Bài nghiên cứu tập trung vào mối quan hệ giữa quản trị vốn luân chuyển, hiệu quả hoạt động công ty và hạn chế tài chính của các công ty phi tài chính niêm yết trên thị trƣờng chứng khoán Việt Nam giai đoạn 2009-2014. Đầu tiên, nghiên cứu chứng minh tồn tại mối quan hệ phi tuyến giữa quản trị vốn luân chuyển và hiệu quả hoạt động công ty.
BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP HỒ CHÍ MINH LÊ THỊ THANH THẢO MỐI QUAN HỆ GIỮA QUẢN TRỊ VỐN LUÂN CHUYỂN, HIỆU QUẢ HOẠT ĐỘNG CƠNG TY VÀ HẠN CHẾ TÀI CHÍNH BẰNG CHỨNG THỰC NGHIỆM TẠI VIỆT NAM LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH - NĂM 2016 BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH LÊ THỊ THANH THẢO MỐI QUAN HỆ GIỮA QUẢN TRỊ VỐN LUÂN CHUYỂN, HIỆU QUẢ HOẠT ĐỘNG CƠNG TY VÀ HẠN CHẾ TÀI CHÍNH BẰNG CHỨNG THỰC NGHIỆM TẠI VIỆT NAM CHUYÊN NGÀNH : TÀI CHÍNH – NGÂN HÀNG MÃ SỐ: 60340201 LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC: TS NGUYỄN QUỐC KHANH THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH - NĂM 2016 LỜI CAM ĐOAN Tôi xin cam đoan luận văn ―MỐI QUAN HỆ GIỮA QUẢN TRỊ VỐN LUÂN CHUYỂN, HIỆU QUẢ HOẠT ĐỘNG CƠNG TY VÀ HẠN CHẾ TÀI CHÍNH – BẰNG CHỨNG THỰC NGHIỆM TẠI VIỆT NAM‖ công trình nghiên cứu tác giả, nội dung đƣợc đúc kết từ trình học tập kết nghiên cứu thực tiễn, số liệu sử dụng trung thực có nguồn gốc trích dẫn rõ ràng Luận văn đƣợc thực dƣới hƣớng dẫn khoa học TS Nguyễn Quốc Khanh Tác giả luận văn LÊ THỊ THANH THẢO MỤC LỤC TRANG PHỤ BÌA LỜI CAM ĐOAN DANH MỤC CÁC KÝ TỰ VÀ CHỮ VIẾT TẮT DANH MỤC CÁC BẢNG BIỂU TÓM LƢỢC Chương GIỚI THIỆU ĐỀ TÀI .1 1.1 Vấn đề nghiên cứu: 1.2 Lý chọn đề tài .1 1.3 Mục tiêu nghiên cứu 1.4 Câu hỏi nghiên cứu 1.5 Phƣơng pháp liệu nghiên cứu 1.6 Kết cấu nghiên cứu 1.7 Đóng góp nghiên cứu 1.8 Hạn chế nghiên cứu hƣớng phát triển đề tài Chương TỔNG QUAN LÝ THUYẾT 2.1 Giới thiệu vốn luân chuyển 2.1.1 Khái niệm vốn luân chuyển 2.1.2 Vai trò vốn luân chuyển hoạt động sản xuất kinh doanh doanh nghiệp .6 2.2 Nền tảng lý thuyết quản trị vốn luân chuyển .7 2.2.1 Các thành phần quản trị vốn luân chuyển 2.2.2 Chỉ tiêu đo lƣờng hiệu quản trị vốn luân chuyển 11 2.3 Tổng quan nghiên cứu trƣớc 11 2.3.1 Quản trị vốn luân chuyển hiệu hoạt động công ty 12 2.3.2 Mối quan hệ đầu tƣ vốn luân chuyển hạn chế tài 25 Chương PHƢƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU 28 3.1 Phƣơng pháp nghiên cứu .28 3.1.1 Mối quan hệ quản trị vốn luân chuyển hiệu công ty 28 3.1.2 Đầu tƣ vào vốn luân chuyển hạn chế tài 34 3.2 Dữ liệu .38 3.3 Tiến trình thực 39 Chương KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU .42 4.1 Thống kê mô tả 42 4.2 Phân tích tƣơng quan .44 4.3 Kiểm định bệnh mô hình 46 4.4 Kết phân tích hồi quy 46 4.4.1 Hồi quy mối quan hệ quản trị vốn luân chuyển hiệu hoạt động công ty .46 4.4.2 Đầu tƣ vào vốn luân chuyển hạn chế tài 49 Chương KẾT LUẬN .54 5.1 Kết luận cho nghiên cứu 54 5.2 Hàm ý cho nhà quản lý 55 5.3 Hạn chế nghiên cứu hƣớng phát triển đề tài 57 TÀI LIỆU THAM KHẢO PHỤ LỤC DANH MỤC CÁC KÝ TỰ VÀ CHỮ VIẾT TẮT CCC Chu kỳ luân chuyển tiền mặt – Cash Conversion Cycle DFC Biến giả hạn chế tài – Dummy of Financial Constraint EBIT