Các nhân tố tác động đến cấu trúc vốn của các công ty niêm yết tại Việt Nam

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP HỒ CHÍ MINH  NGUYỄN CHÍ ĐỨC CÁC NHÂN TỐ TÁC ĐỘNG ĐẾN CẤU TRÚC VỐN CỦA CÁC CÔNG TY NIÊM YẾT TẠI VIỆT NAM LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ CHUYÊN NGÀNH: KINH TẾ TÀI CHÍNH – NGÂN HÀNG MÃ SỐ: 60.31.12 NGƯỜI HƯỚNG DẪN: GS.TS TRẦN NGỌC THƠ TP.HỒ CHÍ MINH – NĂM 2012 MỤC LỤC MỞ ĐẦU CHƢƠNG MỘT SỐ NGHIÊN CỨU THỰC NGHIỆM VỀ CÁC NHÂN TỐ TÁC ĐỘNG ĐẾN CẤU TRÚC VỐN CỦA CÔNG TY TRÊN THẾ GIỚI VÀ TẠI VIỆT NAM 1.1 Một số nghiên cứu giới 1.2 Một số nghiên cứu Việt Nam 12 CHƢƠNG NGHIÊN CỨU TÁC ĐỘNG CỦA CÁC NHÂN TỐ ĐẾN CẤU TRÚC VỐN CÁC CÔNG TY NIÊM YẾT TẠI VIỆT NAM 15 2.1 Tổng quan thực trạng cấu vốn công ty Việt Nam 15 2.2 Dữ liệu, xác định nhân tố đặc trƣng công ty, thống kê mơ tả xây dựng mơ hình nghiên cứu 17 2.2.1 Dữ liệu 17 2.2.2 Xác định nhân tố tác động đến cấu trúc vốn công ty niêm yết Việt Nam 18 2.2.2.1 Khả sinh lời (Profitability) 18 2.2.2.2 Qui mô (Size) 18 2.2.2.3 Các hội tăng trƣởng (Growth opportunities) 19 2.2.2.4 Tài sản hữu hình (Tangibility) 20 2.2.2.5 Thuế (Tax) 21 2.2.2.6 Rủi ro kinh doanh (Risk) 22 2.2.2.7 Đặc điểm riêng tài sản công ty (Uniqueness) 23 2.2.2.8 Tính khoản (Liquidity) 24 2.2.2.9 Sở hữu nhà nƣớc (State-owned) 24 2.2.2.10 Ngành (Industry) 25 2.2.3 Phân tích thực trạng cấu trúc vốn công ty niêm yết Việt Nam 27 2.2.4 Xây dựng mơ hình nghiên cứu nhân tố tác động đến cấu trúc vốn công ty niêm yết Việt Nam 43 2.2.4.1 Mô hình quan hệ nhân tố cấu trúc vốn 43 2.2.4.2 Đánh giá độ phù hợp mơ hình 45 2.2.4.3 Kiểm định độ phù hợp mơ hình 45 2.2.4.4 Một số tiêu đánh giá mơ hình hồi qui tuyến tính khác 46 2.2.5 Phân tích ma trận hệ số tƣơng quan 52 2.2.6 Kết chạy mơ hình 57 CHƢƠNG KẾT LUẬN VÀ KIẾN NGHỊ 71 3.1 Kết luận 71 3.2 Kiến nghị 72 TÀI LIỆU THAM KHẢO 76 MỞ ĐẦU Tóm tắt Đề tài sử dụng số liệu 546 công ty phi tài niêm yết Sở giao dịch chứng khốn Thành phố Hồ Chí Minh Sở giao dịch chứng khoán Hà Nội từ năm 2007 đến năm 2010 Kết nghiên cứu cho thấy công ty niêm yết Việt Nam sử dụng nợ cao so với công ty giới Đặc biệt, cấu nợ nợ ngắn hạn chiếm tỷ trọng lớn Các cơng ty nhà nước có mức sử dụng nợ cao công ty khác, công ty lớn có mức sử dụng nợ cao cơng ty vừa nhỏ Kết đề tài phát nhân tố tác động đến cấu trúc vốn công ty niêm yết Việt Nam giống với nhân tố tác động đến cấu trúc vốn công ty giới Cụ thể, nhân tố: khả sinh lời, rủi ro kinh doanh, tính khoản, ngành nơng nghiệp, ngành vận tải có quan hệ tỷ lệ nghịch với địn bẩy tài cơng ty Trong đó, nhân tố: qui mô công ty, hội tăng trưởng, tài sản hữu hình, đặc điểm riêng tài sản, sở hữu nhà nước, ngành bất động sản – xây dựng có quan hệ tỷ lệ thuận với địn bẩy tài cơng ty Đặt vấn đề Trong kinh tế thị trường, doanh nghiệp đặc biệt doanh nghiệp cổ phần phải chịu nhiều áp lực để tồn phát triển Các nhà quản trị đứng trước sức ép tạo lợi nhuận ngày nhiều giá trị doanh nghiệp đặc biệt giá trị tài sản cổ đông, người chủ sở hữu doanh nghiệp cao Để làm điều đó, nhà quản trị phải ln có định quan trọng để định hướng doanh nghiệp theo hướng tốt Một định quan trọng định cấu trúc vốn doanh nghiệp Theo Modigliani Miller (1958) cấu trúc vốn cơng ty khơng liên quan đến giá trị doanh nghiệp thị trường vốn hoàn hảo Tuy nhiên, theo Modigliani Miller (1963), công ty sử dụng nợ nhiều hưởng lợi từ chắn thuế cao công ty có địn bẩy tài cao lại phải đối mặt với vấn đề kiệt quệ tài Sau lý thuyết cấu trúc vốn khơng liên quan đến giá trị doanh nghiệp Modigliani Miller có nhiều lý thuyết cấu trúc vốn khác đời, số có hai lý thuyết bật lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn (The trade-off theory) phát triển tảng lý thuyết Modigliani Miller lý