Phân tích sự tác động của nguồn tài trợ bên ngoài và dòng tiền của doanh nghiệp hạn chế và không hạn chế tài chính. Bằng chứng thực nghiệm tại Việt Nam giai đoạn 2007 - 2016

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP.HỒ CHÍ MINH Nguyễn Thị Ngọc Mơ PHÂN TÍCH SỰ TÁC ĐỘNG CỦA NGUỒN TÀI TRỢ BÊN NGOÀI VÀ DỊNG TIỀN CỦA DOANH NGHIỆP HẠN CHẾ VÀ KHƠNG HẠN CHẾ TÀI CHÍNH BẰNG CHỨNG THỰC NGHIỆM TẠI VIỆT NAM GIAI ĐOẠN 2007-2016 LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ TP Hồ Chí Minh, năm 2018 BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP.HỒ CHÍ MINH Nguyễn Thị Ngọc Mơ PHÂN TÍCH SỰ TÁC ĐỘNG CỦA NGUỒN TÀI TRỢ BÊN NGỒI VÀ DỊNG TIỀN CỦA DOANH NGHIỆP HẠN CHẾ VÀ KHƠNG HẠN CHẾ TÀI CHÍNH BẰNG CHỨNG THỰC NGHIỆM TẠI VIỆT NAM GIAI ĐOẠN 2007-2016 Chuyên ngành: Tài – Ngân hàng Mã số: 8340201 LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC: PGS.TS Nguyễn Ngọc Định TP Hồ Chí Minh, năm 2018 LỜI CAM ĐOAN Tác giả xin cam đoan luận văn thạc sĩ kinh tế “PHÂN TÍCH SỰ TÁC ĐỘNG CỦA NGUỒN TÀI TRỢ BÊN NGỒI VÀ DỊNG TIỀN CỦA DOANH NGHIỆP HẠN CHẾ VÀ KHƠNG HẠN CHẾ TÀI CHÍNH BẰNG CHỨNG THỰC NGHIỆM TẠI VIỆT NAM GIAI ĐOẠN 2007-2016” công trình nghiên cứu riêng tác giả dƣới hƣớng dẫn PGS.TS Nguyễn Ngọc Định Các số liệu luận văn hồn tồn trung thực khơng chép nguồn liệu Học viên cao học khóa 25 Nguyễn Thị Ngọc Mơ MỤC LỤC TRANG BÌA PHỤ LỜI CAM ĐOAN MỤC LỤC DANH MỤC CÁC KÝ HIỆU, CÁC CHỮ VIẾT TẮT DANH MỤC BẢNG PHẦN MỞ ĐẦU CHƢƠNG 1: GIỚI THIỆU TỔNG QUAN ĐỀ TÀI NGHIÊN CỨU 1.1 Lý chọn đề tài 1.2 Mục tiêu nghiên cứu 1.3 Câu hỏi nghiên cứu 1.4 Phƣơng pháp nghiên cứu .3 1.5 Kết cấu nghiên cứu CHƢƠNG 2: CƠ SỞ LÝ THUYẾT VÀ CÁC NGHIÊN CỨU TRƢỚC ĐÂY 2.1 Cơ sở lý thuyết .5 2.2 Các nghiên cứu trƣớc 2.3 Xây dựng giả thuyết 13 CHƢƠNG 3: DỮ LIỆU VÀ PHƢƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU 16 3.1 Dữ liệu nghiên cứu 16 3.2 Phƣơng pháp nghiên cứu .17 3.2.1 Mơ hình thực nghiệm 17 3.2.1.1 Mơ hình thứ - Mơ hình sở .17 3.2.1.2 Mơ hình thứ hai – Mơ hình mở rộng 18 3.2.1.3 Mơ hình thứ ba – Mơ hình thêm hiệu ứng tài sản cố định hữu hình 19 3.2.1.4 Mơ hình thứ tư – Mơ hình thêm hiệu ứng kinh tế vĩ mơ 19 3.2.2 Phƣơng pháp hồi quy trình tự thực 20 3.2.3 Biến nghiên cứu 21 3.2.3.1 Biến phụ thuộc 21 3.2.3.2 Biến độc lập .22 3.2.3.3 Biến kiểm soát 23 3.2.3.4 Biến giả 25 CHƢƠNG 4: KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU 27 4.1 Thống kê miêu tả 27 4.2 Kết thực nghiệm 30 4.2.1 Mơ hình sở .30 4.2.2 Mơ hình mở rộng 37 4.2.3 Mơ hình hiệu ứng tài sản cố định hữu hình 41 4.2.4 Mơ hình thêm hiệu ứng kinh tế vĩ mơ 43 CHƢƠNG 5: KẾT LUẬN 47 TÀI LIỆU THAM KHẢO 50 PHỤC LỤC DANH MỤC CÁC KÝ KIỆU, CÁC CHỮ VIẾT TẮT REM MƠ HÌNH TÁC ĐỘNG NGẪU NHIÊN FEM MƠ HÌNH TÁC ĐỘNG CỐ ĐỊNH GMM GENERAL METHOD OF MOMENTS - ƢỚC LƢỢNG GMM DANH MỤC BẢNG Bảng 3.1 Tóm tắt tên biến, kỳ vọng dấu cách tính …………………………….26 Bảng 4.1 Bảng thống kê miêu tả …………………………………………………27 Bảng 4.2 Ma trận tƣơng quan biến doanh nghiệp niêm yết …………….29 Bảng 4.3 Ma trận tƣơng quan biến doanh nghiệp chƣa niêm yết ……….29 Bảng 4.4 Kết kiểm tra tƣợng đa cộng tuyến …………………………… 30 Bảng 4.5 Bảng Kết hồi quy phƣơng trình (1) doanh nghiệp niêm yết với EXTFIN_D ……………………………………………………………………… 32 Bảng 4.6 Bảng Kết hồi quy mơ hình theo FEM doanh nghiệp chƣa niêm yết với EXTFIN_D ………………………………………………………… 33 Bảng 4.7 Bảng Kết hồi quy mô hình hai loại doanh nghiệp với EXTFIN_E …………………………………………………………………………34 Bảng 4.8 Bảng Kết hồi quy mơ hình hai loại doanh nghiệp với EXTFIN_DE ……………………………………………………………………….35 Bảng 4.9 Kết kiểm định Chow-test ……………………………………………36 