GI Ớ I THI Ệ U
LÝ DO CH ỌN ĐỀ TÀI
Trong lý thuyết tài chính chuẩn tắc, tối đa hóa giá trị doanh nghiệp là mục tiêu chính mà các doanh nghiệp hướng tới, với giá trị tài sản cho cổ đông là trung tâm Kiểm soát nội bộ (KSNB) đóng vai trò là công cụ hiệu quả giúp nhà quản lý đạt được mục tiêu này và đối phó với các rủi ro tiềm ẩn Tuy nhiên, nhiều nhà quản lý như CEO và trưởng bộ phận không phải là chủ sở hữu công ty, trong khi các cổ đông, những người nắm giữ quyền sở hữu, lại không tham gia trực tiếp vào việc điều hành Do đó, quyền điều hành và kiểm soát nguồn lực công ty chủ yếu nằm trong tay của các nhà quản lý (Berle & Means).
Sự tách biệt giữa quyền sở hữu và quyền điều hành đã dẫn đến vấn đề người đại diện, được gọi là “ageny problem” (Jensen & Meckling, 1976) Do đó, các cổ đông, những người nắm giữ quyền sở hữu, cần thiết lập một cơ chế kiểm soát các nhà quản lý, những người nắm giữa quyền điều hành, nhằm đảm bảo rằng các quyết định của họ đều hướng tới mục tiêu tối đa hóa lợi ích cho cổ đông Cơ chế kiểm soát này chính là hệ thống quản trị doanh nghiệp hay còn gọi là quản trị công ty.
1 Trong nghiên cứu này, tác giả thống nhất sử dụng thuật ngữ “Quản trị công ty” để đại diện cho thuật ngữ “Corporate Governance”.
Sự kiện Enron năm 2001 và các hành vi gian lận trong báo cáo tài chính đã nhấn mạnh tầm quan trọng của quản trị công ty Chủ đề này không chỉ thu hút sự quan tâm của nhà đầu tư mà còn kích thích các nghiên cứu hàn lâm từ các học giả (Solomon & Solomon, 2004) Nhiều nghiên cứu chỉ ra rằng quản trị công ty hiệu quả có thể giải quyết vấn đề người đại diện và gia tăng giá trị doanh nghiệp.
Trong bối cảnh thế giới ngày càng phẳng, việc di chuyển của các nhà đầu tư trở nên thuận lợi, dẫn đến sự thay đổi dễ dàng trong cấu trúc sở hữu và ảnh hưởng đến giá trị công ty Cấu trúc sở hữu, bao gồm cổ đông nhà nước, tổ chức và nước ngoài, là vấn đề quan trọng trong quản trị công ty, thường xuất hiện đồng thời khi xem xét các yếu tố ảnh hưởng đến giá trị doanh nghiệp Nhiều nghiên cứu đã chỉ ra mối quan hệ giữa cấu trúc sở hữu, quản trị công ty và giá trị doanh nghiệp, nhưng các biến giải thích hiện tại vẫn chưa đầy đủ, chỉ tập trung vào tỷ lệ thành viên hội đồng quản trị độc lập và sở hữu nhà nước, tổ chức, nước ngoài Việc sử dụng các biến này có thể làm giảm hiệu quả của quản trị công ty, đặc biệt khi tồn tại cấu trúc sở hữu kim tự tháp Do đó, nghiên cứu "Cấu trúc sở hữu, Quản trị công ty và Giá trị doanh nghiệp – Nghiên cứu thực nghiệm tại Việt Nam" được thực hiện, sử dụng chỉ số CGI với 117 tiêu chí để cải thiện các phương pháp đo lường quản trị công ty trước đây.
MỤC TIÊU & CÂU HỎI NGHIÊN CỨU
Mục tiêu nghiên cứu của luận văn là cung cấp bằng chứng thực nghiệm về mối quan hệ giữa cấu trúc sở hữu, quản trị công ty và giá trị doanh nghiệp tại Việt Nam Để đạt được mục tiêu này, luận văn sẽ làm rõ các vấn đề liên quan đến sự ảnh hưởng của cấu trúc sở hữu và quản trị công ty đối với giá trị doanh nghiệp, từ đó đưa ra những kết luận và khuyến nghị phù hợp.
Nghiên cứu này kiểm định thực nghiệm tác động của cấu trúc sở hữu và quản trị công ty đến giá trị doanh nghiệp tại Việt Nam, dựa trên nền tảng các nghiên cứu trước đó Mẫu nghiên cứu được sử dụng là các công ty phi tài chính niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán TP.HCM (HoSE).
Nghiên cứu của Connelly, Limpaphayom và Nagarajan (2012) đã kiểm định thực nghiệm ảnh hưởng tổng hợp của yếu tố quản trị công ty thông qua bộ chỉ số CGI (Corporate Governance Index) lên giá trị doanh nghiệp Kết quả cho thấy quản trị công ty có tác động tích cực đến giá trị doanh nghiệp, khẳng định vai trò quan trọng của CGI trong việc đánh giá hiệu quả quản lý và phát triển bền vững của các tổ chức.
Kiểm định thực nghiệm ảnh hưởng của CGI đến giá trị doanh nghiệp khi có sự hiện diện cấu trúc sở hữu kim tự tháp.
Các mục tiêu trên sẽ đạt được thông qua việc trả lời các câu hỏi nghiên cứu sau:
Sở hữu gia đình có ảnh hưởng như thế nào đến giá trị doanh nghiệp?
Các biến số thông thường đại diện cho quản trị công ty (quy mô HĐQT, tính độc lập của HĐQT) có ảnh hưởng đến giá trị doanh nghiệp?
Có mối quan hệ giữa bộ chỉ số quản trị công ty CGI đến giá trị doanh nghiệp?
Việc công ty duy trì sở hữu kim tự tháp có làm ảnh hưởng đến mối quan hệ giữaCGI và giá trị doanh nghiệp?
ĐỐI TƯỢNG VÀ PHẠM VI NGHIÊN CỨU
Đối tượng nghiên cứu của đề tài là mối quan hệ giữa cấu trúc sở hữu, quản trị công ty và giá trị doanh nghiệp.
Phạm vi nghiên cứu của đề tài giới hạn ở các công ty phi tài chính niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán TP.HCM (HoSE) trong giai đoạn 2012-2014.
PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU
Luận văn áp dụng phương pháp nghiên cứu định lượng với phần mềm Stata 12.0 để phân tích mối liên hệ giữa cấu trúc sở hữu, quản trị công ty và giá trị doanh nghiệp Dữ liệu nghiên cứu được thu thập dưới dạng bảng cân bằng, sử dụng phương pháp gộp (Pooled OLS) và mô hình tác động ngẫu nhiên (Random Effects Model, REM) Kiểm định LM (Breusch-Pagan Lagrange Multiplier) được thực hiện để xác định phương pháp hồi quy phù hợp Cuối cùng, nghiên cứu áp dụng phương pháp bình phương tối thiểu hai giai đoạn (2SLS) nhằm khắc phục hiện tượng nội sinh trong mô hình.
NÉT M Ớ I C ỦA ĐỀ TÀI NGHIÊN CÚU
Nghiên cứu này sử dụng bộ chỉ số CGI (Corporate Governance Index) với 117 tiêu chí do Connelly, Limpaphayom, & Nagarajan (2012) phát triển, dựa trên năm nguyên tắc quản trị công ty của OECD (1999; 2004) Bên cạnh đó, việc xem xét sự gia tăng quyền kiểm soát thông qua cấu trúc sở hữu kim tự tháp cũng là một điểm mới đáng chú ý trong đề tài nghiên cứu.
