biến kiểm soát Các biến sử dụng để xác định liệu CTV có ảnh hưởng đến lợi nhuận công ty sản xuất Kurdistan Kết thu từ phương trình hồi quy thiết lập cho thấy mối quan hệ âm tổng nợ, quy mơ hiệu suất tài Điều cho biết việc sử dụng nhiều nợ có liên quan đến việc giảm hiệu suất góc độ tài Nghiên cứu rõ hiệu suâT tài tăng lên tăng khả khoản tăng trưởng doanh số Từ phát nêu trên, nghiên cứu khuyến nghị DN nên I xem xét việc vay vốn sử dụng quỹ nội Ị cách tiết kiệm Edgar cộng (2020) nghiên cứu ảnh hưởng CTV đến ROA, ROE DN gia đình phi gia đình Brazil Mau nghiên cứu bao gồm 117 DN (68 DN gia đình 49 DN phi gia đình) từ năm 2011 - 2015 Kết cho thấy hệ số nợ ngắn hạn hệ số nợ dài hạn ảnh hưởng tiêu cực đến HQTC DN gia đình Đối với DN phi gia đình, hệ số nợ ngắn hạn tác động tiêu cực đến HQTC, hệ số nợ dài hạn lại tác động tích cực đến HQTC DN 3.2 Tổng quan nghiên cứu nước Việc xác định ảnh hưởng CTV đến HQTC có ý nghĩa quan trọng giúp DN chủ động kế hoạch vay vốn, từ trì CTV lành mạnh nâng cao HQTC DN Do vậy, nghiên cứu ảnh hưởng CTV đến HQTC DN nhận nhiều quan tâm tác giả nước thời gian gần đây, đặc biệt giai đoạn đại dịch Covid-19 diễn tác động lớn đến tình hình hoạt động DN Đồn Ngọc Phúc (2014) nghiên cứu ảnh hưởng CTV đến HQTC 217 DN sau cổ phần hóa niêm yết SGDCK Thành phố Hồ Chí Minh SDHCK Hà Nội giai đoạn 2007 - 2012 với tổng cộng 1.302 quan sát Các biến độc lập gồm NNH, NDH, tổng nợ biến phụ thuộc đo lường ROA ROE Mơ hình nghiên cứu sử dụng liệu bảng hồi quy theo cách: Pooled, FEM REM Kết hồi quy cho thấy NDH ảnh hưởng tích cực đến ROA ROE, NNH tổng nợ ảnh hưởng tiêu cực đến HQTC DN sau cổ phần hóa Phan Thanh Hiệp (2016) nghiên cứu ảnh hưởng CTV lên HQTC 95 DN sản xuất công nghiệp niêm yết giai đoạn 2007 - 2013 Nghiên cứu sử dụng phương pháp OLS để ước lượng mô hình liệu bảng với 665 quan sát Kết cho thấy CTV ảnh hưởng ngược chiều lên HQTC DN Bùi Đan Thanh Nguyễn Trần Thái Hà (2017) ảnh hưởng CTV luân chuyển vốn đến HQTC DN nhỏ vừa (DNNVV) Thành phố Hồ Chí Minh Dữ liệu thứ câp thu thập từ BCTC 1.032 DNNVV giai đoạn 2006 - 2014 Kết cho thấy, HQTC DNNVV tác động chiều tỷ trọng nợ bình quân tỷ trọng NNH bình qn Do đó, DNNVV nên gia tàng sử dụng nợ vay, đặc biệt NNH Điều làm giảm chi phí sử dụng vốn mang lại lợi ích từ chắn thuế lãi vay cho DNNVV Lê Thị Mỹ Phương (2017) nghiên cứu ảnh hưỏng CTV đến HQTC thời kỳ hội nhập từ liệu 207 DN niêm yết thuộc nhóm ngành ngành sản xuất giai đoạn 2010 - 2015 Dữ liệu bảng gồm 1.242 mẫu quan sát cho thây CTV ảnh hưởng chiều đến HQTC tất nhóm ngành SỐ2-Tháng 2/2022 317 TẠP CHÍ CƠNG THƯƠNG ngành sản xuất Theo lý thuyết cấu vốn TLN gia tăng lợi nhuận DN nhờ lợi ích từ chắn thuế, nợ đòn bẩy để DN tăng doanh thu, từ tăng lợi nhuận Kết CTV HQTC chiều cho thấy CTNY ngành sản xuất sử dụng nợ hiệu quả, lợi ích thu từ vay nỢ bù đắp cho chi phí phát sinh từ nợ Nguyễn Thị Xuân Hồng cộng (2019) tìm hiểu ảnh hưởng CTV số nhân tố khác ảnh hưởng đến HQTC 248 DN niêm yết lĩnh vực Xây dựng - công nghiệp (165 DN) Thương mại - dịch vụ (83 DN) từ 2010- 2015 Các tác giả sử dụng hàm hồi quy tuyến tính thể mối liên hệ biến phụ thuộc HQTC (thông qua ROA, ROE) DN niêm yết nhân tố ảnh hưởng Kết CTV (đo lường hệ số nợ) ảnh hưởng ngược chiều tới HQTC DN Đào Thanh Thị Bình Tạ Ngọc Diệu Trâm (2020) nghiên cứu mối quan hệ CTV HQTC công ty thông qua liệu từ 32 tạp chí, phê bình báo trường học bên cạnh thư viện tảng xuất trực tuyến Elsevier, JSTOR, ResearchGate, Wiley, SSRN Springer Tổng cộng gồm 50 báo 340 nghiên cứu từ năm 2004 đến năm 2019, với liệu giai đoạn 1998 - 2017 Bài viết sử dụng phương pháp phân tích tổng hợp hồi quy meta Kết nghiên cứu xác nhận HQTC DN ảnh hưởng tiêu cực đến định vốn, thiên mơ hình đánh đổi với chi phí đại diện lý thuyết trật tự Nguyễn Thị Diệu Chi cộng (2020) nghiên cứu nhân tơ'ảnh hưởng đến địn bẩy