Nghị định 48/1998/NĐ-CP ngày 11/7/1998 của Chính phủ về chứng khoán và thị trường chứng khoán là điều kiện cơ bản và quan trọng cho sự hình thành và phát triển thị trường chứng khoán tại Việt Nam. Và tiếp theo đó là hàng loạt các văn bản pháp luật hướng dẫn chi tiết việc thực hiện đã tạo thành một hệ thống các văn bản pháp luật về chứng khoán và thị trường chứng khoán, là cơ sở để tổ chức và vận hành thị trường chứng khoán tại Việt Nam. Trong quá trình phát triển của thị trường chứng khoán, yêu cầu về một hệ thống văn bản có hiệu lực pháp lý cao, hoàn thiện, thống nhất ngày càng trở nên cấp bách. Nghĩa là cần phải có một văn bản có giá trị pháp lý cao nhất và tiếp theo đó là các văn bản quy định chi tiết nội dung của vãn bản trên để hướng dẫn thi hành một cách thống nhất, có hiệu quả.
Hiện nay, đang tồn tại hai quan điểm về việc xây dựng văn bản có giá trị pháp lý cao nhất. Quan điểm thứ nhất cho rằng chỉ cần xây dựng Pháp lệnh về Chứng khoán
và thị trường chứng khoán [2] vì thị trường chứng khoán Việt Nam mới đi vào hoạt động, là thị trường non trẻ, các biến động trên thị trường, các vấn đề mới thường xuyên phát sinh nên cần có ngay các quy định pháp luật để điều chỉnh. Do vậy, Pháp lệnh với tính linh hoạt nhất định là hình thức phù họp nhất trong điều kiện thị trường chứng khoán Việt Nam hiện nay. Còn quan điểm thứ hai lại cho rằng cần phải xây dựng Luật Chứng khoán để tạo cơ sở pháp lý vững chắc, ổn định và mang tính lâu dài cho các hoạt động về chứng khoán và các vấn đề bất cập, mới phát sinh sẽ được điều chỉnh, bổ sung, sửa đổi, hướng dẫn thực hiện chi tiết tại các văn bản dưới luật.
Theo quan điểm của chúng tôi, việc xây dựng Luật Chứng khoán mang lại hiệu quả cao hơn trong việc đáp ứng các yêu cầu thực tiễn của thị trường chứng khoán Việt Nam hiện nay vì:
(1) Luật Chứng khoán là văn bản pháp luật có hiệu lực pháp lý cao, tạo được môi trường pháp lý có tính ổn định, bền vững, tạo tâm lý ổn định cho các tổ chức, cá nhân khi tham gia đầu tư, kinh doanh chứng khoán.
(2) Phạm vi điều chỉnh của Luật chứng khoán rộng hơn, ngoài việc điều chỉnh các hoạt động phát hành, kinh doanh chứng khoán trên thị trường giao dịch tập trung còn điều chỉnh được cả các vấn đề nảy sinh trên thị trường giao dịch chứng khoán phi tập trune, (thị trường OTC) như về việc thành lập, tổ chức và hoạt động của thị trường OTC. Bên cạnh đó, Luật chứng khoán còn quy định cụ thể về hình thức, nội dung của các loại chứng khoán, phân định rõ các hình thức phát hành chứng khoán.
(3) Luật Chứng khoán là văn bản có giá trị pháp lý sau Hiến pháp, là luật chuyên ngành về chứng khoán, nếu trong quá trình thực hiện có sự xung đột giữa các quy định trong luật về chứng khoán và các luật khác liên quan đến lĩnh vực chứng khoán thì sẽ áp dụng các quy định của Luật Chứng khoán.
Như vậy, khi xây dựng Luật Chứng khoán và thị trường chứng khoán cần phải đạt được mục tiêu là bảo đảm tính linh hoạt tối đa và bảo đảm bước phát triển đồng bộ.
