Nguồn: Tính tốn của tác giả, kết quả từ Matlab 2013a.
Hình 4.4: Quang phổ Wavelet liên tục theo dữ liệu chuẩn hóa giá chứng khốn.
Nguồn: Tính tốn của tác giả, kết quả từ Matlab 2013a. Qua ba hình 4.2, 4.3, 4.4 có thể thấy rằng:
Cả ba biến: lãi suất, tỷ giá hới đối thực hiệu lực, giá chứng khốn VNINDEX có xu hướng biến động mạnh tại các mức năng lượng của giai đoạn khủng hoảng từ năm 2007 đến năm 2011(tương ứng trong hình vẽ là các màu đỏ đậm).
4.7. Kiểm định cross wavelet transform (XWT):
Các biến đổi wavelet chéo sẽ tìm thấy miền trong khơng gian tần sớ - thời gian các vị trí mà các chuỗi thời gian thể hiện năng lượng chung cao.
4.5.1. Xem xét mối liên kết của cặp lãi suất – tỷ giá REER.
Hình 4.5: Quang phổ Wavelet chéo theo dữ liệu chuẩn hóa lãi suất-tỷ giá.
Nguồn: Tính tốn của tác giả, kết quả từ Matlab 2013a. Từ hình 4.5 ta có các nhận xét như sau:
+ Khoảng từ 8/2000 đến 6/2001: các mũi tên di chuyển đi xuống và hướng mũi tên qua phải, cho thấy lãi suất và tỷ giá hới đối cùng pha, và lãi suất đang sớm pha hơn tại mức 2-4 tháng chu kỳ. Tức là trong thời gian này, lãi suất tăng và tỷ giá hới đối cùng tăng, tuy nhiên so với lãi suất thì tỷ giá hới đối cần thêm 2-4 tháng để phản ánh trước những thay đổi thông tin thị trường. Khi mà vào tháng 8 năm 2000, Ngân hàng Nhà nước đưa ra một cơ chế lãi suất mới trong đó lãi suất cho vay nội tệ của ngân hàng được điều chỉnh theo lãi suất cơ bản do Ngân hàng Nhà nước cơng bớ.
Tuy nhiên, các ngân hàng khơng được tính lãi suất cho vay vượt quá lãi suất cơ bản cộng 0,3%/tháng đối với vốn ngắn hạn và 0,5%/tháng đối với vớn trung, dài hạn. Tính tích cực của cơ chế lãi suất cơ bản này đó là: trong phạm vi biên độ cho phép, các ngân hàng giờ đây có thể định mức lãi suất cho vay khác nhau tùy theo mức độ rủi ro, chứ khơng cịn áp dụng một mức chung cho tất cả các khách hàng như trước đây. Do đó, cạnh tranh trong hệ thớng các tổ chức tín dụng đã có sự gia tăng khiến cho lãi suất tiền gửi tăng lên và hiệu quả phân bổ vốn cũng được cải thiện, thu hút nguồn ngoại tệ đổ vào, gây tác động làm tăng giá nội tệ.
+ Khoảng từ 3/2005-10/2005: các mũi tên sang phải và di chuyển lên trên, cho thấy lãi suất và tỷ giá hối đối là cùng pha, tỷ giá hới đối đang sớm pha hơn 2,5-3 tháng chu kỳ. Năm 2005, đứng trước tình hình các yếu tớ bất lợi như thâm hụt ngân sách của Mỹ ngày càng cao, giá dầu cao, các cơn bão lớn ảnh hưởng tới nền kinh tế Mỹ, các nhà phân tích dự đốn rằng đồng USD sẽ bị giảm mạnh. Tại Việt Nam, đồng USD có xu hướng trở nên kém hấp dẫn. Mặc dù, đồng USD chiếm 65% tổng giá trị trong kho dự trữ ngoại tệ nhưng cả năm 2005 tỷ giá của đồng USD chỉ tăng 0,7%, mức khiêm tốn so với mức tăng 30,7% của vàng. Mức sinh lời của đồng USD thấp hơn nhiều so với những phương thức tiết kiệm khác. Khi đồng USD có xu hướng giảm giá, nhu cầu về vàng trên thế giới tăng cao trong điều kiện nguồn cung khai thác có hạn, khiến giá vàng tăng mạnh, người dân thường đổi USD lấy tiền đồng để gửi tiết kiệm hoặc mua vàng cất trữ, bởi vì mức sinh lời của USD khi gửi kỳ hạn 1 năm thấp hơn chỉ sớ tăng giá hàng hố tiêu dùng là 3% (năm 2005) và so với lãi suất gửi tiết kiệm bằng đồng Việt Nam kỳ hạn 1 năm tại một sớ ngân hàng cổ phần thì thấp hơn 4%. Trong khi đó, trong năm 2005 Ngân hàng Nhà nước 3 lần quyết định điều chỉnh tăng lãi suất tái cấp vốn và lãi suất chiết khấu, 2 lần điều chỉnh tăng lãi suất cơ bản, lãi suất tiền gửi. Cụ thể, từ tháng 1/2005, lãi suất tái cấp vốn tăng từ 5,0%/năm lên 5,5%/năm và lãi suất chiết khấu từ 3,0% lên 3,5%/năm. Từ tháng 2/2005 lãi suất cơ bản tăng từ 7,5%/năm lên 7,8%/năm.8 Thêm vào đó, nguồn cung USD có xu
8 Theo Tổng cục thống kê: http://www.gso.gov.vn/
hướng tăng từ kiều hới, viện trợ và đầu tư nước ngồi, khách du lịch.. càng làm cho sức hút của USD tại thị trường trong nước càng giảm. Như vậy, trong giai đoạn này, tỷ giá hới đối chỉ tăng nhẹ, lãi suất cũng tăng nhưng không phải chịu ảnh hưởng từ tác động của tỷ giá hới đối mà là do các áp lực từ giá vàng tăng mạnh và các điều kiện kinh tế vĩ mơ.
