ĐỀ TÀI: Tài chính hành vi sự tự tin của CEO và chính sách cổ tức bằng chứng thực nghiệm ở Việt Nam

Mã số: ……………. TÀI CHÍNH HÀNH VI - SỰ TỰ TIN CỦA CEO VÀ CHÍNH SÁCH CỔ TỨC BẰNG CHỨNG THỰC NGHIỆM Ở VIỆT NAM i TÓM TẮT ĐỀ TÀI Nhóm nghiên cứu tiến hành xem xét vấn đề này bằng cách phát triển một mô hình năng động về sự tương tác giữa chính sách cổ tức và sự quá tự tin của CEOs. Theo các tài liệu nghiên cứu trước, quan điểm của CEO quá tự tin cho rằng nguồn tài chính bên ngoài tốn kém hơn so với các quỹ nội bộ. Chính vì thế việc giảm chi trả cổ tức là để đáp ứng nhu cầu vốn cho các dự án đầu tư trong tương lai. Nhóm nghiên cứu đưa ra giả định là một CEO quá tự tin thì đánh giá quá cao các khoản đầu tư mới. Và theo đó nhóm nghiên cứu hình thành các dự đoán sau: - CEO quá tự tin trả cổ tức thấp hơn so với một CEO có lý trí. - Ảnh hưởng của CEO quá tự tin đến quyết định chi trả cổ tức là ít hơn đối với các doanh nghiệp có cơ hội tăng trưởng cao hơn. Nhóm nghiên cứu kiểm tra những dự đoán của mô hình bằng cách sử dụng mô hình dữ liệu bảng (Penal Data) của các công ty niêm yết ở Việt Nam trong giai đoạn từ 2009-2012. Vấn đề phức tạp của bài nghiên cứu là ở cách đo lường mức độ tự tin của CEO. Nhóm nghiên cứu sử dụng các phương pháp đo lường sự quá tự tin của CEOs dựa trên nghiên cứu của Malmendier và Tate (2005,2008), cho rằng các nhà quản lý quá tự tin nếu họ đầu tư thái quá vào khoản quỹ cá nhân trong công ty của mình. Do đó, nhóm nghiên cứu tính toán sự quá tự tin của CEO dựa trên tỷ lện phần trăm cổ phiếu mà CEO và các người thân trong gia đình nắm giữ ở công ty của mình qua các thời kì. Kết quả này góp phần đáng kể trong cách đo lường sự quá tự tin của CEO và một số biến kiểm soát khác. Nhóm nghiên cứu cũng xem xét những ảnh hưởng của CEO quá tự tin trên những mối quan hệ giữa chính sách cổ tức và cơ hội phát triển, dòng tiền, mức độ thông tin bất cân xứng. Giống như những nghiên cứu trước đây, nhóm nghiên cứu tìm thấy một mối quan hệ tiêu cực giữa các cơ hội tăng trưởng và việc chi trả cổ tức. Tuy nhiên sự khác biệt trong việc chi trả cổ tức giữa công ty có tăng trưởng thấp và tăng trưởng cao là nhỏ với các công ty có CEO quá tự tin. Điều này hoàn toàn phù hợp với những dự đoán của nhóm nghiên cứu trong mô hình rằng các CEO quá tự tin đóng vai trò ít quan trọng trong các công ty tăng trưởng ii cao. Nhóm nghiên cứu còn tìm thấy mối quan hệ tích cực giữa chi trả cổ tức và dòng tiền trùng với các tài liệu đã nghiên cứu trước đây, và mối quan hệ này mạnh mẽ hơn trong các công ty có CEO quá tự tin. Kết quả này gợi ý rằng các CEO quá tự tin đánh giá quá cao khả năng của dòng tiền hiện tại trong việc dự đoán dòng tiền tương lai. nhóm nghiên cứu cũng tìm thấy một mối tương quan nghịch biến giữa tỷ lệ chi trả cổ tức và thông tin bất cân xứng. Tuy nhiên không có sự khác biệt nhiều giữa chính sách cổ tức của một CEO lí trí và CEO quá tự tin. i MỤC LỤC TÓM TẮT