3.3.1. Phương pháp lấy mẫu
Nghiên cứu sử dụng phương pháp lấy mẫu ngẫu nhiên để lựa chọn ra số liệu của 91 công ty phi dịch vụ tài chính đang niêm yết trên Sở Giao Dịch chứng khoán thành phố Hồ Chí Minh (HOSE) trong giai đoạn 2007 đến 2013.
3.3.2. Quy mô mẫu
Các biến nghiên cứu trong mô hình được tính toán từ báo cáo tài chính 7 năm t ừ năm 2007 đến năm 2013 đã được kiểm toán của 91 doanh nghiệp trong mẫu. Kết quả thu được, ta có tổng cộng 637 quan sát để nghiên cứu mối quan hệ giữa cấu trúc vốn và hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp niêm yết trên Sở Giao Dịch chứng khoán thành phố Hồ Chí Minh từ năm 2007 đến năm 2013
Tất cả số liệu được lấy từ bộ dữ liệu có sẵn và dựa trên các tiêu chí sau:
Doanh nghiệp niêm yết trên HOSE, có số liệu tài chính công bố chính thức từ 2007 đến 2013.
Doanh nghiệp không thuộc ngành tài chính bao gồm: Ngân hàng, Bảo hiểm, Quỹ/Công ty đầu tư, .v.v… Những loại doanh nghiệp này bị loại ra vì cấu trúc báo cáo tài chính khác biệt nhiều so với những doanh nghiệp bình thường và hoạt động của họ bị nhà nước kiểm soát.
Báo cáo tài chính đã được kiểm toán mỗi năm bởi các đơn vị kiểm toán được công nhận theo tiêu chuẩn của HOSE.
Ngoài ra, còn một nguyên nhân khác để lựa chọn 91 doanh nghiệp này. Đây là những doanh nghiệp niêm yết trên sàn chứng khoán, đều phải đạt một tiêu chuẩn nhất định của sàn đặt ra và qua một thời gian tương đối dài giao dịch trên sàn chứng khoán, họ có khả năng tốt hơn trong việc lựa chọn nguồn tài trợ là vốn cổ phần hay là vốn vay do cổ phiếu của họ đã trở nên tha nh khoản hơn cũng như danh tiếng cũng được nâng cao hơn.
Với đặc điểm như vậy, coi doanh nghiệp đạt được ở một mức tương đối về giả thuyết là doanh nghiệp không bị giới hạn khi lựa chọn nguồn tài trợ. Bên cạnh đó, những doanh nghiệp có độ đồng đều hơn do p hải đáp ứng những quy định tối thiểu về quy mô, khả năng lợi nhuận.
3.4. GIẢ THUYẾT NGHIÊN CỨU
Hầu hết các nghiên cứu trước đây đều cho thấy có một mối quan hệ giữa tỷ suất sinh lợi của doanh nghiệp và cấu trúc vốn.Một số nghiên cứu cho thấy khi doanh nghiệp sử dụng càng nhiều nợ thì sẽ ảnh hưởng tiêu cực đến tỷ suất sinh lợi của doanh nghiêp.Bên cạnh đó, cũng có một vài nghiên cứu cho thấy có mối quan hệ đồng biến giữa việc sử dụng nợ và tỷ suất sinh lợi.
Zuraidah Ahmad (2012) cho rằng có một mối quan hệ nghịch biến giữa nợ ngắn hạn, tổng nợ đối với ROE và ROA, trong khi nợ dài hạn có quan hệ cùng chiều với ROE và không có ý nghĩ với ROA.
Nghiên cứu trong bài viết này tiến hành kiểm định mô hình đề xuất bởi Zuraidah Ahmad trên thị trường Việt Nam.
Trong bài viết này, các giả thuyết được đưa ra như sau:
Tỷ số nợ ngắn hạn trên tổng tài sản (STD)
Nghiên cứu của Abor ở Ghana (2005) và các công ty ở Nam Phi (2007) đã phát hiện ra rằng tỷ số nợ ngắn hạn có tỷ lệ thuận với ROE và ROA. Các nghiên cứu của Mesquita và Lara (2003) đối với các công ty ở Brazil cũng cho ra các kết quả tương tự. Do đó, giả thuyết được đặt ra là:
Giả thuyết 1: Có mối quan hệ cùng chiều giữa tỷ lệ nợ ngắn hạn và lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu (ROE) và lợi nhuận trên tài sản (ROA).
