GIỚI THIỆU
Trong nền kinh tế thị trường, phát hành chứng khoán là kênh huy động vốn phổ biến để tăng dòng tiền cho các hoạt động đầu tư Chứng khoán bao gồm chứng khoán vốn và chứng khoán nợ, trong đó vốn cổ phần thể hiện quyền sở hữu trong doanh nghiệp,
Sự khác biệt giữa nợ và vốn cổ phần có ảnh hưởng lớn đến việc tính thuế Doanh nghiệp thường huy động vốn qua chứng khoán nợ để tận dụng lợi ích từ tấm chắn thuế, nhưng đồng thời cũng phải đối mặt với chi phí phá sản tiềm tàng gia tăng Do đó, các doanh nghiệp cần cân nhắc kỹ lưỡng về sự gia tăng chi phí phá sản trước khi quyết định phát hành nợ.
Cấu trúc vốn là sự kết hợp giữa nợ và vốn cổ phần trong tài chính dài hạn của doanh nghiệp Nó được đo lường qua hệ số nợ và đòn bẩy tài chính, giúp mô tả tình hình nợ của doanh nghiệp một cách rõ ràng.
Nhiều nghiên cứu thực nghiệm đã chỉ ra các yếu tố quyết định cấu trúc vốn của doanh nghiệp, bao gồm các công trình của Bradley, Jarrell và Kim (1984), Titman và Wessels (1988), Rajan và Zingles (1995), cùng với Wald (1999) sử dụng dữ liệu từ các nước phát triển Ngoài ra, các nghiên cứu từ thị trường mới nổi như Booth et al (2001), Wiwattanakantang (2001) và Chen (2004) cũng đã đóng góp vào việc hiểu rõ hơn về cấu trúc vốn.
Trong những năm gần đây, Booth, Aivazian, Demirgu-Kunt, và Maksimovic
Nghiên cứu năm 2001 đã kiểm định khả năng giải thích của các mô hình cấu trúc vốn tại các nước đang phát triển, dựa trên dữ liệu từ 10 quốc gia Kết quả cho thấy các quyết định về cấu trúc vốn ở các nước này bị ảnh hưởng bởi những biến tương tự như ở các nước phát triển, điều này cho thấy việc hiểu rõ các nhân tố này sẽ giúp dự đoán cấu trúc tài chính của doanh nghiệp hiệu quả hơn so với việc chỉ dựa vào quốc tịch Tuy nhiên, vẫn tồn tại những khác biệt đặc trưng của từng quốc gia cần được nghiên cứu thêm Nghiên cứu cũng chỉ ra rằng, mặc dù có một số hiểu biết về học thuyết tài chính hiện đại áp dụng cho các nước, nhưng vẫn còn nhiều điều cần khám phá để hiểu rõ hơn về tác động của các đặc trưng thể chế đối với lựa chọn cấu trúc vốn của doanh nghiệp.
VẤN ĐỀ NGHIÊN CỨU
MỤC TIÊU NGHIÊN CỨU
Mục tiêu nghiên cứu là phân tích ảnh hưởng của các yếu tố đến cấu trúc vốn của các công ty niêm yết tại Việt Nam Nghiên cứu này tập trung vào các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam trong giai đoạn từ 2006 đến 2011.
- Xác định các nhân tố có thể ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của các công ty niêm yết tại Việt Nam,
- Xác định nhân tố nào có tác động vượt trội lên cấu trúc vốn
- Các nhân tố tác động đến cấu trúc vốn giữa các ngành khác nhau có khác nhau hay không.
CÂU HỎI NGHIÊN CỨU
Dựa trên các lý do và mục tiêu nghiên cứu, tác giả đề xuất các câu hỏi nghiên cứu nhằm khám phá những nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của các công ty niêm yết tại Việt Nam.
- Các nhân tố nào tác động đến cấu trúc vốn của các công ty niêm yết tại Việt
- Nhân tố nào có tác động vượt trội lên cấu trúc vốn?
- Các nhân tố tác động đến cấu trúc vốn có khác nhau giữa các ngành hay không?
Ý NGHĨA KHOA HỌC VÀ THỰC TIỄN CỦA ĐỀ TÀI NGHIÊN CỨU
Bài nghiên cứu này được tiến hành có ý nghĩa khoa học rất quan trọng trên cả phương diện lý luận và thực tiễn, cụ thể:
Về lý thuyết, việc hệ thống hóa các học thuyết về cấu trúc vốn và nhận diện các nhân tố tác động đến nó giúp chúng ta hiểu rõ vai trò quan trọng của cấu trúc vốn trong sự tồn tại và phát triển của doanh nghiệp.
Đề tài này giúp xác định các yếu tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của các công ty niêm yết tại Việt Nam và cung cấp bằng chứng thực nghiệm cho một số lý thuyết về cấu trúc vốn Qua đó, doanh nghiệp có cái nhìn sâu sắc hơn về cấu trúc vốn, từ đó có cơ sở để hoạch định và xây dựng một cấu trúc vốn tối ưu.
KẾT CẤU CỦA LUẬN VĂN
CÁC LÝ THUYẾT KINH ĐIỂN VỀ CẤU TRÚC VỐN DOANH NGHIỆP
2.1.1 Lý thuyết cấu trúc vốn của Modigliani và Miller (M&M)
Lý thuyết cấu trúc vốn hiện đại bắt nguồn từ bài viết của Modigliani và Miller
Học thuyết MM, ra đời vào năm 1985, khẳng định rằng trong một thị trường vốn hoàn hảo, quyết định về tài trợ không làm thay đổi giá trị của doanh nghiệp.
Lập luận này dường như mâu thuẫn với chiến lược của các giám đốc tài chính trong việc tối ưu hóa cấu trúc vốn để gia tăng giá trị doanh nghiệp, nhưng lại phù hợp với những giả định cụ thể mà hai tác giả đã nêu ra.
Theo lý thuyết cấu trúc vốn của Modigliani và Miller (MM), giá trị doanh nghiệp được xác định bởi các tài sản thực, không phải bởi các chứng khoán mà doanh nghiệp phát hành Khi quyết định đầu tư đã được cố định, cấu trúc vốn không ảnh hưởng đến giá trị doanh nghiệp Lập luận này tương tự như quy tắc bảo tồn giá trị: việc chia tách tài sản doanh nghiệp thành nhiều phần không làm thay đổi tổng giá trị tài sản.
Hai ông đã củng cố lý thuyết của mình bằng lập luận về việc mua bán song hành Trong một thị trường hoàn hảo, nếu có nhà đầu tư định giá doanh nghiệp có vay nợ cao hơn, họ sẽ tận dụng cơ hội này để bán cổ phiếu của doanh nghiệp đó và tạo ra cấu trúc vốn nợ riêng nhằm hưởng lợi từ chênh lệch giá.
Như vậy, với những giả định của thị trường hoàn hảo, theo MM, cấu trúc vốn hoàn toàn độc lập với giá trị của doanh nghiệp
2.1.2 Lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn(the trade-off theory)
Lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn cho rằng cấu trúc vốn của doanh nghiệp được xác định qua sự cân nhắc giữa lợi ích từ tấm chắn thuế và chi phí kiệt quệ tài chính Khi doanh nghiệp gia tăng vay nợ, lợi ích từ khấu trừ thuế tăng lên, nhưng đồng thời chi phí kiệt quệ tài chính cũng gia tăng Điều này dẫn đến việc chủ nợ yêu cầu tỷ suất sinh lợi cao hơn, làm tăng chi phí sử dụng vốn của doanh nghiệp Do đó, cấu trúc vốn tối ưu được xác định khi lợi ích biên từ tấm chắn thuế cân bằng với chi phí biên của kiệt quệ tài chính (theo Castanias, 1983).
