Luận án tiến sỹ kinh tế - Nghiên cứu căng thẳng khu vực tài chính tại Việt Nam

MỞ ĐẦU 1. Tính cấp thiết của đề tài Khu vực tài chính với cấu trúc phức tạp có mối liên kết mật thiết, tác động qua lại với các khu vực của nền kinh tế thực của mỗi nước. Các nghiên cứu trong nước và quốc tế đều chỉ ra khu vực tài chính ổn định chính là nền tảng cho tăng trưởng và phát triển kinh tế của các quốc gia. Căng thẳng khu vực tài chính mà đỉnh điểm là cuộc khủng hoảng tài chính bắt đầu từ tháng 7 năm 2007 ở Mỹ, đã đẩy chi phí tín dụng tăng cao, khiến cho các doanh nghiệp, cá nhân, các tổ chức tài chính trở nên thận trọng hơn, đẩy nền kinh tế Mỹ rơi vào tình trạng suy thoái nghiêm trọng nhất kể từ cuộc đại suy thoái, đe dọa sự ổn định của nền kinh tế toàn cầu. Chính vì vậy, việc nghiên cứu về sự căng thẳng của khu vực tài chính, đặc điểm, các nguyên nhân dẫn tới căng thẳng của khu vực tài chính, tác động của căng thẳng khu vực tài chính đến nền kinh tế thực có ý nghĩa vô cùng quan trọng, nhằm xác định mức độ rủi ro của hệ thống tài chính nói riêng và rủi ro quốc gia nói chung trong bối cảnh nền kinh tế - tài chính trong nước và toàn cầu luôn tiềm ẩn những nguy cơ bất ổn. Đây là cơ sở để các nhà hoạch định chính sách xác định sự cần thiết phối hợp giữa các chính sách tài khóa, tiền tệ và an toàn vĩ mô để đảm bảo ổn định tài chính. Ởcác nước có nền kinh tế mới nổi như Việt Nam, mới hội nhập vào nền kinh tế thế giới và khu vực, sẽ phải chịu nhiều “cú sốc” từ bên ngoài nên khu vực tài chính sẽ có nhiều biến động. Cụ thể, hệ thống tài chính Việt Nam với đặc điểm quy mô khá lớn, với tổng tài sản lên đến gần 200% GDP vào năm 2011, trong đó khu vực ngân hàng chi phối hệ thống tài chính với tổng tài sản lên tới 183% GDP. Xét theo tỉ lệ tiền gửi/GDP và tỉ lệ tín dụng/GDP, hệ thống ngân hàng đều có quy mô lớn so với chuẩn quốc tế (Báo cáo của FSAP). Mặc dù có quy mô lớn so với chuẩn quốc tế nhưng sự phát triển của hệ thống tài chính trong những năm gần đây có nhiều biến động, phản ánh môi trường bất ổn bên ngoài cũng như các chính sách kinh tế vĩ mô thất thường. Năm 2007, việc Việt Nam gia nhập WTO đã khiến luồng vốn vào tăng mạnh, cũng trong năm đó tín dụng tăng 54%/năm (tương đương 20% GDP). Năm 2009 và 2010, việc nới lỏng chính sách tài khóa và tiền tệ một lần nữa 2 đã gây ra đợt bùng nổ tín dụng, dẫn đến các chính sách thắt chặt tài khóa và tiền tệ vào năm 2011. Kể từ năm 2011, tăng trưởng tín dụng bắt đầu suy giảm, những yếu kém nội tại của nền kinh tế bắt đầu được bộc lộ như những vấn đề liên quan đến nợ xấu, quản trị rủi ro, hàng tồn kho của các doanh nghiệp… Hơn nữa, nền kinh tế Việt Nam là nền kinh tế dựa vào ngân hàng (bank-based market), quy mô các định chế tài chính phi ngân hàng và thị trường chứng khoán vẫn còn rất nhỏ, do đó khi hoạt động tín dụng ngân hàng tăng trưởng chậm đã ảnh hưởng nghiêm trọng đến khả năng cung ứng vốn cho nền kinh tế. Đồng thời, nhìn từ góc độ hấp thụ vốn của nền kinh tế, những yếu kém trong nội lực của các doanh nghiệp khi được bộc lộ đã thực sự hạn chế doanh nghiệp khỏi khả năng tiếp nhận vốn tín dụng. Tất cả những thực tế đó đã tạo ra những khó khăn và thách thức không nhỏ cho việc ổn định hệ thống tài chính, nhằm phòng ngừa những căng thẳng và thậm chí khủng hoảng tài chính. Chính vì vậy việc nghiên cứu lý thuyết về căng thẳng khu vực tài chính và xây dựng chỉ số căng thẳng khu vực tài chính, trên cơ sở đó xác định các giai đoạn căng thẳng khu vực tài chính, đánh giá tác động của căng thẳng khu vực tài chính đến nền kinh tế thực có ý nghĩa vô cùng quan trọng. Đặc biệt trong bối cảnh hội nhập quốc tế ngày càng sâu rộng của Việt Nam, việc đưa ra dự báo về những căng thẳng khu vực tài chính trong thời gian sắp tới từ đó đưa ra những khuyến nghị chính sách góp phần phòng ngừa căng thẳng khu vực tài chính, đảm bảo ổn định tài chính có ý nghĩa vô cùng to lớn. Để đáp ứng những yêu cầu đó của lý luận và thực tiễn, nghiên cứu sinh đã lựa chọn đề tài ―Nghiên cứu về căng thẳng khu vực tài chính ở Việt Nam‖ làm đề tài nghiên cứu của luận án. 2.Tổng quan nghiên cứu 2.1.