CẤU TRÚC vốn với rủi RO đầu tư nước NGOÀI CAPITAL STRUCTURE WITH RISKY FOREIGN INVESTMENT

Nghiên cứu số 2 Giảng viên: PGS. TS. Nguyễn Thị Liên Hoa CẤU TRÚC VỐN VỚI RỦI RO ĐẦU TƯ NƯỚC NGOÀI - CẤU TRÚC VỐN VỚI RỦI RO ĐẦU TƯ NƯỚC NGOÀI - CAPITAL STRUCTURE WITH RISKY FOREIGN CAPITAL STRUCTURE WITH RISKY FOREIGN INVESTMENT INVESTMENT 1. Mục tiêu, phương pháp, câu hỏi nghiên cứu Mục tiêu, phương pháp, câu hỏi nghiên cứu 1.1 Mục tiêu nghiên cứu Mục tiêu nghiên cứu Các công ty đa quốc gia khi hoạt động khắp thế giới sẽ gặp phải hàng loạt các rủi ro về chế độ chính trị và rủi ro trong hình thức liên doanh. Bài nghiên cứu này sẽ xem xét sự ảnh hưởng của rủi ro chính trị lên sự lựa chọn nguồn tài trợ của các công ty đa quốc gia nhằm mở rộng mối quan hệ cấu trúc vốn và sự đầu tự mạo hiểm. 1.2 Phương pháp nghiên cứu Phương pháp nghiên cứu Dựa vào các dữ liệu chi tiết của các công ty đa quốc gia tại Mỹ, bài nghiên cứu sẽ bắt đầu từ việc nhìn nhận quy mô của rủi ro chính trị tác động đến môi trường lợi nhuận cụ thể của các công ty đa quốc gia; và các nghiên cứu trước về quyết định tiên quyết của cấu trúc vốn, bản chất rạch ròi của tài chính trong thị trường mới nổi, yếu tố quyết định của tài trợ đa quốc gia và hoạt động đâu tư. Sử dụng mô hình hồi quy để kiểm chứng về tác động của rủi ro chính trị ở nước ngoài lên lợi nhuận đầu tư và quyết định tài chính của các công ty đa quốc gia Mỹ với các biến phụ thuộc bao gồm các phương pháp đo lường của lợi nhuận đã thu được của các công ty liên kết, đòn bẩy liên kết, các quyết định về quyền sở hữu và xuất khẩu, và đòn bẩy trong nước và quốc tế của công ty mẹ; các biến độc lập được trình bày trong Bảng 1 tương ứng công ty hoặc quốc gia cụ thể. 1.3 Câu hỏi nghiên cứu Câu hỏi nghiên cứu - Có phải các công ty đa quốc gia vì thường chịu đựng chi phí tài chính từ bên ngoài nên phải quản lý cấu trúc vốn nhằm hạn chế rủi ro trong môi trường kinh doanh quốc tế hay không? - Có phải việc quản lý rủi ro bằng cách chuyển một phần rủi ro vào tay của các nhà cung cấp vốn nước ngoài để tận dụng được lợi ích từ đòn bẩy tài chính hay không? - Có phải các công ty mẹ nào được đánh giá là đầu tư ở thị trường có rủi ro chính trị đáng kể thường sẽ sử dụng ít nợ trong nước hơn là các công ty khác hay không? 2. Tổng quan các kết quà nghiên cứu trước đây Tổng quan các kết quà nghiên cứu trước đây Nhóm 21 – Đêm 1 TCDN – K20 Trang 1 Nghiên cứu số 2 Giảng viên: PGS. TS. Nguyễn Thị Liên Hoa 2.1 Các nghiên cứu được đề cập trong bài Các nghiên cứu được đề cập trong bài Kết quả của nghiên cứu này liên quan đến các nghiên cứu trước về quyết định tiên quyết của cấu trúc vốn, bản chất rạch ròi của tài chính trong thị trường mới nổi, yếu tố quyết định của tài trợ đa quốc gia và hoạt động đầu tư. Dựa vào nghiên cứu Harris and Raviv (1991), những nỗ lực để gắn kết sự biến động của công ty hay thu nhập của ngành kinh tế với quyết định về cấu trúc vốn không mang lại kết quả thuyết phục và mạnh mẽ lắm. Những tài liệu gần đây về vị thế nắm giữ tiền mặt có vẻ nhấn mạnh vai trò của sự biến động, như trong Opler, Pinkowitz and Stulz (1999) có đề cập. Việc thiếu hẳn những kết quả liên quan