7. Bố cục của luận văn
2.3.2. Những hạn chế
- Một là, chưa cú sự phối hợp đồng bộ trong chớnh sỏch điều hành và quản lý hoạt động TTCK với chớnh sỏch tiền tệ.
Cú thể dễ nhận thấy một hạn chế trong giai đoạn vừa qua, đú là thiếu cơ chế phối hợp trong điều hành chớnh sỏch giữa cơ quan quản lý TTCK và cơ quan quản
87
lý thị trường tiền tệ, cũng như thiếu một cơ chế hoạt động cú hiệu lực và hiệu quả trong việc phối hợp xử lý, ứng phú khi phỏt sinh khủng hoảng trong hệ thống tài chớnh, nhất là trong thời kỳ khủng hoảng, suy thoỏi tại nước ta trong cỏc năm 2007- 2009.
Đối với hoạt động niờm yết của cỏc ngõn hàng thương mại cổ phần trờn TTCK, chưa cú sự kết hợp chặt chẽ trong giỏm sỏt cỏc NHTM niờm yết trờn TTCK (bao gồm thủ tục niờm yết, giao dịch và tỷ lệ nắm giữ cổ phần của nhà đầu tư nước ngoài); chuẩn mực cụng bố thụng tin theo thụng lệ quản trị doanh nghiệp núi chung và hệ thống ngõn hàng núi riờng cũn cú khỏc biệt lớn; chưa cú cơ chế phối hợp quản lý, giỏm sỏt giao dịch cổ phiếu NHTM trờn thị trường tự do; những hoạt động tiềm ẩn rủi ro cho cả thị trường tiền tệ - ngõn hàng và TTCK. Cỏc chớnh sỏch về tớn dụng và cho vay liờn quan đến đầu tư chứng khoỏn cũn thiếu sự kết hợp với chớnh sỏch quản lý TTCK, ảnh hưởng lớn đến tõm lý và nhu cầu giao dịch trờn thị trường. Ngoài ra, việc quản lý cỏc tổ chức ngõn hàng thực hiện đầu tư chứng khoỏn cũn nhiều hạn chế về cơ sở phỏp lý như cơ chế bỏo cỏo và cụng bố thụng tin.
- Hai là, thiếu một chớnh sỏch nhất quỏn để phỏt triển bờn cầu của TTCK, trong khi bờn cung của TTCK đó được hỗ trợ bởi hàng loạt cỏc chớnh sỏch, quy định phỏp lý theo một chủ trương nhất quỏn và toàn diện, cụ thể như cỏc chớnh sỏch liờn quan tới chương trỡnh cổ phần húa và kết nối niờm yết, đăng ký giao dịch, cỏc chớnh sỏch hỗ trợ cỏc doanh nghiệp khi niờm yết cổ phiếu trờn TTCK... Điều này dẫn tới sự yếu kộm của cơ sở nhà đầu tư hiện tại, đú là cơ sở nhà đầu tư khụng vững chắc làm TTCK Việt Nam biến động mạnh, ảnh hưởng tới hoạt động quản lý, giỏm sỏt thị trường.
Nhỡn chung, nhà đầu tư cỏ nhõn cú xu hướng đầu cơ, chứ khụng phải là đầu tư dài hạn. Mặc dự sự tham gia TTCK của cỏc nhà đầu cơ sẽ giỳp tăng tớnh thanh khoản của TTCK, tuy nhiờn, một TTCK dựa trờn nền tảng cơ sở nhà đầu tư cú tới 98% là những nhà đầu tư nhỏ lẻ, cỏ nhõn thỡ sẽ khụng bảo đảm một sự phỏt triển bền vững. Như vậy, cú thể thấy rằng sự yếu kộm của hệ thống cơ sở nhà đầu tư là một trong những nguyờn nhõn chớnh khiến TTCK Việt Nam biến động mạnh trong thời gian vừa qua, và sẽ là điểm yếu cơ bản, ảnh hưởng tiờu cực tới tớnh bền vững
88
trong sự tăng trưởng của TTCK Việt Nam. Điều này đó khiến cho vận động của TTCK là khụng lành mạnh và sẽ tiếp tục gõy khú khăn cho cụng tỏc quản lư và giỏm sỏt TTCK.