ĐỀ TÀI i DANH MỤC TỪ VIẾT TẮT iv DANH MỤC BẢNG BIỂU vi LỜI MỞ ĐẦU vii 1. CƠ SỞ LÝ THUYẾT VÀ TÌNH HÌNH THỰC TẾ CÁC DOANH NGHIỆP VIỆT NAM1 1.1. Lý thuyết tổng quan về cổ tức 1 1.1.1. Chính sách cổ tức 1 1.1.1.1.Chính sách cổ tức trong thị trường hoàn hảo 1 1.1.1.2. Các chính sách chi trả cổ tức trong thực tiễn 1 1.1.2. Các nhân tố ảnh hưởng đến chính sách cổ tức 5 1.1.2.1. Chi phí giao dịch 5 1.1.2.2. Chi phí phát hành 6 1.1.2.3. Lạm phát 6 1.1.2.4. Lãi suất 7 1.1.2.5. Điều khoản hạn chế 7 1.1.2.6. Hạn chế về pháp lý 8 1.1.2.7. Ảnh hưởng của thuế 9 1.1.2.8. Ưu tiên của cổ đông 9 1.1.2.9. Nhu cầu thanh khoản 9 1.1.2.10. Khả năng vay và tiếp cận thị trường vốn 9 1.1.2.11. Tính ổn định của lợi nhuận 10 1.1.2.12. Các cơ hội tăng trưởng vốn 10 1.1.2.13. Bảo vệ chống loãng giá 10 1.1.3. Thực trạng chính sách cổ tức trên thị trường Việt Nam hiện nay 10 1.1.3.1. Các doanh nghiệp vừa trả cổ tức khủng 13 1.1.3.2. Các doanh nghiệp có thu nhập cao và cổ tức rất thấp 14 1.2. Mô hình nền tảng về sự tự tin của CEO và chính sách cổ tức 15 ii 1.2.1. Mô hình cơ bản 16 1.2.2. Chính sách tiền mặt 18 1.2.3. Chính sách tài trợ 18 1.2.4. Chi trả cho các cổ đông ban đầu 19 1.2.5. Chính sách đầu tư 20 1.2.6. Chính sách cổ tức 20 1.2.7. Tăng trưởng của công ty 21 1.2.8. Sự quá tự tin và phản ứng của giá cổ phiếu đến việc thay đổi chính sách cổ tức 22 1.2.9. Kiểm định giả thiết 23 1.2.10. Đo lường sự quá tự tin của CEO 23 2. TỔNG QUAN NHỮNG NGHIÊN CỨU TRƯỚC ĐÂY 25 2.1. Thế nào là một CEO quá tự tin? 25 2.2. Tác động của CEO quá tự tin đến chính sách cổ tức 27 2.2.1. Những lý giải cho chính sách cổ tức đa dạng 27 2.1.2. Tác động của CEO quá tự tin đến các quyết định tài chính 28 2.1.2.1. Tác động của CEO quá tự tin đến quyết định đầu tư 28 2.1.2.2. Tác động của CEO quá tự tin đến quyết định tài chính 30 2.1.2.3. Tác động của CEO quá tự tin đến quyền chọn cổ phiếu 31 2.1.3. Tác động của CEO quá tự tin đến chính sách cổ tức 31 2.2. Sự khác biệt về tác động của CEO quá tự tin đến chính sách cổ tức của những công ty có mức độ tăng trưởng khác nhau? 36 2.3. Hướng đi chính của bài nghiên cứu 36 3. PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU 38 3.1. Dữ liệu 38 3.2. Xây dựng các biến 38 3.2.1. Biến phụ thuộc 38 3.2.2. Biến độc lập 39 3.2.3. Biến điều tiết (Moderable Variables) 39 3.2.4. Biến kiểm soát (Control Variables) 41 iii 3.3. Phương pháp luận 42 3.3.1. Mô hình 42 3.3.2. Phương pháp 43 4. KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU THỰC NGHIỆM Ở VIỆT NAM 45 4.1. Thống kê mô tả 45 4.2. Mối quan hệ giữa sự quá tự tin của CEO và chính sách cổ tức 47 4.2.1. Mô hình 1: Kiểm tra mối quan hệ giữa tỷ lệ chi trả cổ tức và các biến điều tiết. 47 4.2.2. Mô hình 2: Mối quan hệ giữa tỷ lệ chi trả cổ tức và sự quá tự tin của CEO qua hồi quy OLS. 48 4.2.3. Mô hình 3: Mối quan hệ giữa sự quá tự tin của CEO và tỷ lệ chi trả cổ tức dưới tác động của các biến kiểm soát. 49 