Thu nhập trƣớc thuế lãi vay – Earnings Befor Interest and Taxes GMM Phƣơng pháp Generalized Method of Moments GROWTH Cơ hội tăng trƣởng – Opportunity Growth HNX Sở giao dịch chứng khoán Hà Nội HSX Sở giao dịch chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh LEV Tỷ lệ địn bẩy tài chính- Leverage NTC Chu kỳ thƣơng mại – Net Trade Cycle ROA Tỷ suất sinh lợi tổng tài sản – Return on Assets ROE Tỷ suất sinh lợi vốn chủ sở hữu – Return on Equity SIZE Quy mô doanh nghiệp VIF Hệ số phóng đại phƣơng sai – Variance Inflation Factor DANH MỤC CÁC BẢNG BIỂU Bảng 3.1: Các yếu tố tác động đến hiệu hoạt động công ty .33 Bảng 3.2: Các biến đo lƣờng hạn chế tài 37 Bảng 4.1: Thống kê mô tả 42 Bảng 4.2: Ma trận tƣơng quan biến 44 Bảng 4.3: Hệ số VIF 1/VIF biến độc lập .45 Bảng 4.4: Kết hồi quy mối quan hệ quản trị vốn luân chuyển hiệu công ty 46 Bảng 4.5: So sánh kỳ vọng dấu kết hồi quy .47 Bảng 4.6: Kết hồi quy mối quan hệ quản trị vốn luân chuyển, hiệu hoạt động cơng ty hạn chế tài .50 TÓM LƢỢC Bài nghiên cứu xem xét mối quan hệ quản trị vốn luân chuyển, hiệu hoạt động công ty hạn chế tài cách sử dụng mơ hình GMM cho mẫu 300 cơng ty phi tài Việt Nam giai đoạn 2009 – 2014 Trong phần lớn nghiên cứu trƣớc cho mối quan hệ vốn luân chuyển hiệu hoạt động cơng ty tuyến tính nghiên cứu cung cấp chứng hỗ trợ mạnh mẽ mối quan hệ phi tuyến (hình chữ U ngƣợc) hai yếu tố này, hàm ý tồn mức vốn luân chuyển tối ƣu cân lợi ích, chi phí tối đa hóa hiệu hoạt động cơng ty Khi đƣa cách phân loại hạn chế tài vào để xem xét mối quan hệ phi tuyến tồn Ngồi ra, nghiên cứu cịn phân tích cho thấy mức vốn luân chuyển tối ƣu cơng ty nhiều hạn chế tài thấp so với công ty không bị hạn chế tài theo bốn cách phân loại hạn chế tài chi trả cổ tức, dịng tiền, chi phí tài trợ bên ngồi hệ số tốn lãi vay Trong đó, cách phân loại cịn lại cho thấy mức vốn luân chuyển tối ƣu công ty hạn chế tài lại thấp Từ khóa: Vốn ln chuyển, hiệu hoạt động cơng ty, hạn chế tài Chương GIỚI THIỆU ĐỀ TÀI 1.1 Vấn đề nghiên cứu: Đề tài nghiên cứu mối quan hệ thực nghiệm quản trị vốn luân chuyển, hiệu hoạt động hạn chế tài mẫu 300 cơng phi tài Việt Nam giai đoạn 2009 – 2014 Nghiên cứu tiến hành phân tích, tìm chứng mối quan hệ phi tuyến quản trị vốn luân chuyển hiệu hoạt động công ty Việt Nam Hàm ý rằng, cơng ty có tồn mức vốn luân chuyển tối ƣu để cân lợi ích chi phí Hiệu hoạt động cơng ty đạt tối đa mức luân chuyển đạt tối ƣu đồng nghĩa với việc mức vốn luân chuyển xa mức tối ƣu hoạt động cơng ty hiệu Cuối xem xét mối quan hệ phi tuyến điều kiện tồn hạn chế tài mức vốn luân chuyển tối ƣu cơng ty bị hạn chế tài thấp hay cao so với công ty không bị hạn chế tài Các kết hồi quy nghiên cứu tiếp tục hỗ trợ cho giả thuyết Caballero cộng (2013), nghĩa mối quan hệ phi tuyến quản trị vốn luân chuyển, hiệu hoạt động công ty tồn cho trƣờng hợp cơng ty phi tài Việt Nam Và mối quan hệ đƣợc trì điều kiện xét đến hạn chế tài công ty theo cách phân loại khác Các cơng ty bị hạn chế tài tồn mức vốn luân chuyển tối ƣu nhiên chúng thấp so với công ty không bị hạn chế tài theo bốn cách phân loại chi trả cổ tức, dịng tiền, chi phí tài trợ bên ngồi hệ số tốn lãi vay Trong đó, cách phân loại lại cho thấy mức vốn ln chuyển tối ƣu cơng ty hạn chế tài lại thấp Các kết nghiên cứu phần lớn có ý nghĩa thống kê ngoại trừ phân loại cơng ty hạn chế tài theo số Z-score 1.2 Lý chọn đề tài Vốn luân chuyển đóng vai trị quan trọng cấu trúc vốn công ty đƣợc định nghĩa chênh lệch tài sản ngắn hạn nợ ngắn hạn, thể mức vốn cần thiết để tham gia vào trình sản xuất kinh doanh doanh nghiệp Quản trị vốn luân chuyển mà cụ thể quản trị tài sản ngắn hạn quản trị nợ ngắn hạn hiệu nội dung quan trọng quản trị tài loại hình doanh nghiệp Hiểu biết vai trị tác động vốn luân chuyển lên khả sinh lợi có ý nghĩa nhà quản trị tài cơng ty Một chiến lƣợc quản trị vốn ln chuyển hiệu giúp công ty phản ứng nhanh chóng phù hợp với biến động thị trƣờng nhƣ giá nguyên liệu đầu vào, đầu ra, lãi suất, tỷ giá, điều chỉnh sách kinh tế, sách tiền tệ gia tăng lợi cạnh tranh so với đối thủ Đối với doanh nghiệp Việt Nam, vấn đề quản trị vốn luân chuyển trở nên đặc biệt quan trọng Với đặc thù phần lớn doanh nghiệp vừa nhỏ, tài sản ngắn hạn thƣờng chiếm tỷ trọng cao tổng giá trị tài sản, bên cạnh đó, nguồn tài trợ bên chủ yếu nợ ngắn hạn tổ chức tín dụng, khả huy động vốn dài hạn hạn chế thị trƣờng vốn phát triển Bài toán lớn đặt nhà quản trị tài xây dựng chiến lƣợc quản trị vốn luân chuyển linh hoạt, vừa đảm bảo hoạt động sản xuất kinh doanh, vừa tránh đƣợc khó khăn tài cho doanh nghiệp Trên sở kết nghiên cứu mối quan hệ phi tuyến quản trị vốn luân chuyển hiệu hoạt động công ty, nghiên cứu bổ sung mặt lý thuyết chứng thực nghiệm việc quản trị vốn luân chuyển Việt Nam 1.3 Mục tiêu nghiên cứu Bài nghiên cứu tập trung vào mối quan hệ quản trị vốn luân chuyển, hiệu hoạt động công ty hạn chế tài cơng ty phi tài niêm yết thị trƣờng chứng khốn Việt Nam giai đoạn 2009-2014 Đầu tiên, nghiên cứu chứng minh tồn mối quan hệ phi tuyến quản trị vốn luân chuyển hiệu hoạt động công ty Sau đó, xem xét mối quan hệ hai yếu tố thay đổi nhƣ điều kiện tồn hạn chế tài với nhiều cách phân loại hạn chế tài khác nhau, kết nghiên cứu đáng tin cậy Từ kết nghiên cứu, Kim, Y H and K H Chung,1990 An integrated evaluation of investment in inventory and credit: a cash flow approach Journal of Business Finance and Accounting, 17: 381-390 Lazaridis, I., and Tryfonidis, D, 2006, Relationship between working capital management and profitability of listed companies in the Athens stock exchange,Journal of Financial Management and Analysis 19(1), 26-35 Lee, Y W and J D Stowe,1993 Product risk, asymmetric information, and trade credit Journal of Financial and Quantitative Analysis,28: 285-300 Long, M S., I B Malitz, and S A Ravid,1993 Trade credit, quality guarantees, and product marketability Financial Management 22: 117-127 Losbichler, H., Mahmoodi, F and Rothboeck, M, 2008 Greating Greater Shareholder Value from Supply Chain Initiatives Supply Chain Forum: An International Journal, (1): 82–91 Margaritis,D and Psillaki, M.2010 Capital Structure, Equity Ownership and Firm Performance,Journal of Banking and Finance, 34:621-632 Mathuva, D.M., 2009 The Influence of Working Capital Management Components