Nghiên cứu mối quan hệ giữa đòn bẩy tài chính và quyết định đầu tư bằng chứng thực nghiệm ở các công ty phi tài chính VN

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP.HCM o0o TRƯƠNG THỊ PHƯƠNG LY NGHIÊN CỨU MỐI QUAN HỆ GIỮA ĐỊN BẨY TÀI CHÍNH VÀ QUYẾT ĐỊNH ĐẦU TƯ BẰNG CHỨNG THỰC NGHIỆM Ở CÁC CÔNG TY PHI TÀI CHÍNH VIỆT NAM LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ TP Hồ Chí Minh – Năm 2015 TRƯƠNG THỊ PHƯƠNG LY NGHIÊN CỨU MỐI QUAN HỆ GIỮA ĐỊN BẨY TÀI CHÍNH VÀ QUYẾT ĐỊNH ĐẦU TƯ BẰNG CHỨNG THỰC NGHIỆM Ở CÁC CƠNG TY PHI TÀI CHÍNH VIỆT NAM Chun ngành : Tài – Ngân hàng Mã số : 60340201 LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC PGS.TS LÊ THỊ LANH TP Hồ Chí Minh - Năm 2015 LỜI CAM ĐOAN Tôi xin cam đoan Luận văn Thạc sĩ Kinh tế “Nghiên cứu mối quan hệ địn bẩy tài định đầu tư - Bằng chứng thực nghiệm công ty phi tài Việt Nam” cơng trình nghiên cứu riêng Các số liệu kết nghiên cứu luận văn trung thực Các tài liệu, số liệu trích dẫn ghi rõ nguồn gốc Luận văn thực hướng dẫn khoa học PGS TS Lê Thị Lanh Tơi xin hồn tồn chịu trách nhiệm với cam kết nêu TP HCM, ngày 06 tháng 11 năm 2015 Trương Thị Phương Ly Học viên cao học khóa 21 Chun ngành: Tài doanh nghiệp Trường Đại học Kinh tế TP HCM MỤC LỤC TRANG PHỤ BÌA LỜI CAM ĐOAN MỤC LỤC DANH MỤC CÁC BẢNG BIỂU DANH MỤC CÁC PHỤ LỤC TÓM TẮT CHƯƠNG 1: GIỚI THIỆU ĐỀ TÀI NGHIÊN CỨU 1.1 Lý chọn đề tài 1.2 Mục tiêu nghiên cứu 1.3 Đối tượng phạm vi nghiên cứu .5 1.4 Phương pháp nghiên cứu 1.5 Ý nghĩa nghiên cứu .6 1.6 Kết cấu đề tài nghiên cứu CHƯƠNG 2: CƠ SỞ LÝ LUẬN VÀ CÁC NGHIÊN CỨU TRƯỚC ĐÂY VỀ MỐI QUAN HỆ GIỮA ĐÒN BẨY TÀI CHÍNH VÀ QUYẾT ĐỊNH ĐẦU TƯ CỦA DOANH NGHIỆP 2.1 Mối quan hệ đòn bẩy tài đầu tư 2.1.1 Địn bẩy tài 2.1.2 Lý thuyết đại diện 11 2.1.3 Một số yếu tố khác ảnh hưởng lên định đầu tư doanh nghiệp 13 2.2 Các nghiên cứu trước 14 2.2.1 Mối quan hệ địn bẩy tài định đầu tư 14 2.2.2 Mối quan hệ địn bẩy tài chính, định đầu tư hội tăng trưởng16 2.2.3 Tổng hợp kết nghiên cứu trước 24 CHƯƠNG 3: PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU .31 3.1 Mô tả liệu 31 3.2 Xây dựng giả thuyết 32 3.2.1 Mối quan hệ địn bẩy tài định đầu tư 32 3.2.2 Mối tương quan địn bẩy tài chính, định đầu tư hội tăng trưởng 32 3.3 Xây dựng mơ hình định lượng 32 3.3.1 Đối với giả thuyết 32 3.3.2 Đối với giả thuyết 35 3.4 Lựa chọn phương pháp hồi quy 38 3.4.1 Mơ hình Pooling Regression 39 3.4.2 Mơ hình Fixed Effect Model 39 3.4.3 Mô hình Random Effect Model 40 3.4.4 Kiểm định Lagrange Multiplier (LM test, Breusch Pagan, 1980) Kiểm định Hausman (Hausman, 1978) 40 3.4.5 Mơ hình hồi quy hai giai đoạn 2SLS 41 CHƯƠNG 4: KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU 44 4.1 Thống kê mô tả 44 4.2 Ma trận tương quan 45 4.3 Kết thực nghiệm 46 4.3.1 Kết thực nghiệm mối quan hệ địn bẩy tài định đầu tư 46 4.3.2 Kết thực nghiệm mối quan hệ địn bẩy tài chính, định đầu tư hội tăng trưởng 49 4.3.3 Kết hồi quy biến công cụ 56 CHƯƠNG 5: KẾT LUẬN 59 5.1 Kết luận 59 5.2 Những điểm hạn chế 60 DANH MỤC TÀI LIỆU THAM KHẢO PHỤ LỤC DANH MỤC CÁC BẢNG BIỂU Bảng 3.1: Mối quan hệ kỳ vọng biến độc lập với biến đầu tư phương trình (1) Bảng 3.2: Mối quan hệ kỳ vọng biến độc lập với biến đầu tư phương trình (2) Bảng 3.3: Mối quan hệ kỳ vọng biến độc lập biến đầu tư phương trình (3) (4) Bảng 3.4: Mối quan hệ kỳ vọng biến độc lập biến đầu tư phương trình (5) Bảng 4.1: Thống kê mơ tả Bảng 4.2: Ma trận tương quan biến sử dụng mơ hình Bảng 4.3: Kết kiểm định VIF phương trình đầu tư (1) Bảng 4.4: Kết hồi quy phương trình đầu tư (1) Bảng 4.5: Kiểm định VIF phương trình đầu tư (2) Bảng 4.6: Kết hồi quy phương trình đầu tư (2) Bảng 4.7: Kiểm định VIF phương trình đầu tư (3) & (4) Bảng 4.8: Kết hồi quy phương trình đầu tư (3) Bảng 4.9: Kết hồi quy phương trình đầu tư (4) Bảng 4.10: Ma trận tương quan biến cơng cụ, biến địn bẩy biến đầu tư Bảng 4.11: Kết hồi quy biến công cụ phương trình đầu tư (5) DANH MỤC CÁC PHỤ LỤC Phụ lục 1: Thống kê mô tả, ma trận tương quan kiểm định đa cộng tuyến Phụ lục 2: Kết hồi quy phương trình đầu tư (1) Phụ lục 3: Kết hồi quy phương trình đầu tư (2) Phụ lục 4: Kết hồi quy phương trình đầu tư (3) Phụ lục 5: Kết hồi quy phương trình đầu tư (4) Phụ lục 6: Kết hồi quy phương trình đầu tư (5) TÓM TẮT Bài nghiên cứu thực với mục đích phân tích mối quan hệ địn bẩy tài định đầu tư với diện số biến kiểm soát định biến địn bẩy tài chính, biến Tobin’s Q, biến