CHƯƠNG 4 : KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU
4.6 Phân tích kết quả hồi quy
4.6.1 Hồi quy với tín dụng trong nước cho khu vực tư nhân đại diện cho phát triển tài chính
tài chính
Bảng 4.7: Phát triển tài chính, phát triển khu vực sản xuất và tăng trưởng kinh tế khi biến đại diện cho phát triển tài chính trong phương trình (1) được thay thế với tín dụng trong nước cho khu vực tư nhân so với GDP
OLS GMM Driscoll-Kraay GMM Driscoll-Kraay
(1) (2) (3) (4) (5)
RealGDPgrowth RealGDPgrowth RealGDPgrowth RealGDPgrowth RealGDPgrowth
Trade_of_GDP 0.0135*** 0.136*** 0.0135*** 0.124*** 0.0115***
(4.90) (9.23) (5.69) (6.95) (4.49)
Inflation 0.00122 -0.0123 0.00122 -0.0434*** -0.00577
(0.16) (-1.24) (0.07) (-3.16) (-0.38)
GOV_expenditures 4.41e-12*** 4.68e-12 4.41e-12*** 3.84e-12 3.85e-12***
(2.88) (0.53) (3.95) (0.41) (3.97) GDPinitial -0.554*** -0.425** -0.554*** -2.029*** -0.616*** (-3.61) (-2.20) (-4.49) (-2.61) (-4.69) Private_Credit_toGDP -0.0252*** -0.0719*** -0.0252*** -0.0707*** -0.0271*** (-3.95) (-4.35) (-3.94) (-3.40) (-4.43) diff_creg_reoutput 2.649* -0.812 2.649** -0.218 1.112 (1.81) (-0.56) (2.52) (-0.14) (0.78) L.RealGDPgrowth -0.0806 -0.0814 (-1.59) (-1.52) lnfdi 0.989*** 0.192* (3.42) (2.07) lnExchangerate 1.951 -0.0201 (1.47) (-0.76) _cons 9.185*** 0 9.185*** 0 9.395*** (7.57) (.) (5.55) (.) (4.54) N 415 390 415 351 389 t statistics in parentheses ="* p<0.10 ** p<0.05 *** p<0.01"
Nguồn: Kết quả xử lý số liệu do tác giả thực hiện bằng STATA 12
Theo kết quả hồi quy mơ hình ở bảng 4.7 cho thấy được mối tương quan giữa phát triển tài chính, khu vực sản xuất và tăng trưởng kinh tế. Các biến chính cần quan tâm là sự tương tác giữa phát triển tài chính đối với tăng trưởng kinh tế; sự khác biệt giữa tín dụng tư nhân và sản lượng khu vực sản xuất đối với tốc độ tăng trưởng GDP.
Tác giả tìm thấy mối tương quan dương giữa sự khác biệt tín dụng tư nhân so với GDP và sản lượng khu vực sản xuất đối với tốc độ tăng trưởng kinh tế ở mơ hình của Driscoll-Kraay với mức ý nghĩa 5%. Khoảng cách trong sự khác biệt này càng lớn thì càng thúc đẩy nền kinh tế tăng trưởng nhanh. Ngụ ý rằng, trong điều kiện các yếu tố khác không thay đổi, việc tập trung đầu tư nguồn lực vào phát triển tài chính nhiều hơn đầu tư vào khu vực sản xuất thực thì càng làm tăng tốc độ tăng trưởng của nền kinh tế. Kết quả này đi ngược với bằng chứng thực nghiệm trước đó của Ductor, L and Grechyna, D (2015) tuy nhiên rất phù hợp với thực tiễn nghiên cứu ở các quốc gia Châu Á - Thái Bình Dương trong giai đoạn năm 1997 - 2014.
