GIỚI THIỆU ĐỀ TÀI NGHIÊN CỨU
Lý do chọn đề tài
Tiền mặt là tài sản ngắn hạn có tính thanh khoản cao nhất, phản ánh tình trạng tài chính trong Bảng cân đối kế toán Lượng tiền mặt có sẵn trong doanh nghiệp rất quan trọng, vì nó khác biệt lớn so với lợi nhuận từ hoạt động kinh doanh Lợi nhuận được tính bằng đơn vị tiền tệ nhưng chỉ xuất hiện sau một giai đoạn hoạt động, và không phải lúc nào cũng chuyển đổi thành tiền mặt ngay lập tức, thường thì một phần lớn lợi nhuận còn tồn đọng trong các khoản phải thu Nhiều công ty đã gặp khó khăn tài chính dù trên sổ sách có lãi, nhưng thiếu tiền mặt để thanh toán nợ đến hạn dẫn đến phá sản Tình trạng thiếu tiền mặt để thanh toán nợ được gọi là Phá sản Kỹ thuật (Technical Insolvency).
Nhiều nhà điều hành công ty không nhận ra rằng thiếu hụt tiền mặt có thể dẫn đến việc tạm dừng hoặc thậm chí chấm dứt hoạt động kinh doanh, thường do sự quá hào hứng với ý tưởng mới hoặc không tính toán đầy đủ các chi phí phát sinh Dù cổ máy kinh doanh có tiềm năng kiếm lời trong tương lai, điều này không quan trọng nếu công ty không có đủ tiền để duy trì hoạt động Nhân viên cần được trả lương kịp thời, không thể chờ đến khi khách hàng thanh toán Các chủ nhà không quan tâm đến tiến độ thương thảo đầu tư, trong khi nhà cung cấp cũng không chấp nhận kéo dài thời gian thanh toán.
Dòng tiền được coi là mạch máu của doanh nghiệp, và việc điều hành một công ty lớn không đồng nghĩa với việc giảm bớt lo lắng về tiền mặt; thực tế, áp lực tài chính có thể gia tăng Đối với các doanh nghiệp vừa và nhỏ, một khoản vay ngắn hạn vài trăm triệu đồng có thể là đủ để duy trì vốn lưu động, trong khi đối với các tập đoàn đa quốc gia, số tiền cần thiết có thể lên đến hàng tỷ đồng, cho thấy sự khác biệt lớn trong nhu cầu tài chính giữa các quy mô doanh nghiệp.
Nhận thức được vai trò quan trọng của tiền mặt trong hoạt động của doanh nghiệp, tác giả quyết định nghiên cứu đề tài “Kiểm định các yếu tố tài chính quyết định việc nắm giữ tiền mặt của doanh nghiệp” Nghiên cứu này đóng góp ý nghĩa quan trọng trong việc hiểu rõ các yếu tố tài chính ảnh hưởng đến quyết định nắm giữ tiền mặt của các công ty.
Mục tiêu nghiên cứu
Nghiên cứu này kiểm định các yếu tố tài chính ảnh hưởng đến việc nắm giữ tiền mặt của doanh nghiệp tại Trung Quốc, Indonesia, Philippines và Việt Nam Cụ thể, nghiên cứu tập trung vào tác động của tỷ lệ vốn vay, chi trả cổ tức, khả năng thanh khoản, khả năng sinh lời và quy mô công ty đối với quyết định giữ tiền mặt của các doanh nghiệp.
Câu hỏi nghiên cứu
Các yếu tố tài chính như tỷ lệ vốn vay, chi trả cổ tức, khả năng thanh khoản, khả năng sinh lời và quy mô công ty đều ảnh hưởng đến quyết định nắm giữ tiền mặt của doanh nghiệp Tỷ lệ vốn vay cao có thể khiến doanh nghiệp cần giữ nhiều tiền mặt để đảm bảo khả năng thanh toán, trong khi chi trả cổ tức thường xuyên có thể giảm lượng tiền mặt sẵn có Khả năng thanh khoản và sinh lời cũng đóng vai trò quan trọng trong việc xác định mức tiền mặt cần thiết, và quy mô công ty có thể ảnh hưởng đến chiến lược quản lý tiền mặt tổng thể.
Mức độ quan trọng của các yếu tố tài chính trên trong quyết định nắm giữ tiền mặt của các doanh nghiệp như thế nào?
Phạm vi và đối tượng nghiên cứu
Tác giả nghiên cứu các yếu tố tài chính ảnh hưởng đến việc nắm giữ tiền mặt của doanh nghiệp tại bốn quốc gia: Trung Quốc, Indonesia, Philippines và Việt Nam Nghiên cứu phân tích các yếu tố như tỷ lệ vốn vay, chi trả cổ tức, khả năng thanh khoản, khả năng sinh lời và quy mô doanh nghiệp Đặc biệt, tỷ lệ nắm giữ tiền mặt của các doanh nghiệp phi tài chính thuộc nhiều ngành nghề khác nhau được niêm yết trên sàn chứng khoán của các quốc gia này trong giai đoạn từ 2005 đến 2013 cũng được xem xét.
Phạm vi thời gian: Dựa trên các nguồn số liệu thu thập từ quý 1 năm
Phạm vi không gian: Nghiên cứu này được thực hiện trên mẫu dữ liệu của 4 quốc gia Trung Quốc, Indonesia, Philipines và Việt Nam.
Phương pháp nghiên cứ u
Tác giả bắt đầu bằng việc nghiên cứu các mô hình lý thuyết tổng quát trên thế giới để xác định mô hình nghiên cứu phù hợp Tiếp theo, dữ liệu được thu thập từ nguồn S&P CAPITAL IQ Mc GROW HILL FINANCIAL, do VNDirect cung cấp, nhằm kiểm chứng mô hình đã chọn.
Sau khi hoàn tất quá trình gạn lọc, kiểm tra, tổng hợp, mã hóa và làm sạch dữ liệu, chúng tôi sẽ tiến hành xử lý và phân tích số liệu bằng phần mềm SPSS IBM 20.0 và Eviews 8.0 Các bước thực hiện bao gồm thống kê mô tả, ước lượng và kiểm định mô hình dữ liệu bảng nhằm kiểm tra các yếu tố tài chính quyết định việc nắm giữ tiền mặt của các doanh nghiệp tại bốn quốc gia: Trung Quốc, Indonesia, Philippines và Việt Nam.
Kết cấu đề tài
Cấu trúc nghiên cứu gồm 5 chương, không tính phụ lục và tài liệu tham khảo:
Chương 1: Tổng quan về nghiên cứu
Chương 1 trình bày tổng quan chung về nội dung của nghiên cứu, bao gồm: đặt vấn đề nghiên cứu, câu hỏi nghiên cứu, mục tiêu nghiên cứu, phạm vi đối tương nghiên cứu, phương pháp nghiên cứu, ý nghĩa của nghiên cứu và kết cấu của nghiên cứu.
Chương : Cơ sở lý thuyết
Chương 2 trình bày cơ sở lý thuyết liên quan đến các khái niệm, các thuyết về nắm giữ tiền mặt, các bằng chứng nghiên cứu thực nghiệm về việc nắm giữ tiền mặt và các yếu tố tác động Từ đó đưa ra mô hình nghiên cứu lý thuyết.
Chương 3: Phương pháp nghiên cứu và dữ liệu
Chương 3 này, tác giả giới thiệu về thủ tục nghiên cứu và quy trình nghiên cứu được thực hiện trong quá trình nghiên cứu Qua đó sẽ chỉ ra cách mà tác giả trả lời và giải thích các hiện tượng và tuyên bố đã nêu trong chương 1, bao gồm: Thiết kế nghiên cứu, tổng thể của nghiên cứu, nguồn dữ liệu, các công cụ nghiên cứu cơ bản, các biến xử lý được sử dụng trong nghiên cứu.
Chương 4: Kết quả nghiên cứu
Chương 4 trình bày kết quả thống kê mô tả thống kê mô tả, ước lượng và kiểm định mô hình dữ liệu bảng để Kiểm định các yếu tố tài chính quyết định việc nắm giữ tiền mặt của các doanh nghiệp.
Chương 5: Kết luận và hàm ý chính sách
Chương 5 trình bày tóm tắt kết quả nghiên cứu có được và thảo luận các kết quả nổi bật, đồng thời nêu lên những điểm mới, những hạn chế nghiên cứu và đề nghị hướng nghiên cứu tiếp theo.
CHƯƠNG 2 CƠ SỞ LÝ THU T
Các lý thuyết
Thuyết đánh đổi cho rằng các công ty tối đa hóa giá trị bằng cách cân nhắc chi phí và lợi ích cận biên của việc nắm giữ tiền mặt Lợi ích của việc này bao gồm giảm nguy cơ kiệt quệ tài chính, hỗ trợ thực hiện chính sách đầu tư mục tiêu và giảm chi phí huy động vốn từ bên ngoài Trong môi trường thị trường không hoàn hảo, các công ty có thể gặp khó khăn trong việc tiếp cận nguồn vốn bên ngoài hoặc phải chịu chi phí cao Do đó, việc nắm giữ tiền mặt trở thành một tấm đệm quan trọng giữa nguồn và sử dụng vốn của công ty, trong khi chi phí cận biên chủ yếu là chi phí cơ hội của việc sử dụng vốn.