Bảng 4.10 Bảng tổng hợp Kết hồi quy với biến EXTFIN_D, EXTFIN_E EXTFIN_DE ……………………………………………………………………….36 Bảng 4.11 Kết ƣớc lƣợng GMM với biến EXTFIN_DE …………………… 38 Bảng 4.12 Kết ƣớc lƣợng GMM với biến EXTFIN_D EXTFIN_E ……….39 Bảng 4.13 Tổng hợp kết ƣớc lƣợng GMM ……………………………………40 Bảng 4.14 Kết hồi quy phƣơng trình (3) với biến EXTFIN_DE …………… 41 Bảng 4.15 Kết hồi quy phƣơng trình (3) với biến EXTFIN_D EXTFIN_E 42 Bảng 4.16 Kết hồi quy phƣơng trình (4) với biến EXTFIN_DE …………… 44 Bảng 4.17 Kết hồi quy phƣơng trình (4) với biến EXTFIN_D EXTFIN_E 44 PHẦN MỞ ĐẦU Bài nghiên cứu tìm hiểu mối quan hệ nguồn tài trợ tài bên ngồi dịng chảy tiền mặt lý thuyết cấu trúc vốn cách so sánh doanh nghiệp chƣa niêm yết (bị hạn chế mặt tài chính) doanh nghiệp niêm yết Bằng việc sử dụng liệu bảng 195 doanh nghiệp gồm 105 doanh nghiệp niêm yết 90 doanh nghiệp chƣa niêm yết suốt giai đoạn từ năm 2007 đến 2016 Việt Nam để xem xét mối quan hệ nêu Tác giả cho định đầu tƣ bị tác động trƣờng hợp doanh nghiệp chƣa niêm yết, doanh nghiệp phụ thuộc chủ yếu vào nguồn vốn nội sẵn có (dịng tiền) Do đó, doanh nghiệp chƣa niêm yết đầu tƣ dịng tiền vào dự án có lợi nhuận, sử dụng dòng tiền dƣ lại để tăng sở hữu tài sản cách an toàn Đổi lại, doanh nghiệp niêm yết xác định đầu tƣ cách ngoại sinh giảm địn bẩy doanh nghiệp làm tăng dòng tiền Kết là, doanh nghiệp niêm yết phản ứng mạnh trƣớc thay đổi dòng tiền Các phát nghiên cứu cho thấy hai loại doanh nghiệp không niêm yết niêm yết thể mối tƣơng quan âm nguồn tài bên ngồi dịng tiền CHƢƠNG 1: GIỚI THIỆU TỔNG QUAN ĐỀ TÀI NGHIÊN CỨU 1.1 Lý chọn đề tài Trong xu hội nhập kinh tế giới với nhiều hội thách thức, kinh tế động đầy tính cạnh tranh, để bắt kịp xu hƣớng phát triển ấy, Việt Nam đƣợc biết đên quốc gia có kinh tế phát triển, cố gắng nỗ lực để xây dựng tảng vững thị trƣờng kinh tế giới Một vấn đề cần phải trọng nguồn tài trợ tài Câu hỏi đặt doanh nghiệp nên vay Nguồn vốn đóng vai trò quan trọng doanh nghiệp Tuy nhiên, để đáp ứng nhu cầu vốn doanh nghiệp gặp phải hạn chế việc huy động nguồn vốn, chi phí phát sinh, chi phí đại diện hay hạn chế vay nợ Các doanh nghiệp Việt Nam hầu nhƣng gặp phải khó khăn phải thiết lập cấu trúc vốn phù hợp Theo Tổng cục thống kê Việt Nam, số doanh nghiệp thành lập nƣớc năm 2016 đạt mức 110.100 doanh nghiệp, tăng 16.2% so với năm 2015 với tổng số vốn đăng ký doanh nghiệp đăng ký thành lập 891.094 tỷ đồng Số vốn đăng ký bình quân doanh nghiệp 7.7 tỷ đồng, điều hạn chế tác động lên việc trì việc hoạt động doanh nghiệp Tuy nhiên năm tổng số doanh nghiệp ngừng hoạt động có đăng ký phạm vi nƣớc 19.917 doanh nghiệp, tăng 27.3% so với năm 2015 12.478 doanh nghiệp hoàn thành thủ tục giải thể, tăng 31.8% so với năm 2015 Nhƣ vậy, khó khăn phổ biến mà doanh nghiệp Việt Nam gặp phải việc tiếp cận nguồn vốn Vấn đề xảy nhiều nguyên nhân khác Đầu tiên, để vay đƣợc nguồn vốn, doanh nghiệp phải thực nhiều thủ tục phức tạp, thời gian tiêu tốn nhiều phí phụ thu Thứ hai, gần 40% số doanh nghiệp lo ngại lãi suất cao mà ngân hàng đƣa ra, họ khơng vay vốn hoạt động kinh doanh, nói cách khác, số doanh nghiệp dựa vào vốn tự có để kinh doanh khơng vay mƣợn từ nguồn bên ngồi Bảng kết kiểm định so sánh phù hợp phương pháp REM FEM Hausman a1 a2 Coefficients -| (b) (B) | a1 a2 (b-B) sqrt(diag(V_b-V_B)) Difference S.E -+ -size | 1314734 0348543 0966191 0673557 growth | 5487771 5580185 -.0092413 0121461 cash_flow | -.9249785 -.7594156 -.1655628 3720805 -b = consistent under Ho and Ha; obtained from xtreg B = inconsistent under Ha, efficient under Ho; obtained