tài 448 DN niêm yết phi tài Việt Nam khoảng thời gian 10 năm (2010 - 2019) với 4.480 quan sát Nghiên cứu sử dụng mơ hình hồi quy liệu bảng cho thấy địn bẩy tài có quan hệ tiêu cực tới số nhân tố cấu trúc tài sản, khoản, hội tăng trưởng, ROA tuổi DN Khi tính khoản, khả sinh lời tuổi DN tăng lên địn bẩy tài giảm xuồng Tóm lại, kết nghiên cứu thực nghiệm nước chưa đồng mà CTV có tác động tích cực tiêu cực đến HQTC DN Kết luận Thực tế giới Việt Nam có nhiều nghiên cứu ảnh hưởng CTV đến HQTC DN nhiều loại hình giai đoạn khác Kết nghiên cứu chưa đồng CTV ảnh hưởng chiều đến HQTC (Weixu, 2015; Muchiri cộng sự, 2016; ) Có nghiên cứu lại cho thấy CTV ảnh hưởng ngược chiều đến HQTC (Onaolapo Kajola, 2010; Odongo cộng sự, 2014; Ali cộng sự, 2020 ) Nghiên cứu Yinusa cộng (2019); Edgar cộng (2020), lại có mức nợ định mà điều chỉnh TLN quanh mức nợ có ảnh hưởng khác đến HQTC DN Kết nghiên cứu không đồng lẽ tùy vào điều kiện liệu mà ảnh hưởng CTV lên HQTC khác CTCP với đặc thù khác biệt với DN khác hình thức huy động vốn linh hoạt, tự chuyển nhượng cổ phần, ngày đóng vai trò quan trọng kinh tế Do vậy, hiểu rõ ảnh hưởng CTV đến HQTC thực cần thiết tồn phát triển CTCP Việt Nam giai đoạn đại dịch Covid-19 nhiều thử thách ■ TÀI LIỆU THAM KHẢO: Phan Thanh Hiệp (2016) Các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn doanh nghiệp cơng nghiệp: Nghiên cứu từ mơ hình GMM Tạp chí Tài chính, 634,47-51 Margaritis, D., & Psillaki, M (2010) Capital structure, equity ownership and firm performance Journal of Banking & Finance, 34(3), 621-632 318 So 2-Tháng 2/2022 KÊ TOÁN-KIỂM TOÁN Onaolapo, A.A., & Kajola, s.o (2010) Capital Structure and Firm Performance: Evidence from Nigeria European Journal ofEconomics, Finance and Administrative Sciences, 25,70-82 Wei Xu, Xiangzhen Xu, Shoufeng Zhang (2005) An Empirical Study on Relationship between Corporation Performance and Capital Structure China-USA Business Review, (4), 49-53 Ngày nhận bài: 10/1/2022 Ngày phản biện đánh giá sửa chữa: 10/2/2022 Ngày chấp nhận đăng bài: 20/2/2022 Thông tin tác giả: TRẦN TÔ MAI Học viên cao học ngành Kế toán K23A - Trường Đại học Quy Nhơn TS, LÊ TRẦN HẠNH PHƯƠNG Giảng viên Khoa Kinh tế Kế toán - Trường Đại học Quy Nhơn A LITERATURE REVIEW ON THE IMPACTS OF CAPITAL STRUCTURE ON THE FINANCIAL PERFORMANCE OF JOINT STOCK COMPANIES IN VIETNAM • TRAN TO MAI1 • Ph D LE TRAN HANH PHUONG2 ’Masters student, K23A Accounting Class, Quy Nhon University faculty of Economics and Accounting, Quy Nhon University ABSTRACT: Thanks to the countrys international integration process, Vietnams economy has experienced a strong growth Many joint stock companies have established and grown The joint stock company type gives businesses advantages in mobilizing capital and meeting different requirements of investors It is important for joint stock companies to analyze the impact of capital structure on financial performance to maximize their corporate values and benefits for their investors This paper presents an overview on the impacts of capital structure on the financial performance of joint stock companies in Vietnam Keywords: capital structure, financial performance joint stock company SỐ - Tháng 2/2022 319 ... nhà quản lý, cổ đông thị trường đánh giá bao quát HQTC khứ, tiềm tăng trưởng lợi nhuận tương lai DN Tổng quan nghiên cứu ảnh hưởng câu trúc vốn đến hiệu tài 3.1 Tổng quan nghiên cứu nước ngồi Nghiên. .. có nghiên cứu với đề tài tác động CTV đến HQTC DN sản xuât Kurdistan Mục tiêu nghiên cứu thiết lập ảnh hưởng CTV đến hiệu hoạt động theo quan điểm tài DN sản xuâ't Kurdistan Dữ liệu nghiên cứu. .. cực đến ROA ROE, NNH tổng nợ ảnh hưởng tiêu cực đến HQTC DN sau cổ phần hóa Phan Thanh Hiệp (2016) nghiên cứu ảnh hưởng CTV lên HQTC 95 DN sản xuất công nghiệp niêm yết giai đoạn 2007 - 2013 Nghiên