Ý NGHĨA CỦA ĐỀ TÀI NGHIÊN CỨU
Với mục tiêu nghiên cứu được xác định, đề tài kỳ vọng mang lại những ý nghĩa khoa học và thực tiễn sau:
Nghiên cứu này bổ sung cho các kết quả hiện có trên toàn cầu, cung cấp bằng chứng thực nghiệm về mối quan hệ giữa cấu trúc sở hữu, quản trị công ty và giá trị doanh nghiệp tại Việt Nam.
Là cơ sở cho các hướng nghiên cứu tiếp theo về chủ đề này tại Việt Nam.
Các doanh nghiệp có thể sử dụng kết quả nghiên cứu để đánh giá tác động của cấu trúc sở hữu và quản trị công ty đối với giá trị doanh nghiệp Từ đó, họ sẽ điều chỉnh cấu trúc sở hữu và cải thiện phương thức quản trị một cách hợp lý để tối ưu hóa giá trị doanh nghiệp.
Kết quả nghiên cứu sẽ cung cấp cho nhà đầu tư cái nhìn thận trọng hơn trong việc đánh giá hiệu quả quản trị công ty.
Kết quả nghiên cứu đóng vai trò quan trọng trong việc hỗ trợ kiểm toán viên và thẩm định viên về giá hành nghề đưa ra các xét đoán nghề nghiệp chính xác trong quá trình thực hiện nghiệp vụ.
1.7 KẾT CẤU ĐỀ TÀI NGHIÊN CỨU
Nội dung nghiên cứu của đề tài được tóm tắt trong báo cáo nghiên cứu cuối cùng, được sử dụng làm Luận văn Thạc sĩ của tác giả Luận văn được cấu trúc thành năm chương.
Chương 02 Khung lý thuyết và nghiên cứu thực nghiệm
Chương 03 Phương pháp nghiên cứu
Chương 04 Kết quả và Thảo luận
Chương 05 Kết luận và Kiến nghị
KẾT CẤU ĐỀ TÀI NGHIÊN CỨU
VÀ CÁC NGHIÊN CỨU THỰC NGHIỆM
Trong chương này, tôi sẽ trình bày các nội dung chính bao gồm: (i) các vấn đề lý luận chung liên quan đến quản trị công ty; (ii) cơ sở lý thuyết nền tảng về cấu trúc sở hữu; và (iii) lược khảo nghiên cứu thực nghiệm nhằm làm rõ mối quan hệ giữa cấu trúc sở hữu, quản trị công ty và giá trị doanh nghiệp.
Bài viết sẽ trình bày tổng quan về quản trị công ty, cấu trúc sở hữu và các vấn đề liên quan như quyền sở hữu, quyền biểu quyết, quyền kiểm soát và mô hình quản trị kim tự tháp Lý thuyết khoa học sẽ cung cấp nền tảng cho mối quan hệ giữa cấu trúc sở hữu, quản trị công ty và giá trị doanh nghiệp Cuối cùng, việc tổng hợp các nghiên cứu thực nghiệm sẽ mang lại cái nhìn tổng quát về các nghiên cứu đã thực hiện trên các thị trường khác nhau và các tranh luận giữa các học giả về mối quan hệ này.
2.1 CÁC VẤN ĐỀ LÝ LUẬN CHUNG
Sự tách biệt giữa quyền điều hành của các nhà quản lý và quyền sở hữu của cổ đông đã dẫn đến việc hình thành một cơ chế kiểm soát do chủ doanh nghiệp thiết lập Cơ chế này được thiết kế để đảm bảo rằng các quyết định của nhà quản lý luôn phục vụ cho lợi ích của công ty và cổ đông.
Cơ chế quản trị doanh nghiệp, hay còn gọi là corporate governance, là một khái niệm quan trọng tại Việt Nam, thường được diễn đạt qua các thuật ngữ như “hệ thống quản trị doanh nghiệp”, “quản trị công ty” hoặc “môi trường cai quản công ty”.
“quản trị công ty” là cách dịch được sử dụng nhiều nhất.
Sau sự kiện Enron năm 2001, nhiều quốc gia đã ban hành các đạo luật và báo cáo mới, đồng thời tăng cường khung pháp lý về quản trị công ty nhằm củng cố tính minh bạch và trách nhiệm trong hoạt động doanh nghiệp.
2 Hoa Kỳ ban hành đạo luật Sarbanes-Oxley (2002), Anh Quốc cho ra đời báo cáo Higgs
(2003) và báo cáo Smith (2003), Nam Phi xây dựng báo cáo King II (2002).
KHUNG LÝ THUYẾT VÀ NGHIÊN CỨU THỰC NGHIỆM
CƠ SỞ LÝ THUYẾT
Hiện nay, nhiều lý thuyết đã được đề xuất để giải thích cơ chế quản trị công ty, trong đó lý thuyết đại diện (agency theory) và lý thuyết quản lý (stewardship theory) là hai lý thuyết phổ biến nhất Cả hai lý thuyết này cung cấp những cách tiếp cận khác nhau về mối quan hệ giữa chủ sở hữu và nhà quản lý, từ đó giúp lý giải sự tồn tại của các cơ chế quản trị công ty đa dạng trong từng doanh nghiệp.
Lý thuyết đại diện, được phát triển từ nghiên cứu của Berle & Means (1932), giải thích các vấn đề quản trị công ty trong bối cảnh công ty hiện đại Khi nguồn vốn chủ sở hữu được phân chia cho nhiều cổ đông, các chủ sở hữu yêu cầu quản lý hoạt động nhằm tối đa hóa lợi ích của họ (Berle & Means, 1932; Pratt & Zeckhauser, 1985).
Vấn đề đại diện xuất hiện khi một hoặc nhiều cá nhân (bên ủy nhiệm) thuê cá nhân khác (bên đại diện) để thực hiện công việc và chuyển giao quyền ra quyết định kinh tế Một ví dụ điển hình là mối quan hệ giữa cổ đông và nhà quản lý, trong đó cổ đông là người cung cấp nguồn lực và chủ sở hữu công ty, với mục tiêu tối đa hóa giá trị lợi ích của mình Các nhà quản lý, đại diện cho cổ đông, có trách nhiệm thực hiện mục tiêu này, mặc dù mục tiêu của họ có thể không hoàn toàn trùng khớp Tuy nhiên, nhà quản lý chấp nhận điều này vì nó giúp họ đạt được lợi ích cá nhân Lý thuyết đại diện thể hiện mối quan hệ cơ bản giữa bên ủy nhiệm và bên đại diện trong sự hợp tác, mặc dù mỗi bên hướng đến những mục tiêu khác nhau (Eisenhardt, 1989).
Theo lý thuyết đại diện, khi cả hai bên đều muốn tối đa hóa lợi ích cá nhân, có thể xảy ra tình trạng các nhà quản lý không hành động vì lợi ích của cổ đông Điều này cho phép các nhà quản lý đưa ra quyết định nhằm tối đa hóa lợi ích cá nhân, như nhận thưởng theo hợp đồng hoặc tránh rủi ro, thay vì tập trung vào việc tăng giá trị doanh nghiệp Họ có lợi thế thông tin, khả năng ảnh hưởng qua chính sách kế toán và quyền quyết định sử dụng nguồn lực, mặc dù không sở hữu chúng Do đó, cổ đông cần giám sát hoạt động của nhà quản lý để bảo vệ lợi ích của mình, trong đó cơ chế quản trị công ty với sự giám sát của Hội đồng quản trị là một phương thức phổ biến.
Theo nghiên cứu của Jensen (1983), việc quản lý và kiểm soát hiệu quả của Hội đồng Quản trị (HĐQT) đóng vai trò quan trọng trong việc giảm thiểu xung đột lợi ích giữa các bên liên quan Hơn nữa, lý thuyết đại diện chỉ ra rằng, sự độc lập giữa chủ tịch HĐQT và giám đốc/tổng giám đốc công ty sẽ nâng cao hiệu quả công tác quản trị công ty.