4.2.4. Mô hình 4: Kiểm tra sự ảnh hưởng của tăng trưởng công ty trong mối quan hệ giữa sự tự tin của CEO và chi trả cổ tức. 51 5. KẾT LUẬN VÀ GIẢI PHÁP 54 TÀI LIỆU THAM KHẢO i PHỤ LỤC iii iv DANH MỤC TỪ VIẾT TẮT Từ viết tắt Từ Viết Đầy Đủ Bằng Tiếng Anh Từ Viết Đầy Đủ Bằng Tiếng Việt GMM General Method Of Moments Phương pháp hồi quy tổng quát theo moments OLS Ordinary Least Squares Phương Pháp Hồi Quy Bình Phương Bé Nhất EPS Earnings Per Share Thu Nhập Trên Mỗi Cổ Phần DIV Dividend Per Share Cổ Tức Trên Mỗi Cổ Phần CEO Chief Executive Officer Giám Đốc Điều Hành HOSE Ho Chi Minh City Stock Exchange Sở Giao Dịch Chứng Khoán Thành Phố Hồ Chí Minh HNX Ha Noi Stock Exchange Sở Giao Dịch Chứng Khoán Hà Nội v DANH MỤC HÌNH ẢNH Hình 2.1: So sánh EPS và DIV của công ty cổ phần tập đoàn MaSan 3 Hình 2.2: Xu hướng trả cổ tức của doanh nghiệp niêm yết trên HOSE 11 Hình 2.3: Xu hướng trả cổ tức của doanh nghiệp niêm yết trên HOSE 12 Hình 2.4: Xu hướng trả cổ tức của doanh nghiệp niêm yết trên HNX 12 Hình 2.5: Thống kê số lượng DNNY có D/E trên HNX 13 vi DANH MỤC BẢNG BIỂU Bảng 2.1: Tóm tắt chuỗi thời gian của các sự kiện. 17 Bảng 4.1: Thống kê mô tả các biến trong mô hình 45 Bảng 4.2 :Tương quan giữa các biến 46 Bảng 4.3: Kết quả hồi quy mô hình 1 47 Bảng 4.4: Kết quả hồi quy OLS mô hình 2 48 Bảng 4.5: Kết quả 2 steps System GMM 49 Bảng 4.6: Kết quả kiểm tra sự ảnh hưởng của tăng trưởng công ty 51 Mô hình chạy trên STATA iii Bảng 6.1.: Thống kê mô tả iii Bảng 6.2: Mối tương quan giữa các biến iii Bảng 6.3:Kết quả hồi quy mô hình 1 iii Bảng 6.4:Kết quả hồi quy OLS mô hình 2 iv Bảng 6.5: Kết quả 2 steps System GMM iv Bảng 6.6: Kết quả kiểm tra sự ảnh hưởng của tăng trưởng công ty v vii LỜI MỞ ĐẦU Thời gian gần đây, lý thuyết tài chính hành vi đang được chú trọng trong lĩnh vực tài chính. Trong đó những tài liệu hiện hành nghiên cứu tác động của CEO quá tự tin trong các quyết định tài chính thì các tác động đối với cổ tức vẫn còn chưa được khám phá. Các tài liệu trước đây cho rằng dựa trên quyết định đầu tư và quyết định tài trợ thì không xác định tỷ lệ cổ tức đã chi trả cho cổ đông. Vì vậy, giả thuyết đưa ra là một CEO quá tự tin có thể đã cắt giảm cổ tức nếu họ nhận thấy nhu cầu đầu tư cao hơn (Ben-David và cộng sự, 2007.). Mặt khác, CEOs có thể tăng cổ tức nếu họ hy vọng dòng tiền cao hơn trong tương lai (wu và Liu, 2011). Chính vì thế CEO quá tự tin lên chính sách cổ tức là một câu hỏi mở vẫn chưa có lời giải đáp rõ ràng trong cả lý thuyết và thực nghiệm. Ở Việt Nam, nghiên cứu về ảnh hưởng của tài chính hành vi tới các quyết định kinh doanh mới phát triển những năm gần đây nên chưa được nhiều quan tâm. Phần lớn các nghiên cứu tập trung vào hành vi của các nhà giao dịch trên thị trường chứng khoán hay kinh doanh tiền tệ, chưa có một nghiên cứu thực nghiệm nào về lệch lạc tâm lý của các CEO sẽ dẫn tới những khác biệt trong các chiến lược của công ty. Theo thống