Bờn cạnh đú là việc thiếu quy định phỏp lý hướng dẫn khiến cỏc sản phẩm quỹ đầu tư khụng đa dạng, khụng thu hỳt được sự quan tõm của thị trường. Cho tới thời điểm hiện tại, mới chỉ cú cỏc quy định liờn quan tới quỹ dạng đúng dạng hợp đồng (quỹ đại chỳng và quỹ thành viờn). Do thị truờng cũn chưa đa dạng, đặc biệt những sản phẩm chủ chốt lại chưa cú, cụ thể như quỹ mở, quỹ bất động sản (REITs)... Cần lưu ý rằng, 95% cỏc quỹ đầu tư đại chỳng đang vận hành trờn thế giới là cỏc quỹ dạng mở. Trong khi quỹ mở lại cú thể kết nối được với cỏc sản phẩm bảo hiểm, mở ra nhiều cơ hội cho việc phỏt triển ngành, thu hỳt sự quan tõm của cụng chỳng đầu tư. Ngoài ra, trong bối cảnh hiện tại với sự tăng trưởng của thị trường bất động sản, đặc biệt là cỏc dự ỏn văn phũng, nhà ở...., quỹ bất động sản (REITs) sẽ là giải phỏp rất tốt khụng chỉ cho TTCK, mà cho cả mảng thị trường bất động sản. Tuy nhiờn, cỏc sản phẩm này đều chưa được hướng dẫn thực hiện, một phần do tỏc động bất lợi của TTCK.
- Ba là, cụng tỏc quản lý và giỏm sỏt tuõn thủ phỏp luật trờn TTCK cũn nhiều bất cập.
Một hạn chế mà chỳng ta cú thể nhận thấy rất rừ trong giai đoạn vừa qua là tỡnh trạng tuõn thủ phỏp luật của cỏc cụng ty đại chỳng, đặc biệt là cỏc cụng ty đại chỳng chưa niờm yết, cũn chưa nghiờm. Hoạt động giỏm sỏt cỏc hành vi lạm dụng thị trường, giỏm sỏt hoạt động cỏc tổ chức kinh doanh chứng khoỏn cũn yếu kộm, chưa hiệu quả.
Việc quản lý, cưỡng chế thực thi cỏc hoạt động phỏt hành chưa thể thực hiện một cỏch triệt để, do cũn nhiều kẽ hở luật phỏp, mặt khỏc tớnh tự giỏc của cỏc tổ chức phỏt hành trong việc tuõn thủ quy định phỏp luật chưa cao. Nhiều tổ chức khụng đỏp ứng điều kiện phỏt hành, hoặc đỏp ứng điều kiện nhưng thực hiện việc phỏt hành mà khụng đăng ký với cơ quan quản lý nhà nước đú khăn trong cụng tỏc quản lý và giỏm sỏt hoạt động phỏt hành, bảo vệ nhà đầu tư. Hoạt động phỏt hành khụng đăng ký với UBCKNN làm phỏt sinh TTCK tự do khụng được quản lý. Một
89
khi mảng thị trường tự do, thiếu sự quản lý thỡ quyền lợi của nhà đầu tư khụng được đảm bảo, sẽ xuất hiện cỏc hành vi lừa đảo, chiếm đoạt vốn của cỏc nhà đầu tư trờn thị trường. Đồng thời, những biến động trờn mảng thị trường này sẽ tỏc động tiờu cực tới cỏc hoạt động chứng khoỏn trờn TTCK chớnh thức. Trong những trường hợp xấu nhất, khi cú sự đổ vỡ mang tớnh dõy chuyền trờn mảng TTCK khụng được quản lý này, cả hệ thống tài chớnh cũng cú thể bị ảnh hưởng. Như vậy, trong thời gian tới nếu khụng kịp thời ngăn chặn ngay cỏc hành vi trỏi phỏp luật nờu trờn thỡ sẽ cú rất nhiều doanh nghiệp khụng đủ điều kiện chào bỏn chứng khoỏn ra cụng chỳng nhưng vẫn tiến hành chào bỏn, huy động vốn của số đụng nhà đầu tư mà khụng cần phải đăng ký qua một cơ quan quản lý nào cả, thậm chớ cũng khụng cần phải tuõn thủ cỏc quy định về cụng bố thụng tin, đảm bảo cụng khai, minh bạch về tài chớnh. Chớnh cỏc hoạt động phỏt hành chứng khoỏn tự do, thiếu sự quản lý của cỏc tổ chức này sẽ là mầm mống xuất hiện cỏc hành vi lừa đảo, chiếm đoạt vốn của cỏc nhà đầu tư trờn thị trường.
