CHƢƠNG 4 THẢO LUẬN KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU
4.3. Kết quả hồi quy ảnh hƣởng của biến giả SHNN đến ĐB của các doanh nghiệp
khi cơng ty càng có cơ hội tăng trưởng càng cao sẽ càng sử dụng nợ vay nhiều trong CTV của doanh nghiệp , nói cách khác, ĐB của các DN này sẽ cao hơn so với các DN khác. Điều này phù hợp với lập luận của lý thuyết trật tự phân hạng và các kết quả nghiên cứu được tìm thấy bởi Booth và các cộng sự (2001), Pandey (2001), Pandey và Chotigeat (2004), Chen (2004), Feidakis và Rovolis (2007), Ullah và Nishat (2008), Baharuddin và các cộng sự (2011). Luận văn cho rằng các DN có nhiều cơ hội tăng trưởng sẽ phải đối mặt với vấn đề bất cân xứng thông tin tương đối cao hơn so với các DN khác bởi vì các cổ đơng hiện hữu sẽ khơng sẵn lịng chia sẻ/tiết lộ các thơng tin về dự án đầu tư của DN cho nên sẽ làm gia tăng chi phí sử dụng vốn cổ phần của doanh nghiệp . Hơn thế nữa, khi cơ hội đầu tư gia tăng thì các DN sẽ có nhu cầu tiếp cận với các nguồn tài trợ bên ngồi và do đó giữa nợ và vốn cổ phần, các DN có khuynh hướng tiếp cận với các khoản vay nợ nhiều hơn là việc phát hành vốn cổ phần vì chi phí phát hành sẽ tốn kém hơn so với chi phí vay nợ. Do đó, tỷ lệ ĐB của các DN này sẽ gia tăng hơn so với các DN khác
Cuối cùng, rủi ro kinh doanh có ảnh hưởng ngược chiều đến tỷ lệ ĐB của các DN ở mức ý nghĩa thống kê 1% trong tất cả các đại diện cho ĐB của doanh nghiệp . Kết quả này cho thấy rằng các DN càng có rủi ro kinh doanh càng cao sẽ càng giảm tỷ lệ ĐB của doanh nghiệp. Kết quả nghiên cứu của luận văn tìm được khá tương đồng với các lập luận của lý thuyết đánh đổi và luận văn cho rằng các DN có rủi ro kinh doanh càng nhiều sẽ càng phải đối mặt với kiệt quệ tài chính cũng như rủi ro phá sản, cho nên các DN này hạn chế tiếp cận với các khoản vay nợ, cũng như khi đó các ngân hàng/tổ chức tín dụng/chủ nợ sẽ hạn chế cấp tín dụng cho các DN này. Kết quả là tỷ lệ ĐB của các DN này sẽ giảm xuống. Ngồi ra, các DN có rủi ro kinh doanh càng cao thì sẽ càng có dịng tiền bất ổn định, mà khi dòng tiền của các DN bất ổn định thì DN cũng sẽ khơng thể tận dụng ưu điểm lá chắn thuế của nợ (Myers, 1984). Do đó, các DN này sẽ giảm thiểu ĐB của họ.
4.3. Kết quả hồi quy ảnh hƣởng của biến giả SHNN đến ĐB của các doanh nghiệp nghiệp
4.3.1. Kiểm định tự tƣơng quan và phƣơng sai thay đổi
Trước khi đi đến việc lựa chọn phương pháp hồi quy phù hợp để ước lượng ảnh hưởng của biến giả SHNN đến ĐB của các doanh nghiệp , luận văn thực hiện kiểm định hiện tượng tự tương quan và phương sai thay đổi bằng cách sử dụng lần lượt câu lệnh xtserial và xttest3 trong Stata.
Theo đó, kết quả kiểm định tự tương quan và phương sai thay đổi được trình bày trong bảng 4.7 và bảng 4.8. Qua bảng 4.7 có thể thấy rằng tương ứng với từng biến phụ thuộc tổng ĐB (T_debt), ĐB ngắn hạn (S_debt), ĐB dài hạn (L_debt) thì giá trị p-value của kiểm định tự tương quan đều bằng 0, nhỏ hơn mức thống kê 10%. Điều này cho thấy rằng giả thuyết H0 của kiểm định bị bác bỏ, nói cách khác, phần dư của mơ hình tồn tại tự tương quan.
Bảng 4.7. Kết quả kiểm định tự tƣơng quan với biến giả SHNN D_SO
Biến phụ thuộc Giả thuyết H0: không tồn tại hiện
tƣợng tự tƣơng quan P-value
L_t_debt Bác bỏ 0.0000
L_s_debt Bác bỏ 0.0000
L_l_debt Bác bỏ 0.0000
Nguồn: Ph n mềm Stata 13.