thuyết trật tự phân hạng (The pecking order theory) Myers Majluf (1984) phát Kể từ đó, có nhiều nghiên cứu thực nghiệm giới nhiều quốc gia vùng lãnh thổ để chứng minh hai lý thuyết Tuy nhiên, kết nghiên cứu thực nghiệm cịn nhiều chỗ chưa đồng Đây sở mà nhà nghiên cứu tiếp tục trình nghiên cứu để làm sáng tỏ nhiều vấn đề hai lý thuyết cấu trúc vốn lý thuyết cấu trúc vốn khác Mục tiêu nghiên cứu Mục tiêu nghiên cứu đề tài áp dụng lý thuyết cổ điển cấu trúc vốn nghiên cứu thực nghiệm giới Việt Nam để làm sáng tỏ tác động nhân tố đến cấu trúc vốn công ty niêm yết Việt Nam Trên sở đó, tập trung trả lời cho hai câu hỏi: Thực tiễn cấu trúc vốn cơng ty niêm yết Việt Nam? Có khác biệt cấu trúc vốn công ty mà nhà nước nắm tỷ lệ vốn chi phối công ty nhà nước không nắm tỷ lệ vốn chi phối, công ty lớn công ty vừa nhỏ Theo Nghị định 56/2009/NĐ-CP ngày 30/06/2009 Chính phủ trợ giúp phát triển doanh nghiệp vừa nhỏ doanh nghiệp có tổng nguồn vốn (bằng tổng tài sản) từ 20 tỷ đồng đến 100 tỷ đồng xếp vào doanh nghiệp vừa nhỏ, doanh nghiệp có mức vốn 100 tỷ đồng doanh nghiệp lớn Các doanh nghiệp vừa nhỏ kinh tế thường khó khăn doanh nghiệp lớn việc huy động vốn Do đó, xem xét vấn đề cần thiết Các nhân tố vi mô tác động đến cấu trúc vốn công ty niêm yết Việt Nam nào? có khác biệt so với lý thuyết cấu trúc vốn nghiên cứu thực nghiệm trước đây? Đối tượng nghiên cứu phạm vi nghiên cứu Đối tượng nghiên cứu 546 cơng ty phi tài niêm yết Sở giao dịch chứng khốn Thành phố Hồ Chí Minh Sở giao dịch chứng khốn Hà Nội tính đến thời điểm 30/09/2011 Khoảng thời gian nghiên cứu từ năm 2007 đến năm 2010 Các nhân tố nghiên cứu giới hạn nhân tố vi mô, mang tính đặc trưng cơng ty Phương pháp nghiên cứu Để trả lời vấn đề trên, đề tài sử dụng phương pháp định lượng thống kê mô tả kết hợp phương pháp bình phương bé (OLS) để chạy mơ hình hồi qui tuyến tính đa biến Ý nghĩa khoa học ý nghĩa thực tiễn đề tài Đề tài kế thừa nghiên cứu thực nghiệm có trước để làm sáng tỏ tác động nhân tố đến cấu trúc vốn công ty niêm yết Việt Nam Kết nghiên cứu cung cấp cho nhà quản trị cách nhìn tồn diện cấu trúc vốn cơng ty để từ có định chuẩn xác, kịp thời hiệu Ngoài ra, kết nghiên cứu giúp quan nhà nước thấy thực trạng cấu trúc vốn công ty Việt Nam bất cập chế quản lý để từ có sách phù hợp Bố cục đề tài Phần lại đề tài kết cấu sau: Chương 1: Một số nghiên cứu thực nghiệm nhân tố tác động đến cấu trúc vốn giới Việt Nam Chương 2: Nghiên cứu tác động nhân tố đến cấu trúc vốn công ty niêm yết Việt Nam Chương 3: Kết luận kiến nghị CHƯƠNG MỘT SỐ NGHIÊN CỨU THỰC NGHIỆM VỀ CÁC NHÂN TỐ TÁC ĐỘNG ĐẾN CẤU TRÚC VỐN CỦA CÔNG TY TRÊN THẾ GIỚI VÀ TẠI VIỆT NAM 1.1 Một số nghiên cứu giới Việc vận dụng kiểm tra tính thực tiễn lý thuyết cổ điển đại cấu trúc vốn như: lý thuyết cấu trúc vốn không ảnh hưởng đến giá trị doanh nghiệp Modigliani Miller (1958), Modigliani Miller (1963); lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn; lý thuyết trật tự phân hạng Myers Majluf (1984); lý thuyết người đại diện…đã thực nhiều quốc gia vùng lãnh thổ gần phổ biến Bên cạnh số nghiên cứu thực nghiệm cho kết tán đồng với lý thuyết trên, nhiều kết nghiên cứu trái chiều Tại thị trường nổi, có nhiều nghiên cứu đáng ý Ví nghiên cứu thực nghiệm Pandey (2001) thị trường Ma-lai-xi-a từ năm 1984 đến 1999 phương pháp nghiên cứu thống kê mơ tả phương pháp hồi qui bình phương cực tiểu Kết nghiên cứu cho thấy nhân tố: tăng trưởng, qui mơ cơng ty có mối quan hệ tỷ lệ thuận với địn bẩy tài cơng ty Trong đó, nhân tố: rủi ro kinh doanh, hội đầu tư, khả sinh lời tài sản hữu hình có mối quan hệ phủ định với địn bẩy tài cơng ty Trong đó, nghiên cứu Mitton (2006) 34 thị trường bao gồm Châu Mỹ La tinh, Châu Á, Châu Phi, Trung Đông, Đông