Thuyết đánh đổi cấu trúc vốn, dù là tĩnh hay động, đều có những ưu điểm và hạn chế rõ ràng Đầu tiên, thuyết này giúp giải thích sự khác biệt trong cấu trúc vốn giữa các ngành: ngành có tài sản hữu hình an toàn thường có tỷ lệ nợ vay cao, trong khi ngành có tài sản vô hình lại có tỷ lệ nợ vay thấp do thiếu tài sản có giá trị thế chấp Thứ hai, thuyết này lý giải sự xuất hiện của các doanh nghiệp "mua đứt bằng vốn vay" (LBO), cho rằng các doanh nghiệp có thị trường sản phẩm ổn định và ít cơ hội tăng trưởng sẽ sử dụng nợ vay để tối đa hóa giá trị Ngược lại, những doanh nghiệp nợ vay nặng nề thường phát hành cổ phần, hạn chế chia cổ tức, hoặc bán bớt tài sản để huy động tiền mặt, nhằm tái cân đối cấu trúc vốn.
Hạn chế của thuyết đánh đối cấu trúc là không thể giải thích tại sao một số doanh nghiệp thành công lại có ít nợ và không sử dụng tấm chắn thuế, mặc dù họ có thu nhập hoạt động cao Theo thuyết này, doanh nghiệp có lợi nhuận cao thường vay nợ nhiều để tận dụng tấm chắn thuế, từ đó tăng giá trị doanh nghiệp Chính sự bất cập này đã dẫn đến sự ra đời của lý thuyết Trật tự phân hạng trong cấu trúc vốn.
2.1.3 Lý thuyết trật tự phân hạng (pecking order theory)
Theo lý thuyết trật tự phân hạng của Myers (1984), doanh nghiệp ưu tiên sử dụng nguồn tài trợ nội bộ, cụ thể là lợi nhuận giữ lại, trước khi tìm kiếm nguồn tài trợ bên ngoài Khi lợi nhuận giữ lại đã được sử dụng hết, doanh nghiệp sẽ chuyển sang các nguồn tài trợ bên ngoài, bắt đầu với chứng khoán nợ an toàn như nợ vay, tiếp theo là chứng khoán lai tạp như trái phiếu có thể chuyển đổi Chỉ khi đã khai thác hết các hình thức nợ, doanh nghiệp mới xem xét đến việc sử dụng vốn cổ phần thường.
Thứ tự ưu tiên sử dụng nguồn tài trợ của doanh nghiệp theo lý thuyết trật tự phân hạng như sau:
- Nợ có thể chuyển đổi
- Cổ phần ưu đãi không chuyển đổi
- Cổ phần ưu đãi có thể chuyển đổi
Lý thuyết trật tự phân hạng, được phát triển bởi Myers và Majluf vào năm 1984, đề cập đến tình trạng thông tin bất cân xứng giữa các giám đốc doanh nghiệp và nhà đầu tư bên ngoài Các giám đốc thường nắm giữ nhiều thông tin hơn về tiềm năng tăng trưởng, rủi ro và giá trị thực sự của doanh nghiệp, dẫn đến sự khác biệt trong quyết định đầu tư và đánh giá giá trị công ty.
Thông tin từ ban giám đốc doanh nghiệp khi được công bố ra bên ngoài thường bị các nhà đầu tư hiểu theo nhiều cách khác nhau, một hiện tượng được gọi là phát tín hiệu (theo Ross, 1977) Phát tín hiệu là hành động mà ban quản lý thực hiện để thông báo cho các nhà đầu tư bên ngoài về nhận định của họ về triển vọng phát triển của doanh nghiệp.
So với lý thuyết đánh đổi của cấu trúc vốn, trật tự phân hạng không xác định tỷ lệ nợ trên vốn cổ phần thường Điều này xảy ra do có hai loại vốn cổ phần thường ở hai đầu khác nhau của bảng trật tự phân hạng: lợi nhuận giữ lại đứng ở vị trí cao nhất, trong khi vốn cổ phần thường nằm ở vị trí thấp nhất.
Trật tự phân hạng giải thích sự khác biệt trong tỷ lệ nợ giữa các doanh nghiệp trong cùng một ngành, cho thấy rằng các doanh nghiệp có lợi nhuận cao thường có tỷ lệ nợ thấp Điều này trái ngược với lý thuyết đánh đổi của cấu trúc vốn, nơi mà doanh nghiệp có lợi nhuận cao lại có khả năng vay mượn lớn hơn Theo lý thuyết trật tự phân hạng, các doanh nghiệp này có thể tự tài trợ bằng lợi nhuận giữ lại mà không cần phụ thuộc vào tài trợ bên ngoài, dẫn đến mối tương quan nghịch giữa khả năng sinh lợi và đòn bẩy tài chính trong cùng một ngành.
Lý thuyết trật tự phân hạng và lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn là hai khái niệm cạnh tranh, nhưng các nghiên cứu thực nghiệm đã chỉ ra rằng cả hai lý thuyết đều nhận được sự ủng hộ Các nghiên cứu kiểm tra khả năng dự đoán của hai lý thuyết này đối với cấu trúc vốn doanh nghiệp đã kết luận rằng cả hai đều có giá trị dự đoán đáng kể (theo Shyam, Sunder và Myers, 1999; Fama và French, 2002).
CÁC NGHIÊN CỨU TRƯỚC ĐÂY VỀ CÁC NHÂN TỐ TÁC ĐỘNG ĐẾN CẤU TRÚC VỐN DOANH NGHIỆP
ĐẾN CẤU TRÚC VỐN DOANH NGHIỆP
Nghiên cứu này phân tích các yếu tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của doanh nghiệp niêm yết tại Trung Quốc, với mẫu nghiên cứu gồm 1.230 doanh nghiệp trên sàn giao dịch chứng khoán Hồng Kông trong giai đoạn từ 2005 đến 2010 Phương pháp hồi quy bình phương bé nhất (OLS) được áp dụng để xác định các nhân tố tác động đến cấu trúc vốn của các doanh nghiệp này.
Mô hình nghiên cứu sử dụng hồi quy tuyến tính bội với biến phụ thuộc là tỷ lệ tổng nợ phải trả trên tổng tài sản theo giá trị sổ sách (LEV) Các biến độc lập bao gồm cơ hội tăng trưởng (GROWTH), khả năng sinh lời (PROFIT), tính thanh khoản (LIQ), quy mô doanh nghiệp (SIZE), tài sản hữu hình (TANG), rủi ro kinh doanh (RISK) và tấm chắn thuế từ khấu hao (TAX) Mô hình hồi quy này được áp dụng để phân tích mối quan hệ giữa các biến trên.
