Ngu n: T ng h p tác gi S d ngămaătrơnăt ngăquanăđ ki mătraăđaăc ng tuy n gi a các bi n gi i thích. K t qu ma tr năt ngăquanăđ c trình bày trong b ng 4.4, cho th y h s t ngă
quan so sánh t ng c p gi a các bi n gi iăthíchăđ u nh h nă0.5,ăk t lu n r ng
khôngăćăđaăc ng tuy n gi a các bi n gi i thích trong mô hình.
B ng 4.4 Ma tr năt ngăquanăgi a các bi n trong mô hình
4.3 K t qu h i quy các nhân t nhăh ngăđ n t l chi tr c t c
4.3.1 K t qu mô hình h i quy Tobit các nhân t nhăh ng ng u nhiên
Sau khi th c hi n các ki măđ nh, tôi th c hi n ch y mô hình h i quy Tobit các
nhăh ng ng u nhiên v i d li u d ng b ng (panel data). K t qu căl ng mô
hìnhăđ c trình bày trong b ngă4.5.ăMôăhìnhăđ că căl ng s d ngăph ngă ph́pă căl ng c căđ i h p lý maximum likelihood estimation (MLE).
K t qu chi ti t tình bày trong b ng 4.5 cho th y, s quanăśtăđ c - có chi tr c t c (left- censored observations) là 1.012, s khôngăquanăśtăđ c - không chi tr c t c (uncensored observations) là 473 quan sát.
m căýăngh aă10%ăthìăt l n m gi nhƠăn c (GOV), quy mô công ty (SIZE), beta (BETA), l i nhu nă(PROF)ăđ uăćăýăngh aăth ng kê. Bi n t căđ t ngătr ng (GROW), dòng ti n t doă (FCF),ă đònă b yă tƠiă chínhă (LEV),ă khôngă ćă ýă ngh aă
th ng kê t i m căýăngh aă10%.
T l n m gi c aănhƠăn căćăt ngăquanăđ ng bi n v i t l chi tr c t c, phù h p v i gi thuy t H1. T l n m gi c aănhƠăn căt ngă1%ăd năđ n t l chi tr c t căt ngă0.44%.ă ng th i,ăquyămôăcôngătyăc ngăćăt ngăquanăđ ng bi n v i t l chi tr c t c, phù h p v i gi thuy t H3,ăt ngă1%ătrongăquyămôăcôngătyăd n
đ n t l chi tr c t căt ngă0.23%.ăR iăroăkinhădoanhăđ căđoăl ng qua h s beta có m iăt ngăquanăng c chi u v i t l chi tr c t c, k t qu phù h p v i gi thuy t H6,ăt ngă1%ătrong r i ro kinh doanh d năđ n t l chi tr c t c gi m 0.39%. Cu i cùng, l i nhu n công ty có nhăh ng m nhăđ n t l chi tr c t c,
B ng 4.5 K t qu h i quy mô hình Tobit các nhăh ng ng u nhiên
Ngu n: Tính toán c a tác gi
4.3.2 K t qu h i quy mô hình Tobit các nhân t nhăh ng ng u nhiên lo i b giá tr b tăth ng b giá tr b tăth ng
Bên c nhă đ́,ă nhă h ng c a các giá tr b tă th ng làm cho k t qu mô hình
khôngăchínhăx́c.ăDoăđ́,ăth c hi n lo i b giá tr b tăth ng (outline), mô hình
căl ng mô hình Tobit các nhăh ng ng u nhiên có k t qu đ c trình bày trong b ng 4.6.
B ng 4.6. K t qu căl c mô hình sau khi lo i tr giá tr b tăth ng
Ngu n: Tính toán c a tác gi Sau khi lo i b giá tr b tăth ng s quanăśtăcònă 1.399ăquanăśt,ătrongăđ́ăs l ng có chi tr c t c (uncensored observations) là 930 và s l ng không chi tr c t c (left-censored observations) là 469.
m căýăngh aă5%,ăt căđ t ngătr ng và l i nhu n công ty có nhăh ngăđ n t l chi tr c t c. Các nhân t còn l iănh ăt l n m gi nhƠăn c, dòng ti n t do,
quyămôăcôngăty,ăđònăb y tài chính, r iăroăkinhădoanh,ăkhôngăt́căđ ngărõărƠngăđ n t l chi tr c t c.
