1.2. Rủi ro nợ công và Khủng hoảng nợ công
1.2.1. Rủi ro nợ công
Rủi ro nợ cơng là khi một quốc gia có các khoản nợ của khu vực công gồm nợ trong nước và nợ nước ngồi gặp khó khăn trong việc thanh toán các khoản nợ này gồm nợ gốc và lãi.
Theo khn khổ DSF của IMF/WB có thể đánh giá khả năng rủi ro nợ công, thông qua việc so sánh chỉ số nợ với ngưỡng nợ qua thời kỳ dự báo 20
năm sau. Nếu chỉ số nợ vượt ngưỡng nợ cho thấy rủi ro có khả năng xảy ra khủng hoảng nợ và được phân loại như sau:
Rủi ro thấp: khi tất cả các chỉ số gánh nặng nợ đều dưới ngưỡng
Rủi ro trung bình: khi những chỉ số gánh nặng nợ dưới ngưỡng trong kịch bản cơ bản, nhưng những chỉ số này trong trường hợp xấu nhất sẽ vi phạm ngưỡng nếu xảy ra cú sốc ngoại sinh hay có thay đổi đột ngột trong chính sách vĩ mơ những kịch bản khác.
Rủi ro cao: khi các chỉ số gánh nặng nợ vi phạm ngưỡng một thời gian dài trong trường hợp cơ bản nhưng quốc gia này hiện tại khơng đối mặt với bất kỳ khó khăn hoàn trả nào, trong những trường hợp khác hay trường hợp xấu nhất cũng thể hiện sự vi phạm này.
Khủng hoảng nợ: khi quốc gia này đã tồn tại khó khăn trong việc hồn trả.
1.2.2. Các nhân tố ảnh hưởng đến rủi ro nợ cơng.
Có nhiều nhân tố ảnh hưởng đến rủi ro nợ công của một quốc gia, nhằm làm rõ các nhân tố ảnh hưởng này ta cần phải xem xét các nhân tố sau: Lạm phát, Tỷ giá, Lãi suất, GDP, Các khoản nợ tiềm tang.
Lạm phát: chỉ tiêu thâm hụt ngân sách khi tính tốn thường khơng điều chỉnh ảnh hưởng của lạm phát vì trong tính tốn chi tiêu của Chính phủ, người ta tính tốn các khoản trả lãi vay theo lãi suất danh nghĩa trong khi đáng lẽ chỉ tiêu này chỉ nên tính theo lãi suất thực tế. Do lãi suất danh nghĩa bằng lãi suất thực tế cộng với tỷ lệ lạm phát, nên thâm hụt ngân sách đã bị phóng đại. Trong những thời kỳ lạm phát ở mức cao và nợ chính phủ lớn thì ảnh hưởng của yếu tố này rất lớn.
Lãi suất: có ảnh hưởng khá lớn đến tình hình nợ cơng của một quốc gia, nếu lãi suất hợp lý và thấp tạo thuận lợi cho chính phủ phát hành trái phiếu
chính phủ để huy động vốn nhàn rỗi từ trong dân để thực hiện mục tiêu thúc
đẩy tăng trưởng kinh tế của quốc gia, tuy nhiên nếu lãi suất cao ảnh hưởng đến chi phí vay vốn của chính phủ và tăng rủi ro khả năng trả nợ của chính phủ.
Tỷ giá: rủi ro tỷ giá là khả năng xảy ra tổn thất về trị giá của các khoản
nợ bằng ngoại tệ trong danh mục nợ công do biến động tỷ giá trên thị trường
tài chính. Nguyên nhân chủ yếu tạo nên rủi ro về tỷ giá là do tác động của kinh tế thế giới và khu vực, biến động của thị trường vốn quốc tế, q trình tự do hóa tài chính, tiền tệ và hội nhập quốc tế, điều chỉnh cơ chế, chính sách
tiền tệ làm thay đổi quy mơ và nghĩa vụ nợ công bằng ngoại tệ quy đổi sang
đồng tiền nội tệ của mỗi quốc gia.