LEV= α + β1TANGit + β2RISKit + β3SIZEit + β4TAXit + β5GROWTHit + β6PROFITit + β7LIQit + εit
Nghiên cứu cho thấy năm biến độc lập có ý nghĩa thống kê ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của doanh nghiệp, bao gồm quy mô doanh nghiệp, khả năng sinh lời, rủi ro kinh doanh và tấm chắn thuế Quy mô doanh nghiệp, khả năng sinh lời và tấm chắn thuế có mối tương quan mạnh với đòn bẩy tài chính ở mức ý nghĩa 1%, trong khi tính thanh khoản chỉ có ý nghĩa ở mức 10% Khả năng sinh lời có mối quan hệ thuận với đòn bẩy tài chính, cho thấy doanh nghiệp có lợi nhuận thường ưa chuộng nguồn tài trợ từ bên ngoài hơn là lợi nhuận giữ lại Tấm chắn thuế từ khấu hao cũng có ảnh hưởng tích cực đến đòn bẩy tài chính, cho thấy doanh nghiệp có đòn bẩy cao sẽ hưởng lợi nhiều hơn từ tấm chắn thuế Ngược lại, quy mô doanh nghiệp có mối quan hệ nghịch với đòn bẩy tài chính, cho thấy doanh nghiệp lớn thường ưu tiên tài trợ bằng vốn cổ phần Rủi ro kinh doanh có mối quan hệ thuận với đòn bẩy tài chính, cho thấy doanh nghiệp có rủi ro cao thường gia tăng đòn bẩy Tính thanh khoản có mối quan hệ cùng chiều với đòn bẩy tài chính ở mức ý nghĩa 10%, cho thấy doanh nghiệp có tính thanh khoản cao sẽ tăng cường đòn bẩy tài chính Cuối cùng, cơ hội tăng trưởng và tài sản hữu hình không có ý nghĩa thống kê trong việc xác định các yếu tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của doanh nghiệp niêm yết tại Trung Quốc.
Nội dung nghiên cứu tập trung vào các yếu tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của các doanh nghiệp niêm yết tại Bangladesh Mẫu nghiên cứu bao gồm 46 doanh nghiệp niêm yết trên thị trường chứng khoán Dhaka (DSE) trong khoảng thời gian bảy năm, từ 1999 đến nay.
Phương pháp hồi quy bình phương bé nhất (OLS) được sử dụng để xác định các yếu tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của các doanh nghiệp trong nghiên cứu này.
Mô hình nghiên cứu sử dụng hồi quy tuyến tính bội với hai biến phụ thuộc là tổng nợ trên tổng tài sản theo giá thị trường (TDM) và nợ dài hạn trên nợ dài hạn và vốn cổ phần theo giá thị trường (LTDM) Các biến độc lập bao gồm chi phí đại diện (TW, LP, JM), chi phí phá sản (BC), thuế thu nhập doanh nghiệp hiệu lực (TAX), tấm chắn thuế từ khấu hao (NDTS), khả năng sinh lời (PROF), quy mô doanh nghiệp (SIZE), cấu trúc tài sản (CVA), tuổi của doanh nghiệp (AGE) và bốn biến giả cho các ngành công nghiệp Mô hình hồi quy được áp dụng để phân tích mối quan hệ giữa các biến này.
Leverage = α + β1TW+ β2LP + β3JM + β4BC + β5TAX + β6NDTS + β7PROF + β8SIZE + β9CVA + β10AGE + β11Dummy1 + β12Dummy2 + β13Dummy3 + β 14 Dummy4 + ε
Nghiên cứu cho thấy chi phí đại diện có mối quan hệ ngược chiều với đòn bẩy tổng nợ, trong khi thuế suất và quy mô doanh nghiệp có quan hệ cùng chiều với hệ số tổng nợ Tấm chắn thuế từ khấu hao cũng có ảnh hưởng ngược chiều đến đòn bẩy tổng nợ Chi phí phá sản và khả năng sinh lợi không có ý nghĩa thống kê, trong khi cấu trúc tài sản chỉ ảnh hưởng cùng chiều với đòn bẩy tổng nợ Tuổi doanh nghiệp không có ý nghĩa thống kê, nhưng đặc điểm ngành lại có vai trò quan trọng trong việc xác định đòn bẩy tài chính của doanh nghiệp.
2.2.3 Mary Hany A.K Dawood và cộng sự (2011)
Nghiên cứu này phân tích tác động của các yếu tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của 37 doanh nghiệp niêm yết phi tài chính tại Ai Cập trong giai đoạn 1999-2007 Sử dụng phương pháp hồi quy tác động ngẫu nhiên (GLS) và phân tích phương sai (ANOVA), nghiên cứu nhằm xác định các nhân tố chính tác động đến cấu trúc vốn của các doanh nghiệp trong mẫu nghiên cứu.
Mô hình nghiên cứu sử dụng hồi quy tuyến tính bội với biến phụ thuộc là tỷ lệ tổng nợ trên vốn chủ sở hữu (D/E) Các biến độc lập bao gồm quy mô doanh nghiệp (SZ), cơ hội tăng trưởng (AG), khả năng sinh lời (PR), tính thanh khoản (LQ), chi phí nợ vay (CD), rủi ro kinh doanh (BR), và ngành công nghiệp (IN) được xem như biến giả Mô hình hồi quy này nhằm phân tích mối quan hệ giữa các yếu tố tài chính và hiệu suất doanh nghiệp.
DE = α + β1SZit + β2AGit + β3PRit + β4LQit + β5CDt + β6BRit + β7INit + εit
Kết quả nghiên cứu chỉ ra rằng tất cả các biến độc lập đều có ý nghĩa thống kê, trừ biến chi phí nợ vay Khả năng sinh lời, tính thanh khoản và rủi ro kinh doanh có mối quan hệ ngược chiều với đòn bẩy tài chính, trong khi quy mô doanh nghiệp và tỷ lệ tăng trưởng lại có mối quan hệ cùng chiều Bên cạnh đó, ngành công nghiệp cũng ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của doanh nghiệp, dẫn đến sự khác biệt trong cấu trúc vốn giữa các ngành Nhìn chung, các doanh nghiệp niêm yết tại Ai Cập có xu hướng xây dựng cấu trúc vốn phù hợp với lý thuyết trật tự phân hạng.
Nội dung nghiên cứu tập trung vào việc phân tích tác động của các yếu tố đến cấu trúc vốn của các doanh nghiệp niêm yết tại Nigeria Mẫu nghiên cứu bao gồm 66 doanh nghiệp niêm yết trên thị trường chứng khoán Nigeria trong giai đoạn từ năm
Từ năm 1997 đến 2007, nghiên cứu sử dụng dữ liệu dạng bảng để phân tích cấu trúc vốn của các doanh nghiệp Phương pháp hồi quy bình phương bé nhất (OLS), tác động cố định và tác động ngẫu nhiên được áp dụng nhằm xác định các yếu tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn trong mẫu nghiên cứu.
Mô hình nghiên cứu áp dụng hồi quy tuyến tính bội với biến phụ thuộc là tỷ lệ tổng nợ trên tổng tài sản (LEV) Các biến độc lập được xem xét bao gồm cơ hội tăng trưởng (SGR), tài sản hữu hình (TANG), tính thanh khoản (LIQ), khả năng sinh lời (PROF), quy mô doanh nghiệp (SIZ) và tốc độ tăng trưởng GDP (GDPG) Mô hình hồi quy này nhằm phân tích mối quan hệ giữa các yếu tố này với LEV.