Keynes (1936) đã chỉ ra hai động cơ chính trong quản lý tiền mặt của các công ty: động cơ giao dịch và động cơ phòng ngừa Động cơ giao dịch liên quan đến việc gia tăng tính thanh khoản thông qua các phương pháp như huy động vốn, cắt giảm cổ tức, giảm đầu tư hoặc bán tài sản Tuy nhiên, các phương pháp này đều đi kèm với chi phí Do đó, việc nắm giữ tiền mặt trở thành một giải pháp để chống lại các vấn đề thanh toán ngắn hạn và từ chối những dự án có giá trị Chi phí thanh khoản cao hơn tạo áp lực cho việc nắm giữ tiền mặt nhiều hơn Đồng thời, động cơ phòng ngừa cho thấy rằng việc giữ tiền mặt giúp các công ty an toàn trước những nhu cầu chi tiêu bất ngờ mà không cần phải bán tài sản hoặc huy động vốn bên ngoài.
Theo nghiên cứu của Dittmar và các cộng sự (2003), Miller và Orr (1966), cùng với Tobin (1956), các công ty thường duy trì dự trữ tiền mặt khi chi phí tăng lên và chi phí cơ hội liên quan đến việc thiếu tiền mặt trở nên cao hơn Động cơ phòng ngừa này được xây dựng dựa trên tác động của thông tin bất đối xứng trong huy động vốn, cho thấy rằng mặc dù các công ty có khả năng huy động vốn từ thị trường bên ngoài, họ vẫn có thể do dự trong việc thực hiện điều này do những vấn đề thị trường, chẳng hạn như khi thị trường định giá thấp các chứng khoán mà công ty dự kiến phát hành.
Thuyết đánh đổi chỉ ra rằng các công ty có dự trữ tiền mặt lớn có khả năng duy trì chính sách đầu tư tối ưu ngay cả trong thời kỳ khó khăn tài chính Nghiên cứu của Miller và Orr (1966) cùng với Kim và các cộng sự (1998) đã phát triển lý thuyết này để xác định mức nắm giữ tiền mặt tối ưu, cân bằng giữa chi phí khánh kiệt tiền mặt và chi phí nắm giữ tiền mặt không sinh lãi Opler và các cộng sự (1999) đã chỉ ra rằng có một mức tối ưu tiền mặt, nơi chi phí biên của tình trạng thiếu tiền mặt tương đương với chi phí biên của việc nắm giữ tiền mặt Ferreira và Vilela (2004) nhấn mạnh rằng việc nắm giữ tiền mặt có thể giúp giảm nguy cơ xảy ra khủng hoảng tài chính do những tổn thất bất ngờ.
- Lý thuyết trật tự tăng vốn:
Thuyết này cho rằng không có mức nắm giữ tiền mặt tối ưu cho một công ty.
Theo Myers và Majluf (1984), các công ty giữ tiền mặt để tài trợ cho các dự án và cơ hội mới Họ cho rằng phát hành cổ phiếu mới sẽ tốn kém do thông tin bất cân xứng, vì vậy để giảm thiểu chi phí liên quan, các công ty thường ưu tiên sử dụng tiền mặt trước, sau đó là nợ và chứng khoán an toàn, trong khi cổ phiếu chỉ được xem xét như một lựa chọn cuối cùng Do đó, các công ty không đặt ra một mức tiền mặt mục tiêu cụ thể, mà sử dụng tiền mặt như một bộ đệm giữa thu nhập và đầu tư.
Theo Dittmar và các cộng sự (2003), hệ thống trật tự phân hạng chỉ ra rằng không tồn tại mức tối ưu cho tiền mặt hay số dư nợ Số dư tiền mặt của các công ty phản ánh quyết định đầu tư và tài trợ mà họ thực hiện Các công ty có dòng tiền dồi dào thường trả cổ tức, thanh toán nợ và tích lũy tiền mặt, trong khi các công ty có dòng tiền hạn chế sẽ giảm lượng tiền mặt, phát hành nợ để tài trợ cho các dự án đầu tư, nhưng sẽ hạn chế phát hành cổ phiếu do chi phí cao.
- Mô hình dòng tiền tự do (free-cash flow model)
Mô hình dòng tiền tự do phản ánh một quan điểm mới về việc quản lý tiền mặt trong doanh nghiệp Jensen (1986) chỉ ra rằng dòng tiền tự do có thể dẫn đến xung đột lợi ích nghiêm trọng, khi các nhà quản lý có xu hướng tích lũy tiền mặt để phục vụ lợi ích cá nhân, từ đó gia tăng quyền lực và tự do thực hiện các dự án mà không cần sự đồng ý của cổ đông Điều này có thể dẫn đến việc lãng phí nguồn lực thông qua các quyết định đầu tư không hiệu quả hoặc tiêu dùng phúc lợi Ngược lại, cổ đông thường mong muốn dòng tiền tự do được trả lại cho họ hơn là bị giữ lại trong tay quản lý.
Động cơ nắm giữ tiền mặt
Tác giả đã tóm gọn các động cơ nắm giữ tiền mặt dựa trên nghiên cứu của Bates, T., Kahle, K., và Rene, S (2009) với tiêu đề "Tại sao các công ty Mỹ nắm giữ nhiều tiền mặt hơn trước?" Nghiên cứu chỉ ra bốn lý do chính cho việc này: động cơ giao dịch, động cơ phòng ngừa, động cơ thuế và động cơ đại diện.
Các mô hình cổ điển về tài chính như của Baumol (1952) và Miller và Orr (1966) chỉ ra rằng nhu cầu tối ưu cho tiền mặt của một công ty phụ thuộc vào chi phí giao dịch liên quan đến việc chuyển đổi tài sản tài chính không bằng tiền thành tiền mặt Điều này cho thấy rằng các công ty lớn thường nắm giữ ít tiền mặt hơn do động cơ giao dịch.
Động cơ phòng ngừa nhấn mạnh rằng các công ty duy trì tiền mặt nhằm ứng phó hiệu quả với các cú sốc bất lợi và ngăn ngừa tình trạng thiếu hụt tiền mặt trong tương lai cho các hoạt động đầu tư Việc gia tăng tài trợ bên ngoài thường tốn kém hơn so với việc sử dụng nguồn vốn nội bộ, đặc biệt trong bối cảnh có thông tin bất đối xứng (Opler và các cộng sự, 1999).
Foley, Hartzell, Titman và Twite (2007) chỉ ra rằng các công ty tại Mỹ phải đối mặt với những hệ quả từ thuế khi chuyển dòng tiền từ nước ngoài về, dẫn đến việc họ giữ nhiều tiền mặt hơn Điều này đặc biệt đúng đối với các chi nhánh có mức thuế chuyển tiền về cao nhất Kết quả là, các công ty đa quốc gia có xu hướng tích lũy tiền mặt lớn hơn.
Theo lập luận của Jensen (1986), các nhà quản lý có xu hướng giữ lại tiền mặt thay vì tăng cổ tức cho cổ đông khi công ty thiếu cơ hội đầu tư Hành động này thường được xem là nắm giữ tiền mặt quá mức, xuất phát từ động cơ kiểm soát giao dịch và động cơ nắm giữ tiền mặt của công ty Dittmar và Mahrt-Smith (2007) cùng Harford, Mansi và Maxwell (2008) đã cung cấp bằng chứng cho thấy các nhà quản lý có xu hướng tích lũy tiền mặt dư thừa, nhưng lại chi tiêu số tiền này một cách nhanh chóng.
Những nghiên cứu thực nghiệm
Nadiri (1969) là người tiên phong trong nghiên cứu về nắm giữ tiền mặt, sử dụng dữ liệu từ lĩnh vực sản xuất Mỹ trong giai đoạn 1948-1964 để ước lượng mô hình liên quan đến mức độ mong muốn nắm giữ tiền mặt Kết quả nghiên cứu chỉ ra rằng nhu cầu về số dư tiền mặt được xác định bởi các yếu tố như đầu ra, lãi suất, tỷ lệ thay đổi mức giá chung dự kiến, và các yếu tố liên quan đến giá.
Opler và các cộng sự (1999) đã tiến hành nghiên cứu trên 1048 công ty Mỹ niêm yết trong giai đoạn 1971-1994 để xác định các yếu tố ảnh hưởng đến việc nắm giữ tiền mặt của các công ty Kết quả cho thấy, những công ty có cơ hội phát triển mạnh mẽ và dòng lưu chuyển tiền tệ rủi ro cao thường có tỷ lệ tiền mặt trên tổng tài sản không bằng tiền mặt tương đối cao Ngược lại, các công ty tiếp cận tốt với thị trường vốn có xu hướng giữ tỷ lệ tiền mặt thấp hơn Ngoài ra, nghiên cứu cũng chỉ ra rằng các công ty hoạt động hiệu quả thường tích lũy nhiều tiền mặt hơn.
