7. Kết cấu luận văn
1.3 CÁC NHÂN TỐ TÁC ĐỘNG ĐẾN CẤU TRÚC VỐN CỦA CÁC DOANH NGHIỆP
DOANH NGHIỆP BẤT ĐỘNG SẢN
Kể từ khi lý thuyết về cấu trúc vốn của M&M ra đời (vào các năm 1958, 1963), đã có rất nhiều các nghiên cứu thực nghiệm về cấu trúc vốn được tiến hành trên khắp thế giới. Các nhà nghiên cứu đã đi sâu tìm hiểu về cấu trúc vốn của các doanh nghiệp thuộc các lĩnh vực, ngành nghề khác nhau của nền kinh tế như: doanh nghiệp sản xuất (Long và Malitz, 1985; Titman và Wessels, 1988), doanh nghiệp cung cấp điện (Modigliani và Miller, 1966), các bệnh viện phi lợi nhuận, các công ty nông nghiệp,…
Những nghiên cứu thực nghiệm đối với những doanh nghiệp thuộc lĩnh vực BĐS không nhiều, và vẫn đang được các nhà khoa học trên thế giới nghiên cứu để
có thêm các bằng chứng thực nghiệm.
Để có cơ sở xác định các nhân tố tác động đến cấu trúc vốn đối với các doanh nghiệp BĐS cũng như xây dựng mô hình phân tích ở Chương 2, sau đây tác giả tóm tắt các nhân tố tác động đến cấu trúc vốn dựa trên những lý thuyết và các nghiên cứu thực nghiệm đi trước. Cụ thể như sau:
Tài sản hữu hình
Theo các lý thuyết thì tài sản hữu hình có mối quan hệ tỷ lệ thuận với đòn bẩy tài chính, bởi vì các tài sản hữu hình rất hữu ích trong việc thế chấp để vay nợ nên các doanh nghiệp có lượng tài sản hữu hình lớn thường có nhiều cơ hội để dùng nợ
hơn. Hơn nữa, giá trị thanh lý của doanh nghiệp cũng tăng lên khi có tài sản cố định hữu hình và làm giảm thiệt hại trong trường hợp doanh nghiệp phá sản.
Maris và Elayan (1990), Allen (1995) lần lượt nghiên cứu cấu trúc tài chính của các quỹ tín thác đầu tư BĐS (Real Estate Investment Trusts) trong trường hợp được miễn thuế và các công ty trách nhiệm hữu hạn kinh doanh BĐS (Real Estate Limited Partnership). Cả hai nghiên cứu mang lại kết quả chỉ ra rằng các tài sản thuộc sở hữu của các tổ chức, doanh nghiệp có một tác động đáng kể đến cơ cấu vốn của các tổ chức, doanh nghiệp đó.
Những nghiên cứu về tác động của các nhân tố đến cấu trúc vốn đối với các doanh nghiệp BĐS được thực hiện ở Anh quốc bởi Ooi (1999), ở Trung Quốc của Li (2010), và ở Malaysia của Mahmood và cộng sự (2011) cũng cho thấy các doanh nghiệp BĐS có tỷ lệ tài sản hữu hình lớn sẽ có xu hướng sử dụng nợ nhiều hơn trong cơ cấu vốn..
Lợi nhuận
Mối quan hệ giữa lợi nhuận doanh nghiệp và cấu trúc vốn có thể được giải thích bằng lý thuyết trật tự phân hạng. Lý thuyết trật tự phân hạng chỉ ra nếu một công ty có lợi nhuận lớn thì công ty có xu hướng huy động tài chính nhiều hơn từ
nguồn nội lực hơn là ngoại lực (thông qua nợ), vốn cổ phần là phương án sau cùng. Đồng thời khi lợi nhuận nhiều thì nguồn quỹ trích ra nhiều nên công ty có nhu cầu vốn thường tận dụng nguồn bên trong có sẵn hơn. Vì thế, mối tương quan giữa đòn bẩy tài chính và lợi nhuận là tương quan tỷ lệ nghịch. Những nghiên cứu thực nghiệm của Li (2010) và Mahmood và cộng sự (2011) cũng cho thấy những kết quả
tương tự.