LEV it = α + α 1SGRit + α 2TANGit + α 3LIQit + α 4PROFit + α 5SIZt + α 6GDPGit
LEV it = α + α 1SGRit + α 2TANGit + α 3LIQit + α 4PROFit + α 5SIZt + α 6GDPGit
LEV it = α + α 1SGRit + α 2TANGit + α 3LIQit + α 4PROFit + α 5SIZt + α 6GDPGit
Kết quả nghiên cứu chỉ ra rằng cơ hội tăng trưởng có mối quan hệ nghịch với đòn bẩy tài chính, phù hợp với thuyết đánh đổi cấu trúc vốn Tương tự, tài sản hữu hình và khả năng sinh lời cũng có quan hệ ngược chiều với đòn bẩy, hỗ trợ cho lý thuyết trật tự phân hạng Ngược lại, quy mô doanh nghiệp và tính thanh khoản lại có mối quan hệ cùng chiều với đòn bẩy, tương thích với lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn Trong số các biến độc lập, chỉ có ba biến không có ý nghĩa thống kê, trong khi các biến khác đều có ý nghĩa thống kê, với khả năng sinh lời, quy mô doanh nghiệp và cơ hội tăng trưởng đạt ý nghĩa ở mức 10%.
2.2.5 Mehdi Ebadi và cộng sự (2011)
Nghiên cứu này tập trung vào việc phân tích các yếu tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của các doanh nghiệp niêm yết tại Iran, với mẫu nghiên cứu gồm 72 doanh nghiệp trong giai đoạn từ năm 2003 đến 2009 Phương pháp hồi quy bình phương bé nhất (OLS) được áp dụng để xác định các nhân tố chính tác động đến cấu trúc vốn của các doanh nghiệp trong mẫu.
CÁC NHÂN TỐ TÁC ĐỘNG ĐẾN CẤU TRÚC VỐN DOANH NGHIỆP
Hiểu rõ các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn là một thách thức lớn đối với các nhà quản trị tài chính và vẫn là mối quan tâm hàng đầu của doanh nghiệp hiện nay Nhiều doanh nghiệp ngày càng chú trọng vào việc lập kế hoạch chiến lược cho cấu trúc vốn nhằm nâng cao giá trị doanh nghiệp Do đó, việc nắm bắt các yếu tố quyết định cấu trúc vốn và xác định các nhân tố tác động đến nó đóng vai trò quan trọng trong chiến lược phát triển của doanh nghiệp (Jensen và Meckling, 1976).
Cấu trúc vốn của doanh nghiệp chịu ảnh hưởng bởi nhiều nhân tố, trong đó đặc điểm ngành đóng vai trò quan trọng Nghiên cứu của Wang Mou (2011) và các thực nghiệm của Mohammad Abu Sayeed (2011) cùng Mary Hany A.K Dawood và cộng sự (2011) đã chỉ ra rằng đặc điểm ngành có tác động rõ rệt đến cấu trúc vốn Do đó, tác giả quyết định bổ sung biến giả độc lập đại diện cho đặc điểm ngành vào mô hình nghiên cứu nhằm phân tích ảnh hưởng của nó đến cấu trúc vốn doanh nghiệp.
Các nhân tố quyết định đến cấu trúc vốn bao gồm quy mô doanh nghiệp, khả năng sinh lời, tính thanh khoản, cấu trúc tài sản, tấm chắn thuế từ khấu hao, cơ hội tăng trưởng, rủi ro kinh doanh và đặc điểm ngành Sơ đồ các nhân tố tác động đến cấu trúc vốn được thể hiện tóm tắt như sau.
Hình 2.1: Các nhân tố tác động đến đòn bẩy tài chính 2.3.1 Quy mô doanh nghiệp (Firm Size)
Mối quan hệ giữa kích cỡ doanh nghiệp và đòn bẩy tài chính là một chủ đề phức tạp Theo mô hình đánh đổi cấu trúc vốn, doanh nghiệp lớn thường có khả năng vay nợ cao hơn nhờ vào sự đa dạng hóa và rủi ro phá sản thấp hơn, dẫn đến mối quan hệ tích cực giữa kích cỡ và đòn bẩy Ngược lại, theo thuyết trật tự phân hạng, doanh nghiệp lớn gặp ít bất thông tin hơn với thị trường vốn, khiến họ có xu hướng phát hành cổ phần nhiều hơn, tạo ra mối quan hệ tiêu cực giữa tỷ lệ đòn bẩy và kích cỡ doanh nghiệp.
Nhiều nghiên cứu thực nghiệm đã chỉ ra rằng có một mối quan hệ tích cực giữa quy mô doanh nghiệp và đòn bẩy tài chính, bao gồm cả nghiên cứu của Mohammad Abu Sayeed.
(2011), Mary Hany A.K Dawood (2011), Akinlo Olayinka (2011), Rajan va Zingles
Nghiên cứu của Al-Sakran (2001) và Hovakimian et al (2004) cho thấy mối quan hệ tích cực giữa quy mô doanh nghiệp và đòn bẩy tài chính Ngược lại, Fama và Jensen (1983) cùng Huan và Jang (2002) đã chỉ ra mối quan hệ tiêu cực, khi Huan và Jang phân tích ảnh hưởng của quy mô lên cấu trúc vốn thông qua logarithm của tổng tài sản Kết quả cho thấy các doanh nghiệp lớn thường ưu tiên sử dụng tài trợ bằng vốn cổ phần hơn là tài trợ bằng nợ.
2.3.2 Cơ hội tăng trưởng (Growth opportunities)
Nghiên cứu lý thuyết cho thấy có mối tương quan nghịch giữa cơ hội tăng trưởng và đòn bẩy tài chính Khi doanh nghiệp đầu tư dưới mức tối ưu, những cơ hội tăng trưởng cao thường bị bỏ qua do nợ chưa thanh toán, dẫn đến lợi nhuận từ các dự án có NPV dương chủ yếu thuộc về chủ nợ thay vì cổ đông Nếu nhà quản lý tập trung vào tăng trưởng, lợi ích của họ sẽ trùng khớp với cổ đông trong các doanh nghiệp có nhiều cơ hội đầu tư Ngược lại, khi đầu tư vượt mức tối ưu và thiếu cơ hội, nợ có thể giảm chi phí đại diện của việc quản lý tự do hành động Do đó, doanh nghiệp có tiềm năng tăng trưởng cao không coi phát hành nợ là ưu tiên hàng đầu, xác nhận mối quan hệ âm giữa cơ hội tăng trưởng và đòn bẩy tài chính.
Experimental studies indicate an inverse relationship, as evidenced by the research of Mohammad Abu Sayeed (2011), Akinlo Olayinka (2011), Kester (1986), Rajan and Zingles (1995), Kim and Sorensen (1996), Wald (1999), Ozkan (2001), Cassar and Holmes (2003), and Chen (2004).
2.3.3 Khả năng sinh lời (Profitability)
Các lý thuyết tài chính không đưa ra kết luận chắc chắn về mối quan hệ giữa khả năng sinh lợi và đòn bẩy tài chính Theo thuyết đánh đổi cấu trúc vốn, doanh nghiệp có khả năng sinh lợi thường có xu hướng vay mượn nhiều hơn để giữ lại lợi nhuận sau thuế cao Ngược lại, thuyết trật tự phân hạng cho rằng có mối tương quan nghịch giữa khả năng sinh lợi và tỷ lệ nợ, với việc doanh nghiệp ưu tiên sử dụng nguồn tài trợ nội bộ trước khi tìm đến nguồn tài trợ bên ngoài Do đó, doanh nghiệp sẽ sử dụng lợi nhuận giữ lại trước và chỉ chuyển sang vay nợ khi cần thiết Khi lựa chọn giữa phát hành trái phiếu và cổ phần, doanh nghiệp thường ưu tiên phát hành nợ, dẫn đến việc các doanh nghiệp có khả năng sinh lợi cao thường sử dụng ít nợ hơn so với các doanh nghiệp khác.
