3.1.2.1. Lựa chọn loại tài sản tài chính cho các gói CDO:
Trước mắt, nghiệp vụ chứng khoán hóa danh mục tài sản rủi ro tín dụng chỉ có thểđược áp dụng vào các dự án đã được nghiệm thu toàn bộ, hoặc từng phần, và đã được đưa vào khai thác có doanh thu, với tài sản tài chính là các khoản vay ngân hàng hoặc nợ công.
Từ góc độ kỹ thuật, loại tài sản tài chính này hội đủ tiêu chuẩn của tài sản chuyển hóa bao gồm khả năng sinh lợi độc lập và tính tách bạch của tài sản. Từ
được các nhà đầu tư về mục đích và độ an toàn của việc đầu tư.
3.1.2.2. Lựa chọn chứng khoán chuyển hóa:
Trên lý thuyết, cả cổ phiếu và trái phiếu đều có thể được sử dụng với tư
cách là chứng khoán chuyển hóa. Mặc dù cổ phiếu có lợi điểm là thời gian đáo hạn vĩnh viễn, song bù lại người đầu tư lại yêu cầu một tỷ suất sinh lợi cao hơn so với trái phiếu. Trong khi đó, trái phiếu có thời gian đáo hạn hữu hạn, và ràng buộc tổ chức phát hành với nghĩa vụ thanh toán cho trái chủ lãi và vốn gốc trái phiếu, trong suốt khoảng thời gian cho đến khi chứng khoán đáo hạn.
Đối với các dự án có thu phí, thời gian có thể khai thác thường không quá dài trung bình 10-15 năm, việc sử dụng cổ phiếu với vai trò chứng khoán chuyển hóa sẽ không phát huy được ưu thế vô hạn của vốn góp, mà còn tạo áp lực về lãi suất trên vốn đối với pháp nhân đặc biệt.
Hơn nữa, đối với các công trình công ích, phúc lợi công cộng có thu phí, mục đích của dự án là phục vụ cộng đồng, cho nên tỷ lệ phí thu chỉđược phép ở
mức vừa đủ để thanh toán cho các chi phí quản lý khai thác công trình và trả lãi vốn vay.
Như vậy, việc lựa chọn chứng khoán chuyển hóa phải phụ thuộc vào tính chất và khả năng khai thác của từng dự án, song nhìn chung đối với loại tài sản chuyển hóa đã xác định như trên, trái phiếu sẽ có ưu thế hơn cả về mặt kỹ thuật và tính khả mại so với cổ phiếu.
Chứng khoán có tài sản đảm bảo được phát hành dựa vào các tài sản chuyển hóa nói trên, là các loại trái phiếu từ trung đến dài hạn, có mức lãi suất tương đối hấp dẫn đối với người đầu tư cao hơn mức lãi suất của trái phiếu Chính phủ có cùng kỳ hạn, và có thể bằng lãi suất các loại trái phiếu do hệ thống ngân hàng thương mại phát hành.
3.1.3. Các định chế tài chính trung gian tham gia quy trình chứng khoán hóa:
3.1.3.1. Ngân hàng thương mại:
Một yếu tố đảm bảo sự thành công của nghiệp vụ chứng khoán hóa là các tài sản liên quan phải có sự tương hợp về đặc tính và chất lượng tín dụng. Để có được một tập hợp các tài sản tài chính thích hợp cho việc phát
hành chứng khoán thì các cơ quan tín thác đóng vai trò định chế trung gian trong phát hành chứng khoán phải lựa chọn các tài sản có cùng thời hạn, lãi suất và chất lượng tín dụng. Sự tương hợp vềđặc tính và chất lượng của tài sản không thể tồn tại một cách ngẫu nhiên mà cần có một chính sách thích hợp trong hệ thống tài chính để tạo nên sự thống nhất này. Do đó, các NHTM cần có một sự chuẩn hóa trong việc cấp tín dụng để có thể tạo ra một tập hợp nợ có cùng thời hạn, lãi suất và thời biểu thanh toán thì mới có thể dễ dàng chuyển đổi chúng thành những chứng khoán.
