III. CÁC GIẢI PHÁP NHẰM PHÁT TRIỂN THỊ TRƯỜNG TRÁ
2. Các giải pháp cụ thể
2.1 Cải tiến phương thức phát hành trái phiếu Chính phủ
Trước đây khi thực hiện Nghị định 72/CP , Việt nam áp dụng phương pháp bán lẻ và đấu thầu khi phát hành trái phiếu Chính phủ . Kết quả của các đợt đấu thầu khá thành công . Cầu về trái phiếu đủ lớn để Chính phủ có thể bán hết các trái phiếu mới phát hành và tỷ lệ lãi suất khi phát hành ổn định ở mức 12 % , thấp hơn tỷ lệ lãi suất tiền gửi có cùng kỳ hạn . Đa số các trái phiếu được các tổ chức cá nhân đầu tư nắm giữ cho tới khi đáo hạn . Tuy nhiên , thành công này đạt được một phần do thiếu thị trường thứ cấp . Sau khi thấy thế Nghị định 72 / CP bằng Nghị định 01 , thời điểm này cũng được xem là điểm mốc hình thành thị trường thứ cấp ( khi TTGDCK thành phố HCM đi vào hoạt động ) , khi đó tỷ lệ lãi suất thị trường phản ánh sự nhất trí giữa các nhà đầu tư trái phiếu Chính phủ , tỷ lệ lãi suất khi phát hành sẽ cao hơn mức hiện nay .Hơn nữa nhu cầu của các nhà đầu tư đối với trái phiếu Chính phủ không đủ để Chính phủ có thể bán hết các trái phiếu phát hành do thiếu nguồn vốn và nhu cầu vượt quá mức cho vay theo chính sách và thương mại vượt mức .
Vì vậy thay vì chỉ áp dụng các phương pháp bán lẻ và đấu thầu Nghị định 01 đã bổ xung thêm hình thức phát hành trái phiếu thông qua bảo lãnh phát hành , trong thời gian tới Chính phủ cần áp dụng một quá trình đã được đa dạng hóa để duy trì tính lành mạnh trong hoạt động của thị trường sơ cấp . Các phương pháp được sử dụng để phát hành các công cụ nợ của Chính phủ thường được nảy sinh trong quá trình phát triển , phản ánh nỗ lực hướngvề các phương pháp thị trường . Kết hợp và áp dụng các phương pháp một cách linh hoạt và phù hợp với tình hình thị trường để có thể đạt hiệu quả cao nhất .
Phát hành theo hình thức bán lẻ kết hợp với phương thức hành chính :
Phát hành theo phương thức hành chính là phương thức bán trái phiếu cho công chúng đầu tư theo hình thức bắt buộc , các đợt bán công trái Nhà nước xây dựng Tổ quốc cũng áp dụng theo phương thức này . Bên cạnh đó , trái phiếu này thường được Chính phủ bán cho các đối tượng muốn mua bất động sản , nhà ở , xin cấp giấy phép kinh doanh , ký kết các hợp đồng kinh tế liên quan đến một số ngành nghề cơ bản như giao thông vận tải , xây dựng , mặc dù mang tính bắt buộc nhưng phương thức này vẫn có lợi thế nhất định bởi các đối tượng tham gia các hợp đồng kinh tế và dự án thường thu lợi từ các hợp đồng kinh tế hay dự án nói trên , các tổ chức , cá nhân này hoàn toàn có thể chấp nhận việc mua trái phiếu như một trách nhiệm đóng góp để phát triển đất nước . Tỷ lệ trái phiếu phát hành theo phương thức này chỉ nên chiếm từ10% đến 15% tổng số trái phiếu và áp dụng cho thời kỳ trước mắt .