Hầu hết các nghiên cứu thực nghiệm đều chỉ ra rằng có mối tương quan nghịch giữa khả năng sinh lợi và đòn bẩy tài chính (Mary Hany A.K Dawood, 2011; Akinlo Olayinka, 2011; Mehdi Ebadi et al., 2011; Titman và Wessel, 1988; Rajan và Zingales, 1995; Wald, 1999) Ngược lại, mối tương quan thuận giữa khả năng sinh lợi và đòn bẩy tài chính ít được ủng hộ hơn, chỉ được phát hiện trong một số nghiên cứu của Petersen và Rajan (1995), Sen, Genxiang và Fangzhu.
(1999), Hong, Xixi (2000), và Yifeng Shen (2001)
2.3.4 Rủi ro kinh doanh (Business risk)
Rủi ro kinh doanh là mối nguy tiềm ẩn trong hoạt động của doanh nghiệp, đặc biệt khi không chú ý đến việc quản lý nợ Rủi ro này liên quan đến sự biến động của thu nhập, xuất phát từ những thay đổi về doanh thu và giá cả của các yếu tố đầu vào như nguyên vật liệu, chi phí năng lượng và chi phí tiền lương.
Doanh nghiệp có rủi ro kinh doanh cao thường đối mặt với nguy cơ kiệt quệ tài chính lớn hơn do sự biến động của thu nhập hoạt động Vì vậy, các doanh nghiệp cần xem xét kỹ lưỡng lợi ích từ việc tấm chắn thuế so với chi phí liên quan đến phá sản.
Theo lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn, các doanh nghiệp có rủi ro cao thường duy trì tỷ lệ nợ thấp để tránh thiệt hại cho cổ đông, vì việc vay nợ nhiều có thể dẫn đến những rủi ro tài chính nghiêm trọng.
Theo lý thuyết trật tự phân hạng, các doanh nghiệp có rủi ro lớn và giá chứng khoán biến động mạnh sẽ gặp phải tình trạng bất cân xứng thông tin gia tăng Vì vậy, những doanh nghiệp này thường ưu tiên sử dụng nợ nhiều hơn so với vốn cổ phần.
Các nghiên cứu như Mary Hany A.K Dawood (2011), Mehdi Ebadi et al
(2011), DeAnglo và Masulis (1980), Titman và Wessels (1988), Kremp et al
(1999), Booth et al (2001), Bhaduri (2002), Frank và Goyal (2003), De Jong et al
(2008), Chen (2004) cũng khẳng định mối quan hệ nghịch chiều giữa rủi ro kinh doanh và đòn bẩy tài chính
Theo thuyết trật tự phân hạng, doanh nghiệp thường ưu tiên nguồn tài trợ nội bộ hơn nguồn bên ngoài, cho phép họ tạo ra tính thanh khoản từ lợi nhuận giữ lại Khi các tài sản có tính thanh khoản đủ để tài trợ cho các dự án đầu tư, doanh nghiệp không cần phải tìm kiếm nguồn tài trợ bên ngoài Điều này dẫn đến mối quan hệ tương quan nghịch giữa tính thanh khoản và đòn bẩy tài chính.
Các nghiên cứu thực nghiệm hỗ trợ cho mối quan hệ cùng chiều này bao gồm: Mary Hany A.K Dawood (2011), Mehdi Ebadi et al (2011), Rajan and Zingles
(1995), Wald (1999), Ozkan (2001), Panno (2003), Deesomsak, Pandyal and Pescetto (2004)
2.3.6 Cấu trúc tài sản (Asset Structure)
PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU
Quy trình nghiên cứu được thực hiện tóm tắt qua bảng sau:
Phương pháp nghiên cứu của đề tài bao gồm thống kê, phân tích và so sánh số liệu Để đánh giá tác động của các biến độc lập đến biến phụ thuộc, mô hình kinh tế lượng được áp dụng với phương pháp định lượng Các bước thực hiện được tiến hành một cách hệ thống và khoa học.
Bước đầu tiên trong quy trình nghiên cứu là thu thập số liệu tài chính hàng năm từ các doanh nghiệp niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam, chủ yếu từ các trang web của công ty chứng khoán, Ủy ban Chứng khoán Nhà nước, và các Sở giao dịch chứng khoán tại Hà Nội và Thành phố Hồ Chí Minh Sau khi thu thập, cần tính toán và xác định các yếu tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của doanh nghiệp, tiếp theo là sắp xếp, trích lọc và làm sạch dữ liệu đã thu được.
Bước 2: Trên cơ sở các chỉ số tính toán được, tác giả đưa số liệu vào phần mềm SPSS 16 và tiến hành phân tích số liệu
Bước 3: Tiến hành nghiên cứu định lượng thông qua mô hình kinh tế lượng, áp dụng phương pháp bình phương bé nhất (OLS) để ước lượng các tham số hồi quy bằng phần mềm SPSS 16.0.
Phân tích mô tả là quá trình xác định các thông số của biến, bao gồm giá trị nhỏ nhất, giá trị lớn nhất, giá trị trung bình và độ lệch chuẩn Những thông số này đóng vai trò quan trọng trong việc xây dựng mô hình hồi quy và giúp hiểu rõ hơn về các biến trong nghiên cứu.
Phân tích tương quan Pearson là phương pháp được sử dụng để xác định mối liên hệ giữa các biến độc lập trong nghiên cứu này, bao gồm quy mô doanh nghiệp (SIZE), khả năng sinh lời (PRO), tính thanh khoản (LIQ), cấu trúc tài sản (TANG), cơ hội tăng trưởng (GROW), tấm chắn thuế từ khấu hao (NDTS), rủi ro kinh doanh (RISK) và đặc điểm ngành (DUMMY) Hệ số tương quan giúp đánh giá mức độ tương quan giữa các biến, từ đó nhận diện hiện tượng đa cộng tuyến trong mô hình hồi quy Biến phụ thuộc trong nghiên cứu là đòn bẩy tài chính, được đại diện bởi cấu trúc vốn thông qua tổng nợ trên tổng tài sản (LEV), nợ dài hạn trên tổng tài sản (LLEV) và nợ ngắn hạn trên tổng tài sản (SLEV).
Phân tích hồi quy bội được thực hiện bằng phần mềm SPSS 16.0 nhằm ước lượng các hệ số hồi quy và khám phá mối quan hệ giữa biến phụ thuộc và các biến độc lập Nghiên cứu tập trung vào việc xác định tác động của các biến độc lập đối với biến phụ thuộc, đồng thời chỉ ra nhân tố nào ảnh hưởng mạnh nhất đến cấu trúc vốn Hai mô hình hồi quy được áp dụng là mô hình hồi quy tổng thể và mô hình hồi quy giới hạn, trong đó mô hình hồi quy giới hạn sử dụng phương pháp loại trừ dần (backward elimination) để loại bỏ các biến độc lập không phù hợp Ngoài ra, tác giả cũng thực hiện phân tích hồi quy cho từng ngành trong mẫu nghiên cứu để làm nổi bật sự khác biệt trong các nhân tố tác động đến cấu trúc vốn của từng ngành cụ thể.
CƠ SỞ DỮ LIỆU
Mẫu nghiên cứu này sử dụng dữ liệu từ 246 doanh nghiệp niêm yết trên hai sàn giao dịch chứng khoán, bao gồm Sở Giao dịch Chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh (HOSE) và sàn giao dịch chứng khoán khác.