3.1.3.2. Các định chế trung gian phát hành chứng khoán, bão lãnh chứng khoán: khoán:
Giống như mọi chứng khoán khác, nghiệp vụ chứng khoán hóa cũng cần một định chế đóng vai trò trung gian để giúp các nhà phát hành chuyển đổi những tài sản của mình thành chứng khoán. Với nghiệp vụ chứng khoán hóa thì vai trò này còn lớn hơn nhiều lần vì họ phải tham gia vào quá trình cơ cấu lại các tập hợp tài sản và quản lý các chứng khoán được phát hành dựa trên những tập hợp tài sản đó. Ngoài ra, định chế tài chính trung gian này không chỉ đóng vai trò là người bảo lãnh phát hành đơn thuần như là đối với việc phát hành chứng khoán thông thường khác mà họ còn phải đảm nhận luôn việc thanh toán lãi và gốc chứng khoán cho nhà đầu tư trong suốt thời hạn của chứng khoán liên quan. Đó chính là các SPV (hoặc SPC – Special Purpose Copmpany).
Trong điều kiện hiện nay, Quỹ ủy thác đầu tư sẽ là sự lựa chọn ưu việt trong vai trò SPV trên phương diện bộ máy điều hành gọn nhẹ, và tính chuyên nghiệp hóa cao trong lĩnh vực chứng khoán hóa. Để có thể chỉ tập trung cho riêng hoạt động chứng khoán hóa, QuỹỦy thác nên được tổ chức theo dạng công ty quản lý quỹ, có trách nhiệm điều phối nhiều quỹ, mỗi quỹ tương ứng với từng tài sản, hoặc nhóm tài sản tài chính được chuyển hóa.
Quỹ ủy thác đầu tư có thể chỉ thực hiện nghiệp vụ quản lý các dòng tiền do tài sản tài chính đem lại, để thực hiện các nghĩa vụ thanh toán đi kèm với trái phiếu đã phát hành. Như vậy, Quỹ ủy thác đầu tư hoàn toàn có khả năng kiểm soát toàn bộ thu nhập và các chi phí, liên quan đến việc khai thác tài sản tài chính, tạo điều kiện thuận lợi cho việc thiết kế các sản phẩm chứng khoán
chuyển hóa, phù hợp với khả năng sinh lời thực tế của tài sản tài chính, và đáp
ứng được nhu cầu của người đầu tư.
3.1.3.3. Các tổ chức cung cấp dịch vụ hỗ trợ:
Bên cạnh các SPV, vai trò các định chế cung cấp các dịch vụ hỗ trợ
cũng rất quan trọng. Nổi bật nhất là các tổ chức cung cấp cơ chế tăng cường tín nhiệm cho các chứng khoán được phát hành theo phương thức chứng khoán hóa các tài sản. Những tổ chức đứng ra bảo lãnh cho những chứng khoán này thường là các công ty bảo hiểm, các định chế lớn trên thị trường. Đây là những công ty tài chính được xếp hạng tín nhiệm với thang điểm cao nhất từ AA đến AAA.
Một cơ chế tăng cường tín nhiệm là vô cùng cần thiết cho việc phát hành CDO. Nhà phát hành bảo đảm rằng việc thanh toán gốc và lãi trái phiếu cho nhà
đầu tư không bị cản trở bởi sự ngắt quãng của luồng thu nhập hoặc tình trạng mất khả năng thanh toán của các con nợ thông qua các hợp đồng CDS (credit default swap) do các tổ chức tài chính và các công ty bảo hiểm quốc tế bán ra, theo đó bên mua CDS được bên bảo lãnh cam kết chi trả phần nợ gốc và lãi trong trường hợp người chịu trách nhiệm trả nợ mất khả năng thanh toán.
3.1.3.4. Thành lập và phát triển công ty định mức tín nhiệm:
Cần thiết lập các tổ chức hỗ trợ cho hoạt động của các công ty chứng khoán hóa, các tổ chức này tham gia vào từng công đoạn trong một quy trình chứng khoán hóa nhằm thúc đẩy phần việc trong quy trình này. Đó là tổ chức
định mức tín nhiệm có uy tín, với vai trò là tổ chức cung cấp thông tin về mức
độ an toàn của chứng khoán được phát hành, trên cơ sở xếp hạng tín nhiệm – tấm giấy thông hành để tiếp cận thị trường vốn cho các sản phẩm chứng khoán hóa nói chung và CDO nói riêng. Hoạt động này không thể thiếu và có ý nghĩa quan trọng đối với kỹ thuật chứng khoán hóa; tạo niềm tin, cơ sở đảm bảo cho các nhà đầu tư, người dân khi mua chứng khoán. Điều này càng quan trọng hơn khi các nhà phát hành muốn vươn ra thị trường quốc tế.