Phát hành theo hình thức bảo lãnh phát hành hay tổ hợp bảo lãnh phát hành :
Một tổ hợp bảo lãnh phát hành có thể bao gồm nhiều thành viên như các ngân hàng , công ty chứng khoán , công ty bảo hiểm , quỹ đầu tư ... Chính phủ phải đặt ra các quy định hợp lý về việc thành lập một tổ hợp bảo lãnh phát hành , trong đó chú trọng khả năng tài chính của các thành viên bảo lãnh phát hành . Chính phủ thông qua Bộ Tài Chính sẽ chỉ định một nhà bảo lãnh phát hành và trực tiếp thảo luận với các tổ chức giữ vai trò là nhà bảo lãnh phát hành chính về các điều khoản của hợp đồng bảo lãnh như : số lượng trái phiếu phát hành , thời hạn , lãi suất trái phiếu ... Lãi suất trái phiếu đóng vai
trò rất quan trọng trong phương thức này , bởi vì nếu lãi suất quá thấp có thể gây khó khăn cho các nhà bảo lãnh phát hành . Kinh nghiệm phát hành trái phiếu của Chính phủ Trung quốc cho thấy , khi Chính phủ ấn định trước số lượng , thời hạn và lãi suất rồi giao cho các nhà bảo lãnh phát hành phân phối để hưởng hoa hồng thì được một thời gian , còn sau đó khi thị trường thứ cấp đã phát triển , các nhà đầu tư và các cá nhân chuyển từ đầu tư cổ phiếu sang đầu tư trái phiếu bởi trái phiếu Chính phủ có lãi suất và khả năng thanh khoản thấp . Kết quả là Chính phủ không thể huy động được vốn thông qua phát hành trái phiếu theo kế hoạch và đã quay lại phát hành theo phương thức hành chính . Phương thức phát hành này có nhược điểm là dễ có tình trạng thông tin nội giá , không đảm bảo tính trung thực và cân bằng của thị trường chứng khoán . Tuy nhiên , nếu sử dụng phương thức này thì Chính phủ có thể kiểm soát được lãi suất , kỳ hạn cũng như số lượng trái phiếu . Hình thức phát hành này chỉ nên chiếm từ 70 – 80 % tổng số trái phiếu .
Phát hành theo hình thức đấu thầu :
Hiện nay có hai hình thức đấu thầu được các nước áp dụng đó là đấu thầu kiểu Hà lan và đấu thầu kiểu Anh
Đấu thầu kiểu Anh : Là phương thức cho phép nhà kinh doanh tham gia đấu thầu nào có giá đặt mua cao nhất sẽ là người trúng thầu . Phương thức này có đặc điểm là luôn có lợi cho người phát hành và bất lợi cho nhà kinh doanh . Bởi giá trúng thầu càng cao thì khả năng thua lỗ càng lớn . Đối với phương thức này dễ xảy ra tình trạng các nhà kinh doanh cấu kết với nhau để đặt thầu theo một giá nhất định gây ra tình trạng sai lệch giá chứng khoán .
Phương thức đấu thầu kiểu Hà Lan : Là phương thức mà nhà kinh doanh tham gia đấu thầu có thể đặt nhiều mức giá khác nhau tương đương với nhiều khối lượng chứng khoán đặt mua . Đối với phương thức này lợi thế thuộc về nhà kinh doanh , khả năng thua lỗ của các nhà kinh doanh sau khi trúng thầu thấp nên tránh được hiện tượng kết cấu để đặt giá . Với phương thức đấu thầu kiểu Hà Lan , cho dù thị trường thứ cấp chưa phát triển thì việc phát hành trái phiếu vẫn thành công .
Đối với Việt Nam chúng ta nên sử dụng phương thức đấu thầu kiểu Hà Lan cho các trái phiếu ngắn hạn và đấu thầu kiểu Anh cho các trái phiếu dài hạn . Trong trường hợp có sự biến động giá cả đột biến trên thị trường thì có thể hủy bỏ đấu thầu sau khi có thông báo đấu thầu như một số nước đã áp dụng .
Phát hành thông qua chào giá riêng đối với một số các trái phiếu dài hạn :
Đây là phương thức bán trái phiếu trực tiếp cho các tổ chức đầu tư . Một số các nước đã áp dụng hình thức này đối với các trái phiếu dài hạn “ siêu dài hạn ”( Trên 20 năm ) và lập ra một tổ chức Chính phủ để thực hiện phương thức chào bán riêng này .
