Đang tải... (xem toàn văn)
Chính sách tiền tệ vô hiệu hóa là các cách thức mà ngân hàng trung ương thực hiện nhằm hạn chế tác động của dòng vốn vào và ra đối với cung tiền trong trường hợp phải can thiệp vào thị [r]
(1)1 DÒNG VỐN VÀO, DỰ TRỮ NGOẠI HỐI VÀ CHÍNH SÁCH
TIỀN TỆ VƠ HIỆU HĨA
Châu Văn Thành Chính sách tiền tệ vơ hiệu hóa (Sterilization Monetary Policy) cơng cụ hữu hiệu dùng cho việc dung hòa ba bất khả thi1 (Impossible Trinity) tiếng kinh tế học vĩ mơ Tuy vậy,
chính sách vơ hiệu hóa dẫn đến hệ lụy Thực tế cho thấy khơng thể dung hịa ba dài hạn Để hiểu rõ chế vận hành hệ sách tiền tệ vơ hiệu hóa kinh tế, viết trình bày cách đơn giản phản ứng sách phủ bối cảnh dịng vốn vào ngày mang tính thuận chu kỳ nhiều Sau đó, kiểm chứng lại tác động qua tình cụ thể việc Trung Quốc thực sách tiền tệ vơ hiệu hóa trước áp lực thặng dư thương mại dòng vốn vào ạt giai đoạn sau năm 2008
Bộ ba bất khả thi sách kinh tế vĩ mơ phổ biến gì?
Bộ ba bất khả thi sách kinh tế vĩ mơ cho thấy quốc gia mở cửa cho ngoại thương đầu tư quốc tế (hay dòng vốn di chuyển) muốn cố định quản lý tỷ giá hối đoái cần phải chấp nhận từ bỏ sách tiền tệ độc lập – Có nghĩa cuối có hai ba Nhìn vào tam giác bên dưới, nói ngắn gọn bạn chọn cạnh phải từ bỏ góc đối diện
1 Bao gồm vốn di chuyển tự do, tỷ giá hối đoái ổn định hay cố định chính sách tiền tệ độc lập Tình ba bất
(2)2
Tuy nhiên, nhiều quốc gia lại muốn có ba—vừa cố định tỷ giá vừa thực thi sách tiền tệ độc lập, muốn tăng cường hội nhập tự hóa thương mại dịng vốn di chuyển Để có sách tiền tệ độc lập, tỷ giá hối đoái cố định diễn với dòng vốn di chuyển tự đòi hỏi ngân hàng trung ương can thiệp mạnh vào thị trường ngoại hối Những can thiệp tạo hậu lớn tiền tệ (như lạm phát/giảm phát) trừ can thiệp “vơ hiệu hóa” Vậy sách tiền tệ vơ hiệu hóa thực nào?
Chính sách tiền tệ vơ hiệu hóa
Chính sách tiền tệ vơ hiệu hóa cách thức mà ngân hàng trung ương thực nhằm hạn chế tác động dòng vốn vào cung tiền trường hợp phải can thiệp vào thị trường ngoại hối nhằm ổn định tỷ giá hối đối Những cơng cụ phổ biến ngân hàng trung ương sử dụng tăng/giảm tỷ lệ dự trữ bắt buộc (nhằm thay đổi số nhân tiền từ tác động đến khối tiền) và/hay mua/bán trái phiếu phủ công chúng (nhằm thay đổi sở tiền từ tác động đến khối tiền)
(3)3
suất tăng giá giảm Để giữ cung tiền khơng đổi, sách vơ hiệu hóa cụ thể cho trường hợp mua lại trái phiếu phủ hay/và giảm tỷ lệ dự trữ bắt buộc để đưa lượng nội tệ tương xứng trở lại lưu thơng Chính sách vơ hiệu hóa thành cơng thị trường nhận thức quốc gia có đủ dự trữ để bảo vệ tỷ giá Nếu khơng, bị công đầu lên đồng nội tệ thường kết thúc khủng hoảng
Đối với nước có dư cung ngoại tệ (thường với nội tệ bị đánh giá thấp) thặng dư thương mại lớn, dòng vốn vào ròng tăng nhanh Kết thường thấy thặng dư cán cân toán, ngân hàng trung ương cần mua ngoại tệ dư thừa để giữ tỷ giá ổn định, kéo theo cung tiền tăng lên, lãi suất giảm lạm phát tăng theo Chính sách vơ hiệu hóa cần thiết trường hợp tăng tỷ lệ dự trữ bắt buộc hay/và bán trái phiếu phủ để thu bớt nội tệ Xem trường hợp có nhiều dư địa để thực thi việc can thiệp vào thị trường ngoại hối thực sách tiền tệ vơ hiệu hóa, dù phải ý sách ln có chi phí lợi ích Trung Quốc ví dụ điển hình, chừng mức Việt Nam thời gian qua trường hợp tương tự Nhiều học hữu ích nhà làm sách tìm thấy từ việc phân tích chế vận hành loại hình cơng cụ sách
