l a ch n mô hình thích h p gi a h i quy theo FEM và REM ta làm ki m đ nh Hausman test v i gi thi t
Ho: REM là mô hình thích h p h n FEM.
Gi thi t đ i : FEM là mô hình h i quy thích h p h n REM
Nguyên t c quy t đ nh là n u Prob>chi2 th p h n m c tin c y c a nghiên c u là 5% thì bác b Ho.
N u (prob>Chi bình ph ng) <0,05 : bác b Ho K t qu ki m đ nh nh sau:
B ng 3.6 : K t qu ki m đ nh Hausman Test
Correlated Random Effects - Hausman Test Equation: FE
Test cross-section random effects
Test Summary
Chi-Sq.
Statistic Chi-Sq. d.f. Prob. Cross-section random 68.242453 5 0.0000
38
Variable Fixed Random Var(Diff.) Prob. DIV -0.153445 -0.107223 0.000959 0.1355 EPS 0.381436 0.475521 0.000966 0.0025 R 0.236125 0.231178 0.000998 0.8756 Z -0.194661 0.064178 0.001334 0.0000 L -0.113812 -0.085240 0.001500 0.4607
Cross-section random effects test equation: Dependent Variable: P
Method: Panel Least Squares Date: 10/15/13 Time: 22:31 Sample: 2003 2012
Periods included: 10
Cross-sections included: 170
Total panel (unbalanced) observations: 727
Variable Coefficient Std. Error t-Statistic Prob. C 4.106960 0.724355 5.669820 0.0000 DIV -0.153445 0.064579 -2.376079 0.0178 EPS 0.381436 0.064951 5.872654 0.0000 R 0.236125 0.067069 3.520597 0.0005 Z -0.194661 0.041824 -4.654341 0.0000 L -0.113812 0.046886 -2.427413 0.0155 Effects Specification Cross-section fixed (dummy variables)
R-squared 0.651161 Mean dependent var 3.275128 Adjusted R-squared 0.541201 S.D. dependent var 0.780087 S.E. of regression 0.528390 Akaike info criterion 1.768086 Sum squared resid 154.1160 Schwarz criterion 2.872711 Log likelihood -467.6994 Hannan-Quinn criter. 2.194340 F-statistic 5.921788 Durbin-Watson stat 2.097634 Prob(F-statistic) 0.000000
39
K t qu Prob = 0.000 nên bác b Ho, t c là FE là mô hình phù h p h n.
3.1.4 Gi i thích ý ngh a
Mô hình h i quy k t qu nh sau:
Pti =4.106960-0.153445DIVti+0.381436EPSti+ 0.381436rti-0.194661Zti - 0.113812Lti + it
R2 = 65,1182%
Xét m c ý ngh a các h s p-value c a các bi n đ c l p
B ng 3.7: H s h i quy c a mô hình chính sách c t c tác đ ng đ n giá tr
doanh nghi p Bi n đ c l p H s P-value M c ý ngh a C t c ( DIV) -0.153445** 0.0178 0,05 EPS 0.381436*** 0.0000 0,01 R 0.236125*** 0.0005 0,01 Z -0.194661*** 0.0000 0,01 L 0.113812** 0.0155 0,05 *,**,*** l n l t là có ý ngh a th ng kê m c 1%, 5% và 10% F-statistic = 5.921788
Do p-value các h s đ u nh nên các bi n gi i thích trong ph ng trình h i quy đ u có Ủ ngh a th ng kê. Các bi n EPS, R, Z có Ủ ngh a th ng kê cao m c 1%
nên gi i thích r t t t cho mô hình. Các bi n DIV, L có Ủ ngh a th ng kê m c th p (adsbygoogle = window.adsbygoogle || []).push({});
h n 5% c ng gi i thích t t cho mô hình.
T h s h i quy ta th y có m i t ng quan ng c chi u gi a c t c và giá tr
doanh nghi p. R2 = 65,1182% ngh a là bi n c t c và các bi n đ c l p khác trong mô hình gi i thích đ c 65,1182% s thay đ i bi n ph thu c là giá ch ng khoán. Ta th y
xác su t ki m đnh P( F = 5,921788> F0,05(4,722)= 2,384267 ) = 0.000000 r t nh t c
40
nhu n, đ u t c ng nh quy mô và thanh kho n c a công ty. i u đó c ng có chính sách c t c có tác đ ng đ n giá tr doanh nghi p.