2.2 Các giải pháp làm tăng tính thanh khoản của trái phiếu này .
Tại các thị trường mới phát triển như Việt Nam , thị trường thứ cấp của trái phiếu hầu như chưa phát triển . Rất nhiều vấn đề nảy sinh trên thị trường thứ cấp là hậu quả của thị trường sơ cấp . Người ta đã chứng minh rằng chính do các các nhược điểm trong quá trình phát hành mà trái phiếu thiếu đi tính thanh khoản cần thiết để có thể giao dịch trên thị trường thứ cấp . Do vậy , để có thể tăng tính thanh khoản của trái phiếu nói chung và trái phiếu Chính phủ nói riêng , các giải pháp sau cần được tiến hành :
- Tiêu chuẩn hóa các trái phiếu Chính phủ : Trái phiếu Chính phủ là tài sản có ít rủi ro và được phát hành với khối lượng lớn nếu so sánh với trái phiếu công ty . Để hấp dẫn các cá nhân và các tổ chức đầu tư mua trái phiếu Chính phủ , các trái phiếu Chính phủ nên có tiêu chuẩn hóa tên của các trái phiếu và phương pháp thanh toán lãi suất . Thiếu tính đồng nhất sẽ làm giảm tính thị trường và tính thanh khoản của trái phiếu Chính phủ , kết quả là làm tăng chi phí quản lý trái phiếu Chính phủ .
- Phát hành trái phiếu Chính phủ theo lịch biểu thường kỳ : Dựa trên nhu cầu tài chính của Chính phủ , Bộ tài chính thông báo lịch biểu phát hành trái phiếu dài hạn của năm tài khóa , song song với việc đó là phát hành các công cụ nợ ngắn hạn để đáp ứng yêu cầu thanh khoản ngắn
hạn . Cung chứng khoán mới có thể dự đoán trước khuyến khích giao dịch với chênh lệch giữa giá chào mua và giá chào bán thấp , nâng cao tính thanh khoản của thị trường . Đấu giá định kỳ theo lịch biểu cũng tạo ưu thế cho Bộ Tài chính giúp Bộ tài chính chủ động trong kế hoạch huy động vốn , thực hiện chính sách tài khóa và chính sách tiền tệ có hiệu quả hơn . Đối với các nhà đầu tư , việc phát hành trái phiếu theo lịch biểu giúp họ có thời gian tính toán , xem xét tình hình biến động thị trường chính xác hơn theo đó sẽ mạnh dạn tham gia các phiên giao dịch hơn . Một ưu điểm nữa của phương pháp này là giúp các nhà đầu tư có thể đảm bảo họ có đầy đủ vốn để mua các chứng khóan mới khi đến thời điểm phát hành như đã quy định trong lịch biểu .
- Đa dạng hóa kỳ hạn trái phiếu trên cơ sở chú trọng phát triển trái phiếu dài hạn : Kỳ hạn trái phiếu đa dạng sẽ tạo cho các nhà đầu tư có thêm cơ hội lựa chọn . Các nhà đầu tư sẽ có cơ hội lựa chọn loại trái phiếu có kỳ hạn phù hợp với tình hình tài chính , mục tiêu đầu tư của mình . Đa dạnh hóa kỳ hạn trái phiếu cũng làm thay đổi độ dài danh mục của các nhà đầu tư và cách nhìn nhận rủi ro trong tương lai của họ thay đổi . Tuy nhiên , để phát triển đường cong lãi suất có ý nghĩa , tạo cơ sở cho đầu tư có hiệu quả và việc ra quyết định đầu tư , nhất thiết phải phát triển thời gian đáo hạn trên cơ sở dài hạn . Trái phiếu có thời gian đáo hạn dài hơn cho phép các công ty và Chính phủ huy động vốn được lâu hơn cũng như giúp cho các tổ chức và cá nhân đầu tư có hiệu quả hơn . - Đa dạng hóa hình thức trái phiếu : Hiện nay hình thức trái phiếu trên
thị trường trái phiếu Việt Nam khá đơn điệu , các loại trái phiếu hiện đại như trái phiếu chuyển đổi hay có điều khoản mua lại trước hạn còn rất hạn chế . Chính vì thế mà tính thanh khoản của các loại trái phiếu , đặc biệt là trái phiếu Chính phủ còn thấp . Chính vì vậy , để tăng tính thanh khoản của trái phiếu , việc phát hành các trái phiếu đa dạng là điều cần thiết . Nên có quy định cho phép sử dụng chứng chỉ hay tài khoản trái phiếu làm thế chấp hay cầm cố . Nếu chủ đầu tư có nhu cầu
hoàn vốn trước hạn , tổ chức phát hành cũng nên có chính sách mua lại những trái phiếu đó với một mức trái suất hợp lý tất nhiên là phải sau một thời gian nhất định
- Mở rộng khả năng tham gia đầu tư của các tổ chức : Diện đầu tư phải được mở rộng để khuyến khích thị trường trái phiếu cạnh tranh và công khai . Hiện nay , vì một phần lớn trái phiếu Chính phủ do một số ít các tổ chức đầu tư và tổ chức tài chính nắm giữ ngay trong giai đoạn đầu nên các tổ chức đầu tư này thường định giá trái phiếu , điều này gây ra trái phiếu có tính thanh khoản thấp . Tính thanh khoản thấp có nghĩa là chênh lệch giữa giá chào mua và giá chào bán cao làm tăng chi phí giao dịch và cá nhân đầu tư không thể tham gia vào giao dịch trái phiếu . Bởi vậy chính sách của Chính phủ nhằm thúc đẩy thị trường trái phiếu tạo nên tập trung vào việc mở rộng diện đầu tư , nghĩa là tăng số lượng và quy mô các tổ chức tài chính , thành lập nhiều quỹ đầu tư , quỹ lương hưu , nâng cao khả năng quản lý vốn hiệu quả và mở rộng nguồn vốn .
2.3 Phát triển các tổ chức tài chính trung gian phụ trợ
Có thể nói , chúng ta không thể phát triển thị trường vốn mà không có các tổ chức tài chính trung gian , với các chức năng chủ yếu là môi giới chứng khoán , quản lý đầu tư , mua bán chứng khoán cho chính mình , bảo lãnh phát hành , tư vấn đầu tư ...Sự có mặt của các tổ chức này góp phần quan trọng tạo ra cung chứng khoán thông qua hoạt động tư vấn , hỗ trợ hoặc bảo lãnh cho nhà phát hành , mặt khác các tổ chức tài chính trung gian còn thúc đẩy cầu chứng khoán thông qua chức năng quản lý vốn và tư vấn đầu tư cho các tổ chức và cá nhân , nhất là các nhà đầu tư nhỏ ít hiểu biết . Qua hơn hai năm hoạt động và phát triển , ở Việt Nam đã có 9 công ty chứng khoán với các loại hình kinh doanh tương đối đầy đủ . Nhưng trên thực tế , các nghiệp vụ này chưa được tiến hành có hiệu quả với tiềm lực tài chính còn hạn chế . Để các tổ chức tài chính trung gian này hoạt động có hiệu quả , đáp ứng được vai trò cầu nối của mình . Cần phải tiến hành các giải pháp như sau :
- Mở rộng phạm vi hoạt động cho phép thành lập thêm các công ty chứng khoán mới , mở thêm các chi nhánh ở các tỉnh , thành phố lớn . - Chuyên môn hóa từng nghiệp vụ cụ thể như tự doanh , môi giới , tư vấn
đầu tư , bảo lãnh phát hành , quản lý các danh mục đầu tư , tránh tình trạng như hiện nay là không có sự phân định rõ ràng giữa các nghiệp vụ dẫn đến tình trạng khi tiến hành nghiệp vụ cụ thể thì lúng túng kém hiệu quả .
- Nâng cao chất lượng phục vụ của các công ty chứng khoán , tập trung chủ yếu vào chất lượng đội ngũ cán bộ công nhân viên hành nghề chứng khoán . Đội ngũ này cần có trình độ chuyên môn giỏi , có đạo đức nghề nghiệp cao .
- Tiếp tục thực hiện chế độ ưu đãi về thuế , phí cho các tổ chức này .
2.4 Thành lập các tổ chức định mức tín nhiệm ở Việt Nam .
Do đặc thù của thị trường trái phiếu là một phần thị trường các công cụ nợ , hệ thống định mức tín nhiệm với chức năng cung cấp cho các nhà đầu tư thông tin về mức độ tín nhiệm của các công cụ nợ nói chung và trái phiếu nói riêng đang lưu hành trên thị trường , là một yếu tố không thể thiếu trong quá trình quản lý hoạt động trên thị trường trái phiếu . Xuất phát từ yêu cầu cấp thiết đó , để tạo điều kiện cho việc phát hành rộng rãi các loại trái phiếu công ty nói chung và nhất là các doanh nghiệp vừa và nhỏ cũng có thể phát hành trái phiếu được thị trường chấp thuận , trước mắt cần xây dựng từ 1 đến 2 công ty định mức tín nhiệm .
Hiện nay , đã có nhiều mô hình công ty định mức tín nhiệm trên Thế giới , mỗi mô hình có những ưu điểm nhược điểm riêng . Nhưng trong bối cảnh đặc thù của thị trường tài chính nói chung và thị trường chứng khoán nói riêng của chúng ta hiện nay , chúng ta nên xây dựng công ty định mức tín