from xtreg Test: Ho: difference in coefficients not systematic chi2(3) = (b-B)'[(V_b-V_B)^(-1)](b-B) *Prob>chi2 = = 5.22 Prob>chi2 = 0.1562 0.1562 Phục lục 2: Kết hồi quy phương trình (1) với biến EXTFIN_E Doanh nghiệp niêm yết Fixed-effects (within) regression Group variable: id R-sq: within = 0.1154 between = 0.4322 overall = 0.1654 Number of obs = 886 Number of groups = 100 Obs per group: = avg = 8.9 max = F(3,783) = 34.06 corr(u_i, Xb) = 0.1820 Prob > F = 0.0000 -extfin_de | Coef Std Err t P>|t| [95% Conf Interval] -+ -size | -.1453775 1483416 -0.98 0.327 -.4365718 1458168 growth | 5805081 0591694 9.81 0.000 4643586 6966576 cash_flow | -1.201919 9708296 -1.24 0.216 -3.107655 7038184 _cons | 4.354793 4.190173 1.04 0.299 -3.870511 12.5801 -+ -sigma_u | 7759196 sigma_e | 1.8073882 rho | 15562094 (fraction of variance due to u_i) -F test that all u_i=0: F(99, 783) = 1.31 Prob > F = 0.0308 Random-effects GLS regression Group variable: id R-sq: within = 0.1133 between = 0.6284 overall = 0.1908 Number of obs = 886 Number of groups = 100 Obs per group: = avg = 8.9 max = Wald chi2(3) = 207.95 corr(u_i, X) = (assumed) Prob > chi2 = 0.0000 -extfin_de | Coef Std Err z P>|z| [95% Conf Interval] -+ -size | 0659503 0480639 1.37 0.170 -.0282532 1601538 growth | 7587005 054464 13.93 0.000 6519531 8654479 cash_flow | -1.751148 5931159 -2.95 0.003 -2.913634 -.5886626 _cons | -1.58203 1.360009 -1.16 0.245 -4.247598 1.083538 -+ -sigma_u | sigma_e | 1.8073882 rho | (fraction of variance due to u_i) Bảng kết kiểm định so sánh phù hợp phương pháp REM FEM hausman a3 a4 Coefficients -| (b) (B) | a3 a4 (b-B) Difference sqrt(diag(V_b-V_B)) S.E -+ -size | 1563064 0738938 0824126 1023098 growth | 0006818 -.0004072 0010889 0023075 cash_flow | -.0337358 -.1464807 1127449 2612657 -b = consistent under Ho and Ha; obtained from xtreg B = inconsistent under Ha, efficient under Ho; obtained from xtreg Test: Ho: difference in coefficients not systematic chi2(3) = (b-B)'[(V_b-V_B)^(-1)](b-B) *Prob>chi2 = = 0.99 Prob>chi2 = 0.8030 0.8030 Doanh nghiệp chưa niêm yết Fixed-effects (within) regression Group variable: id R-sq: within = 0.7561 between = 0.6856 overall = 0.7497 Number of obs = 712 Number of groups = 90 Obs per group: = avg = 7.9 max = F(3,619) = 639.52 corr(u_i, Xb) = 0.0062 Prob > F = 0.0000 -extfin_de | Coef Std Err t P>|t| [95% Conf Interval] -+ -size | 0485167 1227479 0.40 0.693 -.192536 2895694 growth | 3281202 0074957 43.77 0.000 3134 3428403 cash_flow | -.4597515 3625223 -1.27 0.205 -1.171674 2521712 _cons | -1.109629 3.244099 -0.34 0.732 -7.480403 5.261144 -+ -sigma_u | 45848599 sigma_e | 1.0438517 rho | 16171997 (fraction of variance due to u_i) -F test that all u_i=0: F(89, 619) = 1.36 Prob > F = 0.0211 Random-effects GLS regression Group variable: id R-sq: within = 0.7561 between = 0.6856 overall = 0.7497 Number of obs = 712 Number of groups = 90 Obs per group: = avg = 7.9 max = Wald chi2(3) = 2134.94 corr(u_i, X) = (assumed) Prob > chi2 = 0.0000 -extfin_de | Coef Std Err z P>|z| [95% Conf Interval] -+ -size | 0547434 0385329 1.42 0.155 -.0207797 1302664 growth | 3284548 0071336 46.04 0.000 3144732 3424365 cash_flow | -.4332996 2289719 -1.89 0.058 -.8820763 015477 _cons | -1.279185 1.031306 -1.24 0.215 -3.300508 742139 -+ -sigma_u | 27298424 sigma_e | 1.0438517 rho | 06401288 (fraction of variance due to u_i) Kết hồi quy phương trình (1) với biến EXTFIN_ DE  Doanh nghiệp niêm yết Fixed-effects (within) regression Group variable: id Number of obs Number of groups = = 886 100 R-sq: Obs per group: = avg = max = 8.9 within = 0.1154 between = 0.4322 overall = 0.1654 corr(u_i, Xb) = 0.1820 F(3,783) Prob > F = = 34.06 0.0000 -extfin_de | Coef Std Err t P>|t| [95% Conf Interval] -+ -size | 1453775 1483416 -0.98 0.327 -.4365718 1458168 growth | 5805081 0591694 9.81 0.000 4643586 6966576 cash_flow | -1.201919 9708296 -1.24 0.216 -3.107655 7038184 _cons | 4.354793 4.190173 1.04 0.299 -3.870511 12.5801 -+ -sigma_u | 7759196 sigma_e | 1.8073882 rho | 15562094 (fraction of variance due to u_i) F test that all u_i=0: F(99, 783) = 1.31 Prob > F = 0.0308 Random-effects GLS regression Group variable: id Number of obs Number of groups = = 886 100 R-sq: Obs per group: = avg = max = 8.9 within = 0.1133 between = 0.6284 overall = 0.1908 corr(u_i, X) = (assumed) Wald chi2(3) Prob > chi2 = = 207.95 0.0000 -extfin_de | Coef Std Err z P>|z| [95% Conf Interval] -+ -size | 0659503 0480639 1.37 0.170 -.0282532 1601538 growth | 7587005 054464 13.93 0.000 6519531 8654479 cash_flow | -1.751148 5931159 -2.95 0.603 -2.913634 -.5886626 _cons | -1.58203 1.360009 -1.16 0.245 -4.247598 1.083538 -+ -sigma_u | sigma_e | 1.8073882 rho | (fraction of variance due to u_i) Bảng kết kiểm định so sánh phù hợp phương pháp REM FEM hausman a5 a6 Coefficients -| (b) (B) (b-B) sqrt(diag(V_b-V_B)) | a5 a6 Difference S.E -+ -size | -.1453775 0659503 -.2113278 1403392 growth | 5805081 7587005 -.1781924 0231236 cash_flow | -1.201919 -1.751148 5492298 7685855 -b = consistent under Ho and Ha; obtained from xtreg B = inconsistent under Ha, efficient under Ho; obtained from xtreg Test: Ho: difference in coefficients not systematic chi2(3) = (b-B)'[(V_b-V_B)^(-1)](b-B) = 65.27 Prob>chi2 = 0.0000  Doanh nghiệp chưa niêm yết Fixed-effects (within) regression Group variable: id Number of obs Number of groups = = 712 90 R-sq: Obs per group: = avg = max = 7.9 within = 0.7561 between = 0.6856 overall = 0.7497 corr(u_i, Xb) = 0.0062 F(3,619) Prob > F = = 639.52 0.0000 -extfin_de | Coef Std Err t P>|t| [95% Conf Interval] -+ -size | 0485167 1227479 0.40 0.693 -.192536 2895694 growth | 3281202 0074957 43.77 0.000 3134 3428403 cash_flow | -.4597515 3625223 -1.27 0.205 -1.171674 2521712 _cons | -1.109629 3.244099 -0.34 0.732 -7.480403 5.261144 -+ -sigma_u | 45848599 sigma_e | 1.0438517 rho | 16171997 (fraction of variance due to u_i) -F test that all u_i=0: F(89, 619) = 1.36 Prob > F = 0.0211 Random-effects GLS regression Group variable: id Number of obs Number of groups = = 712 90 R-sq: Obs per group: = avg = max = 7.9 within = 0.7561 between = 0.6856 overall = 0.7497 corr(u_i, X) = (assumed) Wald chi2(3) Prob > chi2 = = 2134.94 0.0000 -extfin_de | Coef Std Err z P>|z| [95% Conf Interval] -+ -size | 0547434 0385329 1.42 0.155 -.0207797 1302664 growth | 3284548 0071336 46.04 0.000 3144732 3424365 cash_flow | -.4332996 2289719 -1.89 0.058 -.8820763 015477 _cons | -1.279185 1.031306 -1.24 0.215 -3.300508 742139 -+ -sigma_u | 27298424 sigma_e | 1.0438517 rho | 06401288 (fraction of variance due to u_i) Bảng kết kiểm định so sánh phù hợp phương pháp REM FEM hausman a7 a8 Coefficients -| (b) (B) (b-B) sqrt(diag(V_b-V_B)) | a7 a8 Difference S.E -+ -size | 0485167 0547434 -.0062267 1165429 growth | 3281202 3284548 -.0003346 0023016 cash_flow | -.4597515 -.4332996 -.0264518 2810592 -b = consistent under Ho and Ha; obtained from xtreg B = inconsistent under Ha, efficient under Ho; obtained from xtreg Test: Ho: difference in coefficients not systematic chi2(3) = (b-B)'[(V_b-V_B)^(-1)](b-B) = 0.03 Prob>chi2 = 0.9985 Phục lục 