3.1.3.5. Thông tin minh bạch:
Các nhà phát hành chứng khoán theo nghiệp vụ này phải cung cấp đầy
đủ thông tin thuyết phục công chúng đầu tư rằng đây là một chứng khoán có chất lượng cao và khoản tiền mà họ bỏ ra chắc chắn sẽ sinh lời. Các định chế tài chính và doanh nghiệp muốn thực hiện chứng khoán hóa các danh mục tài sản của mình cần sớm thiết lập các thủ tục và hệ thống thông tin cung cấp cho thị
trường càng nhiều thông tin càng tốt. Thêm vào đó, các bên liên quan, nhất là nhà tạo lập tài sản cũng phải cung cấp đầy đủ thông tin và dữ liện cần thiết cho các công ty xếp hạng tín nhiệm để nâng cao định mức tín nhiệm của CDO. Thông tin về bản thân nhà phát hành và danh mục tài sản liên quan phải có tính chính xác để nhà đầu tư có thể hài lòng về chất lượng tín dụng của danh mục tài sản bảo đảm. Không có gì thuyết phục nhà đầu tư dễ dàng hơn hệ số tín nhiệm cao mà các tổ chức định mức tín nhiệm đưa ra đối với chứng khoán liên quan.
3.2. Những thuận lợi và khó khăn trong việc áp dụng CDO ở Việt Nam. 3.2.1. Những thuận lợi: 3.2.1. Những thuận lợi:
Hiện nay chúng ta đã có một số tiền đề thuận lợi để doanh nghiệp có thể huy
động vốn thông qua ứng dụng CDO:
Có những tài sản tài chính phù hợp được hình thành từ hoạt động sản xuất kinh doanh của nhiều doanh nghiệp. Các doanh nghiệp hoạt động trong các lĩnh vực dầu khí, viễn thông, điện lực, sản xuất hàng xuất khẩu (nông sản, may mặc, chế biến thủy hải sản…) hay phát triển hạ tầng kinh doanh nhà ở là các đối tượng có nguồn tài sản tài chính phù hợp với giao dịch chứng khoán hóa. Các doanh nghiệp này có thị trường tiêu thụ sản phẩm ổn định và do vậy các tài sản tài chính do các doanh nghiệp này khởi tạo sẽ phát sinh dòng tiền ổn định. Thêm vào đó, tính phân tán rủi ro của tập hợp các tài sản tài chính trong các lĩnh vực này tương đối lớn, đặc biệt trong lĩnh vực viễn thông, dầu khí hay điện lực, với mạng lưới khách hang trải rộng không chỉ trong nước mà ngay cả ra quốc tế.
Điều kiện thị trường: thị trường chứng khoán đã hình thành và đang tiếp tục phát triển. Sau hơn 10 năm hoạt động, ngoài việc đóng vai trò là một sàn giao dịch cho các chứng khoán tạo ra từứng dụng chứng khoán hóa trong tương lai,
các Sở Giao dịch Chứng khoán đã tạo ra một thế hệ các nhà đầu tư mới, những người đã làm quen với các kỹ thuật đầu tư trên thị trường chứng khoán và không khó để thuyết phục họ đầu tư vào các chứng khoán này. Các ngân hàng và các tổ
chức tài chính Việt Nam khác đang trong quá trình cải tổ và tiếp thu được các công nghệ ngân hàng hiện đại. Các tổ chức tài chính này là những tổ chức tiềm năng cung cấp các dịch vụ tài chính mới phù hợp với các giao dịch chứng khoán hóa khi có nhu cầu.
Sự phát triển của thị trường bảo hiểm: Tốc độ phát triển tương đối nhanh của thị trường bảo hiểm Việt Nam dẫn tới việc các công ty bảo hiểm tại Việt Nam đang tìm kiếm các kênh đầu tư mới. Các công ty này có thể là các nhà đầu tư
tiềm năng nhất của chứng khoán CDS.
3.2.2. Những khó khăn:
Mặc dù có những tiềm năng phát triển, nhưng việc ứng dụng chứng khoán hóa trong hoạt động huy động vốn trên thị trường Việt Nam còn vướng phải một số
khó khăn:
Chưa có hệ thống pháp lý phù hợp cho chứng khoán hóa: Hiện nay, ở Việt Nam chưa có một văn bản pháp luật nào quy định và điều chỉnh hoạt động của nghiệp vụ chứng khoán hóa, ngay cả trong các văn bản về chứng khoán và thị trường chứng khoán cũng chưa đề cập về vấn đề này. Các tổ chức trung gian như SPV, các tổ chức định giá tín nhiệm - vốn là những tổ chức quyết
định sự tồn tại của nghiệp vụ chứng khoán hóa – vẫn chưa thật sự được hoạt động một cách có hệ thống và quy cũ. Tất cả đều quá mới mẻ trong khi thị trường tài chính của chúng ta còn non trẻ và trong quá trình hoàn thiện.
