8. Tổng quan tài liệu
2.2.THIẾT KẾ NGHIÊN CỨU
Nghiên cứu sử dụng phƣơng pháp hồi quy dữ liệu bảng (panel data regression) cho mẫu nghiên cứu gồm 35 công ty cổ phần niêm yết trên sàn giao dịch chứng khoán thành phố Hồ Chí Minh (HOSE) và sàn giao dịch chứng khoán Hà Nội (HNX) với dữ liệu thu thập từ năm 2014 đến năm 2016. Từ số liệu thu thập đƣợc thông qua các báo cáo tài chính của doanh nghiệp, đề tài tiến hành phân tích dựa trên phƣơng pháp nghiên cứu định lƣợng giải quyết và trả lời những câu hỏi nghiên cứu đã nêu ở chƣơng 1 và từ đó đạt đƣợc mục tiêu nghiên cứu đã đề ra ban đầu.
Đề tài sử dụng phần mềm phần tích định lƣợng Stata để thực hiện các bƣớc nghiên cứu. Nghiên cứu tiến hành phân tích dữ liệu qua các bƣớc:
- Phân tích thống kê mô tả các biến trong mô hình nhằm có những cái nhìn ban đầu về cơ sở dữ liệu.
- Phân tích mối tƣơng quan giữa các biến trong mô hình và từ đó xem xét vấn đề có đa cộng tuyến hay không.
- Chạy mô hình hồi quy đa biến: Mô hình hồi quy theo phƣơng pháp Pooled OLS, mô hình tác động cố định (FEM) và mô hình tác động ngẫu nhiên (REM).
- Dùng kiểm định Hausman để chọn mô hình tối ƣu giữa FEM và REM. - Sử dụng các kiểm định để tìm ra những khuyết điểm của mô hình. - Khắc phục các khuyết điểm trong mô hình (nếu có) để đƣa ra mô hình phù hợp nhất.
Dữ liệu dạng bảng là mở rộng của dữ liệu chéo theo thời gian nên cung cấp nhiều thông tin của cùng một đối tƣợng hơn, đồng thời giảm hiện tƣợng
tƣơng quan trong các biến của mô hình và sẽ là hiệu quả hơn cho việc xử lý các mô hình. Ngoài ra, theo Gujarati và Porter (2004) việc kết hợp dữ liệu của nhiều đối tƣợng nghiên cứu khác nhau lại sẽ làm cho số quan sát tăng lên đáng kể, và nó sẽ làm giảm sai số ngẫu nhiên có thể xảy ra cho việc phân tích các mô hình.
Phƣơng pháp hồi quy phổ biến nhất cho dữ liệu bảng là mô hình hồi quy tuyến tính thông thƣờng (Pooled OLS), mô hình hồi quy tác động cố định (Fixed Effect Model) và mô hình hồi quy tác động ngẫu nhiên (Ramdom Effect Model).
a. Mô hình hồi quy Pooled – OLS: Hồi quy kết hợp tất cả các quan sát
Mô hình đƣợc viết nhƣ sau:
Yit = α1 + β1X1it +...+ βkXkit + Uit
Trong đó:
Yit: Biến phụ thuộc của quan sát i trong thời kỳ t X1it, … Xkit: Biến độc lập của quan sát i trong thời kỳ t
Với mỗi đơn vị chéo, εi là yếu tố không quan sát đƣợc và không thay đổi
theo thời gian, nó đặc trƣng cho mỗi đơn vị chéo. Nếu εi tƣơng quan với bất
kỳ biến Xt nào thì ƣớc lƣợng hồi quy từ hồi quy Y theo Xt sẽ bị ảnh hƣởng
chéo bởi những nhân tố không đồng nhất không quan sát đƣợc. Thậm chí,
nếu εi không tƣơng quan với bất kỳ một biến giải thích nào thì sự có mặt của
nó cũng làm cho cho các ƣớc lƣợng OLS không hiệu quả và sai số tiêu chuẩn không có hiệu lực.