Tỷ lệ nợ dài hạn trên tổng tài sản (LTD)
Điều này được lý giải là bởi vì nợ dài hạn có chi phí cao hơn và do đó làm ch o lợi nhuận thấp. Do đó giả thuyết đặt ra là:
Giả thuyết 2: Có mối quan hệ ngược chiều giữa nợ dài hạn và lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu (ROE), lợi nhuận trên tài sản (ROA).
Tỷ số tổng nợ trên tổng tài sản (TD)
Gleason cùng đồng sự (2000), đã tìm thấy tổng nợ có mối quan hệ ngược chiều đối với ROA, kết quả này phù hợp với Min-Tsung chen (2009), khi phát hiện ra tỷ lệ nợ có tác động ngược chiều đến kết quả hoạt động của doanh nghiệp. Bên cạnh đó, Johnny Jermiass (2008) cũng tìm thấy mối quan hệ ngược chiều gi ữa đòn bẩy tài chính và lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu. Vì vậy, giả thuyết đặt ra là:
Giả thuyết 3: Có mối quan hệ ngược chiều giữa tổng nợ và lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu (ROE), lợi nhuận trên tài sản (ROA).
Ngoài ra, trong bài nghiên cứu này bốn biến kiểm soát được sử dụng là chỉ số tăng trưởng tài sản (AG), chỉ số tăng trưởng doanh thu (SG), tỷ lệ doanh thu trên tổng tài sản (EFF), quy mô công ty (SIZE).
Tăng trưởng của tài sản (AG) và tăng trưởng của doanh thu (SG)
Những nghiên cứu trước đây đã cho thấy rằng tốc độ tăng trưởng là yếu tố quan trọng quyết định đến tỷ suất sinh lợi của công ty. Theo nghiên cứu của Abor (2005), Agarwal R và cộng sự (2001) thì tăng trưởng được đo lường bằng tốc độ tăng trưởng của doanh thu. Trong khi đó, theo Carpentier (2006 ) tăng trưởng được đo bằng tốc độ tăng trưởng tổng tài sản hàng năm. Vì vậy, giả thuyết đặt ra là:
Giả thuyết 4: Có mối quan hệ cùng chiều giữa tốc độ tăng trưởng tài sản và tỷ suất sinh lợi của doanh nghiệp.
Giả thuyết 5: Có mối quan hệ cùng chiều giữa tốc độ tăng trưởng doanh thu và tỷ suất sinh lợi của doanh nghiệp.
Tỷ số doanh thu trên tổng tài sản (EFF)
Tỷ số doanh thu trên tổng tài sản là tỷ lệ tài chính quan trọng có thể được sử dụng để đạt mục đích đo lường hiệu quả quản lý, tỷ suất sinh lợi của doanh nghiệp, vì vậy việc đưa biến tỷ số doanh thu trên tổng tài sản là biến kiểm soát là rất cần thiết. Giả thuyết được đặt ra là:
Giả thuyết 6: Có mối quan hệ ngược chiều giữa tỷ số doanh thu trên tổng tài sản và tỷ suất sinh lợi của doanh nghiệp.
Quy mô công ty (SIZE)
Theo Penrose (1959) lập luận rằng các công ty có quy mô lớn hơn sẽ có thể tạo ra lợi nhuận nhiều hơn, chính vì vậy, quy mô công ty cũng là một yếu tố quan trọng ảnh hưởng đến tỷ suất sinh lợi của công ty. Giả thuyết được đặt ra là:
Giả thuyết 7: Có mối quan hệ cùng chiều giữa quy mô công ty và tỷ suất sinh lợi của doanh nghiệp.
Kiểm định độ trễ
Mặc dù có sự mâu thuẫn về vấn đề sử dụng nợ giữa các nhà nghiên cứu, nhưng vấn đề này vẫn được sự quan t âm rất cao, chính vì vậy đề tài này vẫn tiến hành nghiên cứu sự tác động của cấu trúc vốn đến tỷ suất sinh lợi của các công ty trên thị trường Việt Nam. Bên cạnh đó, bài nghiên cứu cũng xem xét độ trễ của cấu trúc vốn ảnh hưởng đến tỷ suất sinh lợi của doanh nghiệp. Điều này có nghĩa là tỷ số nợ ngắn hạn, nợ dài hạn và tổng nợ được tính từ bảng cân đối kế toán hàng năm, giả định rằng số liệu này trong một năm sau và hai năm sau không đổi và có thể ảnh hưởng đến tỷ suất suất lợi nhuận của năm hiện tại. Hay n ói cách khác tác động của cấu trúc vốn đến tỷ suất sinh lợi của doanh nghiệp có độ trễ.