Âu với 11.000 công ty giai đoạn từ 1980 đến 2004 Bài chủ yếu tập trung vào tác động bốn nhân tố chủ yếu: qui mô công ty, khả sinh lời, tài sản hữu hình hội tăng trưởng Bằng phương pháp thống kê mô tả phương pháp hồi qui OLS cho thấy kết cơng ty có mức độ sử dụng nợ nhiều cơng ty có qui mơ lớn hơn, tài sản hữu hình nhiều khả sinh lời thấp hội tăng trưởng Ngồi ra, nghiên cứu cịn cho thấy quan hệ tỷ lệ thuận thuế thu nhập công ty với mức độ sử dụng nợ quan hệ tỷ lệ nghịch chắn thuế phi nợ mức độ sử dụng nợ công ty Thêm vào đó, kết luận khác đáng quan tâm nghiên cứu phát triển tài nước dẫn đến tỷ số nợ thấp hơn, cịn mở rộng tài dẫn đến tỷ số nợ cao Đối với nước phát triển có nhiều nghiên cứu thực nghiệm thực nhiều quốc gia Nghiên cứu thực nghiệm Booth cộng (2001) 10 nước phát triển gồm: Châu Á, Châu Phi Nam Mỹ khoảng giai đoạn 1980 đến 1991 cho kết nhân tố tác động đến cấu trúc vốn nước phát triển giống nhân tố tác động đến cấu trúc vốn nước phát triển Cụ thể, tỷ số nợ dài hạn có mối quan hệ tỷ lệ nghịch với nhân tố: tỷ lệ thuế thu nhập, tài sản hữu hình, khả sinh lời có mối quan hệ tỷ lệ thuận với nhân tố qui mô công ty Tuy nhiên, mức độ tác động nhân tố khác theo quốc gia, phụ thuộc vào tốc độ tăng trưởng GDP, tỷ lệ lạm phát, phát triển thị trường vốn quốc gia Một nghiên cứu thực nghiệm khác Deesomsak cộng (2004) bốn nước Châu Á Thái Bình Dương (gồm Thái Lan, Ma-lai-xi-a, Sing-ga-po Úc) từ năm 1993 đến năm 2001 cho thấy tác động tỷ lệ thuận nhân tố qui mô công ty tác động tỷ lệ nghịch nhân tố: hội tăng trưởng, chắn thuế phi nợ, tính khoản, giá cổ phiếu đến địn bẩy tài cơng ty Tuy nhiên, hình thức mức độ tác động nhân tố phụ thuộc vào đặc trưng quốc gia Chẳng hạn, nhân tố tài sản hữu hình tỷ lệ thuận với địn bẩy tài cơng ty lại khơng có ý nghĩa thống kê nước Thái Lan, Malai-xi-a Sing-ga-po lại có ý nghĩa Úc, hay nhân tố khả sinh lời có tác động tỷ lệ nghịch với địn bẩy tài cơng ty lại khơng có ý nghĩa thống kê trừ Ma-lai-xi-a Trong đó, nhân tố hội tăng trưởng tác động tỷ lệ nghịch với đòn bẩy tài cơng ty có ý nghĩa thống kê Thái Lan Ma-Lai-xi-a Một nghiên cứu khác thật đáng ý, nghiên cứu thực nghiệm Bas cộng (2009) 11.125 công ty 25 kinh tế phát triển từ năm vùng khác giới Bài nghiên cứu tập trung phân tích khác biệt tác động nhân tố công ty tư nhân công ty niêm yết, công ty nhỏ công ty lớn Một số kết luận rút từ nghiên cứu này: - Các cơng ty nhỏ có điều kiện tiếp cận nguồn tài trợ công ty vừa công ty lớn Mặt khác, công ty niêm yết có mức độ thơng tin minh bạch nên khả vay nợ dễ dàng mà địn bẩy tài cao - Các cơng ty lớn cơng ty niêm yết có mức nợ dài hạn cao công ty vừa công ty nhỏ mức độ tiếp cận với thị trường dễ dàng Ở nước phát triển, công ty đại chúng có mức nợ dài hạn cao cơng ty tư nhân cơng ty đại chúng, vấn đề bất cân xứng thơng tin công ty tư nhân - Các nhân tố: tài sản hữu hình, khả sinh lời, tỷ lệ lạm phát có tác động tỷ lệ nghịch đến địn bẩy tài cơng ty Các nhân tố: qui mơ cơng ty, tăng trưởng, lãi vay, thuế, thu nhập bình quân đầu người, tăng trưởng tổng sản phẩm quốc nội quan hệ tỷ lệ thuận với địn bẩy tài công ty Tuy nhiên, hai nhân tố tài sản hữu hình tỷ lệ Food Trade 10.6 Thực phẩm - Đồ uống 10.7 Thương mại-dịch vụ +/− + − − +/− + + + + ? + − − +/− + +/− +/− + − + − − + + + − − − + + + − + − + − + − + + + Kết nghiên cứu STD LTD TD (6) (7) (8) − − − 10.8 Vận tải Transport + 10.9 Bất động sản-Xây dựng Realestate (Nguồn: Tóm tắt kết chạy mơ hình từ Bảng 2.15, Bảng 2.16 Bảng 2.17) Agriculture Industry 10.5 Nông nghiệp Ngành 10 State-owned Consumergoods Sở hữu nhà nước Liquidity 10.4 Hàng tiêu dùng Tính khoản Uniqueness Drug Đặc điểm riêng tài sản Business risk 10.3 Dược-Y tế-Hóa chất Rủi ro kinh doanh Tax Technology