on Corporate Profitability: A Survey on Kenyan Listed Firms Research Journal of Business Management, 3:1-11 Modigliani, F and Miller, M H (1963) Corporate Income Taxes and the Cost of Capital: A Correction American Economic Review 53, 433-43 Modigliani, F.and M H Miller,1958 The cost of capital, corporation finance and the theory of investment American Economic Review, 48: 261-297 Mohamad N.E.A, Saad N.B.M., 2010 Working capital management: The effect of market valuation and profitability in Malaysia International Journal of Business and Management vol 5(11), 140-147 Moyen, N., 2004 Investment-Cash flow sensitivities: constrained versus unconstrained firms The Journal of Finance,59: 2061-2092 Muscettola, 2014 Cash Conversion Cycle and Firm’s Profitability: An Empirical Analysis on a Sample of 4,226 Manufacturing SMEs of Italy, International Journal of Business and Management; Vol 9, No 5; 2014 Myers, S.and N Majluf,1984 Corporate financing and investment decisions when firms have information that investors not have Journal of Financial Economics,13: 187-221 Ng, C K., J K Smith,and R L Smith, 1999 Evidence on the Determinants of Credit Terms Used in Interfirm Trade Journal of Finance,54: 1109-1129 Padachi, 2006 Trends in Working Capital Management and its Impact on Firms’ Performance: An Analysis of Mauritian Small Manufacturing Firms, International Review of Business Research Papers Vo.2 No October 2006, 45 -58 Petersen, M and R Rajan,1997 Trade Credit: Theories and Evidence Review of Financial Studies,10: 661-691 Phillips, P.A and Sipahioglu, M.A., 2004 Performance implications of capital structure as evidence from quoted UK organisations with hotel interests The Service Industries Journal, 24(5), 31-51 Rahemanand Nasr, 2007 Working Capital Management And Profitability – Case Of Pakistani Firms, International Review of Business Research Papers Vol.3 No.1 March 2007, 279 – 300 Richards, V.D., E.J Laughlin,1980 A cash conversion cycle approach to liquidity analysis Financial Management, 9, 32-38 Sai Ding, Guariglia, Knight, 2013 Investment and financing constraints in China: Does working capital management make a difference? Journal of Banking & Finance, Vol 37, 1490-1507 Scherer FM, Ross D., 1990.Industrial Market Structure and Economics Performance Houghton Mifflin Company, Boston, p 59 Scherr, Frederick C., and Heather M Hulburt, 2001 The Debt Maturity Structure of Small Firms Financial Management, Vol 30, 85–111 Schiff, M.and Z Lieber,1974 A model for the integration of credit and inventory management The Journal of Finance,29: 133-140 Schoubben, F & C Van Hull,2007 The Impact of Growth Opportunistics on the Investment-Cash Flow Sensetivity", Working Paper Available on ssrn.com Shin, H H.and L Soenen, 1998 Efficiency of Working Capital and Corporate Profitability Financial Practice and Education,8: 37-45 Shipley, D and L Davis, 1991 The role and burden-allocation of credit in distribution channels Journal of Marketing Channels, 1: 3-22 Smirlock, M., Gilligan, T., and Marshall, W, 1984 "Tobin's q and the StructurePerformance Relationship." American Economic