3.5. CÁC BIẾN SỬ DỤNG TRONG MÔ HÌNH3.5.1. Các biến phụ thuộc 3.5.1. Các biến phụ thuộc
Tỷ suất sinh lợi trên vốn cổ phần (ROE): Đo lường mức lợi nhuận trên vốn
chủ sở hữu. Tỷ số này đo lường hiệu quả tạo ra lợi nhuận trên một đồng vốn cổ phần bỏ ra (bằng tài sản ròng hay tổng tài sản trừ đi nợ). ROE chỉ ra khả năng sử dụng vốn đầu tư của cổ đông để tạo ra lợi nhuận như thế nào. Chỉ số này thường được sử dụng với góc độ lợi ích của cổ đông để xem xét một đồng tiền cổ đông bỏ ra sẽ thu được bao nhiêu lợi nhuận.
Tỷ lệ lợi nhuận trên tổng tài sản (ROA): Đo lường mức lợi nhuận trên tổng
tài sản. Tỷ số này xem xét cách doanh nghiệp khai thác hiệu quả tài sản của mình để lợi nhuận như thế nào.Chỉ số này được xem xét với lợi ích toàn công ty. Tối đa hóa ROA là tối đa hóa quyền lợi của cổ đông và trái chủ do mục tiêu là khai thác tốt nhất tổng tài sản (tài trợ cả bằng nợ và vốn chủ sỡ hữu) để lợi nhuận. Điều này khác với mục tiêu tối đa hóa ROE, khi đó chi phí quyền lợi của cổ đông được xem xét. Công thức tính như sau:
ROE = Lợi nhuận sau thuế/Vốn cổ phần ROA = Lợi nhuận sau thuế/Tổng tài sản
EPS = (Thu nhập ròng - cổ tức cổ phiếu ưu đãi)/cổ phiếu thường đang lưu hành
3.5.2. Các biến độc lập
Để phân tích tác động của cấu trúc vốn đến tỷ suất sinh lợi của doanh nghiệp, để tài sử dụng các biến độc lập đại diện cho cấu trúc vốn bao gồm tỷ số nợ ngắn hạn trên tổng tài sản (Short-term debt to total asset - STD), nợ dài hạn trên tổng tài sản (Long-term debt to total asset - LTD), tổng nợ trên tổng tài sản (Total debt to total asset - TD).
STD = Nợ ngắn hạn/Tổng tài sản LTD = Nợ dài hạn/Tổng tài sản
TD = Tổng nợ/Tổng tài sản
3.5.3. Các biến kiểm soát
Bên cạnh đó, một số yếu tố khác cũng có thể ảnh hưởng đến tỷ suất sinh lợi của doanh nghiệp, vì vậy việc đưa các biến kiểm soát vào mô hình là rất cần thiết. Các biến kiểm soát này cũng là các biến giải thích bao gồm: chỉ số tăng trưởng tài sản (AG), chỉ số tăng trưởng doanh thu (SG), tỷ lệ doanh thu trên tổn g tài sản (EFF), quy mô công ty (SIZE).
AG = (Tổng tài sảnt− Tổng tài sảnt 1)/Tổng tài sảnt 1
SG = (Tổng doanh thut− Tổng doanh thut 1)/Tổng doanh thut 1 EFF = Doanh thu thuần/Tổng tài sản
Size = Ln(Tổng tài sản)
3.6. Mô hình kiểm định Hausman
Kiểm định nhằm lựa chọn phương pháp FEM hay REM phù hợp cho hồi quy dữ liệu bảng, dựa trên giả định H0, không có sự tương quan giữa biến giải thích và yếu tố ngẫu nhiên 1 vì tương quan là nguyên nhân tạo nên sự khác biệt giữa FEM và REM (H1)
H0: FEM và REM không khác biệt đáng kể H1: FEM và REM khác biệt đáng kể
Nếu > p-value cho phép kết luận giả thiết H0bị bác bỏ, khi đó ta kết luận là FEM phù hợp hơn để sử dụng. Ngược lại, REM phù hợp cho mô hình nếu chấp nhận giả thiết H0.
