Đầu tiên, bài nghiên cứu sử dụng giá trị bình quân của logarit tỷ suất sinh lợi hàng ngày chứng khốn bình phương (VOL1) và độ lệch chuẩn của tỷ suất sinh lợi (VOL2) theo từng năm nghiên cứu là hai biến đại diện cho sự biến động của chứng khốn đó. Các biến độc lập được dùng để kiểm định tác động của vốn chủ sở hữu được nắm giữ bởi cổ đơng nước ngồi (FOREIGN) nói chung và các thành phần chủ thể cấu thành nên yếu tố nước ngoài trong vốn chủ sở hữu bao gồm tổ chức nước ngoài (FINST) và cá nhân nước ngoài (FINDV). Ngoài ra, bài nghiên cứu cũng tiến hành kiểm định xem xét rằng vốn chủ sở hữu được nắm giữ bởi cổ đơng nước ngồi (gồm tổ chức và cá nhân nước ngoài) kết hợp việc đẩy mạnh các tác động tích cực của thanh khoản lên sự biến động trong tỷ suất sinh lợi chứng khoán, đồng thời tác giả cũng tiến hành nghiên cứu liệu rằng cổ đơng nước ngồi có chịu
sự lấn át khi có sự tham gia của cổ đông Nhà nước (STATE) thông qua sự biến động trong tỷ suất sinh lợi của chứng khốn.
Bên cạnh đó, bài nghiên cứu này cịn đưa thêm vào các biến kiểm sốt vào các mơ hình để giải thích một cách hiệu quả hơn cho sự biến động trong tỷ suất sinh lợi của chứng khoán, bao gồm: quy mô công ty (SIZE), vịng quay chứng khốn (TURNOVER) và tỷ lệ đòn bẩy (LEVERAGE). Hơn nữa, bài nghiên cứu sẽ đưa thêm vào biến độ trễ của biến động tỷ suất sinh lợi (LAGVOL1; LAGVOL2) nhằm kiểm soát hiện tượng tự tương quan.
3.2.1. Biến phụ thuộc
Dựa vào nghiên cứu của Kee-Hong Bae và các cộng sự (2004); Li và các cộng sự (2011); Zhian Chen và cộng sự năm 2012, biến phụ thuộc trong bài nghiên cứu này được chọn đó là sự biến động trong tỷ suất sinh lợi chứng khốn của một cơng ty được thể hiện thơng qua hai biến: giá trị bình qn của logarit tỷ suất sinh lợi hàng ngày chứng khốn bình phương (VOL1) và độ lệch chuẩn của tỷ suất sinh lợi (VOL2) trong từng năm nghiên cứu là hai biến đại diện cho sự biến động tỷ suất sinh lợi của chứng khoán.
n 1 t 2 t i, i 1 ln(return ) n VOL1 n 1 t 2 i t i, i (return M EAN) 1 n 1 VOL2
Trong đó: returni,tlà tỷ suất sinh lợi ngày t của chứng khoán tại năm i;
1 t i, 1 - t i, t i, t i, P P P return
Pi,t : Giá đóng cửa của chứng khốn ngày t tại năm i;
Pi,t-1 : Giá đóng cửa của chứng khốn ngày t-1 tại năm i;
n : số ngày giao dịch trong một năm;
i
Các thông tin về giá chứng khoán được tác giả dựa trên giá đóng cửa của từng chứng khoán trong mẫu nghiên cứu và được đăng tải trên trang cophieu68.com.
3.2.2. Biến độc lập
Vốn sở hữu được nắm giữ bởi cổ đơng nước ngồi (FOREIGN) đại diện bởi tỷ lệ số cổ phần được nắm giữ bởi cổ đơng nước ngồi trên tổng số cổ phần của cơng ty, trong đó vốn chủ sở hữu được nắm giữ bởi tổ chức nước ngoài (FINST) và vốn chủ sở hữu được nắm giữ bởi cá nhân nước ngoài (FINDV) được bài nghiên cứu lựa chọn làm các biến độc lập trong mơ hình. Đồng thời, bài nghiên cứu tiến hành thu thập thêm biến vốn chủ sở hữu được nắm giữ bởi cổ đông Nhà nước (STATE) nhằm nghiên cứu mở rộng tác động lấn át của cổ đông Nhà nước đối với các cổ đơng nước ngồi. Số liệu của các biến FOREIGN, FINST, FINDV, STATE được tác giả tham khảo dựa trên các báo cáo thường niên của các công ty trong mẫu nghiên cứu trong giai đoạn từ năm 2009-2015 và từ trang fianance.vietstock.com.
3.2.3. Biến kiểm sốt
3.2.3.1. Quy mơ cơng ty (SIZE)
Trong bài nghiên cứu của Li và các cộng sự (2011) đã phát hiện các nhà đầu tư nước ngoài nhạy cảm với những sự thay đổi theo thời gian của khả năng đầu tư tại các thị trường mới nổi do các quy định, luật lệ mới và sự gia tăng hoặc giảm sút trong quy mô cơng ty và tính thanh khoản của chứng khốn cơng ty đó. Theo kết quả bài nghiên cứu của Li và các cộng sự (2011), quy mơ cơng ty có tương quan nghịch biến với độ biến động tỷ suất sinh lợi chứng khốn của cơng ty đồng nghĩa với việc nếu quy mơ cơng ty càng lớn sẽ có tác động làm giảm sự biến động trong tỷ suất sinh lợi của chứng khốn cơng ty đó và ngược lại.