Chính sách tiền tệ nới lỏng và việc tự do hóa tài chính ở Mỹ, châu Âu và Nhật Bản cuối thập niên 1980 đã khiến cho tính thanh khoản tồn cầu trở nên cao q mức. Các nhà đầu tư ở các trung tâm tiền tệ nói trên của thế giới tìm cách thay đổi danh mục tài sản của mình bằng cách chuyển vốn đầu tư ra nước ngoài. Các nước châu Á lại thực hiện chính sách tự do hóa tài khoản vốn. Lãi suất ở các nước châu Á cao hơn ở các nước phát triển chính vì vậy có sức hấp dẫn đối với các nhà đầu tư nước ngồi tìm kiếm tỷ lệ hoàn vốn cao. Đầu những năm 90 của thế kỷ XX, châu Á thu hút gần một nửa tổng số vốn nước ngoài dành cho những nước đang phát triển; hàng loạt các ngân hàng, các cơng ty tài chính, cơng ty chứng khốn v.v nhanh chóng ra đời nhằm nắm bắt cơ hội tìm kiếm lợi nhuận. Theo lý thuyết của Keynes, việc gia tăng cung tiền trong phạm vi kiểm soát sẽ thúc đẩy tăng trưởng kinh tế và việc tín dụng gia tăng chỉ thúc đẩy kinh tế tăng trưởng trong ngắn hạn. Các quốc gia trong giai đoạn này đều tập trung nguồn lực để đầu tư phát triển tài chính điều này đã đem lại tỷ lệ tăng trưởng khá ấn tượng: đạt mức 8% đến 12% tổng sản lượng quốc nội (GDP) có thể kể đến: Thái Lan, Malaysia, Indonesia, Philippines, Singapore và Hàn Quốc. Các quốc gia tập trung đẩy mạnh phát triển tài chính nhiều hơn phát triển khu vực sản xuất. Việc đẩy mạnh này làm cho nền kinh tế của các quốc gia tăng trưởng một cách nhanh chóng trong ngắn
Tuy nhiên về lâu dài việc tập trung quá nhiều nguồn lực vào khu vực tài chính mà khơng có sự cân đối trong khu vực sản xuất, dẫn đến sự mất cân bằng, không bắt kịp của khu vực sản xuất. Phát triển tài chính có thể làm giảm tốc độ tăng trưởng kinh tế nếu nó khơng đi kèm với phát triển trong khu vực sản xuất. Theo lý thuyết phát triển cân bằng, tấc cả các lĩnh vực của nền kinh tế sẽ tăng trưởng ở mức không đổi. Đặc biệt, các ngành sản xuất và tài chính sẽ tăng trưởng ở mức tương xứng nhau. Bất cứ khi nào một trong hai khu vực phát triển không cân đối, sự tăng trưởng của tổng sản lượng của nền kinh tế sẽ bị ảnh hưởng.
Để minh chứng cho việc nếu sự phát triển tài chính khơng có sự cân bằng trong các lĩnh vực tài chính và khu vực sản xuất sẽ ảnh hưởng tiêu cực đến tốc độ tăng trưởng kinh tế. Tác giả đã tìm thấy có sự đồng nhất kết quả cả 3 mơ hình hồi quy: OLS, GMM và Driscoll-Kraay đối với tác động tiêu cực của biến Private_credit_toGDP lên tăng trưởng kinh tế ở mức ý nghĩa 1% trong giai đoạn nghiên cứu 1997 - 2014. Kết quả này trái chiều so với những nghiên cứu trước đây. Điều này ngụ ý rằng: vai trò quản trị và phân bổ nguồn tín dụng của các quốc gia trong thời kì nghiên cứu chưa thật sự hiệu quả. Phát triển tài chính có thể tăng tốc độ tăng trưởng kinh tế nhưng cũng tiềm ẩn những bất ổn kinh tế. Tích lũy rủi ro hệ thống là một hệ quả của sự đổi mới tài chính và tự do hóa tài chính. Rủi ro hệ thống càng cao thì càng tiềm ẩn nguy cơ của các cuộc khủng hoảng nghiêm trọng do đó ảnh hưởng tiêu cực đến tốc độ tăng trưởng (Allen and Gale, 2004; Wagner, 2007; Gennaioli et al., 2012). Mặt khác, phát triển tài chính có thể làm giảm tốc độ tăng trưởng kinh tế thông qua phân bổ sai nguồn lực. Khu vực tài chính phát triển nhanh sẽ tạo ra chi phí thuê mướn cao và thu hút nhiều nguồn lực mà những nguồn lực này có thể đạt kết quả tối ưu khi được sử dụng ở các khu vực khác (Santomero and Seater, 2000); Philippon, 2010; Bolton et al, 2011). Thực tế đã chứng minh rằng, phát triển tài chính q nóng trong giai đoạn đầu thập niên 90 đã dẫn đến cuộc khủng hoảng tài chính Châu Á năm 1997 bắt nguồn từ Thái Lan ảnh hưởng đến các thị trường chứng khoán, trung tâm tiền tệ lớn và giá cả của những tài sản khác ở
các nước châu Á, nhiều quốc gia trong đó được coi như là "những con Hổ Đông Á". Indonesia, Hàn Quốc và Thái Lan là những nước bị ảnh hưởng mạnh nhất bởi cuộc khủng hoảng này. Hồng Kông, Malaysia, Lào, Philippines cũng bị ảnh hưởng bởi sự sụt giá bất thình lình. Nhật Bản cũng khơng bị ảnh hưởng nhiều bởi sự khủng hoảng, song nền kinh tế Nhật phải trải qua những khó khăn kinh tế dài hạn. Khủng hoảng đã gây ra những ảnh hưởng vĩ mô nghiêm trọng, năm 1997 nền kinh tế của các nước này đã có dấu hiệu giảm sút, chỉ đạt 6,5% so với 7,3% năm 1995. Nhiều doanh nghiệp bị phá sản, dẫn đến hàng triệu người bị đẩy xuống dưới ngưỡng nghèo trong các năm 1997-1998.