CHƯƠNG 4
KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU VÀ THẢO LUẬN
Chương này trình bày kết quả nghiên cứu. Trong đó, chương phân tích cấu trúc vốn của các công ty niêm yết trên Sở Giao Dịch chứng khoán thành phố Hồ Chí Minh. Đồng thời trình bày thống kê mô tả phân tích hồi quy các biến ROE, ROA và EPS.
4.1. PHÂN TÍCH CẤU TRÚC VỐN CỦA CÁC CÔNG TY NIÊM YẾT TRÊN
SÀN GIAO DỊCH CHỨNG KHOÁN THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH
Mẫu nghiên cứu được lấy từ 91 công ty đư ợc niêm yết trên Sở Giao Dịch chứng khoán thành phố Hồ Chí Minh giai đoạn 2007-2013, bao gồm nhiều ngành nghề nhưng loại trừ những công ty tài chính.
Bảng 4.1: Tổng hợp các biến của mô hình qua phân tích cấu trúc vốn
Năm ROE ROA STD LTD TD SG AG EFF SIZE EPS
2007 0.1790 0.0980 0.3200 0.0931 0.4131 0.4013 0.9377 1.1986 27.0789 2102.8648 2008 0.1127 0.0624 0.3172 0.1056 0.4228 0.3305 0.1825 1.2854 27.2171 1419.9516 2009 0.1877 0.1013 0.3354 0.1116 0.4470 0.2421 0.2549 1.0505 27.4175 2608.1055 2010 0.1620 0.0869 0.3611 0.0847 0.4458 0.2275 0.1888 1.0963 27.5728 2842.3264 2011 0.1292 0.0708 0.3857 0.0772 0.4629 0.1581 0.1108 1.2340 27.6676 2320.0846 2012 0.1038 0.0607 0.3975 0.0735 0.4709 0.0417 0.0849 1.1620 27.7294 2075.7659 2013 0.1016 0.0567 0.4085 0.0687 0.4772 0.3650 0.1170 1.1315 27.8194 2348.4615 AV 0.1394 0.0767 0.3608 0.0878 0.4485 0.2523 0.2681 1.1655 27.5004 2,245.3658
Tỷ số ROE hình 4.1 phản ánh mức lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu được sử dụng để đo lường tỷ suất sinh lợi của doanh nghiệp. ROE đạt mức cao nhất vào năm 2009 là 18.77%, nhưng đến năm 2013 ROE chỉ còn 10.16%. ROE trung bình của tất cả các công ty trong mẫu nghiên cứu trong 7 năm là 13.94%.
Qua hình 4.1 ta thấy ROE giảm mạnh từ năm 2007 đến năm 2008 thể hiện hiệu quả sử dụng vốn vay của các công ty chưa thực sự hiểu quả, gây giảm lợi nhuận của doanh nghiệp, ROE tăng nhanh từ 11.27% năm 2008 lên 18.77% năm 2009, chứng tỏ trong giai đoạn này có nhiều yếu tố thuận lợi giúp các doanh nghiệp hoạt động hiệu quả hơn, tuy nhiên giai đoạn từ năm 2009 đến năm 2013, ROE liên tục xuống dốc, một phần vì sự ảnh hưởng của cuộc suy thoái kinh tế toàn cầu, một phần vì việc sử dụng vốn chưa hợp lý của các công ty.
Hình 4.1: Tỷ suất sinh lợi trên vốn chủ sở hữu (ROE)
(Nguồn: số liệu từ bảng 4.1)
Hình 4.2 cho thấy tỷ suất sinh lợi trên tổng tài sản (ROA) vào năm 2007 là 9.8%, sau đó sụt giảm đáng kể xuống còn 6.24% vào năm 2008 và tăng trưởng trở lại đạt mức cao nhất là 10.13% vào năm 2009, sau đó giảm liên tục cho đến nay. ROA trung bình của tất cả các công ty trong mẫu là 7.67%.