(4)4
Chính sách tiền tệ vơ hiệu hóa Trung Quốc
Fan Gang nhà cải cách danh tiếng Trung Quốc giáo sư Kinh tế Đại học Bắc Kinh Viện Khoa học Xã hội Trung Quốc Ông giữ vai trò Giám đốc Viện Nghiên cứu Kinh tế Quốc gia Trung Quốc Tổng Thư ký Quỹ Cải cách Trung Quốc; thành viên Ủy ban Chính sách Tiền tệ Ngân hàng Trung ương Trung Quốc
29/11/2010
Không lâu sau Cục Dự trữ Liên bang Hoa Kỳ (Fed) thơng báo sách nới lỏng định lượng vòng thứ hai (QE2), ngân hàng trung ương Trung Quốc (the People’s Bank of China - PBC) thông báo hai lần tăng 0,5 điểm phần trăm công cụ tỷ lệ dự trữ bắt buộc rr (required reserve ratio - rr) khoản tiền gửi Mức rr đạt 18,5%, mức cao lịch sử, xét phạm vi toàn cầu
Trong Fed lên kết hoạch bơm tiền nhiều vào kinh tế Hoa Kỳ, PBC lại cố gắng giảm lượng tiền lưu thông Trung Quốc Lượng tiền mà ngân hàng thương mại dùng để đáp ứng rr, giữ lại tài khoản PBC, mở rộng khoản cho vay Kết là, có lượng tiền nhiều hết bị đóng băng hay khơng vận hành Trung Quốc
(5)5
nay, rr tăng liên quan đến phần nỗ lực nhằm chấn chỉnh tình trạng cung tiền tăng mạnh từ gói kích thích hậu khủng hoảng (Khủng hoảng tài tồn cầu - GFC 2008) Nhưng mức tăng rr gần chủ yếu nhằm khử “lượng cung tiền bị động” tăng dự trữ ngoại hối mà
Thực vậy, riêng tháng Chín, dự trữ ngoại hối Trung Quốc tăng khoảng 100 tỷ đô la so với tháng Tám Cùng với đà phục hồi kinh tế toàn cầu, thặng dư thương mại Trung Quốc bắt đầu tăng lên Thêm vào đó, dịng vốn vào tăng lên đáng kể, có nhiều hội đầu tư tiềm tàng kinh tế tăng trưởng cao kỳ vọng vào đồng nhân dân tệ (RMB) lên giá
Nhưng tăng trưởng nhanh dự trữ ngoại hối có nghĩa cung tiền nước tăng theo, PBC chào tỷ giá mức 6,64 RMB (giảm 3% kể từ tháng Sáu) để đổi lấy la mua vào Điều có nghĩa cung tiền tăng lên khoảng 700 tỷ RMB vào tháng Chín Hai lần tăng 50 điểm sở rr vừa khớp để bù trừ lượng khoản tăng lên
(6)6
Ngồi ra, PBC cịn sử dụng cơng cụ không theo quy ước vào lúc hay lúc khác, trần tín dụng (credit ceilings) hay hạn mức tín dụng (credit quotas) ngân hàng thương mại Cách làm tạo “những khoản dự trữ dư thêm” (extra reserves), mà ngân hàng thương mại sử dụng để mở rộng khoản mục tín dụng họ Hạn ngạch tín dụng thực vào đầu năm làm cho ngân hàng thương mại có dự trữ thừa khoảng 2-3%
Tính gộp tác động nỗ lực vơ hiệu hóa PBC, khoảng ¼ tổng sở tiền Trung Quốc trở nên khơng có tính khoản Do vậy, tổng cung tiền Trung Quốc dường dư thừa, với tỷ số M2 so GDP vào khoảng 190%, sở tiền thực thực tế nhỏ nhiều Kết là, lạm phát giá tài sản Trung Quốc trì tình trạng kiểm sốt
Chính sách tiền tệ vơ hiệu hóa tiếp diễn nữa, liệu xa nữa không? Mức rr cao đến đâu bắt đầu gây nên tình trạng thua lỗ ngân hàng thương mại Trung Quốc?