về vai trò của tính biến động trong việc đưa ra quyết định về cấu trúc vốn cũng thật sự đáng ngạc nhiên, nó cũng chỉ ra rằng trong Graham and Harvey (2001), các nhà tài chính hàng đầu đã khảo sát rằng những yếu tố quan trọng nhất của một chính sách nợ là sự linh động tài chính, xếp hạng tín dụng, sự biến động của lợi nhuận và dòng tiền. Và kết quả của bài ngiên cứu này cũng chỉ muốn thể hiện sự hỗn tạp của rủi ro chính trị nhằm thể hiện vai trò của rủi ro doanh nghiệp lên cấu trúc vốn, tìm thấy những tác động quan trọng của việc điều hành đa quốc gia. Như đã nêu trong các nghiên cứu của Bekaert (1995), Harvey (1995) và Bekaert và Harvey (1997, 2000), thị trường chứng khoán tại các thị trường mới nổi đều có phân phối lợi nhuận cụ thể, đặc biệt trong các khía cạnh của môi trường các tổ chức doanh nghiệp, bao gồm cả các biện pháp đo lường rủi ro chính trị, góp phần biến động lợi nhuận cao hơn. Bằng chứng cho thấy rằng những mô hình mang đến nhiều hơn cho các công ty đa quốc gia hoạt động trong các môi trường rủi ro, cung cấp một số hỗ trợ cho hoạch định ngân sách vốn, được mô tả trong Sabal (2004), được sử dụng để nắm bắt rủi ro. Hoạt động tài chính doanh nghiệp tại các thị trường mới nổi cũng đã nhận được sự quan tâm ngày càng tăng, đặc biệt nhấn mạnh vào vai trò của các tổ chức hợp pháp hoặc tổ chức ký kết hợp đồng như trong La Porta, Lopez-de-Silanes, Shleifer và Vishny (1997, 1998). Trong khi một số nghiên cứu theo dõi các tác động của các quy định của pháp luật hoặc nguyên tắc ký hợp đồng tài trợ và mô hình đầu tư, Acemoglu và Johnson (2005) nhấn mạnh sự khác biệt giữa các tổ chức quyền tài sản (Bảo vệ khỏi sự tước quyền sở hữu của nhà nước) và các tổ chức hợp đồng (môi trường để thực thi liên kết giữa các bên tư nhân), cho thấy rằng tổ chức quyền sở hữu mạnh mẽ hơn nữa ảnh hưởng đến kết quả kinh tế hơn so với các tổ chức hợp đồng. Thật vậy, Bekaert, Harvey và Lundblad (2005, sắp xuất bản) và Bekaert, Harvey, Lundblad và Siegel (sắp tới) tìm ra rằng các tổ chức chính trị hòa giải những tác động của thị trường vốn mở. Phân tích này hành vi của các công ty đa quốc gia của Mỹ Nhóm 21 – Đêm 1 TCDN – K20 Trang 2 Nghiên cứu số 2 Giảng viên: PGS. TS. Nguyễn Thị Liên Hoa đều cung cấpbằng chứng về ảnh hưởng đặc biệt của các tổ chức chính trị đến các quyết định tài chính. Sự lựa chọn giữa phục vụ khách hàng nước ngoài thông qua xuất khẩu và đầu tư trực tiếp nước ngoài (FDI) bị truy thu thuế, đề cập trong Helpman (1984), hoặc các thuộc tính công ty đề cập trong Helpman, Melitz và Yeaple (2004). Các kết quả trong bài nghên cứu này cộng thêm rủi ro chính trị là một yếu tố của quyết định xuất khẩu hay FDI. Trong Desai, Foley và Hines (2004a, 2004b) nhấn mạnh điều kiện thị trường vốn và tầm quan trọng giao dịch trong nội bộ công ty trong tuyên bố quyền sở hữu và các quyết định tài trợ. Bằng chứng cho thấy rằng rủi ro chính trị xuất hiện để hình thành những quyết định này là tốt, và có tác dụng tổng hợp cho các công ty đa quốc gia. 2.2 Một số các nghiên cứu khác Một số các nghiên cứu khác Political Risk, Institutions and Foreign Direct Investment (tạm dịch: Rủi ro chính trị, Các tổ chức