Ngoài ra đối với các biến kiểm sốt được đưa vào mơ hình, tác giả tìm được kết quả đồng nhất giữa các mơ hình: mở cửa thương mại và chi tiêu chính phủ tác động tích cực đến tốc độ tăng trưởng kinh tế ở mức ý nghĩa 1% tương đồng với kết quả nghiên cứu Hasan et al (2011) và Ranjan KD (2008) và Cooray A (2009). Trong thực tế, đây được coi là giai đoạn các quốc gia khảo sát đang trong quá trình mở cửa hội nhập, việc xúc tiến thương mại được nằm trong khn khổ chính sách đổi mới của các quốc gia và việc gia tăng chi tiêu công để đầu tư cơ sở hạ tầng, xây dựng đường sá, cơng trình cơng cộng, đầu tư giáo dục và y tế nhằm thu hút các nguồn vốn đầu tư nước ngoài từ đó làm tăng trưởng kinh tế. Kết quả này cho thấy chính sách tài chính thương mại và chi tiêu chính phủ cũng là yếu tố quyết định quan trọng của tăng trưởng. Việc thúc đẩy thương mại và tăng chi tiêu chính phủ trong tầm kiểm sốt sẽ thúc đẩy tăng trưởng kinh tế.
Biến có ý nghĩa thống kê ở mức 1% đối với mơ hình OLS và Driscoll-Kraay, có ý nghĩa ở mức 5% đối với mơ hình GMM là GDP thực bình quân đầu người ban đầu tác động tiêu cực đối với tăng trưởng kinh tế. Kết quả tương đồng với nghiên cứu của Barro (1997); Hasan et al (2011); Ductor, L. & Grechyna, D (2015). Ngồi ra, tác giả khơng tìm thấy ý nghĩa thống kê đối với biến lạm phát trong giai đoạn này.
Đối với nền kinh tế mở, tác giả thêm vào mơ hình hai biến tỷ giá hối đoái và đầu tư trực tiếp nước ngồi thì kết quả cũng khơng có nhiều thay đổi. Đầu tư trực tiếp nước ngồi có tác động thúc đẩy tăng trưởng kinh tế được tìm thấy ở mức ý nghĩa 10% tương đồng với kết quả của Choe (2003); Shaikh (2010). Tỷ giá hối đối khơng ảnh hưởng đến tăng trưởng kinh tế trong giai đoạn nghiên cứu. Tuy nhiên tác giả khơng tìm thấy ý nghĩa thống kê đối với sự khác biệt giữa phát triển khu vực tài chính và khu vực sản xuất lên tốc độ tăng trưởng kinh tế.
4.6.1.1 Hồi quy với chi phí R&D đại diện cho sự phát triển của khu vực sản xuất
Bảng 4.8 trình bày kết quả khi sử dụng biến R&D thay cho tăng trưởng sản lượng công nghiệp như là một biến đại diện cho sự phát triển của khu vực sản xuất. Tỷ lệ chi tiêu R&D so với GDP có thể dẫn đến đổi mới và thay đổi cơng nghệ, một bước tiến cần thiết trong nền kinh tế của mỗi quốc gia, là một nhân tố quan trọng của tăng trưởng năng suất dài hạn trong tất cả các lĩnh vực của nền kinh tế .