Luật Chứng khoán và thị trường chứng khoán tập trung vào hai mảng vấn đề chính là:
- Chứng khoán và việc phát hành chứng khoán (gồm cả việc phát hành chứng khoán để niêm yết trên thị trường chứng khoán nước ngoài);
- Giao dịch mua bán chuyển nhượng chứng khoán trên thị trường thứ cấp.
Trong đó, phần về chứng khoán và phát hành chứng khoán qui định một số vấn đề như:
(1) người phát hành chứng khoán, điều kiện, tiêu chuẩn để có thể xin phát hành chứng khoán;
(2) các thủ tục phát hành;
(3) qui định về bản cáo bạch;
(4) qui định về tiết lộ thông tin, chế độ báo cáo mà ngửời phát hành phái tuân thủ trước và sau khi phát hành chứng khoán; và
(5) các qui định nhằm bảo vệ nhà đầu tư, ngăn chặn hành vi lừa đảo.
III.2.3. Hoàn thiện các văn bản pháp iuật liên quan đến phát hành chứng khoán công tv
l - Hoàn thiện pháp luật về doanh nghiệp
- Cần bổ sung thêm các quy định để phân biệt phát hành chứng khoán riêng lẻ và phát hành chứng khoán ra công chúng. Theo đó, hoại động phát hành chứng khoán riêng lẻ sẽ tuân theo quy định của luật Doanh nghiệp và phát hành chứng khoán ra công chúng sẽ tuân theo quy định của luật về chứng khoán.
- Bổ sung và hoàn thiện các quy định về chế độ thông tin, báo cáo, công khai tài chính, chế độ kế toán, kiểm toán trong các doanh nghiệp.
* Thông qua hình thức hợp nhất công ty đê tăng khả nãng phát hành chứng khoán và giảm chi phí phát hành chứng khoán mới
Việc hợp nhất công ty là hình thức hợp tác để cùng nhau phát triển, là con đường dẫn đến sự gia tăng giá trị về mật hoạt động, tài chính, cơ hội tăng trưởng (bên trong và bên ngoài).
Trong đó sự gia tăng giá trị về mặt tài chính mới là lợi ích đích thực của hình thức hợp nhất. Hiệu quả của sự gia tăng giá trị về mặt tài chính được thể hiện trên các phương diện: tiết kiệm thuế, giảm chi phí phát hành chứng khoán mới, khả năng chịu đựng nợ gia tăng và chi phí sử dụng vốn vay thấp.
Khi các công ty hợp nhất lại với nhau thì có khả năng tiết kiệm được chi phí phát hành cổ phần mới hoặc trái phiếu mới vì khi quy mô phát hành tăng thì chi phí phát hành sẽ giảm đi. Sau khi hợp nhất, thay vì các công ty thành viên đầu tư vốn cổ phần ở các doanh nghiệp khác bên ngoài thì bây giờ công ty thành viên có thể đầu tư thông qua công ty hợp nhất. Công ty hợp nhất sẽ phát hành các loại chứng khoán để các công ty thành viên mua lại. Như vậy, các công ty thành viên là chủ sở hữu vốn. Ngược lại, các công ty thành viên cũng có quyền phát hành các loại chứng khoán và công ty hợp nhất sẽ đứng ra mua lại số chứng khoán đã phát hành. Sau một thời gian, chắc chắn nguồn vốn của các cồng ty thành viên và công ty hợp nhất sẽ đan xen nhau. Lúc đó những công ty thành viên sẽ quan tâm đến khả năng tãng vốn của công ty một cách thống nhất và khả năng thu hút vốn thông qua phát hành chứng khoán sẽ tăng lên.