Hà Nội (HNX) trong thời kỳ từ năm 2006 – 2011
Dữ liệu nghiên cứu được thu thập từ báo cáo tài chính hàng năm đã được kiểm toán của 246 doanh nghiệp, được phân chia thành 07 ngành theo phân loại của website www.cophieu68.com, bao gồm: bao bì đóng gói, bất động sản, công nghệ và truyền thông, may mặc, kinh doanh xăng dầu, dược phẩm và xi măng Mẫu nghiên cứu không bao gồm các doanh nghiệp trong lĩnh vực tài chính như ngân hàng, bảo hiểm và chứng khoán, do cấu trúc báo cáo tài chính của các doanh nghiệp này khác biệt so với các ngành khác.
Bảng 3.1: Tóm tắt thống kê số công ty, số quan sát theo ngành từ năm 2006-2011
Ngành S ố l ượ ng công ty S ố n ă m S ố quan sát
Bao bì, đóng gói 18 6 86 Bất động sản 166 6 643 Công nghệ truyền thông 15 6 59 Kinh doanh xăng dầu 7 6 38
Nguồn: Tác giả tổng hợp
Nguồn: tác giả tổng hợp
MÔ HÌNH HỒI QUY NGHIÊN CỨU
Dựa trên lý thuyết kinh điển và nghiên cứu thực nghiệm về cấu trúc vốn, có mối liên hệ chặt chẽ giữa cấu trúc vốn và các yếu tố ảnh hưởng Tác giả xác định các biến số cho những yếu tố này và từ đó xây dựng giả thuyết nghiên cứu cùng mô hình phân tích để kiểm định tác động đến cấu trúc vốn của các công ty niêm yết tại Việt Nam Các mô hình nghiên cứu thực nghiệm sẽ được áp dụng để đánh giá mối quan hệ này.
Mô hình hồi quy sử dụng theo nghiên cứu của Wang Mou (2011):
LEV=α + β1TANGit + β2RISKit + β3SIZEit + β4TAXit +β5GROWTHit + β6PROFITit + β7LIQit + εit
Mô hình hồi quy sử dụng theo nghiên cứu của Mohammad Abu Sayeed
Leverage=α + β1TW+ β2LP + β3JM + β4BC +β5TAX + β6NDTS + β7PROF + β8SIZE + β9CVA + β10AGE + β11Dummy1 + β12Dummy2 + β13Dummy3 + β14Dummy1 + ε
Mô hình hồi quy sử dụng theo nghiên cứu của Mary Hany A.K Dawood và cộng sự (2011):
DE=α + β1SZit + β2AGit + β3PRit + β4LQit +β5CDt + β6BRit + β7INit + εit
Tác giả áp dụng mô hình hồi quy của Wang Mou (2011) để nghiên cứu các yếu tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của các công ty niêm yết tại Việt Nam, dựa trên ba mô hình hồi quy đã nêu.
M ộ t là , Việt Nam là quốc gia đang phát triển có các điều kiện về kinh tế tương đồng với nền kinh tế của Trung Quốc
Các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của công ty là chủ đề phổ biến trong nghiên cứu toàn cầu Nghiên cứu của Mohammad Abu Sayeed (2011), Mary Hany A.K Dawood và cộng sự (2011), cùng Yan Xue (2007) cho thấy đặc điểm ngành có tác động đến cấu trúc vốn doanh nghiệp Do đó, tác giả đã sử dụng biến giả để xem xét ảnh hưởng của đặc điểm ngành đối với cấu trúc vốn của các công ty niêm yết tại Việt Nam.
Mô hình hồi quy được tác giả đề xuất sử dụng:
LEV =βo + β1TANG + β2RISK + β3SIZE+ β4NDTS + β5GROW + β6ROA + β7LIQ + β8Dummy1+β9Dummy2+ β10Dummy3+ β11Dummy4+ β12Dummy5+ β13Dummy6+ ℮
LLEV=βo + β1TANG + β2RISK + β3SIZE + β4NDTS + β5GROW + β6ROA + β7LIQ + β8Dummy1 + β9Dummy2+ β10Dummy3+ β11Dummy4+ β12Dummy5+ β 13 Dummy6+ ℮
SLEV=βo + β1TANG + β2RISK + β3SIZE + β4NDTS + β5GROW + β6ROA + β7LIQ + β8Dummy1 + β9Dummy2+ β10Dummy3+ β11Dummy4+ β12Dummy5+ β13Dummy6+ ℮
Trong đó: Đòn bẩy tài chính được đo lường bằng :LEV: tổng nợ/tổng tài sản
: LLEV: nợ dài hạn/tổng tài sản
: SLEV: nợ ngắn hạn/tổng tài sản
Quy mô doanh nghiệp (SIZE) : logaritthm(tổng tài sản)
Cơ hội tăng trưởng (GROW) :(tổng tài sản (t) – tổng tài sản (t-1))/ tổng tài sản (t-1)
Khả năng sinh lời (ROA) : lợi nhuận ròng sau thuế/tổng tài sản
Rủi ro kinh doanh (RISK) : %thay đổi EBIT/%thay đổi doanh thu thuần
Tính thanh khoản (LIQ) : tài sản ngắn hạn/nợ ngắn hạn
Cấu trúc tài sản (TANG) : tài sản cốđịnh/tổng tài sản
Tấm chắn thuế từ khấu hao (NDTS) được tính bằng chi phí khấu hao chia cho tổng tài sản Đòn bẩy tài chính có sự khác biệt giữa các ngành, như đã chỉ ra bởi các nghiên cứu của Myers (1984), Mohammad Abu Sayeed (2011), Mary Hany A.K Dawood và cộng sự (2011), cùng với Yan Xue.
Trong nghiên cứu năm 2007, tác giả đã sử dụng ngành công nghiệp như một biến giả (Dummy) với giá trị 0 hoặc 1 để đại diện cho các ngành khác nhau Mẫu nghiên cứu bao gồm bảy ngành, trong đó ngành xi măng được chọn để so sánh sự khác biệt với các ngành còn lại Để thực hiện điều này, tác giả đã sử dụng sáu biến giả để đại diện cho các ngành khác.
Dummy1 : Ngành bao bì, đóng gói
Dummy2 : Ngành bất động sản
Dummy3 : Ngành công nghệ truyền thông
Dummy4 : Ngành kinh doanh xăng dầu
CÁC GIẢ THUYẾT NGHIÊN CỨU
Bài nghiên cứu này đề xuất tám giả thuyết về các yếu tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của doanh nghiệp niêm yết tại Việt Nam, bao gồm quy mô doanh nghiệp, cơ hội tăng trưởng, khả năng sinh lời, rủi ro kinh doanh, tính thanh khoản, cấu trúc tài sản, tấm chắn thuế từ khấu hao, và đặc điểm ngành Mục tiêu là kiểm định xem những yếu tố này có tác động đến cấu trúc vốn và đòn bẩy tài chính của các công ty hay không Các giả thuyết được xây dựng dựa trên giả thuyết H1 và H0, và việc từ chối hoặc chấp nhận H0 sẽ phụ thuộc vào kết quả nghiên cứu Tóm tắt các giả thuyết nghiên cứu được trình bày trong bảng kèm theo.
