Biến VIF 1/VIF
RERTA 1.16 0.859317
EBITRTA 1.11 0.902176
FERTA 1.05 0.949967
Trung bình VIF 1.11
Nguồn: Tổng hợp từ Phần mềm Stata trên số liệu tác giả thu được (Phụ lục 1)
Dựa vào bảng 4.5 kết quả kiểm tra đa cộng tuyến với nhân tử phóng đại phương sai, cho thấy trung bình VIF của các biến trong mơ hình là 1.11 nhỏ hơn 10. Khơng có VIF của biến độc lập nào vượt quá 10.
Kết luận: Với tiêu chuẩn nhân tử phóng đại phương sai VIF, mơ hình khơng tồn tại hiện tượng đa cộng tuyến nghiêm trọng trong mơ hình.
4.4. Tóm tắt kết quả ước lượng:
4.4.1. Kiểm định khác biệt trung bình hai nhóm kiệt quệ và khơng kiệt quệ
tài chính
Bài nghiên cứu sử dụng kiểm định T-test nhằm so sánh sự khác biệt về trung bình giữa hai nhóm kiệt quệ và khơng kiệt quệ tài chính trong các chỉ tiêu khả năng sinh lời, lợi nhuận giữ lại và chi phí tài chính, với giả thuyết kiểm định như sau:
Giả thuyết 𝐻0: Trung bình của hai nhóm kiệt quệ và khơng kiệt quệ tài chính trong các yếu tố kiểm định là như nhau.
Giả thuyết 𝐻1: Có sự khác biệt trung bình giữa hai nhóm kiệt quệ và khơng kiệt quệ tài chính trong các yếu tố kiểm định.
Bảng 4.5: Bảng tổng hợp kết quả kiểm định T-test
Chỉ tiêu EBIT/RTA FE/RTA RE/RTA
Trung bình nhóm kiệt quệ tài chính 0.0291483 0.0286208 -0.0369943
Trung bình nhóm khơng kiệt quệ tài
chính 0.1262544 0.0179212 0.0593765
Giá trị thống kê t kiểm định 8.4314*** -7.4857*** 15.1035***
*, **, *** tương ứng với mức ý nghĩa 10%, 5% và 1% Nguồn: Tổng hợp từ Phần mềm Stata trên số liệu tác giả thu được (Phụ lục 1)
Từ bảng 4.6, kết quả kiểm định bằng phần mềm Stata đều cho thấy kết quả với mức ý nghĩa thống kê ở mức cao 1%. Suy ra, bác bỏ giả thuyết Ho ở mức ý nghĩa 1% cho thấy tồn tại sự khác biệt trung bình hai nhóm kiệt quệ và khơng kiệt quệ tài chính trong các yếu tố kiểm định khả năng sinh lời, lợi nhuận giữ lại và chi phí tài chính. Trong đó với chỉ tiêu khả năng sinh lời, lợi nhuận giữ lại ở nhóm khơng kiệt quệ tài chính có trung bình cao hơn nhóm kiệt quệ tài chính, trong khi với chỉ tiêu chi phí tài chính của nhóm kiệt quệ tài chính có trung bình cao hơn nhóm khơng kiệt quệ tài chính.
4.4.2. Phân tích kết quả hồi quy
Đo lường tồn tại hay không sự tác động các nhân tố khả năng sinh lời, lợi nhuận giữ lại và chi phí tài chính đến khả năng kiệt quệ tài chính, với dữ liệu biến phụ thuộc nhị phân, tác giả sử dụng mơ hình hồi quy Logit. Tiếp cận hồi quy Logit cho phép biết được tác động của các biến độc lập đến xác suất xảy ra biến cố nhị phân trong biến phụ thuộc. Tác giả tiếp cận ở hai phương pháp hồi quy. Đầu tiên mơ hình ước lượng gộp – là mơ hình khơng xem xét sự khác biệt giữa các công ty và các năm, tiếp cận thứ hai là trên dữ liệu bảng, cho phép đo lường và kiểm soát sự khác biệt giữa các công ty và các năm trong mối quan hệ giữa các biến.
Bảng 4.6: Kết quả hồi quy mơ hình ước lượng gộp
Nguồn: Tổng hợp từ Phần mềm Stata trên số liệu tác giả thu được (Phụ lục 1)
Kết quả thực nghiệm mơ hình ước lượng gộp cho thấy tồn tại tác động có ý nghĩa thống kê mức cao 1% ở cả ba biến, trong đó biến khả năng sinh lời và lợi nhuận giữ lại tác động ngược chiều tới khả năng kiệt quệ tài chính, biến tỷ số chi phí tài chính tác động cùng chiều tới khả năng kiệt quệ tài chính. Nghiên cứu của tác giả đạt kỳ vọng về dấu tương tự như nghiên cứu của Pindado và cộng sự (2008).