Thuế Tangibility 10.2 Công nghệ Tài sản hữu hình Growth Opportunities Textile Các hội tăng trưởng Size 10.1 Dệt May - Giầy Da Qui mô công ty Bảng 2.18: Kết nghiên cứu tác động nhân tố đến cấu trúc vốn công ty Lý thuyết STT Nhân tố Tên biến Giả định thực nghiệm (1) (2) (3) (4) (5) Khả sinh lời Profitability − − 65 66 Bảng 2.18 cột số (6), cột số (7) cột số (8) cho ta kết nghiên cứu tổng quát tác động nhân tố đến cấu trúc vốn công ty thể qua ba tỷ số: tỷ số nợ ngắn hạn tổng tài sản, tỷ số nợ dài hạn tổng tài sản tỷ số tổng nợ tổng tài sản Bảng 2.15, Bảng 2.16, Bảng 2.17 cột số (8) cho ta thấy nhân tố khả sinh lời có mối quan hệ tỷ lệ nghịch với tỷ số nợ ngắn hạn lại khơng có ý nghĩa thống kê, với tỷ số nợ dài hạn tỷ số tổng nợ tổng tài sản lại quan hệ tỷ lệ nghịch mạnh có ý nghĩa thống kê Kết luận phù hợp với lý thuyết cổ điển nghiên thực nghiệm Booth cộng (2001) 10 nước phát triển, Frank Goyal (2003) với công ty Mỹ, Huang Song (2006) với công ty Trung Quốc Nhân tố qui mơ cơng ty có mối quan hệ tỷ lệ thuận với ba tỷ số nợ ngắn hạn, tỷ số nợ dài hạn tỷ số tổng nợ tổng tài sản Điều có ý nghĩa cơng ty có qui mơ lớn mức độ sử dụng nợ nhiều Kết phù hợp với kết phân tích cơng ty lớn có tỷ số nợ cao công ty vừa nhỏ Mặt khác, kết nghiên cứu lần khẳng định lại kết nghiên cứu Titman Wessels (1988) Mỹ, Booth cộng (2001), Frank Goyal (2003), Huang Song (2006), Bas, Muradoglu, Phylaktis (2009) Nhân tố hội tăng trưởng có quan hệ tỷ lệ thuận mạnh với ba tỷ số nợ ngắn hạn, tỷ số nợ dài hạn tỷ số tổng nợ tổng tài sản với tỷ số nợ ngắn hạn lại khơng có ý nghĩa thống kê Như vậy, cơng ty có mức độ tăng trưởng tài sản cao sử dụng nợ nhiều Kết nghiên cứu giống với nhận định ban đầu nghiên cứu trước Titman Wessels (1988), Pandey (2001) Ma-lai-xi-a, Frank Goyal 67 (2003) lại khác với Deesomsak cộng (2004) hai kinh tế Thái Lan Ma-lai-xi-a, Mitton (2006) 34 kinh tế Nhân tố tài sản hữu hình có quan hệ tỷ lệ nghịch với tỷ số nợ ngắn hạn lại có quan hệ tỷ lệ thuận với tỷ số nợ dài hạn tỷ số tổng nợ tổng tài sản Điều cho thấy, tài sản hữu hình chủ yếu dùng để đảm bảo khoản vay dài hạn khoản nợ ngắn hạn thường khồng cần đến tài sản để đảm bảo Mặt khác, phù hợp với nguyên tắc thận trọng đầu tư dùng nguồn vốn dài hạn để tài trợ cho tài sản dài hạn, nguồn vốn ngắn hạn để tài trợ cho tài sản ngắn hạn Kết nghiên cứu đồng với nghiên cứu Booth cộng (2001), Bas cộng (2009), Trần Hùng Sơn (2008), Đoàn Ngọc Phi Anh (2010) lại không đồng với nghiên cứu Deesomsak cộng (2004), Mitton (2006), Huang Song (2006), Frank Goyal (2009) Nhân tố thuế có quan hệ tỷ lệ nghịch với tỷ số nợ ngắn hạn tỷ lệ thuận với tỷ số nợ dài hạn tỷ số tổng nợ tổng tài sản tất khơng có ý nghĩa thống kê Điều giải thích cơng ty Việt Nam hưởng mức thuế suất nên việc ảnh hưởng đến cấu trúc vốn khơng có khác biệt Kết nghiên cứu đồng với nghiên cứu Mitton (2006) Trần Hùng Sơn (2008) không đồng với Booth cộng (2001) Nhân tố rủi ro kinh doanh có quan hệ tỷ lệ nghịch với tỷ số nợ dài hạn tỷ số tổng nợ tổng tài sản có ý nghĩa thống kê Kết cho thấy cơng ty có rủi ro kinh doanh cao sử dụng nợ Kết đồng với dự đoán lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn Vì sử dụng nợ cao rủi ro dẫn đến tình trạng kiệt quệ tài cao Mặt khác, kết trái ngược với nghiên cứu Tran Dinh Khoi Nguyen (2006) cho thị trường tín dụng Việt Nam bị ràng buộc lãi 68 suất cho vay thay theo cung cầu thị trường Theo đó, tổ chức tín dụng, mà đặc biệt ngân hàng bị giới hạn lãi suất trần cho vay Ngân hàng nhà nước, đó, cơng ty có rủi ro cao vay ngân hàng với lãi suất cơng ty khác có rủi ro kinh doanh thấp Kết nghiên cứu cho thấy đồng với nghiên cứu Pandey (2001) Ma-lai-xi-a, Đoàn Ngọc Phi Anh (2010) Việt Nam lại không đồng với