Review, Vol 74 (1984), 10511060 Smith, J K., 1987 Trade Credit and Informational Asymmetry Journal of Finance, 42: 863-872 Smith, K., 1980 Profitability versus liquidity tradeoffsin working capital management in Smith, K.V., Eds Readings on the Management of Working Capital, St Paul, MN: West Publishing Company Stiglitz, J.and A Weiss,1981 Credit rationing in markets with imperfect information American Economic Review,71: 393-410 Studenmund, A H.,1997 Using Econometrics: A Practical Guide.‖New York, Addison-Wesley Thomsen, S.,T Pedersen, and H Kvist,2006 Blockholder ownership: effects on firm value in market and control based governance systems Journal of Corporate Finance,12: 246-269 Tong, Z., 2008 Deviations from optimal CEO ownership and firm value Journal of Banking and Finance, 32: 2462-2470 Ukaegbu, 2013 The significance of working capital management in determining firm profitability: Evidence from developing economies in Africa Research in International Business and Finance 31 (2014): 1– 16 Vahid, Mohsen, Mohammadreza (2012) Working capital management and corporate performance: evidence from Iranian companies Procedia - Social and Behavioral Sciences, 62 :1313 – 1318 Wang, Y J., 2002 Liquidity management, operating performance, and corporate value: evidence from Japan and Taiwan Journal of Multinational Financial Management,12: 159-169 Whited, T M., 1992 Debt, Liquidity Constraints, and Corporate Investment: Evidence From Panel Data Journal of Finance, 47: 1425-1460 Whited, T M., and G Wu 2006 Financial Constraints Risk Review of Financial Studies, 19: 531–59 Wilner, B S.,2000 The exploitation of relationship in financial distress: the case of trade credit Journal of Finance,55: 153-178 PHỤ LỤC Thống kê mơ tả Ma trận tƣơng quan Tính VIF Kiểm tra mơ hình hiệu ứng cố định phù hợp Kiểm tra tƣợng phƣơng sai thay đổi Có tƣợng phƣơng sai thay đổi Kiểm tra tƣợng tự tƣơng quan Có tƣợng tự tƣơng quan Hồi quy phƣơng trình Hồi quy phƣơng trình với biến giả DFC chi trả cổ tức Kiểm định F1 F2 Hồi quy phƣơng trình với biến giả DFC tỷ lệ chi trả cổ tức Kiểm định F1 F2 Hồi quy phƣơng trình với biến giả DFC dòng tiền Kiểm định F1 F2 Hồi quy phƣơng trình với biến giả DFC quy mô doanh nghiệp Kiểm định F1 F2 Hồi quy phƣơng trình với biến giả DFC chi phí nguồn tài trợ bên Kiểm định F1 F2 Hồi quy phƣơng trình với biến giả DFC White and Wu Index Kiểm định F1 F2 Hồi quy phƣơng trình với biến giả DFC hệ số tốn lãi vay Kiểm định F1 F2 Hồi quy phƣơng trình với biến giả DFC Z-score Kiểm định F1 F2 ... quy mối quan hệ quản trị vốn luân chuyển, hiệu hoạt động cơng ty hạn chế tài .50 TÓM LƢỢC Bài nghiên cứu xem xét mối quan hệ quản trị vốn luân chuyển, hiệu hoạt động công ty hạn chế tài. .. CAM ĐOAN Tôi xin cam đoan luận văn ―MỐI QUAN HỆ GIỮA QUẢN TRỊ VỐN LUÂN CHUYỂN, HIỆU QUẢ HOẠT ĐỘNG CƠNG TY VÀ HẠN CHẾ TÀI CHÍNH – BẰNG CHỨNG THỰC NGHIỆM TẠI VIỆT NAM? ?? công trình nghiên cứu tác... 2.3.1 Quản trị vốn luân chuyển hiệu hoạt động công ty 2.3.1.1 Kết nghiên cứu thực nghiệm cho thấy mối quan hệ ngƣợc chiều quản trị vốn luân chuyển hiệu hoạt động công ty Mối quan hệ ngƣợc chiều quản