và Đầu tư trực tiếp nước ngoài) của Matthias Busse và Carsten Hefeker, tháng 04/2005. Bài nghiên cứu tìm hiểu mối liên hệ giữa rủi ro chính trị, các tổ chức và các luồng vốn đầu tư trực tiếp nước ngoài. Sử dụng các kỹ thuật kinh tế khác nhau cho một mẫu dữ liệu của 83 nước đang phát triển và giai đoạn 1984 để 2003, tác giả xác định những vấn đề đó là hầu hết các chỉ tiêu cho các hoạt động của các tập đoàn đa quốc gia. Nhìn chung, 12 chỉ tiêu khác nhau cho các rủi ro chính trị và các tổ chức đang thực hiện trong phân tích thực nghiệm. Kết quả cho thấy rằng sự ổn định của chính phủ, không có sự xung đột nội bộ và căng thẳng sắc tộc, quyền dân chủ cơ bản và đảm bảo luật pháp và trật tự là yếu tố quyết định rất quan trọng của các luồng vốn đầu tư nước ngoài. Country Risk Components, the Cost of Capital, and Returns in Emerging Markets (tạm dịch: Các thành phần của rủi ro quốc gia, Chi phí vốn và Lợi nhuận trong các nền kinh tế mới nổi) của Campbell R. Harvey, tháng 11/2004. Bài nghiên cứu này xem xét tầm quan trọng của rủi ro chính trị, rủi ro tài chính và rủi ro kinh tế trong danh mục đầu tư và quyết định đầu tư trực tiếp. Ngoài ra, các thành phần của mỗi rủi ro này đều được kiểm tra. Trước tiên, tác giả tìm hiểu xem liệu các biện pháp này có chứa thông tin về lãi cổ phiếu trong tương lai dự kiến sẽ tiến hành mô phỏng kinh doanh. Thứ hai, tác giả thấy mối quan hệ giữa các biện pháp và chi phí vốn ngụ ý dựa trên những dự báo thu nhập. Kết quả cho thấy rằng đo lường rủi ro quốc gia có mối tương quan lợi nhuận vốn chủ sở hữu trong tương lai - nhưng chỉ tại các thị trường mới nổi. Các kết quả này phù hợp với các thị trường mới nổi trong một số mức độ phân đoạn từ thị trường vốn thế giới. Nhóm 21 – Đêm 1 TCDN – K20 Trang 3 Nghiên cứu số 2 Giảng viên: PGS. TS. Nguyễn Thị Liên Hoa Bilateral Investment Treaties, Political Risk and Foreign Direct Investment (tạm dịch: Hiệp ước Đầu tư song phương, Rủi ro chính trị và Đầu tư trực tiếp nước ngoài) của Kim Sokchea, tháng 06/2007. Nghiên cứu xây dựng một mô hình tuyến tính để đánh giá tác động đáng kể của Hiệp ước đầu tư song phương (BIT) về đầu tư trực tiếp nước ngoài (FDI) và những kết quả của BIT có thể xảy ra. Kết quả cho thấy BIT có ý nghĩa đáng kể trong việc thúc đẩy FDI và các tác động của chúng là một thay thế cho mức độ rủi ro chính trị trong một quốc gia. Một phát hiện thú vị khác đó là BIT ký kết với các Phi Tổ chức Hợp tác Kinh tế và các nước phát triển không được bị bỏ qua. Ước tính tăng trưởng của FDI từ là từ kết quả phê chuẩn BIT, nghiên cứu chỉ ra rằng BIT cung cấp tiềm năng cho hầu hết các nước châu Á để thúc đẩy FDI. Trung bình, một BIT phê chuẩn bởi một quốc gia ở Nam Á, Đông Á và Đông Nam Á có thể tăng vốn đầu tư nước ngoài tăng khoảng 2.3%. 