0,0000 0,0200 0,0400 0,0600 0,0800 0,1000 0,1200 0,1400 0,1600 0,1800 0,2000 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 ROE
Hình 4.2: Tỷ suất sinh lợi trên tổng tài sản (ROA)
(Nguồn: số liệu từ bảng 4.1)
Hình 4.3: Tỷ số nợ ngắn hạn, nợ dài hạn, tổng nợ trên tổng tài sản
(Nguồn: số liệu từ bảng 4.1)
Qua hình4.3 cho thấy các công ty có xu hướng sử dụng nợ ngắn hạn nhiều hơn nợ dài hạn, trong giai đoạn từ năm 2007 đến năm 2010, mức độ sử dụng nợ ng ắn hạn của các công ty nhìn chung tăng từ 32% năm 2007 lên 40.85% năm 2010, tuy nhiên nợ dài hạn thì có xu hướng giảm trong giai đoạn này. Tuy nhiên, tổng nợ có xu hướng tăng lên qua các thời kỳ.
0,0000 0,0200 0,0400 0,0600 0,0800 0,1000 0,1200 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 ROA 0,0000 0,1000 0,2000 0,3000 0,4000 0,5000 0,6000 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 STD, LTD, TD STD LTD TD
Hình 4.4: Quy mô công ty (SIZE)
(Nguồn: số liệu từ bảng 4.1)
Quy mô công ty có tăng dần qua các năm, chứng tỏ các công ty tài sản ngày càng cao.
Hình 4.5: Tốc độ tăng trưởng tài sản (AG) và tốc độ tăng trưởng doanh thu (SG)
(Nguồn: số liệu từ bảng 4.1)
Tỷ số nợ ngắn hạn trên tổng tài sản đạt mức cao nhất là 40.85% vào năm 2013, thấp nhất là 31.72% vào năm 2008. Trung bình trong suốt thời kỳ nghiên cứu, nợ ngắn
27,0000 27,1000 27,2000 27,3000 27,4000 27,5000 27,6000 27,7000 27,8000 27,9000 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 SIZE 0,0000 0,1000 0,2000 0,3000 0,4000 0,5000 0,6000 0,7000 0,8000 0,9000 1,0000 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 AG, SG SG AG
hạn đạt 36.08% chứng tỏ mức độ sử dụng nợ trong giai đoạn nghiên cứu biến động không cao.
Tỷ số nợ dài hạn trên tổng tài sản đạt mức cao nhất là 11.16% vào năm 2009, thấp nhất là 6.87% vào năm 2013, trung bình ở mức 8.78%. Tỷ lệ tổng nợ có xu hướng gia tăng từ 41.31% năm 2007 lên 47.72% năm 2013.
Tốc độ tăng trưởng tài sản và tốc độ tăng trưởng doanh thu tăng giảm trong nhiều thời kỳ khác nhau. Cụ thể, tốc độ tăng trưởng doanh thucao nhất là 40.13% vào năm 2007 và giảm liên tục cho đến năm 2012 còn 4.17%, sau đó tăng đột biến lên 36.50% vào năm 2013. Giá trị tốc độ tăng trưởng d oanh thu trung bình ở mức 25.23%. Riêng tốc độ tăng trưởng tài sản có sự biến động lớn, giá trị cao nhất là 93.77% vào năm 2007và giảm mạnh xuống 18.25% vào năm 2008 , sau đó giảm còn 11.7% vào năm 2013, tốc độ tăng trưởng tài sản trung bình ở mức 26. 81% trong suốt quá trình nghiên cứu.
Hình4.6: Tỷ số doanh thu trên tổng tài sản (EFF)
(Nguồn: số liệu từ bảng 4.1)
Hình 4.6 cho thấy tỷ số doanh thu trên tổng tài sản đều lớn hơn 1, điều này chứng tỏ các công ty hoạt động tạo ra doanh thu đều lớn hơn tổng tài sản.
0,0000 0,2000 0,4000 0,6000 0,8000 1,0000 1,2000 1,4000 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 EFF
Hình 4.7: Thu nhập trên mỗi cổ phần (EPS)
(Nguồn: số liệu từ bảng 4.1)
Nhìn chung EPS giao động xung quanh giá trị trung bình là 2,245 VND/cổ phần. Đạt cao nhất là 2,842 VND/cổ phần năm 2010 và thấp nhất l ,420 VND/cổ phần năm 2008.
4.2. THỐNG KÊ MÔ TẢ
Bảng 4.2 cho thấy tỷ suất sinh lợi trên vốn chủ sở hữu (ROE) trong giai đoạn 2007-2013 có giá trị trung bình là 13.94%, giá trị cao nhất là 95.09%, thấp nhất là - 64,07% và độ lệch chuẩn là 13.23%. Tỷ suất sinh lợi trên tổng tài sản (ROA) có giá trị