T căđ t ngătr ngăćăt ngăquanăđ ng bi n v i t l chi tr c t c, phù h p v i gi thuy t H4, tuy nhiên nhăh ngăkhôngăđ́ngăk khiă1%ăt ngătrongăt căđ t ngă tr ng d năđ n t l chi tr c t căt ngă0.06%.ă ng th i, l i nhu n công ty nh
h ngăđ́ngăk đ n t l chi tr c t c và có m iăt ngăquanăđ ng bi n,ăt ng 1% trong l i nhu n công ty d năđ n t l chi tr c t căt ngă1.25%.
NgoƠiăra,ăđ soăśnhăđ phù h p c aămôăhìnhătr c và sau khi lo i b giá tr b t
th ng (outlier), giá tr logălikelihoodăđ c xem xét. Giá tr log likelihood sau khi lo i b giá tr b t th ng caoăh năsoăv iămôăhìnhăbanăđ u, cho th y có th mô hình sau khi lo i b giá tr b tăth ng phù h păh n.ăTuyănhiên,ăs l ng quan sát gi aă2ămôăhìnhăkh́cănhauădoăđ́ăs d ng log likelihood không thích h p s d ng.
Doăđ́,ătôiăs d ng ch báo Bayesian Information Criterion (BIC)ăđ so sánh m c
đ phù h p gi a 2 mô hình. B ng giá tr BIC c aă2ămôăhìnhăđ c trình bày trong b ng 4.7.
B ng 4.7. Ch báo BIC m hình Tobit các nhăh ng ng uănhiênătr c và sau khi lo i b giá tr b tăth ng
Ngu n: Tính toán c a tác gi K t qu cho th y,ăđ i v iămôăhìnhăbanăđ uăch aălo i giá tr b tăth ng giá tr BIC là 4.338, l năh năgíătr BIC mô hình sau khi lo i b giá tr b tăth ng là 1.705, cho th y mô hình sau khi lo i b giá tr b tăth ng phù h păh nămôăhìnhăbanăđ u.
4.4 Phân tích giá tr th c t và giá tr d báo c a mô hình
Sau khi ch y mô hình h i quy, giá tr d báo v t l chi tr c t c c a các công ty trong m u nghiên c uăđ c so sánh v i giá tr th c t chi tr . K t qu m t l n n a kh ngăđnh v kh n ngăd báo c a mô hình so v i th c th .
K t qu giá tr k v ng t l c t c y* trong mô hình d báo và t l c t căđ c quan sát trình bày hình 4.8.
Hình 4.8. Giá tr quan sát và giá tr d báo c a t l c t c
Ngu n: Tính toán c a tác gi
ThêmăvƠoăđ́,ăki măđnh th ng kê c p t-test nh măx́căđnh trung bình c a giá tr quan sát và trung bình giá tr d báo có s khác bi t hay không. K t qu đ c trình bày trong b ng 4.8, v i p-value trong ki măđ nh t-test là 0, cho th y có s khác bi t gi a trung bình giá tr quan sát và giá tr d báo. Giá tr trung bình d
b́oăcaoăh năsoăv i trung bình quan sát.
-1 -. 5 0 .5 1 0 100 200 300 v1
B ng 4.8 Ki măđnh th ng kê c p t-test
Ngu n: Tính toán c a tác gi
4.5 Phân tích nhăh ng biên (Marginal effects)
Nh ăđƣăth o lu n trong ph năph ngăph́pănghiênăc u, h s t ngăquanătrongă
mô hình Tobit các nhăh ng ng u nhiên nh măxemăxétăt́căđ ng c a s thayăđ i các bi n gi iăthíchăđ năxuăh ng chi tr c t c c a các công ty, k c nh ng bi n thi u quan sát. Do nhăh ng c a các quan sát b thi u (y) và các quan sát b ch n (y>0), s d ngă căl ng c nhăh ng biên (marginal effects ME).ăăMEăđ c s d ngăđ đ́nhăgíăl i h s t ngăquanăćcăbi n gi i thích v i t l c t c.
K t qu căl ng nhăh ngăbiênăvƠăđ coădƣnătrongătr ng h p quan sát b thi uă(censoring)ăđ c trình bày trong b ng 4.9.
B ng 4.9ă că l c nhă h ngă biênă vƠă đ coă dƣnă trongă tr ng h p thi u quan sát (censoring)
Ngu n: Tính toán c a tác gi
T ngă0.12% trong t l s h uănhƠăn c d năđ n t l chi tr c t căt ngă1%.ăBênă
c nhăđ́,ăt ngă0.06%ătrongăquyămôăcôngătyăd năđ n t l tr c t căt ngă1%.ăR i
roăđ căđoăl ng qua h s betaăc ngăchoăth y n uăbetaăt ngă0.19%ăthìăt l chi tr c t c gi m 1%. Cu i cùng k t qu cho th y, l i nhu năt ngă0.68%ăd năđ n t l tr c t căt ngă1%.
i v i quan sát b ch n (y>0), k t qu l ng nhăh ngăbiênăvƠăđ coădƣnăđ c trình bày trong b ng 4.10.
B ng 4.10 căl c nhăh ngăbiênăvƠăđ coădƣnătrongătr ng h p quan sát b ch n (y>0)
Ngu n: Tính toán c a tác gi H s co dãn cho th y n u t l s h uănhƠăn căt ngă0.16%ăthìăt l chi tr c t căt ngă1%.ăNgoƠiăra,ăquyămôăcôngătyă nhăh ngăđ n t l chi tr c t cănh ngă t́căđ ng không l n, n uăquyămôăcôngătyăt ng 0.08% d năđ n t l chi tr c t c
t ngă1%.ăH s beta nh măđoăl ng r i ro cho th y n uăbetaăt ngă0.14%ăd năđ n t l chi tr c t c gi m 1%. Cu i cùng, k t qu cho th y n u l i nhu nă t ngă
0.93% d năđ n t l chi tr c t căt ngă1%.
Trongătr ng h p k c d li u thi u quan sát (y=0) và quan sát b ch n (y>0), giá tr k v ng y* trong mô hình Tobit các nhăh ng ng u nhiên v iăćcă c
B ng 4.11. căl c nhăh ngăbiênăvƠăđ co dãn v i giá tr k v ng y*
Ngu n: Tính toán c a tác gi N u các y u t kh́căkhôngăthayăđ i,ăt ngă0.22%ăt l n m gi nhƠăđ uăt ănhƠă n c d năđ n t l chi tr c t c gi mă1%.ăQuyămôăcôngătyăt ngă0.12%ăd năđ n t l chi tr c t căt ngă1%.ăNgoƠiăra,ăn u r iăroăcôngătyăt ngă0.19%ăd năđ n t l chi tr c t c gi m 1%. Cu i cùng, l i nhu năt ngă1.29%ăd năđ n t l chi tr c t căt ngă1%.ă
Tóm l i, t các k t qu trên cho th y, nhăh ng biên c aăćcăđ căđi m công ty
nh ăt l s h uănhƠăn c, quy mô công ty, r i ro beta, l i nhu năt́căđ ng nhi u nh t lên t l chi tr c t cătrongătr ng h p c quan sát b thi u (y=0) và quan sát b ch n (y>0).
4.6 Ki măđnh mô hình
4.6.1. Ki măđnh Breusch-Pagan Lagrange Multiplier
K t qu ki măđnh Breusch-PaganăLagrangeăMultiplierăđ c trình bày trong b ng 4.12, v i giá tr prob b ng 0.311, cho th y ch p nh n gi thuy t H0 cho th y ph ng sai sai s lƠăkhôngăđ i.
B ng 4.12. K t qu ki măđnh Breusch-Pagan Lagrange Multiplier
4.6.2. K t qu ki m đ nhăt ngăquanăchu i Lagrange test
K t qu ki măđ nhăt ng quan chu iăđ c trình bày trong b ng 4.13, cho th y giá tr prob b ng 0.45, ch p nh n gi thuy t H0 không có hi nă t ngă t ngă quană
chu i trong mô hình.
B ng 4.13. K t qu ki măđ nhăt ngăquanăchu i Lagrange test
4.7 Th o lu n k t qu nghiên c u
D a trên các k t qu nghiên c uăđƣăđ c trình bày trênăđƣăchoăth y nhăh ng c a các nhân t c ngănh ăđ l n c a các nhân t c ăc u s h uănhƠăn c, dòng ti n t do,ă quyă môă côngă ty,ă c ă h iă t ngă tr ng,ă đònă b y tài chính, r i ro kinh doanh, l i nhu n đ n t l chi tr c t c.