* Thiết lập quan hệ công ty mẹ - con để hình thành các công ty có đủ khả năng, điều kiện phát hành chứng khoán ra công chúng
Việc thiết lập quan hộ công ty mẹ - con nhằm giúp các công ty sắp xếp lại tổ chức kinh doanh, tăng cường khả năng cạnh tranh trên thị trường thế giới. Quan hệ công ty mẹ - con được hình thành trên cơ sở của chế độ trao đổi, di chuyển cổ phần (xem Phụ lục 3). Việc trao đổi, di chuyển cổ phần giữa các công tỵ không làm giảm đi số vốn hiện có của các cổ đông tham gia giao dịch mà chỉ làm thay đổi tư cách cổ đông của các cổ đông các công ty tham gia giao dịch (từ cổ đông của công ty con trở thành cổ đông của công ty mẹ). Khác với hình thức sáp nhập hoặc hợp nhất công ty mà theo đó sau khi sáp nhập hoặc hợp nhất công ty bị sáp nhập, hợp nhất không còn tư cách pháp nhân thì sau quá trình trao đổi, di chuyển cổ phần công ty con vẫn có tư cách pháp nhân đầy đủ.
Sau khi thiết lâp hệ thống công ty mẹ - con, số vốn của công ty mẹ là tổng số vốn của các cóng ty con hợp thành, tức là làm tăng quy mô về vốn. Do đó, với bản chất của hệ thống này, các công ty vừa và nhỏ, trong trường hợp một mình công ty đó không đủ khả năng và điều kiện về vốn để phát hành chứng khoán ra công chúng thì có thể liên kết với nhau theo mô hình công ty mẹ - con để đảm bảo các điều kiện về vốn để phát hành chứng khoán ra công chúng. Với phương thức này, các công ty
71
vừa và nhỏ có thể huy động được nguồn vốn lớn (không phải chỉ là phát hành riêng lẻ như trước kia) với chi phí rẻ (đợt phát hành càng lớn, chi phí càng thấp), đồng thời đảm bảo được mục tiêu phát triển của công ty (nâng cao năng lực sản xuất, cải tiến khoa học công nghệ...), phát triển nền kinh tế của đất nước.
Trong điều kiện ở Việt Nam hiện nay, nền kinh tế sản xuất nhỏ là phổ biến, các trang thiết bị lạc hậu, cơ cấu kinh tế còn nhiều bất cập, trong khi đó trước xu hướng hội nhập vào nền kinh tế thế giới (gia nhập ASEAN, tham gia vào AFTA, sẽ gia nhập vào WTO ...), các doanh nghiệp Việt Nam phải cạnh tranh với các tập đoàn, công ty có tiềm lực khoa học kỹ thuật, tiềm lực tài chính hùng hậu, có bề dày về kinh nghiệm quản lý, kinh doanh trên thị trường thế giới, việc tổ chức, sắp xếp lại các doanh nghiệp, tăng cường liên kết kinh tế, phát huy tối đa tiềm năng nội tại của nền kinh tế là hết sức cần thiết và phải nhanh chóng được triển khai thực hiện trên thực tế.
2 - Luật Đầu tư nước ngoài
Theo quy định tại Luật Đầu tư nước ngoài hiện nay, nhà đầu tư nước ngoài chỉ được đẩu tư vào V iệt Nam dưới ba hình thức: hợp tác kinh doanh trên cơ sở Hợp đổng hợp tác kinh doanh; doanh nghiệp liên doanh và doanh nghiệp 100% vốn nước ngoài. Các doanh nghiệp này tổ chức dưới hình thức công ty trách nhiệm hữu hạn, không được phép phát hành cổ phiếu, trái phiếu.
Quy định này không còn phù hợp với tình hình thực tệ của đất nước hiện nay, không khuyến khích được nhà đầu tư nước ngoài đầu tư trực tiếp vào Việt Nam, đồng thời gây khó khăn cho phía Việt Nam trong việc hoạch định phát triển doanh nghiệp.