- Bốn là, nhà nước chưa xõy dựng được cơ chế đấu giỏ cổ phần húa, đấu thầu trỏi phiếu hiệu quả.
Quy trỡnh và kỹ thuật đấu giỏ cổ phần húa chưa hoàn thiện. Sự gia tăng nguồn hàng cho TTCK trong thời gian vừa qua, một phần là kết quả của chớnh sỏch cổ phần húa cỏc DNNN của Chớnh phủ. Tuy nhiờn, quy trỡnh kỹ thuật thực hiện chớnh sỏch này tiềm ẩn rủi ro hệ thống. Giỏ đấu hỡnh thành trờn cơ sở cung cầu của thị trường, nhưng do đặc điểm của TTCK Việt Nam chủ yếu là cỏc nhà đầu tư khụng chuyờn nghiệp, vỡ vậy giỏ đấu hỡnh thành nhiều khi chịu tỏc động của diễn biến thị trường tại thời điểm đấu giỏ. Cụng tỏc điều tra đỏnh giỏ nhu cầu thị trường trước khi tiến hành đấu giỏ, chất lượng và nội dung thụng tin cụng bố khụng được chỳ trọng. Thời gian từ khi thực hiện đấu giỏ cổ phần húa tới thời điểm niờm yết, đăng ký giao dịch khụng rừ ràng. Việc cổ phần húa khụng đi kốm với bất cứ một quy định bắt buộc niờm yết, đó tạo ra một TTCK tự do khổng lồ mà cơ quan quản lý nhà nước đang rất khú khăn để đưa vào quản lý. Tuy nhiờn, quan trọng hơn, điều này đó khụng bảo vệ được nhà đầu tư, khụng bảo vệ được cỏc cổ đụng nhỏ lẻ tham gia đấu giỏ cổ phần húa và ảnh hưởng tới lũng tin của cụng chỳng đầu tư vào TTCK.
90
Cơ chế phỏt hành trỏi phiếu cũn nhiều bất cập như việc xỏc định lói suất chỉ đạo đụi khi chưa căn cứ vào tỡnh hỡnh biến động của nền kinh tế, khụng phản ỏnh xỏc thực tỡnh hỡnh thị trường. Cỏc tổ chức tạo lập thị trường cho TPCP để đảm bảo thành cụng cho cỏc đợt phỏt hành cũng như tạo tớnh thanh khoản cho thị trường thứ cấp vẫn chưa cú. Thị trường trỏi phiếu cũn thiếu một cơ cấu lói suất chuẩn. Do việc phỏt hành cỏc loại TPCP khụng đều đặn, định kỳ, kỳ hạn trỏi phiếu phỏt hành khụng đa dạng, thị trường sơ cấp với hoạt động đấu thầu ớt tớnh cạnh tranh do ỏp dụng lói suất trần trong điều hành lói suất, giao dịch thứ cấp kộm thanh khoản. Vỡ vậy cho tới thời điểm hiện tại chưa thể thiết lập được đường cong lói suất chuẩn trờn cơ sở TPCP, lăi suất TPCP chưa thực sự trở thành chuẩn mực để cỏc tổ chức tài chớnh tham chiếu. Bờn cạnh đú, cơ chế khuyến khớch và tạo điều kiện thuận lợi tổ chức tài chớnh tham gia đấu thầu TPCP vẫn chưa cú (lói suất bị khống chế, phớ bảo lónh phỏt hành thấp, khụng được thế chấp TPCP do Ngõn hàng Phỏt triển phỏt hành để tỏi cấp vốn tại NHNN...). Điều kiện để trở thành thành viờn đấu thầu và bảo lónh phỏt hành tương đối dễ dàng nhưng chưa cú những quy định để ràng buộc trỏch nhiệm tham gia của thành viờn trong tất cỏc đợt đấu thầu hoặc bảo lónh. Điều này khụng chỉ gõy khú khăn cho cụng tỏc phỏt hành mà cũn ảnh hưởng khụng nhỏ đến thị trường giao dịch thứ cấp.