dịng tiền, biến doanh thu thuần, biến tỷ lệ khoản, biến tỷ suất sinh lời tài sản… Trong đó, yếu tố nghiên cứu việc địn bẩy tài có tác động lên định đầu tư doanh nghiệp hay khơng Ngồi ra, nghiên cứu chia mẫu nghiên cứu thành hai nhóm gồm nhóm có hội tăng trưởng cao nhóm có hội tăng trưởng thấp để xem xét mức độ tác động địn bẩy tài lên định đầu tư có khác cơng ty có mức tăng trưởng khác hay không Mẫu nghiên cứu thu thập từ liệu tài 245 cơng ty phi tài niêm yết trước năm 2008 Sở Giao Dịch Chứng Khốn Thành Phố Hồ Chí Minh Sở Giao Dịch Chứng Khoán Hà Nội giai đoạn từ năm 2008 đến năm 2014 Dữ liệu nghiên cứu thu thập từ báo cáo thường niên công ty niêm yết Phương pháp nghiên cứu sử dụng nghiên cứu phương pháp định lượng Bă g cách sử dụng mơ hình hồi quy liệu bảng theo ba cách khác nhau: mô hình Pooling Effect, mơ hình Fixed Effect (hiệu ứng cố định) mơ hình Random Effect (hiệu ứng ngẫu nhiên) Sau đó, tác giả sử dụng hai phương pháp kiểm định Lagrangian Multiplier (LM test, Breusch & Bangan,1980) kiểm định Hausman (Hausman, 1978) nhăm lựa chọn phương pháp hồi quy phù hợp kết ước lượng xác Thêm vào đó, nghiên cứu tiếp cận phương pháp hồi quy biến công cụ để giải vấn đề nội sinh tiềm tàng mối quan hệ địn bẩy tài đầu tư Kết hồi quy cho thấy đòn bẩy tài có tương quan ngược chiều với định đầu tư hiệu ứng tương quan ngược chiều cơng ty có mức tăng trưởng thấp mạnh so với cơng ty có mức tăng trưởng cao CHƯƠNG 1: GIỚI THIỆU ĐỀ TÀI NGHIÊN CỨU 1.1 Lý chọn đề tài Nghiên cứu mối quan hệ định đầu tư định tài trợ vấn đề quan trọng tài doanh nghiệp Quyết định đầu tư định tài trợ hai ba định tài mà nhà quản lý cân nhắc để điều hành gia tăng giá trị doanh nghiệp Bản chất mối quan hệ mối quan hệ nội sinh, địn bẩy tài đầu tư có tác động qua lại lẫn Chẳng hạn việc gia tăng sử dụng địn bẩy tài làm thay đổi chi phí sử dụng vốn, đến lượt tác động đến việc lựa chọn dự án đầu tư doanh nghiệp Do nhà quản lý cần phải hoạch định định tài trợ cho phù hợp với nhu cầu đầu tư Có thể nhận thấy, nguồn tài trợ bên ngồi tài trợ băng nợ vay ln cân nhắc nợ vay thường có chi phí thấp tài trợ băng vốn cổ phần Tuy nhiên, địn bẩy tài ln nhận thức cơng cụ tài có thuộc tính tính tích cực tính tiêu cực Một cơng ty có nợ nhiều đáng kể so với vốn chủ sở hữu coi có địn bẩy tài cao Địn bẩy tài giúp cho chủ đầu tư nhà quản lý đầu tư vào dự án hay trì hoạt động kinh doanh Tuy nhiên, địn bẩy tài cao kèm với rủi ro lớn Nếu nhà đầu tư sử dụng địn bẩy tài để thực đầu tư, khoản mát họ lớn nhiều so với đầu tư mà khơng sử dụng địn bẩy tài Do đó, địn bẩy tài có khả mang lại lợi ích nhiều gây mát lớn không sử dụng đòn bẩy Trong giới kinh doanh, doanh nghiệp sử dụng địn bẩy cố gắng tạo giàu có cho cổ đơng, khơng làm vậy, chi phí lãi vay rủi ro tốn phá hủy lợi ích cổ đông Theo định đề I Modigliani Miller (1958) nghiên cứu “The cost of capital, corporation finance and the theory of invesment” cấu trúc vốn không liên quan đến giá trị doanh nghiệp định đầu tư doanh nghiệp định sẵn Định đề I Modigliani Miller (1958) cho phép định đầu tư tách rời hoàn toàn với định tài trợ Theo định đề doanh nghiệp cũng sử dụng thể thức lập ngân sách vốn mà không cần quan tâm đến nguồn vốn chi tiêu từ đâu mà có Trên thực tế, định đầu tư định tài trợ có mối quan hệ với giả thiết định đề Modigliani Miller (1958) bị vi phạm Bởi mơi trường thực tế, ln tồn bất hồn hảo thị trường bao gồm: thuế, chi phí đại diện, chi phí lập thực thi hợp đồng nợ, chi phí phá sản, khánh kiệt tài vấn đề bất cân xứng thơng tin Nếu sách nợ hồn tồn khơng phải vấn đề tỷ lệ nợ thực tế thay đổi cách ngẫu nhiên doanh nghiệp với doanh nghiệp khác ngành với ngành khác Thế hầu hết doanh nghiệp trông cậy vào nợ để tài trợ cho hoạt động kinh doanh Định đề I Modigliani Miller (1958) bo qua khoản thuế, giả định việc phá sản không tốn nhiều, nhanh chóng khơng làm tổn hại cho doanh nghiệp Tuy nhiên, thực tế ln tồn chi phí gắn liền với tình trạng khánh kiệt tài cuối doanh nghiệp tránh tình trạng phá sản pháp lý Modigliani Miller (1958) lập luận sách đầu tư cơng ty nên dựa vào yếu tố làm tăng lợi nhuận, dịng tiền hay giá trị cơng ty Trong đó, nhiều nghiên cứu thực nghiệm giới thách thức lý thuyết địn bẩy khơng phù hợp Modigliani Miller (1958) Các đề xuất Modigliani Miller (1958) có hiệu lực giả định thị trường hoàn hảo thoa mãn Tuy nhiên, giới tài đặc trưng khơng hồn hảo thị trường chi phí giao dịch, hạn chế thể chế