GDP: tăng trưởng kinh tế của một quốc gia cao đảm bảo cho quốc gia đó có khả năng trả được các khoản nợ công vay trong nước và nợ nước ngoài, tăng trưởng kinh tế cao và ổn định của một quốc gia sẽ tạo được niềm tin từ các chủ nợ, từ đó tạo điều kiện cho quốc gia đó có khả năng được vay nợ nhiều hơn và ít bị rủi ro vỡ nợ cơng hơn các quốc gia có GDP thấp.
Các khoản nợ tiềm tàng: nhiều nhà kinh tế lập luận rằng tính tốn nợ
chính phủ đã bỏ qua các khoản nợ tiềm tàng như tiền trợ cấp hưu trí, các khoản bảo hiểm xã hội mà chính phủ sẽ phải chi trả cho người lao động hay các khoản mà chính phủ sẽ phải chi trả khi đứng ra bảo đảm cho các khoản vay của người có thu nhập thấp mà trong tương lai họ khơng có khả năng thanh toán. Các khoản nợ tiềm tàng cao thì rủi ro nợ cơng càng cao.
1.2.3. Khủng hoảng nợ cơng
Có khá nhiều những khái niệm khác nhau thảo luận về tình trạng của một quốc gia khi nào được coi là lâm vào khủng hoảng nợ. Các nghiên cứu khác nhau sử dụng các định nghĩa về khủng hoảng nợ khác nhau, tùy thuộc vào câu hỏi nghiên cứu cụ thể và thơng tin có sẵn trong nguồn dữ liệu sử dụng. Đặc biệt, khơng có định nghĩa thực nghiệm riêng lẻ nào về điều gì cấu thành nên sự vỡ nợ quốc gia hay một cuộc khủng hoảng nợ. Một số nghiên
cứu biên soạn một danh sách các cuộc khủng hoảng nợ hoặc các trường hợp
vỡ nợ từ các bài học thực tiễn, những người khác dựa trên phương pháp định lượng. Trong một nghiên cứu phát triển mơ hình cảnh báo sớm đối với khủng hoảng nợ chính phủ, Alessio Ciarlone và Giorgio Trebeschi (2006) đã định nghĩa khủng hoảng nợ như một sự kiện mà ít nhất phải xảy ra một trong các điều kiện sau đây: (i) khi một quốc gia cơng bố chính thức lệnh hoãn trả nợ trong việc chi trả nợ nước ngồi hay nợ cơng, hoặc quốc gia đó có dấu hiệu trong việc tái cấu trúc nợ hay quyết định tái cơ cấu danh mục với các nhà cho vay thương mại hay thuộc chính quyền; (ii) khi một quốc gia đã bỏ lỡ việc chi
trả lãi suất và vốn gốc trong nghĩa vụ trả nợ nước ngồi có quan hệ với nhà
cho vay chính quyền và thương mại với số lượng nhiều hơn 5% tỉ số trả lãi nợ vay được chi trả vào cuối năm; (iii) khi một quốc gia đã tích luỹ tiền nợ đáng lẽ ra phải trả trước đó của lãi suất và vốn gốc trong nghĩa vụ trả nợ nước ngồi có mối quan hệ với nhà cho vay chính quyền hay thương mại với số lượng nhiều hơn 5% của tổng nợ nước ngoài chưa trả vào cuối năm; (iv) khi
một quốc gia đã nhận sự giúp đỡ của IMF vượt quá 100% hạn ngạch đề ra.
Theo đó, nói chung khủng hoảng nợ chính phủ được định nghĩa như là các khoản nợ quá hạn, sự thiếu hụt khả năng chi trả của quốc gia trong các nghĩa vụ nợ nước ngoài và các khoản quan trọng từ IMF. Trong định nghĩa của khủng hoảng nợ, vấn đề là sự kiện này có thể diễn ra theo một hình thức khác,
sắp xếp từ các khoản nợ quá hạn một phần hay tất cả trữ lượng nợ công hay nợ nước ngồi đến xác định sự khó khăn của việc trả lãi suất nợ dựa theo tính thanh khoản nhiều hơn là dựa theo tình trạng khơng trả được nợ.