Sự tách biệt giữa quyền sở hữu và quyền điều hành tạo ra mâu thuẫn lợi ích giữa cổ đông và nhà quản lý, được gọi là vấn đề đại diện loại I Tuy nhiên, trong các công ty gia đình, vấn đề này có thể được giải quyết khi các thành viên gia đình vừa là cổ đông vừa tham gia quản lý Nếu công ty hoàn toàn thuộc sở hữu của gia đình, nhà quản lý cũng là chủ sở hữu, do đó lợi ích của công ty gắn liền với lợi ích cá nhân của họ Ngược lại, khi tỷ lệ sở hữu gia đình giảm xuống dưới 100%, nhà quản lý sẽ thiếu động cơ tối đa hóa lợi ích công ty, dẫn đến sự xuất hiện của vấn đề đại diện loại II giữa cổ đông lớn và cổ đông bên ngoài (cổ đông thiểu số).
2.2.2 Lý thuyết quản lý (stewardship theory)
Lý thuyết đại diện chỉ ra rằng các nhà quản lý sẽ không tối đa hóa lợi ích cho cổ đông trừ khi có cấu trúc quản trị phù hợp (Jensen & Meckling, 1976) Điều này đã dẫn đến việc các công ty cần xây dựng cơ chế giám sát để giảm thiểu vấn đề đại diện Tuy nhiên, lý thuyết này không giải quyết được tình huống khi không có xung đột lợi ích giữa cổ đông và nhà quản lý Khi nhà quản lý gắn lợi ích của mình với lợi ích của cổ đông, họ có thể đạt được mục tiêu chung của công ty Từ đó, lý thuyết quản lý, xuất phát từ tâm lý học và xã hội học, đã được đề cập để giải quyết tình huống này, bắt đầu từ những nghiên cứu của Herzberg, Mausner, & Snyderman vào những năm 60.
Lý thuyết quản lý (stewardship theory), được phát triển bởi Donaldson và Davis (1991), cho rằng nhà quản lý không chỉ theo đuổi mục đích cá nhân mà còn có động lực để đồng hành với mục tiêu của chủ sở hữu Lý thuyết này nhấn mạnh vai trò của nhà quản lý trong việc kết hợp các mục tiêu của các bên liên quan, từ đó hình thành mối quan hệ giữa sự thành công của công ty và sự hài lòng của cổ đông (Davis, Schoorman & Donaldson, 1997) Điều này góp phần giúp nhà quản lý vận hành công ty một cách hiệu quả.
Lý thuyết đại diện tập trung vào "vấn đề đại diện", "chi phí đại diện" và "mâu thuẫn giữa cổ đông và nhà quản lý", trong khi lý thuyết quản lý nhấn mạnh "đồng nhất mục tiêu" như nền tảng chính Hai lý thuyết này có quan điểm khác nhau về sự kiêm nhiệm giữa chủ tịch HĐQT và giám đốc, với lý thuyết đại diện phản đối kiêm nhiệm để giảm thiểu vấn đề đại diện, trong khi lý thuyết quản lý ủng hộ kiêm nhiệm và trao quyền cho nhà quản lý nhằm nâng cao hiệu quả hoạt động Theo lý thuyết đại diện, cơ chế giám sát phù hợp sẽ đảm bảo các nhà quản lý hành động vì lợi ích cổ đông, trong khi lý thuyết quản lý cho rằng tạo điều kiện thuận lợi và trao quyền quản lý là cách thức quản trị tốt nhất để tối đa hóa lợi ích cho cổ đông Mặc dù có sự khác biệt trong cách tiếp cận, cả hai lý thuyết đều dựa trên mối quan hệ giữa chủ sở hữu và nhà quản lý để đề xuất các cơ chế quản trị công ty hiệu quả.
2.3 LƯỢC KHẢO CÁC NGHIÊN CỨU THỰC NGHIỆM CÓ LIÊN QUAN
Mặc dù các nghiên cứu thực nghiệm chưa đạt được sự đồng thuận, nhưng chúng đã dần làm rõ cách mà quản trị công ty và cấu trúc sở hữu ảnh hưởng đến giá trị doanh nghiệp Đây không phải là một chủ đề mới, đã có nhiều tác giả nghiên cứu cả trên thế giới và tại Việt Nam Trong nghiên cứu này, tác giả chỉ tập trung vào các yếu tố cụ thể liên quan đến quản trị công ty và cấu trúc sở hữu Cụ thể, nghiên cứu chú trọng đến các chỉ số quản trị công ty như quy mô, sự kiêm nhiệm, tính độc lập của HĐQT và chỉ số quản trị công ty; đồng thời xem xét các yếu tố liên quan đến sở hữu gia đình và cấu trúc sở hữu kim tự tháp Việc trình bày này nhằm tạo sự kết nối với mô hình nghiên cứu trong chương 03, và tác giả đã lược khảo các nghiên cứu thực nghiệm tiêu biểu theo hình thức “story line” để hệ thống hóa một cách khoa học và logic.
LƯỢC KHẢO CÁC NGHIÊN CỨU THỰC NGHIỆM CÓ LIÊN QUAN
Cấu trúc sở hữu đóng vai trò quan trọng trong việc nâng cao giá trị và hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp, theo nhận định của các học giả như Shleifer & Vishny.
Nghiên cứu về các hình thức sở hữu như sở hữu tập trung, sở hữu nhà nước, sở hữu nước ngoài và sở hữu quản lý luôn thu hút sự quan tâm của các nhà nghiên cứu (Demsetz & Lehn, 1985; Lins, 2003; Choi, Sami, & Zhou, 2010) Sự hiện diện của các loại hình sở hữu này có thể ảnh hưởng đến vấn đề người đại diện, tuy nhiên, các kết quả nghiên cứu thực nghiệm hiện tại vẫn chưa thống nhất.
Trong những năm gần đây, nghiên cứu về tài chính doanh nghiệp và quản trị công ty đã tập trung vào các công ty ở khu vực Đông Á, đặc biệt là các quốc gia đang phát triển với sự sở hữu tập trung Các thành viên gia đình tại đây có lợi thế trong việc giảm thiểu vấn đề đại diện và tối đa hóa giá trị doanh nghiệp Mối quan hệ giữa sở hữu gia đình và giá trị doanh nghiệp đang thu hút sự chú ý từ các học giả, tuy nhiên, kết quả về mối quan hệ này vẫn chưa thống nhất.
Nghiên cứu thực nghiệm gần đây tại Mỹ cho thấy rằng các công ty gia đình hoạt động hiệu quả hơn so với các công ty không thuộc sở hữu gia đình (Anderson & Reeb, 2003) Thậm chí, hiệu quả của các công ty có sở hữu gia đình còn vượt trội hơn so với các công ty do người sáng lập quản lý (Villalonga & Amit, 2006) Kết quả này không chỉ có ý nghĩa thống kê mà còn mang tính kinh tế, cho thấy rằng khi sở hữu tập trung vào gia đình, các công ty này có lợi thế trong việc giảm chi phí đại diện và gia tăng giá trị doanh nghiệp.
Nghiên cứu của Demsetz & Lehn (1985) và các tác giả khác chỉ ra rằng sở hữu gia đình có thể thúc đẩy các hoạt động đầu tư dài hạn và quyết định đầu tư hiệu quả (Stein, 1989; James, 1999) Các nghiên cứu gần đây, như của Adams, Almeida, & Ferreira (2009) và Gonzalez & Guzman (2011), đã chứng minh mối tương quan tích cực giữa sở hữu gia đình và giá trị doanh nghiệp Cụ thể, nghiên cứu của Shyu (2011) trên 465 công ty niêm yết tại Đài Loan trong giai đoạn 2002-2006 cho thấy khi sở hữu gia đình vượt quá 10% và có thành viên gia đình trong HĐQT, hiệu quả hoạt động và giá trị doanh nghiệp đều tăng lên Tương tự, nghiên cứu của Gonzalez & Guzman (2011) trên 523 công ty tại Colombia trong giai đoạn 1996-2006 cũng cho thấy kết quả tương tự.