Ở nƣớc ngoài Theo tìm hiểu của nghiên cứu sinh, có khá nhiều các công trình nghiên cứu về căng thẳng khu vực tài chính nhằm xây dựng chỉ số căng thẳng tài chính và đánh giá tác động của căng thẳng tài chính đến các hoạt động kinh tế, đến nền kinh tế thực. Đáng chú ý là các nghiên cứu sau: Nghiên cứu về căng thẳng khu vực tài chính và tác động của căng thẳng khu 3 vực tài chính đến nền kinh tế Căng thẳng khu vực tài chính, theo Illing và Liu (2003), thường do các yếu tố bên ngoài (ngoại sinh) gây ra, tác động lên hệ thống tài chính, khiến cho chức năng và tính toàn vẹn của hệ thống bị thay đổi, thậm chí có thể dẫn đến khủng hoảng tài chính. Các tác giả cho rằng “căng thẳng khu vực tài chính được xác định là một lực tác động lên các tác nhân kinh tế bằng sự không chắc chắn và thay đổi kỳ vọng về thua lỗ trên thị trường và các tổ chức tài chính. Căng thẳng khu vực tài chính là một tình trạng liên tục, trong đó giá trị cực đại được gọi là khủng hoảng tài chính. Căng thẳng khu vực tài chính xảy ra nhiều hay ít phụ thuộc vào độ lớn của các cú sốc, thực trạng của hệ thống tài chính và cấu trúc của hệ thống tài chính. Reinhart và Rogoff (2009) cho rằng sự thiếu tin tưởng (the lack of confidence) chính là nguyên nhân tiềm ẩn của khủng hoảng tài chính dưới các hình thức khác nhau như rút tiền ồ ạt, khủng hoảng nợ chính phủ, biến động mạnh của tỷ giá vv... Theo Balakrishman và đồng sự (2011), căng thẳng khu vực tài chính thường gắn với: (1) thay đổi lớn trong giá tài sản; (2) thay đổi đột ngột trong mức độ rủi ro hay không chắc chắn; (3) mất thanh khoản của hệ thống tài chính và (4) những lo lắng về sức khỏe của hệ thống ngân hàng. Căng thẳng khu vực tài chính là khi thị trường tài chính chịu sự căng thẳng, ảnh hưởng đến khả năng trung gian của hệ thống tài chính, do đó khi xây dựng chỉ số căng thẳng khu vực tài chính phải phản ảnh được các điều kiện căng thẳng khu vực tài chính nêu trên. Theo Miskin (1992), căng thẳng khu vực tài chính là giai đoạn đầu của khủng hoảng tài chính – là sự gián đoạn của hệ thống tài chính, trong đó xảy ra các hiện tượng lựa chọn đối nghịch và rủi ro đạo đức, kết quả là các trung gian tài chính không thực hiện được chức năng của mình. Hakkio và Keeton trong bài viết “Căng thẳng tài chính: nó là gì, nó được đo lường như thế nào và tại sao nó lại là vấn đề” đã xây dựng một chỉ số căng thẳng tài chính mới – Chỉ số căng thẳng tài chính thành phố Kansas (KCFSI). Trong phần đầu của bài viết, các tác giả đã chỉ ra năm đặc điểm cơ bản của căng thẳng tài chính: tăng tính không chắc chắn của giá trị các tài sản cơ sở, tăng tính không chắc chắn về 4 hành vi của các nhà đầu tư, tăng tình trạng thông tin bất cân xứng, giảm sự sẵn sàng nắm giữ các tài sản rủi ro, giảm sự sẵn sàng nắm giữ các tài sản kém thanh khoản. Tăng tính không chắc chắn về giá trị của các tài sản dẫn đến sự biến động mạnh hơn trong giá tài sản, làm cho các nhà đầu tư phản ứng mạnh mẽ hơn với các thông tin mới. Cũng giống như tăng sự không chắc chắn về giá trị các tài sản cơ sở, sự không chắc chắn về hành vi của các nhà đầu tư khác cũng dẫn đến tăng tính không ổn định của giá tài sản. Khi các nhà đầu tư quyết định dựa trên những dự báo về quyết định của các nhà đầu tư khác, giá của các tài sản tài chính thường ít gắn với giá trị cơ sở. Do đó, giá cả thường biến động nhiều hơn. Tình trạng thông tin bất cân xứng giữa người đi vay và người cho vay xảy ra trong giai đoạn căng thẳng tài chính do hai lí do: thứ nhất, biến động trong chất lượng thực của người đi vay hoặc tài sản tài chính có thể tăng nhưng người cho vay lại gặp khó khăn trong xác định thu nhập của người xin vay; thứ hai các tác giả cho rằng tình trạng thông tin bất cân xứng có thể xấu hơn trong giai đoạn khủng hoảng vì người cho vay mất tự tin vào những thông tin họ có về người vay. Đặc điểm cuối cùng của căng thẳng tài chính là giảm sự sẵn sàng nắm giữ các tài sản kém thanh khoản và kém chất lượng. điều này làm rộng thêm khoảng cách giữa các nhóm tài sản và tăng chi phí lãi vay đối với những khách hàng rủi ro hơn. Do đó, các biến số được lựa chọn để xây dựng KCFSI phải phản ảnh được một trong 5 đặc điểm trên của căng thẳng tài chính. 