Ý ngh a các h s h i quy:
- Bi n c t c DIVti có tác đ ng ng c chi u v i giá ch ng khoán Pti. H s này
cho th y khi công ty chi tr c t c 1 đ n v thì giá c phi u gi m 0,153795 đ n v trong đi u ki n các y u t khác không đ i. i u này có th gi i thích b i các công ty
th tr ng ch ng khoán HOSE nói riêng và Vi t Nam nói chung đ u là nh ng công ty
nh và đang t ng tr ng, vi c chi tr c t c có th ch ng t công ty đang thi u c h i
đ u t do đó tri n v ng t ng tr ng công ty th p làm cho giá c phi u gi m. M i
t ng quan ng c này c ng ng h quan đi m vi c chia c t c s làm gi m giá tr
doanh nghi p c a tr ng phái t khuynh c p ti n. Theo l p lu n v hi u ng thu Vi t Nam, k t n m 2009, lu t thu TNCN Thông t 84/2008/TT-BTC ngày
30.9.2008 b t đ u có hi u l c theo đó thu áp d ng cho c t c s là 5% trên t ng c t c c đông nh n đ c trong khi thu đánh trên lƣi v n là 0,1% trên giá chuy n
nh ng ch ng khoán t ng l n ho c 20% c a ph n lƣi v n có v khuy n khích các công ty chi tr c t c nhi u vì c t c s ch u thu th p h n so v i lƣi v n. K t qu
bài nghiên c u này đi ng c v i tác đ ng c a thu có th là do các nhà đ u t Vi t
Nam ch a th c s quan tâm đ n tác đ ng c a thu , chính sách thu th c s ch a đi vào đ i s ng và còn nhi u b t c p nh vi c đa s các nhà đ u t l a ch n n p thu
đánh vào lƣi v n là 0,1% cho t ng l n chuy n nh ng và vi c l a ch n này d n đ n h qu là khi nhà đ u t kinh doanh thua l v n ph i ch u thu trên lƣi v n. M t khác
nh ng doanh nghi p niêm y t Vi t Nam đa ph n là đ c s h u b i ph n l n các c đông thi u s nên chính sách c t c thiên v ph c v cho quan đi m u tiên c a các c đông này. Theo l p lu n v chi phí phát hành, vi c chi tr c t c s khi n các công ty đang khát v n ph i phát hành thêm c t c làm t ng chi phí phát hành ho c công ty
ph i tìm đ n ngu n tài tr t vay n . i u này phù h p v i th c t v i th tr ng Vi t
Nam đa s các công ty đ u đang t ng tr ng c n v n đ đ u t và kh n ng ti p c n v i th tr ng v n vay còn h n ch .
- Bi n l i nhu n EPS có tác đ ng thu n chi u v i giá ch ng khoán h s 0,381364 t c là khi l i nhu n doanh nghi p t ng 1 đ n v thì giá c phi u t ng 0,381364 đ n v . Tác đ ng thu n chi u này phù h p v i k v ng c a nhà đ u t khi
41
công ty có l i nhu n t ng thì giá c phi u t ng. i u này phù h p v i mô hình đ nh giá giá tr doanh nghi p P0 = EPS/r +PVGO ( v i PVGO là hi n giá các c h i đ u t trong t ng lai)
- L i nhu n gi l i rti có tác đ ng thu n chi u v i giá ch ng khoán Pti. i u
này cho th y khi gi l i l i nhu n 1 đ n v thì giá c phi u t ng 0.236242 đ n v . Tác đ ng thu n chi u này phù h p v i lỦ thuy t đ u t vì l i nhu n gi l i dùng đ tái đ u
t nên công ty k v ng công ty t ng tr ng t ng lai. i u này phù h p v i gi i thích
h s c a bi n DIV.
- Bi n quy mô công ty ( Z) có t ng quan ng c v i giá c phi u. i u này có (adsbygoogle = window.adsbygoogle || []).push({});
v ng c v i th c t k v ng, tuy nhiên Vi t Nam các doanh nghi p v a và nh có đ c nhi u l i th do đ c h ng l i t các chính sách u đƣi thu mi n giàm và gia
h n n p thu thu nh p doanh nghi p trong nh ng n m 2009, 2010, 2011. ng th i
trong giai đo n suy thoái các công ty nh có m t s linh ho t trong vi c thay đ i thích nghi khi môi tr ng kinh doanh có bi n đ ng. M t khác theo William J. Oneil – qua
ph ng pháp phân tích và l a ch n c phi u hi u qu CAN SLIM cho r ng giá c
phi u còn ph thu c vào quy lu t cung c u. William cho r ng c phi u c a các công ty đ i chúng, có quy mô l n, s n ph m ch t l ng không ph i lúc nào c ng đáng đ mua, b i l ng c u c a nh ng c phi u này khá l n, trong khi ngu n cung l i ít nên giá th ng b đ y lên cao gi t o, không ph n ánh đúng giá tr th c t c a c phi u c ng nh r t khó sinh l i nhu n l n. Trong b i c nh toàn th tr ng ch ng khoán suy gi m,
bong bóng ch ng khoán xì h i thì giá c phi u t ng quan âm v i quy mô doanh
nghi p có th b i do nh ng c phi u này tr c đây đ nh giá cao và hi n t i gi m đ
quay v giá tr th c.