thông tin bất đối xứng Sự tương tác nhà quản lý, cổ đông chủ nợ tạo rào cản vấn đề đại diện dẫn vấn đề đầu tư mức (over-investment) vấn đề đầu tư mức (under-investment) Nhận thấy tầm quan trọng mối quan hệ đầu tư địn bẩy tài chính, tác giả thực đề tài “Nghiên cứu mối quan hệ đòn bẩy tài 60 5.2 Những điểm cịn hạn chế Qua q trình tìm hiểu nghiên cứu phân tích hồi quy, tác giả tìm thấy mối quan hệ ngược chiều địn bẩy tài đầu tư; đồng thời tác giả cũ g tìm thấy mức tác động ngược chiều khác công ty có hội tăng trưởng khác Kết nghiên cứu kỳ vọng quán với kết nghiên cứu trước Tuy nhiên, thời gian nghiên cứu hạn chế nên viết chưa thể nghiên cứu vấn đề khía cạnh rộng hơn, mẫu lớn thời gian nghiên cứu dài Trong tương lai, nghiên cứu mở rộng nghiên cứu với khoảng thời gian dài mở rộng mẫu với nhiều quan sát để kết nghiên cứu khách hàng quan Đồng thời, tương lai mở rộng yếu tố tác động lên đầu tư vấn đề sở hữu nhà nước hiệu kinh doanh công ty nghiên cứu để xem xét liệu có hay khơng có việc cho vay dễ dãi ngân hàng thương mại nhà nước công ty mà khơng quan tâm đến hiệu đầu tư Ngồi ra, nghiên cứu tương lai xem xét kỹ yếu tố độ tuổi công ty, đặc trưng ngành … để xem xét rõ tác động địn bẩy tài lên định đầu tư DANH MỤC TÀI LIỆU THAM KHẢO Tài liệu nước Nguyễn Thị Ngọc Trang & Trang Thúy Quyên, 2013 Mối quan hệ sử dụng đòn bẩy tài định đầu tư Tạp chí Phát triển Hội Nhập số (19) – tháng 03-04/2013 Phan Thị Bích Nguyệt, Phù g Đức Nam, Hồng Thị Phương Thảo, 2014 Đòn bẩy hoạt động đầu tư: Vai trò tăng trưởng sở hữu nhà nước Tạp chí Phát triển Hội Nhập số 16 (26) – tháng 05-06/2014 Trần Ngọc Thơ, 2007 Tài doanh nghiệp đại Nhà xuất thống kê Tài liệu nước Firth, M, Lin, C & Wong, SML, 2008 Leverage and investment under a state-owned bank lending environement: Evidence from China Journal Of Corporate Finance, vol.8,no.1, pp 3-29 Janos Kornai, 1986 The soft budget constraint Kyklos International Review For Social Sciences, vol 39, no 1, pp 3-30 Jensen MC, 1986 Agency cost of free cashflow, corporate finance, and takes-overs American Economic Review, vol.76, no.2, pp.323-329 Lang, L, Ofek, E & Stulz, R, 1996 Leverage, investment and firm growth Journal Of Finance Economics, vol 57, no 1, pp 265-301 Kornai, J, Maskin, E., Roland G., 2003 Understanding the soft budget constraint Journal of Economic Literature, vol 41, pp 1095-1136 McConnell, J J & H Servaes, 1995 Equity ownership and two faces of debt Journal Of Finance Economics, vol 39, pp 131-157 Modigliani, F & Miller, MH, 1958 The cost of capital, corporation finance and the theory of investment Mohun Prasadising Odit, Hemant B Chittoo, 2008 Does financial influence investment decisions? The case of Mauritian Firms Journal Of Bussiness Case Studies Molina, C., 2005 Are firms underleveraged? An examination of the effect of leverage on default probabilities Journal Of Finance, vol 60, pp 14271459 10 Myers, SC, 1977 Determinants of corporate borrowing Journal Of Finance Economics, vol 5, pp 147-175 11 Seoungpil Ahn, David J Denis, Diane K Denis, 2006 Leverage and investment in diversified firms Journal Of Finance Economics, vol 79, no 2, pp 317-337 12 Stulz, R , 1990 Managerial discretion and optimal financing policies Journal Of Finance Economics, vol 26, no 1, pp 3-27 13 Varouj A Aivazian, Ying Ge, Jiaping Qiu, 2005 The impact of leverage on firm investment: Canadian evidence Journal Of Corporate Finance, vol 11, no 1-2, pp 279-291 14 Varouj A Aivazian, Ying Ge, Jiaping Qiu, 2005 Can corporatization improve the performanceof state-owned enterprises even without privatization? Journal Of Corporate Finance,vol 11, pp 791-808 15 Zarutskie R., 2006 The effect of bank competition on firm borrowing and investment Journal Of Financial Economics,vol 37, pp.503-581 PHỤ LỤC Phụ lục 1: Thống kê mô tả, ma trận tương quan kiểm định đa cộng tuyến Bảng 1.1: Thống kê mô tả summarize investment leverage q cashflow sales roa liq asgrow Variable Obs Mean Std Dev Min Max investment leverage q cashflow sales 1470 1470 1470 1470 1470 1272918 4102585 1.029211 7138233 8.162324 1293457 2153252 6334204 2.783751 25.08283 0 07 -3.638294 002292 999968 12.58 57.43765 481.3771 roa liq asgrow 1470 1470 1715 0892925 2.012912 1.300758 0877317 1.882892 1.834163 -.63 14 61 26.59 31.02 Bảng 1.2: Ma trận tương quan biến sử dụng mơ hình correlate investment leverage q cashflow sales roa liq asgrow