Tuy nhiên, lý thuyết đánh đổi lại cho rằng các doanh nghiệp đang hoạt động có lợi nhuận nên vay nợ nhiều hơn, khi các yếu tố khác không đổi, vì như vậy họ sẽ
tận dụng được tấm chắn thuế nhiều hơn. Ở khía cạnh khác, lý thuyết về chi phí đại diện cũng cho rằng, đối với các doanh nghiệp có dòng tiền tự do hay lợi nhuận cao, nợ nhiều sẽ hạn chế tính tùy tiện của ban kiểm soát.
Quy mô doanh nghiệp
Theo lý thuyết đánh đổi thì quy mô của doanh nghiệp có mối quan hệ tỷ lệ
thuận với nợ vay, bởi vì các doanh nghiệp lớn thường có rủi ro phá sản thấp hơn các doanh nghiệp có uy mô nhỏ hơn. Những nghiên cứu thực nghiệm của Li (2010) và Mahmood và cộng sự (2011) cũng cho kết quả tương tự.
Tuy nhiên trái ngược với lý thuyết đánh đổi, nghiên cứu thực nghiệm của Ooi (1999) đã đưa ra kết quả cho thấy doanh nghiệp có quy mô nhỏ sử dụng nợ nhiều hơn. Điều này được giải thích là do đặc thù quy mô nhỏ, doanh nghiệp sẽ không có nhiều lựa chọn ngoài việc lệ thuộc vào nguồn vốn vay từ ngân hàng, từ đó dẫn đến doanh nghiệp có quy mô nhỏ sử dụng nợ nhiều hơn.
Cơ hội tăng trưởng
Lý thuyết về chi phí đại diện cho rằng tồn tại một quan hệ tỷ lệ nghịch giữa đòn bẩy tài chính và cơ hội tăng trưởng vì các doanh nghiệp có triển vọng tăng trưởng cao trong tương lai sẽ có xu hướng sử dụng tài trợ bằng vốn chủ sở hữu nhiều hơn. Nếu một doanh nghiệp có đòn bẩy tài chính cao thì các cổ đông của doanh nghiệp có khuynh hướng không đầu tư nhiều vào các dự án của doanh nghiệp bởi vì lợi nhuận từ các khoản đầu tư này sẽ có lợi cho các chủ nợ hơn là cho các cổ
đông. Những nghiên cứu thực nghiệm của Ooi (1999), Li (2010) và Mahmood và cộng sự (2011) cũng cho thấy những kết quả tương tự.
Tuy nhiên, cũng có ý kiến tranh cãi rằng cơ hội tăng trưởng cao hơn ám chỉ
nhu cầu nguồn tài chính huy động bên ngoài cao hơn. Bên cạnh đó, lý thuyết trật tự
phân hạng dự báo rằng công ty thích nợ hơn vốn cổ phần, điều này ám chỉ rằng mối tương quan thuận giữa cơ hội tăng trưởng và cấu trúc vốn.
Rủi ro kinh doanh
Theo lý thuyết đánh đổi, đòn bẩy tài chính và rủi ro kinh doanh có quan hệ tỷ
chính cao hơn, do dao động cao của thu nhập hoạt động, vì vậy các doanh nghiệp phải cân nhắc giữa lợi ích về thuế với chi phí phá sản. Ngoài ra, các chủ nợ sẽ hạn chế cho vay đối với các doanh nghiệp có rủi ro cao và họ sẽ yêu cầu trả một khoản lãi vay cao hơn. Đồng thời, theo lý thuyết trật tự phân hạng, rủi ro kinh doanh cũng có quan hệ tỷ lệ nghịch với đòn bẩy tài chính. Các doanh nghiệp có rủi ro cao thì sẽ
tích lũy vốn ở những năm hoạt động có lợi nhuận để tránh đánh mất cơ hội đầu tưở
những thời điểm khó khăn vốn sau này. Nghiên cứu thực nghiệm của Ooi (1999) cũng cho thấy kết quả tương tự.