3. Dữ liệu nghiên cứu Dữ liệu nghiên cứu Nghiên cứu của tác giả sử dụng một bảng dữ liệu về đặc điểm các chính sách tài chính và hoạt động của Các công ty Mỹ hoạt động ở nước ngoài thông qua một bảng khảo sát thường niên của Văn phòng Phân tích kinh tế (BEA) về đầu tư trực tiếp của Mỹ ở nước ngoài từ năm 1982 đến năm 1999. Có thể nói đây là các số liệu toàn diện nhất về các hoạt động đầu tư của các công ty đa quốc gia của Mỹ. Hai định nghĩa cơ bản trong bảng khảo sát: - Đầu tư trực tiếp của Mỹ ở nước ngoài được định nghĩa là sở hữu trực tiếp hoặc gián tiếp hoặc kiểm soát ít nhất 10 phần trăm chứng khoán có quyền biểu quyết đối với các doanh nghiệp kinh doanh cổ phần nước ngoài hoặc tương đương đối với doanh nghiệp kinh doanh không có tư cách pháp nhân của nước ngoài bởi một thực thể duy nhất hợp pháp của Mỹ. - Một công ty Đa quốc gia của Mỹ là sự kết hợp của một công ty hợp pháp của Mỹ có thực hiện đầu tư trực tiếp, được gọi là công ty mẹ ở Mỹ, và ít nhất một doanh nghiệp kinh doanh nước ngoài, được gọi là các liên kết nước ngoài. Mô tả dữ liệu trong bảng: Bảng đầu tiên của Bảng 1 bên dưới cung cấp số liệu thống kê mô tả cho các biến phụ thuộc điều tra dưới đây bao gồm các phương pháp đo lường của lợi nhuận đã thu được của các công ty liên kết, đòn bẩy liên kết, các quyết định về quyền sở hữu và xuất khẩu, và đòn bẩy trong nước và quốc tế của công ty mẹ. Thông thường các biện pháp này chỉ dựa trên dữ liệu năm chuẩn ngoại trừ các biến thể hiện lợi nhuận đã thu được của các công ty đa quốc gia sử dụng bảng dữ liệu hàng năm bao gồm các năm chuẩn. Nhóm 21 – Đêm 1 TCDN – K20 Trang 4 Nghiên cứu số 2 Giảng viên: PGS. TS. Nguyễn Thị Liên Hoa Bảng thứ hai và thứ ba của Bảng 1 cung cấp các thống kê mô tả cho các biến độc lập tương ứng công ty hoặc quốc gia cụ thể. Mô tả, nguồn gốc và cách tính toán các trường chỉ số dữ liệu: - Độ lệch chuẩn của ROA liên kết được đo trong những năm chuẩn (1989, 1994, 1999), được tính bằng cách sử dụng lợi nhuận trong giai đoạn giữa những năm chuẩn (1982- 1989,1990-1994,1995-1999), và chỉ được tính cho các chi nhánh báo cáo trong ít nhất năm năm trong từng thời kỳ. - Cổ phiếu mà những lần xuất hiện của thu nhập thuần âm được tính bằng cách sử dụng những dữ liệu tương tự và bằng với tỷ lệ của số năm với những kết quả âm chia số lượng các kết cục được báo cáo trong một khoảng thời gian. Tất cả các mục dữ liệu khác được xác định cho mỗi năm chuẩn (1982, 1989, 1994, 1999). Chỉ số đòn bẫy liên kết là tỷ lệ nợ ngắn hạn và nợ dài hạn tài sản liên kết. - Chỉ số đòn bẫy liên kết (Tiền mặt được xem như nợ âm) được tính tương tự nhưng tiền mặt được lấy ra từ tử số. - Biến giả tổng sở hữu là một biến giả bằng cho các công ty con thuộc sở hữu toàn bộ và 0 cho các chi nhánh khác. Biến giả cho toàn bộ và đa số sở hữu là một là một biến giả bằng 1 trong cho các chi nhánh hoàn toàn thuộc sở hữu và 0 cho tất cả các chi nhánh của đa số nước khác. - Kim ngạch xuất khẩu (kim ngạch xuất khẩu + doanh thu của công ty liên kết) là tỷ lệ xuất khẩu của công ty mẹ cho các bên không liên quan trong một đất nước với tổng xuất khẩu và doanh số bán hàng của các công ty mẹ tại nước đó. Kim ngạch xuất khẩu (kim ngạch xuất khẩu + doanh thu của công ty liên kết tại địa phương) được tính tương tự nhưng các doanh số bán hàng ở địa phương của công ty mẹ thay thế cho tổng doanh số bán hàng của công ty mẹ; Kim ngạch xuất khẩu (Kim ngạch xuất khẩu + doanh số bán hàng của công ty liên kết – kim ngạch xuất khẩu từ công ty mẹ sang công ty con) cũng được tính tương tự