invest~t leverage investment leverage q cashflow sales roa liq asgrow 1.0000 -0.2586 0.1531 0.0965 0.0030 0.1357 0.1784 0.0064 q cashflow 1.0000 -0.0075 0.0047 0.0581 -0.1527 -0.4449 -0.1257 1.0000 0.0926 0.0183 0.2581 0.1402 0.0068 1.0000 0.2737 0.1225 -0.0029 -0.0192 (obs=1470) sales 1.0000 0.0826 -0.0401 -0.0077 roa 1.0000 0.2063 -0.0703 liq 1.0000 0.1136 Bảng 1.3: Kiểm định VIF phương trình đầu tư (1) estat vif Variable VIF liq leverage roa cashflow q sales 1.30 1.26 1.13 1.10 1.09 1.09 Mean VIF 1.16 1/VIF 0.770555 0.790784 0.882673 0.910547 0.915118 0.917399 Bảng 1.4: Kiểm định VIF phương trình đầu tư (2) estat vif Variable VIF leverage liq dleverage roa q cashflow sales 1.38 1.30 1.17 1.14 1.13 1.10 1.09 Mean VIF 1.19 1/VIF 0.724033 0.770384 0.855826 0.879014 0.888417 0.907706 0.916033 asgrow 1.0000 Bảng 1.5: Kiểm định VIF phương trình đầu tư (3) estat vif Variable VIF liq leverage cashflow sales roa asgrow 1.29 1.27 1.09 1.09 1.08 1.03 Mean VIF 1.14 1/VIF 0.776459 0.789235 0.914793 0.917625 0.923950 0.969476 Bảng 1.6: Kiểm định VIF phương trình đầu tư (3) (4) estat vif Variable VIF leverage liq dasgrow cashflow sales roa asgrow 1.52 1.29 1.26 1.09 1.09 1.08 1.04 Mean VIF 1.20 1/VIF 0.658357 0.775973 0.792898 0.914774 0.917451 0.923933 0.965533 Bảng 1.7: Kiểm định VIF phương trình đầu tư (5) estat vif Variable VIF div iv q roa cashflow sales liq 1.58 1.52 1.20 1.16 1.10 1.09 1.09 Mean VIF 1.25 1/VIF 0.632538 0.657448 0.829934 0.860648 0.908346 0.913433 0.918246 Phụ lục 2: Kết hồi quy phương trình đầu tư (1) Bảng 2.1: Kết hồi quy phương trình (1) theo phương pháp Pooling Regression regress investment leverage q cashflow sales roa liq Source Model Residual Total investment leverage q cashflow sales roa liq _cons SS df MS 2.49377277 22.0830556 1463 415628795 015094365 24.5768284 1469 016730312 Coef -.1370156 025382 003862 -.0000558 0727965 003371 1417932 Std Err .0167407 0052901 0012067 0001334 0388902 0019394 0108657 t -8.18 4.80 3.20 -0.42 1.87 1.74 13.05 Number of obs = F( 6, 1463) = Prob > F = R-squared = Adj R-squared = Root MSE = P>|t| 0.000 0.000 0.001 0.676 0.061 0.082 0.000 1470 27.54 0.0000 0.1015 0.0978 12286 [95% Conf Interval] -.1698539 015005 0014949 -.0003175 -.00349 -.0004333 1204792 -.1041774 035759 0062291 0002059 1490831 0071753 1631072 (Nguồn: Tác giả tính tốn với phần mềm Stata 11) Bảng 2.2: Kết hồi quy phương trình (1) theo phương pháp Random Effect Model xtreg investment leverage q cashflow sales roa liq, re Random-effects GLS regression Group variable: id Number of obs Number of groups = = 1470 245 R-sq: within = 0.2004 between = 0.0201 overall = 0.1002 Obs per group: = avg = max = 6.0 Random effects u_i ~ Gaussian corr(u_i, X) = (assumed) Wald chi2(6) Prob > chi2 investment leverage Coef Std Err q cashflow sales roa liq _cons -.1862647 0340129 0051145 -.0000714 0242935 0049513 153498 0156657 0050932 0011331 0001304 0390374 0019114 0108655 sigma_u sigma_e rho 06045342 10270227 2573243 (fraction z -11.89 6.68 4.51 -0.55 0.62 2.59 14.13 P>|z| 258.04 0.0000 [95% Conf Interval] 0.000 0.000 0.000 0.584 0.534 0.010 0.000 of variance due = = -.2169689 0240305 0028937 -.000327 -.0522183 0012051 1322019 -.1555604 0439953 0073353 0001843 1008053 0086976 1747941 to u_i) (Nguồn: Tác giả tính tốn với phần mềm Stata 11) Bảng 2.3: Kết hồi quy phương trình (1) theo phương pháp Fixed Effect Model xtreg investment leverage q cashflow sales roa liq, fe Fixed-effects (within) regression Group variable: id Number of obs Number of groups = = 1470 245 R-sq: within = 0.2010 between = 0.0194 overall = 0.0992 Obs per group: = avg = max = 6.0 corr(u_i, Xb) = -0.3043 F(6,1219) Prob > F investment leverage Coef Std Err q cashflow sales roa liq _cons -.2248075 041096 006219 -.0000798 0058526 0077201 1573743 sigma_u sigma_e rho 08358097 10270227 39842385 F test that all u_i=0: 0163592 0054007 0011787 0001392 0427917 0020844 0105301 (fraction t -13.74 7.61 5.28 -0.57 0.14 3.70 14.95 P>|t| 0.000 0.000 0.000 0.566 0.891 0.000 0.000 of variance due F(244, 1219) = 3.58 = = 51.10 0.0000 [95% Conf Interval] -.2569028 0305002 0039064 -.0003529 -.0781009 0036307 1367151 -.1927121 0516917 0085315 0001933 0898061 0118095 1780334 to u_i) Prob > F = 0.0000 (Nguồn: Tác giả tính toán với phần mềm Stata 11) Bảng 2.4: Kết kiểm định Hausman hausman FIX RAN leverage q cashflow sales roa liq Coefficients (b) (B) FIX RA N -.2248075 -.1862647 041096 0340129 006219 0051145 -.0000798 -.0000714 0058526 0242935 0077201 0049513 (b-B) Difference sqrt(diag(V_b-V_B)) S.E -.0385428 007083 0011045 -8.43e-06 -.0184409 0027688 0047127 0017965 0003249 0000486 0175275 0008314 b = consistent under Ho and Ha; obtained from xtreg B = inconsistent under Ha, efficient under Ho; obtained from xtreg Test: Ho: difference in coefficients not systematic chi2(6) = (b-B)'[(V_b-V_B)^(-1)](b-B) = 89.75 Prob>chi2 = 0.0000 (Nguồn: Tác giả tính tốn với phần mềm Stata 11) Bảng 2.5: Kết kiểm định Lagrangian Multiplier Breusch and Pagan Lagrangian multiplier test for random effects investment[id,t] = Xb + u[id] + e[id,t] Estimated results: Var investm~t e u Test: sd = sqrt(Var) 0167303 0105478 0036546 1293457 1027023 0604534 Var(u) = chi2(1) = Prob > chi2 = 272.75 0.0000 (Nguồn: Tác giả tính tốn với phần mềm Stata 11) Phụ Lục 3: Kết hồi quy phương trình đầu tư (2) Bảng 3.1: Kết hồi quy phương trình (2) theo phương pháp Pooling Regression regress investment leverage q cashflow sales roa liq dleverage Source Model Residual Total investment leverage q cashflow sales roa liq dleverage _cons SS df MS 2.51400093 22.0628274 1462 359142991 015090853 24.5768284 1469 016730312 Coef -.1429 0243203 0037839 -.0000618 069892 0034045 0169959 1429389 Std Err .0174933 0053684 0012085 0001335 0389665 0019394 0146799 0109094 t -8.17 4.53 3.13 -0.46 1.79 1.76 1.16 13.10 Number of obs = F( 7, 1462) = Prob > F = R-squared = Adj R-squared = Root MSE = P>|t| 0.000 0.000 0.002 0.644 0.073 0.079 0.247 0.000 1470 23.80 0.0000 0.1023 0.0980 12284 [95% Conf Interval] -.1772146 0137897 0014133 -.0003237 -.0065442 -.0003998 -.0118 1215392 -.1085853 0348509 0061544 0002001 1463283 0072088 0457917 1643386 (Nguồn: Tác giả tính tốn với phần mềm Stata 11) Bảng 3.2: Kết hồi quy phương trình (2) theo phương pháp Random Effect Model xtreg investment leverage q cashflow sales roa liq dleverage, re Random-effects GLS regression Group variable: id Number of obs Number of groups = = 1470 245 R-sq: within = 0.2057 between = 0.0195 overall = 0.1010 Obs per group: = avg = max = 6.0 Random effects u_i ~ Gaussian corr(u_i, X) = (assumed) Wald chi2(7) Prob > chi2 investment Coef Std Err leverage q cashflow sales roa liq dleverage _cons -.1972705 0329578 004988 -.0000784 020704 0049559 029553 1549365 0163925 0051107 0011329 0001303 0390184 0019088 0135494 0108751 sigma_u sigma_e rho 06069922 10240308 25999937 (fraction z -12.03 6.45 4.40 -0.60 0.53 2.60 2.18 14.25 P>|z| = = 264.18 0.0000 [95% Conf Interval] 0.000 0.000 0.000 0.548 0.596 0.009 0.029 0.000 -.2293992 0229409 0027676 -.0003337 -.0557706 0012147 0029967 1336217 of variance due -.1651417 0429746 0072084 000177 0971785 0086972 0561093 1762514 to u_i) (Nguồn: Tác giả tính tốn với phần mềm Stata 11) Bảng 3.3: Kết hồi quy phương trình (2) theo phương pháp Fixed Effect Model xtreg investment leverage q cashflow sales roa liq dleverage, fe Fixed-effects (within) regression Group variable: id Number of obs Number of groups = = 1470 245 R-sq: within = 0.2063 between = 0.0190 overall = 0.1002 Obs per group: = avg = max = 6.0 corr(u_i, Xb) = -0.3152 F(7,1218) Prob > F investment Coef leverage q cashflow sales roa liq dleverage _cons -.2397853 0403653 0060631 -.0000856 0040329 0076662 0397683 1584824 sigma_u sigma_e rho 08417429 10240308 4032228 F test that all u_i=0: Std Err .0171362 0053911 0011766 0001388 0426718 0020784 0139443 0105066 (fraction t -13.99 7.49 5.15 -0.62 0.09 3.69 2.85 15.08 P>|t| 0.000 0.000 0.000 0.537 0.925 0.000 0.004 0.000 of variance due F(244, 1218) = 3.63 = = 45.21 0.0000 [95% Conf Interval] -.273405 0297885 0037548 -.0003579 -.0796855 0035885 0124108 1378693 -.2061656 0509422 0083714 0001867 0877513 0117438 0671259 1790954 to u_i) Prob > F = 0.0000 (Nguồn: Tác giả tính tốn với phần mềm Stata 11) Bảng 3.4: Kết kiểm định Hausman hausman FIXED RANDOM leverage q cashflow sales roa liq dleverage Coefficients (b) (B) FIXED RANDO M -.2397853 -.1972705 0403653 0329578 0060631 004988 -.0000856 -.0000784 0040329 020704 0076662 0049559 0397683 029553 (b-B) Difference -.0425148 0074076 0010751 -7.27e-06 -.016671 0027102 0102153 sqrt(diag(V_b-V_B)) S.E .0049934 0017158 0003177 0000479 0172757 0008222 0032952 b = consistent under Ho and Ha; obtained from xtreg B = inconsistent under Ha, efficient under