Chương 3: MÔ HÌNH NGHIÊN CỨU VÀ DỮ LIỆU NGHIÊN CỨU
3.2. Phương pháp nghiên cứu
3.2.1. Mô hình nghiên cứu
3.2.1.2. Kiểm định được thực hiện
Tác giả kiểm định AR(1), AR(2) là kiểm định có tồn tại tương quan chuỗi trong phân dư của mô hình hay không, Kiểm định có phân phối tiệm cận về phân phối chuẩn với giả thuyết H0: Không có hiện tiện tự tương quan. Tác giả cũng kiểm định Sargan với giả thuyết H0: Các biến công cụ trong mô hình là thỏa điều kiện overid.
restrictions (Thỏa hơn điều kiện xác định) và kiểm định Hansen kiểm tra với giả thuyết H0: Các biến công cụ là phù hợp với mô hình.
Mô hình thứ nhất
Được sử dụng trước tiên kiểm tra tính phi tuyến giữa hiệu quả quản lý vốn luân chuyển lên hiệu quả hoạt động doanh nghiệp tại Việt Nam. Điều này cũng hàm ý rằng có tồn tại mức vốn luân chuyển tối ưu đối với các doanh nghiệp ở Việt nam hay không?
Mô hình 1:
Mô hình: Q = f (NTC, SIZE, LEV, GROWTH, ROA)
Qi,t = β0 + β1NTCi,t + β2NTCi,t2 + β3SIZEi,t + β4LEVi,t+ β5GROWTHi,t
+ β6ROAi,t + λt + Ƞi + ɛi,t (1)
Biến phụ thuộc: Q
Q: Hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp
Biến độc lập: NTC, SIZE, LEV, GROWTH, ROA
NTC: Chu kỳ thương mại thuần, đại diện mức đầu tư vào vốn luân chuyển NTC2: Chu kỳ thương mại thuần bình phương
SIZE: Quy mô của doanh nghiệp
LEV: Đòn bẩy tài chính của doanh nghiệp
GROWTH: Cơ hội tăng trưởng của doanh nghiệp ROA: Tỷ suất sinh lợi trên tài sản của doanh nghiệp
λt: Biến giả ghi nhận tác động của nhân tố kinh tế đến hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp.
Ƞi: Biến nội sinh không thể quan sát được.
ɛi,t: Sai số ngẫu nhiên
Bảng 3.1. Mô tả các biến và kỳ vọng dấu của chúng Ký
hiệu Tên Công thức đo lường
Kỳ vọng
về dấu
Q Hiệu quả hoạt động của
doanh nghiệp Q =
𝐺𝑖á 𝑡𝑟ị 𝑡𝑟ườ𝑛𝑔 𝑐ủ𝑎 𝑣ố𝑛 𝑐ổ 𝑝ℎầ𝑛 + 𝑔𝑖á 𝑡𝑟ị 𝑠ổ 𝑠á𝑐ℎ 𝑐ủ𝑎 𝑛ợ 𝐺𝑖á 𝑡𝑟ị 𝑠ổ 𝑠á𝑐ℎ 𝑐ủ𝑎 𝑡à𝑖 𝑠ả𝑛 NTC Chu kỳ thương mại
thuần NTC =
(𝐾ℎỏ𝑎𝑛 𝑝ℎả𝑖 𝑡ℎ𝑢 + ℎà𝑛𝑔 𝑡ồ𝑛 𝑘ℎ𝑜
− 𝑘ℎ𝑜ả𝑛 𝑝ℎả𝑖 𝑡𝑟ả )
𝐷𝑜𝑎𝑛ℎ 𝑡ℎ𝑢 𝑡ℎ𝑢ầ𝑛 . 365 + NTC2 Chu kỳ thương mại
thuần bình phương NTC
2 = NTC x NTC -
SIZE Quy mô của doanh
nghiệp SIZE= Ln(doanh thu thuần) +
LEV Đòn bẩy tài chính của
doanh nghiệp LEV =
𝑇ổ𝑛𝑔 𝑛ợ
𝑇ổ𝑛𝑔 𝑡à𝑖 𝑠ả𝑛 +/-
GRO WTH
Cơ hội tăng trưởng của
doanh nghiệp GROWTH =
𝐷𝑜𝑎𝑛ℎ 𝑡ℎ𝑢 𝑛ă𝑚 𝑡 − 𝑑𝑜𝑎𝑛ℎ 𝑡ℎ𝑢 𝑛ă𝑚 𝑡 − 1 𝐷𝑜𝑎𝑛ℎ 𝑡ℎ𝑢 𝑛ă𝑚 𝑡 − 1 + ROA Tỷ suất sinh lợi trên tài
sản của doanh nghiệp ROA =
𝐸𝐵𝐼𝑇
𝑇ổ𝑛𝑔 𝑡à𝑖 𝑠ả𝑛 +
Có nhiều chỉ tiêu đo lường hiệu quả hoạt động doanh nghiệp như dùng chi tiêu lợi nhuận trên tổng tài sản (ROA), lợi nhuận trên vốn sở hữu (ROE). Đây là hai chỉ tiêu phổ biến được sử dụng trong nghiên cứu về hiệu quả hoạt động doanh nghiệp.