Mô hình này có nhƣợc điểm là ràng buộc quá chặt về các đơn vị chéo, điều này khó xảy ra trong thực tế. Vì vậy, để khắc phục các nhƣợc điểm gặp
phải ở mô hình Pooled OLS, mô hìnhFixed effect model - FEM và Ramdom
b. Mô hình hồi quy tác động cố định (Fixed effect model –FEM)
Theo Gujarati và Porter (2004) mô hình Nhân tố cố định cũng không bỏ qua các ảnh hƣởng theo thời gian và không gian. Tuy nhiên trong mô hình này thì ngoại trừ hệ số độ dốc của từng biến là không đổi nhƣng tung độc gốc của mỗi đơn vị chéo thay đổi đƣợc. Mô hình nhân tố cố định không cần sử dụng biến giả để biểu thị cho những ảnh hƣởng theo không gian và thời gian.
Nhƣ vậy mô hình có thể viết lại nhƣ sau:
YiT = α1i + α 2X2iT + α 3 X3it + ….+ α k XkiT + Uit
Trong đó i là biểu thị cho đơn vị thứ i và t biểu thị cho thời đoạn thứ t. Mô hình ảnh hƣởng cố định không bỏ qua các ảnh hƣởng theo chuỗi thời gian và các đơn vị chéo, nghĩa là tung độ gốc của mỗi đơn vị chéo thay đổi nhƣng vẫn giả định độ dốc cố định cho từng biến. Nhƣ vậy, những đặc điểm cá nhân riêng biệt của từng chủ thể theo không gian là để cho tung độ gốc thay đổi nhƣng vẫn giả định rằng các hệ số độ dốc là hằng số. Những ảnh hƣởng làm thay đổi tung độ gốc có thể là những ảnh hƣởng riêng biệt của từng chủ thể, nhƣ nếu là doanh nghiệp thì đó là cách quản lý hay phong cách quản lý, triết lý quản lý … Tung độ gốc có thể khác nhau giữa các chủ thể nhƣng không thay đổi theo thời gian.
c. Mô hình hồi quy ảnh hưởng ngẫu nhiên (Ramdom Effect Model- REM)
Theo Gujarati và Porter (2004), trong mô hình REM thì những yếu tố không quan sát đƣợc thì coi nhƣ là kết quả của những biến ngẫu nhiên. Ý tƣởng của mô hình bắt đầu từ phƣơng trình của mô hình FEM :
YiT = α1i + α 2X2iT + α 3 X3it + ….+ α k XkiT + Uit
Tuy nhiên thay vì coi α1i nhƣ là một hằng số, ta giả định rằng đây là một (adsbygoogle = window.adsbygoogle || []).push({});
biến ngẫu nhiên có giá trị trung bình là α1 (Không có ký hiệu dƣới dòng i ở
nhƣ sau: α1i = α1 + εi với i=1,2,3, …..,N và εi là sai số ngẫu nhiên có giá trị trung bình là 0.
Khác với mô hình FEM, mô hình REM còn thêm giả định là các tác động không quan sát đƣợc không tƣơng quan với tất cả các biến độc lập.
d. Lựa chọn mô hình
Theo Gujarati và Porter (2004) mô hình REM giúp cho nghiên việc nghiên cứu kiểm soát những tác động không quan sát đƣợc mà những đơn vị chéo khác nhau nhƣng không đổi theo thời gian. Những ảnh hƣởng không quan sát đƣợc nhƣ đặc thù doanh nghiệp ch ng hạn nhƣ chính sách, nguồn nhân lực…. Tuy nghiên nếu không giữ giả định tác động cố định không tƣơng quan với các biến giải thích thì mô hình hồi quy tác động cố định lại có thể phù hợp hơn. Giả định này đƣợc kiểm tra bằng kiểm định Hausman. Nếu giả định ảnh hƣởng ngẫu nhiên là đúng, ƣớc lƣợng tác động ngẫu nhiên hiệu quả hơn mô hình ảnh hƣởng cố định. Kiểm định Hausman đƣợc tiến hành để kiểm tra liệu mô hình FEM hay REM là phù hợp hơn, với giả thuyết:
Ho : Các tác động của biến không quan sát không tƣơng quan với các biến độc lập.