Nghiên cứu của Ferreira và Vilela (2004) về yếu tố quyết định nắm giữ tiền mặt của 400 công ty trong 12 quốc gia thuộc khối Liên minh Kinh tế và Tiền tệ (EMU) từ 1987-2000 cho thấy nắm giữ tiền mặt
Nguyen (2005) đã nghiên cứu giả thuyết về động cơ phòng ngừa của số dư tiền mặt nhằm giảm thiểu biến động lợi nhuận hoạt động, dựa trên mẫu 9168 công ty tại thị trường chứng khoán Tokyo từ 1992-2003 Kết quả phân tích hồi quy cho thấy nắm giữ tiền mặt có mối tương quan dương với rủi ro công ty, nhưng tương quan âm với rủi ro ngành Ông cũng phát hiện rằng số dư tiền mặt giảm khi quy mô công ty và tỷ lệ nợ tăng, trong khi tăng lên với lợi nhuận, triển vọng tăng trưởng và tỷ lệ chi trả cổ tức.
Tại New Zealand, nghiên cứu của Hofmann (2006) chỉ ra rằng các yếu tố quyết định nắm giữ tiền mặt của các công ty phi tài chính bao gồm cơ hội phát triển, biến động dòng thu, đòn bẩy tài chính, chi trả cổ tức và tài sản lưu động Cụ thể, cơ hội tăng trưởng và biến động dòng thu có mối tương quan dương với việc nắm giữ tiền mặt, trong khi chi trả cổ tức cao và dự phòng tài sản có tính thanh khoản cao lại dẫn đến việc các công ty nắm giữ tiền mặt ở mức thấp hơn.
Saddour (2006) đã tiến hành phân tích hồi quy để xác định các yếu tố ảnh hưởng đến việc nắm giữ tiền mặt của 297 công ty Pháp trong giai đoạn 1998-2002 Nghiên cứu cho thấy rằng các công ty có rủi ro kinh doanh cao và lưu chuyển tiền tệ dồi dào thường tăng cường lượng tiền mặt nắm giữ, trong khi đó, nắm giữ tiền mặt lại giảm khi công ty có đòn bẩy tài chính lớn Các công ty đang phát triển giữ mức tiền mặt cao hơn so với các công ty đã trưởng thành Đối với các công ty đang phát triển, có sự tương quan âm giữa nắm giữ tiền mặt và các yếu tố như quy mô, tài sản lưu động và nợ ngắn hạn Ngược lại, các công ty trưởng thành có mức tiền mặt tăng lên tương ứng với quy mô, mức độ đầu tư và chi trả cổ tức, trong khi nắm giữ tiền mặt giảm khi có tín dụng thương mại và chi phí cho nghiên cứu và phát triển.
Afza và Adnan (2007) đã nghiên cứu mức độ nắm giữ tiền mặt của các công ty phi tài chính tại Pakistan, phân tích qua nhiều quy mô và ngành công nghiệp khác nhau Sử dụng dữ liệu từ năm 1998 đến 2005, họ xem xét các yếu tố như quy mô công ty, cơ hội phát triển, dòng tiền, vốn lưu động ròng, đòn bẩy, dòng tiền không chắc chắn và chi trả cổ tức Kết quả cho thấy có mối tương quan âm giữa tỷ lệ giá trị thị trường trên giá trị sổ sách, vốn lưu động ròng, đòn bẩy, cổ tức và nắm giữ tiền mặt, trong khi quy mô công ty và dòng tiền có mối tương quan dương với nắm giữ tiền mặt Nghiên cứu chỉ ra rằng quy mô công ty, dòng tiền, dòng tiền không chắc chắn, vốn lưu động ròng và đòn bẩy tài chính có ảnh hưởng đáng kể đến nắm giữ tiền mặt của các công ty phi tài chính ở Pakistan.
Nghiên cứu của Drobetz và Grüninger (2007) về yếu tố quyết định nắm giữ tiền mặt ở 156 công ty phi tài chính Thụy Sĩ từ 1995 đến 2004 cho thấy tài sản hữu hình và quy mô công ty có mối tương quan âm với nắm giữ tiền mặt Ngược lại, chi trả cổ tức và lưu chuyển tiền tệ từ hoạt động kinh doanh có mối tương quan dương với dự trữ tiền mặt Họ cũng phát hiện ra rằng Giám đốc điều hành kiêm nhiệm có xu hướng nắm giữ tiền mặt cao hơn đáng kể, trong khi quy mô hội đồng quản trị không ảnh hưởng đến nắm giữ tiền mặt của công ty.
Hardin III và các công sự (2009) sử dụng mẫu gồm 1.114 quan sát từ 194 quỹ tín thác đầu tư bất động sản (REITs) ở Mỹ giai đoạn 1998-2006 Thông qua phương pháp phân tích hồi quy bình phương nhỏ nhất (OLS), họ nhận thấy rằng nắm giữ tiền mặt của REIT tỷ lệ nghịch với kinh phí hoạt động, đòn bẩy tài chính và tư vấn nội bộ, và có liên quan trực tiếp đến chi phí tài trợ bên ngoài và triển vọng phát triển Nắm giữ tiền mặt cũng có tương quan âm đến khả năng tiếp cận hạn mức tín dụng và sử dụng chúng Kết quả ngụ ý rằng các nhà quản lý của REIT thích giữ ít tiền mặt để giảm những vấn đề đại diện của dòng tiền, do đó làm tăng tính minh bạch và giảm chi phí huy động vốn bên ngoài trong tương lai.
Isshaq, Bokpin và Onumah (2009) đã nghiên cứu mối quan hệ giữa quản trị công ty, cơ cấu sở hữu, nắm giữ tiền mặt và giá trị công ty trên sàn chứng khoán Ghana Kết quả cho thấy quy mô hội đồng quản trị có mối tương quan âm và đáng kể với giá cổ phiếu, trong khi không tìm thấy mối quan hệ đáng kể giữa quyền sở hữu bên trong và giá cổ phiếu Hơn nữa, việc tăng nắm giữ tiền mặt một đơn vị không có ảnh hưởng đáng kể đến giá cổ phiếu Cuối cùng, đòn bẩy tài chính và biến động thu nhập được xác định là những yếu tố quyết định quan trọng đối với giá cổ phiếu.
Nghiên cứu của Megginson và Wei (2010) tập trung vào các yếu tố quyết định việc nắm giữ tiền mặt và giá trị của tiền mặt trong các công ty tư nhân tại Trung Quốc trong giai đoạn 1993-2010.
Năm 2007, nghiên cứu qua phân tích hồi quy cho thấy các công ty có lợi nhuận cao và cơ hội phát triển lớn thường giữ nhiều tiền mặt hơn Đồng thời, nợ và vốn lưu động có mối tương quan âm với việc nắm giữ tiền mặt, trong khi lượng tiền mặt giảm khi nhà nước gia tăng quyền sở hữu.
Nghiên cứu của Chen và Mahajan (2010) về tính thanh khoản của công ty tại 15 nước EU và 31 nước không thuộc EU trong giai đoạn 1994-2004 chỉ ra ba phát hiện chính Đầu tiên, sự ra đời của đồng euro và việc thành lập Liên minh kinh tế và tiền tệ (EMU) đã làm giảm tính thanh khoản của các công ty trong EU Thứ hai, trong EU, tiền mặt và nợ có tính thay thế cao hơn so với các nước không thuộc EU khi chuyển đổi sang đồng tiền chung Cuối cùng, các yếu tố quản trị công ty như nắm giữ cổ phiếu chặt chẽ, quyền phủ quyết giám đốc và quyền của chủ nợ là những yếu tố quyết định quan trọng ảnh hưởng đến tính thanh khoản của công ty, và cần được xem xét trong các nghiên cứu quốc tế về tính thanh khoản.
Kim và các cộng sự (2011) đã nghiên cứu dữ liệu từ 125 công ty nhà hàng niêm yết tại Mỹ trong giai đoạn 1997-2008, phát hiện rằng các công ty có triển vọng đầu tư lớn thường giữ nhiều tiền mặt hơn Ngược lại, các công ty lớn có tài sản thanh khoản cao lại nắm giữ ít tiền mặt hơn Bên cạnh đó, các công ty với chi phí vốn cao và những công ty chi trả cổ tức cũng có xu hướng giữ ít tiền mặt Nghiên cứu chỉ ra rằng động cơ phòng ngừa và động cơ giao dịch là hai yếu tố quan trọng trong việc giải thích quyết định nắm giữ tiền mặt của các công ty nhà hàng.
Rizwan và Javed (2011) đã tiến hành nghiên cứu trên 300 công ty niêm yết tại Pakistan trên sàn chứng khoán Karachi (KSE) trong giai đoạn 1998-2007 Kết quả cho thấy rằng việc nắm giữ tiền mặt của các công ty này tăng lên song song với sự gia tăng trong lưu chuyển tiền tệ và tỷ lệ giá trị thị trường so với giá trị sổ sách Ngoài ra, họ cũng phát hiện rằng vốn lưu động ròng và đòn bẩy có mối tương quan âm với nắm giữ tiền mặt của các công ty Pakistan.
PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU
Quy trình nghiên cứu
Nghiên cứu này được thực hiện qua hai bước: Bước 1 là nghiên cứu khám phá sử dụng phương pháp định tính, kết hợp tổng hợp lý thuyết và phân tích các nghiên cứu trước về các yếu tố tài chính ảnh hưởng đến việc nắm giữ tiền mặt của doanh nghiệp, đồng thời xem xét tình hình thực tiễn của các quốc gia nghiên cứu để xây dựng mô hình lý thuyết Bước 2 là phân tích dữ liệu nhằm kiểm chứng mô hình lý thuyết đã được thiết lập ở Bước 1.