Bảng 4.7: Kết quả hồi quy mơ hình dữ liệu bảng
Nguồn: Tổng hợp từ Phần mềm Stata trên số liệu tác giả thu được (Phụ lục 1)
như trong mơ hình hồi quy gộp, cụ thể: chỉ có chỉ tiêu khả năng sinh lời có kết quả thống kê đạt mức ý nghĩa 1%; còn lại 2 chỉ tiêu chi phí tài chính và lợi nhuận giữ lại chỉ đạt ý nghĩa thống kê ở mức lần lượt là 5% và 10%. Kỳ vọng về dấu của các chỉ tiêu vẫn được thỏa mãn trong mơ hình hồi quy bảng tương tự như kết quả nghiên cứu của Pindado và cộng sự (2008).
4.5. Thảo luận kết quả nghiên cứu
4.5.1. Bằng chứng ảnh hưởng của các nhân tố
Kết quả ước lượng mơ hình gộp thu được cho thấy các biến độc lập tác động một cách có ý nghĩa (ở mức ý nghĩa 1%) lên khả năng xảy ra kiệt quệ tài chính với độ lớn và dấu như kỳ vọng. Tỷ suất sinh lợi có tác động ngược chiều đối với khả năng xảy ra kiệt quệ, tương tự đối với biến tỷ số lợi nhuận giữ lại. Ngược lại, biến tỷ số chi phí tài chính có tác động cùng chiều đối với khả năng xảy ra kiệt quệ. Giá trị kiểm định Wald và p-value cho thấy các biến số độc lập có ý nghĩa tác động đồng thời lên khả năng xảy ra kiệt quệ tài chính (nói cách khác là giả thiết 𝐻0 rằng các hệ số ước lượng 𝛽 của các biến độc lập đồng thời bằng 0 bị bác bỏ).
Mơ hình “hiệu ứng ngẫu nhiên” cho kết quả đồng nhất với ước lượng “gộp” về dấu và độ lớn của hệ số hồi quy. Điều này làm vững chắc thêm mối quan hệ và khả năng giải thích của các biến độc lập đối với khả năng xảy ra kiệt quệ tài chính. Kiểm định Wald cũng khẳng định rằng độ phù hợp của mơ hình và giả thiết 𝐻0 về tồn tại trường hợp các hệ số của các biến độc lập đồng thời bằng 0 bị bác bỏ mạnh mẽ. Lý do là vì có sự tác động của sự thay đổi trong mơi trường kinh doanh, chính sách điều hành kinh tế vĩ mô, các tác động của sự kiện kinh tế... ảnh hưởng lên các cơng ty.
4.5.2. Giải thích kết quả
Trong giai đoạn đầu tiên, hồi quy “gộp” logit đối với dữ liệu bảng sẽ cho những hệ số ước lượng là nhất quán. Các biến số độc lập thể hiện vai trò của chúng một cách có ý nghĩa, theo kỳ vọng của lý thuyết tài chính ban đầu, và phù hợp với
thực tế các nghiên cứu trước đây như nghiên cứu của Altman và cộng sự (1977) và Andrade và Kaplan (1998). Tuy nhiên, phải xem xét thêm tính hiệu quả của các hệ số ước lượng này bởi những sự không đồng nhất không thể quan sát được trong dữ liệu bảng.
Mơ hình “hiệu ứng ngẫu nhiên” được áp dụng trong kỹ thuật ước lượng và cho thấy: biến tỷ số tỷ suất sinh lợi và tỷ số chi phí tài chính là thực sự có ý nghĩa, đóng vai trị quan trọng trong việc giải thích khả năng xảy ra kiệt quệ tài chính; biến lợi nhuận giữ lại cũng có ảnh hưởng nhưng ở mức ý nghĩa thấp hơn so với 2 biến còn lại.