3: Kết hồi quy phương trình (2) với biến EXTFIN_DE  Doanh nghiệp niêm yết Dynamic panel-data estimation, two-step system GMM Group variable: id Number of obs = 886 Time variable : year Number of groups = 100 Number of instruments = 108 Obs per group: = Wald chi2(6) = 19207.17 avg = 8.86 Prob > chi2 = 0.000 max = -extfin_de | Coef Std Err z P>|z| [95% Conf Interval] -+ -size | 0767905 0031295 24.54 0.000 0706567 0829243 growth | 5335025 0073903 72.19 0.000 5190178 5479872 cash_flow | -.9691201 0495441 -19.56 0.000 -1.066225 -.8720155 cash | -1.384116 0505511 -7.60 0.000 -.4831945 -.2850377 collateral | -1.074810 0128678 -5.81 0.000 -.1000313 -.0495905 leverage | 4674102 0259585 18.01 0.000 4165325 5182879 _cons | -2.04835 0950747 -21.54 0.000 -2.234694 -1.862007 -Warning: Uncorrected two-step standard errors are unreliable Hansen test of overid restrictions: chi2(101) = 94.43 Prob > chi2 = 0.665  Doanh nghiệp chưa niêm yết Group variable: id Number of obs = 712 Time variable : year Number of groups = 90 Number of instruments = 108 Obs per group: = Wald chi2(6) = 9.54e+06 avg = 7.91 Prob > chi2 = 0.000 max = -extfin_de | Coef Std Err z P>|z| [95% Conf Interval] -+ -size | 0071025 0053309 1.33 0.183 -.0033458 0175508 growth | 3282509 0002337 1404.77 0.000 3277929 3287089 cash_flow | -.3491661 017914 -19.49 0.000 -.3842768 -.3140554 cash | -1.297051 0531004 -24.43 0.000 -1.401126 -1.192976 collateral | -1.481371 0269916 -54.88 0.000 -1.534273 -1.428468 leverage | -.0595069 0092438 -6.44 0.000 -.0776243 -.0413894 _cons | 1.267734 150702 8.41 0.000 9723639 1.563105 Warning: Uncorrected two-step standard errors are unreliable Hansen test of overid restrictions: chi2(101) = 82.96 Prob > chi2 = 0.904 Kết hồi quy phương trình (2) với biến EXTFIN_D  Doanh nghiệp niêm yết Dynamic panel-data estimation, two-step system GMM -Group variable: id Number of obs = 886 Time variable : year Number of groups = 100 Number of instruments = 108 Obs per group: = Wald chi2(6) = 53948.48 avg = 8.86 Prob > chi2 = 0.000 max = -extfin_d | Coef Std Err z P>|z| [95% Conf Interval] -+ -size | 0597915 00206 29.02 0.000 0557538 0638291 growth | 5422134 0052494 103.29 0.000 5319248 5525019 cash_flow | -.9537428 0259884 -36.70 0.000 -1.004679 -.9028065 cash | 4902348 0484526 10.12 0.000 3952695 5852001 collateral | 4856586 0139472 34.82 0.000 4583225 5129946 leverage | -.124773 0245872 -5.07 0.000 -.172963 -.076583 _cons | -1.950954 0540071 -36.12 0.000 -2.056806 -1.845102 -Warning: Uncorrected two-step standard errors are unreliable  Doanh nghiệp chưa niêm yết Dynamic panel-data estimation, two-step system GMM -Group variable: id Number of obs = 712 Time variable : year Number of groups = 90 Number of instruments = 108 Obs per group: = Wald chi2(6) = 7787.68 avg = 7.91 Prob > chi2 = 0.000 max = -extfin_d | Coef Std Err z P>|z| [95% Conf Interval] -+ -size | 0338395 0016179 20.92 0.000 0306684 0370106 growth | -.0003076 0002608 -1.18 0.238 -.0008187 0002035 cash_flow | - 0625352 0124854 5.01 0.000 0380642 0870061 cash | -1.177895 0288257 -40.86 0.000 -1.234392 -1.121398 collateral | -1.119614 0170734 -65.58 0.000 -1.153077 -1.086151 leverage | 1088132 0105983 10.27 0.000 0880409 1295855 _cons | 0590502 0477212 1.24 0.216 -.0344817 152582 -Warning: Uncorrected two-step standard errors are unreliable Kết hồi quy phương trình (2) với biến EXTFIN_E Kết hồi quy phương trình (2) với biến EXTFIN_E  Doanh nghiệp niêm yết Dynamic panel-data estimation, two-step system GMM -Group variable: id Number of obs = 886 Time