Các bi năćăýăngh aăth ng kê t iăđ tin c y 90% là t l s h uănhƠăn c (H1), quy mô công ty (H3), r i ro th tr ng beta (H6) và l i nhu n công ty (H7). Dòng ti n t do (H2), t căđ t ngătr ng doanh thu (H4) và gi thuy t H5 cho r ng có
m i t ngăquanăgi aăđònăb y tài chính c a công ty và t l chi tr c t c, không
đ c h tr b i d li u c a 297 công ty trong m u quan sát. Qua k t qu nghiên c u có th rút ra m t s k t lu n bao g m:
T l s h uănhƠăn c (GOV) đ c tìm th yăćăýăngh aăth ng kê t i m c ý
ngh aă 10%ă trongă môă hìnhă Tobită ćcă nhơnă t nhă h ng ng u nhiên (Random effects Tobit model). K t qu trên phù h p v i gi thuy t H1 cho th y t l s h u
nhƠăn c và t l chi tr c t c có m iăt ngăquanăđ ng bi n. H s t ngăquană
0.44 cho th yă1%ăt ngătrongăs h uănhƠăn c d năđ n t l chi tr c t căt ngă 0.44%.ăThêmăvƠoăđ́,ă căl ngăđ coădƣnătrongătr ng h p thi uăquanăśtăt ngă
0.12% trong t l s h uănhƠăn c d năđ n t l chi tr c t căt ngă1%.ăăTrongă tr ng h p quan sát b ch n (ch có nh ng công ty chi tr c t c) cho th yăt ngă
0.16% trong t l s h uănhƠăn c d năđ n t l chi tr c t căt ngă1%.ăăCu i
c̀ng,ătrongă tr ng h p k c d li u thi u quan sát (y=0) và quan sát b ch n (y>0), giá tr k v ngăy*,ăt ngă0.22%ătrongăt l s h uănhƠăn c d năđ n t l chi tr c t căt ngă1%.ăK t qu trên phù h p v i nghiên c u c a Gul (1999) khi cho r ng các công ty s h uănhƠăn c d dƠngăh nătrongăvi căhuyăđ ng v n bên
ngoƠiăđ tài tr cho các ho tăđ ngăđ u t ,ădoăđ́ăvi c s d ng l i nhu n gi l i
đ n tài tr cho ho tăđ ngăđ uăt ăm iăítăh năsoăv iăćcăcôngătyăkh́ăkh nătrongă
vi căhuyăđ ng v n bên ngoài, d năđ năt ngăt l chi tr c t c. Ngoài ra, th c t t i Vi t Nam cho th yăćcăcôngătyănhƠăn c n m quy n chi ph iăđ căđ i di n b i t ng công ty kinh doanh v nănhƠăn căSCICăđ uăt ngăl i nhu n t các công
tyăcon,ădoăđ́ăs ćăkhuynhăh ng yêu c u m c chi tr c t c cao.
Quy mô công ty (size) đ c tìm th yăćăýăngh aăth ng kê t i m căýăngh aă10%ă
trong mô hình Tobit các nhăh ng ng u nhiên. H s t ngăquanălƠă0.23,ăchoă
th y có m iăt ngăquanăđ ng bi n gi a quy mô công ty và t l c t c, quy mô
côngătyăt ngă1%ăd năđ n t l chi tr c t căt ngă0.23%.ăThêmăvƠoăđ́,ă căl ng
đ coădƣnătrongătr ng h p thi u quan sát t ngă0.08%ătrongăquyămôăcôngătyăd n
công ty chi tr c t c) cho th yăt ngă0.06%ătrongăquyămôăcôngătyăd năđ n t l chi tr c t căt ngă1%.ăăCu iăc̀ng,ătrongătr ng h p k c d li u thi u quan sát (y=0) và quan sát b ch n (y>0), giá tr k v ngă y*,ăt ngă0.12%ătrongăquyămôă
công ty d năđ n t l chi tr c t căt ngă1%.ăăK t qu trên phù h p v i nhi u nghiên c uă tr c (Eddy and Seifert, 1988; Jensen et al., 1992; Redding, 1997; Holder et al.,1998; Fama and French, 2000; Manos 2002; Mollah 2002; Travlos et al., 2002; Al-Malkawi 2005) khi cho r ng các công ty l năćăxuăh ng chi tr c t căcaoăh năsoăv i các công ty nh . Nguyên nhân chi tr c t c cao có th là do (1) Các công ty l năćăchiăphíăđ i di năcao,ăl ng c đôngăphơnăt́năkhôngăt p trung quyên l c vào 1 nhóm c đôngă(Jensen and Meckling, 1976; Lloyd et al., 1985); (2) Các công ty quy mô l n, vi c chi tr c t căcaoălƠmăt ngăvi c tài tr
bênăngoƠi,ădoăđ́ălƠmăt ngăkh n ngăgiám sát công ty b i các ch n . (3) Các công ty l năth ng d huyăđ ng v năh năsoăv i các công ty nh doăđ́ăćcăcôngă
ty l năth ng có kh n ngăchiătr c t căh năsoăv i các công ty nh .