Theo kết quả nghiên cứu, tỉ lệ lợi nhuận giữ lại trung bình ở Việt Nam là 0.055. Theo nghiên cứu của Pindado và cộng sự (2008), tỉ lệ lợi nhuận giữ lại ở ở Mỹ và các nước G7 lần lượt là 0.083 và 0.115. Liệu những người nắm giữ cổ phiếu của các cơng ty có thích nhận chi trả cổ tức hơn và tỷ suất sinh lợi trên lợi nhuận giữ lại so với các kênh đầu tư khác như thế nào? Việc đặt ra các câu hỏi này đã thể hiện giả định ngầm rằng số liệu về lợi nhuận giữ lại thể hiện đúng bản chất vốn có của nó là một tài khoản tích luỹ của hoạt động kinh doanh qua các năm. Do đó, các số liệu báo cáo này chính là nguồn lực thực sự hay là “lá chắn” bảo vệ cho công ty khi xảy ra các rủi ro kinh doanh thua lỗ. Vậy sự khác biệt trong tỷ số lợi nhuận giữ lại là do khác biệt trong nhu cầu thực hiện hành vi tích luỹ/phân phối, điều này có thể được giải thích bằng lý thuyết về trật tự phân hạng khi cơng ty cần tìm kiếm nguồn tài trợ cho hoạt động kinh doanh. Lý thuyết về chi phí đại diện và bất cân xứng thông tin cũng là một điểm có thể dùng để làm căn cứ suy luận: khi công ty đang được sở hữu bởi hàng trăm, hàng ngàn cổ đơng hay chỉ là một nhóm cổ đơng chi phối, điều này ảnh hưởng đến chính sách chi trả cổ tức và khuynh hướng giữ lại lợi nhuận để tái đầu tư. Nhìn ở góc độ khác, liệu ràng con số báo cáo có thể hiện đúng bản chất của mình? Để có thể trả lời câu hỏi này thì chúng ta cần xem xét về các quy chế ràng buộc và tiêu chuẩn trong hạch tốn báo cáo tài chính. Tại Việt Nam, sau khi xem xét dữ liệu của những cơng ty có tỷ số lợi nhuận giữ lại âm
trong năm tài chính, cơng ty tuy có kết quả kinh doanh âm nhưng vẫn thực hiện chi trả cổ tức và đồng thời tăng vốn bằng việc phát hành cổ phiếu mới hoặc bán cổ phiếu quỹ. Xét về mặt kế tốn, ta có thể thấy rõ kết quả lỗ và việc chia cổ tức làm giảm chỉ tiêu lợi nhuận giữ lại, nhưng bản chất về “nguồn lực thật sự” của doanh nghiệp vẫn không bị ảnh hưởng do được bù đắp bằng phần vốn gia tăng do phát hành mới. Vì vậy, trong trường hợp này, cho dù “lá chắn” bị mỏng đi nhưng kiệt quệ tài chính vẫn khơng xảy ra. Ngồi ra, tác giả cũng đặt vấn đề xoay quanh việc liệu có hay khơng khuynh hướng vốn hố lợi nhuận giữ lại để tăng quy mơ vốn chủ sở hữu thay vì duy trì tính tích luỹ của khoản mục này ở các cơng ty Việt Nam. Do đó, vì tất cả những lập luận trên, nên chăng cần điều chỉnh cách thành lập biến tỷ số lợi nhuận giữ lại cho phù hợp với bản chất thực tế tại Việt Nam?
CHƯƠNG 5: KẾT LUẬN VÀ KIẾN NGHỊ 5.1. Kết luận 5.1. Kết luận
Nghiên cứu này sử dụng cả hai mơ hình ước lượng: gộp, hiệu ứng ngẫu nhiên kết hợp hồi quy logit trên dữ liệu bảng tại Việt Nam với cùng một định nghĩa về “kiệt quệ tài chính” đã tìm thấy một số kết quả đáng chú ý như sau:
- Khả năng sinh lời, chi phí tài chính, lợi nhuận giữ lại là cùng lúc tác động có ý nghĩa đến việc giải thích khả năng xảy ra kiệt quệ tài chính.
- Khả năng sinh lời của cơng ty có ảnh hưởng quan trọng đến khả năng xảy ra kiệt quệ tài chính của cơng ty đó. Hiệu suất tạo ra lợi nhuận từ tài sản mà công ty đang quản lý ảnh hưởng đáng kể đến khả năng cơng ty đó có rơi vào tình trạng kiệt quệ tài chính hay khơng, khai thác tốt sẽ giảm thiểu khả năng xảy ra kiệt quệ.
- Chi phí tài chính cũng đã thể hiện được vai trị của nó trong mối tương quan dương với khả năng xảy ra kiệt quệ tài chính trong mơ hình ước lượng: gộp, hiệu ứng ngẫu nhiên, và hồi quy chéo. Kết quả ước lượng có ý nghĩa thống kê và phù hợp với kỳ vọng lý thuyết.
- Lợi nhuận giữ lại thỏa mãn kỳ vọng lý thuyết khi thể hiện tương quan âm so với khả năng xảy ra kiệt quệ tài chính tuy nhiên kết quả ước lượng có mức ý nghĩa thấp.