11 biến số được lựa chọn, thu thập số liệu theo từng tháng phản ảnh những biến động trên thị trường tiền tệ, thị trường chứng khoán, khu vực ngân hàng và thị trường ngoại hối. Chỉ số KCFSI đã thành công trong việc chỉ ra những giai đoạn căng thẳng tài chính trong suốt 20 năm qua tại Mỹ và thực hiện dự báo tốt những thay đổi trong các hoạt động kinh tế tại Mỹ. Theo Hwa (2014), ở các nền kinh tế mở, căng thẳng khu vực tài chính có thể do các nguyên nhân từ bên trong và bên ngoài. Khi các cú sốc tài chính phát sinh từ các nguồn bên ngoài, hiệu ứng lan tràn lên các thị trường tài chính phụ thuộc vào sự tương tác giữa hai yếu tố chính. Thứ nhất là các liên kết tài chính và thương mại với nguồn gốc của khủng hoảng. Các nền kinh tế có thị trường tài chính và thương mại 5 hội nhập sâu thường chịu ảnh hưởng lan tràn nhiều hơn từ các cú sốc bên ngoài. Thứ hai là điều kiện của bản thân các quốc gia. Mặc dù những liên kết cơ bản với các nền kinh tế khác quyết định ảnh hưởng của hiệu ứng lan truyền nhưng phản ứng của các thị trường tài chính khác nhau là khác nhau phụ thuộc đặc điểm riêng về tính tổn thương của từng nước và khả năng đối phó với các cú sốc bên ngoài. Chui, Hall và Taylor (2004) và Balakrishnan và các tác giả (2009) chỉ ra rằng khi các cú sốc thương mại xảy ra, ảnh hưởng lan truyền ở các thị trường tài chính có thể xảy ra trước các ảnh hưởng nền kinh tế thực do ảnh hưởng trực tiếp của thương mại thấp hơn đến tăng trưởng thường xảy ra có độ trễ nhất định. Kênh thương mại có thể xảy ra theo hai cách: làm giảm thu nhập của các nước bên ngoài và kênh thương mại hoạt động gián tiếp thông qua cạnh tranh với các thị trường xuất khẩu chung. Nghiên cứu của Cardarelli, Elekdag, and Lall (2011) và Balakrishnan và đồng sự (2011) cho rằng căng thẳng khu vực tài chính trong nước ở các nước mới nổi chịu ảnh hưởng của căng thẳng khu vực tài chính ở các nước phát triển và các nhân tố chung như tăng trưởng tổng sản phẩm toàn cầu, lãi suất và các yếu tố mang tính quốc gia như mức độ liên kết tài chính và thương mại và các tổn thương vĩ mô trong nước khác. Nghiên cứu của các tác giả cho rằng khủng hoảng tài chính ở các nước phát triển lan truyền mạnh mẽ đến các nước mới nổi và độ sâu của các liên kết tài chính giữa hai nước sẽ quyết định mức độ của việc lan truyền này. Nghiên cứu của Davig và Hakkio (2010) đã xem xét tác động của căng thẳng khu vực tài chính đến các hoạt động kinh tế thực thông qua việc làm suy giảm các hoạt động đầu tư, dựa trên hai lý thuyết kinh tế cơ bản: Lý thuyết quyền chọn thực đưa cả tính không chắc chắn vào các quyết định, như đầu tư một nhà máy sản xuất mới hôm nay hay trì hoãn việc ra quyết định để xem sự không chắc chắn diễn ra như thế nào; Lý thuyết gia tốc tài chính cho rằng sự suy yếu trong các điều kiện tài chính của công ty làm tăng chi phí vay mượn do đó làm giảm đầu tư. Giảm đầu tư khiến lợi nhuận thấp hơn và tiếp tục làm suy yếu điều kiện tài chính của công ty. Cả hai lý thuyết quyền chọn thực và lý thuyết gia tốc tài chính đều cho rằng căng thẳng khu vực tài chính cao, phản ánh chủ yếu qua tăng tính không chắc chắn, gắn liền 6 với suy giảm các hoạt động kinh tế. Nghiên cứu của Tobin (1969) về thị trường vốn cho thấy căng thẳng khu vực tài chính ảnh hưởng đến chi phí vốn và làm suy giảm các hoạt động kinh tế. Trong giai đoạn căng thẳng khu vực tài chính, giá vốn cổ phần giảm, giá trị thị trường của công ty tương ứng với chi phí của vốn cũng giảm. Do đó, các công ty sẽ cần phát hành nhiều vốn cổ phần hơn so với trong giai đoạn giá trị thị trường của công ty cao hơn, chi phí huy động vốn thông qua phát hành cổ phiếu mới tăng lên, dẫn đến suy giảm huy động vốn trên thị trường vốn và khiến cho chi tiêu đầu tư giảm. Theo IMF (1998), căng thẳng khu vực tài chính có thể rất tốn kém cả chi phí tài chính và phi tài chính cho việc tái cơ cấu khu vực tài chính và rộng hơn là ảnh hưởng đến các hoạt động kinh tế do thị trường tài chính không có khả năng thực hiện các chức năng của mình. Chi phí giải quyết với khủng hoảng ngân hàng (căng thẳng khu vực ngân hàng) ở một vài nước lên đến 40% GDP (như Chi lê và Ác hen ti na vào đầu những năm 1980) khi nợ xấu vượt 30% tổng dư nợ tín dụng (như ở Malaysia năm 1988 và ngân hàng nhà nước ở Sri Lan Ka đầu những năm 1990). Nói chung, chi phí giải quyết khủng hoảng ngân hàng ở các nước mới nổi cao hơn ở các nước công nghiệp, ngoại trừ Tây Ban Nha. Chi phí này ở các nước công nghiệp thường được duy trì dưới 10% GDP, trong khi ở các nước mới nổi, đặc biệt các nước Mỹ La tinh, con số này cao hơn nhiều.