Tương tự vậy, qua bảng 4.8 có thể thấy rằng tương ứng với từng biến phụ thuộc tổng ĐB (T_debt), ĐB ngắn hạn (S_debt), ĐB dài hạn (L_debt) thì giá trị p-value của kiểm định phương sai thay đổi đều bằng 0, nhỏ hơn mức thống kê 10%. Điều này cho thấy rằng giả thuyết H0 của kiểm định bị bác bỏ, nói cách khác, phần dư của mơ hình tồn tại hiện tượng phương sai thay đổi.
Bảng 4.8. Kết quả kiểm định phƣơng sai thay đổi với biến giả SHNN D_SO
Biến phụ thuộc Giả thuyết H0: không tồn tại hiện
tƣợng phƣơng sai thay đổi P-value
L_t_debt Bác bỏ 0.0000
L_s_debt Bác bỏ 0.0000
L_l_debt Bác bỏ 0.0000
Nguồn: Ph n mềm Stata 13.
Từ kết quả hai kiểm định tự tương quan và phương sai thay đổi, luận văn có thể đi đến kết luận rằng nếu hồi quy mơ hình nghiên cứu bởi phương pháp ước lượng OLS thì kết quả hồi quy sẽ có thể bị chệch và không đáng tin cậy. Do đó, luận văn áp dụng phương pháp hồi quy GMM như các nghiên cứu trước đây đã đề nghị khi dùng để khắc phục các vấn đề trong hồi quy như vấn đề nội sinh, tự tương quan và phương sai thay đổi.
4.3.2. Thảo luận
Trong phần này, luận văn trình bày kết quả hồi quy ảnh hưởng của biến giả SHNN D_SO đến ĐB của các DN bởi phương pháp ước lượng GMM và được trình bày trong bảng 4.9. Đồng thời, trong chương 03, luận văn cũng đã đề cập đến vấn đề kiểm định sau khi hồi quy bởi phương pháp ước lượng GMM. Cụ thể đó là kiểm định AR(2) và kiểm định Hansen. Dựa vào bảng kết quả trong bảng 4.6, có thể thấy rằng giá trị p-value của kiểm định AR(2) tương ứng với từng biến phụ thuộc T_debt, S_debt và L_debt là 0.72, 0.453, 0.102, tất cả đều lớn hơn mức ý nghĩa thống kê 10%. Điều này cho thấy rằng luận văn không thể bác bỏ giả thuyết H0 của kiểm định, nói cách khác, luận văn có thể kết luận rằng không tồn tại hiện tượng tự tương quan bậc 02 sau khi hồi quy bởi phương pháp ước lượng GMM. Tương tự như vậy, với kiểm định Hansen, có thể thấy rằng giá trị p-value của kiểm định Hansen tương ứng với từng biến phụ thuộc T_debt, S_debt và L_debt là 0.728, 0.457, 0.101, tất cả đều lớn hơn mức ý nghĩa thống kê 10%. Điều này cho thấy rằng luận văn không thể bác bỏ giả thuyết H0 của kiểm định, nói cách khác, luận văn có
thể kết luận rằng phần dư của mơ hình khơng tương quan với các biến cơng cụ mà luận văn sử dụng trong phương pháp GMM. Điều này ngụ ý rằng vấn đề nội sinh đã được giải quyết. Từ kết quả hai kiểm định AR(2) và Hansen, luận văn cho rằng kết quả hồi quy từ phương pháp ước lượng GMM là đáng tin cậy và có thể dùng trong việc phân tích, thảo luận kết quả nghiên cứu.
Đầu tiên, có thể thấy rằng hệ số hồi quy của các biến trễ của biến phụ thuộc đều có mang dấu dương (tương ứng với biến T_debt, S_debt và L_debt là 0.6732, 0.8251, 0.6468) và có ý nghĩa thống kê ở mức 1%. Điều này cho thấy rằng các DN có sử dụng ĐB cao trong kỳ trước sẽ làm gia tăng ĐB trong kỳ hiện tại. Kết quả này tương tự với các phát hiện trước đây như …
Hơn thế nữa, các hệ số hồi quy của biến SHNN tương ứng với các biến phụ thuộc T_debt, S_debt, L_debt là -0.0076, -0.0051, -0.0054 và có ý nghĩa thống kê ở mức 10%. Điều này cho thấy rằng các DN có mức độ SHNN lớn hơn 50% thì sẽ càng có tỷ lệ ĐB càng thấp hơn so với các DN khác. Kết quả này tuy trái ngược với sự kỳ vọng ban đầu của luận văn cũng như đa số các nghiên cứu được thực hiện trong nước và ngoài nước như Nguyen và Ramachandran (2006), Zou và Xiao (2006), Biger và các cộng sự (2008), Li và các cộng sự (2009), Poyry và Maury (2010), Huang và các cộng sự (2011), Okuda và Nhung (2012) và Le (2015) nhưng lại phù hợp với các bằng chứng thực nghiệm được tìm thấy bởi Dharwadkar và các cộng sự (2000), Zuoping (2009), Kim (2011), và Nhung và Okuda (2015) khi phân tích tác động của SHNN đến ĐB của các doanh nghiệp . Có thể giải thích phát hiện này như là các DN nhà nước thường có đặc trưng là cơ chế quản trị DN tương đối yếu kém hơn các DN tư nhân (Boardman và Vining, 1989; Shleifer, 1998; Wang và Yung, 2011), cũng như cơ chế giám sát các hành vi của các nhà quản trị ở các DN này tương đối thiếu hiệu quả. Điều này sẽ dẫn đến sự gia tăng hành vi lạm dụng của các nhà quản trị để thực hiện việc xây dựng đế chế (empire) riêng cho bản thân hơn là việc điều hành DN theo mục tiêu của các cổ đơng. Cho nên có thể các nhà quản trị sẽ không tiếp cận với các nguồn tài trợ bên ngồi dưới hình thức nợ vay vì khi các DN gia tăng tỷ lệ ĐB thì đây được xem như là một cơ chế giám sát cho các nhà quản trị do DN
phải hoạt động hiệu quả để thanh toán lãi vay. Kết quả là tỷ lệ ĐB của các DN này sẽ thấp hơn so với các DN khác.