nhưng lượng xuất khẩu từ công ty mẹ sang công ty liên kết được trừ vào mẫu số. - Tỷ lệ đòn bẫy TC của công ty mẹ là chỉ số giữa các khoản nợ ngắn hạn hiện tại của công ty mẹ và nợ dài hạn trên tổng tài sản công ty mẹ; .Tỷ lệ đòn bẫy TC của công ty mẹ (tiền mặt được xem như nợ âm) được tính tương tự nhưng tiền mặt được lấy ra từ tử số. - Đòn bẩy TC tổng hợp là chỉ số tổng nợ ngắn hạn của công ty liên kết và công mẹ và nợ dài hạn trên tổng tài sản công ty mẹ + công ty liên kết. Đòn bẩy TC tổng hợp (Tiền công ty mẹ được xem như nợ âm) được tính tương tự nhưng tiền mặt của công ty mẹ được lấy ra từ tử số. Nhóm 21 – Đêm 1 TCDN – K20 Trang 5 Nghiên cứu số 2 Giảng viên: PGS. TS. Nguyễn Thị Liên Hoa - Tài sản cố định ròng/ Tổng tài sản của công ty liên kết là chỉ số tài sản cố định ròng (PPE) của công ty liên kết trên tổng tài sản của công ty liên kết, và EBITDA / tài sản công ty liên kết là chỉ số của thu nhập trước Lãi vay, khấu hao, thuế trên tổng tài sản công ty liên kết. - Tỷ trọng doanh thu, việc làm, và tài sản ròng của một công ty ở các quốc gia có nguy cơ trên rủi ro chính trị trung bình được tính bằng cách sử dụng các rủi ro chính trị trung bình trên tất cả các công ty liên kết trong mẫu. - Rủi ro chính trị có nguồn gốc từ dữ liệu rủi ro chính trị ICRG và đã được thay đổi tỷ lệ nằm giữa 0 và 1 với số cao hơn phản ánh rủi ro cao hơn. - Log của tổng doanh thu các công ty liên kết là log của tổng doanh số bán hàng của tất cả các công ty liên kết của cùng một công ty mẹ. - Tài sản cố định ròng/ Tổng tài sản của công ty mẹ là chỉ số tài sản cố định ròng trên tổng tài sản của công ty mẹ và EBITDA / tổng tài sản công ty mẹ là chỉ số của thu nhập trước Lãi vay, khấu hao, thuế và khấu hao trên tổng tài sản của công ty mẹ . - Chỉ số ngành công ty mẹ q là chỉ số ngành trung bình q của ngành công nghiệp của công ty mẹ trong một năm cụ thể. - Tổng tài sản cố định ròng (Net PPE) / Tổng tài sản công ty liên kết là tỷ số của tổng tài sản cố định ròngtrên tổng tài sản các công ty liên kết. - Log của GDP, Log của GDP bình quân đầu người và tỷ lệ lạm phát được lấy từ các chỉ số của Ngân hàng Thế giới. - Thuế suất doanh nghiệp là trung bình mức thuế có hiệu lực được thanh toán của các công ty liên kết trong một quốc gia cụ thể và năm cụ thể. - Tín dụng cá nhân là tỷ lệ tín dụng cá nhân được cho vay bởi các ngân hàng trên GDP, theo quy định tại Beck et. al. (1999). - Hạn chế quyền sở hữu là một biến giả bằng 1 nếu hai biện pháp hạn chế về sở hữu nước ngoài được đo bằng Shatz (2000) là trên 3 trên thang điểm của 1 đến 5 và 0 cho các trường hợp khác. - Chất lượng của thể chế là một chỉ số rủi ro chính trị chỉ dựa trên tham nhũng, Luật và Lệnh, và các thành phần chất lượng Bureacratic của chỉ số rủi ro chính trị. Chất lượng của các thể chế cho FDI cũng kết hợp các chi tiết hồ sơ đầu tư. Cả hai này chỉ số phụ này đã được thay đổi tỷ lệ nằm giữa 0 và 1, với giá trị cao hơn cho thấy rủi ro cao hơn. Bảng 1: Mô tả thống kê Bảng 1: Mô tả thống kê Mean Median Standard Deviation Multinational Firm Dependent Variables Standard Deviation of Affiliate ROA 0.0866 0.0566 0.0949 Nhóm 21 – Đêm 1 TCDN – K20 Trang 