NGÂN HÀNG NHÀ NƢỚC VIỆT NAM BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO HỌC VIỆN NGÂN HÀNG -o0o VŨ THỊ KIM OANH NGHIÊN CỨU CĂNG THẲNG KHU VỰC TÀI CHÍNH TẠI VIỆT NAM CHUYÊN NGÀNH: TÀI CHÍNH - NGÂN HÀNG MÃ SỐ: 9.34.02.01 LUẬN ÁN TIẾN SĨ KINH TẾ HÀ NỘI - 2019 NGÂN HÀNG NHÀ NƢỚC VIỆT NAM BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO HỌC VIỆN NGÂN HÀNG -o0o VŨ THỊ KIM OANH NGHIÊN CỨU CĂNG THẲNG KHU VỰC TÀI CHÍNH TẠI VIỆT NAM CHUYÊN NGÀNH: TÀI CHÍNH - NGÂN HÀNG MÃ SỐ: 9.34.0.201 LUẬN ÁN TIẾN SĨ KINH TẾ NGƢỜI HƢỚNG DẪN KHOA HỌC: PGS.TS ĐỖ THỊ KIM HẢO TS NGUYỄN ĐỖ QUỐC THỌ HÀ NỘI - 2019 i LỜI CAM ĐOAN Tơi xin cam đoan cơng trình nghiên cứu khoa học độc lập riêng Các số liệu sử dụng phân tích luận án có nguồn gốc rõ ràng, công bố theo quy định Các kết nghiên cứu luận án tự tìm hiểu, phân tích cách trung thực, khách quan phù hợp với thực tiễn Việt Nam Các kết chưa công bố nghiên cứu tác giả khác Nghiên cứu sinh Vũ Thị Kim Oanh ii MỤC LỤC LỜI CAM ĐOAN i DANH MỤC CHỮ VIẾT TẮT iv DANH MỤC BẢNG vii DANH MỤC HÌNH viii MỞ ĐẦU CHƯƠNG 1: CƠ SỞ LÝ LUẬN VỀ CĂNG THẲNG KHU VỰC TÀI CHÍNH 15 1.1 KHÁI QUÁT VỀ KHU VỰC TÀI CHÍNH 15 1.1.1 Khái niệm khu vực tài 15 1.1.2 Thành phần khu vực tài 16 1.1.3 Chức khu vực tài 17 1.2 CĂNG THẲNG KHU VỰC TÀI CHÍNH 19 1.2.1 Khái niệm 19 1.2.2 Đặc điểm căng thẳng khu vực tài 23 1.2.3 Nguyên nhân căng thẳng khu vực tài 28 1.2.4 Đo lường căng thẳng khu vực tài 38 1.3 TÁC ĐỘNG CỦA CĂNG THẲNG KHU VỰC TÀI CHÍNH ĐẾN NỀN KINH TẾ THỰC 47 1.3.1 Căng thẳng khu vực tài làm suy giảm hoạt động đầu tư .47 1.3.2 Căng thẳng khu vực tài làm suy giảm hoạt động kinh tế dẫn đến suy giảm sản lượng 49 1.4 KINH NGHIỆM QUỐC TẾ VỀ QUẢN LÝ CĂNG THẲNG KHU VỰC TÀI CHÍNH 55 1.4.1 Kinh nghiệm Singapore 55 1.4.2 Kinh nghiệm Trung Quốc 64 1.4.3 Bài học cho Việt Nam 75 KẾT LUẬN CHƢƠNG 78 CHƢƠNG 2: THỰC TRẠNG CĂNG THẲNG KHU VỰC TÀI CHÍNH Ở VIỆT NAM GIAI ĐOẠN TỪ NĂM 2005 ĐẾN 2017 79 iii 2.1 TỔNG QUAN VỀ KHU VỰC TÀI CHÍNH VIỆT NAM 79 2.2 THỰC TRẠNG CĂNG THẲNG KHU VỰC TÀI CHÍNH Ở VIỆT NAM GIAI ĐOẠN TỪ NĂM 2005 ĐẾN 2017 89 2.2.1 Căng thẳng thị trường tiền tệ 89 2.2.2 Căng thẳng khu vực ngân hàng 93 2.2.3 Căng thẳng thị trường chứng khoán 100 2.2.4 Căng thẳng thị trường ngoại hối 103 2.2.5 Đo lường căng thẳng khu vực tài Việt Nam số FSI 108 2.2.6 Nguyên nhân dẫn đến căng thẳng khu vực tài Việt Nam 118 2.3 THỰC TRẠNG TÁC ĐỘNG CỦA CĂNG THẲNG KHU VỰC TÀI CHÍNH ĐẾN NỀN KINH TẾ THỰC 125 2.3.1 Tác động căng thẳng khu vực tài đến hoạt động đầu tư .125 2.3.2 Tác động căng thẳng khu vực tài đến tăng trưởng kinh tế 129 2.3.3 Đánh giá tác động căng thẳng khu vực tài đến kinh tế thực mơ hình véc tơ tự hồi quy ngưỡng 134 2.3.4 Đánh giá chung tác động căng thẳng tài đến kinh tế thực 138 KẾT LUẬN CHƢƠNG 140 CHƢƠNG 3: KHUYẾN NGHỊ CHÍNH SÁCH NHẰM PHỊNG NGỪA CĂNG THẲNG KHU VỰC TÀI CHÍNH VÀ ĐẢM BẢO ỔN ĐỊNH VĨ MƠ 141 3.1 ĐỊNH HƯỚNG PHÁT TRIỂN LÀNH MẠNH KHU VỰC TÀI CHÍNH VIỆT NAM 141 3.2 MỘT SỐ KHUYẾN NGHỊ CHÍNH SÁCH 144 3.2.1 Khuyến nghị sách liên quan tới hình thành tiêu cảnh báo sớm giai đoạn căng thẳng khu vực tài 144 3.2.2 Khuyến nghị sách liên quan tới phát triển ổn định hệ thống tài 150 3.2.3 Khuyến nghị sách nhằm quản lý hiệu dịng vốn vào 159 3.2.4 Khuyến nghị sách nhằm giảm thiểu tác động căng thẳng tài 162 KẾT LUẬN CHƢƠNG 167 KẾT LUẬN CHUNG 168 iv DANH MỤC CHỮ VIẾT TẮT Chữ viết tắt Nguyên nghĩa Tiếng Việt Nguyên nghĩa Tiếng Anh ADB ATO Ngân hàng phát triển Châu Á Lệnh giao dịch mức giá mở cửa Asean Development Bank At The Open BCTC Báo cáo tài BIS Ngân hàng tốn quốc tế Bank for international settlements CAR Hệ số an toàn vốn Capital Adequacy Ratio CDS Hốn đổi rủi ro tín dụng Credit Default Swap CNFSI Chỉ số căng thẳng tài Trung Quốc China Financial Stress Index CP Chính phủ CPI Chỉ số giá tiêu dùng CSTT Chính sách tiền tệ DN Doanh nghiệp EMFSI Chỉ số căng thẳng thị trường ngoại hối Exchange Market Financial Stress Index EMP Chỉ số áp lực thị trường ngoại hối Exchange Market Pressure EPS Tỷ suất lợi nhuận vốn cổ phần Earnings Per Share FDI Đầu tư trực tiếp nước Foreign Direct Investment FPI Vốn đầu tư gián tiếp Foreign Portfolio Investment FSB Ủy ban ổn định tài Financial Stability Board FSI Chỉ số căng thẳng tài Financial Stress Index FTA Khu vực mậu dịch tự Free Trade Area GDCK Giao dịch chứng khoán GDP Tổng sản phẩm quốc nội HNX Sàn giao dịch chứng khoán Hà Nội HSX Sàn giao dịch chứng khốn Hồ Chí Minh HTTC Hệ thống tài Gross Domestic Products v ICOR