Dựa trên mô hình nghiên cứu lý thuyết đã đề xuất, tác giả thu thập thông tin và dữ liệu từ nguồn S&P CAPITAL IQ Mc GROW HILL FINANCIAL Dữ liệu này được tổng hợp, làm sạch và xử lý trước khi tiến hành phân tích Sử dụng các phương pháp POOL, FEM và REM, tác giả áp dụng phần mềm Eviews để kiểm chứng mô hình lý thuyết về các yếu tố tài chính ảnh hưởng đến việc nắm giữ tiền mặt của doanh nghiệp Cuối cùng, tác giả thực hiện các kiểm định để lựa chọn mô hình phù hợp và phân tích kết quả.
Lý thuyết nghiên cứu nền
Mục tiêu Lý thuyết Phân tích Kết quả Thảo luận
Thu thập dữ liệu từ các nguồn
Phân tích các yếu tố tài chính quyết định việc nắm giữ tiền mặt của doanh nghiệp bằng phương pháp POOL, FEM, REM
Kiểm định lựa chọn phương pháp và kiểm chứng mô hình lý thuyết
Mục tiêu nghiên cứu Tổng hợp lý thuyết nghiên cứu
Tổng hợp và xử lý dữ liệu trước khi phân tích Các nghiên cứu trước liên quan
Xây dựng mô hình nghiên cứu lý thuyết Phân tích thống kê mô tả các biến nghiên cứu
Mô hình nghiên cứu
Bài viết nghiên cứu các lý thuyết về đánh đổi, trật tự tăng vốn và động cơ nắm giữ tiền mặt, đồng thời xem xét thực tiễn hoạt động của các doanh nghiệp niêm yết tại Trung Quốc, Indonesia, Philippines và Việt Nam, tập trung vào chỉ số tỷ phần vốn vay.
Chi trả cổ tức, khả năng thanh khoản, khả năng sinh lời và quy mô công ty là những yếu tố quan trọng ảnh hưởng đến việc nắm giữ tiền mặt của doanh nghiệp Nghiên cứu của tác giả dựa trên mô hình của Al-Najjar (2013) nhằm phân tích các yếu tố tài chính quyết định đến chiến lược quản lý tiền mặt của các doanh nghiệp.
Mô hình nghiên cứu 1: Phân tích dữ liệu bảng theo chuỗi thời gian về các yếu tố quyết định việc nắm giữ tiền mặt:
Mô hình nghiên cứu 2: Xem xét yếu tố quốc gia có ảnh hưởng đến quyết định nắm giữ tiền mặt.
Bài viết trình bày các hệ số trong mô hình hồi quy, bao gồm hệ số chặn β0, hệ số hồi quy của các biến độc lập βj (j=1;5), và hệ số hồi quy các biến quốc gia ηk (k=1;3) Các ký hiệu i và t lần lượt đại diện cho thứ tự các doanh nghiệp và thứ tự các quý trong năm Các chỉ số tài chính được phân tích bao gồm: CASHit, tỷ lệ tiền mặt so với tổng tài sản; LEVit, tỷ phần vốn vay; DPOit, tỷ lệ chi trả cổ tức; ROEit, tỷ lệ lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu; LIQit, tỷ lệ thanh khoản; và SIZEit, quy mô công ty tính bằng logarit tự nhiên của tổng tài sản Cuối cùng, Dit là biến giả đại diện cho các quốc gia trong nghiên cứu doanh nghiệp.
01 quốc gia (D=1) thì các quốc gia còn lại xem như không có tác động.
Mô tả biến nghiên cứu và phương pháp đo lường
- Tỷ lệ nắm giữ tiền mặt (CASH)
Biến phụ thuộc CASH đại diện cho tỷ lệ nắm giữ tiền mặt của công ty i trong quý t Theo các nghiên cứu trước đây, tác giả đã phát hiện ra hai phương pháp tính toán tỷ lệ nắm giữ tiền mặt của công ty.
Cách tính truyền thống theo Bates và các cộng sự (1999), Ozkan and Ozkan (2004):
Còn một cách tính khác được sử dụng một sô bài nghiên cứu của Opler và các cộng sự (1999), Pinkowitz & Williamson (2001), Ferreira & Vilea (2004):
Trong nghiên cứu này, tác giả áp dụng phương pháp tính thứ hai để xác định tỷ lệ nắm giữ tiền mặt của công ty, dựa trên tinh thần của mô hình mà tác giả đã tham khảo.
- Tỷ phần vốn vay (LEV)
Tỷ phần vốn vay được tính toán như sau:
- Tỷ lệ chi trả cổ tức (DPO)
Tỷ lệ chi trả cổ tức được tính bằng cổ tức trên mỗi cổ phần chi cho thu nhập trên mỗi cổ phần DPO = DPS/ EPS.
- Tỷ lệ thu nhập trên tổng tài sản (ROA)
ROA (Return on Assets) là chỉ số quan trọng để đánh giá hiệu quả quản lý của công ty, phản ánh khả năng chuyển đổi tài sản thành thu nhập ròng Theo Peter S Rose (1998), ROA giúp các nhà đầu tư và quản lý hiểu rõ hơn về hiệu suất tài chính của doanh nghiệp.
ROA Lơ ù i nhu ậ n sau thue á Tổng tài sản
- Tỷ lệ thu nhập trên vốn chủ sở hữu (ROE).
ROE (Tỷ suất sinh lợi trên vốn chủ sở hữu) là chỉ số quan trọng để đánh giá thu nhập mà các cổ đông nhận được từ khoản đầu tư của họ vào công ty Theo Peter S Rose (1998), ROE phản ánh hiệu quả sử dụng vốn của doanh nghiệp trong việc tạo ra lợi nhuận cho các cổ đông.
ROE Lơ ù i nhu ậ n sau thue á
Lô ù i nhu ậ n sau thue á Tổng tài sản
To ồ ng t à i s ả n Voán chuû sở hữu
ROE ROA Tổng tài sản Vốn chủ sở hữu
Ngoài ra từ công thức (1.3), ta có thể thấy rằng ROE còn được tính bằng thu nhập ròng chia cho vốn chủ sở hữu.
- Tỷ lệ thanh khoản (LIQ)
Tỷ lệ thanh khoản được tính bằng tài sản có tính thanh khoản cao nhất trên nợ ngắn hạn.
- Qui mô công ty (SIZE)
Qui mô công ty được tính bằng cách lấy logarit tự nhiên của Tổng tài sản.
Sử dụng logarit tự nhiên của tổng tài sản giúp giảm chênh lệch qui mô công ty qua các năm, đồng thời cho phép quan sát sự tăng trưởng của tổng tài sản theo từng quý.
D là biến giả, phản ánh từng quốc gia Chi tiết thể hiện như sau:
STT Ký hiệu biến Mã hóa
1 D1 D1=1: Quốc gia là Trung Quốc
3 D3 D3=1: Quốc gia là Việt Nam
Mô hình này còn tích hợp các biến giả quý, doanh nghiệp và thực hiện tái ước lượng để kiểm soát các xu hướng cũng như các hiệu ứng gây nhiễu.
Giả thuyết nghiên cứu
Nghiên cứu này được thực hiện dựa trên các lý thuyết liên quan đến yếu tố tài chính ảnh hưởng đến việc nắm giữ tiền mặt của doanh nghiệp, kết hợp với kết quả từ các nghiên cứu định lượng trước đó, nhằm đưa ra những kỳ vọng rõ ràng về mối quan hệ giữa các yếu tố này.
Bảng 3.1 Kỳ vọng mối quan hệ giữa các yếu tố tài chính và tỷ lệ nắm giữ tiền mặt
STT Tên biến Giải thích Kỳ vọng
STT Tên biến Giải thích Kỳ vọng Các biến giải thích
LEV Tỷ phần vốn vay -
DPO Tỷ lệ chi trả cổ tức -
ROE Tỷ lệ thu nhập trên vốn chủ sở hữu +
LIQ Tỷ lệ thanh khoản -
SIZE Quy mô công ty -/+
Quốc gia Indonesia Quốc gia Việt Nam
Theo đó, các giả thuyết của mô hình cũng được phát biểu như sau:
iả thuyết 1 : Tỷ phần vốn vay (LEV) tăng sẽ có tác động làm giảm việc nắm giữ tiền mặt của doanh nghiệp (CASH).
iả thuyết H2: Chi trả cổ tức (DPO) tăng sẽ có tác động làm giảm việc nắm giữ tiền mặt của doanh nghiệp (CASH).
iả thuyết H3: Tỷ lệ thu nhập trên vốn chủ sở hữu (ROE) tăng sẽ có tác động làm tăng việc nắm giữ tiền mặt của doanh nghiệp (CASH).
iả thuyết H4: Khả năng thanh khoản (LIQ) tăng sẽ có tác động làm giảm việc nắm giữ tiền mặt của doanh nghiệp (CASH).
iả thuyết H5: Quy mô doanh nghiệp (SIZE) tăng sẽ có tác động làm giảm hoặc tăng việc nắm giữ tiền mặt của doanh nghiệp (CASH)
iả thuyết H6: Việc nắm giữ tiền mặt của doanh nghiệp (CASH) ở các quốc gia là khác nhau.