Ngoài ra một số tác giả dùng chỉ tiêu khác như: Lợi nhuận trước thuế và lãi vay (EBIT), hoặc EBITDA ....v.v.
Đối với chỉ tiêu thị trường thì chỉ số Tobin’q được sử dụng rộng rãi, là công cụ đánh giá rất tốt về hiệu quả hoạt động doanh nghiệp. Trong bài nghiên cứu này tác giả sử dụng chỉ tiêu Tobin’q để đo lường hiệu quả hoạt động doanh nghiệp, chữ q xuất hiện khá sớm trong bài nghiên cứu “A General Equilibrium Approach To
Monetary Theory” đã chỉ ra chữ q (Tobin, 1969), sau đó nhiều tác giả cũng dùng Tobin’q trong bài nghiên cứu của mình (Himmelberg et al,1999; Thomsen et al, 2006;
Caballero et al, 2013).
Công thức tính Tobin’q trong bài nghiên cứu này được tính như sau:
Tobin’q = 𝐺𝑖á 𝑡𝑟ị 𝑡ℎị 𝑡𝑟ườ𝑛𝑔 𝑐ủ𝑎 𝑣ố𝑛 𝑐ℎủ 𝑠ở ℎữ𝑢 + 𝐺𝑖á 𝑡𝑟ị 𝑠ổ 𝑠á𝑐ℎ 𝑐ủ𝑎 𝑛ợ 𝐺𝑖á 𝑡𝑟ị 𝑠ổ 𝑠á𝑐ℎ 𝑐ủ𝑎 𝑇ổ𝑛𝑔 𝑡à𝑖 𝑠ả𝑛
Tobin’q <1, Giá trị thị trường thấp hơn giá trị sổ sách Tobin’q =1, Giá trị thị trường bằng giá trị sổ sách Tobin’q >1, Giá trị thị trường lớn hơn giá trị sổ sách Biến độc lập:
NTC- Chu kỳ thương mại thuần: Chỉ tiêu đo lường mức độ đầu tư vốn luân chuyển mà các tác giả nghiên cứu trước đây đã sử dụng đó là chu kỳ thương mại thuần (Net Trade Cycle –NTC). Trong nghiên cứu của mình tác giả Shin and Soenen (1998) đã sử dụng chỉ tiêu NTC để đo lường hiệu quả quản trị vốn luân chuyển với công thức sau:
NTC
=
𝐶á𝑐 𝑘ℎ𝑜ả𝑛 𝑝ℎả𝑖 𝑡ℎ𝑢 + 𝐻à𝑛𝑔 𝑡ồ𝑛 𝑘ℎ𝑜 − 𝐶á𝑐 𝑘ℎ𝑜ả𝑛 𝑝ℎả𝑖 𝑡𝑟ả
𝐷𝑜𝑎𝑛ℎ 𝑡ℎ𝑢 𝑡ℎ𝑢ầ𝑛 . 365
Trong khi đó tác giả (Wang, 2002; Deloof, 2003; Bagchi, B et al, 2012) đo lường mối quan hệ giữa vốn luân chuyển với hiệu quả hoạt động doanh nghiệp bằng cách sử dụng Chu kỳ luân chuyển tiền (Cash Conversion Cycle - CCC) để đo lường vốn luân chuyển. Chu kỳ luân chuyển tiền (Cash Conversion Cycle) được đưa ra bởi Richards and Laughlin (1980) được tính theo công thức sau đây:
CCC = 𝐶á𝑐 𝑘ℎ𝑜ả𝑛 𝑝ℎả𝑖 𝑡ℎ𝑢
𝐷𝑜𝑎𝑛ℎ 𝑡ℎ𝑢 . 365 + 𝐻à𝑛𝑔 𝑡ồ𝑛 𝑘ℎ𝑜
𝐺𝑖á 𝑣ố𝑛 ℎà𝑛𝑔 𝑏á𝑛. 365
− 𝐶á𝑐 𝑘ℎ𝑜ả𝑛 𝑝ℎả𝑖 𝑡𝑟ả 𝐺𝑖á 𝑣ố𝑛 ℎà𝑛𝑔 𝑏á𝑛 . 365
Trong bài nghiên cứu này tác giả sử dụng NTC - Chu kỳ thương mại thuần làm thước đo bởi gì nó thuận tiện hơn trong công thức của ba thành phần vốn luân chuyển là khoản phải thu, hàng tồn kho và khoản phải trả điều có chung điểm là công thức có mẫu số chung là doanh thu thuần.