Hiệu sử dụng vốn đầu tư Incremental Capital Output Ratio IMF Quĩ tiền tệ quốc tế International Money Fund KHĐT Kế hoạch Đầu tư LCR Tỷ lệ đảm bảo khả khoản Liquidity Coverage Ratio LDR Tỷ lệ cho vay/huy động Loan to Deposit Ratio NFSC Ủy ban giám sát tài quốc gia NHLD Ngân hàng liên doanh NHNN Ngân hàng Nhà nước NHNNg Ngân hàng nước NHTMCP Ngân hàng thương mại cổ phần NHTMNN Ngân hàng thương mại nhà nước NSFR Tỷ lệ vốn ổn định ròng Net Stable Funding Ratio ODA Hỗ trợ phát triển thức Official Development Assistance OMO Nghiệp vụ thị trường mở Open Market Operations P/E Hệ số giá lợi nhuận cổ phiếu Price to Earnings Ratio PCA Phân tích thành phần Principal Component Analysis ROA Lợi nhuận tổng tài sản Return on Asset ROE Lợi nhuận vốn chủ sở hữu Return on Equity TCTD Tổ chức tín dụng TPCP Trái phiếu phủ TPDN Trái phiếu doanh nghiệp TPHCM Thành phố Hồ Chí Minh TPKB Tín phiếu kho bạc TT2 Thị trường TTCK Thị trường chứng khoán TTGDCK Trung tâm giao dịch chứng khốn vi TTTC Thị trường tài TTTT Thị trường tiền tệ UBCKNN Ủy ban chứng khoán nhà nước UBGSTCQG Ủy ban giám sát tài quốc gia USD Đơ la Mỹ VAMC Công ty Quản lý tài sản TCTD Việt Nam VAR Mơ hình Vec tơ tự hồi quy TVAR Mơ hình Véc tơ tự hồi quy ngưỡng VCB Ngân hàng Vietcombank VND Việt Nam đồng WTO Tổ chức thương mại quốc tế Vector Auto Regresion Threeshold Vector Auto Regression World Trade Organization vii DANH MỤC BẢNG Bảng 1.1: Tỷ lệ dư nợ nợ xấu NHTM, giai đoạn 1990 – 2000 67 Bảng 2.1: Cơ cấu hệ thống ngân hàng Việt Nam tính đến 30/6/2010 83 Bảng 2.2: Lãi suất huy động số ngân hàng lớn Hà Nội tháng 5/2011 96 Bảng 2.3: Lãi suất huy động cho vay VND tháng 1/2011 đến tháng 6/2011 (%) 97 Bảng 2.4: Cơ cấu huy động vốn Thị trường I II so với tổng tài sản (%) 99 Bảng 2.5: Quy mô tỷ trọng đầu tư gián tiếp ròng/GDP giai đoạn 2005-2011 119 Bảng 2.6: Diễn biến tăng trưởng tín dụng theo mục tiêu kết giai đoạn 2005 – 2017 130 Bảng 2.7: Tăng trưởng GDP hệ số ICOR số quốc gia Đơng Á 134 Bảng 2.8 : Tóm tắt thống kê mơ tả biến trình bày bảng 2.8 136 Bảng 2.9: Thống kê tương quan biến 136 Bảng 2.10: Kết ước lượng mơ hình TVAR đến GDP với biến ngưỡng số căng thẳng khu vực tài (FSI) 137 40 Eichengreen, B & Rose A K.,, 1999, "Contagious Currency Crises: Channels of Conveyance," National Bureau of Economic Research, NBER-EASE volume 7, pages 29-56 41 Erbil, C Salman, F., 2006, “Revealing Turkey’s public debt burden: A transparent payments approach”, Journal of Policy Modelling 28, p825-835 42 Evans, C.L., 2009, “Monetary policy in times of financial stress”, retrieved from https://www.chicagofed.org/publications/speeches/2008/03-26-nyabe-remarks 43 Frankel, J Schmukler, S., 1998, “Country Funds and Assymetric Information”, International Journal of Finance & Economics, 2000, vol.5, issue 3, 177-95 44 Freixas, X Rochet, J.C., 2008, “Microeconomics of Banking”, The MIT 45 Gambacorta, L Marques-Ibanez, D., 2007, “The bank lending channel: Lessons from the crisis”, Bank for International Settlements, No 345, May 2011 46 Garber, P.M., Grilli, V.U., 1989, “Bank runs in open economy and the international transmission of panics”, Journal of International Economics 27: 165-75 47 Glick, R., and Hutchison, M., 2011, “Currency crisis”, Working paper series, 48 Glick, R Rose, A., 1999, “Contagion and Trade: Why are currency crises regional ?”, Journal of International Money and Finance, 1999, vol.18, issue 4, 603-617 49 Gonzales, M.D Bautista, M.S, 2013, “Financial Conditions Indexes for Asian Economies”, ADB Economics Working Paper Series, No 333 50 Goodhart, C., 2004, “Some New Directions for Financial Stability ?”The Per 51 Gosselin, M Tkacz, G., 2001, “Evaluating Factor Models: An Application to Forecasting Inflation in Canada”, Bank of Canada, Working Paper 2001-18 52 Grimaldi, M.B., 2010, “Detecting and interpreting financial stress in the Euro area”, ECB Working Paper Series, No 1214, June 2010 53 Grunbichler, A & Darlap, P., 2003, ―Regulation and Supervision of Financial Markets and Institutions – A European Perspective‖, Zew 54 Guo, H (2002), “Stock market returns, volatility, and future output”, Federal 55 Guttentag, J.M & Herring, R.J., 1986, “Disaster myopia in international banking”, essays in international finance,No 164, September 1986 56 Hakkio, C Keeton, W., 2009, “Financial