Dữ liệu nghiên cứu
Bộ dữ liệu nghiên cứu được xây dựng từ dữ liệu bảng không cân bằng của 4 quốc gia: Trung Quốc, Indonesia, Philippines và Việt Nam, trong giai đoạn từ năm 2005 đến 2013, với dữ liệu được phân chia theo quý Để đảm bảo tính nhất quán và đầy đủ, tác giả đã thu thập dữ liệu từ nguồn S&P CAPITAL IQ Mc GROW HILL FINANCIAL do VNDirect cung cấp Sau khi loại bỏ những doanh nghiệp không đủ thông tin, bộ dữ liệu cuối cùng bao gồm 190 doanh nghiệp hoạt động trong khoảng thời gian này, với 48 doanh nghiệp từ Trung Quốc, 25 từ Indonesia, 35 từ Philippines và 82 từ Việt Nam.
Do vậy, Nghiên cứu này được thực hiện trên mẫu dữ liệu 4994 quan sát (trong tổng
Từ quý 1 năm 2005 đến quý 4 năm 2013, đã có tổng cộng 6840 quan sát được thực hiện từ 4 quốc gia Trong đó, Trung Quốc ghi nhận 1503/1728 quan sát hợp lệ, Indonesia có 873/900 quan sát, Philippines đạt 1226/1260 quan sát, và Việt Nam có 1797/2952 quan sát Số liệu cho thấy nhiều doanh nghiệp không đủ dữ liệu cho toàn bộ khoảng thời gian nghiên cứu.
Phương pháp ước lượng mô hình
Sau khi thu thập và xử lý dữ liệu, bao gồm gạn lọc, kiểm tra, tổng hợp, mã hóa và làm sạch, việc phân tích sẽ được thực hiện bằng phần mềm SPSS 20.0 và EVIEWS 8.0 Quy trình phân tích bắt đầu với thống kê mô tả, sau đó áp dụng ba phương pháp: Hồi quy gộp tương đương bình phương bé nhất OLS (POOL), mô hình tác động cố định (FEM), và mô hình tác động ngẫu nhiên (REM) Dựa trên kết quả hồi quy, tác giả sẽ thực hiện các kiểm định Redundant Fixed Effects Tests và Hausman Test để xác định mô hình hồi quy phù hợp nhất.
Phương pháp thống kê mô tả được sử dụng để phân tích các đặc điểm và đặc trưng của các quốc gia nghiên cứu, đồng thời theo dõi sự biến động của các chỉ số từ năm 2005 đến 2013 Qua đó, có thể đánh giá tình hình tài chính và khả năng nắm giữ tiền mặt của các doanh nghiệp tại từng quốc gia trong nghiên cứu.
Mô hình POOL là phương pháp ước lượng thông qua hồi quy toàn bộ dữ liệu, tương tự như mô hình OLS, với công thức yit = α + x’ β + u Trong đó, dữ liệu của các doanh nghiệp được kết hợp để thực hiện phân tích hồi quy một cách hiệu quả.
FEM (Mô hình hiệu ứng cố định) là phương pháp ước lượng dữ liệu bảng bằng cách giữ cố định một hoặc nhiều yếu tố trong mô hình Tác giả thực hiện ước lượng dựa trên ba trường hợp: giữ cố định theo nhân tố doanh nghiệp (i), giữ cố định theo nhân tố thời gian (t), và giữ cố định cả hai yếu tố (i và t).
Mô hình REM (Random Effects Model) là phương pháp ước lượng theo tác động ngẫu nhiên, trong đó tác giả xem xét hai trường hợp: tác động ngẫu nhiên theo nhân tố doanh nghiệp (i) và tác động ngẫu nhiên theo thời gian (t) Ngoài ra, mô hình cũng phân tích tác động ngẫu nhiên ở cả hai yếu tố (i và t) để có cái nhìn toàn diện hơn về dữ liệu.
Khi lựa chọn giữa mô hình Pool và mô hình FEM, tác giả áp dụng kiểm định Wald để xác định xem hệ số tung độ gốc của các đơn vị chéo có bằng nhau hay không Nếu các hệ số này bằng nhau, điều này cho thấy không có sự khác biệt đặc trưng giữa các doanh nghiệp, từ đó khẳng định rằng mô hình POOL là phù hợp do hệ số trục tung và hệ số độ dốc không thay đổi.
Nếu giả thuyết H0 cho rằng tung độ gốc giữa các đơn vị chéo là bằng nhau, thì khi p-value (Prob) ≤ mức ý nghĩa α = 5%, giả thuyết H0 sẽ bị bác bỏ, cho thấy tung độ gốc không bằng nhau giữa các biến Điều này cho thấy phương pháp FEM có thể được áp dụng.
Lựa chọn giữa mô hình FEM và mô hình REM:
Kiểm định Hausman giúp xác định lựa chọn giữa mô hình FEM và REM, với giả thuyết H0 cho rằng không có sự khác biệt giữa hai phương pháp này Nếu giá trị Prob của kiểm định Hausman nhỏ hơn hoặc bằng 5%, chúng ta bác bỏ giả thuyết H0, cho thấy mô hình FEM là phù hợp Ngược lại, nếu giá trị Prob lớn hơn 5%, mô hình REM sẽ được ưu tiên lựa chọn.
Kiểm định sự phù hợp của các hệ số hồi quy:
Kiểm định này nhằm xác định tính chất giải thích của các biến độc lập đối với biến phụ thuộc Nếu giả thuyết H0 cho rằng hệ số hồi quy không có ý nghĩa thống kê bị bác bỏ khi giá trị Prob ≤ mức ý nghĩa α, điều này cho thấy biến độc lập có ảnh hưởng đáng kể đến biến phụ thuộc Ngược lại, nếu H0 không bị bác bỏ, biến độc lập sẽ không có tác động ý nghĩa đến biến phụ thuộc.
Kiểm định phương sai sai số thay đổi:
Tác giả sử dụng phương pháp Breusch & Pagan (1979) để kiểm định phương sai sai số thay đổi Quyết định chấp nhận hay bác bỏ giả thuyết H0 dựa vào chỉ số Prob của giá trị kiểm định Chi-square Nếu Prob ≥ 5%, giả thuyết H0 không bị bác bỏ, cho thấy mô hình không có hiện tượng phương sai sai số thay đổi.
Kiểm định tương quan chuỗi:
Tương quan chuỗi là một dạng tự tương quan phổ biến, xảy ra do hiện tượng trễ, trong đó biến phụ thuộc tại thời kỳ t phụ thuộc vào giá trị của chính nó ở các thời kỳ trước đó và các biến khác Trong phân tích dữ liệu chuỗi thời gian, thường gặp nhất là tương quan chuỗi bậc 1, khi biến phụ thuộc tại thời kỳ t được giải thích bởi giá trị của nó tại thời kỳ (t-1).
Theo Wooldridge (1989), để kiểm định tương quan chuỗi bậc 1, chúng ta có thể hồi quy phần dư từ mô hình gốc với biến trễ của nó theo mô hình (2.7) Sau đó, thực hiện kiểm định Wald cho mô hình này, với công thức t = (t-1) + ut (2.7).
Khi xảy ra tương quan chuỗi bậc 1, hệ số sẽ có giá trị -0,5 Giả thuyết H0 của kiểm định Wald được thiết lập là = -0,5, cho thấy sự tồn tại của tương quan chuỗi bậc 1 Nếu p-value nhỏ hơn hoặc bằng mức ý nghĩa, chúng ta sẽ bác bỏ giả thuyết H0, điều này chỉ ra rằng hiện tượng tương quan chuỗi không xảy ra.
K T QUẢ NGHIÊN CỨU
Tình hình tài chính và nắm giữ tiền mặt của doanh nghiệp
4.1.1 Tình hình chung về tài chính và tiền mặt của doanh nghiệp
Kết quả thống kê mô tả các chỉ số tài chính và tình hình nắm giữ tiền mặt của doanh nghiệp tại bốn quốc gia trong khoảng thời gian từ quý 1 năm 2005 đến quý 4 năm 2013 được trình bày trong Bảng 4.1.
Bảng 4.1 Kết quả thống kê các chỉ số tài chính và nắm giữ tiền mặt
STT Ký hiệu Tên biến ĐVT Trun g bình
Trun g vị Độ lệch chuẩn
1 CASH Tỷ lệ nắm giữ tiền mặt % 21,90 9,48 116,17
2 LEV Tỷ phần vốn vay % 23,22 21,32 19,33
3 DPO Tỷ lệ chi trả cổ tức % 4,61 0,00 2.372,28
4 LIQ Tỷ lệ thanh khoản % 5,14 1,60 27,71
5 ROE Tỷ lệ thu nhập trên tổng tài sản % 10,69 10,00 60,50
6 SIZE Quy mô doanh nghiệp 1000
Nguồn: Tác giả tính toán bằng eview
Tỷ lệ nắm giữ tiền mặt của các công ty có giá trị trung bình là 21,90%, nhưng độ lệch chuẩn lớn cho thấy sự chênh lệch đáng kể giữa các quan sát Nghiên cứu trước đây cho thấy tỷ lệ này ở Ý khoảng 10,0% và ở Mỹ từ 8,0% đến 10,5% Theo Drobetz và các cộng sự (2010), tỷ lệ nắm giữ tiền mặt trung bình của các công ty trên 45 quốc gia là 12,6% Nghiên cứu của Wenfeng Wu và các đồng tác giả (2012) chỉ ra rằng tỷ lệ này ở các công ty Trung Quốc là 17,4% Các biến độc lập như tỷ phần vốn vay (LEV), tỷ lệ chi trả cổ tức (DPO), tỷ lệ thanh khoản (LIQ), tỷ lệ lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu (ROE), và quy mô doanh nghiệp (SIZE) cũng cho thấy những kết quả tương tự.