Có thể cịn khơng gian cho sách vơ hiệu hóa thêm Thứ nhất, khơng giống số nước khác, ngân hàng thương mại Trung Quốc trả lãi hợp lý khoản dự trữ bắt buộc (required reserves), ngoại trừ khoản dự trữ dư thêm (extra reserves) mà họ nắm giữ Vì mà họ khơng bị thiệt nhiều từ sách vơ hiệu hóa PBC, nói
Thứ hai, ngân hàng trung ương Trung Quốc kiểm soát lãi suất cách buộc thực mức chênh lệch vào khoảng ba điểm phần trăm lãi suất cho vay lãi suất tiền gửi Kết là, ngân hàng thương mại Trung Quốc vận hành thời gian kéo dài với mức rr cao so với ngân hàng thương mại nơi khác
(7)7
cao khoảng 52% GDP vào năm 2009 Một số cải cách tài khóa, bảo hiểm xã hội thuế nên đặt lên thành nhiệm vụ ưu tiên mục tiêu
Nhưng sách nâng giá nội tệ cải cách nhiều thời gian Trong đó, ngun nhân cân tồn cầu phía Hoa Kỳ khơng có dấu hiệu biến sớm Và nay, với gói kích thích QE2 Fed thực hiện, tình hình trở nên xấu trước chúng cải thiện PBC cịn tiếp tục nhiệm vụ vơ hiệu hóa thời gian tương lai
Nguồn: https://www.project-syndicate.org/columnist/fan-gang
Câu hỏi thảo luận:
1 Tại Trung Quốc phải tăng tỷ lệ dự trữ bắt buộc rr khác lần tăng rr (lần thứ vào giai đoạn sau khủng hoảng tài tồn cầu 2008-2009 lần vào năm 2010) có khác nhau?
2 Những cơng cụ vơ hiệu hóa mà Trung Quốc sử dụng tình bao gồm giống khác với lý thuyết?
3 Bên cạnh đó, biện pháp quan tiền tệ Trung Quốc phối hợp dù dùng nhiều công cụ lý thuyết? Những giải pháp công cụ khơng thống kéo theo hệ lụy phải dùng đến chúng?