5.2. Kiến nghị về giảm thiểu khả năng xảy ra kiệt quệ tài chính ở các doanh nghiệp: doanh nghiệp:
Như đã nêu trên, khả năng sinh lời và lợi nhuận giữ lại có ảnh hưởng ngược chiều đến khả năng kiệt quệ tài chính; ngược lại chi phí tài chính lại có ảnh hưởng cùng chiều. Từ kết quả nghiên cứu này, tác giả đề xuất một số kiến nghị nhằm giảm thiểu khả năng xảy ra kiệt quệ tài chính như sau:
trong ngành, được thể hiện thông qua chỉ số khả năng sinh lời và lợi nhuận giữ lại trên các báo cáo tài chính. Quản lý điều hành tốt hoạt động kinh doanh phụ thuộc rất lớn vào năng lực của các nhà quản lý. Đặc biệt trong thời buổi kinh tế thị trường, hội nhập sâu rộng, việc điều hành sản xuất và quản lý doanh nghiệp trở nên khó khăn và thử thách hơn cả. Thị trường cạnh tranh khốc liệt hơn, các nhà quản lý phải ln có những bước đi đúng đắn để tránh các tình huống dẫn đến kết cục mất thanh khoản, kiệt quệ tài chính, và cuối cùng là phá sản. Do đó, các nhà quản lý doanh nghiệp phải không ngừng trau dồi năng lực quản lý, rút kinh nghiệm từ những bài học về thất bại trong quản lý của những cơng ty đã rơi vào tình trạng kiệt quệ; bên cạnh đó, cũng phải ln ln tìm tịi cơ hội đầu tư mới, phải đánh giá các rủi ro khi đầu tư một cách sáng suốt, thực hiện lập các quỹ dự phòng rủi ro, vạch ra các kịch bản kiệt quệ tài chính có thể xảy ra để có cách phịng ngừa hiệu quả, sẵn sàng đối mặt với các cú sốc tài chính từ bên trong lẫn bên ngồi.
Thứ hai, việc sử dụng nợ vay ở các doanh nghiệp hiện nay rất phổ biến, lãi suất cho vay từ các định chế tài chính ngày càng thấp, do đó các doanh nghiệp sẽ có xu hướng tài trợ bằng nợ vay nhiều hơn. Việc sử dụng nợ vay như con dao hai lưỡi, doanh nghiệp bỏ ra chi phí thấp để có vốn sản xuất nhưng lại phải phụ thuộc vào điều khoản đã kí kết với các tổ chức tín dụng. Các điều khoản nay có thể tác động đến các quyết định trong quản lý doanh nghiệp. Lúc cơng ty hoạt động tốt thì chi phí tài chính bỏ ra có vẻ khơng ảnh hưởng quá nhiều đến lợi nhuận của công ty, nhưng khi công ty rơi vào tình trạng bất ổn, lượng chi phí đó sẽ trở thành gánh nặng rất lớn đối với công ty cũng như việc can thiệp của các tổ chức cho vay vào quyết định quản lý doanh nghiệp cũng trở thành những trở ngại lớn cho các nhà quản lý khi đưa ra những kế sách nhằm vực dậy doanh nghiệp. Như vậy, cơng ty cần có những kế hoạch sử dụng nợ vay hiệu quả, quản lý các dòng tiền từ hoạt động tài chính một cách linh hoạt, sáng suốt, khơng nên quá phụ thuộc vào nợ vay mà cần duy trì những kênh huy động vốn khác.
qua khi xem xét nguyên nhân kiệt quệ tài chính của doanh nghiệp. Yếu tố này rất quan trọng nhưng khơng hồn tồn quyết định sự kiện kiệt quệ của doanh nghiệp. Doanh nghiệp có thực sự rơi vào kiệt quệ rồi dẫn đến phá sản hay không sẽ phụ thuộc vào khả năng chịu đựng cú sốc từ bên ngồi này. Đó là khả năng quản trị rủi ro, tạo lập các quỹ dự phịng, đón đầu các kịch bản có thể xảy ra trong diễn biến nền kinh tế và diễn biến ngành, khả năng thích ứng với những thay đổi lớn, và việc cần thiết phải đầu tư vào nghiên cứu những hướng mới trong sản xuất và liên tục phát triển, nâng cấp các sản phẩm là thế mạnh của công ty.
5.3. Hạn chế của nghiên cứu:
Nghiên cứu này cũng cần lưu ý một số vấn đề còn hạn chế và chưa thể giải quyết trọn vẹn như: chưa đi sâu nghiên cứu theo từng ngành cụ thể, bản chất và tính tin cậy của dữ liệu báo cáo kế tốn Việt Nam cần được nghiên cứu sâu hơn, và cuối cùng là đề xuất các hướng nghiên cứu sâu hơn về đề tài kiệt quệ tài chính tại Việt Nam trong tương lai.
5.4. Định hướng mở rộng đề tài nghiên cứu:
Dựa vào kết quả ước lượng hồi quy logit cho khả năng xảy ra kiệt quệ tài chính, dựa vào dữ liệu bảng của các công ty đang niêm yết trên sàn giao dịch chứng khốn thành phố Hồ Chí Minh (HOSE) và Hà Nội (HNX), tác giả nhận thấy biến tỷ