4.1.2 Tình hình tài chính và tiền mặt của doanh nghiệp theo thời gian
Tỷ lệ nắm giữ tiền mặt (CASH)
Dòng tiền là mạch máu của doanh nghiệp, với lượng tiền mặt có sẵn đóng vai trò quan trọng Tuy nhiên, việc nắm giữ tiền mặt đi kèm với chi phí, bao gồm chi phí nắm giữ và chi phí cơ hội Chi phí nắm giữ phát sinh từ tỷ lệ sinh lời bằng không và lạm phát, trong khi chi phí cơ hội là lợi nhuận có thể thu được nếu đầu tư số tiền đó Doanh nghiệp thường có ba động cơ để giữ tiền mặt: hoạt động giao dịch, dự trữ và đầu cơ Hoạt động kinh doanh bắt đầu từ tiền mặt, được chuyển đổi thành tài sản khác, tạo ra đòn bẩy và mở rộng quy mô Do đó, doanh nghiệp cần cân nhắc kỹ lưỡng giữa lợi ích và chi phí của việc nắm giữ tiền mặt để duy trì hoạt động và tận dụng cơ hội tăng trưởng, đảm bảo lượng tiền mặt hợp lý.
Xét theo thời gian, tỷ lệ nắm giữ tiền mặt bình quân của 4 quốc gia: Việt Nam, Trung Quốc, Philipines và Inđônêxia biến động nhiều trong giai đoạn 2005-
Từ năm 2005, tỷ lệ nắm giữ tiền mặt đã có những biến động nhẹ, đạt mức thấp nhất 14,44% vào năm 2008 Sau đó, tỷ lệ này hồi phục và đạt đỉnh 40,21% vào năm 2011 Tuy nhiên, sau năm 2011, tỷ lệ nắm giữ tiền mặt bình quân của bốn quốc gia này lại giảm mạnh xuống dưới 40,21%.
Hình 4.1 Đồ thị thể hiện LEV và CASH bình quân theo thời gian
Tỷ lệ nắm giữ tiền mặt ở các quốc gia khác nhau có sự chênh lệch đáng kể Trong giai đoạn 2005-2013, Philippines dẫn đầu với tỷ lệ tiền mặt trung bình cao nhất là 33,26%, tiếp theo là Trung Quốc với 24,49% và Indonesia.
17,13% Trong khi đó, các công ty Việt Nam có tỷ lệ CASH bình quân thấp nhất giai đoạn này là 14,24%.
Hình 4.2 Đồ thị thể hiện tỷ lệ CASH bình quân theo quốc gia
Tỷ phần vốn vay (LEV)
Tỷ phần vốn vay (LEV) là chỉ số quan trọng phản ánh mức độ nợ của công ty, được tính bằng tổng nợ chia cho tổng tài sản LEV cao cho thấy công ty thường sử dụng nợ để chi trả cho hoạt động, dẫn đến thu nhập không ổn định do áp lực trả lãi Mặc dù việc vay nợ có thể mang lại lợi nhuận cao hơn so với phát hành cổ phiếu, nhưng nếu lợi nhuận không đủ bù đắp chi phí vay, công ty có thể đối mặt với nguy cơ phá sản, gây thiệt hại cho cổ đông Do đó, việc quyết định giữa vay nợ và phát hành cổ phiếu là một thách thức lớn cho doanh nghiệp, và LEV là chỉ số quan trọng để đánh giá hiệu quả tài chính của công ty.
Hình 4.1 cho thấy rằng LEV có sự biến động mạnh mẽ trong giai đoạn 2006-2013, ngược chiều với CASH Trong giai đoạn này, LEV đã trải qua hai lần sụt giảm đáng kể, với tỷ lệ giảm từ 24,73% vào năm 2005.
Từ năm 2008, tỷ lệ LEV ghi nhận là 22,98%, sau đó tăng lên 24,20% vào năm 2009 Trong giai đoạn tiếp theo, LEV giảm dần từ 24,20% năm 2009 và ổn định ở mức 22,60% vào năm 2013 Sự biến động của LEV phản ánh một phần hiệu quả tài chính của các công ty trong thời gian này.
Theo nghiên cứu, các công ty ở Trung Quốc, Việt Nam và Inđônêxia có tỷ lệ vốn vay bình quân cao, lần lượt đạt 26,57%; 24,66% và 23,82% Trong khi đó, Philippines ghi nhận tỷ lệ vốn vay bình quân thấp nhất, chỉ đạt 16,48%.
Hình 4.3 Đồ thị thể hiện tỷ lệ LEV bình quân theo quốc gia
Tỷ lệ chi trả cổ tức (DPO)
Tỷ lệ chi trả cổ tức (DPO) được tính bằng cổ tức trên mỗi cổ phần chia cho thu nhập trên mỗi cổ phần, cho thấy mức độ công ty phân phối lợi nhuận cho cổ đông hay giữ lại để tái đầu tư Chỉ tiêu này ảnh hưởng trực tiếp đến giá trị thị trường của cổ phiếu, với tỷ lệ chi trả cao cho thấy công ty đã trưởng thành và có khả năng giữ lại lợi nhuận lớn Thông thường, các công ty đang phát triển có xu hướng tái đầu tư toàn bộ lợi nhuận và không chi trả cổ tức.
Theo lý thuyết đánh đổi, việc nắm giữ tiền mặt tốn kém chi phí, vì vậy các doanh nghiệp có thể cắt giảm chi trả cổ tức để huy động nguồn tiền Chi phí liên quan đến việc giữ tiền mặt có thể được giảm bớt thông qua việc sử dụng nguồn tài trợ nội bộ hoặc giảm chi trả cổ tức Các doanh nghiệp hiện đang chi trả cổ tức có khả năng gia tăng nguồn tài trợ khi cần thiết, do đó có xu hướng nắm giữ tiền mặt ít hơn.
Tỷ lệ chi trả cổ tức (DPO) bình quân giữa các quốc gia cho thấy sự biến động mạnh qua từng năm, thường ngược chiều với xu hướng CASH Trong giai đoạn 2005-2008, DPO tăng từ -0,86% lên 61,09%, nhưng sau đó giảm mạnh xuống -140,13% vào năm 2011 Từ đó, DPO có xu hướng tăng trở lại và dần ổn định, đạt mức 23,77% vào năm 2013.
Hình 4.4 Đồ thị thể hiện DPO và CASH bình quân theo thời gian
Tỷ lệ chi trả cổ tức giữa các quốc gia có sự chênh lệch đáng kể, với các công ty Việt Nam ghi nhận mức trung bình thấp nhất trong giai đoạn 2005-2013 là -23,37% Ngược lại, Trung Quốc, Philippines và Indonesia có tỷ lệ chi trả cổ tức cao hơn, lần lượt đạt 19,80%, 18,87% và 15,43%.
Hình 4.5 Đồ thị thể hiện tỷ lệ DPO bình quân theo quốc gia
Tỷ lệ thanh khoản (LIQ)
Tỷ lệ thanh khoản (LIQ) được tính bằng tài sản có tính thanh khoản cao nhất trên nợ ngắn hạn, đo lường khả năng thanh toán nợ ngắn hạn của công ty Khả năng thanh khoản rất quan trọng, vì nếu công ty không thể thanh toán nợ ngắn hạn, họ sẽ mất cơ hội nhận chiết khấu ưu đãi và kiếm thêm lợi nhuận Thiếu thanh khoản không chỉ hạn chế khả năng điều hành mà còn có thể dẫn đến việc bán đi các dự án đầu tư, tài sản, huy động vốn với chi phí cao, thậm chí là phá sản Ngoài ra, thanh khoản tốt giúp doanh nghiệp linh hoạt, tận dụng lợi thế khi thị trường thay đổi và ứng phó với chiến lược của đối thủ cạnh tranh.
Hình 4.6 chỉ ra rằng tỷ lệ thanh khoản (LIQ) của các công ty có xu hướng biến đổi song song với tỷ lệ nắm giữ tiền mặt (CASH) qua các năm, đặc biệt trong giai đoạn 2005.
2008, tỷ lệ thanh khoản biến động nhỏ và giữ ở mức ổn định LIQ đạt mức thấp nhất là 3,66% (năm 2009) và LIQ đạt mức cao nhất là 6,91% (năm 2010) Từ năm
2010, LIQ có xu hướng giảm dần và chạm mốc 4,50% năm 2013.
Kết quả kiểm định quyết định nắm giữ tiền mặt của doanh nghiệp
Để kiểm định các yếu tố tài chính ảnh hưởng đến việc nắm giữ tiền mặt của doanh nghiệp tại bốn quốc gia, tác giả áp dụng ba phương pháp chính: ước lượng mô hình tổng quát (POOL), mô hình tác động cố định (FEM) và mô hình tác động ngẫu nhiên (REM) Qua các phân tích, tác giả sử dụng kiểm định ảnh hưởng cố định (Redundant test) và kiểm định ảnh hưởng ngẫu nhiên (Hausman test) để xác định mối quan hệ giữa sai số chuyên biệt và các biến hồi quy độc lập, từ đó chọn ra mô hình phù hợp Nghiên cứu cũng kiểm định hai mô hình dựa trên lý thuyết đã xây dựng.
Mô hình 1: Phân tích dữ liệu bảng theo chuỗi thời gian về các yếu tố quyết định việc nắm giữ tiền mặt
Kết quả ước lượng mô hình 1
Kết quả phân tích hồi quy về tỷ lệ nắm giữ tiền mặt cho thấy mối quan hệ với các biến tài chính như tỷ phần vốn vay, chi trả cổ tức, khả năng thanh khoản, khả năng sinh lời và quy mô doanh nghiệp Phân tích được thực hiện bằng phương pháp ước lượng OLS dữ liệu gộp, tác động cố định (FEM) và tác động ngẫu nhiên (REM) của các đơn vị chéo, được trình bày chi tiết trong Bảng 4.2.
Bảng 4.2 Kết quả ước lượng các yếu tố quyết định việc nắm giữ tiền mặt
Tỷ lệ tiền mặt (CASH) Mô hình hồi quy
Biến độc lập Pooled FEM REM
Tỷ phần vốn vay (LEV)
Tỷ lệ chi trả cổ tức (DPO)
Tỷ lệ lợi nhuận trên vốn CSH (ROE) -0.0003 -0.0004 0.0058
Tỷ lệ thanh khoản (LIQ)
Quy mô công ty (ln_SIZE)
Các chỉ số mô hình
Tỷ lệ tiền mặt (CASH) Mô hình hồi quy
33 10 03 68 hi ch Ký hiệu , và lần lượt iểu thị cho mức ý ngh a 1 và 10
Kết quả phân tích từ mô hình Pooled cho thấy có bốn chỉ số thống kê quan trọng ảnh hưởng đến Tỷ lệ nắm giữ tiền mặt, bao gồm Tỷ phần vốn vay, Chi trả cổ tức, Khả năng thanh khoản và Quy mô doanh nghiệp Trong đó, Tỷ phần vốn vay và Chi trả cổ tức có tác động ngược chiều, trong khi Khả năng thanh khoản và Quy mô doanh nghiệp lại có tác động cùng chiều với Tỷ lệ nắm giữ tiền mặt.
Với phương pháp tác động cố định, kết quả cho thấy trong mô hình FEM có
Bốn biến có ý nghĩa thống kê ảnh hưởng đến tỷ lệ nắm giữ tiền mặt bao gồm tỷ phần vốn vay, tỷ lệ chi trả cổ tức, tỷ lệ thanh khoản và quy mô doanh nghiệp Trong đó, tỷ lệ thanh khoản và quy mô doanh nghiệp có tác động tích cực đến tỷ lệ nắm giữ tiền mặt, trong khi tỷ phần vốn vay và tỷ lệ chi trả cổ tức lại có tác động tiêu cực.
Trong mô hình tác động ngẫu nhiên (REM), ba biến có ý nghĩa thống kê bao gồm Tỷ phần vốn vay, Tỷ lệ thanh khoản và Quy mô doanh nghiệp Cả Tỷ lệ thanh khoản và Quy mô doanh nghiệp đều có tác động tích cực đối với Tỷ lệ nắm giữ tiền mặt, trong khi Tỷ phần vốn vay lại có tác động tiêu cực đến Tỷ lệ nắm giữ tiền mặt.
Kiểm định lựa chọn phương pháp Pool và FEM:
Tác giả thực hiện kiểm định Wald để kiểm tra giả thuyết H0, nhằm xác định xem hệ số tung độ gốc giữa các biến độc lập có bằng nhau hay không Điều này giúp đánh giá sự phù hợp giữa mô hình POOL và mô hình FEM thông qua kiểm định ảnh.
Kết quả kiểm định Wald cho giá trị F là 8,45 với p-value = 0,000 < 0,05 cho thấy giả thuyết H0 bị bác bỏ Điều này chứng tỏ rằng các doanh nghiệp trong các quốc gia nghiên cứu có đặc thù riêng, và phương pháp tác động cố định (FEM) phù hợp hơn so với phương pháp Pooled trong mô hình 1 của nghiên cứu.
Để lựa chọn giữa phương pháp FEM và REM, tác giả đã tiến hành kiểm định Hausman với giả thuyết H0 là không có sự khác biệt giữa hai phương pháp Kết quả kiểm định cho thấy p-value = 0,000, nhỏ hơn 0,05, do đó bác bỏ giả thuyết H0, chứng tỏ có sự khác biệt giữa FEM và REM, tức là có sự tương quan giữa biến độc lập và yếu tố ngẫu nhiên ui Từ đó, tác giả kết luận rằng mô hình FEM là lựa chọn phù hợp hơn so với mô hình REM.
Phương pháp tác động cố định (FEM) là sự lựa chọn tối ưu cho mô hình 1, nhằm kiểm tra ảnh hưởng của các yếu tố tài chính đến quyết định nắm giữ tiền mặt của doanh nghiệp.
Kiểm định phương sai sai số thay đổi cho mô hình 1 ( phương pháp FEM)
Kết quả kiểm định phương sai sai số thay đổi cho mô hình FEM theo phương pháp Breusch & Pagan (1979) cho thấy giá trị Chi Square là 2,674 với giá trị prob là 0,750, lớn hơn 0,05 Do đó, giả thuyết H0 không bị bác bỏ, điều này có nghĩa là không xảy ra hiện tượng phương sai sai số thay đổi trong mô hình FEM.
Kiểm định tương quan chuỗi cho mô hình 1 ( phương pháp FEM)
Kiểm định tương quan chuỗi cho mô hình FEM được thực hiện theo Wooldridge (1989) Kết quả kiểm định Wald cho thấy giá trị prob ≈ 0.000, nhỏ hơn 0,05, do đó giả thuyết H0 bị bác bỏ, chứng tỏ rằng mô hình không xảy ra tương quan chuỗi.
Mô hình 2: Xem xét yếu tố quốc gia có ảnh hưởng đến quyết định nắm giữ tiền mặt
Bài viết không chỉ kiểm định ảnh hưởng của các chỉ số tài chính như Tỷ phần vốn vay, Chi trả cổ tức, Khả năng thanh khoản, Khả năng sinh lời và Quy mô doanh nghiệp đến việc nắm giữ tiền mặt của doanh nghiệp, mà còn bổ sung các biến giả quốc gia để đánh giá tác động của yếu tố này Các phương pháp ước lượng OLS dữ liệu gộp, tác động cố định (FEM) và tác động ngẫu nhiên (REM) được áp dụng để phân tích dữ liệu của các đơn vị chéo, với kết quả ước lượng được trình bày trong bảng 4.3.
Bảng 4.3 Kết quả ước lượng ảnh hưởng yếu tố quốc gia đến quyết định nắm giữ tiền mặt của Doanh nghiệp.
Biếnđộclập Việt Nam China Indonesia Philipines
Mô hình POOL cho thấy có 6 biến có ý nghĩa thống kê ảnh hưởng đến tỷ lệ nắm giữ tiền mặt, bao gồm tỷ phần vốn vay và tỷ lệ chi trả cổ tức Các hệ số điều chỉnh R^2 lần lượt là 0.5411, 0.7645, 0.8505 và 0.7780, phản ánh mức độ ý nghĩa của các biến này trong nghiên cứu.
Tỷ lệ thanh khoản, Quy mô doanh nghiệp, D_CHINA và D_INDO Trong đó, biến
Tỷ phần vốn vay và tỷ lệ chi trả cổ tức có ảnh hưởng ngược chiều đến tỷ lệ nắm giữ tiền mặt, trong khi tỷ lệ thanh khoản và quy mô doanh nghiệp lại có tác động cùng chiều với tỷ lệ này.
Với phương pháp tác động cố định, kết quả cho thấy trong mô hình FEM có
Bài viết này đề cập đến bốn biến có ý nghĩa thống kê ảnh hưởng đến tỷ lệ nắm giữ tiền mặt, bao gồm tỷ phần vốn vay, tỷ lệ thanh khoản, quy mô doanh nghiệp và D_CHINA Trong đó, tỷ lệ thanh khoản và D_CHINA có tác động tích cực đến tỷ lệ nắm giữ tiền mặt, trong khi tỷ phần vốn vay và quy mô doanh nghiệp lại có tác động tiêu cực đến tỷ lệ này.
Phân tích kết quả nghiên cứu
Dựa trên các phân tích và kiểm định mô hình, hai mô hình đã được lựa chọn để kiểm tra các yếu tố quyết định việc nắm giữ tiền mặt của doanh nghiệp niêm yết tại bốn quốc gia: Trung Quốc, Indonesia, Philippines và Việt Nam Nghiên cứu được thực hiện trong hai trường hợp: (1) đánh giá ảnh hưởng của các yếu tố tài chính đến quyết định nắm giữ tiền mặt và (2) xem xét tác động của quốc gia đến việc nắm giữ tiền mặt của các doanh nghiệp, như được trình bày trong bảng 4.4.