Do vậy, nên sửa đổi, bổ sung các quy định về đầu tư nước ngoài theo hướng cho phép nhà đầu tư nước ngoài được thành lập công ty cổ phần có vốn đầu tư nước ngoài và cho phép các doanh nghiệp liên doanh, doanh nghiệp 100% vốn nước ngoài được chuyển đổi từ hình thức công ty trách nhiệm hữu hạn sang hình thức công ty cổ phần để tạo điều kiện cho các doanh nghiệp có vốn đầu tư nước ngoài thu hút thêm vốn từ công chúng, đổng thời tạo điều kiện cho nhà đầu tư trong nước tham gia vào các doanh nghiệp có vốn đầu tư nước ngoài.
* Điều chỉnh mức độ tham gia của cá nhân, tổ chức nước ngoài vào thị trường chứng khoán Việt Nam
Việc đưa ra tý lệ tham gia của bên nước ngoài vào thị trường chứng khoán trong nước thường dựa trên các yếu tố:
(1) Cơ chế vận hành của nền kinh tế thị trường;
(2) Chính sách đa dạng hoá các thành phần kinh tế và chủ trương mở cửa kinh tế trong từng thời kỳ đối với mỗi quốc gia;
(3) Tính nhạy cảm của thị trường chứng khoán do tá t động của bên ngoài gây nên, khi xảy ra các trường hợp phía đối tác nước ngoài nắm giữ tỷ lệ chứng khoán lớn, ổ ạt rút vốn gây biến động giá chứng khoán trên thị trường hoặc có ý đổ thâu tóm, thao túng thị trường;
(4) Kinh nghiệm quản ỉý về thị trường chứng khoán đối với quốc gia sở tại.
Đối với các quốc gia mới đưa vào vận hành thị trường chứng khoán, thường có sư hạn chế đối với các đối tác nước ngoài. Còn lại đối với các thị trường chứng khoán khác, việc tham gia của đối tác nước ngoài có sự thông thoáng hơn, đặc biệt là đối với các thị trường hoạt động lâu đời (cổ điển) thì hầu như không có sư hạn chế nào đối với các đối tác nước ngoài. [35]
Tỷ lệ tham gia của đối tác nước ngoài ở mộl số thị trường chứng khoán
TRƯỚC KHỦNG HOẢNG CHÂU Á
HIỆN NAY
Indonesia Tối đa 49% 100% (trừ lĩnh vực ngân hàng
là 49%)
Malaysia Tối đa 30% 100%
Philippine Tối đa 30% 100%
Singapore Tối đa 25%-40% 100% (trừ lĩnh vực ngân hàng là 40%, báo chí 49%)
Thailand 100%
Đài loan Tối đa 20%(đầu tư riêng lẻ là 7,5%)
Đầu tư tập thể tối đa là 30%
Đầu tư riêng lẻ tối đa là 15%
Korea Tối đa 20%(đầu tư riêng lẻ là 5%)
Tối đa là 100% (đối với một số ngành, thép, điện là 30%) (Nguồn: The interim report on the project fo r assiting the establismẻnt o f a Stock exchange in Viet Nam)
Đối với thị trường chứng khoán Việt Nam, trong thời gian đầu hoạt động cũng đưa ra tỷ lệ hạn chế sự tham gia của đối tác nước ngoài để ngăn chặn những bất ổn có thể xảy ra đối với thị trường chứng khoán. Tại Quyết định số 139/1999/QĐ-TTg vể tỷ lệ tham gia của bên nước ngoài vào thị trường chứng khoán Việt Nam quy định các tổ chức, cá nhân nước ngoài được nắm giữ tối đa 20% tổng số cổ phiếu đang lưu hành của một tổ chức phái hành, chứng chỉ quỹ đầu tư của một Quỹ đầu tư chứng khoán, trong đó một tổ chức nước ngoài được nắm giữ tối đa 7% và một cá nhân nước ngoài được nắm giữ tối đa 3%. Các tổ chức, cá nhân nước ngoài được nắm giữ tối đa 40% tổng số trái phiếu đang lưu hành của một tổ chức phát hành, trong đó một tổ chức nước ngoài được nắm giữ tối đa 10% và một cá nhân nước ngoài được nắm giữ tối đa 5%.
