8. Tổng quan tài liệu nghiên cứu
4.2.MỘT SỐ BẤT CẬP TRONG VIỆC LỰA CHỌN CHÍNH SÁCH CỔ
TỨC CỦA CÁC CÔNG TY NIÊM YẾT
4.2.1. Sử dụng chính sách cổ tức như là một công cụ để gây ấn tượng tốt về hình ảnh của công ty (yếu tố phát tín hiệu được quan tâm quá mức)
Theo lý thuyết Miller và Modigliani thì chính sách cổ tức không ảnh hƣởng đến giá trị doanh nghiệp trong điều kiện thị trƣờng hoàn hảo và hiệu quả. Và nguyên tắc điều chính giá niêm yết của ngày chốt danh sách đƣợc hƣởng cổ tức cũng nhằm đảm bảo điều này. Ở Việt Nam, giá tham chiếu của ngày giao dịch không hƣởng quyền sẽ đƣợc điều chỉnh giảm đi tƣơng ứng với số cổ tức trên mỗi cổ phần để đảm bảo rằng cổ đông mới không có cổ tức sẽ có lợi thế giá tƣơng ứng bằng số cổ tức mà cổ đông cũ đƣợc trả. Nhƣng trên thực tế Việt Nam thời gian qua, khi doanh nghiệp công bố chính sách cổ tức thì giá cổ phiếu có xu hƣớng tăng lên. Các doanh nghiệp đã tận dụng điều này nhƣ một sự phát tín hiệu đến các nhà đầu tƣ về tình hình, triển vọng phát triển của doanh nghiệp. Sau đó, khi đã có đƣợc cái nhìn đầy thiện cảm của nhà đầu tƣ, họ lại tung chiêu bài phát hành cổ phần mới với mức sẵn lòng trả giá cao hơn của các nhà đầu tƣ. Có lẽ đây là cách ứng xử thích hợp đối với tình trạng bất cân xứng thông tin của thị trƣờng Việt Nam cộng thêm việc thị trƣờng
chứng khoán còn mới mẻ, non trẻ. Chính vì vậy, các công ty luôn dùng mọi cách để có thể truyền đạt thông tin đến các nhà đầu tƣ. Và việc dùng chính sách cổ tức nhƣ là một công cụ phát tín hiệu hay hơn nữa là công cụ đánh bóng hình ảnh công ty là hợp lý. Có thể xem chi phí cho việc chi trả cổ tức nhƣ một chi phí quảng cáo, marketing, PR hợp lý, bởi vì những lợi ích mà nó mang lại là vô cùng to lớn. Ta có thể liệt kê một số lợi ích nhƣ: công ty sẽ có nhiều khách hàng tiềm năng hơn, nhiều đối tác làm ăn lơn, nhiều tổ chức tín dụng trong và ngoài nƣớc hợp tác làm ăn, nhiều cổ đông lớn, chuyên nghiệp sẽ đóng góp, thúc đẩy vào việc quản lý hiệu quả hoạt động của công ty,… Ngoài ra, việc thu hút sự quan tâm của các nhà đầu tƣ sẽ làm tăng giá cổ phiếu; qua đó, tạo thuận lợi cho việc phát hành cổ phần mới nhằm tận dụng nguồn vốn với giá rẻ nhằm hạ chi phí sử dụng vốn, nâng cao lợi nhuận.
Mức cổ tức cao đƣơng nhiên cổ đông đƣợc hƣởng lợi, nhƣng còn tiềm năng phát triển của công ty trong dài hạn sẽ bị ảnh hƣởng. Đối với một doanh nghiệp “rỗng túi” thì cơ hội tăng trƣởng là rất thấp, thậm chí bị gánh nặng nợ nần. Hiện nay cũng chƣa có tiền lệ hay quy định nào xử lý các hội đồng quản trị sử dụng cổ tức nhƣ là một cách thức để xoa dịu cổ đông khi công ty kinh doanh kém hiệu quả.