NTC2 - Chu kỳ thương mại thuần bình phương: Là bình phương của NTC, tức NTC2 = NTC.NTC.
Nhằm mục đích kiểm tra tính phi tuyến của mối quan hệ giữa quản trị vốn luân chuyển và hiệu quả hoạt động doanh nghiệp nên biến NTC2 = NTC.NTC được đưa vào mô hình.
Các biến bổ sung cũng có mặt trong mô hình hồi quy thực hiện để kiểm soát các ảnh hưởng tiềm ẩn khác đến hiệu quả hoạt động doanh nghiệp. Cụ thể, các biến số đó là quy mô doanh nghiệp (SIZE), đòn bẩy (LEV), cơ hội tăng trưởng (GROWTH) và lợi nhuận trên tài sản (ROA).
SIZE - Quy mô của doanh nghiệp: Vì doanh thu thuần của doanh nghiệp là số quá lớn nên quy mô doanh nghiệp được đo lường bằng logarit tự nhiên của doanh thu thuần. Doanh nghiệp có quy mô càng lớn càng có cơ hội tiếp cận nguồn vốn, xâm nhập tốt thị trường, phát triển lợi thế theo quy mô vì vậy chỉ tiêu quy mô được kỳ vọng là cùng chiều với hiệu quả hoạt động doanh nghiệp (+).
SIZE = Ln(Doanh thu thuần)
LEV - Đòn bẩy tài chính của doanh nghiệp:
Được tính theo công thức:
LEV = 𝑇ổ𝑛𝑔 𝑛ợ 𝑇ổ𝑛𝑔 𝑡à𝑖 𝑠ả𝑛
Đòn bẩy tài chính là chỉ tiêu đo lường mức độ sử dụng nợ so với tổng tài sản.
Tỷ lệ này cho thấy doanh nghiệp được tài trợ bao nhiêu phần trăm tổng tài sản. Trần Ngọc Thơ và cộng sự (2003, trang 165) phát biểu rằng “Các doanh nghiệp thường sử dụng đòn bẩy tài chính để làm tăng thu nhập cho cổ đông. Tuy nhiên việc đạt được
lợi nhuận gia tăng này kéo theo rủi ro gia tăng”. Điều này hàm ý rằng các nhà quản lý nên cân nhắc việc sử dụng vốn vay quá cao để gia tăng thu nhập cho cổ đông đến một mức giới hạn nào đó mà tiếp tục gia tăng sẽ làm gia tăng chi phí kiệt quệ tài chính, tăng rủi ro phá sản của doanh nghiệp. Do đó chỉ tiêu đòn bẩy kỳ vọng là cùng hoặc ngược chiều lên hiệu quả hoạt động doanh nghiệp (+/-).