Bảng 4.4 Tổng hợp kết quả nghiên cứu
Tỷ lệ tiền mặt (CASH) Mô hình hồi quy
Mô hình 1 Kỳ vọng nghiên cứu
Tỷ phần vốn vay (LEV) -0.1445*** -
Tỷ lệ chi trả cổ tức (DPO) -0.0000* -
Tỷ lệ lợi nhuận trên vốn CSH (ROE) -0.0004 +
Tỷ lệ thanh khoản (LIQ) 0.5395*** -
Quy mô công ty (ln_SIZE) 6.1124*** +/-
Các chỉ số mô hình
DW 2.0791 2.2587 hi ch Ký hiệu , và lần lượt iểu thị cho mức ý ngh a 1 và 10
Bảng 3.4 tổng hợp kết quả hồi quy từ hai mô hình CASH, dựa trên phân tích ở mục 3.3.1 và 3.3.2 Trong cột kỳ vọng nghiên cứu, ký hiệu (+) chỉ ra tác động cùng chiều, trong khi ký hiệu (−) thể hiện tác động ngược chiều.
Mô hình 1 Đối với mô hình 1 tác giả tìm thấy được 4 yếu tố tác động có ý nghĩa đến CASH Trong đó:
Tỷ phần vốn vay (LEV) có ảnh hưởng tiêu cực đến lượng tiền mặt (CASH) với mức ý nghĩa 1% Cụ thể, khi các yếu tố khác không thay đổi, một sự gia tăng 1% trong tỷ phần vốn vay dẫn đến giảm khoảng 14.45% lượng tiền mặt Kết quả này phù hợp với thuyết trật tự phân hạng và phản ánh kỳ vọng của tác giả Giải thích cho hiện tượng này là do nợ có thể thay thế cho việc nắm giữ tiền mặt, nhờ vào việc giảm thiểu rủi ro đạo đức và mang lại tính linh hoạt hơn (theo Caglayan - Ozkan và Ozkan (2002) cùng Diamond (1984)) Nghiên cứu của Megginson và Wei (2010) cũng chỉ ra rằng nợ và vốn lưu động có mối quan hệ âm với lượng tiền mặt nắm giữ.
Tỷ lệ chi trả cổ tức (DPO) có tác động ngược chiều với CASH ở mức ý nghĩa
Mặc dù tỷ lệ chi trả cổ tức có thể tăng 1%, nhưng tác động của biến DPO đến ROA là rất nhỏ, với mức giảm khoảng 0,004% khi các yếu tố khác được giữ nguyên.
Khả năng thanh khoản (LIQ) có tác động cùng chiều với CASH ở mức ý nghĩa
Khi khả năng thanh khoản tăng 1%, lượng tiền mặt (CASH) tăng lên 53.95%, điều này đi ngược lại với giả thuyết về mối quan hệ nghịch chiều giữa khả năng thanh khoản và tỷ lệ nắm giữ tiền mặt Kết quả này không phù hợp với nghiên cứu của Ferreira và Vilela (2004) cho rằng nắm giữ tiền mặt có mối tương quan âm với tính thanh khoản, cũng như quan điểm của Hofmann (2006) rằng tính thanh khoản cao dẫn đến việc các công ty nắm giữ tiền mặt thấp hơn Nguyên nhân được cho là do hai yếu tố: tâm lý giữ tiền mặt bất chấp kết quả kinh doanh và tình hình tài chính để đối phó với khủng hoảng kinh tế kéo dài từ năm 2008, cùng với cơ cấu tài sản ngắn hạn của các doanh nghiệp trong mẫu dữ liệu, trong đó tiền mặt chiếm tỷ trọng lớn.
Qui mô doanh nghiệp (SIZE) có tác động cùng chiều với CASH ở mức ý nghĩa
Kết quả cho thấy mối quan hệ tích cực giữa quy mô công ty và lượng tiền mặt nắm giữ, phù hợp với thuyết trật tự phân hạng, cho thấy các công ty lớn thường hoạt động hiệu quả hơn và do đó cần nhiều tiền mặt hơn (Opler và các cộng sự, 1999) Nghiên cứu của Saddour (2006) cũng chỉ ra rằng mức tiền mặt của các công ty trưởng thành gia tăng song song với quy mô công ty, mức độ đầu tư và việc chi trả cho cổ đông dưới hình thức cổ tức hoặc mua lại cổ phiếu.
Mức độ tác động của các yếu tố tài chính đến quyết định nắm giữ tiền mặt của doanh nghiệp cho thấy quy mô doanh nghiệp có ảnh hưởng mạnh nhất, trong khi tỷ lệ chi trả cổ tức có tác động yếu nhất Cụ thể, thứ tự mức độ tác động giảm dần là: quy mô doanh nghiệp, tỷ lệ thanh khoản, tỷ phần vốn vay và cuối cùng là tỷ lệ chi trả cổ tức.
Khi nghiên cứu sự khác biệt tỷ lệ nắm giữ tiền mặt của các doanh nghiệp giữa các quốc gia, tác giả nhận thấy rằng các biến như Tỷ phần vốn vay, Tỷ lệ chi trả cổ tức, Tỷ lệ thu nhập trên vốn chủ sở hữu, Tỷ lệ thanh khoản và Quy mô doanh nghiệp có chiều hướng tương đồng Tuy nhiên, mức độ tác động của các biến này lại khác biệt rõ rệt giữa hai mô hình nghiên cứu.
Tỷ lệ nắm giữ tiền mặt và có ý nghĩa thống kê Cụ thể:
Tỷ phần vốn vay (LEV) ảnh hưởng ngược chiều đến dòng tiền (CASH) với mức ý nghĩa 1% ở cả bốn quốc gia Đặc biệt, tác động của LEV tại Indonesia mạnh hơn so với các quốc gia khác, trong khi mức độ tác động tại Trung Quốc là thấp nhất.
Tỷ lệ chi trả cổ tức (DPO) có tác động cùng chiều với CASH ở mức ý nghĩa
1% tại Việt Nam, trong khi đó 03 quốc gia còn lại không có ý nghĩa thống kê.
Tỷ lệ thanh khoản (LIQ) có mối quan hệ tích cực với tiền mặt (CASH) ở mức ý nghĩa 1% tại bốn quốc gia, điều này đi ngược lại với giả thuyết cho rằng khả năng thanh khoản và tỷ lệ nắm giữ tiền mặt có mối quan hệ nghịch chiều.
Qui mô công ty có ảnh hưởng tích cực đến tỷ lệ nắm giữ tiền mặt ở mức ý nghĩa 1% tại cả bốn quốc gia Kết quả này phù hợp với thuyết trật tự phân hạng, dự đoán mối quan hệ giữa kích thước doanh nghiệp và lượng tiền mặt mà công ty nắm giữ.
Tỷ lệ lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu (ROE) không ảnh hưởng đến tỷ lệ nắm giữ tiền mặt tại Indonesia, trong khi đó, ở các quốc gia khác, ROE có tác động tích cực đến tỷ lệ tiền mặt với mức ý nghĩa 1%.
Xác định tỷ lệ nắm giữ tiền mặt tối ưu là rất quan trọng cho doanh nghiệp, đặc biệt khi nguồn tài chính bên ngoài trở nên đắt đỏ Điều này thúc đẩy các công ty xây dựng chính sách nắm giữ tiền mặt để tăng tích trữ, nhằm tránh hậu quả tiêu cực từ các cú sốc thu nhập Tuy nhiên, việc nắm giữ lượng lớn tiền mặt cũng kéo theo hai loại chi phí: chi phí nắm giữ và chi phí cơ hội, cùng với ba động cơ chính: động cơ giao dịch, phòng ngừa và đầu cơ (Keynes, 1936).
Ngoài 3 động cơ của việc nắm giữ tiền mặt theo Keynes Để kiểm định các yếu tố tài chính quyết định việc nắm giữ tiền mặt của doanh nghiệp bằng thực nghiệm, tác giả đã thực hiện hồi quy mô hình với dữ liệu bảng bao gồm 4994 quan sát tại 4 quốc gia: Trung Quốc, Việt Nam, Inđônêxia, Philipines thể hiện tác động của 5 biến độc lập đối với biến phụ thuộc là tỷ lệ tiền mặt của doanh nghiệp (CASH) Kết quả hồi quy cho thấy 4 biến độc lập bao gồm: Tỷ phần vốn vay, Tỷ lệ chi trả cổ tức, Tỷ lệ thanh khoản, Quy mô doanh nghiệp có tác động đến Tỷ lệ nắm giữ tiền mặt của doanh nghiệp Bên cạnh đó, tỷ lệ nắm giữ tiền mặt của các doanh nghiệp cũng khác nhau giữa các quốc gia Tuy nhiên, bài nghiên cứu vẫn chưa tìm thấy mối quan hệ giữa tỷ lệ lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu và tỷ lệ nắm giữ tiền mặt (đối với từng quốc gia thì có ý nghĩa mức tác động và ý nghĩa khác nhau).
Trong nghiên cứu, tác giả đã phát hiện ra mối quan hệ tích cực giữa tỷ lệ thanh khoản, quy mô công ty và tỷ lệ nắm giữ tiền mặt của doanh nghiệp Đồng thời, cũng có mối quan hệ tiêu cực giữa tỷ lệ vốn vay và các yếu tố này.
Tỷ lệ chi trả cổ tức và tỷ lệ nắm giữ tiền mặt trong doanh nghiệp.