Trong các nền kinh tế đang phát triển, nơi quyền pháp lý và bảo vệ cổ đông còn yếu, mối quan hệ giữa sở hữu gia đình và giá trị doanh nghiệp có thể khác biệt Ở những môi trường này, các gia đình hoặc cổ đông lớn có khả năng tận dụng lợi ích của họ, thường dựa trên chi phí của cổ đông thiểu số.
Nghiên cứu cho thấy rằng tại khu vực Đông Á, nhiều nhà quản lý hàng đầu xuất phát từ các gia đình kiểm soát, điều này có thể dẫn đến giá trị doanh nghiệp giảm khi có sự kiểm soát quản lý quá mức Một nghiên cứu tại Thái Lan năm 1996 chỉ ra rằng sở hữu gia đình có thể gia tăng giá trị doanh nghiệp, tuy nhiên, một số nghiên cứu khác lại cho thấy rằng sở hữu gia đình cao có thể làm giảm giá trị Tobin’s q Đặc biệt, các công ty có tỷ lệ sở hữu gia đình cao thường có giá trị q trung bình thấp hơn so với các công ty có tỷ lệ sở hữu gia đình thấp.
Nghiên cứu của Bertrand & cộng sự (2008) chỉ ra rằng trong số 528 công ty, chỉ có 94 công ty niêm yết được khảo sát trước khủng hoảng năm 1997 Sau khủng hoảng, các công ty gia đình ở Thái Lan đã thay đổi cấu trúc sở hữu, cho phép gia đình nắm giữ ít cổ phiếu hơn nhưng có quyền biểu quyết lớn hơn thông qua cấu trúc sở hữu kim tự tháp Điều này đã làm dấy lên nghi ngờ về vấn đề đại diện loại II giữa cổ đông nội bộ và cổ đông bên ngoài (Connelly, Limpaphayom, & Nagarajan, 2012).
Cấu trúc sở hữu dạng kim tự tháp là cơ chế mà các công ty, gia đình và nhà sáng lập sử dụng để duy trì kiểm soát (Connelly, Limpaphayom, & Nagarajan, 2012) Cấu trúc này cho phép chủ sở hữu có quyền biểu quyết đáng kể mặc dù chỉ nắm giữ một phần sở hữu nhỏ Điều này dẫn đến việc các chủ sở hữu cuối cùng có thể chiếm đoạt lợi ích từ các cổ đông thiểu số, đặc biệt ở những quốc gia có quy định pháp lý yếu về bảo vệ cổ đông thiểu số (Xia, 2008; Connelly, Limpaphayom, & Nagarajan, 2012) Nghiên cứu thực nghiệm của Claessens, Djankov, Fan, & Lang (2002) cũng hỗ trợ quan điểm này.
Nghiên cứu trên 301 công ty niêm yết ở 8 quốc gia khu vực Đông Á cho thấy giá trị công ty tăng khi quyền sở hữu của cổ đông kiểm soát cuối cùng gia tăng, nhưng lại giảm nếu quyền biểu quyết của họ tăng Các nghiên cứu tương tự tại Ấn Độ, các thị trường mới nổi và các quốc gia Đông Á trong suốt cuộc khủng hoảng tài chính cũng đưa ra kết quả giống nhau.
2.3.2 Bằng chứng thực nghiệm về quản trị công ty và giá trị doanh nghiệp Đến nay, đã có nhiều nghiên cứu đề cập đến mối quan hệ giữa quản trị công ty và giá trị doanh nghiệp Trong đó, biến số quản trị công ty thường được đại diện thông qua quy mô HĐQT, tỷ lệ thành viên HĐQT độc lập (hoặc không điều hành), và sự kiêm nhiệm giữa chủ tịch HĐQT và CEO.
Quy mô HĐQT và giá trị doanh nghiệp
Theo Jensen (1993), quy mô lớn của Hội đồng Quản trị (HĐQT) có thể dẫn đến sự thụ động trong chức năng giám sát, làm giảm hiệu quả hoạt động và giá trị doanh nghiệp do hiện tượng kẻ ăn theo và tính tư lợi gia tăng (Lipton & Lorsch, 1992; Yermack, 1996) Nghiên cứu của Yermack (1996) trên 452 tập đoàn công nghiệp lớn ở Mỹ cho thấy mối quan hệ ngược chiều giữa quy mô HĐQT và giá trị công ty Các nghiên cứu tiếp theo tại thị trường Phần Lan (Eisenberg, Sundgren, & Wells, 1998) cũng xác nhận kết quả tương tự ở Tây Âu và Bắc Mỹ (Andres, Azofra).
Nghiên cứu của Gill & Obradovich (2012) đã chỉ ra mối quan hệ ngược chiều giữa quy mô hội đồng quản trị và giá trị doanh nghiệp, dựa trên phân tích 333 công ty niêm yết trên sàn chứng khoán New York trong giai đoạn 2009-2011 Các nghiên cứu trước đó, như của Lopez (2005) và Mak & Kusnadi (2005) tại Singapore và Malaysia, cũng đã đưa ra những phát hiện tương tự về ảnh hưởng của quy mô hội đồng quản trị đến giá trị doanh nghiệp.
Nghiên cứu của Kiel & Nicholson (2003) cho thấy rằng các công ty ở Thụy Sĩ có một HĐQT lớn có thể gia tăng giá trị công ty bằng cách đưa ra quyết định tốt hơn về các vấn đề doanh nghiệp Lập luận này được củng cố bởi lý thuyết quản lý và nhiều nghiên cứu sau này, như của Mak & Li (2001) và Kyereboah.
Nhiều nghiên cứu đã chỉ ra mối quan hệ giữa quy mô Hội đồng quản trị (HĐQT) và giá trị công ty, nhưng cũng có những nghiên cứu không tìm thấy mối liên hệ thống kê đáng kể (Biekpe, 2005; Fauzi & Locke, 2012; Rashid & Islam, 2013; Bennedsen, Kongsted, & Nielsen, 2004; Rouf, 2011) Điều này cho thấy rằng mặc dù có nhiều tài liệu nghiên cứu, nhưng kết quả thực nghiệm về mối quan hệ giữa quy mô HĐQT và giá trị công ty vẫn chưa đạt được sự đồng thuận.
Tỷ lệ thành viên HĐQT độc lập và giá trị doanh nghiệp
PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU
Luận văn áp dụng phương pháp nghiên cứu định lượng, kết hợp với phần mềm Stata 12.0, nhằm phân tích mối quan hệ giữa cấu trúc sở hữu, quản trị công ty và giá trị doanh nghiệp.
Trong nghiên cứu với dữ liệu dạng bảng, việc ước lượng phụ thuộc vào các giả định về tung độ gốc, hệ số độ dốc và số hạng sai số Có một số khả năng về các giả định này, bao gồm: (i) hệ số độ dốc và tung độ gốc là hằng số theo thời gian và cá nhân, trong khi số hạng sai số thay đổi theo thời gian và cá nhân; (ii) hệ số độ dốc hằng số nhưng tung độ gốc thay đổi theo cá nhân; (iii) hệ số độ dốc hằng số nhưng tung độ gốc thay đổi theo cá nhân và thời gian; (iv) tất cả các hệ số đều thay đổi theo cá nhân; và (v) cả tung độ gốc và hệ số độ dốc đều thay đổi theo cá nhân và thời gian Để ước lượng dữ liệu nghiên cứu dạng bảng, các phương pháp như hồi quy theo phương pháp gộp (Pooled OLS), mô hình tác động cố định (Fixed Effects Model, FEM) và mô hình tác động ngẫu nhiên (Random Effects Model, REM) thường được áp dụng.