H1 : Các tác động của biến không quan sát có tƣơng quan với các biến
độc lập.
Sử dụng giá trị P-value để chấp nhận hay loại bỏ giả thuyết Ho. Theo đó
nếu p-value<0.05 thì bác bỏ giả thuyết Ho: Các tác động của biến không quan
sát không tƣơng quan với các biến độc lập. Và nhƣ vậy thì mô hình FEM là
phù hợp hơn. Nếu p-value>=0.05 thì chấp nhận giả thuyết Ho: Các tác động
của biến không quan sát không tƣơng quan với các biến độc lập, và nhƣ vậy thì mô hình REM là phù hợp hơn để tiến hành nghiên cứu.
2.2.2 Mô ìn n ên ứu
việc tìm ra mối quan hệ giữa cấu trúc vốn với hiệu quả tài chính của doanh nghiệp. Hiệu quả tài chính của doanh nghiệp đƣợc thể hiện thông qua nhiều chỉ tiêu: ví dụ các chỉ tiêu thể hiện qua báo cáo tài chính của doanh nghiệp nhƣ Tỷ suất sinh lợi trên vốn chủ sở hữu (ROE), Tỷ suất sinh lợi trên tổng tài sản (ROA)… thể hiện qua các nghiên cứu thực nghiệm của Abor, J., 2005, El- Sayed Ebaid, I., 2009, Dawar, V. (2014). Bên cạnh đó, một số các chỉ tiêu giá trị thị trƣờng nhƣ Marris Tobin’s Q đƣợc áp dụng để đánh giá hiệu quả hoạt động trong các nghiên cứu của Zeitun, R., & Tian, G.G (2014).
Sự lựa chọn các tiêu chí để đánh giá hiệu quả tài chính có thể bị ảnh hƣởng bởi mục tiêu của doanh nghiệp là lựa chọn các tiêu chí hiệu quả (thể hiện qua các chỉ tiêu trong báo cáo tài chính hay thể hiện qua các chỉ tiêu giá trị thị trƣờng) cũng nhƣ tính hiệu quả của thị trƣờng cổ phiếu, thị trƣờng vốn.
Tại Việt Nam, thị trƣờng vốn thƣờng lệ thuộc vào chính sách tài chính, tiền tệ quốc gia. Khi kinh tế vĩ mô bất ổn, lạm phát tăng cao, chính sách tài chính – tiền tệ điều hành theo hƣớng thắt chặt để đạt mục tiêu kiềm chế lạm phát, ổn định vĩ mô nên mặt bất lợi của chính sách thắt chặt có thể tác động tiêu cực đến thị trƣờng vốn. Có thể thấy rõ sự biến động thất thƣờng của thị trƣờng chứng khoán cũng nhƣ thị trƣờng vốn tín dụng ngân hàng, những rủi ro tiềm ẩn từ nội tại các chủ thể tham gia thị trƣờng, tình trạng sở hữu chéo trong các tổ chức kinh tế. Thị trƣờng cổ phiếu tuy đã đƣợc chú ý phát triển song song với tiến trình cổ phần hóa doanh nghiệp nhà nƣớc, nhƣng quy mô thị trƣờng cổ phiếu vẫn nhỏ.
Trƣớc thực trạng thị trƣờng vốn còn nhiều yếu tố ảnh hƣởng nhƣ ở Việt Nam, tác giả chọn các chỉ tiêu đánh giá hiệu quả tài chính thể hiện qua báo cáo tài chính của doanh nghiệp là chỉ tiêu hiệu suất sinh lời vốn chủ sỡ hữu - ROE. Bên cạnh đó, hệ thống báo cáo tài chính của các doanh nghiệp niêm yết trên hai Sở Giao dịch Chứng khoán đều đã đƣợc kiểm toán nên độ tin cậy khá
cao, phản ảnh tốt tình hình hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp.