GROWTH - Cơ hội tăng trưởng của doanh nghiệp:
Được tính theo công thức:
GROWTH =𝐷𝑜𝑎𝑛ℎ 𝑡ℎ𝑢 𝑛ă𝑚 𝑡 − 𝑑𝑜𝑎𝑛ℎ 𝑡ℎ𝑢 𝑛ă𝑚 𝑡 − 1 𝐷𝑜𝑎𝑛ℎ 𝑡ℎ𝑢 𝑛ă𝑚 𝑡 − 1
Theo kết quả nghiên cứu của nhóm tác giả Caballero, S et al (2013) phát hiện ra cơ hội tăng trưởng có mối tương quan cao với hiệu quả hoạt động doanh nghiệp và được tính bởi công thức:
GROWTH =𝐺𝑖á 𝑡𝑟ị 𝑠ổ 𝑠á𝑐ℎ 𝑐ủ𝑎 𝑡à𝑖 𝑠ả𝑛 𝑣ô ℎì𝑛ℎ 𝑇ổ𝑛𝑔 𝑡à𝑖 𝑠ả𝑛
Tài sản vô hình không có hình thái vật chất cụ thể đem đến nhiều tiềm năng phát triển cho doanh nghiệp trong tương lai. Tuy nhiên điều đáng chú ý tại Việt Nam khái niệm tài sản vô hình còn mới mẽ, khái niệm này mới được sử dụng trong những năm gần đây khi hệ thống chuẩn mực kế toán Việt nam được ban hành. Việc định giá tài sản vô hình cũng như ghi nhận chưa thống nhất có nhiều khác biệt khá lớn giữa các doanh nghiệp Việt Nam, thậm chí có những doanh nghiệp không ghi nhận khoản mục này vào Bảng cân đối kế toán. Vì vậy trong bài nghiên cứu này tác giả đo lường biến GROWTH dựa trên bài nghiên cứu của nhóm tác giả Teruel, P and Solano, P (2007) là đo lường theo tốc độ tăng trưởng doanh thu.
Những doanh nghiệp có cơ hội tăng trưởng tốt luôn được kỳ vọng tăng trưởng tốt trong tương lai nên kỳ vọng có ảnh hưởng cùng chiều lên hiệu quả doanh nghiệp (+).
ROA - Tỷ suất sinh lợi trên tài sản của doanh nghiệp:
Được tính theo công thức:
ROA = 𝐸𝐵𝐼𝑇 𝑇ổ𝑛𝑔 𝑡à𝑖 𝑠ả𝑛
Nguyễn Thị Ngọc Trang và Nguyễn Thị Liên Hoa (2008, trang 328) phát biểu rằng “Tỷ suất sinh lợi trên tổng tài sản (ROA). Đây là một thước đo thích hợp cho tính hiệu quả của hoạt động kinh doanh. Tỷ số này phản ảnh lợi nhuận của một công ty được sinh ra từ tổng tài sản (hoặc tổng nguồn vốn)”. Điều này hàm ý rằng chỉ tiêu này sẽ được tác động cùng chiều lên hiệu quả hoạt động doanh nghiệp (+).
Từ mô hình 1 nếu β2 < 0 và có ý nghĩa thống kê thì giả thuyết về mối quan hệ phi tuyến giữa quản trị vốn luân chuyển và hiệu quả hoạt động doanh nghiệp có dạng hình chữ U ngược là đúng.
Để tìm mức đầu tư vốn luân chuyển tối ưu, tác giả sử dụng toán học để tìm điểm cực trị của hàm đa biến, cụ thể trước tiên tìm điều kiện cần:
d(Q)/d(NTC) = β1 + 2β2NTC, suy ra d(Q) / d(NTC) = 0 <=> β1 + 2β2NTC = 0
<=> NTC = - β1 / 2β2. Đây là điểm cực trị cần tìm.
Sau khi tác tìm được điểm đầu tư vốn luân chuyển tối ưu, tác giả xem tiếp ảnh hưởng hạn chế tài chính thông qua mô hình (2) tiếp sau đây.
Mô hình thứ hai
Được sử dụng tiếp theo kiểm tra ảnh hưởng của hạn chế tài chính lên mối quan hệ phi tuyến giữa quản trị vốn luân chuyển lên hiệu quả hoạt động doanh nghiệp đồng thời so sánh mức vốn tối ưu của các doanh nghiệp hạn chế tài chính và doanh nghiệp ít hạn chế tài chính. Mô hình (2) được phát triển dựa trên mô hình (1) bằng cách sử dụng biến giả DFC trong mô hình, tác giả gán cho biến này dạng nhị phân tức là nhận giá trị 1 nếu doanh nghiệp đang xét là đang đối mặt với hạn chế tài chính cao, nhận giá trị 0 nếu doanh nghiệp đang xét ít đối mặt với hạn chế tài chính. Các biến còn lại không thay đổi vẫn như trong mô hình (1).