Phương pháp gộp (Pooled OLS)
Phương pháp gộp là một cách tiếp cận đơn giản trong phân tích dữ liệu, bỏ qua các yếu tố không gian và thời gian, chỉ tập trung vào ước lượng hồi quy OLS thông thường Phương pháp này giả định rằng tất cả các hệ số, bao gồm hệ số độ dốc và tung độ gốc, đều không thay đổi theo thời gian và không gian Điều này dẫn đến việc xếp chồng các quan sát từ các đơn vị khác nhau, có thể làm sai lệch mối quan hệ giữa biến phụ thuộc và các biến giải thích trong mô hình hồi quy.
Dữ liệu dạng bảng kết hợp giữa dữ liệu chuỗi thời gian và dữ liệu chéo, với dữ liệu chéo có thể là cá nhân, công ty, tiểu bang hoặc quốc gia Trong bối cảnh này, dữ liệu chéo được hiểu là các công ty, do đó, thuật ngữ "công ty" sẽ đại diện cho các đơn vị vi mô trong dữ liệu chéo.
Mô hình tác động cố định (Fixed Effects Model, FEM)
Mô hình FEM (Mô hình hiệu ứng cố định) giúp khắc phục hạn chế của phương pháp gộp bằng cách cho phép mỗi cá nhân có những đặc điểm riêng, với tung độ gốc trong mô hình hồi quy khác nhau Để xem xét sự khác biệt này, các biến giả được sử dụng, cụ thể là mô hình biến giả bình phương tối thiểu (LSDV) Mô hình FEM phù hợp khi tung độ gốc của mỗi công ty liên quan đến một hoặc nhiều biến độc lập Tuy nhiên, nhược điểm của LSDV là làm mất nhiều bậc tự do khi số lượng đơn vị N lớn, do cần đưa vào (N-1) biến giả Mô hình FEM giúp nhà nghiên cứu giải quyết các giả định liên quan đến các yếu tố này.
Mô hình tác động ngẫu nhiên (Random Effects Model, REM)
Mặc dù ước lượng FEM có ưu điểm hơn Pooled OLS nhờ không yêu cầu giả định khắt khe, nhưng nó làm giảm bậc tự do của mô hình, đặc biệt là với dữ liệu có N lớn Một lựa chọn thay thế cho FEM là mô hình REM hay mô hình các thành phần sai số (Error Components Model, ECM) Mô hình ECM giả định rằng tung độ gốc của mỗi đơn vị được rút ngẫu nhiên từ một tập hợp lớn hơn với trị trung bình không đổi, và tung độ gốc của công ty được thể hiện như sự sai lệch so với trị trung bình này Mô hình ECM thích hợp cho các tình huống mà tung độ gốc ngẫu nhiên của từng đơn vị không tương quan với các biến giải thích.
Nghiên cứu này áp dụng biến dummy cho cấu trúc kim tự tháp và cho thấy không có sự thay đổi theo thời gian ở mỗi công ty, do đó không sử dụng mô hình FEM để ước lượng Thay vào đó, mô hình nghiên cứu được thực hiện theo phương pháp Pooled OLS và REM Kiểm định LM (Breusch-Pagan Lagrange Multiplier) được sử dụng để xác định mô hình phù hợp Cuối cùng, phương pháp bình phương tối thiểu hai giai đoạn (2SLS) được áp dụng nhằm khắc phục hiện tượng nội sinh trong mô hình nghiên cứu.
GIẢ THUYẾT VÀ MÔ HÌNH NGHIÊN CỨU
Sở hữu gia đình và giá trị doanh nghiệp
Cấu trúc sở hữu đóng vai trò quan trọng trong hiệu quả hoạt động và giá trị doanh nghiệp, như đã được các học giả công nhận (Shleifer & Vishny, 1997) Sở hữu tập trung và sự không đa dạng trong việc nắm giữ cổ phần giúp các thành viên gia đình giảm thiểu vấn đề đại diện, từ đó gia tăng giá trị doanh nghiệp Ngoài ra, sở hữu quản lý ở mức độ thấp cũng tạo ra giá trị gia tăng nhờ sự liên kết lợi ích giữa cổ đông bên trong và bên ngoài doanh nghiệp (Morck, Shleifer, & Vishny).
Sở hữu quản lý ở mức độ cao có thể gây ra xung đột đại diện giữa nhà quản lý và cổ đông, làm giảm lợi ích của công ty (loại I) Đặc biệt trong các công ty gia đình, xung đột còn diễn ra giữa các cổ đông lớn và cổ đông bên ngoài hoặc cổ đông không nắm quyền kiểm soát (loại II) Trong bối cảnh này, các thành viên gia đình có khả năng tận dụng lợi ích từ chi phí của các cổ đông không nắm quyền kiểm soát (Fama & Jensen, 1983).
Các bằng chứng thực nghiệm về mối quan hệ giữa sở hữu gia đình và hiệu quả hoạt động của công ty vẫn chưa thống nhất, nhưng nghiên cứu cho thấy có sự khác biệt rõ ràng giữa các thị trường Ở các thị trường phát triển, đặc biệt là Hoa Kỳ, sở hữu gia đình có thể cải thiện hiệu suất hoạt động của công ty (Anderson & Reeb, 2003; Villalonga & Amit).
Nghiên cứu chỉ ra rằng tại Việt Nam, nơi mà các quyền hợp pháp và hành lang bảo vệ nhà đầu tư chưa hoàn chỉnh, các công ty gia đình tồn tại xung đột đại diện loại II Điều này hoàn toàn trái ngược với kết quả ở các thị trường phát triển Kết hợp với quan điểm của Connelly, Limpaphayom, & Nagarajan (2012) và các nghiên cứu thực nghiệm trước đó, tác giả đề xuất giả thuyết về mối quan hệ giữa sở hữu gia đình và giá trị doanh nghiệp.
Giả thuyết H 1 : Sự tồn tại của sở hữu gia đình sẽ làm giảm giá trị doanh nghiệp.
Cấu trúc sở hữu kim tự tháp cho phép các công ty gia đình và thành viên sáng lập tăng cường quyền kiểm soát bằng cách phát huy quyền biểu quyết lớn hơn với mức nắm giữ cổ phiếu thấp hơn Tuy nhiên, điều này có thể dẫn đến việc các cổ đông kiểm soát chiếm đoạt lợi ích từ các cổ đông không nắm quyền kiểm soát, gây ra vấn đề đại diện và ảnh hưởng tiêu cực đến giá trị doanh nghiệp Do đó, sự chênh lệch giữa quyền sở hữu và quyền biểu quyết có thể làm giảm giá trị doanh nghiệp.
Giả thuyết H 2 : Sự tồn tại cấu trúc kim tự tháp sẽ làm giảm giá trị doanh nghiệp.
Quy mô HĐQT và giá trị doanh nghiệp
Trên thế giới, có hai quan điểm trái ngược khi xem xét mối quan hệ giữa quy mô HĐQT và giá trị doanh nghiệp.
Quan điểm cho rằng quy mô lớn của Hội đồng Quản trị (HĐQT) có thể làm giảm hiệu quả hoạt động và giá trị doanh nghiệp do hiện tượng kẻ ăn theo và gia tăng tính tư lợi Sự phối hợp và truyền tải thông tin trong HĐQT lớn thường kém hiệu quả, dẫn đến xung đột do thiếu gắn kết HĐQT lớn thường mang tính biểu tượng hơn là thực hiện chức năng giám sát, và việc đưa ra quyết định cũng chậm hơn.