mô hình h i quy ph , quy môcông ty có tác đ ng cùng chi u v i c t c, đi u này đ c gi i thích b ng v n đ doanh nghi p nh trong chính sách c t c -Theo th ng kê
t l chi tr c t c bình quân c a doanh nghi p l n v t quá 40% trong khi t l chi tr c t c trung bình c a doanh nghi p các doanh nghi p nh là 3%. LỦ gi i v s khác
bi t này là do các doanh nghi p nh th ng giai đo n t ng tr ng, th ng thi u v n
đ tài tr các d án đ u t d đ nh và gia t ng v n luân chuy n do khó ti p c n th
tr ng v n h n so v i các doanh nghi p l n, khó huy đ ng v n c ph n do ch u s ki m soát ch t ch c a m t s ít c đông nên doanh nghi p nh s chi tr c t c th p
42
và gi l i ph n l n l i nhu n đ đ u t . Ngoài ra, nhi u doanh nghi p nh do ch m t ho c vài ch s h u n m gi nên chính sách c t c ph n ánh u tiên l i nhu n cho các cá nhân này.
- Bi n thanh kho n ( L) c ng t ng quan ng c v i giá c phi u. T c là t l n / v n c ph n càng l n thì giá c phi u càng th p. i u này h p lỦ vì t l này càng cao thì công ty càng s d ng đòn b y tài chính nhi u làm cho r i ro h n nên nhà đ u
t s yêu c u t su t sinh l i cao h n làm cho giá c phi u th p h n.
- Tác đ ng c a chính sách c t c, thu nh p (EPS), và chính sách đ u t (L i nhu n gi l i-r) lên giá tr th tr ng công ty ch ng t r ng chính sách c t c và chính sách đ u t là không th tách r i. i u này phù h p v i lỦ thuy t nghiên c u c a
Gordon ( 1962,1963). Chínhsách c t c và chính sách đ u t có m i liên h b sung
cho nhau tác đ ng đ n giá tr th tr ng c a công ty.
3.2 K t qu mô hình th 2 –mô hình bi n đ ng giá ch ng khoán
tìm hi u thêm v m i quan h gi a chính sách c t c và giá ch ng khoán,
ta xem c t c có tác đ ng đ n s thay đ i giá ch ng khoán nh th nào. Áp d ng mô hình nghiên c u c a Mohammad Hashemijoo, Aref Mahdavi Ardekani, Nejat Younesi ( 2012) cho th tr ng ch ng khoán Vi t Nam mà m u là các công ty niêm
y t trên HoSE.
3.2.1 H i quy mô hình bi n đ ng giá:
P.volj = a* D.yieldj + b* Payoutj + c* Sizej + d*Evolj+ e* Debtj+ h* Growthj+€
K t qu h i quy OLS nh sau:
B ng 3.8 : K t qu h i quy mô hình bi n đ ng giá ch ng khoán
Dependent Variable: P_VOL Method: Least Squares Date: 10/14/13 Time: 01:18 Sample: 1 170
Included observations: 170 (adsbygoogle = window.adsbygoogle || []).push({});
43 C 1.127225 0.212143 5.313518 0.0000 D_YIELD -1.372238* 0.697087 -1.968531 0.0507 PAYOUT -0.213444* 0.124294 -1.717248 0.0878 SIZE -0.041888 0.039442 -1.062008 0.2898 E_VOL 0.208948** 0.104570 1.998160 0.0474 DEBT 0.113299 0.085354 1.327402 0.1862 GROWTH 0.047235 0.139582 0.338405 0.7355 R-squared 0.102385 Mean dependent var 0.844309 Adjusted R-squared 0.069344 S.D. dependent var 0.218176 S.E. of regression 0.210476 Akaike info criterion -0.238586 Sum squared resid 7.220917 Schwarz criterion -0.109465 Log likelihood 27.27985 Hannan-Quinn criter. -0.186191 F-statistic 3.098738 Durbin-Watson stat 1.880063 Prob(F-statistic) 0.006699
*, **, *** th hi n th ng kê có Ủ ngh a m c 10%, 5%, và 1%
R2 = 10,2385%
K t qu mô hình h i quy cho th y D_YIELD và PAYOUT có m i t ng quan
ngh ch v i P_VOL và có Ủ ngh a th ng kê m c 10%, t c là t l chi tr c t c và t
su t c t c có m i t ng quan ngh ch chi u v i bi n đ ng giá ch ng khoán. Bi n
đ ng thu nh p c ng có Ủ ngh a th ng kê v i bi n đ ng giá ch ng khoán m c Ủ ngh a
5%, s thay đ i thu nh p có t ng quan thu n chi u v i bi n đ ng giá ch ng khoán
ch ng t k t qu kinh doanh t ng s làm t ng giá c phi u. Các bi n DEBT,
GROWTH có t ng quan cùng chi u v i bi n đ ng giá P_VOL, bi n SIZE có t ng
quan ngh ch chi u v i bi n đ ng giá P_VOL nh ng không có Ủ ngh a th ng kê.