- Năm là, nhà nước chưa xõy dựng được một chớnh sỏch đồng bộ nhằm thu hỳt, xử lý và quản lý một cỏch hiệu quả vốn đầu tư giỏn tiếp nước ngoài.
Định hướng khụng rừ ràng và chớnh sỏch chưa đồng bộ đối với dũng vốn đầu tư giỏn tiếp nước ngoài, khụng những gõy khú khăn cho cụng tỏc quản lý dũng vốn này, mà gõy tõm lý khụng ổn định cho NĐTNN, vụ hỡnh chung ảnh hưởng tới cả mục tiờu đầu tư cũng như thời hạn đầu tư của NĐTNN tại Việt Nam. Sự thiếu đồng bộ về mặt luật phỏp trong điều chỉnh hoạt động đầu tư giỏn tiếp nước ngoài cũn thể hiện ở chỗ nội dung cụng tỏc quản lý nhà nước đối với vốn đầu tư giỏn tiếp nước ngoài được quy định rải rỏc trong nhiều văn bản do cỏc cơ quan khỏc nhau ban hành, gõy khú khăn cho việc nghiờn cứu và theo dừi. Văn bản quy định về hoạt động ngoại hối đối với việc mua bỏn chứng khoỏn của NĐTNN do NHNN Việt Nam ban hành, tuy nhiờn việc quản lý dũng vốn ra vào thỡ lại thực hiện theo Nghị
91
định số 160/2006/NĐ-CP ngày 28/12/2006 do Chớnh phủ ban hành quy định chi tiết thi hành Phỏp lệnh ngoại hối; văn bản quy định về tỷ lệ tham gia của NĐTNN vào TTCK do Bộ Tài chớnh ban hành, cỏc hỡnh thức đầu tư nước ngoài vào Việt Nam lại được quy định trong Luật Đầu tư v.v. Việc đối chiếu hiệu lực của cỏc văn bản cũng gặp rất nhiều khú khăn do thời gian ban hành khỏc nhau.
Bờn cạnh đú, cụng tỏc dự bỏo, thu thập dữ liệu về nguồn vốn đầu tư giỏn tiếp nước ngoài phục vụ cho điều hành chớnh sỏch kinh tế vĩ mụ khụng thể thực hiện được một cỏch chớnh xỏc. Hoạt động quản lý thị trường, giỏm sỏt hoạt động đầu tư của NĐTNN là thuộc trỏch nhiệm của UBCKNN, hoạt động quản lý lưu lượng và dũng chảy vốn đầu tư, ngoại hối là trỏch nhiệm của NHNN Việt Nam. Tuy nhiờn, chưa cú một văn bản phỏp lý nào phõn định rừ trỏch nhiệm của từng cơ quan trong hoạt động quản lý vốn đầu tư giỏn tiếp nước ngoài, chưa cú sự phõn cụng và thiếu cơ chế phối hợp trong quản lý vốn giỏn tiếp nước ngoài giữa cỏc cơ quan chức năng, chưa cú cơ chế chia sẻ thụng tin, tham vấn hoạch định chớnh sỏch vĩ mụ hoặc cỏc phản ứng chớnh sỏch cú ảnh hưởng tới sự vận động của dũng vốn đầu tư giỏn tiếp nước ngoài núi riờng, cũng như hoạt động TTCK núi chung.
- Sỏu là, cụng tỏc xõy dựng cỏc quy định phỏp luật, ban hành cỏc chớnh sỏch điều hành thị trường chưa linh hoạt, bị động và cũn chậm so với nhu cầu của TTCK
TTCK thường xuyờn cú những biến động, cỏc sản phẩm, dịch vụ ngày càng đa dạng, hoạt động của cỏc tổ chức trung gian ngày càng phức tạp, tiềm ẩn nhiều rủi ro. Điều này cần phải cú sự linh hoạt từ phớa cơ quan quản lý nhà nước trong việc xử lý, hoạch định và thực thi chớnh sỏch để quản lý, bảo đảm thị trường hoạt động an toàn, bảo vệ quyền và lợi ớch của nhà đầu tư. Tuy nhiờn, trong thời gian vừa qua, nhiều quy định phỏp lý, phản ứng chớnh sỏch cũn bị động, chưa linh hoạt và đụi khi chậm hơn rất nhiều so với nhu cầu của TTCK.