Đồng tình với bài nghiên cứu của Li và các cộng sự vào năm 2011, Võ Xuân Vinh
thông qua bài nghiên cứu “Foreign ownership and stock return volatility –
Evidence from Vietnam” cho rằng các nhà đầu tư nước ngồi ưa thích đầu tư vào
của các cổ đơng nước ngồi sẽ tạo được sự ổn định trong tỷ suất sinh lợi của chứng khoán.
Đối với biến quy mô công ty (SIZE), bài nghiên cứu này tiến hành thu thập bằng cách lấy logarit tự nhiên của tổng giá trị sổ sách tài sản công ty. Số liệu về giá trị sổ sách của tài sản được tác giả thu thập dựa trên các báo cáo tài chính đã được kiểm tốn của các cơng công trong mẫu nghiên cứu được đăng trên trang cophieu68.com.
SIZE = ln (Giá trị sổ sách của tài sản)
3.2.3.2. Vịng quay chứng khốn (TURNOVER)
Theo quan điểm của Kee-Hong Bae và các cộng sự (2004) và E.Stiglitz (1999), đã chỉ ra tính dễ bị tổn thương của các thị trường mới nổi trong các cuộc khủng hoảng tài chính, do họ thiếu tổ chức và quy định chặt chẽ. Hiệu ứng “dịng tiền nóng – hot money” hỗ trợ thêm lập luận của nhóm tác giả này. Đó là do khả năng kinh doanh thường xuyên của các nhà đầu tư nước ngồi tại các thị trường mới nổi có thể dẫn đến những biến động lớn trong giá chứng khoán, gây ra bởi hiệu ứng gộp giữa việc thiếu tính thanh khoản tương đối trong các thị trường mới nổi và vị thế nắm giữ của các nhà đầu tư nước ngoài.
Tính thanh khoản của chứng khoán đại diện bởi vịng quay chứng khốn – TURNOVER có tương quan đồng biến đối với độ biến động trong tỷ suất sinh lợi chứng khoán đồng nghĩa với việc nếu một chứng khốn có tính thanh khoản cao thì sự biến động trong tỷ suất sinh lợi sẽ ngày càng lớn và ngược lại. Vịng quay chứng khốn (TURNOVER) được xác định bằng cách lấy trung bình theo năm nghiên cứu của khối lượng giao dịch hàng ngày chia cho tổng số lượng cổ phiếu đang lưu hành của chứng khoán. Số liệu về khối lượng giao dịch trong ngày được tác giả thu thập trên trang cophieu68.com, ngoài ra số liệu về số lượng cổ phiếu đang lưu hành theo ngày của từng chứng khoán trong mẫu được Trung Tâm Dữ Liệu Khoa Tài Chính – Đại học Kinh Tế Tp. Hồ Chí Minh hỗ trợ cung cấp.
n 1 t i,t t i, i g Outstandin Stock Volume n 1 TURNOVER
Với i là năm nghiên cứu;
n là số ngày giao dịch trong một năm;
Volumei,t là khối lượng giao dịch ngày t trong năm i;
Stock OutStandingi,t số lượng cổ phiếu đang lưu hành tại ngày t trong năm i.
3.2.3.3. Tỷ lệ đòn bẩy (LEVERAGE)
Tỷ lệ đòn bẩy được bài nghiên cứu đưa vào mơ hình nhằm cho thấy được tác động của địn bẩy đến khả năng sinh lợi của công ty. Theo giáo trình “Tài chính doanh nghiệp hiện đại” của Trần Ngọc Thơ, Nguyễn Thị Ngọc Trang, Phan Thị Bích Nguyệt, Nguyễn Thị Uyên Uyên, Nguyễn Thị Liên Hoa (2005), địn bẩy có tác động hai mặt đến khả năng sinh lợi của cơng ty: khi cơng ty duy trì một tỷ lệ nợ cao cơng ty sẽ có được lợi ích từ tấm chắn thuế từ lãi vay song tác động mặt trái của việc sử dụng nợ đó chính là làm gia tăng xác suất kiệt quệ tài chính cũng như phá sản của cơng ty.
Tỷ lệ địn bẩy (LEVERAGE) được đo lường bằng cách lấy tổng các khoản nợ dài hạn của công ty chia cho tổng vốn cổ phần tại thời điểm cuối mỗi năm. Các dữ liệu dùng để tính tốn tỷ lệ địn bẩy được tác giả thu thập dựa trên các báo cáo tài chính đã được kiểm toán của các công ty trong mẫu nghiên cứu được đăng trên trang cophieu68.com. i i equity Total liability term Long LEVERAGE
Với Long term liabilityi : Nợ dài hạn của công ty trong năm i; Total equityi: Tổng vốn cổ phần của công ty trong năm i.
Trong bài nghiên cứu này áp dụng tỷ lệ nợ dài hạn trên vốn cổ phần với một số lý do sau: Thứ nhất, tỷ lệ này cho thấy mức độ tài trợ bằng vốn vay một cách thường xuyên qua đó thấy được rủi ro về mặt tài chính mà cơng ty phải gánh chịu qua việc loại bỏ các khoản nợ ngắn hạn. Thứ hai, trong trường hợp các nhà đầu tư nước
ngồi có những chiến lược đầu tư dài hạn sẽ chắc chắn quan tâm nhiều đến tỷ lệ nợ dài hạn của các công ty họ đang dự định đầu tư vào từ đó sẽ ảnh hưởng đến quyết định đầu tư của các nhà đầu tư nước ngoài.