nghiên cứu Deesomsak cộng (2004), Huang Song (2006) Nhân tố đặc điểm riêng tài sản cơng ty có quan hệ tỷ lệ nghịch với tỷ số nợ dài hạn lại có quan hệ tỷ lệ thuận với tỷ số nợ ngắn hạn tỷ số tổng nợ tổng tài sản Điều cho thấy điều rằng, cơng ty có đặc điểm riêng tài sản thường sử dụng nợ ngắn hạn để tài trợ cho hoạt động sản xuất kinh doanh Trong đó, tài sản dùng sản xuất sản phẩm có tính đặc thù nên cơng ty lâm vào cảnh kiệt quệ tài dẫn đến phá sản lại khó lý Nghiên cứu đồng với nghiên cứu Trần Hùng Sơn (2008) Tính khoản có quan hệ tỷ lệ nghịch với tỷ số nợ ngắn hạn, tỷ số nợ dài hạn tỷ số tổng nợ tổng tài Trong đó, tác động mạnh đến tỷ số nợ ngắn hạn (hệ số bê-ta chuẩn hóa -0,1153) Điều cho thấy khả khoản cao mức độ sử dụng nợ nhiều, đặc biệt nợ ngắn hạn khả khoản tính khoản nợ ngắn hạn Trong đó, tính khoản có tác động yếu (hệ số bê-ta chuẩn hóa -0,0697) đến nợ dài hạn tính khoản mang tính ngắn hạn Kết luận phù hợp với nghiên cứu Deesomsak cộng (2004) Trần Hùng Sơn (2008) Nhân tố sở hữu nhà nước có quan hệ tỷ lệ thuận với tỷ số tổng nợ tổng tài sản Điều cho thấy công ty mà có tỷ lệ vốn nhà nước nắm giữ 69 cao sử dụng nợ nhiều đồng với phân tích ban đầu cho thấy địn bẩy tài cơng ty nhà nước cao công ty khác Kết giống với kết nghiên cứu Li, Yue, Zhao (2007) Trần Hùng Sơn (2008) Đối với nhân tố ngành, có bốn ngành có tác động đến địn bẩy tài cơng ty có ý nghĩa thống kê ngành nông nghiệp, ngành thực phẩm đồ uống, ngành vận tải ngành bất động sản - xây dựng Ngành nơng nghiệp có quan hệ tỷ lệ nghịch với tỷ số tổng nợ tổng tài sản cho thấy cơng ty ngành nơng nghiệp sử dụng nợ Như phân tích trên, ngành nơng nghiệp có mức sử dụng nợ thấp (tỷ số tổng nợ tổng tài sản ngành nông nghiệp 29,26%) ngành ngành nơng nghiệp chịu rủi ro cao phải phụ thuộc vào thời tiết, mùa vụ Mặt khác, ngành nơng nghiệp có rủi ro cao nên việc huy động nợ dài hạn khó khăn (ngành nơng nghiệp có tỷ số nợ dài hạn thấp 1,61%) Trong đó, ngành thực phẩm đồ uống có quan hệ tỷ lệ nghịch với nợ dài hạn mức độ tác động nhỏ (hệ số bê-ta chuẩn hóa -0,0776) sản phẩm ngành thường phải sử dụng ngay, thời gian tồn kho ngắn cơng ty thường sử dụng vốn ngắn hạn để tài trợ cho hoạt động sản xuất kinh doanh chủ yếu Ngành vận tải có quan hệ tỷ lệ nghịch với tỷ số nợ ngắn hạn tỷ số tổng nợ tổng tài sản có quan hệ tỷ lệ thuận với nợ dài hạn có tác động đến nợ dài hạn tương đối mạnh (hệ số bê-ta chuẩn hóa 0,1121) Điều giải thích ngành vận tải địi hỏi vốn đầu tư vào tài sản cố định lớn thời gian thu hồi vốn kéo dài mà cơng ty sử dụng nợ dài hạn nhiều phân tích trên, ngành vận tải có tỷ số nợ dài hạn cao (18,97%) ngành Đáng ý ngành bất động sản có quan hệ tỷ thuận với nợ ngắn hạn, nợ dài hạn tổng nợ Tuy nhiên, mức độ tác động đến nợ ngắn hạn tổng nợ cao với hệ số bê-ta chuẩn hóa 0,2571 70 0,2630 Qua cho thấy cơng ty ngành bất động sản có mức sử dụng nợ cao (tỷ số nợ ngắn hạn tỷ số tổng nợ tổng tài sản trung bình từ năm 2007-2010 ngành bất động sản cao ngành, tương ứng mức 52,48% 64,47%) Điều giải thích sản phẩm công ty đỏi hỏi vốn đầu tư lớn, giai đoạn từ năm 2007 đến năm 2009 thị trường bất động sản lại phát triển mạnh, sách tiền tệ nhà nước cịn nới lỏng, lãi suất cho vay thấp Mặt khác, sản phẩm bất động sản dễ dàng cầm cố, chấp nên công ty bất động sản dễ dàng vay nợ Tất yếu tố dẫn đến cơng ty ngành bất động sản có mức độ sử dụng nợ cao công ty ngành khác Nhưng nợ ngắn hạn cơng ty bất động sản cao? giải thích dự án bất động sản thường xây dựng kéo dài từ năm đến ba năm nên thường nguồn vốn vay tương ứng với thời gian dự án Trong đó, thị trường bất động sản Việt Nam phát triển nóng khoảng bảy năm trở lại với đời hàng loạt công ty bất động sản phát triển lại khơng ổn định Cụ thể thị trường