Bảng 3.2 Bảng tóm tắt các giả thuyết nghiên cứu
Gi ả thuy ết 1 H 0 : Không có mối tương quan có ý nghĩa thống kê giữa quy mô doanh nghiệp và đòn bẩy tài chính (ĐBTC)
H 1 : Có mối tương quan có ý nghĩa thống kê giữa quy mô doanh nghiệp và ĐBTC
Gi ả thuy ết 2 H 0 : Không có mối tương quan có ý nghĩa thống kê giữa cơ hội tăng trưởng và ĐBTC
H 1 : Có mối tương quan có ý nghĩa thống kê giữa cơ hội tăng trưởng và ĐBTC
Gi ả thuy ế t 3 H 0 : Không có mối tương quan có ý nghĩa thống kê giữa khả năng sinh lời và ĐBTC
H 1 : Có mối tương quan có ý nghĩa thống kê giữa khả năng sinh lời và ĐBTC
Gi ả thuy ế t 4 H 0 : Không có mối tương quan có ý nghĩa thống kê giữa rủi ro kinh doanh và ĐBTC
H 1 : Có mối tương quan có ý nghĩa thống kê giữa rủi ro kinh doanh và ĐBTC
Gi ả thuy ết 5 H 0 : Không có mối tương quan có ý nghĩa thống kê giữa tính thanh khoản và ĐBTC
H 1 : Có mối tương quan có ý nghĩa thống kê giữa tính thanh khoản và ĐBTC
Gi ả thuy ết 6 H 0 : Không có mối tương quan có ý nghĩa thống kê giữa cấu trúc tài sản và ĐBTC
H 1 : Có mối tương quan có ý nghĩa thống kê giữa cấu trúc tài sản và ĐBTC
Gi ả thuy ết 7 H 0 : Không có mối tương quan có ý nghĩa thống kê giữa tấm chắn thuế từ khấu hao và ĐBTC
H 1 : Có mối tương quan có ý nghĩa thống kê giữa tấm chắn thuế từ khấu hao và ĐBTC
Gi ả thuy ết 8 H 0 : Đòn bẩy tài chính không có sự khác biệt có ý nghĩa thống kêgiữa các ngành
H 1 : Đòn bẩy tài chính có sự khác biệt có ý nghĩa thống kê giữa các ngành
Chương 3 tập trung khái quát phương pháp nghiên cứu, mẫu nghiên cứu, cách thu thập và xử lý dữ liệu, mô hình nghiên cứu, các giả thuyết giữa biến phụ thuộc và biến độc Biến phụ thuộc là đòn bẩy tài chính, trong khi đó biến độc lập là khả năng sinh lời, quy mô doanh nghiệp, cấu trúc tài sản, tính thanh khoản, cơ hội tăng
KẾT QUẢ KIỂM ĐỊNH CÁC NHÂN TỐ TÁC ĐỘNG ĐẾN CẤU TRÚC VỐN CỦA CÔNG TY NIÊM YẾT TẠI VIỆT NAM
Để kiểm định các yếu tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của các công ty niêm yết tại Việt Nam, tác giả thực hiện một loạt các bước nghiên cứu.
Trong phần này, chúng tôi sẽ trình bày tóm tắt thống kê mô tả các biến độc lập và biến phụ thuộc, nhằm xác định giá trị trung bình, giá trị nhỏ nhất và giá trị lớn nhất cũng như độ lệch chuẩn của từng biến.
Vào thứ hai, cần trình bày ma trận hệ số tương quan giữa các biến độc lập để xác định mối tương quan giữa chúng và kiểm tra khả năng xảy ra hiện tượng đa cộng tuyến trong mô hình hồi quy Hiện tượng đa cộng tuyến có thể xảy ra khi hệ số tương quan giữa hai biến độc lập bất kỳ lớn hơn hoặc bằng 0.9, hoặc khi hệ số phóng đại phương sai (VIF) của từng biến độc lập lớn hơn 10 trong quá trình ước lượng tham số hồi quy.
Vào thứ ba, tác giả tiến hành ước lượng các hệ số hồi quy cho mô hình hồi quy tổng thể và mô hình hồi quy giới hạn bằng phương pháp bình phương bé nhất (OLS) Sau đó, tác giả kiểm định mô hình hồi quy giới hạn để xác định tính phù hợp của các mô hình này với mức ý nghĩa 5% Tiếp theo, tác giả ước lượng tham số các nhân tố tác động cấu trúc vốn của các công ty niêm yết theo từng ngành, nhằm xác định các nhân tố có ý nghĩa thống kê trong từng ngành và tìm ra sự khác biệt giữa các nhân tố này giữa các ngành.
4.1.1 Mô tả thống kê các biến độc lập và đòn bẩy tài chính
Trong quá trình nghiên cứu từ năm 2006 đến 2011, chúng tôi đã thu thập và phân tích số liệu từ 246 doanh nghiệp niêm yết tại Việt Nam Kết quả thống kê mô tả các biến phụ thuộc và độc lập đã được tóm tắt một cách rõ ràng.
Bảng 4.1: Tóm tắt thống kê mô tả các biến phụ thuộc
Ch ỉ tiêu T ổ ng n ợ /t ổ ng tài s ả n
Trung bình 0.5962 0.1150 0.4825 Độ lệch chuẩn 0.2161 0.1405 0.2099
Nguồn: tác giả tổng hợp
Tỷ lệ nợ ngắn hạn trên tổng tài sản bình quân (SLEV) tại các công ty niêm yết ở Việt Nam đạt 48.25%, với mức cao nhất là 96.40% (Công ty Cổ phần Y Dược phẩm Vimedimex) và thấp nhất là 2.11% (Công ty Cổ phần Đầu tư phát triển hạ tầng IDICO) Điều này cho thấy nợ ngắn hạn là nguồn tài trợ chủ yếu, vượt trội hơn so với nợ dài hạn Tuy nhiên, tỷ lệ nợ ngắn hạn cao làm tăng rủi ro cho các công ty, đặc biệt nếu dòng tiền không ổn định, dẫn đến khó khăn về thanh khoản và nguy cơ phá sản hoặc thiếu hụt nguồn tài chính cho hoạt động thường xuyên.
Tỷ lệ nợ dài hạn trên tổng tài sản bình quân (LLEV) của doanh nghiệp tại Việt Nam hiện ở mức 11.50%, với Công ty Cổ phần Đầu tư Năm Bảy Bảy có tỷ lệ cao nhất là 68.95%, trong khi một số công ty như Công ty Cổ phần Cáp Sài Gòn và Công ty Cổ phần Đầu tư và Sản xuất Việt – Hàn ghi nhận tỷ lệ 0% Điều này cho thấy tỷ lệ nợ dài hạn của các công ty niêm yết tại Việt Nam khá thấp Nguyên nhân chủ yếu được cho là do sự khiếm khuyết trong thị trường tài chính và sự thiếu hiểu biết của doanh nghiệp về các nguồn tài trợ dài hạn.
Tỷ lệ tổng nợ trên tổng tài sản bình quân (LEV) của các doanh nghiệp đạt 59.62%, với mức cao nhất là 97.29% (Công ty cổ phần Sông Đà 27) và thấp nhất là 2.84% (Công ty Cổ phần Sản xuất Kinh doanh Dược và Trang thiết bị Y tế Việt Mỹ) Tỷ lệ này càng cao sẽ gia tăng áp lực thanh toán nợ cho doanh nghiệp Độ lệch chuẩn của LEV, nợ dài hạn trên tổng tài sản (LLEV) và tỷ lệ nợ ngắn hạn trên tổng tài sản (SLEV) lần lượt là 0.2161, 0.1405 và 0.2099, phản ánh mức độ phân tán của các giá trị này so với giá trị trung bình.