Quan điểm cho rằng quy mô HĐQT lớn sẽ nâng cao hiệu quả hoạt động và giá trị doanh nghiệp được hỗ trợ bởi lý thuyết quản lý HĐQT lớn có khả năng thu thập và xử lý thông tin tốt hơn, từ đó cải thiện quyết định và hạn chế sai lầm của CEO HĐQT thường bao gồm hai nhóm thành viên: thành viên tham gia quản lý và thành viên độc lập Các thành viên độc lập mang đến kiến thức và kinh nghiệm phong phú trong lĩnh vực tài chính, trong khi các thành viên quản lý nắm rõ tình hình hoạt động của công ty Sự kết hợp giữa hai nhóm này giúp HĐQT đưa ra quyết định chính xác, bảo vệ lợi ích cổ đông và tăng cường giá trị doanh nghiệp.
Bằng chứng thực nghiệm về mối quan hệ giữa các yếu tố vẫn chưa có sự thống nhất, với Mal & Li (2001) và Adam & Mehran (2005) tìm thấy mối quan hệ dương, trong khi các nghiên cứu trước đó như Yermack (1996), Barnhart & Rosenstein (1998) và Hermalin & Weisbach (2003) lại cho kết quả ngược lại hoặc không có tương quan (Bennedsen, Kongsted, & Nielsen, 2004) Tại Việt Nam, triết lý kinh doanh và phong cách điều hành có sự khác biệt so với quốc tế, dẫn đến việc chia sẻ quyền lực không được chú trọng (Truong, Swierczek, & Dang, 1998) Do đó, giả thuyết nghiên cứu được đưa ra.
Giả thuyết H 3 : Quy mô HĐQT càng lớn sẽ làm giảm giá trị doanh nghiệp.
Tính độc lập của Hội đồng quản trị (HĐQT) đóng vai trò quan trọng trong việc nâng cao giá trị doanh nghiệp Nghiên cứu cho thấy, HĐQT với nhiều thành viên độc lập thực hiện chức năng giám sát hiệu quả hơn và bảo vệ lợi ích của cổ đông tốt hơn Các thành viên độc lập thường ít gặp khó khăn tài chính, và những công ty sở hữu HĐQT độc lập cao có xu hướng giảm thiểu rủi ro phá sản.
Mối quan hệ giữa tính độc lập của Hội đồng quản trị (HĐQT) và giá trị doanh nghiệp vẫn đang gây tranh cãi trong các nghiên cứu thực nghiệm Một số nghiên cứu như của Rosenstein & Wyatt (1990) cho thấy có mối tương quan dương, trong khi các nghiên cứu khác như Yermack (1996) lại chỉ ra kết quả ngược lại hoặc không có mối tương quan nào (Baysinger & Butler, 1985; Bhagat & Black, 1998) Tại Việt Nam, vấn đề công khai minh bạch đang thu hút sự chú ý lớn từ các cổ đông, do đó, việc duy trì một HĐQT với nhiều thành viên độc lập có thể giúp giải quyết vấn đề về người đại diện.
Giả thuyết H 4 : Tính độc lập của HĐQT sẽ làm tăng giá trị doanh nghiệp.
Bộ chỉ số đánh giá cách thức quản trị công ty (CGI) và giá trị doanh nghiệp đã chỉ ra rằng phương pháp quản trị công ty thường được thể hiện qua hai cách: các biến số thông thường như quy mô và tính độc lập của HĐQT, và các chỉ số quản trị công ty Mặc dù các biến thông thường không hoàn toàn phản ánh đầy đủ cách thức quản trị, các chỉ số hiện tại lại khó áp dụng cho thị trường châu Á Bộ chỉ số CGI do Connelly, Limpaphayom, & Nagarajan (2012) phát triển được coi là công cụ đánh giá toàn diện về chất lượng quản trị công ty Các công ty có điểm số CGI cao không chỉ thể hiện môi trường quản trị hiệu quả mà còn góp phần gia tăng giá trị doanh nghiệp.
Nghiên cứu của Connelly, Limpaphayom, & Nagarajan (2012) chỉ ra rằng có mối quan hệ tích cực giữa chỉ số quản trị công ty (CGI) và giá trị doanh nghiệp ở mức tổng thể Tuy nhiên, trong trường hợp có cấu trúc kim tự tháp, hiệu quả của quản trị công ty tốt (CGI cao) có thể bị giảm sút, dẫn đến mối quan hệ này không còn ý nghĩa thống kê Hơn nữa, mặc dù CGI được nhiều học giả công nhận, việc áp dụng chỉ số này vẫn còn hạn chế, đặc biệt ở các thị trường đang phát triển, do tính phức tạp trong việc thu thập và xử lý dữ liệu Từ đó, tác giả phát biểu giả thuyết nghiên cứu về mối quan hệ giữa CGI và giá trị doanh nghiệp.
Giả thuyết H 5 : Công ty có điểm số CGI lớn sẽ làm gia tăng giá trị doanh nghiệp.
Nghiên cứu đã chỉ ra mối quan hệ giữa cấu trúc sở hữu, quản trị công ty và giá trị doanh nghiệp Dựa trên các lý thuyết và kết quả nghiên cứu trước đây, tác giả đã xây dựng một mô hình nghiên cứu để phân tích những mối liên hệ này Mô hình đầu tiên được xác định sẽ làm nền tảng cho các giả thuyết nghiên cứu tiếp theo.
Nghiên cứu này tập trung vào cách thức quản trị công ty và ảnh hưởng của các đặc tính quản trị đến giá trị doanh nghiệp, bao gồm quy mô và tính độc lập của Hội đồng Quản trị (HĐQT) Việc phân tích các yếu tố này giúp hiểu rõ hơn về mối liên hệ giữa quản trị công ty và hiệu quả hoạt động kinh doanh.
Cấu trúc sở hữu doanh nghiệp được phân thành nhiều hình thức như sở hữu tập trung, sở hữu tổ chức và sở hữu nước ngoài Theo nghiên cứu của Connelly, Limpaphayom, & Nagarajan (2012), quản trị công ty có thể bị ảnh hưởng tiêu cực tại các công ty gia đình có cấu trúc kim tự tháp Vì vậy, nghiên cứu này tập trung vào việc phân tích ảnh hưởng của sở hữu gia đình đến giá trị doanh nghiệp.
DỮ LIỆU NGHIÊN CỨU VÀ CÁCH THỨC THU THẬP DỮ LIỆU
3.4.1 Xác định mẫu nghiên cứu
Nghiên cứu này giới thiệu một bộ chỉ số toàn diện để đánh giá quản trị công ty tại các công ty niêm yết ở Việt Nam Tuy nhiên, lợi ích từ việc thiết lập cơ chế quản trị tốt có thể bị ảnh hưởng bởi cấu trúc sở hữu kim tự tháp, một hiện tượng phổ biến tại Việt Nam Để áp dụng mô hình đề xuất, nghiên cứu không chỉ trình bày quy trình chọn mẫu mà còn phân chia mẫu thành các nhóm, xác định rõ công ty sở hữu gia đình và cấu trúc kim tự tháp.
(1)Xác định mẫu nghiên cứu
Tại Việt Nam, việc công bố thông tin của doanh nghiệp, đặc biệt là các công ty cổ phần (CTCP), vẫn còn nhiều hạn chế, gây khó khăn trong việc tiếp cận và thu thập dữ liệu đầy đủ Do đó, nghiên cứu này chọn mẫu là các công ty niêm yết trên Sở Giao dịch Chứng khoán TP.HCM (HoSE) để đại diện cho tổng thể, với giai đoạn nghiên cứu từ năm 2012 đến 2014 Quy trình chọn mẫu được thực hiện theo một trình tự cụ thể.