Ho; obtained from xtreg Test: Ho: difference in coefficients not systematic chi2(7) = (b-B)'[(V_b-V_B)^(-1)](b-B) = 95.71 Prob>chi2 = 0.0000 (Nguồn: Tác giả tính toán với phần mềm Stata 11) Bảng 3.5: Kết kiểm định Lagrangian Multiplier Breusch and Pagan Lagrangian multiplier test for random effects investment[id,t] = Xb + u[id] + e[id,t] Estimated results: Var investm~t e u Test: sd = sqrt(Var) 0167303 0104864 0036844 1293457 1024031 0606992 Var(u) = chi2(1) = Prob > chi2 = 276.73 0.0000 (Nguồn: Tác giả tính tốn với phần mềm Stata 11) Phụ lục 4: Kết hồi quy phương trình đầu tư (3) Bảng 4.1: Kết hồi quy phương trình (3) theo phương pháp Pooling Regression regress investment leverage asgrow cashflow sales roa liq Source Model Residual Total investment leverage asgrow cashflow sales roa liq _cons SS df MS 2.15761139 22.419217 1463 359601898 01532414 24.5768284 1469 016730312 Coef -.1318462 -.0014264 0042505 -.0000673 1130449 0046097 1614515 Std Err .0168841 0016594 0012131 0001344 0382998 0019467 010739 t -7.81 -0.86 3.50 -0.50 2.95 2.37 15.03 Number of obs = F( 6, 1463) = Prob > F = R-squared = Adj R-squared = Root MSE = P>|t| 0.000 0.390 0.000 0.617 0.003 0.018 0.000 1470 23.47 0.0000 0.0878 0.0840 12379 [95% Conf Interval] -.1649659 -.0046814 001871 -.0003309 0379165 0007912 1403859 -.0987265 0018287 0066301 0001964 1881733 0084283 182517 (Nguồn: Tác giả tính tốn với phần mềm Stata 11) Bảng 4.2: Kết hồi quy phương trình (3) theo phương pháp Random Effect Model xtreg investment leverage asgrow cashflow sales roa liq, re Random-effects GLS regression Group variable: id Number of obs Number of groups = = 1470 245 R-sq: within = 0.1635 between = 0.0206 overall = 0.0860 Obs per group: = avg = max = 6.0 Random effects u_i ~ Gaussian corr(u_i, X) = (assumed) Wald chi2(6) Prob > chi2 investment Coef Std Err leverage asgrow cashflow sales roa liq _cons -.1783514 -.0017397 0050639 -.0000908 0676481 0063466 1811225 0159886 0014959 0011525 0001324 0391933 0019389 0107176 sigma_u sigma_e rho 05938582 10501245 24231173 (fraction z -11.15 -1.16 4.39 -0.69 1.73 3.27 16.90 P>|z| 205.74 0.0000 [95% Conf Interval] 0.000 0.245 0.000 0.493 0.084 0.001 0.000 of variance due = = -.2096884 -.0046715 0028051 -.0003502 -.0091693 0025465 1601164 -.1470144 0011921 0073227 0001687 1444655 0101467 2021286 to u_i) (Nguồn: Tác giả tính tốn với phần mềm Stata 11) Bảng 4.3: Kết hồi quy phương trình (3) theo phương pháp Fixed Effect Model xtreg investment leverage asgrow cashflow sales roa liq, fe Fixed-effects (within) regression Group variable: id Number of obs Number of groups = = 1470 245 R-sq: within = 0.1646 between = 0.0180 overall = 0.0840 Obs per group: = avg = max = 6.0 corr(u_i, Xb) = -0.2690 F(6,1219) Prob > F investment Coef Std Err leverage asgrow cashflow sales roa liq _cons -.217224 -.002315 0057245 -.0001102 0410549 0093268 1939102 0168272 0015137 0012052 0001423 0437114 0021392 0103424 sigma_u sigma_e rho 08172782 10501245 37721899 (fraction F test that all u_i=0: t -12.91 -1.53 4.75 -0.77 0.94 4.36 18.75 P>|t| 0.000 0.126 0.000 0.439 0.348 0.000 0.000 of variance due F(244, 1219) = 3.34 = = 40.03 0.0000 [95% Conf Interval] -.2502375 -.0052847 00336 -.0003893 -.0447031 0051299 1736194 -.1842104 0006548 008089 0001689 1268129 0135237 2142009 to u_i) Prob > F = 0.0000 (Nguồn: Tác giả tính tốn với phần mềm Stata 11) Bảng 4.4: Kết kiểm định Hausman hausman FIXED2 RANDOM2 leverage asgrow cashflow sales roa liq Coefficients (b) (B) FIXED2 RANDO M2 -.217224 -.1783514 -.002315 -.0017397 0057245 0050639 -.0001102 -.0000908 0410549 0676481 0093268 0063466 (b-B) Difference sqrt(diag(V_b-V_B)) S.E -.0388725 -.0005753 0006606 -.0000194 -.0265932 0029802 005246 0002318 0003526 0000521 019354 0009038 b = consistent under Ho and Ha; obtained from xtreg B = inconsistent under Ha, efficient under Ho; obtained from xtreg Test: Ho: difference in coefficients not systematic chi2(6) = (b-B)'[(V_b-V_B)^(-1)](b-B) = 101.57 Prob>chi2 = 0.0000 (Nguồn: Tác giả tính tốn với phần mềm Stata 11) Bảng 4.5: Kết kiểm định Lagrangian Multiplier Breusch and Pagan Lagrangian multiplier test for random effects investment[id,t] = Xb + u[id] + e[id,t] Estimated results: Var investm~t e u Test: sd = sqrt(Var) 0167303 0110276 0035267 1293457 1050125 0593858 Var(u) = chi2(1) = Prob > chi2 = 242.90 0.0000 (Nguồn: Tác giả tính tốn với phần mềm Stata 