Giá trị skewness và kurtosis được sử dụng để xác định xem các biến có phân phối chuẩn hay không Một biến được coi là có phân phối chuẩn khi skewness bằng 0 và kurtosis bằng 3 Theo bảng 4.1, các giá trị skewness và kurtosis đều nhỏ, cho thấy các biến trong nghiên cứu có thể không tuân theo phân phối chuẩn.
Bảng 4.2: Tóm tắt thống kê mô tả các biến độc lập
Ch ỉ tiêu SIZE ROA TANG LIQ NDTS GROW RISK
Số quan sát 996 996 996 996 996 996 996 Giá trị nhỏ nhất 9.6578 -0.2092 0.0003 0.2326 0.0002 -0.3981 0.0482 Giá trị lớn nhất 13.5504 0.5097 0.8976 18.2704 0.2160 13.6292 15.8456 Trung bình 11.5924 0.0586 0.2383 1.8290 0.0267 0.3856 0.1296 Độ lệch chuẩn 0.5762 0.0576 0.1825 1.7230 0.0254 0.8730 1.4343
Nguồn: tác giả tổng hợp
Quy mô doanh nghiệp được thể hiện qua bảng 4.2 với giá trị trung bình là 11.59, giá trị cao nhất đạt 13.55 thuộc về Tập đoàn Vingroup - Công ty Cổ phần, trong khi giá trị thấp nhất là 9.66 của Công ty Cổ phần Đầu tư-Sản xuất và Thương mại Việt Nam Theo mô hình đánh đổi cấu trúc vốn, các doanh nghiệp lớn có khả năng vay nợ cao hơn so với các doanh nghiệp nhỏ.
Tỷ suất sinh lời trên tài sản (ROA) trung bình của các doanh nghiệp hiện đạt 5.86%, với giá trị cao nhất là 50.97% từ Tập đoàn Vingroup và thấp nhất là -20.92% từ Công ty cổ phần nhựa Tân Hóa Mức ROA trung bình khá thấp cho thấy hiệu quả sử dụng vốn chưa cao, có thể do tác động tiêu cực của cuộc khủng hoảng tài chính kéo dài, ảnh hưởng đến hoạt động kinh doanh của các doanh nghiệp.
Tài sản cố định trên tổng tài sản (TANG) của các doanh nghiệp bình quân đạt 23.83%, với tỷ lệ cao nhất là 89.76% ở Công ty CP Đầu tư & Thương mại Dầu khí Nghệ An và thấp nhất là 0.03% tại Công ty Cổ phần Đầu tư Bất động sản Việt Nam Những doanh nghiệp có TANG lớn sẽ có khả năng vay nợ cao hơn, vì tài sản cố định có thể được sử dụng làm vật thế chấp trong quá trình vay mượn.
Tính thanh khoản trung bình của các công ty niêm yết tại Việt Nam đạt 1.83 lần, với mức cao nhất là 18.27 lần từ Công ty cổ phần kỹ nghệ Đô Thành và thấp nhất là 0.23 từ Công ty cổ phần đầu tư và thương mại dầu khí Nghệ An Tỷ lệ này cho thấy khả năng đảm bảo thanh toán nợ ngắn hạn của các công ty là tương đối cao.
Tấm chắn thuế từ khấu hao (NDTS) của các doanh nghiệp bình quân là 2.67%, cao nhất là 21.60% và thấp nhất là 0.02%
Cơ hội tăng trưởng bình quân đạt 38.56%, với mức cao nhất ghi nhận là 13.63 lần từ Công ty cổ phần dược phẩm Viễn Đông, trong khi Công ty cổ phần Song Đà 1 ghi nhận mức tăng trưởng thấp nhất là -39.81%.
Rủi ro kinh doanh (RISK) trung bình 12.96% Trong đó, cao nhất là 15.85 (Công ty Cổ phần Sông Đà 7) và thấp nhất 4.82% (Công ty Cổ phần Nhựa Tân Hóa)
4.1.2 Ma trận hệ số tương quan giữa các biến
Bảng 4.3: Ma trận hệ số tương quan giữa các biến độc lập
SIZE ROA TANG LIQ NDTS GROW RISK
Nguồn: tác giả tổng hợp
Bảng 4.3 chỉ ra rằng mối tương quan giữa các biến độc lập là khá thấp, với giá trị cao nhất đạt 0.33 giữa cấu trúc tài sản và tấm chắn thuế từ khấu hao, trong khi giá trị thấp nhất là 0.00 giữa quy mô doanh nghiệp và cơ hội tăng trưởng Các giá trị khác bao gồm -0.25 giữa quy mô doanh nghiệp và tấm chắn thuế từ khấu hao, 0.17 giữa khả năng sinh lời và tính thanh khoản, 0.11 giữa khả năng sinh lời và cơ hội tăng trưởng, cùng 0.11 giữa khả năng sinh lời và rủi ro kinh doanh Điều này cho thấy hệ số tương quan giữa các biến độc lập rất nhỏ, không có dấu hiệu của hiện tượng đa cộng tuyến trong mô hình nghiên cứu.
4.1.3 Ước lượng các tham số hồi quy
4.1.3.1 Ước lượng các tham số hồi quy của mô hình hồi quy tổng thể
Phương pháp sử dụng phổ biến nhất là phương pháp bình phương bé nhất (OSL) để ước lượng các tham số của mô hình hồi quy
Mô hình hồi quy tổng thể của đòn bẩy tài chính được tiến hành ước lượng bao gồm:
- Tỷ lệ tổng nợ trên tổng tài sản (LEV)
- Tỷ lệ nợ dài hạn trên tổng tài sản (LLEV)
- Tỷ lệ nợ ngắn hạn trên tổng tài sản (SLEV)
KẾT LUẬN
Cấu trúc vốn phù hợp là yếu tố quyết định quan trọng cho mọi doanh nghiệp, không chỉ nhằm tối đa hóa lợi ích mà còn ảnh hưởng đến năng lực cạnh tranh Phân tích cho thấy các công ty niêm yết tại Việt Nam chủ yếu dựa vào nợ ngắn hạn và vốn chủ sở hữu để tài trợ cho tài sản, trong khi nợ dài hạn ít được sử dụng Hơn nữa, hiệu quả sử dụng vốn của các công ty này còn ở mức thấp.
Nghiên cứu của tác giả về các yếu tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của các công ty niêm yết tại Việt Nam đã được tóm tắt trong bảng dưới đây.
Bảng 5.1: Kết quả nghiên cứu các nhân tố tác động đến cấu trúc vốn
Kết quả nghiên cứu của
Quy mô doanh nghiệp SIZE + + - -
Khả năng sinh lời ROA - - - +
Cấu trúc tài sản TANG - + -
Tấm chắn thuế từ khấu hao NDTS + + +
Cơ hội tăng trưởng GROW + +
Rủi ro kinh doanh RISK + Đặc điểm ngành DUMMY >< >< >< ?
Kết quả nghiên cứu thực nghiệm
Nguồn: tác giả tổng hợp
Ghi chú: Dấu “+” biểu thị việc gia tăng đòn bẩy tài chính theo cùng một yếu tố, trong khi dấu “-” cho thấy sự giảm sút của đòn bẩy tài chính tương ứng Dấu “?” chỉ ra rằng tình trạng hiện tại chưa được xác định rõ ràng.
“>