Thị trường chứng khoán còn hạn chế: mặc dù đã hình thành và có những bước phát triển trong thời gian qua, nhưng thị trường chứng khoán Việt Nam vẫn chưa thực sự hoạt động hiệu quả bởi còn một số mặt hạn chế chưa được khắc phục, mà từ thực tếở các nước thì đây là thị trường rất quan trọng đối với các giao dịch chứng khoán hóa để chứng khoán (CDO) được phát hành và mua bán.
Thói quen sử dụng kênh huy động vốn thông qua hệ thống ngân hàng thương mại: Trong nhiều năm qua các doanh nghiệp Việt Nam đã quá quen với tập quán vay tín dụng ngân hàng trong nước vì phương thức này đơn giản, phù
hợp với thực trạng trình độ quản trị tài chính còn thấp của các doanh nghiệp hiện nay. Điều này khiến cho các doanh nghiệp e ngại việc ứng dụng các phương thức huy động nợ thay thế, trong đó có chứng khoán hóa và sản phẩm CDO.
Xếp hạng tín nhiệm: Xếp hạng tín nhiệm là một mắc xích rất quan trọng trong quy trình chứng khoán hóa danh mục các tài sản rủi ro tín dụng. Tuy nhiên, các tổ chức xếp hạng cũng như chất lượng xếp hạng ở Việt Nam vẫn còn hạn chế. Hiện nay, có ít nhất là 3 tổ chức ở Việt Nam được cho là cung cấp dịch vụ xếp hạng tín nhiệm, đó là Trung tâm thông tin tín dụng của Ngân hàng nhà nước VN CIC, Trung tâm khoa học thẩm định tín nhiệm doanh nghiệp CRC và Công ty thông tin tín nhiệm và xếp hạng doanh nghiệp Việt Nam C&R. Tuy nhiên theo như những báo cáo của họ thì dịch vụ mà CIC và C&R cung cấp giống như là của cơ quan thông tin tín dụng hơn là công ty xếp hạng tín dụng. Hai cơ quan này cung cấp thông tin về hồ sơ công ty (tên, địa chỉ, ngành nghề kinh doanh, lịch sử hoạt động v.v), và xếp hạng của riêng họ. Tuy nhiên họ lại không đưa ra các tiêu chuẩn để xếp hạng. Hơn nữa, các công ty xếp hạng tín dụng có uy tín trên thế giới luôn công bố khả
năng thanh toán nợ cho mỗi mức xếp hạng, cho nhà đầu tư thấy được mức độ tin cậy của đánh giá xếp hạng của họ.
Thêm vào đó, cơ quan chủ quản của các công ty xếp hạng tín dụng cũng là một vấn đề. Vì các công ty xếp hạng cung cấp đánh giá xếp hạng cho chính phủ và các công ty phát hành trái phiếu do đó các công ty này không nên có cổ phần trong công ty xếp hạng. Trong trường hợp của Việt Nam, nhiều người thấy khó có thể tin cậy những xếp hạng của CIC nếu CIC đưa ra các xếp hạng tín nhiệm cho các ngân hàng quốc doanh vì bản thân nó cũng là một bộ phận của NHNN có cổ phần ở các ngân hàng quốc doanh.
3.3. Một số giải pháp kiến nghịđối với việc ứng dụng CDO vào việc huy động vốn ở thị trường Việt Nam. vốn ở thị trường Việt Nam.
3.3.1. Định hướng phát triển thị trường chứng khoán Việt Nam:
Sự phát triển về lượng trong giai đoạn 2000-2010 đã giúp thị trường chứng khoán thăng hoa và sẽ tạo đà cho sự phát triển của thị trường chứng khoán trong thời gian sắp tới. Tuy nhiên, sự phát triển của thị trường chứng khoán trong thời gian tới không chỉ là mở rộng quy mô, nâng số lượng tài khoản, số lượng công ty niêm yết,
số lượng công ty chứng khoán…, mà quan trọng là phải phát triển về chất.. Chiến lược thúc đẩy thị trường chứng khoán trong giai đoạn tới vì vậy, vừa phải kế thừa những nội dung tốt nhằm duy trì sự phát triển này, vừa phù hợp hơn với thông lệ
quốc tế, đáp ứng nhu cầu thị trường và nhu cầu của cả nền kinh tế, hướng tới mục tiêu: tăng quy mô, củng cố tính thanh khoản cho thị trường chứng khoán, tăng tính hiệu quả cho thị trường trên cơ sở tái cấu trúc tổ chức thị trường chứng khoán, hiện