Mô hình 2:
Qi,t = β0 + (β1+δ1DFCi,t)NTCi,t+ (β2+δ2DFCi,t)NTCit2 + β3SIZEi,t + β4LEVi,t
+ β5GROWTHi,t + β6ROAi,t + λt + Ƞi + ɛi,t (2)
Mô hình (2) cho thấy nếu β2 < 0 và có ý nghĩa thì tác động của đầu tư vốn luân chuyển lên hiệu quả hoạt động doanh nghiệp là phi tuyến có dạng hình chữ U ngược đối với các doanh nghiệp ít hạn chế tài chính (Doanh nghiệp ít hạn chế tài chính DFC
= 0), và có mức đầu tư vốn tương ứng NTC = - β1/2.β2. Còn đối với doanh nghiệp nhiều hạn chế tài chính (Doanh nghiệp hạn chế tài chính DFC = 1), và có mức đầu tư vốn tương ứng NTC = - (β1 + δ1) / 2.(β2 + δ2). Mô hình cũng cho thấy nếu (β2 + δ2) <
0 và có ý nghĩa thì tác động của đầu tư vốn luân chuyển lên hiệu quả hoạt động doanh nghiệp là phi tuyến có dạng hình chữ U ngược, còn ngược lại nếu (β2 + δ2) > 0 và có ý nghĩa thì tác động của đầu tư vốn luân chuyển lên hiệu quả hoạt động doanh nghiệp là phi tuyến có dạng hình chữ U thường. Đồng thời tiến hành kiểm định β1 + δ1 = 0, β2 + δ2 = 0.
Như trong cơ sở lý thuyết đã lượt khảo ở chương 2, nhiều nghiên cứu đã đưa ra nhiều tiêu chí khác nhau để phân loại doanh nghiệp hạn chế tài chính và doanh nghiệp ít hạn chế tài chính, nhưng cho tới thời điểm mà tác giả viết bài nghiên cứu này, tác giả chưa tìm thấy bài nghiên cứu nào đưa ra được cách phân loại theo tiêu chí nào là tốt nhất. Chính vì điều này tác giả sẽ dựa theo bài nghiên cứu gần đây “Working capital management, corporate performance, and financial constraints” của nhóm tác giả Caballero, S et al (2013) để phân loại như cổ tức, tỷ lệ chi trả cổ tức, dòng tiền, quy mô doanh nghiệp, chi phí tài trợ bên ngoài, hệ số thanh toán lãi vay, chỉ cố Z- Score. Tuy nhiên nếu thực hiện tất cả tiêu chí như nhóm tác giả Caballero, S et al (2013) sẽ gặp nhiều khó khăn vì có một số doanh nghiệp làm cho các tỷ số không có nghĩa, dẫn đến phải loại bỏ số quan sát điều này làm cho cở mẫu nhỏ đi. Chính vì thế tác giả chỉ chọn các tiêu chí sau: Cổ tức, dòng tiền, quy mô doanh nghiệp, chi phí tài trợ bên ngoài, chỉ cố Z-Score.
Cổ tức: Tác giả Fazzari S, M et al (1988) sử dụng biến cổ tức để đo lường hạn chế tài chính của các doanh, chia dữ liệu doanh nghiệp ra làm hai nhóm khác nhau đó là nhóm có trả cổ tức và nhóm không trả cổ tức. Kết quả hoạt động doanh nghiệp
không chia cổ tức hoặc chia cổ tức rất ít có nhiều khả năng phải đối mặt với hạn chế tài chính hơn các doanh nghiệp chia cổ tức thường xuyên hơn. Các doanh nghiệp không chia cổ tức nhằm sử dụng nguồn nội bộ này hạn chế tối đa nguồn tài trợ từ bên ngoài doanh nghiệp.
Dòng tiền: Moyen (2004) sử dụng biến dòng để đo lường hạn chế tài chính của các doanh nghiệp, chia dữ liệu doanh nghiệp ra làm hai nhóm khác nhau đó là nhóm có dòng tiền lớn hơn mức trung vị của mẫu và nhóm có dòng tiền nhỏ hơn trung vị của mẫu. Kết quả hoạt động doanh nghiệp có dòng tiền lớn hơn mức trung vị của mẫu có ít khả năng phải đối mặt với hạn chế tài chính hơn các doanh nghiệp có dòng tiền nhỏ hơn trung vị của mẫu. Biến này được định nghĩa là tỷ số thu nhập trước lãi và thuế (EBIT) cộng với khấu hao trên tổng tài sản.