variable : year Number of groups = 100 Number of instruments = 108 Obs per group: = Wald chi2(6) = 3928.23 avg = 8.86 Prob > chi2 = 0.000 max = -extfin_e | Coef Std Err z P>|z| [95% Conf Interval] -+ -size | 0128144 0027692 4.63 0.000 0073869 018242 growth | -.0158345 0013525 -11.71 0.000 -.0184853 -.0131838 cash_flow | -.0080302 0286833 -0.28 0.780 -.0642484 0481881 cash | -.9360446 0223188 -41.94 0.000 -.9797886 -.8923006 collateral | -.5243567 016375 -32.02 0.000 -.5564512 -.4922622 leverage | 5534971 0218605 25.32 0.000 5106513 5963429 _cons | 0168093 0798227 0.21 0.833 -.1396404 1732589 -Warning: Uncorrected two-step standard errors are unreliable  Doanh nghiệp chưa niêm yết Dynamic panel-data estimation, two-step system GMM -Group variable: id Number of obs = 712 Time variable : year Number of groups = 90 Number of instruments = 108 Obs per group: = Wald chi2(6) = 513468.02 avg = 7.91 Prob > chi2 = max = 0.000 -extfin_e | Coef Std Err z P>|z| [95% Conf Interval] -+ -size | 0223933 0019929 -11.24 0.000 -.0262993 -.0184874 growth | 3290843 0007541 436.37 0.000 3276062 3305624 cash_flow | -.414996 0196164 -21.16 0.000 -.4534433 -.3765486 cash | -.1112045 0317238 -3.51 0.000 -.1733821 -.0490269 collateral | -.3954227 0127576 -31.00 0.000 -.4204271 -.3704183 leverage | -.1637416 0061929 -26.44 0.000 -.1758794 -.1516038 _cons | 1.119784 0620874 18.04 0.000 998095 1.241473 -Warning: Uncorrected two-step standard errors are unreliable Phục lục 4: Kết hồi quy phương trình (3) với biến EXTFIN_DE  Doanh nghiệp niêm yết Random-effects GLS regression Number of obs = 886 Group variable: id Number of groups = 100 R-sq: = 0.1130 Obs per group: = between = 0.6324 avg = 8.9 within overall = 0.1912 corr(u_i, X) = (assumed) max = Wald chi2(5) = 207.99 Prob > chi2 = 0.0000 extfin_de | Coef Std Err z P>|z| [95% Conf Interval] + -size | 0655124 0486518 1.35 0.178 -.0298434 1608681 8643312 growth | 7574141 0545506 13.88 0.000 6504969 cash_flow | -.6738136 1.971724 -0.34 0.733 -4.538321 3.190694 tang | 2600189 4095719 0.63 0.526 -.5427273 1.062765 TANG_CASHFLOW | -1.159995 2.067409 -0.56 0.575 -5.212043 2.892053 _cons | -1.81434 1.417665 -1.28 0.201 -4.592912 9642316 + -sigma_u | sigma_e | 1.8096175 rho | (fraction of variance due to u_i)  Doanh nghiệp chưa niêm yết Random-effects GLS regression Number of obs = 712 Group variable: id Number of groups = 90 R-sq: = 0.7567 Obs per group: = between = 0.6847 avg = 7.9 overall = 0.7502 max = Wald chi2(5) = 2135.30 Prob > chi2 = 0.0000 within corr(u_i, X) = (assumed) extfin_de | Coef Std Err z P>|z| [95% Conf Interval] + size | 0494302 0392007 1.26 0.207 -.0274017 1262622 growth | 3288755 0071439 46.04 0.000 3148736 3428773 cash_flow | -.6251045 3040565 -2.06 0.040 -1.221044 -.0291648 tang | -.1528614 1306705 -1.17 0.242 -.4089709 1032481 TANG_CASHFLOW | -.4021074 4175798 0.96 0.336 -.416334 1.220549 _cons | -1.065763 1.058089 -1.01 0.314 -3.139579 1.008053 + Kết hồi quy phương trình (3) với biến EXTFIN_D  Doanh nghiệp niêm yết Random-effects GLS regression Number of obs = 886 Group variable: id Number of groups = 100 R-sq: = 0.3224 Obs per group: = between = 0.5534 avg = 8.9 overall = 0.3573 max = Wald chi2(5) = 489.23 Prob > chi2 = 0.0000 within corr(u_i, X) = (assumed) extfin_d | Coef Std Err z P>|z| [95% Conf Interval] + -size | 0345263 0228729 1.51 0.131 -.0103037 0793564 growth | 5575871 0256461 21.74 0.000 5073217 6078526 cash_flow | -.4159289 9269754 -0.45 0.654 -2.232767 1.40091 tang | 0890044 1925539 0.46 0.644 -.2883943 4664032 