4.2.2. Chính sách cổ tức hướng tới việc thỏa mãn nhu cầu của nhà đầu tư ngắn hạn hơn là sự phát triển bền vững trong tương lai
Ở Việt Nam, nhà đầu tƣ thích cổ tức hiện tại cao xuất phát từ tâm lý “ăn chắc mặc bền” cộng với các e ngại về rủi ro, lạm phát, lãi suất… Các công ty cũng cố gắng đáp ứng nhu cầu đó nhằm giữ đƣợc sự thu hút đối với nhà đầu tƣ, qua đó, giữ giá cổ phiếu. Việc trả tiền mặt ở mức cao sẽ tạo sức ép cho doanh nghiệp phải hoạt động năng động, sáng tạo, hiệu quả hơn; đồng thời, có điều kiện đào thải những nhà quản lý kém. Tuy nhiên, điều này cũng đồng nghĩa với việc hạn chế khả năng tích tụ vốn của doanh nghiệp để tái đầu tƣ
mở rộng sản xuất kinh doanh, tỷ trọng vốn vay ngân hàng tăng lên và có khả năng mất cân đối các nguồn tài trợ nếu doanh nghiệp không thận trọng trong việc vay vốn hoặc việc đầu tƣ sẽ không đƣợc mạnh dạn.
4.3. HÀM Ý CHÍNH SÁCH
4.3.1. Duy trì ổn định chính sách cổ tức
Theo kết quả của nghiên cứu này, chính sách cổ tức trong quá khứ tác động rất lớn đến chính sách cổ tức hiện tại của các doanh nghiệp Việt Nam. Tức là các doanh nghiệp có xu hƣớng duy trì ổn định chính sách cổ tức. Trong quá trình xây dựng chính sách cổ tức, các doanh nghiệp có thể sử dụng một hoặc kết hợp đồng thời một số cách sau nhằm ổn định số cổ tức chi trả, đó là:
a. Duy trì mức trả cổ tức ổn định hằng năm
Chính sách duy trì mức trả cổ tức ổn định cho phép công ty trả một số tiền cố định trên mỗi cổ phiếu trong một khoản thời gian dài và rất ít khi thay đổi nó cho dù lợi nhuận của công ty bị giảm xuống, nếu xét thấy hiện tƣợng này chỉ mang tính chất tạm thời thì công ty vẫn duy trì mức trả cổ tức nhƣ các năm trƣớc đó.
Ƣu điểm của chính sách này là: (1) Các nhà đầu tƣ dài hạn thƣờng xem xét mức trả cổ tức của công ty để tính toán nguồn thu nhập của họ trong một khoảng thời gian nhất định. Một chính sách cổ tức ổn định sẽ đảm bảo một mức thu nhập kỳ vọng tối thiểu và ít tác động lên sự dao động giá trị của cổ phiếu. (2) Với những nhà đầu tƣ cá nhân, cổ tức đƣợc duy trì ổn định sẽ mang lại một khoản thu nhập cố định hàng năm và luôn hấp dẫn họ.
b. Xây dựng tỷ lệ chi trả cổ tức mục tiêu
Nhƣ phân tích ở trên, chính sách cổ tức “tối ƣu” của một công ty phải có sự cân bằng giữa mức trả cổ tức hiện tại và khả năng phát triển của công ty trong tƣơng lai. Căn cứ và chiến lƣợc phát triển của công ty và những dự báo
về thu nhập, yêu cầu về huy động vốn cho những năm tiếp theo, công ty sẽ xây dựng một tỷ lệ chi trả cổ tức mục tiêu cho các năm, đƣợc xác định là số lƣợng chi trả trên tổng thu nhập hàng năm.