Đại diện cho cấu trúc vốn và tỷ lệ nợ vay gồm có: tỷ lệ nợ ngắn hạn/tổng tài sản (STD), tỷ lệ nợ dài hạn/tổng tài sản (LTD) và tỷ lệ tổng nợ/tổng tài sản (TD). Ngoài ra, theo các nghiên cứu trƣớc thì các biến tính thanh khoản (LIQ), quy mô doanh nghiệp (SIZE), tăng trƣởng doanh thu (GROW), tỷ lệ tài sản cố định hữu hình (TANG), tuổi doanh nghiệp (AGE) cũng tác động đến hiệu quả tài chính của doanh nghiệp.
Từ đó, giả thuyết nghiên cứu đƣợc đề xuất nhƣ sau:
1. Theo M&M và lý thuyết chi phí đại diện, tại một mức nợ vay phù hợp và vừa phải, hiệu quả tài chính của doanh nghiệp có quan hệ cùng chiều với tỷ lệ nợ vay và làm giảm chi phí đại diện. Khi tỷ lệ nợ vay vƣợt quá mức nào đó, hiệu quả tài chính của doanh nghiệp quan hệ nghịch biến với tỷ lệ nợ vay vì lợi ích thu đƣợc từ vay nợ nhỏ hơn mức gia tăng chi phí đại diện. Và khi sử dụng nợ vay cao cũng làm phát sinh chi phí kiệt quệ tài chính làm cho doanh nghiệp có thể phá sản. Zeitun, R., & Tian, G. G. (2014) trong nghiên cứu của mình đã có kết quả chỉ ra rằng tỷ lệ nợ có tác động ngƣợc chiều đáng kể đến hiệu quả tài chính của doanh nghiệp trên các chỉ tiêu của báo cáo tài chính và yếu tố giá trị thị trƣờng đối với các doanh nghiệp ở Jordan.
Giả thuyết 1: Cấu trúc vốn có sử dụng nhiều nợ vay (TD) sẽ tác động ngƣợc chiều đến hiệu quả tài chính của doanh nghiệp.
2. Trong nghiên cứu của Abor, J., 2005 cho thấy tỷ lệ nợ dài hạn có quan hệ nghịch biến với hiệu quả tài chính của doanh nghiệp Ghana. Điều này đƣợc lý giải là vì thực tế nợ dài hạn có chi phí cao hơn so với nợ dài hạn nên làm cho hiệu quả tài chính của doanh nghiệp thấp hơn.
Giả thuyết 2: Tỷ lệ nợ dài hạn (LTD) có mối quan hệ nghịch biến với hiệu quả tài chính của doanh nghiệp.
3. Trong các nghiên cứu của El-Sayed Ebaid, I.,2009; Ahmad, Z., Abdullah, N. M. H., & Roslan, S., 2012; Mahfuzah Salim, Dr.Raj Yadav, 2012; Zeitun, R., & Tian, G. G., 2014; Dawar, V., 2014 cho thấy tỷ lệ nợ ngắn hạn có quan hệ nghịch biến với hiệu quả tài chính của các doanh nghiệp.
Giả thuyết 3: Nợ ngắn hạn (STD) có quan hệ nghịch biến với hiệu quả tài chính của doanh nghiệp.
4. Dawar, V., 2014 trong nghiên cứu về hiệu quả tài chính của các doanh nghiệp ở Ấn Độ cho thấy quy mô công ty (đƣợc đo lƣờng bằng logarit của tổng tài sản) có quan hệ cùng chiều với hiệu quả tài chính của doanh nghiệp.
Giả thuyết 4: Quy mô công ty (SIZE - đƣợc đo lƣờng bằng logarit của tổng tài sản) có quan hệ đồng biến với hiệu quả tài chính của doanh nghiệp.