Tác giả không sử dụng chi tiêu R&D làm biến đại diện chính cho phát triển khu vực sản xuất vì hai lý do: một là; chi tiêu R&D có thể dẫn đến sự thay đổi cơng nghệ có thể ảnh hưởng đến sự phát triển của tất cả các lĩnh vực của nền kinh tế không chỉ riêng khu vực sản xuất thực. Hai là; chi tiêu R&D chỉ có số liệu từ năm 1996 và không đầy đủ cho tất cả các quốc gia.
Bảng 4.8: Phát triển tài chính, phát triển khu vực sản xuất và tăng trưởng kinh tế: sử dụng R&D như là đại diện cho phát triển của khu vực sản xuất trong giai đoạn 1997-2014
Nguồn: Kết quả xử lý số liệu do tác giả thực hiện bằng STATA 12
Kết quả hồi quy khơng có sự thay đổi về mối tương tác giữa phát triển tài chính, khu vực sản và tăng trưởng kinh tế. Kết quả cho thấy sự phát triển tài chính có thể gây tổn hại cho tăng trưởng kinh tế trong những hoàn cảnh nhất định. Hệ thống tài chính
OLS GMM Driscoll-Kraay GMM Driscoll-Kraay
(1) (2) (3) (4) (5)
RealGDPgrowth RealGDPgrowth RealGDPgrowth RealGDPgrowth RealGDPgrowth
Trade_of_GDP 0.0131*** 0.136*** 0.0131*** 0.122*** 0.0112***
(4.68) (9.11) (5.73) (6.73) (4.25)
Inflation -0.00161 -0.0122 -0.00161 -0.0462*** -0.00856
(-0.20) (-1.21) (-0.09) (-3.26) (-0.53)
GOV_expenditures 4.10e-12*** 3.34e-12 4.10e-12*** 2.04e-12 3.54e-12***
(2.62) (0.39) (4.20) (0.22) (3.92) GDPinitial -0.574*** -0.388** -0.574*** -2.088*** -0.625*** (-3.66) (-1.99) (-4.37) (-2.63) (-4.55) Private_Credit_toGDP -0.0234*** -0.0750*** -0.0234*** -0.0745*** -0.0249*** (-3.56) (-4.58) (-4.13) (-3.67) (-4.66) diff_creb_rd 1.596** 0.885 1.596** 1.358** 1.339** (2.41) (1.63) (2.35) (2.44) (2.32) L.RealGDPgrowth -0.0885* -0.0780 (-1.78) (-1.46) lnfdi 1.141*** 0.188* (3.78) (1.98) lnExchangerate 2.033 -0.0285 (1.41) (-1.21) _cons 9.588*** 0 9.588*** 0 9.690*** (7.73) (.) (5.54) (.) (4.46) N 399 374 399 335 373 t statistics in parentheses ="* p<0.10 ** p<0.05 *** p<0.01"
cho việc phân bổ hiệu quả các nguồn lực do đó tăng trưởng kinh tế. Tuy nhiên các dịch vụ tài chính cạnh tranh với phần còn lại của các khu vực sản xuất khác, đặc biệt là đối với nguồn nhân lực có tài nghề cao. Đổi mới công nghệ góp phần làm hệ thống tài chính phát triển nhanh hơn. Tuy nhiên, nếu phát triển tài chính vượt quá ngưỡng cho phép và khơng có sự cân đối với việc phát triển cơng nghệ trong các ngành sản xuất của nền kinh tế có thể làm chuyển hướng các nguồn lực từ các phần còn lại của nền kinh tế sang khu vực tài chính, làm cho nguồn lao động khơng được phân bổ tối ưu dẫn đến giảm tốc độ tăng trưởng kinh tế. Bằng chứng thực nghiệm đồng nhất ở các mơ hình đã chứng minh cho điều đó: có dấu hiệu tác động tiêu cực của sự phát triển tài chính đến tăng trưởng kinh tế ở mức ý nghĩa 1%. Ở mức ý nghĩa 5%, sự tác động tích cực trong tương tác giữa phát triển tài chính đối với tăng trưởng kinh tế làm tăng trưởng tín dụng nhanh hơn so với chi tiêu R&D.