DIVt = Tỷ lệ chi trả mục tiêu x EPSt = r x EPSt
Trong đó DIVt : số lƣợng cổ tức chi trả trên một cổ phiếu năm t r: tỷ lệ chi trả mục tiêu cho các năm
EPSt: thu nhập trên một cổ phiếu trong năm t
Nhƣ vậy, cổ tức chi trả của công ty tăng lên khi thu nhập của công ty trong năm tăng lên và giảm đi nếu thu nhập của công ty bị giảm sút.
Ƣu điểm của chính sách này là:
- Công ty luôn chủ động đƣợc khả năng tích lũy vốn cần thiết cho các dự án đầu tƣ mới mà vẫn đảm bảo mức chi trả cổ tức hợp lý và ổn định.
- Các nhà đầu tƣ dễ dàng nhận thấy rằng tỷ lệ chi trả cổ tức tăng lên có nghĩa là lợi nhuận của công ty cũng tăng lên tƣơng ứng.
- Tỷ lệ chi trả cổ tức mục tiêu của các công ty rất ít khi thực hiện điều chỉnh trong một khoảng thời gian dài và dấu hiệu đó cho thấy công ty vẫn phát triển ổn định trong một chu kì kinh doanh tốt.
Tùy điều kiện và chiến lƣợc kinh doanh của mình mà Hội đồng quản trị có thể quyết định lựa chọn cho doanh nghiệp mình phƣơng án tính toán phù hợp.
4.3.2. Cân đối giữa lợi ích cổ đông và cơ hội đầu tư của doanh nghiệp
a. Thỏa mãn nhu cầu cổ đông, thu hút nhà đầu tư
Nhƣ những phân tích ở Mục 4.1, hành vi cổ tức của các doanh nghiệp niêm yết trên thị trƣờng chứng khoán Việt Nam có thể đƣợc giải thích bởi lý thuyết Tín hiệu. Do đó, để những tín hiệu doanh nghiệp phát ra mang về những phản hồi tích cực đúng nhƣ mong muốn của doanh nghiệp thì trƣớc hết
các nhà quản lý phải có những thông tin về khách hàng tiềm năng và cố gắng để đƣa thông tin đến nhóm khách hàng này. Tức là khi xây dựng chính sách cổ tức, doanh nghiệp nên chú ý đến những mong muốn của nhà đầu tƣ.
Trên thực tế, quan điểm của nhà đầu tƣ về cổ tức là hết sức phức tạp. Có những nhà đầu tƣ thích nhận đƣợc khoản cổ tức cao và ổn định; ngƣợc lại, có những nhà đầu tƣ lại cho rằng đầu tƣ vào công ty với những dự án có khả năng mang lại lợi nhuận trong tƣơng lai hoặc những công ty tăng trƣởng tạo ra giá trị cổ phiếu lớn hơn, phần lợi nhuận dùng để chi trả cổ tức ở mức thấp, phần lớn lợi nhuận giữ lại dùng để tái đầu tƣ. (adsbygoogle = window.adsbygoogle || []).push({});
Có nhà đầu tƣ thích nhận cổ tức bằng tiền mặt, xem đó là nguồn thu nhập ổn định sử dụng cho mục đích chi tiêu hàng ngày. Cũng có những nhà đầu tƣ nhận thấy công ty có khả năng phát triển trong tƣơng lai, rất cần vốn đầu tƣ, và họ sẽ ủng hộ công ty phát hành cổ phiếu mới chi trả cổ tức thay vì nhận tiền mặt, khoản tiền giữ lại để công ty đầu tƣ và những dự án mang lại lợi nhuận. Nếu công ty làm ăn phát đạt, điều đó đồng nghĩa với việc giá trị công ty tăng lên, giá cổ phiếu của công ty trên thị trƣờng sẽ tăng và nhà đầu tƣ sẽ thu đƣợc những khoản lợi vốn khi họ bán cổ phiếu.