11) Phụ lục 5: Kết hồi quy phương trình đầu tư (4) Bảng 5.1: Kết hồi quy phương trình (4) theo phương pháp Pooling Regression regress investment leverage asgrow cashflow sales roa liq dasgrow Source Model Residual Total investment leverage asgrow cashflow sales roa liq dasgrow _cons SS df MS 2.35668341 22.220145 1462 336669059 015198458 24.5768284 1469 016730312 Coef -.1226175 -.0030763 0045649 -.0000749 1238454 0063396 0477718 1433235 Std Err .017007 0017143 0012112 0001339 038259 0019967 0131998 0118097 t -7.21 -1.79 3.77 -0.56 3.24 3.17 3.62 12.14 Number of obs = F( 7, 1462) = Prob > F = R-squared = Adj R-squared = Root MSE = P>|t| 0.000 0.073 0.000 0.576 0.001 0.002 0.000 0.000 1470 22.15 0.0000 0.0959 0.0916 12328 [95% Conf Interval] -.1559783 -.0064391 002189 -.0003376 0487971 0024229 0218793 1201577 -.0892567 0002865 0069408 0001877 1988938 0102564 0736644 1664894 (Nguồn: Tác giả tính tốn với phần mềm Stata 11) Bảng 5.2: Kết hồi quy phương trình (4) theo phương pháp Random Effect Model xtreg investment leverage asgrow cashflow sales roa liq dasgrow, re Random-effects GLS regression Group variable: id Number of obs Number of groups = = 1470 245 R-sq: within = 0.1620 between = 0.0219 overall = 0.0870 Obs per group: = avg = max = 6.0 Random effects u_i ~ Gaussian corr(u_i, X) = (assumed) Wald chi2(7) Prob > chi2 investment Coef Std Err leverage asgrow cashflow sales roa liq dasgrow _cons -.1765995 -.0018538 0050786 -.0000914 0695705 0064309 003629 1793024 0167582 0015573 0011558 0001325 0396217 0019767 0130947 0123108 sigma_u sigma_e rho 05857891 10451564 23904473 (fraction z -10.54 -1.19 4.39 -0.69 1.76 3.25 0.28 14.56 P>|z| 205.03 0.0000 [95% Conf Interval] 0.000 0.234 0.000 0.490 0.079 0.001 0.782 0.000 of variance due = = -.2094449 -.004906 0028132 -.0003511 -.0080865 0025567 -.022036 1551737 -.1437541 0011984 007344 0001683 1472276 0103052 0292941 2034312 to u_i) (Nguồn: Tác giả tính tốn với phần mềm Stata 11) Bảng 5.3: Kết hồi quy phương trình (4) theo phương pháp Fixed Effect Model xtreg investment leverage asgrow cashflow sales roa liq dasgrow, fe Fixed-effects (within) regression Group variable: id Number of obs Number of groups = = 1470 245 R-sq: within = 0.1732 between = 0.0080 overall = 0.0701 Obs per group: = avg = max = 6.0 corr(u_i, Xb) = -0.3561 F(7,1218) Prob > F investment Coef leverage asgrow cashflow sales roa liq dasgrow _cons -.2448751 -.0007851 0054681 -.0000967 0108704 0084453 -.0513793 2205964 sigma_u sigma_e rho 08642465 10451564 40609613 F test that all u_i=0: Std Err .0184685 0015669 0012017 0001416 0443268 0021435 014465 0127437 (fraction t -13.26 -0.50 4.55 -0.68 0.25 3.94 -3.55 17.31 P>|t| 0.000 0.616 0.000 0.495 0.806 0.000 0.000 0.000 of variance due F(244, 1218) = 3.34 = = 36.44 0.0000 [95% Conf Interval] -.2811087 -.0038592 0031105 -.0003746 -.076095 0042399 -.0797584 1955945 -.2086416 002289 0078256 0001812 0978359 0126506 -.0230003 2455983 to u_i) Prob > F = 0.0000 (Nguồn: Tác giả tính tốn với phần mềm Stata 11) Bảng 5.4: Kết kiểm định Hausman hausman FIXED3 RANDOM3 Coefficients (b) (B) FIXED3 RANDOM3 leverage asgrow cashflow sales roa liq dasgrow -.2259572 -.002433 0057084 -.0001071 0472477 0093173 0182867 (b-B) Difference -.1940474 -.0019641 0050448 -.0000856 0737533 006379 0318901 -.0319098 -.0004689 0006636 -.0000215 -.0265055 0029383 -.0136034 sqrt(diag(V_b-V_B)) S.E .0051636 000236 0003564 0000525 0198532 0009089 0034318 b = consistent under Ho and Ha; obtained from xtreg B = inconsistent under Ha, efficient under Ho; obtained from xtreg Test: Ho: difference in coefficients not systematic chi2(7) = (b-B)'[(V_b-V_B)^(-1)](b-B) = 90.24 Prob>chi2 = 0.0000 (Nguồn: Tác giả tính tốn với phần mềm Stata 11) Bảng 5.5: Kết kiểm định Lagrangian Multiplier Breusch and Pagan Lagrangian multiplier test for random effects investment[id,t] = Xb + u[id] + e[id,t] Estimated results: Var investm~t e u Test: sd = sqrt(Var) 0167303 0110202 0034735 1293457 1049769 0589364 Var(u) = chi2(1) = Prob > chi2 = 232.24 0.0000 (Nguồn: Tác giả tính tốn với phần mềm Stata 11) Phụ lục 6: Kết hồi quy phương trình đầu tư (5) Bảng 6.1: Ma trận tương quan biến công cụ correlate investment leverage iv (obs=1470) invest~t leverage investment leverage iv 1.0000 -0.2586 -0.0452 1.0000 0.4507 iv 1.0000 Bảng 6.2: Kết hồi quy phương trình (5) theo phương pháp Pooling Regression regress