kê năm 2012, một loạt công ty thuộc nhóm quy mô vốn trung bình (khoảng hơn 100 tỷ đồng) chi trả cổ tức theo tỷ lệ “khủng”, có nơi tới 100%. Đối lập với những doanh nghiệp trả cổ tức “khủng” hay tăng mức cổ tức bằng tiền mặt là những doanh nghiệp hạ cổ tức xuống thấp, thậm chí nói “không” với khoản này. Ngay cả các đại gia lớn làm ăn có lãi, thậm chí lãi lớn nhưng lại chậm chia cổ tức, không chia cổ tức hay chia cổ tức ít ỏi với nhiều lý do khác nhau. Trên thực tế, đã có không ít các nhà lãnh đạo cũng như các chuyên gia đứng ra giải thích về quyết định giữ lại vốn của các doanh nghiệp như thế là để đầu tư cho tương lai, tranh thủ cơ hội phát triển hay để phòng thủ trong bối cảnh nền kinh tế chưa khởi sắc. Tuy vậy, với các nghiên cứu về tài chính hành vi gần đây, nhóm nghiên cứu nghi ngờ có một độ lệch tâm lý nhất định thường có liên quan đến các đặc điểm cá nhân như tuổi tác , giới tính, giáo dục, kỹ năng chuyên môn và đặt biệt là sự quá tự tin ở nhà lãnh đạo đã ảnh hưởng tới chính sách cổ tức ở Việt Nam. Từ các lý thuyết cơ bản và tình hình thực tế trên thị trường chứng khoán nhóm nghiên cứu đã tiến hành nghiên cứu [...]...viii thực nghiệm mối quan hệ tương tác giữa một CEO quá tự tin và chính sách chi trả cổ tức ở Vi t Nam Nhóm nghiên cứu kiểm tra những dự đoán của mô hình bằng cách sử dụng mô hình dữ liệu bảng (Penal Data) của các công ty niêm yết ở Vi t Nam trong giai đoạn từ 2009-2012 Nhóm tính toán sự quá tự tin của CEO dựa trên tỷ lện phần trăm cổ phiếu mà CEO và các người thân trong gia đình nắm giữ ở công... cứu về lý thuyết chi trả cổ tức và sự tự tin của CEO trước đây Đầu tiên, nhóm nghiên cứu lập mô hình và kiểm tra mối quan hệ giữa CEO quá tự tin và chính sách cổ tức và thấy được rằng CEO quá tự tin có ảnh hưởng đến chính sách cổ tức của công ty Thứ hai, để loại trừ các giả thuyết khác với các kết quả của bài nghiên cứu, nhóm phát triển một loạt các dự đoán dựa nghiên cứu ở các tài liệu trước đây Cụ thể,... 0, sự khác biệt giữa cổ tức của một CEO hợp lý và cổ tức của một CEO quá tự tin là giảm trong tăng trưởng của công ty ( d2E(D1)/ dCdq > 0) Vì vậy, tác động của CEO quá tự tin trên trả cổ tức giảm dần trong một công ty tăng trưởng cao hơn bởi vì một công ty như vậy có nhiều 22 khả năng khai thác các dự án phát triển làm cho sự hiểu biết của CEO dựa trên thông tin cá nhân của ông ít có liên quan cho chính. .. nền kinh tế nước ta 1 1 CƠ SỞ LÝ THUYẾT VÀ TÌNH HÌNH THỰC TẾ CÁC DOANH NGHIỆP VI T NAM 1.1 Lý thuyết tổng quan về cổ tức 1.1.1 Chính sách cổ tức 1.1.1.1 .Chính sách cổ tức trong thị trường hoàn hảo Chính sách cổ tức là chính sách ấn định phân phối giữa lợi nhuận giữ lại tái đầu tư và chi trả cổ tức cho cổ đông Lợi nhuận giữ lại cung cấp cho các nhà đầu tư một nguồn tăng trưởng lợi nhuận tiềm năng tương... thể, nhóm xem xét mối quan hệ giữa chính sách cổ tức và dòng tiền, cơ hội phát triển, mức độ bất cân xứng thông tin Bên cạnh