R i ro công ty (BETA) đ c tìm th yăćăýăngh aăth ng kê và có h s t ngă
quan âm v i t l chi tr c t c. H s t ngăquanăgi a h s Beta và t l chi tr c t c là -0.38, phù h p v i gi thuy t nghiên c u,ă t ngă 1%ă trongă r i ro kinh doanh d năđ n t l chi tr c t c gi mă0.38%.ăăThêmăvƠoăđ́,ă căl ngăđ co dãn trong tr ng h p thi uăquanăśtăt ngă0.14%ătrongăquyămôăcôngătyăd năđ n t l chi tr c t c gi mă1%.ăăTrongătr ng h p quan sát b ch n (ch có nh ng công ty chi tr c t c) cho th yăt ngă0.10%ătrongăquyămôăcôngătyăd năđ n t l chi tr c t c gi m 1%. Cu i cùng,ătrongătr ng h p k c d li u thi u quan sát (y=0) và quan sát b ch n (y>0), giá tr k v ngăy*,ăt ngă0.19%ătrongăquyămôăcôngătyă
d năđ n t l chi tr c t c gi m 1%. K t qu trên phù h p v i nghiên c u c a c a Rozeff, 1982; Lloyd et al., 1985; Alli etăal.,ă1993;ăMoh’dăetăal.,ă1995;ăCaseyă
and Dickens, 2000 cho r ngăbetaăđ i di n cho r i ro h th ng v i k t lu n cho r ng công ty có r i ro cao thì bi năđ ng dòng ti n t doăcaoăh năsoăv i nh ng công ty có r i ro th p,ăđ ng th i l i nhu n không năđnh, do đ́ăćcăcôngătyăćă xuăh ng gi m t l chi tr c t c.
T l l i nhu n c a công ty (PROF) đ c tìm th yăćăýăngh aăth ng kê và có h s t ngăquanăcaoătrongămôăhình.ăH s t ngăquanăgi a l i nhu n công ty và t l c t c là 1.17, phù h p v i gi thuy t nghiên c u khi cho r ng l i nhu n công ty có m iăt ngăquanăđ ng bi n v i t l c t c,ătrongăđ́ăl i nhu năcôngătyăt ngă
1% d năđ n t l chi tr c t căt ngă1.17%ă.ăThêmăvƠoăđ́,ă căl c nhăh ng
biênăvƠăđ coădƣnătrongătr ng h p thi u quan sát và quan sát b ch n cho k t qu l i nhu năt ngă0.61%ăd năđ n t l chi tr c t căt ngă1%.ăK t qu trên phù h p v i nghiên c uătr c c a Jensen et al. (1992), Han et al. (1999) and Fama and French (2000).ă c bi t phù h p v i nghiên c u c a Adaoğluă (2000),ă Pandyă
(2001), Wang et al. (2002), and Al-Malkawi (2005) khi cho r ng các th tr ng m i n i, các quy tăđ nh c t c c a các công ty ph thu c vào l i nhu nătrongăn mă
tài chính hi n t i.ă ng th i, các n n kinh t m i n iăn iătínhăminhăb ch còn th p thì các c đôngăthíchănh n c t c b ng ti n m t.
Tóm l i, thông qua k t qu trên cho th y t l c t c v iăćcăcôngătyănhƠăn c n m c ph n chi ph iă(>50%)ătrungăbìnhăđ tă52.08%,ăcaoăh năsoăv i các công ty
thôngăth ng m c 42%. S d ng ma tr năt ngăquanăvƠăch s VIF cho k t qu gi a các bi n ph thu c không có hi năt ngăđaăc ng tuy n.ă ng th i, s d ng ch s BIC cho th y mô hình sau khi lo i b giá tr b tăth ng phù h păh nămôă hìnhăbanăđ u,ăđ i v iămôăhìnhăbanăđ uăch aălo i giá tr b tăth ng giá tr BIC là 4.338, l năh năgíătr BIC mô hình sau khi lo i b giá tr b tăth ng là 1.705.