Việc khống chế tỷ lộ nắm giữ chứng khoán trong tình trạng mức vốn điều lệ của các doanh nghiệp nước ngoài còn thấp đã làm hạn chế khả năng rót vốn của các nhà đầu tư nước ngoài vào doanh nghiệp. Qui định này làm tăng chi phí quán lý và gây khó khăn trong việc điều chỉnh các khoản đầu tư. [ ] 8]
Bên cạnh đó, việc xác định doanh nghiệp 100% vốn đầu tư nước ngoài khi đầu tư vào thị trường chứng khoán là nhà đầu tư nước ngoài hay nhà đầu tư trong nước chưa rõ ràng. Nếu xác định dựa trên nguồn gốc của đồng vốn thì phải phân định rõ đâu là nguồn vốn mang từ nước ngoài vào và đâu là nguồn vốn phát sinh do các hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp 100% vốn đầu tư nước ngoài tại Việt Nam.
Như vậy, trong thời gian tới, cần phải nhanh chóng qui định cụ thể việc xác định đối tượng nào là nhà đầu tư nước ngoài để vừa đảm bảo được sự ổn
định của thị trường chứng khoán, vừa đảm bảo sự bình đẳng cho các nhà đầu tư.
Đồng thời, cần xem xét để tăng tỷ lệ tham gia của các nhà đầu tư nước ngoài vào thị trường chứng khoán Việt Nam, bước đầu là lên 49% và tiến tới là xoá bó ranh giới giữa nhà đầu tư nước ngoài và nhà đầu tự trong nước trên thị trường chứng khoán Việt Nam.
3 - Hoàn thiện pháp luật vê cạnh tranh
Cạnh tranh là khái niệm được sử dụng trong nhiều lĩnh vực khác nhau. Có thể hiểu cạnh tranh là một sự ganh đua giữa một nhóm người mà sự nâng cao vị thế của người này sẽ làm giảm vị thế của những người còn lại. Điều kiện cho sự cạnh tranh trên một thị trường là: có ít nhất hai chủ thể quan hệ đối kháng và có sự tương ứng giữa sự cống hiến và phần được hưởng của mỗi thành viên trên thị trường.
Trên lý thuyết, cạnh tranh là nhân tố tích cực, góp phần thúc đẩy đổi mới, phân phối lại thu nhập nhưng đó phải là cạnh tranh hoàn hảo. Trong thực tế, không phải bao giờ cạnh tranh cũng là hoàn hảo mà còn tồn tại cả cạnh tranh không hoàn hảo và cạnh tranh mang tính chất độc quyền [27], Như vậy, để ổn định thị ‘trường, điều hoà các mối quan hệ kinh tế, bất kỳ quốc gia nào cũng xây dựng cho riêng mình những chính sách cạnh tranh phù hợp nhằm:
- Kiểm tra cấu trúc thị trường;
- Kiểm tra quan hệ ứng xử hạn chế cạnh tranh;
- Xây dựng những lĩnh vực ngoại lệ đối với chính sách cạnh tranh;
- Ngăn chặn, hạn chế các hành vi cạnh tranh không lành mạnh;
- Kiểm soát giá, lợi nhuận và chất lượng sản phẩm dịch vụ của những doanh nghiệp độc quyền hoặc khống chế thị trường.
Ở Việt Nam, trong điều kiện và khả năng kinh tế hiện tại, mặc dù chưa thê’ có ngay được một hệ thống pháp luật về cạnh tranh một cách đầy đủ thì cần ưu tiên xây dựng các văn bản quy phạm pháp luật vể cạnh tranh. Mà cao nhất là Luật Cạnh tranh với một số nội dung chính sau:
- Qui định cụ thể về các hành vi cạnh tranh không lành mạnh (ví dụ, trong lĩnh