Với một số công ty mới niêm yết trên Sàn giao dịch chứng khoán, giá cổ phiếu còn không quá cao so với giá phát hành ban đầu. Quan điểm của các cổ đông sáng lập, những nhà đầu tƣ đơn lẻ cũng nhƣ những nhà quản lý công ty thƣờng có khuynh hƣớng thích trả cổ tức tiền mặt với tỷ lệ cao ngay trong những năm đầu tiên nhằm thu hồi nhanh chóng vốn đầu tƣ ban đầu.
Nhƣ vậy, các nhà đầu tƣ luôn có những quan điểm khác nhau về một chính sách cổ tức của công ty. Làm thế nào để duy trì và ổn định một chính sách cổ tức trong một thời gian cụ thể mà thỏa mãn đƣợc yêu cầu của tất cả các nhà đầu tƣ luôn là điều khó khăn với công ty. Trong một chừng mực nào đó, chính sách cổ tức của công ty không nên thay đổi thƣờng xuyên, cần tập
trung vào những vấn đề mà những cổ đông lớn hiện tại quan tâm và hƣớng tới các nhóm nhà đầu tƣ tiềm năng luôn sẵn sàng đầu tƣ và công ty.
b. Cơ hội đầu tư của doanh nghiệp
Các nhà đầu tƣ luôn mong muốn đƣợc nhận những khoản lợi nhuận, lợi tức cao và ổn định. Nhƣng việc công ty phải dùng phần lớn lợi nhuận để chi trả cổ tức sẽ không phải là phƣơng án tối ƣu. Trong nhiều trƣờng hợp, với những dự án đầu tƣ mới, phần tích lũy đầu tƣ thấp, không cũng cấp đủ vốn cần thiết cho dự án, nguồn vốn chính công ty sẽ phải vay từ các tổ chức tín dụng, phát hành trái phiếu hoặc cổ phiếu để huy động vốn. Nhƣ thế công ty phải trả thêm một khoản chi phí nhƣ lãi vay, lãi trái phiếu, chi phí phát hành… do đó mà chi phí vốn sẽ lớn hơn so với khả năng có sẵn nguồn đầu tƣ. Nhƣ vậy, công ty sẽ phải cân nhắc nhiều hơn khi lựa chọn phƣơng án đầu tƣ, và rất có thể sẽ phải từ bỏ các dự án có thể mang lại lợi ích kinh tế trong tƣơng lai cao vì vấn đề vốn.
Bên cạnh khả năng tự tài trợ cho các dự án mới, với nguồn tích lũy lớn, nếu chƣa đƣợc dùng để đầu tƣ cho các dự án của chính mình, công ty có thể sử dụng để mua cổ phiếu của các công ty khác có khả năng phát triển hoặc trong những trƣờng hợp cần thiết, công ty có thể dùng nguồn tích lũy đó để mua lại cổ phiếu của chính mình trên thị trƣờng. Điều này sẽ mang lại cho công ty một số lợi ích nhất định nhƣ: giảm sự phân tán cổ phiếu đang lƣu hành, mang lại lợi nhuận từ thặng dƣ vốn cho cổ đông, tăng phần thu nhập trên mỗi cổ phiếu và tăng giá cổ phiếu trên thị trƣờng. Quan trọng hơn, điều này sẽ hỗ trợ công ty tái cấu trúc lại nguồn vốn của công ty, tạo khả năng thêm các khoản vay tín dụng. Khi cần thiết, công ty có thể phát hành trở lại cổ phiếu này ra thị trƣờng để lấy tiền mặt đầu tƣ cho các dự án của mình.
Quyết định chi trả cổ tức của công ty phụ thuộc vào thu nhập, tỷ lệ chi trả cổ tức và tỷ lệ giữ lại để tái đầu tƣ. Nếu công ty chi trả càng nhiều cổ tức
bằng tiền mặt thì giá trị cổ phiếu có xu hƣớng tăng. Tuy nhiên, lƣợng tiền chi trả càng lớn thì càng có nhiều khả năng dẫn đến sự thiếu hụt về tiền để tích lũy tái đầu tƣ và do đó tỷ lệ tăng trƣởng kỳ vọng trong tƣơng lai sẽ giảm, và điều này làm giảm giá cổ phiếu trên thị trƣờng. Một chính sách tối ƣu của công ty phải có sự cần bằng giữa thu nhập cổ tức hiện tại và khả năng phát triển trong tƣơng lai.