+ Khoảng từ 2/2008-11/2008 thì các mũi tên di chuyển đi ngang và mũi tên hướng sang trái, cho thấy lãi suất và tỷ giá hới đối thực hiệu lực đang ngược pha, và lãi suất đang sớm pha hơn ở mức 3,5-6 tháng. Năm 2008 với nhiều các biến động bất ổn, lãi suất thay đổi tăng trong các tháng đầu năm, và giảm trong các tháng sau, do đó tác giả xem xét theo 2 giai đoạn. Đầu tiên đới với gian đoạn đầu năm 2008, do các chính sách thắt chặt tiền tệ của chính phủ thơng qua việc tăng lãi suất, và phát hành tín phiếu NHNN bằng VND dưới hình thức bắt buộc đới với các ngân hàng thương mại như sau: ngày 15/01/2008 chính phủ ra văn bản sớ 75/TTg-KTTH nhằm tăng cường biện pháp kiềm chế lạm phát bằng chính sách thắt chặt tiền tệ thơng qua tăng các lãi suất chủ chốt từ 1%-2.5%. Quyết định này đã ảnh hưởng đến tính thanh khoản của các ngân hàng thương mại. Thêm vào đó, ngày 13/02/2008, NHNN ra Quyết định 346/QĐ-NHNN về việc phát hành tín phiếu bắt buộc với tổng giá trị tín phiếu phát hành là 20.300 tỷ đồng, kỳ hạn 364 ngày, lãi suất 7,8%. Khi quyết định này đi vào thực hiện vào ngày 17/3 đã rút lượng tiền trong lưu thông một cách ép buộc và đột ngột này đã làm cho nhiều NHTM rơi vào tình trạng kém thanh khoản và phải nâng lãi suất để tăng cường huy động vốn. Lãi suất huy động giai đoạn này đã bị đẩy lên đến 14%, cuộc đua lãi suất bắt đầu bùng nổ, sự leo thang của lãi suất qua đêm trên liên ngân hàng với các kỷ lục 20%, 25% liên tục bị đánh đổ,... Lãi suất huy động trên thị trường tăng từ 8.5% vào tháng 1/2008 lên trên 10% vào cuối tháng 2/2008, một số ngân hàng thương mại có lãi suất cao như: DongA Bank và ABBank có lãi suất cao nhất 13,56%/năm và 13,8%/năm, SeABank tại ngày 27/2/2008 với lãi suất áp tới 14,4%/năm.9 Chính sự tăng lãi suất của chính sách thắt chặt tiền tệ của chính phủ này
9 Theo Thời báo kinh tế Việt Nam. http://vneconomy.vn/tai-chinh/
đã gây áp lực làm giảm tỷ giá hới đối, khi mà từ tháng 1 đến tháng 3 năm 2008, tỷ giá USD/VND trên thị trưởng liên ngân hàng giảm mạnh từ 16.112 đồng x́ng cịn 15.960 đồng. Bên cạnh tác động của lãi suất, sự sụt giảm của tỷ giá hới đối trong giai đoạn này còn chịu tác động của các nguyên nhân khác như: sụt giảm này do: thứ nhất là, thời điểm đầu năm gần Tết dương lịch, do đó lượng kiều hới chuyển về nước khá lớn (5,5 tỷ USD). Thứ hai là, do ảnh hưởng của cuộc khủng hoảng toàn cầu bắt nguồn từ Mỹ đã ảnh hưởng đến tâm lý của các nhà đầu tư, cộng với những thành công của nền kinh tế Việt Nam năm 2007 khi gia nhập WTO, tăng trưởng GDP cao, thị trường chứng khốn sơi động. Đã làm cho Việt Nam trở thành một thị trường đầu tư hấp dẫn, FDI, FII trên đà tăng, lượng cung USD tăng mạnh trong những tháng cuối năm 2007, và các