Ma tr n h s t ng quan gi a các bi n.
B ng 3.9: H s t ng quan c a các bi n trong mô hình bi n đ ng giá
P_VOL D_YIELD PAYOUT SIZE E_VOL DEBT GROWTH P_VOL 1.000000 D_YIELD -0.212633 1.000000 PAYOUT -0.190823 0.385147 1.000000 SIZE 0.108340 -0.648379 -0.542989 1.000000 E_VOL 0.166056 -0.064614 -0.105064 0.115013 1.000000 DEBT 0.148377 -0.128053 -0.008763 -0.101064 0.005845 1.000000 GROWT H 0.112695 -0.268976 -0.267804 0.245755 0.013884 0.170491 1.000000
44
B ng trên cho th y m i quan h t ng quan gi a các bi n. H s t ng quan
gi a các bi n đ u không quá l n (<0,8) nên không có hi n t ng đa c ng tuy n.
Trong các h s t ng quan v i bi n ph thu c P_Vol, t su t c t c (D_YIELD) có t ng quan âm có giá tr tuy t đ i l n nh t, ti p đó là t l chi tr c t c (Payout). Hai bi n này có tác đ ng m nh đ n s thay đ i c a bi n ph thu c.
so sánh xem t su t c t c (D_YIELD) hay t l chi tr c t c (Payout) s gi i thích t t h n cho bi n đ ng giá ch ng khoán, Ta h i quy l n l t theo bi n chính D.yield và Payout.
3.2.2 Mô hình h i quy lo i b bi n Payout:
B ng 3.10: K t qu h i quy mô hình bi n đ ng giá ch ng khoán theo bi n D_YIELD
Dependent Variable: P_VOL Method: Least Squares Date: 10/16/13 Time: 20:43 Sample: 1 170
Included observations: 170
Variable Coefficient Std. Error t-Statistic Prob. C 0.919497 0.175308 5.245039 0.0000 D_YIELD -1.395026** 0.701090 -1.989796 0.0483 SIZE -0.014853 0.036378 -0.408298 0.6836 E_VOL 0.218599** 0.105038 2.081148 0.0390 DEBT 0.118805 0.085799 1.384700 0.1680 GROWTH 0.083617 0.138783 0.602506 0.5477 R-squared 0.086146 Mean dependent var 0.844309 Adjusted R-squared 0.058285 S.D. dependent var 0.218176 S.E. of regression 0.211723 Akaike info criterion -0.232421 Sum squared resid 7.351555 Schwarz criterion -0.121746
45
Log likelihood 25.75581 Hannan-Quinn criter. -0.187511 F-statistic 3.091953 Durbin-Watson stat 1.841942 Prob(F-statistic) 0.010765
K t qu có m i t ng quan nghch bi n có Ủ ngh a th ng kê gi a D_YIELD và
P_VOL v i m c Ủ ngh a 5%. R2
= 8,6146% cho th y mô hình D_YIELD và các bi n
đ c l p mô hình gi i thíchđ c 8,6146% s thay đ i c a P_VOL. (adsbygoogle = window.adsbygoogle || []).push({});
B ng 3.11 : K t qu h i quy mô hình bi n đ ng giá ch ng khoán theo bi n PAYOUT
3.2.3 Mô hình h i quy lo i b bi n D_yield
Dependent Variable: P_VOL Method: Least Squares Date: 10/16/13 Time: 20:44 Sample: 1 170
Included observations: 170
Variable Coefficient Std. Error t-Statistic Prob. C 0.854987 0.162274 5.268792 0.0000 PAYOUT -0.218102* 0.125356 -1.739856 0.0838 SIZE 0.003406 0.032315 0.105409 0.9162 E_VOL 0.205356* 0.105467 1.947121 0.0532 DEBT 0.152317* 0.083745 1.818825 0.0708 GROWTH 0.074119 0.140125 0.528950 0.5976 R-squared 0.081046 Mean dependent var 0.844309