đó bài nghiên cứu còn đóng góp vào nghiên cứu tài chính hành vi ở ix nền kinh tế Vi t Nam, đặt biệt là phương pháp về đo lường sự tự tin của CEO phù hợp với bối cảnh các doanh nghiệp Vi t Nam, mở ra nhiều hướng phát triển cho đề tài sau này Và một đóng góp rất quan trọng là nhóm... thức mua lại cổ phần 1.1.2.8 Ưu tiên của cổ đông Đối với một số công ty, cổ đông tác động rất lớn đến vi c chi trả cổ tức Đó là ở những công ty mà đa số cổ phần thuộc về một số cổ đông chiến lược, chính sách cổ tức phụ thuộc theo quyết định của họ Còn ở những công ty có chính sách cổ tức rộng rãi, mỗi cổ đông nắm giữ một phần rất nhỏ trong vốn cổ phần, vi c chi trả cổ tức phụ thuộc nhiều hơn vào yếu tố... trạng trốn cổ tức cũng xảy ra phổ biến hơn trong mùa đại hội năm nay Những tên tuổi lớn như Ngân hàng Kỹ thương Vi t Nam (Techcombank); Tập đoàn Masan (mã MSN); Công ty cổ phần vận tải xăng dầu Vitaco (VTO) cũng không định trả cổ tức 1.2 Mô hình nền tảng về sự tự tin của CEO và chính sách cổ tức Từ những số liệu thực tế, chúng ta thấy rằng có rất nhiều yếu tố ảnh hưởng tới chính sách cổ tức của doanh... nhỏ và trong thời gian ngắn dễ mắc phải các vấn đề thiên lệch trong số liệu thống kê Ngoài ra,vấn đề tài chính hành vi ở nước ta chưa được chú trọng, nên có rất ít bài nghiên cứu về lĩnh vực này, và đặc biệt chưa có nghiên cứu về mối quan hệ giữa sự quá tự tin của CEO và chính sách cổ tức Do đó kết quả của nhóm chưa có sự so sánh và kiểm định mức độ tương quan với các bài nghiên cứu khác ở Vi t Nam. .. cổ tức của CEO phụ thuộc vào suy luận của mình về chất lượng dự án Yc , thông báo chia cổ tức vào ngày 1 cho thấy suy luận của CEO đối với thị trường Suy luận này được dựa trên tín hiệu của CEO cũng như sự quá tự tin của mình , do đó, cổ tức là thông tin về các tín hiệu của chất lượng dự án và về sự quá tự tin của CEO Để xem cách các nhà đầu tư phản ứng với một sự gia tăng cổ tức lớn , hãy xem xét một... bởi CEO quá tự tin trả cổ tức thấp hơn so với các công ty có CEO có lí trí Theo như Phần 6 - Giả thuyết 2 Sự khác biệt giữa chi trả cổ tức bởi một CEO lí trí và quá tự tin là ít hơn đối với các công ty có tỷ lệ tăng trưởng cao Theo như phần.7 - Giả thuyết 3 Sự nhạy cảm của các phản ứng từ giá cổ phiếu đối với thông báo cổ tức là một thông bảovề CEO quá tự tin theo như phần 8 1.2.10 Đo lường sự quá tự . Mã số: ……………. TÀI CHÍNH HÀNH VI - SỰ TỰ TIN CỦA CEO VÀ CHÍNH SÁCH CỔ TỨC BẰNG CHỨNG THỰC NGHIỆM Ở VI T NAM i TÓM TẮT ĐỀ TÀI Nhóm nghiên cứu tiến hành xem xét vấn đề này bằng cách phát triển. và sự tự tin của CEO trước đây. Đầu tiên, nhóm nghiên cứu lập mô hình và kiểm tra mối quan hệ giữa CEO quá tự tin và chính sách cổ tức và thấy được rằng CEO quá tự tin có ảnh hưởng đến chính sách. động của CEO quá tự tin đến chính sách cổ tức 31 2.2. Sự khác biệt về tác động của CEO quá tự tin đến chính sách cổ tức của những công ty có mức độ tăng trưởng khác nhau? 36 2.3. Hướng đi chính