Quá trình chọn mẫu bắt đầu với 303 công ty niêm yết (được phân thành 15 nhóm ngành) trên HoSE 12 ;
Các định chế tài chính trung gian như ngân hàng, công ty chứng khoán, công ty bảo hiểm, công ty cho thuê tài chính, quỹ đầu tư và công ty quản lý quỹ cần được loại khỏi mẫu do đặc thù riêng của từng loại hình Những công ty này thường chịu sự chi phối của các văn bản quy phạm pháp luật, ảnh hưởng đến hoạt động và quản lý của chúng.
Dưới đây là danh sách 12 công ty niêm yết cùng mã chứng khoán, được thu thập từ cổng thông tin điện tử HoSE (http://www.hsx.vn) vào ngày 01.07.2015 Các báo cáo tài chính (BCTC) của những công ty này có sự khác biệt đáng kể so với các công ty phi tài chính (Basil & Khaled, 2011).
Bộ chỉ số CGI được xây dựng từ 117 tiêu chí, trong đó một số tiêu chí được chấm điểm không chỉ ở năm hiện tại (năm t) mà còn ở các năm trước (t-2, t-1, t) Để đánh giá CGI cho các công ty trong giai đoạn 2012-2014, dữ liệu cần thu thập từ năm 2010 đến 2014 Do đó, các công ty bị hủy niêm yết, không hoạt động, hoặc đang trong quá trình phục hồi và tái cấu trúc trong giai đoạn này sẽ bị loại khỏi mẫu nghiên cứu.
Để xây dựng một bảng dữ liệu đầy đủ và thống nhất cho từng công ty trong giai đoạn 2012-2014, tác giả đã loại trừ các công ty mới niêm yết sau năm 2010.
Cuối cùng, quy mô mẫu nghiên cứu được xác định với 103 công ty Dữ liệu nghiên cứu sử dụng là dữ liệu bảng cân bằng, tập trung vào các công ty phi tài chính niêm yết trên Sở Giao dịch Chứng khoán TP.HCM (HoSE) trong giai đoạn cụ thể.
2012 – 2014 (309 quan sát) Danh sách các công ty trong mẫu được trình bày trong phụ lục 03 của đề tài.
(2)Phân chia mẫu nghiên cứu thành các nhóm
Xác định công ty sở hữu gia đình (family-owned firms)
Kết luận về sự tồn tại của công ty sở hữu gia đình dựa vào bản sắc và mối quan hệ giữa các cổ đông Tác giả sử dụng BCTN và các nguồn dữ liệu công khai để liệt kê 10 cổ đông lớn nhất của mỗi công ty Cổ phần của những cổ đông có quan hệ huyết thống hoặc gia đình được tổng hợp nhằm xác định tổng sở hữu gia đình Mối quan hệ này được xác định từ báo cáo quản trị công ty Để phân tích sự khác biệt theo mức độ sở hữu gia đình, tác giả chia các công ty trong mẫu thành hai nhóm.
Bài viết phân loại các công ty thành hai nhóm dựa trên mức độ sở hữu gia đình: nhóm có sở hữu gia đình cao (high FO) và nhóm có sở hữu gia đình thấp (low FO) Một công ty được coi là "High FO" khi tổng sở hữu gia đình của nó vượt quá mức sở hữu trung vị của tất cả các công ty trong mẫu Mục tiêu của phân loại này là để so sánh các đặc điểm quản trị công ty giữa hai nhóm Các công ty không có sở hữu gia đình sẽ được xếp vào nhóm sở hữu thấp Kết quả của quá trình này bao gồm việc xác định sở hữu gia đình của từng công ty (biến FAM_OWN) và phân chia công ty trong mẫu nghiên cứu thành hai nhóm rõ ràng.
Xác định cấu trúc sở hữu kim tự tháp
Quyền sở hữu được thể hiện qua quyền hưởng lợi ích và quyền kiểm soát, trong đó quyền biểu quyết thường tương ứng với số lượng cổ phiếu nắm giữ Tuy nhiên, trong trường hợp sở hữu gián tiếp hay cấu trúc kim tự tháp, một cổ đông có thể nắm giữ ít cổ phiếu nhưng vẫn có quyền biểu quyết lớn hơn Cấu trúc này được xác định qua tỷ số "Wedge", cho thấy mối quan hệ giữa quyền hưởng lợi ích và quyền biểu quyết Tỷ số Wedge thấp hơn 1 cho thấy sự tồn tại của cấu trúc kim tự tháp trong công ty Nghiên cứu này sử dụng cơ cấu sở hữu để xác định biến WEDGE_DUMMY và phân loại các công ty thành hai nhóm: có và không có cấu trúc sở hữu kim tự tháp.
Như vậy, kết thúc hai quá trình này, các quan sát trong mẫu nghiên cứu được chia thành bốn nhóm (sub-sample):
Nhóm 01: Sở hữu gia đình cao và có tồn tại cấu trúc sở hữu kim tự tháp;
Nhóm 02: Sở hữu gia đình cao và không tồn tại cấu trúc sở hữu kim tự tháp;
Nhóm 03: Sở hữu gia đình thấp và có tồn tại cấu trúc sở hữu kim tự tháp;
Nhóm 04: Sở hữu gia đình thấp và không tồn tại cấu trúc sở hữu kim tự tháp.
3.4.2 Nguồn dữ liệu nghiên cứu
Mô hình nghiên cứu của đề tài bao gồm một biến phụ thuộc, năm biến giải thích và năm biến kiểm soát, với mỗi biến sử dụng các dữ liệu khác nhau cho việc tính toán Dữ liệu và nguồn thu thập tương ứng với từng biến được trình bày trong bảng 3.2.
Bảng 3.2 Dữ liệu và nguồn thu thập dữ liệu các biến số
BIẾN DỮ LIỆU NGUỒN DỮ LIỆU
FV Nợ dài hạn sổ sách BCTC (Bảng CĐKT)
Vốn chủ sở hữu (thị trường) Cổng thông tin cafef.vn
Tổng tài sản sổ sách BCTC (Bảng CĐKT)
WEDGE Cổng thông tin stockbiz.vn
BOD_SIZE Số thành viên trong HĐQT BCTN
BOD_IND Số thành viên độc lập trong HĐQT BCTN
Số thành viên trong HĐQT BCTN
FAM_OWN Số cổ phiếu đang lưu hành của gia đình và các thành viên trực thuộc.
BCTN Báo cáo Quản trị công ty Cổng thông tin cafef.vn Tổng số cổ phiếu đang lưu hành BCTN
Cổng thông tin cafef.vn
SIZE Tổng tài sản BCTC (Bảng CĐKT)
FIRM_AGE Tổng số năm hoạt động BCTN (Tính toán)
ROA Lợi nhuận sau thuế
BCTC (Báo cáo KQKD) BCTC (Bảng CĐKT) CAP_EXP Chi tiêu vốn
BCTC (Tính toán) BCTC (Bảng CĐKT)
BCTC (Bảng CĐKT) BCTC (Bảng CĐKT) Nguồn: Thiết kế của tác giả
Điểm số CGI của mỗi doanh nghiệp trong từng năm là yếu tố quan trọng nhất trong nghiên cứu này Để đánh giá 117 tiêu chí trong bộ chỉ số CGI, các nhà nghiên cứu có thể sử dụng các nguồn dữ liệu công khai như báo cáo tài chính, thông báo từ đại hội cổ đông và thông tin từ website công ty (Connelly, Limpaphayom, & Nagarajan, 2012) Tuy nhiên, nghiên cứu của các tác giả này được thực hiện tại Thái Lan, do đó, trong bài viết này, tác giả đã điều chỉnh các nguồn dữ liệu để phù hợp với quy định và thực tiễn tại Việt Nam Các nguồn dữ liệu được sử dụng để xác định CGI tại Việt Nam bao gồm báo cáo tài chính, báo cáo thường niên, điều lệ công ty, quy chế quản trị công ty, và các tài liệu liên quan đến đại hội cổ đông Danh sách cụ thể các nguồn dữ liệu tương ứng với từng tiêu chí trong bộ chỉ số CGI được trình bày trong bảng 3.3.