6 Nghiên cứu số 2 Giảng viên: PGS. TS. Nguyễn Thị Liên Hoa Share of Occurences of Negative Net Income 0.2165 0.125 0.2701 Affiliate Leverage 0.5446 0.5281 0.3068 Affiliate Leverage (Cash Viewed as Negative Debt) 0.5117 0.4951 0.2882 Dummy for Whole Ownership 0.7707 1 0.4204 Dummy for Whole v. Majority Ownership 0.8897 1 0.3132 Arm's Length Exports/(Arm's Length Exports + Affiliate Sales) 0.5704 1 0.4792 Arm's Length Exports/(Arm's Length Exports + Affiliate Local Sales) 0.6132 1 0.4704 Arm's Length Exports/(Arm's Length Exports + Affiliate Sales-Parent Exports to Affiliate) 0.5743 1 0.4781 Parent Leverage 0.4712 0.4497 0.2424 Parent Leverage (Cash Viewed as Negative Debt) 0.416 0.4115 0.2704 Aggregate Leverage 0.4857 0.4668 0.2127 Aggregate Leverage (Parent Cash Viewed as Negative Debt) 0.4416 0.4372 0.2344 Multinational Firm Independent Variables Log of Affiliate Sales 9.7081 9.7371 2.0959 Affiliate Net PPE/Affiliate Assets 0.2346 0.1557 0.2971 Affiliate EBITDA/Affiliate Assets 0.1454 0.133 0.2061 Share of Firm Sales in Countries with above Median Political Risk 0.094 0.0232 0.1543 Share of Firm Employment in Countries with above Median Political Risk 0.1175 0.0283 0.1887 Share of Firm Net PPE in Countries with above Median Political Risk 0.0841 0.0105 0.1613 Log of Parent Sales 12.5487 12.485 1.9203 Log of Aggregate Affiliate Sales 10.9179 10.6849 2.1304 Parent Net PPE/Parent Assets 0.352 0.2796 0.2749 Parent EBITDA/Parent Assets 0.1335 0.1273 0.1086 Parent Industry q 1.4596 1.2814 0.6104 Aggregate Affiliate Net PPE/Aggregate Affiliate Assets 0.2532 0.1991 0.2126 Country Dependent Variables Political Risk 0.2302 0.205 0.1163 Log of GDP 26.5979 26.7324 1.5471 Log of GDP per capita 9.4168 9.8504 1.1136 Corporate Tax Rate 0.3282 0.3362 0.1218 Private Credit 0.78 0.8374 0.4043 Rate of Inflation 0.3989 0.0394 2.6036 Ownership Restrictions 0.2129 0 0.4093 Quality of Institutions 0.194 0.125 0.2028 Quality of Institutions for FDI 0.2729 0.25 0.1553 4. Kết quả thực nghiệm của nghiên cứu Kết quả thực nghiệm của nghiên cứu Phần này trình bày bằng chứng về tác động của rủi ro chính trị nước ngoài lên lợi nhuận đầu tư và quyết định tài chính của các công ty đa quốc gia Mỹ. Nhóm 21 – Đêm 1 TCDN – K20 Trang 7 Nghiên cứu số 2 Giảng viên: PGS. TS. Nguyễn Thị Liên Hoa 4.1 Đặc điểm lợi nhuận đa quốc gia ở các nước có rủi ro chính trị Đặc điểm lợi nhuận đa quốc gia ở các nước có rủi ro chính trị Trong khi các nghiên cứu trước đó mô tả mối liên kết giữa các rủi ro chính trị và sự biến đổi lợi nhuận trên thị trường chứng khoán, điều đó rất hữu ích để xem xét mức độ mà các công ty đa quốc bị tác động bởi rủi ro chính trị. Một số các công ty đa quốc gia có vị thế trên thị trường và sức mạnh chính trị nên có thể hạn chế độ nhạy cảm đối với rủi ro chính trị liên quan đến các nhà đầu tư cá nhân trong nước. Hơn nữa, các nghiên cứu trước đây về lợi nhuận trên thị trường chứng khoán có thể phản ánh những điều kiện thị trường vốn hơn là môi trường hoạt động của các doanh nghiệp tư nhân. Phân tích về lợi nhuận công ty đa quốc gia phản ánh tác động của rủi ro chính trị vào kết quả hoạt động. Bảng 2 