Khái niệm thường gặp nhất là theo tiêu chuẩn của IMF và Standard & Poor’s. Cụ thể, Standard & Poor's xếp hạng các quốc gia phát hành vào rủi ro vỡ nợ khi chính phủ khơng đáp ứng được nghĩa vụ thanh toán vốn hoặc lãi của một khoản vay bên ngoài vào ngày đáo hạn (bao gồm cả các đề nghị trao đổi công cụ tài chính, các hốn đổi cổ phần nợ, và mua lại tiền mặt). Một nước được định nghĩa là đang rơi vào khủng hoảng nợ nếu nước đó nhận được khoản vay vượt quá giới hạn 100% hạn mức tài chính phi ưu đãi của IMF. Trong một số bài nghiên cứu của nhân viên IMF năm 2004, khủng hoảng nợ được định nghĩa như những sự kiện xảy ra khi khả năng chi trả nợ của một nước hay mức chênh lệch trái phiếu của nước đó vượt ngưỡng tới hạn. Carmen M.Reinhart và Kenneth S.Rogoff (2003) định nghĩa khủng hoảng nợ nước ngoài bao gồm sự vỡ nợ hoàn toàn trong việc thanh toán nghĩa vụ nợ phát sinh thuộc thẩm quyền pháp lý của nước ngoài, từ chối thực hiện nghĩa vụ nợ, hay tái cấu trúc nợ với các kỳ hạn kém thuận lợi hơn đối với người cho vay so với ban đầu. Nói cách khác, khủng hoảng nợ là tình trạng một quốc gia, thơng thường là các nước đang phát triển khơng có khả năng chi trả các khoản nợ vay đến hạn (The United Church of Canada/L’Eglise Unie du Canada (2006), “Understanding the debt crisis”).
1.2.4. Những nghiên cứu thực nghiệm của các tác giả trên thế giới về khủng hoảng nợ. khủng hoảng nợ.
Nền tảng nghiên cứu về khủng hoảng nợ thật sự rất rộng lớn. Các nghiên cứu tập trung trên nhiều khía cạnh của khủng hoảng nợ như các đặc
các nghiên cứu thực nghiệm, nguyên nhân, tác động của khủng hoảng nợ và dự báo khủng hoảng.
Trong một nghiên cứu của Alessio Ciarlone và Giorgio Trebeschi (2006), hai tác giả này cho rằng khủng hoảng nợ và tiền tệ có thể được tạo ra bởi các nhân tố đơn thuần như sự phát triển kinh tế vĩ mô không hiệu quả, sự làm giảm giá trị các điều kiện tài chính nước ngồi hay gia tăng mức độ ngại rủi ro của các nhà đầu tư nước ngồi. Từ đó cho thấy, các cuộc khủng hoảng nợ và tiền tệ tạo ra khá nhiều sự kiện khác biệt nhau: (i) cả hai loại khủng hoảng thì khơng có tương quan hồn tồn với nhau, một nước có thể có khủng hoảng tiền tệ mà khơng có sự đi theo của khủng hoảng nợ, hay thay vì có thể rơi vào tình trạng nợ còn khất lại hay khoản mắc nợ đối với nợ nước ngồi mà khơng có một vài sự sụp đổ tỷ giá hối đoái như diễn biến của Pakistan năm 1999; (ii) mối quan hệ giữa chúng cũng không rõ ràng: bề ngồi, một nước có thể kỳ vọng vào sự sụt giảm giá trị khuôn mẫu của tỷ giá hối đoái làm tăng nhanh tốc độ tăng trưởng nợ nước ngoài hay kịch bản trở nên yếu đi đối với nhu cầu tài chính của quốc gia; dưới kịch bản đó, các nhà đầu tư có thể nghi ngờ khả năng của chính phủ trong việc đương đầu với sự mất khả năng chi trả cho nước ngoài và từ đó bắt đầu bán các tài sản đang được định giá bởi loại tiền tệ của quốc gia đó. Trong khi đó nhóm tác giả Bernhard Herz và Hui Tong (The Interactions between Debt and Currency Crises – Common Causes
or Contagion, 2003) đã thiết lập mơ hình tác động qua lại giữa khủng hoảng
nợ và khủng hoảng tiền tệ. Hai ông đã thực hiện kiểm định dựa trên cơ sở dữ liệu của 74 nước đang phát triển từ năm 1975 đến năm 2007, sử dụng mơ hình kinh tế lượng ARCH của Granger và Engle (2003). Cơng trình đã tìm thấy bằng chứng rõ ràng cho quan hệ nhân quả từ khủng hoảng nợ tới khủng hoảng tiền tệ và bằng chứng không chắc chắn cho quan hệ nhân quả theo chiều ngược lại. Đặc biệt những bằng chứng xác thực của hai tác giả còn chứng
minh khủng hoảng nợ và khủng hoảng tiền tệ có chung những nguyên nhân như: tỷ lệ dự trữ ngoại hối trên nhập khẩu thấp, tốc độ tăng trưởng GDP thấp và tỷ lệ FDI trên nợ nước ngoài thấp.
Carmen M.Reinhart và Kenneth S.Rogoff (2003) thì đề cập đến mối
quan hệ giữa khủng hoảng nợ và khủng hoảng ngân hàng. Theo đó, khủng hoảng ngân hàng thường xảy ra trước hoặc cùng lúc với khủng hoảng nợ quốc gia. Bằng chứng xác nhận một mối liên kết mạnh mẽ giữa khủng hoảng ngân hàng và vỡ nợ quốc gia thì thơng qua lịch sử kinh tế. Theo nhận định của tác giả này thì khủng hoảng ngân hàng giúp dự đoán khủng hoảng nợ quốc gia và vay mượn nợ công gia tăng rõ rệt trước khủng hoảng nợ quốc gia, các chính phủ thường có những khoản “nợ tiềm ẩn” vượt xa so với mức tốt hơn của nợ nước ngồi. Nợ cơng theo sau một chu kỳ bùng nổ vỡ nợ dài và lặp đi lặp lại, giai đoạn vỡ nợ liên quan đến những tác động của khủng hoảng nợ một cách rõ ràng. Tính tồn bộ thì những khoản nợ tiếp tục gia tăng sau khi vỡ nợ, khi những khoản nợ không trả được tích lũy lại và GDP co lại một cách rõ ràng. Trước khủng hoảng ngân hàng, nợ tư nhân (nợ bên ngồi và dịng vốn cá nhân bên ngoài chảy vào, nợ ngân hàng trong nước) cũng thể hiện một chu kỳ lặp lại của bùng nổ vỡ nợ, giai đoạn trước khi các khoản nợ gia tăng nhanh khi khủng hoảng đến gần. Một điều hoàn tồn đúng là những khoản nợ (nợ cơng và nợ tư nhân) là điều kiện đầu tiên của sự vỡ nợ.