tháng đầu năm 2008, các nhà đầu tư dự đoán rằng VND sẽ tăng giá so với USD, đã tạo nên cung cầu ảo VND trên thị trường làm cho VND lên giá so với USD, làm cho tỷ giá VND/USD giảm. Bên cạnh đó NHNN không thực hiện mua ngoại tệ USD nhằm hạn chế việc bơm tiền ra lưu thông, mà cho tăng biên độ tỷ giá USD/VND từ 0,75% /năm lên 1%/năm trong ngày 10/03/2008. Thứ ba là, trong thời điểm này Cục Dự Trữ Liên Bang Mỹ (FED) cắt giảm mạnh lãi suất USD từ 5,25% năm 2007 x́ng cịn 3%/năm trong năm 2008, do đó lãi suất huy động vốn USD của các ngân hàng thương mại cũng giảm xuống dưới mức 4%/năm. Tỷ giá giảm mạnh, lãi suất USD thấp, lãi suất VND tăng nhanh chóng, đã khiến cho xảy ra hiện tượng thừa USD, người dân và các nhà đầu tư khơng cịn xu hướng giữ USD như trước nữa mà chuyển sang mua vàng hoặc giữ tiền đồng để gửi tiết kiệm hưởng lãi suất cao. Tuy nhiên, để đới phó với tình trạng chạy đua lãi suất trong những tháng đầu năm 2008 này, ngày 16/05/2008 NHNN đã thông qua quyết định số 16/2008/QĐ-NHNN quy định về mức trần lãi suất cho vay không vượt quá 150% lãi suất cơ bản. Như vậy với mức lãi suất cơ bản tại thời điểm này là 8.75% thì mức trần lãi suất tương ứng là 13.125%.
Hình 4.6 : Biểu đồ diễn biến các lãi suất chủ chốt từ đầu năm 2008 (%)
Nguồn:vneconomy.vn
Tuy nhiên với tình hình lạm phát cao, và thực tế các ngân hàng thương mại cũng không thể huy động ở mức thấp như vậy nên NHNN đã tăng lãi suất cơ bản từ 8.75% lên 12% trong ngày 19/05/2008, sau đó lên 14% vào 11/06/2008. Sau khi có sự can thiệp của NHNN từ tháng 7/2008 lãi suất bắt đầu hạ nhiệt, và đến cuối năm lãi suất được ổn định trở về mức 9%/năm. Như vậy trong giai đoạn nửa sau năm 2008, ngược lại với sự hạ nhiệt trong lãi suất thì tỷ giá lại tăng lên, do nhu cầu mua ngoại tệ trả nợ của các doanh nghiệp xuất và nhập khẩu đến kỳ hạn cao, đồng thời do sự tăng nhập khẩu vàng do chênh lệch lớn giữa giá vàng trong nước và quốc tế, cộng với sự rút vốn của các nhà đầu tư nước ngoài ra khỏi Việt Nam bằng việc bán trái phiếu chính phủ khi lo ngại tình hình kinh tế và do tình hình thanh khoản thấp trên thị trường thế giới, tăng trưởng kinh tế Mỹ đã có khởi sắc hơn trong quý 2/2008, đẩy nhu cầu mua USD chuyển vốn về nước cao. Cung ngoại tệ thấp do NHNN không cho phép cho vay ngoại tệ đối với doanh nghiệp xuất khẩu theo quyết định số 09/2008/QĐ làm giảm hiện tượng doanh nghiệp xuất khẩu vay ngoại tệ bán lại trên thị trường.
Như vậy có thể thấy trong giai đoạn này, lãi suất và tỷ giá di chuyển ngược pha với nhau, các thay đổi trong lãi suất đi trước sự thay đổi trong tỷ giá hới đối, tuy nhiên sự thay đổi trong tỷ giá cịn chịu tác động của nhiều yếu tớ kinh tế vĩ mô khác bên cạnh các tác động lãi suất.