Stress: What Is It, How Can It Be Measured, and Why Does It Matter ?”, Federal Reserve Bank of Kansas City, 57 Hanschel, E Monnin, P., 2005, “Measuring and forecasting stress in the banking sector: evidence from Switzerland‖, BIS vol.22, pp431-49, 2005 58 Hodrick, R.J Prescott, E.C., 2009, “Postwar U.S Business Cycle: An Empirical Investigation‖, Journal of Money, Credit and Banking, Vol.29, No.1 (Feb, 1997), pp1-16 59 Holló, D (2012), “A system-wide financial stress indicator for the Hungarian financial system”, Magyar Nemzeti Bank Occasional Paper, No 105, September 60 Holthausen, C Pill, H., 2010, “The forgotten markets: how understanding money markets helps us to understand the financial crisis” 61 Hu, Y.W., 2010, “Management of China’s foreign exchange reserves: a case study on the state administration of foreign exchange (SAFE)”, Economic Papers 421, July 2010 62 Hubrich, K & Tetlow, R.J., 2014, “Financial stress and economic dynamics: The transmission of crises”, European Central Bank, Working paper series No 1728, September 2014 63 Hwa, T B., 2014, “The transmission of financial stress and Monetary policy Responses in the Asean-5 economies”, Australian Conference of Economists (ACE) and Econometric Society Australian Meeting (ESAM), July 2014 64 Illing, M and Y Liu, 2003 “An Index of Financial Stress” Bank of Canada 65 Illing, M and Y Liu, 2006, ―An index of financial stress for Canada”, Bank of 66 IMF, 1998, “Financial Crises: Characteristics and Indicators of Vulnerability” 67 Jokipii, T Monnin, P., 2013, “The impact of banking sector stability on the real economy”, Journal of International Money and Finance, 2013, vol 32, issue C, 1-16 68 Kaminsky, G (1999), "Currency and Banking Crises: The Early Warnings of Distress" IMF Working Paper, No 99/178 69 Kaminsky, G., S Lizondo and G M Reinhart (1997),“Leading Indicators of Currency Crises” IMF Working Paper, No WP/97/79 70 Kaminsky, G and C M Reinhart (1999), “The Twin Crises: The Causes of Banking and Balance-of-Payments Problems,” American Economic Review, Vol 71 Kaminsky, G., C M Reinhart & Vegh, C A., 2003, “The Unholy trinity of financial contagion”, NBER working paper 10061, October 2003 72 Kappler, M Schleer, F., 2013, ―How many factors and shocks cause financial stress?‖, Zew – Centre for European Economic Research Discussion paper No 13-100 73 Kashyap, A K Stein, J C., 1999, “What a million observations on Banks say about the transmission of Monetary Policy ?”, June 1997 NBER working paper 74 Kindleberger, C Aliber, R., 2005, “Manias, Panics and Crashes: A History of Financial Crises”, Palgrave Macmillan 75 Kiyotaki, N and J Moore (1997): “Credit cycles”, Journal of Political Economy, vol 105, pp 211–48 76 Kunt, A., Detragiache, E., 1996, “The determinants of banking crises in developed and developing countries‖, International Monetary Fund Staff Papers 45, 81–109 77 Laeven, L Valencia, F., 2013, “Systemic banking crises database”, IMF Econ Rev 61:225–270 78 Lardy, N Borst, L., 2013, “A Blueprint for rebalancing the Chinese Economy”, Peterson Institute for International Economics, No PB13-02 79 Lee, G., Salyer, K Strobel, J., 2016, “Hump-shape Uncertainty, Agency costs and Aggregate Fluctuations”, September 25, 2016 80 Levine, R Zervos, S (1998), “What we have learnt about policy and growth from cross-country regressions”, American Economic Review, 83(2) 426-440 81 Louis, D.P Vouldis, A.T., 2013, “A financial systemic stress index for Greece”, 82 Manamperi, N.P (2013), “A Comparative Analysis of US Financial Stress Indicators‖, Texas Tech University, Lubbock, Texas, Macroprudential Research network, Working Paper Series No 1563, July 2013 83 Mallick, S Sousa, R., 2011, “The real efects of financial stress in the Euro zone”, No 12/2011, NIPE Working Papers from NIPE - Universidade Minho 84 Maness, T Zietlow, J (2004), “Short-term financial management”, 85 Monetary Authority of Singapore, Annual report 2009 86 Marszk, A., 2014, “Economic Integration and Foreign Direct Investment: Review of Main Theoretical Concepts”, Entrepreneurial Business and Economics 87 Mishkin, F.S., 1991, “Anatomy of financial crisis”, NBER Working Paper No 3934 issued in December 1991 88 Mishkin, F.S., 1992, “The economics of money, banking and financial markets”, 