Tuy nhiên, bài nghiên cứu thực nghiệm về cấu trúc tài chính và đặc tính các doanh nghiệp BĐS của Barkham (1997) lại cho kết quả ngược lại. Trong bài nghiên cứu của mình, Barkham phân loại các doanh nghiệp BĐS thành hai loại hình: các công ty đầu tư BĐS (Property Investment Companies) và các công ty kinh doanh BĐS (Property Trading Companies). Ông cho rằng trong khi các công ty kinh doanh BĐS tập trung mua đi, bán lại các BĐS trong thời gian ngắn để thu lợi nhuận, thì các công ty đầu tư BĐS lại chú trọng mua các BĐS để bổ sung vào danh mục đầu tư dài hạn của họ. Barkham cũng cho rằng các công ty kinh doanh BĐS tập trung vào việc mang lại lợi nhuận cho doanh nghiệp thông qua các thương vụ
“mua rẻ, bán đắt” các BĐS, trong khi đó các công ty đầu tư BĐS hướng đến việc mang lại lợi nhuận của cổ đông thông qua các đợt biến động giá cổ phần, do đặc tính này nên về cơ bản các công ty kinh doanh BĐS sẽ có rủi ro nhiều hơn các công ty đầu tư BĐS. Trong nghiên cứu của mình, Barkham quan sát thấy trong khoảng thời gian từ năm 1987 đến 1991, tính bình quân các công ty kinh doanh BĐS sử
dụng nợ vay nhiều hơn so với các công ty đầu tư BĐS. Điều này có nghĩa các công ty rủi ro nhiều hơn sử dụng nhiều nợ hơn trong cơ cấu vốn của họ.
Tính thanh khoản
Các doanh nghiệp có tỷ lệ thanh khoản cao có thể sử dụng nhiều nợ vay do doanh nghiệp có thể trả các khoản nợ vay ngắn hạn khi đến hạn. Như vậy có nghĩa là tính thanh khoản của doanh nghiệp có quan hệ tỷ lệ thuận với đòn bẩy tài chính.
Tuy nhiên, theo lý thuyết trật tự phân hạng cho rằng các doanh nghệp có nhiều tài sản thanh khoản có thể sử dụng các tài sản này tài trợ cho các khoản đầu tư của mình. Do vậy, tính thanh khoản của doanh nghiệp có quan hệ tỷ lệ nghịch với đòn bẩy tài chính. Nghiên cứu thực nghiệm của Li (2010) cũng cho thấy kết quả tương tự.
Thuế suất biên tế
Ảnh hưởng của thuế đối với cấu trúc vốn là một phần quan trọng trong nghiên cứu của M&M. Các doanh nghiệp chịu thuế suất biên tế cao hơn nên sử dụng nợ
KẾT LUẬN CHƯƠNG 1
Chương 1 tác giả trình bày những nội dung tổng quan về cấu trúc vốn, cấu trúc vốn tối ưu và các yếu tố quyết định đến cấu trúc vốn của một doanh nghiệp.
Kế đến, Chương 1 giới thiệu những lý thuyết về cấu trúc vốn. Các lý thuyết của M&M, lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn, lý thuyết trật trự phân hạng, lý thuyết về
chi phí đại diện, lý thuyết tín hiệu đã cung cấp những quan điểm khác nhau về cấu trúc vốn doanh nghiệp.
Sau cùng, Chương 1 trình bảy một cách tổng quan các nhân tố tác động đến cấu trúc vốn dựa trên những lý thuyết và các nghiên cứu thực nghiệm đi trước. Những nghiên cứu thực nghiệm về cấu trúc vốn đối với các doanh nghiệp BĐS tuy không thật sự nhiều nhưng cũng giúp tác giả tóm lược được một số các nhân tố tác động đến cấu trúc vốn đối với các doanh nghiệp BĐS khi tiến hành phân tích các mô hình hồi quy ở chương tiếp theo.
CHƯƠNG 2: PHÂN TÍCH CÁC NHÂN TỐẢNH HƯỞNG ĐẾN CẤU
TRÚC VỐN CỦA CÁC DOANH NGHIỆP BẤT ĐỘNG SẢN NIÊM
YẾT TRÊN HOSE