TANG_CASHFLOW | -.3675166 9719607 -0.38 0.705 -2.272525 1.537491 _cons | -1.025392 6664932 -1.54 0.124 -2.331695 2809106 + -sigma_u | sigma_e | 8666028 rho | (fraction of variance due to u_i)  Doanh nghiệp chưa niêm yết Random-effects GLS regression Number of obs = 712 Group variable: id Number of groups = 90 R-sq: = 0.0057 Obs per group: = between = 0.0907 avg = 7.9 overall = 0.0179 max = within corr(u_i, X) = (assumed) Wald chi2(5) = 12.87 Prob > chi2 = 0.0246 extfin_d | Coef Std Err z P>|z| [95% Conf Interval] + -size | 0675156 0274559 2.46 0.014 013703 1213282 growth | 0002701 0060476 0.04 0.964 -.0115829 cash_flow | -.3374156 229978 -1.47 0.142 -.7881643 0121231 113333 tang | -.1788827 1035573 -1.73 0.084 -.3818514 0240859 TANG_CASHFLOW | 4135625 3354416 1.23 0.218 -.243891 1.071016 _cons | -1.613404 7435825 -2.17 0.030 -3.070799 -.1560088 + -sigma_u | sigma_e | 90032964 rho | (fraction of variance due to u_i) Kết hồi quy phương trình (3) với biến EXTFIN_E  Doanh nghiệp niêm yết Random-effects GLS regression Number of obs = 886 Group variable: id Number of groups = 100 R-sq: = 0.0007 Obs per group: = between = 0.4544 avg = 8.9 within overall = 0.0257 corr(u_i, X) = (assumed) max = Wald chi2(5) = 23.17 Prob > chi2 = 0.0003 extfin_e | Coef Std Err z P>|z| [95% Conf Interval] + -size | 030986 0422409 0.73 0.463 -.0518047 1137768 growth | 199827 0473624 4.22 0.000 1069983 2926556 cash_flow | -.2578847 1.711909 -0.15 0.880 -3.613164 3.097395 tang | 1710144 3556025 0.48 0.631 -.5259536 8679825 TANG_CASHFLOW | -.7924782 1.794986 -0.44 0.659 -4.310586 2.72563 _cons | -.788948 1.230859 -0.64 0.522 -3.201386 1.62349 + -sigma_u | sigma_e | 1.5947098 rho | (fraction of variance due to u_i)  Doanh nghiệp chưa niêm yết Random-effects GLS regression Number of obs = 712 Group variable: id Number of groups = 90 R-sq: = 0.9227 Obs per group: = between = 0.8194 avg = 7.9 overall = 0.9130 max = Wald chi2(5) = 7876.05 Prob > chi2 = 0.0000 within corr(u_i, X) = (assumed) extfin_e | Coef Std Err z P>|z| [95% Conf Interval] + -size | 0296962 0258876 -1.15 growth | 3280853 0037033 88.59 cash_flow | -.3705411 1789147 tang | 0141351 0722784 TANG_CASHFLOW | 0427951 2276721 0.19 _cons | 8754439 695586 1.26 0.251 -.0804349 0210426 0.000 320827 3353435 -2.07 0.038 -.7212074 -.0198748 0.20 0.845 -.1275281 1557982 0.851 -.403434 4890243 0.208 -.4878795 2.238767 + -sigma_u | 26059043 sigma_e | 53119311 rho | 19398033 (fraction of variance due to u_i) Phục lục 5: Kết hồi quy phương trình (4) với biến EXTFIN_DE  Doanh nghiệp niêm yết Random-effects GLS regression Number of obs = 886 Group variable: id Number of groups = 100 R-sq: = 0.1131 Obs per group: = between = 0.6344 avg = 8.9 within overall = 0.1911 corr(u_i, X) = (assumed) max = Wald chi2(5) = 207.94 Prob > chi2 = 0.0000 -extfin_de | Coef Std Err z P>|z| [95% Conf Interval] -+ -size | 062761 0484776 1.29 0.195 -.0322534 1577754 growth | 7652486 0555652 13.77 0.000 6563429 8741543 cash_flow | -1.776846 6757116 -2.63 0.009 -3.101216 -.4524752 macro | -.1337995 2552671 -0.52 0.600 -.6341137 3665148 MACRO_CASHFLOW | 3352295 1.455281 0.23 0.818 -2.517069 3.187529 _cons | -1.472637 1.374227 -1.07 0.284 -4.166073 1.220798 -+ -sigma_u | sigma_e | 1.8087772 rho | (fraction of variance due to u_i)  Doanh nghiệp chưa niêm yết Random-effects GLS regression Number of obs = 712 Group variable: id Number of groups = 90 R-sq: = 0.7561 Obs per group: = between = 0.6862 avg = 7.9 within overall = 0.7498 corr(u_i, X) = (assumed) max = Wald chi2(5) = 2130.67 Prob > chi2 = 0.0000 -extfin_de | Coef Std Err z P>|z| [95% Conf Interval] -+ -size | 0558092 0388602 1.44 0.151 -.0203554 1319739 growth | 3287787 0071921 45.71 0.000 3146825 342875 cash_flow | -.5012895 257353 -1.95 0.041 -1.005692 0031131 macro | -.064234 1485588 -0.43 0.665 -.3554039 2269359 MACRO_CASHFLOW | 2654191 4517403 0.59 0.557 -.6199757 1.150814 _cons | -1.292694 1.04028 -1.24 0.214 -3.331606 746218 Kết hồi quy phương trình (4) với biến EXTFIN_D  Doanh nghiệp niêm yết Random-effects GLS regression Number of obs = 886 Group variable: id Number of groups = 100 R-sq: = 0.3247 Obs per group: = between = 0.5567 avg = 8.9 within overall = 0.3596 corr(u_i, X) = (assumed) max = Wald chi2(5) = 494.18 Prob > chi2 = 0.0000 -extfin_d | Coef Std Err z P>|z| [95% Conf Interval] -+ -size | 0299738 0227495 1.32 0.188 -.0146144 0745619 growth | 5672759 0260755 21.76 0.000 5161688 6183829 cash_flow | -.7475352 3170965 -2.36 0.018 -1.369033 -.1260374 macro | -.1670871 1197912 -1.39 0.163 -.4018736 0676993 MACRO_CASHFLOW | 2665542 6829314 0.39 0.696 -1.071967 1.605075 _cons | -.7895309 6448944 -1.22 0.221 -2.053501 4744388 -+ -sigma_u | sigma_e | 86594713 rho | (fraction of variance due to u_i)  Doanh nghiệp chưa niêm yết Random-effects GLS regression Number of obs = 712 Group variable: id Number of groups = 90 R-sq: = 0.0030 Obs per group: = between = 0.0800 avg = 7.9 overall = 0.0139 max = Wald chi2(5) = 9.95 Prob > chi2 = 0.0765 within corr(u_i, X) = (assumed) -extfin_d | Coef Std Err z P>|z| [95% Conf Interval] -+ -size | 0743665 0273193 2.72 0.006 0208218 1279113 growth | -.0002429 0060898 -0.04 0.968 -.0121786 0116928 cash_flow | -.1791002 1967408 -0.91 0.363 -.564705 2065046 macro | -.0322008 1274732 -0.25 0.801 -.2820437 2176421 MACRO_CASHFLOW | 1320953 3860422 0.34 0.732 -.6245336 8887241 _cons | -1.871804 7323092 -2.56 0.011 -3.307103 -.4365039 -+ -sigma_u | sigma_e | 90160334 rho | (fraction of variance due to u_i) Kết hồi quy phương trình (4) với biến EXTFIN_E Kết hồi quy phương trình (4) với biến EXTFIN_E  Doanh nghiệp niêm yết Random-effects GLS regression Number of obs = 886 Group variable: id Number of groups = 100 R-sq: = 0.0008 Obs per group: = between = 0.4430 avg = 8.9 within overall = 0.0255 corr(u_i, X) = (assumed) max = Wald chi2(5) = 23.04 Prob > chi2 = 0.0003 -extfin_e | Coef Std Err z P>|z| [95% Conf Interval] -+ -size | 0327872 042092 0.78 0.436 -.0497116 1152861 growth | 1979727 048246 4.10 0.000 1034124 2925331 cash_flow | -1.02931 586705 -1.75 0.079 -2.179231 1206102 macro | 0332877 2216426 0.15 0.881 -.4011238 4676991 MACRO_CASHFLOW | 0686753 1.263588 0.05 0.957 -2.407911 2.545262 _cons | -.6831063 1.19321 -0.57 0.567 -3.021755 1.655542 -+ -sigma_u | sigma_e | 1.5943893 rho | (fraction of variance due to u_i)  Doanh nghiệp chưa niêm yết Random-effects GLS regression Number of obs = 712 Group variable: id Number of groups = 90 R-sq: = 0.9227 Obs per group: = between = 0.8195 avg = 7.9 within overall = 0.9130 corr(u_i, X) = (assumed) max = Wald chi2(5) = 7853.51 Prob > chi2 = 0.0000 -extfin_e | Coef Std Err z P>|z| [95% Conf Interval] -+ -size | -.0285537 0253669 -1.13 0.260 -.0782718 0211644 growth | 3281664 0037331 87.91 0.000 3208497 3354831 cash_flow | -.3746648 1498673 -2.50 0.012 -.6683994 -.0809303 macro | -.012635 0762928 -0.17 0.868 -.162166 1368961 MACRO_CASHFLOW | 1005241 2327968 0.43 0.666 -.3557492 5567974 _cons | 8552885 6776092 1.26 0.207 -.472801 2.183378 -+ -sigma_u | 24986994 sigma_e | 53129219 rho | 18112513 (fraction of variance due to u_i)