89 Minsky, H., 1992, “The financial instability hypothesis The Jerome Levy Economics” Institute Working Paper, No 74 (May) 90 Mitnik, S & Semmler, W., 2013, “The real consequences of financial stress”, Journal of Economic Dynamics and Control, 2013, vol.37, issue 8, 1479-1499 91 Morrison, W.M., 2019, “China’s Economic Rise: History, Trends, Challenges and Implications for the United States”, Congressional Research Service 92 Morttinen, L., Poloni, P., Sandars, P and Vesala, J., 2005, “Analysing banking sector conditions – How to use macro-prudential indicators”, European Central Bank, Occasional Paper Series, No 26 93 Nier, E Kang, H., “Monetary and macroprudential policies – exploring interactions”, retrieved from https://www.bis.org/publ/bppdf/bispap86e.pdf 94 Oet, M V., Eiben, R., Bianco, T., Gramlich, D., Ong, S., 2011, “The Financial Stress Index: Identification of Systemic Risk Conditions”, Federal Reserve Bank of Celveland, Working Paper, No 11/30, November 2011 95 Oet, M V., T Bianco, D Gramlich, S Ong, 2012, “Financial Stress Index: A Lens for Supervising the Financial System”, Federal Reserve Bank of Celveland Working Paper, No 12/37, December 96 Park, C.Y and Mercado, R.V 2013, “Determinants of financial stress in emerging market economies‖, Journal of Banking and Finance, 2013 97 Pham, Anh., 2015, “Early Warning System of Currency Crisis Based on Exchange Market Pressure: The Case of Vietnam”, retrieved from https://papers.ssrn.com/sol3/papers.cfm?abstract_id=2595608 98 Reinhart, C.M & Rogoff, K.S, 2009, “The aftermath of financial crises”, the National Bureau of Economics Research, Working Paper No 14656 99 Reinhart, C.M & Rogoff, K.S, 2009, “This Time is Different: Eight Centuries of 100 Sakar, A Patel, S.A., 1998, “Stock Market Crises in Developed and Emerging Markets” 101 Sandahl, J F., Holmfeldt, M., Ryden, A and Stromqvist, M., 2011, ―An index of financial stress for Sweden‖, Sveriges Risksbank Economic Review 102 Sida, 2004, “Financial Sector Development”, November 2004, Market 103 Sinenko, N., D Titarenko, and M Arinš (2012), “Latvian Financial Stress Index”, Discussion Paper, 1-2012, Latvijas Banka 104 Sinha, A., 2011, “Financial sector regulation and implications for growth”, CAFRAL-BIS International Conference on Financial Sector Regulation for Growth, Equity and Financial Stability in the post-crisis world 105 Stock, J H Watson, M.W., 1998, “Business Cycle Fluctuations in U.S Macroeconomic Time Series”, NBER Working Paper No.6528 106 Sun, L., Huang, Y., 2016, “Measuring the Instability of China’s Financial System: Indices Construction and an Early Warning System‖, Discussion Paper No.2016-4, Jaanuary 27, 2016 107 Taylor, J B Williams, J.C., 2009, “A Black Swan in the Money Market”, American Economic Journal: Macroeconomics, Vol 1, No.1, Jannuary 2009, pp.58-83 108 Thangavelu, S.M., Yong, Y.W Chongvilaivan, A., 2009, “FDI, Growth and the Asian Financial Crisis: The experience of Selected Asian Countries”, The 109 Tobin, J., 1969, “A General Equilibrium Approach to Monetary Theory”, Journal of Money, Credit and Banking, Vol 1, No (February 1969), pp.15-29 110 Turner, P., 2007, ―Are banking systems in East Asia Stronger ?‖, Asian Economic Policy Review, Volume 2, issue 1,June 2007, pages 75-95 111 Valdes, R & Goldfajn, I., 1997, “Capital Flows and the twin crises: The role of liquidity”, IMF Working Paper No 97/87 112 Vermeulen, R., Hoeberichts, M., Vasicek, B., Zigraiova, D., Smidkova, K Haan, J., 2015, “Financial Stress Indices and Financial Crises”, Open Economic Review, July 2015, Volume 26, Issue 3, pp 383-406 113 Williem, J., 2013, “Amacroprudential approach to address liquidity rish with the Loan-to-deposit ratio”, DNB Working Paper 114 Wong, Christine (2011), “The Fiscal Stimulus Programme and Public Governance Issues in China”, OECD Journal on Budgeting, Vol 11/3 115 Yiu, M., W.