Bảng 4.9. Kết quả ảnh hƣởng của biến giả SHNN D_SO đến ĐB của các DN
Biến Hệ số (1) Hệ số (2) Hệ số (3) T_debt(-1) 0.6732*** (76.01) S_debt(-1) 0.8251*** (115.41) L_debt(-1) 0.6468*** (49.95) D_so -0.0076** (-1.96) -0.0051* (-1.95) -0.0054*** (-2.67) Roa -0.0874*** (-2.71) -0.1118*** (-14.41) -0.0235*** (-4.47) Size 0.0329*** (18.27) 0.0060*** (5.74) 0.0098*** (10.93) Tang 0.0346*** (3.13) 0.0150* (1.89) 0.0964*** (12.43) Ndts -0.7986*** (-5.54) -0.4599*** (-6.97) -0.5797*** (-10.52) Growth 0.0352*** (6.78) 0.0196*** (8.77) 0.0084*** (7.73) Brisk -0.0186*** (-14.99) -0.0095*** (-18.05) -0.0075*** (-10.93) Hệ số chặn -0.8010*** (-16.76) -0.1199*** (-4.28) -0.2580*** (-10.57) AR(1) 0 0 0
AR(2) 0.728 0.457 0.101
Hansen 0.131 0.171 0.38
ron đó, _debt, S_debt, _debt l n lư t là đại diện cho t ng ĐB, ĐB ng n hạn và ĐB dài hạn c a các DN . D_So là bi n gi bằng 01 n u mức độ SHNN c a DN lớn hơn 50% và n ư c lại bằng 0, Roa là l i nhu n sau thu trên t ng tài s n, Tang là tài s n hữu hình trên t ng tài s n, Ndts là thu thu nh p DN trên t ng tài s n, rowth là cơ hội tăn trưởn đư c tính bởi sự i tăn tron do nh thu thu n giữ năm t và năm t-1, Brisk là r i ro kinh do nh đư c tính bởi độ lệch chuẩn c oe tron năm t và năm t-1. AR(1) và AR(2) kiểm định hiện tự tươn qu n b c 01 và b c 02 với gi thuy t H0: khơng có tự tươn qu n. H nsen xem xét iá trị c a bi n công cụ với gi thuy t H0: các bi n công cụ khôn tươn qu n với ph n dư mô h nh n hiên cứu. Giá trị trong dấu ( ) thể hiện giá trị thống kê t. Ngoài ra, *, ** và *** l n lư t thể hiện mức ý n hĩ thống kê 10%, 5% và 1%.
Nguồn: Ph n mềm Stata 13.
Các kết quả của các biến độc lập còn lại tương tự với các phát hiện mà luận văn tìm thấy trong bảng 4.7. Cụ thể, quy mô doanh nghiệp, tài sản hữu hình, cơ hội tăng trưởng cho thấy tác động cùng chiều đến chính sách sử dụng nợ ở kỳ hiện tại ở mức ý nghĩa 10%. Kết quả này cho thấy rằng các DN càng sử dụng nợ ở kỳ trước càng nhiều, có quy mơ càng lớn, đầu tư nhiều vào tài sản hữu hình và có nhiều cơ hội tăng trưởng thì sẽ càng có khuynh hướng sử dụng nợ trong CTV ở kỳ hiện tại của các doanh nghiệp.
Ngược lại, lợi nhuận doanh nghiệp, chi phí thuế thu doanh nghiệp , rủi ro kinh doanh lại cho thấy ảnh hưởng ngược chiều đến chính sách sử dụng nợ của các DN ở mức ý nghĩa 1%. Kết quả này cho thấy rằng các DN càng có lợi nhuận càng nhiều, càng phải trả nhiều chi phí thuế thu DN và có rủi ro kinh doanh càng cao thì sẽ ít có động cơ tiếp cận với các khoản nợ và nợ vay để tài trợ cho các hoạt động của doanh nghiệp .