4 Liệu giải pháp vơ hiệu hóa Trung Quốc có thực dung hòa ba bất khả thi dài hạn thực có tác dụng kể trung hạn?
5 Những cải cách Trung Quốc chọn để phối hợp nhằm xử lý trục trặc diễn sách vơ hiệu hóa gây ra?
Bài học cho Việt Nam
(8)8
tin việc ngân hàng nhà nước tích lũy hàng năm hàng chục tỷ USD Nếu có số liệu đầy đủ, thử phân tích tác động kinh tế vĩ mô trường hợp Trung Quốc Bài học kinh nghiệm cịn Hình sau cho thấy tổng dự trữ ngoại hối Việt Nam (FR) tăng mạnh hai giai đoạn, trước 2008 sau 2012
Nguồn: ADB 2016
Tài liệu tham khảo
Fan Gang (2010), China’s Monetary Sterilization, https://www.project-syndicate.org/columnist/fan-gang
James Riedel (2015), Choosing and Exchange Rate Regime, FETP/MPP8/Macroeconomics/Riedel
Phụ lục
Quản lý dự trữ ngoại hối – Chi phí lợi ích
Nhìn từ góc độ bình ổn, lý can thiệp mạnh vào thị trường ngoại hối nhằm giúp điều hoà ảnh hưởng cú sốc mạnh bên giúp tránh biến động mạnh lãi suất ngang bằng, mà tỷ giá hối đoái yếu tố định Ngoài ra, việc can thiệp mạnh cịn biện minh nhìn từ góc độ phát triển
-20.000 -10.000 10.000 20.000 30.000 40.000
20002002200420062008201020122014
(9)9
Do đó, việc tích luỹ dự trữ vào thời kỳ bùng phát kinh tế giúp điều hồ ảnh hưởng dịng vốn thuận chu kỳ tỷ giá hối đoái Nếu bù trừ thoả đáng, sách giúp đạt cả hai mục tiêu tỷ giá hối đối lãi suất, nhờ tránh tình ‘ba điều khơng thể xảy đồng thời’ kinh tế mở Một logic đơn giản áp dụng cho nước xuất hàng hóa sơ khai đứng trước cú sốc tỷ lệ trao đổi ngoại thương Nhìn chung, lập luận dao động có tính chu kỳ doanh thu xuất nên quản lý thông qua dao động theo chu kỳ dự trữ ngoại hối (hay cải quốc gia) nhằm tích luỹ nguồn cung ngoại hối dư thừa vào thời kỳ bùng phát kinh tế để sử dụng vào khủng hoảng sau
Những khủng hoảng vào cuối thập niên 1990 khiến nước phát triển tích cực sử dụng cơng cụ sách Việc sử dụng cơng cụ sách phản ứng trước khủng hoảng châu Á nước Nga vào năm 1997 1998, thể tình trạng thiếu thể chế thoả đáng để quản lý khủng hoảng bắt nguồn từ tượng “dừng đột ngột” nguồn tài trợ bên ngoài, việc áp đặt điều kiện gắn liền với dòng vốn hỗ trợ, chủ yếu từ chương trình tài khẩn cấp IMF Nói cách khác, khơng có bảo hiểm cung ứng tổ chức quốc tế, “tự bảo hiểm” trở thành phương án tích lũy dự trữ ngoại hối
Việc tự bảo hiểm trước khủng hoảng tài địi hỏi đất nước phải trì lượng dự trữ ngoại hối tương đương với nghĩa vụ nợ bên ngồi ngắn hạn, dịng tài dễ dàng tháo chạy thời kỳ khủng hoảng Nhưng chắn đòi hỏi nữa, dịng vốn dài hạn bị cắt giảm mạnh khủng hoảng Do đó, nhu cầu dự trữ ngoại hối thận trọng tỷ lệ với tổng nghĩa vụ nợ nước ngoài; tỷ lệ lớn tài khoản vốn mở cửa.i
(10)10
thương khuyến khích đầu tư vào khu vực Điều quan trọng tránh đừng bùng phát tài nguyên thiên nhiên tài khoản vốn dẫn đến lên giá mạnh nội tệ làm tàn phá khu vực sản xuất xuất tài nguyên thiên nhiên (căn bệnh Hà Lan)
Lẽ dĩ nhiên, nhược điểm can thiệp vào thị trường ngoại hối là: việc tích luỹ dự trữ tốn kém, việc nước phát triển đầu tư vào dự trữ chứng khoán đồng tiền mạnh phi rủi ro mang lại lãi suất thực thấp phụ thuộc vào biến động tỷ giá hối đoái đồng tiền lớn Hơn nữa, dự trữ gia tăng thường phải vơ hiệu hóa để tránh biến động mạnh cung tiền nội địa cho vay Nếu trái phiếu ngân hàng trung ương hay trái phiếu phủ sử dụng làm cơng cụ bù trừ, lãi suất kèm thường cao so với sinh lợi từ đầu tư vào dự trữ nước ngồi, tạo thua lỗ cho ngân hàng trung ương (thường gọi tượng ‘tương tự thâm hụt ngân sách’ ‘quasi-fiscal’ deficits)
Nguồn: Biên soạn từ Ocampo (2009)
i Thêm lý cho việc can thiệp mạnh vào thị trường ngoại hối động ‘ổn định tài chính’ (Obstfeld,
guồn: https://www.project-syndicate.org/columnist/fan-gang https://www.project-syndicate.org/columnist/fan-gang