Các nghiên cứu thực nghiệm về các yếu tố của khủng hoảng nợ thì gần
với mơ hình tín hiệu cảnh báo sớm nhất.Các yếu tố ảnh hưởng đến xác suất
của một cuộc khủng hoảng nợ được xác định bằng trung bình của hồi quy logit hoặc một mơ hình tín hiệu. Hầu hết các nghiên cứu đã tập trung vào cuộc khủng hoảng nợ của những năm 1980, nhưng một số nỗ lực gần đây xem xét cuộc khủng hoảng xảy ra vào những năm 1990. Paolo Manasse, Nouriel
Roubini và Axel Schimmelp fennig (11/2003) đã thực hiện một nghiên cứu thực nghiệm dựa trên mẫu gồm 47 nền kinh tế trong thời kỳ 1970-2002 và đưa ra một số nhân tố vĩ mô dự báo một cuộc khủng hoảng nợ và con đường vào khủng hoảng. Cụ thể, nhân tố đo lường khả năng thanh toán: mức cao nợ nước ngoài (liên quan đến các ước tính về khả năng chi trả, như GDP) làm gia tăng xác suất vỡ nợ và con đường vỡ nợ. Nhân tố đo lường sự kém thanh khoản cụ thể là nợ ngắn hạn (tương ứng với dự trữ ngoại hối) và các ước tính về nghĩa vụ duy trì nợ, phù hợp với những quan điểm mà vài cuộc khủng hoảng nợ gần đây đã phải đối đầu với tình trạng kém thanh khoản và tác động của kém thanh khoản và mất khả năng chi trả. Những biến số vĩ mô khác đưa ra những nghiên cứu phân tích tính bền vững của nợ cũng là nội dung quan trọng cho dự đoán khủng hoảng nợ: tăng trưởng GDP thấp, mất cân bằng tài khoản vãng lai, quan hệ thương mại hạn hẹp, thanh khoản thắt chặt, chính sách tiền tệ chệch hướng (dạng lạm phát cao), chính sách khơng chắc chắn (lạm phát giao động mạnh), và sự không chắc chắn của chính sách dẫn đến sự khơng chắc chắn của nền kinh tế (số năm bầu cử tổng thống). Tuy nhiên, theo các tác giả này thì dữ liệu rất hạn chế khả năng để kiểm tra một cách phù hợp cho vai trò của những biến số này. Từ một số biến số chính sách kinh tế, một biến giả cho số năm bầu cử, phản ánh sự không chắc chắn về chính sách, và một chỉ số tự do chính sách giúp dự báo khủng hoảng; khủng hoảng dịch chuyển nhanh trong khi những định chế thì thay đổi chậm chạp, nên tìm ra những tác động đáng kể vẫn còn mơ hồ. Các tác giả tìm thấy những quốc gia
với nợ nước ngoài lớn hơn 50% GDP nhiều khả năng trải qua thời kì vỡ nợ.
Vỡ nợ có xác suất xảy ra cao nếu lạm phát, nợ công và nhu cầu tài trợ từ bên ngoài cao. Những quốc gia với nợ nước ngồi thấp có thể vẫn phải chịu đựng rủi ro khủng hoảng cao khi đối mặt với vấn đề thanh khoản, chính sách khơng
chắc chắn, và quản lý ngân sách, hay khi tỷ giá quá cao và thị trường vốn quốc tế thắt chặt.
Đã có nhiều lý thuyết nghiên cứu về mơ hình dự báo khủng hoảng nợ cho một quốc gia, tuy nhiên nền tảng thực nghiệm cho vấn đề dự báo chính xác khủng hoảng vẫn còn khá non trẻ. Trong khía cạnh này, nhóm tác giả
Manasse, Roubini, và Schimmelp fenning (2003) ước tính một mơ hình tính
hiệu cảnh báo sớm đối với cuộc khủng hoảng nợ quốc gia bao gồm một tập
hợp lớn các nền kinh tế thị trường mới nổi trong giai đoạn1970-2002. Họ sử
dụng cả hai cách tiếp cận là mơ hình logit và mơ hình cây phân loại và hồi qui để dự báo và so sánh kết quả của hai mơ hình đó với nhau. Họ tìm ra rằng hai mơ hình của họ dự báo khủng hoảng nợ hoạt động tốt hơn những mơ hình trước đó đã sử dụng cho khủng hoảng tiền tệ (cho thấy dự báo khủng hoảng nợ là dễ hơn khủng hoàng tiền tệ). Mơ hình logit dự báo 74% trường hợp khủng hoảng trong khi đưa ra ít cảnh báo sai (dự báo là có khủng hoảng trong