5. Theo lý thuyết chi phí đại diện, một công ty có tài sản hữu hình có thể dùng để thế chấp trong việc vay nợ. Do đó một công ty có nhiều tài sản hữu hình thì có nhiều thuận lợi hơn trong việc vay nợ và tiếp cận các nguồn vốn, từ đó có nguồn tài trợ cho các dự án của mình để mang lại lợi nhuận cho công ty. Bên cạnh đó, một công ty có nhiều tài sản hữu hình cũng đồng nghĩa với việc đã đầu tƣ nhiều máy móc, thiết bị để phục vụ sản xuất. Việc sử dụng máy móc thiết bị sẽ làm tăng năng suất lao động, mang lại hiệu quả tài chính tốt hơn. Dawar, V. (2014) và Mahfuzah Salim, Dr.Raj Yadav, (2012) trong các nghiên cứu của mình cũng cho thấy Tài sản cố định hữu hình, Tăng trƣởng tổng tài sản có quan hệ đồng biến với hiệu quả tài chính. (adsbygoogle = window.adsbygoogle || []).push({});
Giả thuyết 5: Tài sản cố định hữu hình (TANG) đƣợc xem có tác động cùng chiều lên hiệu quả tài chính của doanh nghiệp.
6. Abor, J., 2005 trong nghiên cứu của mình cho kết quả Tăng trƣởng doanh thu có quan hệ đồng biến với hiệu quả tài chính khi đo lƣờng với ROE. Trong nghiên cứu của mình, Ahmad, Z., Abdullah, N. M. H., & Roslan, S. (2012) và Dawar, V. (2014) cho rằng Tăng trƣởng doanh thu không có ý
nghĩa với ROA và ROE. Theo lý thuyết chi phí đại diện, một công ty có quy mô và mức tăng trƣởng doanh thu tốt thì chi phí phá sản sẽ giảm. Do đó, trong nghiên cứu này đặt ra giả thuyết là:
Giả thuyết 6: Tăng trƣởng doanh thu (GROW) có quan hệ đồng biến với hiệu quả tài chính của doanh nghiệp.
7. Dawar, V., 2014 trong nghiên cứu của mình đối với các doanh nghiệp Ấn Độ cho kết quả rằng tính thanh khoản có quan hệ đồng biến với hiệu quả tài chính của doanh nghiệp. Nguyên nhân đƣợc giải thích rằng với nguồn vốn lƣu động s n có, doanh nghiệp sẽ tận dụng tốt các cơ hội đầu tƣ với chi phí thấp hơn so với vốn vay.
Giả thuyết 7: Tính thanh khoản (LIQ) có tác động cùng chiều đến hiệu quả tài chính của doanh nghiệp.
8. Dawar, V., 2014 trong kết quả nghiên cứu của mình đã chỉ ra rằng thâm niên hoạt động (AGE) có quan hệ nghịch biến với hiệu quả tài chính. Nguyên nhân là do các doanh nghiệp mới thành lập thì linh động hơn trong việc thay đổi để thích nghi với môi trƣờng cạnh tranh cũng nhƣ trong hoạt động kinh doanh.
Giả thuyết 8: Thâm niên hoạt động (AGE) có quan hệ nghịch biến với hiệu quả tài chính.
Để kiểm tra các giả thuyết nghiên cứu trên, mô hình nghiên cứu đề nghị nhƣ sau:
Trong đó:
- Biến phụ thuộc đại diện cho hiệu quả tài chính của doanh nghiệp gồm: ROE.
Yit = β0 + β1TD + β2STD + β3LTD + β4SIZE + β5LIQ + β6TANG + β7GROW +β8AGE + δi,t
- Các biến độc lập đại diện cho cấu trúc vốn gồm: TD, STD, LTD.
- Để kiểm soát tác động gây nhiễu, mô hình sử dụng các biến kiểm soát gồm: SIZE, LIQ, TANG, GROW, AGE.
Bảng 2.2. Mô tả các biến
Mã biến Tên biến Cách tính Ý n ĩ
ROE
Tỷ suất lợi nhuận trên vốn chủ sở
hữu
Lợi nhuận sau thuế Vốn chủ sở hữu
Cho một đơn vị vốn chủ sở hữu tạo ra đƣợc bao nhiêu đơn vị lợi nhuận sau thuế. Tỷ số này càng cao cho thấy mức sinh lợi càng cao của vốn góp cổ đông. TD Tỷ lệ tổng nợ so với tổng tài sản Tổng nợ Tổng tài sản
Cho biết một đơn vị tài sản đƣợc tài trợ bởi bao nhiêu nợ (nợ ngắn hạn