-Y Ho, L Jin 2010, ―A Measure of Financial Stress in Hong Kong [China] Financial Market—the Financial Stress Index‖, HKMA Research Note 02/2010, Hong Kong Monetary Authority PHỤ LỤC 1: HỆ THỐNG CÁC BIẾN SỐ PHẢN ÁNH CĂNG THẲNG KHU VỰC TÀI CHÍNH Chỉ số Diễn giải +/- Nguồn Khu vực tiền tệ Chênh TED lệch Là chênh lệch lãi suất (TED khoản vay liên ngân hàng khơng có đảm spread) + Sandahl tác giả, 2011 + Hakkio Keeton, 2009 + Sun Huang (2016) + Sun Huang (2016) + Sun Huang (2016) bảo (ví dụ: Stockholm Interbank Offered Rate) với lãi suất tín phiếu kho bạc với kỳ hạn Euribor tháng/ Chênh Euribor xem ngưỡng cho mức lãi suất cho vay ngắn hạn thị trường liên lệch ngân hàng Chênh lệch Euribor T-bill Đức tháng T-bill tháng phản ánh rủi ro tháng đối tác rủi ro khoản Chênh lệch Chênh lệch rủi ro liên ngân hàng = Lt rủi ro liên tháng – TBRt tháng Trong đó: - Lt ngân hàng tháng lãi suất cho vay tháng thị trường liên ngân hàng Trung Quốc; TBRt tháng lãi suất trái phiếu phủ tháng Khu vực ngân hàng Tín dụng/GDP Tín dụng tăng trưởng mức dẫn đến tình trạng tăng trưởng tín dụng nóng, chất lượng tín dụng suy giảm, ảnh hưởng đến hệ số CAR ngân hàng Tỷ lệ cho vay/huy Biến số phản ánh căng thẳng rủi ro vỡ nợ khu vực ngân hàng Trung động Quốc Tỷ lệ tăng phản ánh tình trạng căng thẳng khoản khu vực ngân hàng, nguy dẫn đến căng thẳng tài Gap tiền gửi Gap tiền gửi âm cho thấy tiền gửi nằm đường xu hướng dấu hiệu + Reinhart Rogoff (2009), căng thẳng ngân hàng gặp khó khăn Sun Huang khoản ngân (2016) hàng phải bán tài sản với mức giá thấp, ảnh hưởng đến bảng cân đối ngân hàng Gap cho vay Gap cho vay âm hiểu dấu hiệu việc không sẵn sàng cho vay + Sun Huang (2016) + Reinhart Rogoff (2009), ngân hàng (có thể vấn đề từ bên nợ ngân hàng) suy giảm nhu cầu tín dụng Nợ xấu/tổng Tỉ lệ nợ xấu tăng cao phản ánh chất tài sản lượng tài sản ngân hàng suy giảm Sun Huang (2016) Giá trường thị Chỉ số cổ phiếu ngành ngân hàng thường phản ánh kỳ vọng thị trường viễn - Reinhart Rogoff (2009) cổ phiếu cảnh khu vực ngân hàng: số Blix Grimaldi ngân hàng tăng ám tình trạng tiềm ẩn (2010) (Chỉ số cổ bong bóng (impending stress – căng phiếu ngân thẳng đến) tình trạng suy hàng) giảm kéo dài dấu hiệu căng thẳng Mức độ biến động số ngành Phản ánh không chắn nhà đầu tư giá trị khu vực ngân hàng + Louis Vouldis (2016) ngân hàng Βeta hệ Hệ số Beta phản ánh rủi ro khu vực thống ngân ngân hàng, hệ số Beta tăng phản ánh khu hàng vực ngân hàng tiềm ẩn nhiều rủi ro Rủi ro đặc thù giá Rủi ro đặc thù ngành ngân hàng, rủi ro gắn với kiện cụ thể ngành ngân cổ + Balakrishman đồng (2011) + Louis Vouldis (2016) + Eichengreen đồng (2004), + Kaminsky, Lizondo phiếu hàng, xác định phương sai ngân hàng phần dư mơ hình thị trường Thị trường ngoại hối Giảm giá Đồng nội tệ giảm giá cho thấy gia tăng đồng tiền nội mức độ không chắn giá trị tệ đồng tiền quốc gia Sụt giảm trữ ngoại hổi Dự trữ ngoại hối giảm tác động tiêu cực tới khả toán quốc tế an ninh tài tiền tệ nước đó, gia Reinhart (1998) tăng mức độ rủi ro thị trường ngoại Caramazza, hối Ricci, Salgado (2000) Thị trường chứng khoán Chỉ số giá chứng khoản Chỉ số giá chứng khốn giảm cho thấy tổn thất dự tính lớn hơn, rủi ro cao - Bollerslev đồng (1992) + Hakkio Keeton, 2009 hay tăng mức độ không chắn lợi nhuận tương lai doanh nghiệp Mức biến Mức biến động số cổ phiếu chung động ASE tăng phản ánh tăng tính khơng số cổ phiếu chắn điều kiện sở hành vi chung ASE nhà đầu tư Thị trường nợ Nợ nước Vay nợ mức khoản nợ tích lũychính khoản thuế với sản lượng + Erbil Salman (2006) + Sun Huang (2016) + Sun Huang (2016) tương lai, cản trở hoạt động đầu tư tư nhân có hiệu tạo nhiều gánh nặng lên nỗ lực phủ Chênh lệch Chênh lệch lợi tức trái phiếu dài hạn lợi tức trái lợi tức trái phiếu ngắn hạn xem phiếu báo cho suy thoái kinh tế biến đại diện cho không chắc thị trường trái phiếu phủ Chênh trái lệch Chênh lệch xác định lợi phiếu tức TPCP Trung Quốc 10 năm lợi tức phủ TPCP Mỹ 10 năm Nguồn: Tổng hợp tác giả Dấu +/- phản ánh tác động chiều/ngược chiều biến số đến căng thẳng khu vực tài PHỤ LỤC 2: KẾT QUẢ MƠ HÌNH TVAR Dependent Variable: GDP Method: Threshold Regression Date: 10/24/19 Time: 07:39 Sample (adjusted): 2005Q2 2017Q4 Included observations: 51 after adjustments Threshold type: Bai-Perron tests of L+1 vs L sequentially determined thresholds Threshold variable: FSI(-1) Threshold selection: Trimming 0.15, , Sig level 0.05 Threshold value used: 0.3062018 Variable Coefficient Std Error t-Statistic Prob FSI(-1) < 0.3062018 42 obs GDP(-1) FSI(-1) 0.652164 -0.005913 0.131424 0.008416 4.962285 -0.702597 0.0000 0.4863 CPI(-1) -0.076877 0.066223 -1.160887 0.2524 INT(-1) 0.000639 0.001102 0.580002 0.5651 C 0.023236 0.009132 2.544423 0.0148 0.3062018