bắt đầu ảm đạm từ nửa cuối năm 2009 tiếp tục suy giảm năm 2010 năm 2011 Do đó, đến dự án đưa bán vào lúc kinh tế khó khăn, thị trường ảm đạm lại khơng bán được, khoản nợ dài hạn lúc đến lúc phải toán Mặt khác, theo Nghị định 71/2010/NĐ-CP ngày 23 tháng năm 2010 dự án nhà quyền bán trước cho người khi xây dựng xong phần móng Do đó, chủ dự án sẵn sàng vay vốn ngắn hạn sau bán hộ dần lấy tiền để chi trả khoản nợ đến hạn Điều này, nhằm mục đích vừa vay nợ vừa tránh vay dài hạn lãi suất cao Vì vậy, nợ ngắn hạn công ty bất động sản cao phần doanh nghiệp tận dụng vay nợ ngắn hạn để lãi suất thấp, phần khác khoản nợ dài hạn đến hạn trả 71 CHƯƠNG KẾT LUẬN VÀ KIẾN NGHỊ 3.1 Kết luận Kết nghiên cứu đề tài cho thấy cơng ty niêm yết Việt Nam có mức độ sử dụng nợ cao so với nước giới Mặt khác, cấu nợ, công ty Việt Nam chủ yếu sử dụng nợ ngắn hạn để tài trợ cho tài sản Các công ty nhà nước ln có ưu định việc huy động nợ so với công ty khác nhiên hiệu hoạt động lại Xét khía cạnh qui mơ, cơng ty lớn Việt Nam thường vay nhiều công ty vừa nhỏ họ có tài sản nhiều hơn, uy tín Tuy nhiên, hiệu hoạt động kinh doanh cơng ty vừa nhỏ lại cao hẳn công ty lớn Các công ty ngành bất động sản sử dụng nợ nhiều so với công ty ngành khác, cơng ty ngành nơng nghiệp lại có mức sử dụng nợ thấp Kết nghiên cứu nhân tố tác động đến cấu trúc vốn công ty niêm yết Việt Nam gần đồng với lý thuyết cấu trúc vốn nghiên cứu thực nghiệm trước Theo đó, nhân tố khả sinh lời, rủi ro kinh doanh, tính khoản có tác động tỷ lệ nghịch đến địn bẩy tài cơng ty, nhân tố qui mô công ty, hội tăng trưởng, sở hữu nhà nước, ngành bất động sản – xây dựng có tác động tỷ lệ thuận với địn bẩy tài cơng ty Nhân tố tài sản hữu hình tỷ lệ thuận với nợ dài hạn tổng nợ tỷ lệ nghịch với nợ ngắn hạn Nhân tố đặc điểm riêng tài sản cơng ty có quan hệ tỷ lệ thuận với nợ ngắn hạn tổng nợ lại quan hệ tỷ lệ nghịch với nợ dài hạn Nhân tố thuế thu nhập có tác động đến địn bẩy tài cơng ty lại khơng có ý nghĩa thống kê Ngồi ra, nhân tố ngành nơng nghiệp có tác động tỷ lệ nghịch với tổng nợ, nhân tố 72 ngành thực phẩm - đồ uống có quan hệ tỷ lệ nghịch với nợ dài hạn, nhân tố ngành vận tải có quan hệ tỷ lệ thuận với nợ dài hạn tỷ lệ nghịch với nợ ngắn hạn tổng nợ Đề tài số hạn chế chưa nghiên cứu tác động nhân tố đến cấu trúc vốn công ty qua thời gian để thấy tác động nhân tố cách toàn diện Ngoài ra, đề tài chưa nghiên cứu tác động nhân tố vĩ mô: lãi suất, lạm phát, tổng sản phẩm quốc nội (GDP)… đến cấu trúc vốn cơng ty Đây hướng mở cho nghiên cứu sau 3.2 Kiến nghị Kết nghiên cứu đề tài đưa số kiến nghị Chính phủ nhà quản trị công ty Đối với Chính phủ, thứ nhất, cần có đường lối, sách để phát triển thị trường vốn nữa, đặc biệt thị trường chứng khoán để doanh nghiệp tiếp cận huy động vốn thị trường việc vay từ tổ chức tài Cụ thể: - Chính phủ cần tái cấu trúc thị trường theo chiều sâu chiều rộng theo chiều hướng minh bạch đồng thời xây dựng thị trường chứng khoán phù hợp với chuẩn mực quốc tế - Cần hoàn thiện văn pháp lý, chế sách để phù hợp với điều kiện - Cần có tiêu chuẩn, qui định cho tổ chức niêm yết nhằm tạo hàng hố có chất lượng thị trường - Tăng cường công tác kiểm tra, giám sát tổ chức, cá nhân tham gia thị trường nhằm tạo cho thị trường hoạt động ổn định, minh bạch 73 Thứ hai, Chính phủ cần phải tiếp tục đẩy mạnh cổ phần hoá doanh nghiệp nhà nước nhanh chóng giảm tỷ lệ sở hữu vốn doanh nghiệp nhà nước để doanh nghiệp tự chủ tài chính, hoạt động theo nguyên tắc thị trường, bình đẳng với doanh nghiệp khác việc huy động vốn Mặt khác giúp doanh nghiệp hoạt động hiệu hơn, giảm thất thoát ngân sách nhà nước Thứ ba, Chính phủ cần đưa sách nhằm giúp thu hút doanh nghiệp tiếp cận với nguồn vốn dài hạn nguồn tài trợ giúp doanh nghiệp hoạt động ổn định hiệu Trong nguồn vốn ngắn hạn mang tính tạm thời đặc biệt kinh tế rơi vào suy thối tạm thời doanh nghiệp có nợ ngắn hạn cao dễ bị tổn thương Thứ tư, doanh nghiệp vừa nhỏ, doanh nghiệp thất việc tiếp cận với nguồn vốn lại có hiệu hoạt động cao Hơn nữa, doanh nghiệp vừa nhỏ khơng đóng góp đáng kể vào phát triển kinh tế với 40% GDP Việt Nam mà cịn góp phần ổn định xã hội với việc tạo hàng triệu việc làm năm Mặc dù Nghị định 56/2009/NĐ-CP ngày 30/06/2009 đời có hiệu lực từ lâu nhằm hỗ trợ nhiều mặt: vốn, nhân lực, cải tiến máy móc thiết bị, tiếp cận thông tin… để doanh nghiệp vừa nhỏ tiếp cận nguồn lực cịn nhiều khó khăn: thủ tục phức tạp, nhiều thời gian, điều kiện để huy động vốn khơng khác doanh nghiệp lớn, thơng tin thị trường cịn hạn chế…Vì vậy, Chính phủ cần có sách hỗ trợ nhiều hơn, kịp thời hơn, đặc biệt vấn đề tiếp cận với nguồn vốn sản xuất kinh doanh để doanh nghiệp vừa nhỏ phát triển bền vững Thứ năm, nhân tố rủi ro kinh doanh có quan hệ tỷ lệ nghịch với địn bẩy tài cơng ty, chứng tỏ có khác biệt việc tiếp cận nguồn vốn cơng ty có mức độ rủi ro kinh doanh khác Tuy 74 nhiên, thấy số vấn đề bất cập việc qui định trần lãi suất Vì vậy, Chính phủ nên cân nhắc bỏ qui định trần lãi suất huy động lẫn trần lãi suất cho vay với mục tiêu tạo an tồn hệ thống ngân hàng mà cịn tạo áp lực cho doanh nghiệp thiết lập cấu trúc tài trợ phù hợp với rủi ro họ Chính thế, thơng tư số 07/2010/TT-NHNN ngày 26 tháng năm 2010 việc cho vay theo lãi suất thoả thuận tổ chức tín dụng khách hàng khoản vay trung hạn dài hạn, thơng tư số 12/2010/TT-NHNN ngày 14 tháng năm 2010 tiếp tục cho phép cho vay theo lãi suất thoả thuận khoản vay ngắn hạn cởi bỏ gần hoàn toàn chế lãi suất trần cho vay Tuy nhiên, việc dẫn đến lãi suất cho vay tăng cao, dẫn đến số ngành nghề, lãnh vực trước khó vay vốn khó khăn Do đó, Ngân hàng Nhà nước cần có chế can thiệp kịp thời để vừa đảm bảo chế lãi suất vận động theo thị trường, vừa đảm bảo doanh nghiệp tiếp cận nguồn vốn theo khả Thứ sáu, ngành bất động sản năm qua phát triển nóng, cơng ty ngành vay nợ nhiều, ngành sản xuất kinh doanh khác lại có mức độ sử dụng nợ thấp ngành nơng nghiệp Vì vậy, Chính phủ nên hạn chế cho vay lãnh vực bất động sản, đặc biệt bất động sản cao cấp mà dùng nguồn vốn cho ngành nghề sản xuất nông nghiệp, hàng tiêu dùng…Việc phân bổ lại nguồn vốn giúp kinh tế phát triển ổn định bền vững Đối với nhà quản trị cần ý thức vấn đề thông tin bất cân xứng ảnh hưởng lớn đến việc tiếp cận nguồn vốn thị trường Do đó, việc minh bạch thông tin doanh nghiệp tiền đề thuận lợi để doanh nghiệp, đặc biệt doanh nghiệp vừa nhỏ tiếp cận với nguồn vốn Vì vậy, nhà quản trị cần xây dựng qui trình, nhân lực, chế minh bạch 75 thông tin doanh nghiệp cho thị trường cách kịp thời, xác trung thực Ngoài ra, nhà quản trị cơng ty cần thấy tính hai mặt việc sử dụng nợ nhiều, để từ xây dựng cấu vốn cho phù hợp với doanh nghiệp tránh rơi vào tình trạng kiệt quệ tài 76 TÀI LIỆU THAM KHẢO Tiếng Việt Đoàn Ngọc Phi Anh (2010), “Các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc tài hiệu tài chính: tiếp cận theo phương pháp phân tích đường dẫn”, Tạp chí khoa học cơng nghệ, Đại học Đà Nẵng Trần Hùng Sơn (2008), “Các nhân tố tác động đến cấu vốn công ty niêm yết thị trường chứng khốn Việt Nam”, Tạp chí kinh tế phát triển trường Đại học kinh tế Thành phố Hồ Chí Minh Trần Ngọc Thơ, Nguyễn Thị Ngọc Trang, Phan Thị Bích Nguyệt, Nguyễn Thị Liên Hoa, Nguyễn Thị Uyên Uyên (2007), Tài doanh nghiệp đại, NXB Thống Kê, Tp Hồ Chí Minh Nguyễn Thị Ngọc Trang, Nguyễn Thị Liên Hoa, Từ Thị Kim Thoa, Vũ Việt Quảng (2008), Phân tích tài chính, NXB Lao Động – Xã Hội, Tp Hồ Chí Minh Tiếng Anh Franck Bancel, Usha