investment iv div q cashflow sales roa liq Source Model Residual Total investment iv div q cashflow sales roa liq _cons SS df MS 1.95365728 22.6231711 1462 279093898 015474125 24.5768284 1469 016730312 Coef -.0860398 0222597 0185592 0041078 -.0001735 0736017 0086602 1112455 Std Err .0165149 0163166 0056244 0012233 0001354 039877 0017988 0099829 t -5.21 1.36 3.30 3.36 -1.28 1.85 4.81 11.14 Number of obs = F( 7, 1462) = Prob > F = R-squared = Adj R-squared = Root MSE = P>|t| 0.000 0.173 0.001 0.001 0.200 0.065 0.000 0.000 1470 18.04 0.0000 0.0795 0.0751 1244 [95% Conf Interval] -.1184352 -.0097468 0075264 0017082 -.0004391 -.0046206 0051317 0916632 -.0536444 0542662 029592 0065075 0000921 151824 0121887 1308278 (Nguồn: Tác giả tính tốn với phần mềm Stata 11) Bảng 6.3: Kết hồi quy phương trình (5) theo phương pháp Random Effect Model xtreg investment iv div q cashflow sales roa liq, re Random-effects GLS regression Group variable: id Number of obs Number of groups = = 1470 245 R-sq: within = 0.1097 between = 0.0500 overall = 0.0777 Obs per group: = avg = max = 6.0 Random effects u_i ~ Gaussian corr(u_i, X) = (assumed) Wald chi2(7) Prob > chi2 investment Coef Std Err iv div q cashflow sales roa liq _cons -.1142353 0299072 0235544 0049289 -.0002344 0135548 0100759 1178426 0184003 0156859 0054611 0011756 0001352 0408652 0018954 0114736 sigma_u sigma_e rho 05909864 10833953 22932535 (fraction z -6.21 1.91 4.31 4.19 -1.73 0.33 5.32 10.27 P>|z| 0.000 0.057 0.000 0.000 0.083 0.740 0.000 0.000 of variance due = = 148.50 0.0000 [95% Conf Interval] -.1502993 -.0008366 0128508 0026248 -.0004993 -.0665394 006361 0953547 -.0781713 060651 0342579 007233 0000305 0936491 0137907 1403305 to u_i) (Nguồn: Tác giả tính tốn với phần mềm Stata 11) Bảng 6.4: Kết hồi quy phương trình (5) theo phương pháp Fixed Effect Model xtreg investment iv div q cashflow sales roa liq, fe Fixed-effects (within) regression Group variable: id Number of obs Number of groups = = 1470 245 R-sq: within = 0.1116 between = 0.0414 overall = 0.0734 Obs per group: = avg = max = 6.0 corr(u_i, Xb) = -0.2140 F(7,1218) Prob > F investment Coef iv div q cashflow sales roa liq _cons -.1588487 0379566 0267066 0056032 -.000298 -.0433699 0112353 1326909 sigma_u sigma_e rho 07790025 10833953 34081109 F test that all u_i=0: Std Err t 0232996 0166117 0058749 001245 0001475 0460686 0021913 0134455 (fraction P>|t| -6.82 2.28 4.55 4.50 -2.02 -0.94 5.13 9.87 21.85 0.0000 [95% Conf Interval] 0.000 0.022 0.000 0.000 0.044 0.347 0.000 0.000 of variance due F(244, 1218) = = = -.2045605 0053659 0151806 0031606 -.0005873 -.1337526 0069362 106312 -.1131368 0705474 0382327 0080458 -8.62e-06 0470127 0155344 1590699 to u_i) 2.91 Prob > F = 0.0000 (Nguồn: Tác giả tính tốn với phần mềm Stata 11) Bảng 6.5: Kết kiểm định Hausman hausman FIXED1 RANDOM1 Coefficients (b) (B) FIXED1 RANDOM1 iv div q cashflow sales roa liq -.1588487 0379566 0267066 0056032 -.000298 -.0433699 0112353 (b-B) Difference -.1142353 0299072 0235544 0049289 -.0002344 0135548 0100759 -.0446134 0080494 0031522 0006743 -.0000635 -.0569247 0011594 sqrt(diag(V_b-V_B)) S.E .0142934 0054683 0021659 00041 000059 0212687 0010997 b = consistent under Ho and Ha; obtained from xtreg B = inconsistent under Ha, efficient under Ho; obtained from xtreg Test: Ho: difference in coefficients not systematic chi2(7) = (b-B)'[(V_b-V_B)^(-1)](b-B) = 26.44 Prob>chi2 = 0.0004 (Nguồn: Tác giả tính tốn với phần mềm Stata 11) Bảng 6.6: Kết kiểm định Lagrangian Multiplier Breusch and Pagan Lagrangian multiplier test for random effects investment[id,t] = Xb + u[id] + e[id,t] Estimated results: Var investm~t e u Test: 0167303 0117375 0034926 sd = sqrt(Var) 1293457 1083395 0590986 Var(u) = chi2(1) = Prob > chi2 = 191.36 0.0000 (Nguồn: Tác giả tính tốn với phần mềm Stata 11) ... đề đầu tư mức (under-investment) Nhận thấy tầm quan trọng mối quan hệ đầu tư địn bẩy tài chính, tác giả thực đề tài ? ?Nghiên cứu mối quan hệ địn bẩy tài định đầu tư - Bằng chứng thực nghiệm công. .. trận tư? ?ng quan 45 4.3 Kết thực nghiệm 46 4.3.1 Kết thực nghiệm mối quan hệ đòn bẩy tài định đầu tư 46 4.3.2 Kết thực nghiệm mối quan hệ đòn bẩy tài chính, định đầu tư hội... ảnh hưởng lên định đầu tư doanh nghiệp 13 2.2 Các nghiên cứu trước 14 2.2.1 Mối quan hệ đòn bẩy tài định đầu tư 14 2.2.2 Mối quan hệ đòn bẩy tài chính, định đầu tư hội tăng trưởng16