Nhƣ vậy, chính sách cổ tức của công ty phải gắn liền với những chiến lƣợc đầu tƣ cụ thể của công ty trong tƣơng lai. Khi xây dựng chính sách cổ tức, công ty cần cân đối giữa thu nhập hiện tại và phần giữ lại để tái đầu tƣ đảm bảo cho sự phát triển ổn định của công ty trong những năm tiếp theo.
Trên đây chỉ là một vài vấn đề phát sinh nổi bật trong việc chi trả cổ tức của các công ty niêm yết thời gian qua. Việc khắc phục những vấn đề này đòi hỏi sự nhận thức tích cực của các nhà đầu tƣ, các doanh nghiệp, các cơ quan chức năng. Về phía nhà đầu tƣ, đòi hỏi sự nhận thức đúng đắn về cổ tức trong việc đánh giá doanh nghiệp. Về phía doanh nghiệp, đòi hỏi một cơ chế chi trả cổ tức chuyên nghiệp, có mục tiêu dài hạn. Về phía nhà nƣớc, đòi hỏi sự khéo léo vừa giám sát chặt chẽ vừa không can thiệp quá sâu vào tình hình chi trả cổ tức của từng doanh nghiệp. Và điều đó đòi hỏi một quá trình lâu dài để chính sách cổ tức có chỗ đứng xứng đáng, góp phần tạo sự phát triển bền vững của từng doanh nghiệp nói riêng, tạo sự phát triển lành mạnh cho thị trƣờng nói chung.
4.4. NHỮNG HẠN CHẾ VÀ HƢỚNG PHÁT TRIỂN CỦA ĐỀ TÀI
Nghiên cứu này vẫn còn một số hạn chế nhất định. Sự giới hạn về không gian và thời gian của mẫu nghiên cứu là một hạn chế lớn, cụ thể, số lƣợng công ty đƣợc chọn chỉ có 128 công ty và phạm vi thời gian từ năm 2009 đến 2013. Dữ liệu trong nghiên cứu là dữ liệu thứ cấp, tuy đƣợc thu thập từ những nguồn đáng tin cậy nhƣng không thể đảm bảo sự chính xác hoàn toàn. Các
biến đƣợc lựa chọn nghiên cứu chƣa thể bao quát hết tất cả các nhân tố ảnh hƣởng đến chính sách cổ tức. Trong tƣơng lai, nghiên cứu có thể mở rộng ra khi xem xét đến các nhân tố định tính bên trong doanh nghiệp, các điều kiện của nền kinh tế vĩ mô.
KẾT LUẬN
Vấn đề lợi nhuận và phân phối lợi nhuận trong các doanh nghiệp luôn là một trong những vấn đề rất nhạy cảm trong quản lý tài chính của các doanh nghiệp vì nó động chạm trực tiếp đến lợi ích của các chủ thể tham gia phân chi kết quản hoạt động kinh doanh của các doanh nghiệp.
Thực tế trên thị trƣờng chứng khoán thế giới cho thấy chính sách cổ tức của các công ty có ảnh hƣởng lớn đến giá cổ phiếu cũng nhƣ sự tăng trƣởng của công ty niêm yết. Trong khi đó, thị trƣờng chứng khoán Việt Nam, vấn đề này còn khá mới và một số công ty niêm yết cũng nhƣ nhiều nhà đầu tƣ chƣa hiểu biết hết tầm quan trọng của nó.
Trong khuôn khổ đề tài nghiên cứu lý luận về cổ tức và chính sách cổ tức, xác định các nhân tố ảnh hƣởng đến chính sách cổ tức, phân tích thực