Quy mô: Nhiều nghiên cứu sử dụng biến này để đo lường hạn chế tài chính của các doanh nghiệp (Almeida, H et al, 2004; Carpenter et al, 1994; Faulkender, M and Wang, R, 2006) lập luận rằng các công ty nhỏ hơn phải đối mặt với chi phí đại diện và bất cân đối thông tin cao hơn, do đó có xu hướng bị hạn chế tài chính nhiều hơn.
Tác giả Whited (1992) chỉ ra rằng các doanh nghiệp lớn hơn có thể tiếp cận thị trường vốn tốt hơn, do đó doanh nghiệp có xu hướng đối mặt với hạn chế vay mượn và chi phí tài chính bên ngoài thấp hơn. Vì vậy, phân loại doanh nghiệp theo quy mô được tính bằng lô-ga-rít tự nhiên của doanh thu. Các doanh nghiệp có quy mô lớn hơn mức trung vị của mẫu có ít khả năng phải đối mặt với hạn chế tài chính hơn các doanh nghiệp có quy mô nhỏ hơn trung vị của mẫu.
Chi phí tài trợ bên ngoài: Fazzari et al (1988) lập luận rằng các doanh nghiệp bị hạn chế khi chi phi phí tài trợ bên ngoài quá đắc. Như vậy, các doanh nghiệp cũng ít nhiều sẽ gặp trở ngại khi xem xét chi phí tài trợ bên ngoài. Các doanh nghiệp có chi phí tài trợ bên ngoài lớn hơn mức trung vị của mẫu có nhiều hơn khả năng phải đối mặt với hạn chế tài chính hơn các doanh nghiệp có chi phí tài trợ bên ngoài nhỏ hơn trung vị của mẫu.
Hệ số Z - Score: Chỉ số Z-Score được sử dụng theo mô hình của Altman (1968) và được ước lượng bởi Begley, J et al (1996). Các doanh nghiệp có hệ số Z - score lớn hơn mức trung vị của mẫu có ít khả năng phải đối mặt với hạn chế tài chính hơn các doanh nghiệp có hệ số Z - Score nhỏ hơn trung vị của mẫu. Từ đó nhiều nhà nghiên cứu đã và đang sử dụng hệ số Z - Score để đánh giá mức độ hạn chế tài chính của doanh nghiệp. Công thức tính hệ số Z - Score theo mô hình của Altman (1968) như sau:
Z = + 0,012X1 + 0,014X2 + 0,033X3 + 0,006X4 + 0,999X5
Trong đó:
X1: Vốn luân chuyển / Tổng tài sản X2: Thu nhập giữ lại / Tổng tài sản X3: Thu nhập trước thuế và lãi vay
X4: Giá trị thị trường của vốn cổ phần / Tổng tài sản X5: Doanh thu / Tổng tài sản
Bảng 3.2. Các chỉ tiêu phân loại hạn chế tài chính của doanh nghiệp Nhóm
hạn chế tài chính
Công thức đo lường
Tiêu chí ngưỡng xác định hạn chế
tài chính Cổ tức Nhận giá trị 0 nếu doanh nghiệp chi trả cổ tức, nhận giá
trị 1 nếu doanh nghiệp không tri trả cổ tức
Tiền trả cổ tức = 0
Dòng
tiền Dòng tiền =𝐸𝐵𝐼𝑇 + 𝐾ℎấ𝑢 ℎ𝑎𝑜 𝑇ổ𝑛𝑔 𝑡à𝑖 𝑠ả𝑛
Nhỏ hơn hoặc bằng trung vị
dòng tiền Quy mô
SIZE= Ln(doanh thu thuần)
Nhỏ hơn hoặc bằng trung vị
quy mô doanh nghiệp
Chi phí tài trợ
bên ngoài
Chi phí tài trợ bên ngoài = 𝐸𝐵𝐼𝑇 𝐶ℎ𝑖 𝑝ℎí 𝑙ã𝑖 𝑣𝑎𝑦
Lớn hơn hoặc bằng trung vị chi phí tài trợ
bên ngòai
Hệ số Z – Score
Z = + 0,012X1+ 0,014X2 + 0,033X3 + 0,006X4 + 0,999X5
X1: Vốn luân chuyển / Tổng tài sản X2: Thu nhập giữa lại / Tổng tài sản X3: Thu nhập trước thuế và lãi vay
X4: Giá trị thị trường của vốn cổ phần / Tổng tài sản
X5: Doanh thu / Tổng tài sản
Nhỏ hơn hoặc bằng trung vị
Z -Score