trình bày kết quả ước lượng tác động của rủi ro chính trị bằng hai thước đo khác nhau của biến động thu nhập. Hai cột đầu tiên của bảng 2 ước tính hệ số hồi quy trong đó biến phụ thuộc là độ lệch chuẩn của lợi nhuận trong nước của công ty liên kết trên tổng tài sản, chỉ được tính cho các công ty liên kết mà có báo cáo ít nhất năm lần giữa các năm chuẩn. Cột 1 trình bày hệ số ước lượng từ việc hồi quy các độ lệch chuẩn của rủi ro chính trị, log của GDP, và log của GDP bình quân đầu người. Hệ số ước lượng 0.0728 trong cột một có nghĩa là độ lệch chuẩn của rủi ro chính trị tăng lên 0.1( sắp xỉ một sự thay đổi 1% của độ lệch chuẩn trong rủi ro chính trị) kết hợp với độ lệch chuẩn của lợi nhuận tăng lên 0.0073. Trung bình độ lệch chuẩn của tỷ suất sinh lợi trên tài sản được đánh giá là 0.0866, điều này tương ứng với biến động lợi nhuận tăng lên 8.4%. Log của GDP và Log của GDP bình quân đầu người đều có mối liên hệ âm đối với độ lệch chuẩn của lợi nhuận, mặc dù chỉ có ảnh hưởng của GDP mới có ý nghĩa đáng kể về mặt thống kê. Điều đáng chú ý của hồi quy này, liên quan đến những nhân tố khác được trình bày trong Bảng 2, bao gồm công ty mẹ và các yếu tố cố định trong năm là biến độc lập, vì vậy ảnh hưởng của rủi ro chính trị được xác định bằng cách so sánh biến động lợi nhuận của các công ty liên kết trong cùng một công ty mẹ được đặt ở các quốc gia khác nhau trong cùng giai đoạn. Lợi nhuận biến đổi nhiều hơn có thể phản ánh các quyết định tài chính và hoạt động nội bộ tương tác với rủi ro chính trị. Để khám phá khả năng này, các hồi quy trong cột thứ hai bao gồm các biến độc lập tương ứng với qui mô và đòn bẩy công ty liên kết. Các ảnh hưởng ước lượng của các biến này cho thấy các công ty liên kết có qui mô nhỏ, và những công ty này đã tài trợ không tương xứng với các khoản nợ, biểu hiện sự biến động lợi nhuận lớn nhất, . Hệ số -0.0107 ở cột thứ hai ngụ ý rằng việc giảm 10 % qui mô của những công ty liên kết ở nước ngoài thì gia tăng độ lệch chuẩn của tỷ lệ lợi nhuận khoảng xấp xỉ 0.11 %, điều này cho thấy một sự gia tăng 1.3% trong trung bình mẫu. Hệ số báo cáo 0.0293 trong cột thứ hai có nghĩa là gia tăng 7 % đòn bẩy của những công ty liên kết tương ứng giá trị Nhóm 21 – Đêm 1 TCDN – K20 Trang 8 Nghiên cứu số 2 Giảng viên: PGS. TS. Nguyễn Thị Liên Hoa trung bình của nó là 0,5446, tương tự như làm tăng độ lệch chuẩn của lợi nhuận là 0.11%. Kết quả của các biến này làm tăng không đáng kể ảnh hưởng ước lượng của ro chính trị lên độ lệch chuẩn của lợi nhuận. Trong khi độ lệch chuẩn của lợi nhuận là một thước đo thông thường để ước lượng rủi ro, có nhiều khẳng định rằng rủi ro chính trị có khả năng lớn dẫn đến lợi nhuận âm. Bảng 1 trình bày lợi nhuận ròng của các công ty liên kết nước ngoài là âm 21.65% . Cột 3 và 4 của Bảng 2 trình bày hồi quy trong đó biến phụ thuộc là phân số giữa lợi nhuận ròng âm trong các khảo sát chuẩn được khảo sát và những biến độc lập tương tự như trong hồi quy được trình bày trong các cột 1 và 2. Hệ số 0.1829 về rủi ro chính trị trong cột 3 có nghĩa là rủi ro chính trị gia tăng 0.1 l kết hợp với gia tăng khả năng lợi nhuận hàng năm giảm đi 1.8%, qua đó gia