Thị trường tự do mặc dự đó kộm sụi động hơn so với thị trường chớnh thức, tuy nhiờn, vẫn là một mảng thị trường lớn tiềm ẩn rất nhiều rủi ro. Mặt khỏc, mặc dự chưa cú thị trường chứng khoỏn phỏi sinh, tuy nhiờn thực tế thị trường hiện nay đó xuất hiện một số sản phẩm cú tớnh chất tương tự như sản phẩm phỏi sinh, đang được giao dịch tự do, thiếu sự quản lý, gõy rủi ro cho nhà đầu tư và cũng như tiềm
92 ẩn rủi ro hệ thống.
Hệ thống giao dịch UpCom đó bộc lộ nhiều hạn chế, cụ thể: cỏc quy định mang tớnh kỹ thuật nhằm hạn chế về giao dịch và thanh toỏn (biờn độ giao dịch, thời gian thanh toỏn, lệnh phải khớp toàn phần) khụng phự hợp với bản chất của giao dịch thỏa thuận, mặc dự phương thức thực hiện là giao dịch thỏa thuận thụng thường và thỏa thuận điện tử. Ngoài ra, thụng tin cụng bố bởi cỏc cụng ty đăng ký giao dịch trờn hệ thống này chưa nhiều, khiến cho thị trường này chưa thật sự minh bạch, cụng khai, gúp phần bảo vệ quyền lợi nhà đầu tư...Những điều này khiến cho hệ thống này khụng đỏp ứng nhu cầu của nhà đầu tư, gõy khú khăn cho nỗ lực thu hẹp thị trường tự do.
Những mặt hạn chế nờu trờn cho thấy TTCK Việt Nam cũn phải đối mặt với những thỏch thức khụng nhỏ, bao gồm cả khớa cạnh chớnh sỏch, cụng tỏc quản lý, giỏm sỏt, kỹ năng và năng lực quản lý và điều hành TTCK. Điều này cú thể lý giải bằng một số nguyờn nhõn sau đõy:
- Một là, bối cảnh kinh tế vĩ mụ vẫn chưa thực sự thuận lợi cho TTCK phỏt triển. Trong giai đoạn từ những thỏng cuối năm 2007 đến giữa năm 2008, kinh tế nước ta phải đối mặt với những khú khăn về lạm phỏt tăng cao, nhập siờu tăng, tỷ giỏ bất ổn, giỏ cả nguyờn liệu, lói suất tăng cao tỏc động mạnh đến sản xuất kinh doanh của cỏc doanh nghiệp và thị trường chứng khoỏn. Từ thỏng 9/2008 đến nay kinh tế nước ta bị ảnh hưởng bởi khủng hoảng kinh tế thế giới, đó làm suy giảm hoạt động xuất khẩu, du lịch, vốn đầu tư trực tiếp, kiều hối, vốn đầu tư giỏn tiếp
- Hai là, TTCK Việt Nam mới ở giai đoạn đầu phỏt triển; năng lực, trỡnh độ của một bộ phận cỏn bộ của cơ quan quản lý núi chung cũn hạn chế trong khi cỏc cụng cụ chớnh sỏch vĩ mụ chưa được sử dụng đồng bộ và hữu hiệu. Giai đoạn 2006- 2009 chứng kiến sự bựng nổ của thị trường, cũng là lỳc đũi hỏi hoạt động quản lý Nhà nước phải nõng lờn một tầm cao mới đỏp ứng được hàng loạt cỏc nhu cầu quản lý mới liờn quan đến cỏc nghiệp vụ mới như cỏc nghiệp vụ cầm cố, repo, hoỏn đổi và cỏc sản phẩm phỏi sinh, đồng thời phải cú sự phối hợp hiệu quả, đồng bộ về