Xác định các quyền của cổ đông
Cung cấp các quyền khác cho chủ sở hữu (cổ ngoài quyền biểu quyết.
Bao gồm 04 tiêu chí đông)
BCTN Cổng thông tin cophieu68 Luật doanh nghiệp 2005 Điều lệ công ty BCTN
Luật doanh nghiệp 2005 Điều lệ công ty
2 Các cổ đông được phê duyệt việc trả tiền thù lao hàng năm (cho HĐQT, ban giám đốc).
Có sự giải trình tiền thù lao của HĐQT cho các cổ đông.
Các cổ đông có thể bầu thành viên HĐQT một cách riêng lẻ.
Trình bày quyền cổ đông Chất lượng của các thông báo mời họp cổ đông Chất lượng của biên bản cuộc họp hội đồng cổ đông.
C Sự tham gia của cổ đông trong AGM Bao gồm 08 tiêu chí
Tài liệu gửi kèm thông báo Biên bản họp ĐHCĐ Bao gồm 07 tiêu chí
Tên của thành viên HĐQT tham dự được ghi trong báo cáo của AGM.
Sự tham dự của Chủ tịch HĐQT
Sự tham dự của CEO/ Cán bộ quản lý/ Trưởng các bộ phận trong 2 AGM cuối cùng (gần nhất).
Sự tham dự của Chủ tịch Ủy ban kiểm toán
Sự tham dự của Chủ tịch Ủy ban tiền lương/ khen thưởng Sự tham dự của Chủ tịch Ủy ban bổ nhiệm (đề cử)
Các vấn đề (nội dung) được thêm vào AGM/EGM nhưng không ghi trong thông báo mời họp.
Biên bản họp ĐHCĐ Biên bản họp ĐHCĐ
Biên bản họp ĐHCĐ Biên bản họp ĐHCĐ Biên bản họp ĐHCĐ
So sánh Thông báo mời họp ĐHCĐ và Biên bản họp
Quy tắc tiếp quản & Phòng thủ chống thâu tóm Việc sở hữu chéo giữa các cổ đông có thể nhận thấy một cách rõ ràng Bao gồm 03 tiêu chí
BCTC, BCTN Cổng thông tin stockbiz.vn BCTC, BCTN Cổng thông tin stockbiz.vn
Việc sở hữu theo dạng hình chóp (kim tự tháp) có thể nhận thấy một cách rõ ràng BCTN
Sự nắm giữ của thành viên HĐQT.
II Sự đãi ngộ của cổ đông
Quyền biểu quyết của cổ đông
Quyền biểu quyết đối với cổ phiếu
Bao gồm 03 tiêu chí BCTC, BCTN
Tài liệu gửi kèm thông báo
Bảng 3.3 Nguồn thu thập dữ liệu cho bộ chỉ số CGI *
3 Biểu quyết tích lũy được sử dụng để bầu thành viên HĐQT
Mâu thuẫn giữa các cổ đông
Hệ thống được thiết lập nhằm ngăn chặn việc lạm dụng thông tin nội bộ quan trọng, đồng thời thông báo đến nhân viên, nhà quản lý và thành viên Hội đồng quản trị Điều này đặc biệt quan trọng trong các giao dịch cổ phiếu nội bộ liên quan đến giám đốc và/hoặc các nhà quản lý trong hai năm gần đây.
Trước khi tiến hành các giao dịch của các bên liên quan, việc giải thích và lý do về những giao dịch này sẽ được làm rõ, nhằm đảm bảo ảnh hưởng tích cực đến công ty.
Trường hợp không tuân thủ liên quan đến giao dịch của các bên liên quan trong hai năm gần nhất
Mức độ liên kết doanh nghiệp
Giao dịch với công ty không phụ thuộc Đại diện quyền biểu quyết (Ủy quyền)
Việc ủy quyền biểu quyết tương đối thuận lợi, dễ dàng
Cổ đông biết được các tài liệu cần có cho việc ủy quyền
Sự yêu cầu công chứng các chỉ định hoặc đề nghị ủy quyền của cổ đông
AGM được thông báo sớm
III Vai trò của các bên liên quan
Chính sách phúc lợi và an toàn (Lợi ích người lao động)
Quỹ tiết kiệm/ quỹ lương hưu cấp cho nhân viên
Các chương trình huấn luyện phát triễn kĩ năng
Vai trò của khách hàng
Vai trò của nhà cung cấp/ đối tác doanh nghiệp
Nghĩa vụ của cổ đông
Website công ty; BCTN BCTN; Chiến lược công ty BCTN BCTN; Chiến lược công ty Luật Doanh nghiệp 2005 Điều lệ công ty Điều lệ công ty; BCTN
H Nghĩa vụ của HĐQT với xã hội và/hoặc cộng đồng
I Nghĩa vụ của bên cho vay
Tính công khai của thông tin & Tính minh bạch của cấu trúc chủ sở hữu Phân tích cấu trúc cổ phần
Lợi ích của cổ đông
BCTN BCTN, Báo cáo QTCT Cổng thông tin cafef.vn BCTN BCTN
Cổ phần của thành viên HĐQT
Cổ phần của nhà quản lý
Chất lượng báo cáo thường niên
Hoạt động kinh doanh và vị thế cạnh tranh
Lý lịch của thành viên HĐQT
Sự xác nhận của thành viên HĐQT độc lập
Cở sở thù lao của HĐQT
Công khai thù lao của từng thành viên trong HĐQT
Sự tham gia họp HĐQT của từng thành viên HĐQT
Công bố thông tin ra bên ngoài
Công khai thông tin về giao dịch của các bên liên quan
Có chính sách yêu cầu từng thành viên HĐQT báo cáo về các giao dịch của họ liên quan đến cổ phiếu công ty
Công tác kiểm toán hàng năm được thực hiện bởi các kiểm toán viên độc lập và uy tín
Sự hạn chế của công tác kế toán trong báo cáo tài chính đã kiểm toán
Các kênh được sử dụng để truy cập các thông tin
Cổng thông tin điện tử của công ty
Các cuộc họp báo, hội nghị
Tính kịp thời trong việc công bố BCTC (xét trong 3 năm gần nhất)
Nội dung các thông tin được cập nhật trên website
E Cung cấp chi tiết cách liên hệ cho các nhà đầu tư
G Có sự phê chuẩn xử phạt trong việc yêu cầu sửa lại BCTC
BCTN BCTN BCTN BCTN BCTN BCTN BCTN BCTN; Báo cáo QTCT
BCTN; Thông báo công ty Điều lệ công ty
BCTN, Website công ty Website công ty Biên bản họp HĐQT Website công ty Cổng thông tin hsx.vn
Website công ty Website công ty; BCTN Cổng thông tin hsx.vnNghị quyết của HĐQT
A Danh mục quyền hạn giám sát/ kiểm soát của HĐQT 1.
Quy chế quản trị công ty mô tả một cách có hệ thống về trách nhiệm của HĐQT bằng văn bản.
HĐQT có trách nhiệm cung cấp và phổ biến các quy tắc đạo đức cũng như tuyên bố về cách ứng xử trong công ty cho tất cả giám đốc và nhân viên Đồng thời, HĐQT cũng phải đảm bảo rằng mọi người đều nhận thức và hiểu rõ các quy tắc này.
Sứ mệnh/tầm nhìn của công ty
Tỷ lệ vi phạm các quy định trong 1 năm qua 2.