+ Khoảng từ 11/2009-2/2010: các mũi tên thể hiện sự phân tán xu hướng, không cho thấy một xu hướng rõ ràng, tuy nhiên các mũi tên đều hướng sang phải, cho thấy lãi suất và tỷ giá hới đối thực hiệu lực cùng pha tại mức 3-4 tháng. Có thể lý giải cho sự biến động khơng rõ xu hướng này đó là: do sự điều chỉnh tỷ giá và lãi suất của NHNN trước tình hình nền kinh tế q́c gia, chứ khơng phải là do sự tác động của lãi suất và tỷ giá lên nhau, và phù hợp với thời gian biến động có ý nghĩa được thể hiện trên biểu đồ là khá ngắn chỉ trong vịng từ 2-3 tháng ći năm 2009 đầu năm 2010. Lý do của sự điều chỉnh lãi suất và tỷ giá của NHNN trước tình hình biến động như sau: đứng trước biến động giá vàng cả trong nước lẫn quốc tế. Tại thị trường thế giới, đầu năm 2009 với mức giá khoảng 880 USD/oz, giá vàng giao ngay thị trường thế giới đến ngày 23/12 đóng cửa ở mức gần 1.090 USD/oz, tăng xấp xỉ 24%. Khiến cho giá vàng trong nước chịu tác động không kém khi tăng từ mức gần 18 triệu đồng/lượng vào đầu năm lên đến mức 26,5 triệu đồng/lượng vào tháng 12, tăng 8,5 triệu đồng/lượng, tương đương 47%.10 Do sự ảnh hưởng của cơn sốt vàng làm cho giá USD tăng mạnh từ đầu năm đến tháng 11/2009. Trước tình hình này, NHNN đã công bố cho nhập khẩu vàng nhằm giảm sức ép lên cung vàng, qua đó hạ bớt sức nóng của USD, bên cạnh đó NHNN can thiệp vào tỷ giá bằng cách điều chỉnh tỷ giá bình quân liên ngân hàng tăng 5,44% bắt đầu áp dụng từ 26/11/2009, thu hẹp biên độ tỷ giá diao dịch USD/VND từ mức 5% x́ng cịn 3%, và tăng lãi suất cơ bản tiền đồng lên 8%. Bên cạnh đó NHNN cũng đã có chính sách hổ trợ bán ngoại tệ cho các tổ chức tín dụng đang có mức âm ngoại tệ, ban hành văn bản số 2578/TTg-KTTH ngày 30/12/2009 yêu cầu 7 tập đoàn, tổng công ty nhà nước bán ngay số ngoại tệ dưới dạng tiền gửi và các nguồn thu vãng lai cho các tổ chức tín dụng được phép hoạt
10Theo thời báo kinh tế Việt Nam: http://vneconomy.vn/
động ngoại hối nhằm làm giảm áp lực đề nặng lên nguồn cung ngoại tệ, khiến cho ngoại tệ và lãi suất có những thay đổi bất thường trong 2 tháng cuối năm 2009.
+ Khoảng từ 8/2010-12/2010: các mũi tên hướng sang trái và di chuyển lên trên ở mức 2-3 tháng chu kỳ, cho thấy lãi suất và tỷ giá hới đối thực hiệu lực đang ngược pha, và lãi suất đang sớm pha hơn 2-3 tháng chu kỳ. Giai đoạn này chịu tác động theo thông tư số 03/2010/TT-NHNN ngày 10/2/2010 quy định mức lãi suất tiền gửi tối đa bằng đô la Mỹ của tổ chức kinh tế (trừ tổ chức tín dụng) tại tổ chức tín dụng là 1,0%/năm. Đây được coi như là một cú sốc đến các tổ chức/các nhân đang có tiền gửi bằng USD, khi mà lãi suất trước đó là 4-4.5%/năm. Điều này khiến cho thị trường có xu hướng bán USD để chuyển sang VND có lãi suất cao hơn, tuy nhiên sự chuyển hướng không thực hiện một cách ồ ạt hay ngay lập tức, bởi vì chủ yếu tiền gửi USD đa số là của các doanh nghiệp xuất nhập khẩu gửi thanh toán cho các hợp đồng từ trước. Và sự thay đổi trong lãi suất và tỷ giá chỉ xảy ra trong một thời gian ngắn, bên cạnh đó sự thay đổi tỷ giá không chỉ do sự tác động của sự thay đổi trong lãi suất, mà chịu tác động của các quyết định khác của ngân hàng nhà nước như:ngày 18/01/2010 Ngân hàng Nhà nước ra quyết định số 74/QĐ-NHNN giảm mạnh tỷ lệ dự trữ bắt buộc bằng ngoại tệ đới với các tổ chức tín dụng, làm tăng nguồn vớn cho các ngân hàng thương mại để cho vay USD trên thị trường.
+ Khoảng từ 3/2007 – 7/2010: tại mức 16-24 tháng chu kỳ, các mũi tên đi xuống và hướng sang phải, cho thấy lãi suất và tỷ giá đang cùng pha, và lãi suất đang sớm pha hơn ở mức 16-24 tháng chu kỳ. Tuy nhiên ở mức từ 32-48 tháng chu kỳ, các mũi tên có xu hướng là hướng qua trái và di chuyển đi xuống, cho thấy lãi suất và tỷ giá hới đối thực hiệu lực đang ngược pha, và tỷ giá hới đối thực hiệu lực đang sớm pha hơn tại mức 32-48 tháng chu kỳ. Tuy nhiên thời gian sớm pha quá dài như các chu