R.Mittoo (2002), The Determinants of Capital Structure Choice: A Survey of European Firms, AFA 2003 Washington, DC Meetings, Truy cập ngày 1/10/2011 Tugba Bas, Gulnur Muradoglu, Kate Phylaktis (2009), Determinants of Capital Structure in Developing Countries, Cass Business School, London Laurence Booth, Varouj Aivazian, Asli Demirguc-Kunt, Vojislav Maksimovic (2001), “Capital Structure in Developing Countries”, The Journal of Finance, Vol.56, No.1, pp.87-130 77 Kai Li, Heng Yue, Longkai Zao (2007), Ownership, Institutions, and Capital Structure: Evidence from China, November 2007, Truy cập ngày 15/11/2011 Rataporn Deesomsak, Krishna Paudyal, Gioia Pescetto (2004), “The Determinants of Capital Structure: Evidence from the Asia Pacific Region”, Journal of Multinational Financial Management, Vol 14, Issue 4-5, pp.387405 10 Murray Z.Frank, Vidhan K.Goyal (2003), Capital Structure Decision, AFA 2004 San Diego Meetings, April 17 2003, Truy cập ngày 5/10/2011 11 Murray Z.Frank, Vidhan K.Goyal (2007), Trade-off and Pecking Order Theories of Debt, December 2007, Truy cập ngày 5/10/2011 12 Murray Z.Frank, Vidhan K.Goyal (2009), “Capital Structure Decision: Which Factors Are Reliably Important?”, Financial Management, Vol 38, Issue 1, pp.1-37 13 Jonh R.Graham, Campbell R.Harvey (2001), The Theory Practice Of Corporate Finance: Evidence From The Field, AFA 2001 New Orlean, http://ssrn.com/abstract=220251 14 Alan A Bevan and Jo Danbolt (2000), Capital Structure and its Determinants in The United Kingdom: A Decomposition Analysis, Department of Accounting and Finance, University of Glassgow Working Paper No 2000-2 15 Tran Dinh Khoi Nguyen (2006), “Capital Structure in Small and Mediumsized Enterprises: The Case of Vietnam”, Asean Economic Bulletin, Vol 23, No.2, pp.192-211 78 16 Samuel G.H.Huang, Frank M.Song (2006), “Determinants of Capital Structure in Developing Countries”, China Economic Review, Vol 17, Issue 1, pp.14-36 17 Todd Mitton (2006), “Why Have Debt Ratios Increased for Firms in Emerging Markets?”, European Financial Management, Vol 14, Issue 1, pp.127-151 18 Stewart C.Myers (1984), “The Capital Structure Puzzle”, The Journal of Finance, Vol.39, No.3, pp 575-592 19 Stewart C Myers, Nicholas S.Majluf (1984), “Corporate Financing And Investment Decisions When Firms Have Information That Investors Do Not Have”, Journal of Financial Economics 13, pp.187-221 20 I.M.Pandey (2001), Capital Structure and the Firm Characteristics: Evidence from an Emerging Market, IIM Wokring Paper No.2001-10-04, October 2001, Truy cập ngày 1/10/2011 21 Sheridan Titman, Roberto Wessels (1988), “The determinants of Capital Structure Choice”, The Journal of Finance, Vol.43, No.1., pp.1-19 ĐỀ TÀI: CÁC NHÂN TỐ TÁC ĐỘNG ĐẾN CẤU TRÚC VỐN CÁC CÔNG TY NIÊM YẾT TẠI VIỆT NAM NHỮNG ĐIỂM MỚI CỦA ĐỀ TÀI - Đề tài cho thấy cấu trúc vốn Công ty niêm yết Việt Nam từ năm 2007 – 2010 o Biến động cấu trúc vốn công ty niêm yết Việt Nam từ 20072010 o Cấu trúc vốn Công ty niêm yết Việt Nam so với công ty nước khu vực giới o So sánh cấu trúc vốn công ty nhà nước công ty khác o So sánh cấu trúc vốn công ty lớn công ty vừa nhỏ - Đề tài cho thấy nhân tố vi mô, đặc trưng công ty tác động đến cấu trúc vốn công ty Đáng ý, nhân tố vi mô tác động đến cấu trúc vốn công ty đa phần đồng với giả thuyết lý thuyết cấu trúc vốn kết qủa nghiên cứu thực nghiệm trước - Có khác biệt so với nước khác nhân tố vi mô nghiên cứu, nhân tố Công ty nhà nước nhân tố đặc thù cơng ty cổ phần Việt Nam đa số từ công ty nhà nước HẠN CHẾ CỦA ĐỀ TÀI - Đề tài chưa nghiên cứu tác động nhân tố đến cấu trúc vốn theo thời gian - Đề tài chưa nghiên cứu tác động nhân tố vĩ mô: lãi suất, lạm phát, GDP đến cấu trúc công ty