tăng khả năng âm của tổng lợi nhuận của 8.3%. Rủi ro chính trị lớn hơn xuất hiện ảnh hưởng đến cả biến động lợi nhuận và khả năng xảy ra thu nhập âm. Nhóm 21 – Đêm 1 TCDN – K20 Trang 9 Nghiên cứu số 2 Giảng viên: PGS. TS. Nguyễn Thị Liên Hoa Bảng 2: Rủi ro chính trị và Biến động thu nhập Bảng 2: Rủi ro chính trị và Biến động thu nhập Các biến phụ thuộc trong cột 1 và 2 là Độ lệch chuẩn của ROA các công ty liên kết. Độ lệch chuẩn của ROA các công ty liên kết được đo lường trong các năm chuẩn (1989, 1994, 1999), được tính bằng cách sử dụng lợi nhuận cho một thời kỳ giữa các năm chuẩn (1982 – 1989, 1990 – 1994, 1995 – 1999), và chỉ được tính cho các công ty liên kết mà báo cáo ít nhất 5 lần trong mỗi giai đoạn. Cổ phiếu của những lần xuất hiện thu nhập thuần âm (The Share of Occurrences of Negative Net Income) là biến phụ thuộc trong cột 3 và 4. Cổ phiếu của những lần xuất hiện thu nhập thuần âm được tính bằng cách sử dụng dữ liệu giống như Độ lệch chuẩn của ROA các công ty liên kết, được đo lường bằng tỷ số của các năm có thu nhập âm chia cho tổng thu nhập được báo cáo cho mỗi giai đoạn. Rủi ro chính trị có nguồn gốc từ dữ liệu rủi ro chính trị của ICRG, và có giá trị từ 0 đến 1 với giá trị cao hơn phản ánh rủi ro cao hơn. Log của GDP va Log của GDP trên đầu người được lấy từ Các chỉ số phát triển thế giới của Ngân hàng Thế giới (the World Bank’s World Development Indicators). Log của doanh thu của các công ty liên kết là ln của doanh thu các công ty liên kết. Đòn bẩy công ty liên kết là tỷ số của nợ ngắn hạn của công ty liên kết và nợ dài hạn trên tổng tài sản của công ty liên kết. Tất cả các hồi quy được ước ượng bởi các bình phương tối thiểu và bao gồm các công ty mẹ và các ảnh hưởng cố định của năm. Sai số chuẩn được sửa chữa theo nhóm sai số bởi các nước/năm được trình bày trong dấu ngoặc đơn. Dependent Variable: Standard Deviation of Affiliate Share of Negative Occurences of ROA Net Income (1) (2) (3) (4) Constant 0.1758 0.2367 -0.3293 -0.0239 (0.0349) (0.0392) (0.0960) (0.1094) Political Risk 0.0728 0.0786 0.1829 0.1713 (0.0210) (0.0236) (0.0652) (0.0726) Log of GDP -0.0032 -0.0027 0.0228 0.021 (0.0012) (0.0014) (0.0030) (0.0038) Log of GDP per capita -0.0016 0.0009 -0.012 -0.0051 (0.0026) (0.0029) (0.0073) (0.0078) Log of Affiliate Sales -0.0107 -0.041 (0.0010) (0.0028) Affiliate Leverage 0.0293 0.303 (0.0041) (0.0124) Parent and Year Fixed Effects? Y Y Y Y Y No. of Obs. 19.46 16.861 19.46 16.861 R-Squared 0.2067 0.2377 0.1854 0.2828 4.2 Rủi ro chính trị và cấu trúc vốn của các công ty liên kết nước ngoài Rủi ro chính trị và cấu trúc vốn của các công ty liên kết nước ngoài Bảng 3 trình bày ước lượng của các yếu tố quyết định cấu trúc vốn của các công ty liên kết nước ngoài. Biến phụ thuộc trong các hồi quy được trình bày trong các cột 1 và 2 là tỷ số giữa nợ và tổng tài sản của công ty liên kết và các biến độc lập bao gồm qui mô công ty, cường độ và khả năng sinh lời của vốn, cũng như các biến quốc gia cụ thể: thuế suất, mức độ khả năng của tín dụng tư nhân, lạm phát, log của GDP, log GDP bình quân đầu người, và rủi ro chính trị. Nhóm 21 – Đêm 1 TCDN – K20 Trang 10